通信行業(yè)2023Q4重點關(guān)注01行業(yè)投資機會

Q3行情回顧：

2023年以來，以AI算力為首的通信板塊行情多點開花。從2023年初至2023年9月30日，通信（申萬）指數(shù)漲幅為+34.61%，表現(xiàn)優(yōu)于同期滬深300指數(shù)（-4.7%），在申萬一級行業(yè)中排名第1。Q4投資策略：通信板塊景氣維持，我們建議關(guān)注鐵路5G、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)據(jù)要素&運營商、AI算力基礎設施以及新型工業(yè)化相關(guān)投資機會。

鐵路

5G-R（0-1）：工信部于近日向國鐵集團批復基于5G技術(shù)的鐵路新一代移動通信（5G-R）試驗頻率，正式打響鐵路5G建設發(fā)令槍，5G-R網(wǎng)絡建設有望在4-6年高峰建設，主要投資周期明顯縮短，建設高峰期投資規(guī)模將明顯集中，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)彈性空間可觀，推薦佳訊飛鴻、中興通訊，關(guān)注中國通號、思維列控等。

衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)（0-1）

：亞馬遜啟動柯伊伯項目發(fā)射計劃，軌道和頻譜資源稀缺強化，國家安全與戰(zhàn)略屬性持續(xù)加強。國內(nèi)GW和G60星座持續(xù)推進，工信部發(fā)文擬統(tǒng)籌分階段推進衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務準入制度改革，從資金端注入市場化活力，推薦上海瀚訊、盛路通信和鋮昌科技，關(guān)注盟升電子、海格通信以及國博電子等。

數(shù)據(jù)要素（0-1）

：運營商前8個月行業(yè)增速企穩(wěn)，創(chuàng)新業(yè)務繼續(xù)明顯增長+占比提升貢獻主要增長動能，同時資本開支占營收比重下降，有利于利潤釋放；數(shù)據(jù)要素有望打開運營商新的市場空間。推薦中國移動、中國電信和中國聯(lián)通。

AI智能算力設施：多模態(tài)應用持續(xù)落地，OpenAI宣布將向Plus和Enterprise用戶推出ChatGPT語音和圖像新功能，未來用戶可直接通過語音或者圖與ChatGPT進行交互，對算力需求持續(xù)提升。海外AI應用探索付費模式，11月份Microsoft

365

Copilot企業(yè)版將正式上線，定價為30美元/月，商業(yè)化逐步成熟落地。推薦光模塊行業(yè)中際旭創(chuàng)、天孚通信，關(guān)注新易盛、華工科技等；推薦ICT設備行業(yè)中興通訊、紫光股份，關(guān)注菲菱科思、銳捷網(wǎng)絡等。

新型工業(yè)化：政策持續(xù)加持，有望加快產(chǎn)業(yè)發(fā)展，重點關(guān)注5G基礎設施、新型工業(yè)化軟件、傳感器、控制器等環(huán)節(jié)，關(guān)注中興通訊、廣和通、四方光電公司。風險提示：低軌衛(wèi)星發(fā)展不及預期、鐵路5G發(fā)展不及預期、AI發(fā)展不及預期、測算不及預期風險核心觀點2目錄C

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S3Q3行情回顧新的通信行業(yè)投資框架Q4重點推薦領(lǐng)域010203衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)鐵路

5G--R電信運營商新型工業(yè)化AI智能算力投資建議與風險提示04Q3行情回顧401三季度行情回顧1.12023年以來，通信板塊行情多點開花，從2023年初至2023年9月30日，通信（申萬）指數(shù)漲幅為+34.61%，表現(xiàn)優(yōu)于同期滬深300指數(shù)（-4.7%），在申萬一級行業(yè)中排名第1。單三季度來看，通信（申萬）指數(shù)-10.65%，表現(xiàn)弱于同期滬深300指數(shù)（-3.98%）。通信（申萬）指數(shù)走勢（20230101-20230930）2725.002525.002325.002125.001925.001725.002023-01-032023-03-012023-04-212023-06-152023-08-082023-09-27通信(申萬)上證指數(shù)(可比)深證成指(可比)滬深300(可比)5資料來源：

wind，浙商證券研究所三季度行情回顧1.1分個股來看，2023Q3單季度漲幅前10名分別為：華力創(chuàng)通（132%）、中貝通信（101%）、精倫電子（99%）、恒為科技（58%）、上海瀚訊（41%）、菲菱科思（31%）、佳訊飛鴻（21%）、高鴻股份（17%）、世紀鼎利（17%）以及興民智通（13%）。23Q3通信板塊個股漲幅前二十23Q3通信板塊個股跌幅前二十0%20%40%60%80%100%120%140%華力創(chuàng)通中貝通信精倫電子恒為科技上海瀚訊菲菱科思佳訊飛鴻高鴻股份世紀鼎利興民智通碩貝德夢網(wǎng)科技遠望谷海格通信萬馬科技振芯科技合興股份卓翼科技中海達中國移動-50%6資料來源：

wind，浙商證券研究所-40%-30%-20%-10%0%鼎通科技瑞可達富信科技新易盛深桑達A騰景科技華西股份迅游科技科士達中興通訊神州泰岳紫光股份安路科技-U視源股份中控技術(shù)申菱環(huán)境烽火電子源杰科技意華股份佳力圖-60%新的通信行業(yè)投資框架7022.18應用數(shù)據(jù)算力保障我們構(gòu)建了新的通信行業(yè)研究框架：數(shù)據(jù)+算力+應用，構(gòu)成數(shù)字經(jīng)濟生產(chǎn)力的底座，同時凸出保障配套環(huán)節(jié)的重要性。算力：包括4G/5G網(wǎng)絡、有線網(wǎng)絡、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)、專用網(wǎng)絡等網(wǎng)絡環(huán)節(jié)，以及數(shù)據(jù)中心、云計算、AI等算力環(huán)節(jié)；應用：包括面向個人、企業(yè)、政府、國防用戶，提供工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、智能駕駛、物聯(lián)網(wǎng)等各種應用；數(shù)據(jù)：包括數(shù)據(jù)的供給、流通、使用、配套服務等環(huán)節(jié)；保障：包括能源、安全、熱管理等多方面的配套保障措施。資料來源：浙商證券研究所構(gòu)建新的通信行業(yè)研究框架結(jié)合細分環(huán)節(jié)景氣度，我們當前重點推薦幾個領(lǐng)域：衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)、專用網(wǎng)絡（鐵路）、數(shù)據(jù)要素（電信運營商）、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，人工智能（含熱管理）。保障算力網(wǎng)絡應用用戶數(shù)據(jù)要素2.29構(gòu)建新的通信行業(yè)研究框架資料來源：浙商證券研究所0310Q4重點推薦領(lǐng)域衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)鐵路

5G--R電信運營商新型工業(yè)化AI智能算力衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)：軌道和頻譜資源稀缺強化，亞馬遜啟動發(fā)射計劃3.1軌道和頻譜資源稀缺進一步強化亞馬遜發(fā)射首批兩顆太空互聯(lián)網(wǎng)原型衛(wèi)星，旗下柯伊伯計劃將在6年內(nèi)打造一個超3200顆低軌衛(wèi)星星座，首批量產(chǎn)衛(wèi)星預計將于2024年上半年發(fā)射。國家安全與戰(zhàn)略屬性加強SpaceX或已獲得美國太空部隊的第一份合同，根據(jù)該公司的新“星盾”(Starshield)計劃為軍方提供定制衛(wèi)星通信。全球主要低軌星座2029年全球近地軌道衛(wèi)星布局及占比國家公司星座名稱數(shù)量

（顆）建成年份軌道高度頻段用途美國Space

XStarLink11,92720271,130kmKu,Ka,V寬帶OneWebOneWeb2,46820271,200kmKu,Ka,

V,E寬帶銥星公司第二代銥星752018780km-寬帶、STL波音波音2,95620221,200kmV寬帶亞馬遜Kuiper3,236-590km/610km/630kmKa寬帶FacebookFacebookAthena

Project77-1,200km--加拿大TelesatTelesat29820231,248km/1,000kmKa寬帶AAC

ClydeKepler1402022-Ku/Ka物聯(lián)網(wǎng)印度AstromeSpace

Net15020201,400km毫米波寬帶俄羅斯YalinyYaliny135-600km-寬帶德國KLEOConnectKLEO624-1,050km/1,425kmKa工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)韓國三星三星4,600-1,400km-寬帶11數(shù)據(jù)來源：賽迪顧問，鋮昌科技招股書，公眾號衛(wèi)星界，騰訊新聞，界面新聞，浙商證券研究所衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)：國內(nèi)星座蓄勢待發(fā)，推進民間資本準入3.1國內(nèi)低軌衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)星座主要包括了GW星座和G60星座，規(guī)劃合計超2萬顆星，這兩個星座是未來國內(nèi)低軌衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)組網(wǎng)核心載體。GW星鏈：中國星網(wǎng)公司于2020年9月向ITU申請了“GW”星座計劃，共12992顆衛(wèi)星。G60星鏈：除中國星網(wǎng)公司“GW”星座之外，“G60星鏈”是目前國內(nèi)另一重要的衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)發(fā)射計劃，未來將打造低軌寬頻多媒體衛(wèi)星網(wǎng)路。目前實驗衛(wèi)星完成發(fā)射并成功組網(wǎng)，一期將實施1296顆，未來將實現(xiàn)一萬兩千多顆衛(wèi)星的組網(wǎng)。工信部發(fā)文，擬統(tǒng)籌分階段推進衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務準入制度改革。統(tǒng)籌推進電信業(yè)務向民間資本開放，加大對民營企業(yè)參與移動通信轉(zhuǎn)售等業(yè)務和服務創(chuàng)新的支持力度，分步驟、分階段推進衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務準入制度改革，不斷拓寬民營企業(yè)參與電信業(yè)務經(jīng)營的渠道和范圍。上海G60星鏈產(chǎn)業(yè)基地海南商業(yè)航天發(fā)射場項目1號發(fā)射工位12資料來源：澎湃新聞，人民網(wǎng)，浙商證券研究所衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈重點標的3.1低軌衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)有望進入批量發(fā)射期，首先利好空間段的衛(wèi)星制造環(huán)節(jié)，待規(guī)模組網(wǎng)及應用端發(fā)力，逐步提振地面段/用戶段相關(guān)環(huán)節(jié)?？臻g段，重點關(guān)注通信載荷環(huán)節(jié)的上海瀚訊/盛路通信/鋮昌科技/國博電子等；地面段和用戶段，重點關(guān)注信關(guān)站、終端設備、運營商等環(huán)節(jié)的盟升電子/海格通信/中國電信等；衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈核心標的概覽參與環(huán)節(jié)公司代碼公司名稱總市值（億元）歸母凈利潤（億元）PE20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E空間段300762.SZ上海瀚訊104.980.862.463.565.37122.6742.6629.4619.56688387.SH信科移動-U258.80-6.74-2.991.313.87-38.41-86.42197.8166.91002446.SZ盛路通信100.432.443.314.395.6641.2230.3022.8917.76001270.SZ鋮昌科技124.921.331.852.543.3394.1067.6849.2437.54688270.SH臻鐳科技77.791.081.462.032.7572.2153.2238.3428.26688375.SH國博電子329.455.216.568.6011.1463.2850.2038.3329.57301117.SZ佳緣科技49.340.621.252.023.0880.0039.6024.4816.00002935.SZ天奧電子62.451.121.541.942.5055.5140.5532.2124.95300620.SZ光庫科技117.261.181.121.652.2899.54104.5170.9951.49地面段002465.SZ海格通信269.396.687.969.5711.7940.3233.8628.1522.86688418.SH震有科技47.51-2.150.361.171.88-22.06130.4640.5025.26用戶段688311.SH盟升電子69.360.262.393.214.32266.8928.9721.5916.05300045.SZ華力創(chuàng)通219.15-1.100.130.530.95-198.761653.94413.48230.08運營服務601728.SH中國電信5067.79275.93309.29342.82378.2918.3716.3914.7813.4013資料來源：

wind，浙商證券研究所（以2023年10月13日收盤價計算，采用wind一致預期）

工信部于近日向國鐵集團批復基于5G技術(shù)的鐵路新一代移動通信（5G-R）試驗頻率，正式打響鐵路5G建設發(fā)令槍。

時間緊：5G-R網(wǎng)絡建設有望在4-6年高峰建設，主要投資周期明顯縮短。參照電信運營商5G公網(wǎng)建設節(jié)奏，實驗頻段批復（2018）后的第2年（2020）就開始5G網(wǎng)絡的大規(guī)模鋪設。另外根據(jù)中國集群通信網(wǎng)預測GSM-R設備于2025年左右逐漸停產(chǎn)，中國鐵路發(fā)表的《國外鐵路5G技術(shù)發(fā)展現(xiàn)狀與趨勢》指出，GSM-R系統(tǒng)預計將于2030年左右全面淘汰。我們判斷鐵路5G-R

有望從2025年開始持續(xù)4-6年的建設高峰，主要投資周期明顯縮短。

任務重：GSM-R從2000年鐵道部正式確立經(jīng)過二十余年之久幾乎完成全覆蓋，5G-R建設周期集中，建設高峰期投資規(guī)模將明顯集中。交通部數(shù)據(jù)顯示2022年末全國鐵路營業(yè)里程15.5萬公里，投產(chǎn)新線4100公里?！秶揖C合立體交通網(wǎng)規(guī)劃綱要》提出2023-2035年我國將建設鐵路約4.5萬公里，平均每年約3461公里，到2030年有望達到18萬公里以上。按照4-6年建設高峰，建設高峰期5G-R投資規(guī)模有望明顯提升，建設高峰期投資規(guī)模將明顯集中。中國鐵路營業(yè)里程數(shù)（萬公里）12.4012.7013.1713.9915.0715.5016.502.4%3.7%6.3%4.6%14.633.0%2.8%0%1%2%3%4%20.00 6%5%0510152025 7%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2025E2035E中國鐵路營業(yè)里程數(shù)（萬公里）

YOY（右軸）運營商5G基站建設節(jié)奏（萬個）50409080706020192020202120222023年1-8月2018年12月發(fā)布5G試驗頻段30 2019年新建5G基站10w+201002020年新建5G基站60w+2021年新建5G基站65w+2022年新建5G基站85w+2023年1-8月新建5G基站75w+3.2 5G-R：試驗頻段發(fā)布，打響5G-R建設發(fā)令槍14注：每年的基站建設數(shù)量為約數(shù)資料來源：wind，國家統(tǒng)計局，工信部，浙商證券研究所5G-R：重點應用有望帶來5.9-8.4倍的空間調(diào)度通信、列控與5G-R網(wǎng)絡建設同步升級，彈性更為明顯。工信部指出，5G-R系統(tǒng)主要承載未來鐵路特別是高速鐵路列車控制、指揮調(diào)度通信等核心業(yè)務。列車控制、指揮調(diào)度相關(guān)設備的升級改造有望與5G-R網(wǎng)絡建設同步推進，而且與相應的建設里程規(guī)模呈現(xiàn)正比例對應關(guān)系，彈性最為明顯。5G迭代有望帶來每年2-3萬公里的存量改造需求。

截至2022年底，國內(nèi)鐵路里程數(shù)為15.5萬公里，其中高鐵里程數(shù)為4.2萬公里，普速鐵路11.3萬公里。經(jīng)過20余年的建設，GSM-R已基本實現(xiàn)鐵路線路全覆蓋，假設存量改造里程在高峰期內(nèi)有望完成70-100%的改造工作，我們按照80%的假設進行測算。后續(xù)每年新建鐵路里程約為3461公里的新建需求。根據(jù)《國家中長期交通建設要求》，2023

年-2035年，我國將建設鐵路約4.5萬公里，對應國內(nèi)每年新建里程平均數(shù)為3461公里。5G-R建設高峰期有望帶來5.9-8.4倍的市場規(guī)模。按4-6年的建設周期匡算，每年的存量改造需求為2.02-3.04萬公里，疊加每年新建里程3461公里?；诶锍炭趶綔y算，以2022年國內(nèi)鐵路新建里程為4100公里為基數(shù)，我們預計5G-R迭代升級有望為重點應用場景帶來5.9-8.4倍的空間，再考慮5G相關(guān)設備較2G設備的價值量提升，市場彈性有望進一步放大。5G-R應用里程口徑需求彈性測算5G-R應用迭代升級需求測算（基于里程數(shù)）3.2中央長期規(guī)劃，23-35年中國將建設鐵路約4.5萬公里，其中高速鐵路約2.8萬22年新建鐵路里程（公里/年）4100鐵路里程數(shù)（萬公里）15.55G-R鐵路覆蓋率（%）80%存量改造里程數(shù)（萬公里）12.40建設周期（年）4-6每年存量改造里程數(shù)（萬公里/年）2.07-3.1023-35年每年新增里程數(shù)（萬公里）0.35新增+改造總里程（萬公里）2.41-3.45彈性=總里程/22年新建里程（倍）5.88-8.4115資料來源：

中國政府官網(wǎng)，工信部，浙商證券研究所測算鐵路5G應用里程需求彈性（倍）建設周期（年）3456789105G-R覆蓋率（%）60%8.416.525.384.624.083.683.363.1170%9.677.466.145.254.624.153.783.4975%10.307.936.525.574.894.393.993.6880%10.938.416.895.885.164.624.203.8790%12.199.357.656.525.705.104.624.25100%13.4510.308.417.156.245.575.044.625G-R網(wǎng)絡5G-R應用基站設備提供商列車控制系統(tǒng)指揮調(diào)度通信華為、中興通訊、信科移動-U、泰通科技等思維列控、時代電氣、中國通號、和時利、鐵科院等采用5G通信預計可以將數(shù)據(jù)傳輸容量和可靠性提高至GSM-R的20倍，并有助于減少列車之間的傳輸延遲，將帶動相關(guān)模組、系統(tǒng)的升級迭代佳訊飛鴻、中國軟件、高新興等5G-R語音調(diào)度系統(tǒng)屬于寬帶通信系統(tǒng)，基于IP交換技術(shù)，實現(xiàn)調(diào)度通信功能。因此，從GSM-R到5G-R對鐵路調(diào)度是一次巨大的技術(shù)變革，將帶動調(diào)度通信系統(tǒng)的技術(shù)升級。安全監(jiān)測系統(tǒng) 輝煌科技、世紀瑞爾、遠望谷等攝像頭、雷達、各類傳感器，有望在5G-R高帶寬、低延時的優(yōu)勢下拓寬應用場景，超視距技術(shù)、接近預警技術(shù)等新興應用場景已經(jīng)率先在5G公網(wǎng)中完成試驗，5G-R的推出有望帶動軟硬件銷售+5G-R的建設將帶來新的Capex增量，鐵路通信為專用通信，網(wǎng)絡性能標準遠高于運營商網(wǎng)絡，產(chǎn)品門檻較高，有鐵路基站建設經(jīng)驗的廠商有望受益。3.2 5G-R：產(chǎn)業(yè)鏈重點標的16資料來源：

《國外鐵路5G技術(shù)發(fā)展現(xiàn)狀與趨勢》，

《全面開展科技攻關(guān)推進5G技術(shù)鐵路應用》，浙商證券研究所173.3 電信運營商：行業(yè)整體增速企穩(wěn)，新動能持續(xù)壯大行業(yè)運行整體向好，增速企穩(wěn)。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2023年1-8月，我國電信業(yè)務收入累計11417億元，同比增長6.2%，行業(yè)增速呈現(xiàn)穩(wěn)健態(tài)勢。新興業(yè)務收入增勢突出，收入占比持續(xù)提升，繼續(xù)貢獻長期增長驅(qū)動力。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2023年1-8月，三大運營商共完成新興業(yè)務收入2392億元，同比增長18.9%，在電信業(yè)務收入中占比由2022年的19.4%提升至21%，拉動電信業(yè)務收入增長3.5個百分點。根據(jù)公司財報數(shù)據(jù)，2023上半年，中國移動DICT業(yè)務收入達602億元，同比增24.9%/占主營收入比13.3%，總體政企業(yè)務占主營收入比持續(xù)提升達23.1%；中國電信產(chǎn)業(yè)數(shù)字化收入688億元，同比增16.7%/占服務收入比

29.2%；中國聯(lián)通產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)收入430億元，同比增16.3%/占主營收入比25.1%。數(shù)據(jù)來源：工信部，運營商財報，浙商證券研究所電信業(yè)務收入增速8.2%8.2%8.0%8.0%8.0%7.9%7.7%7.2%6.8%6.2%6.2%6.2%012345678910三家基礎電信企業(yè)新興業(yè)務收入及增速137417372372307226.0%26.4%25.2%32.4%18.9%23920%5%10%15%20%35%30%25%050010001500200025003000350020192020202120222023年1-8月新興業(yè)務收入（單位：億元） 新興業(yè)務收入增速（單位：

）183.3 電信運營商：數(shù)據(jù)要素核心參與者，打開新的市場空間數(shù)據(jù)來源：工信部，中移智庫《數(shù)聯(lián)網(wǎng)（DSSN）白皮書》，翼支付，聯(lián)通數(shù)科，wind，浙商證券研究所優(yōu)勢一數(shù)據(jù)資源體量大、價值高運營擁有海量優(yōu)質(zhì)數(shù)據(jù)資源。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，截至2023年8月末，三大運營商的移動用戶數(shù)為17.14億，固網(wǎng)用戶數(shù)為6.22億，蜂窩物聯(lián)網(wǎng)終端用戶達21.77億戶。運營商數(shù)據(jù)資源涵蓋基本屬性、網(wǎng)絡屬性、業(yè)務偏好、通信消費等眾多維度，具備完整性、連續(xù)性、稀缺性、真實性等特點，具備較高的應用和變現(xiàn)價值，有利于構(gòu)建豐富的數(shù)據(jù)產(chǎn)品矩陣及服務應用。優(yōu)勢二大數(shù)據(jù)高速發(fā)展，變現(xiàn)能力強優(yōu)勢三基礎設施為數(shù)據(jù)大循環(huán)保駕護航優(yōu)勢四數(shù)據(jù)入表有望貢獻業(yè)績彈性空間運營商具備多種數(shù)據(jù)變現(xiàn)方式：主要分為數(shù)據(jù)類/方案類/平臺（能力）類/項目制等。運營商數(shù)據(jù)變現(xiàn)能力日漸凸顯，帶動大數(shù)據(jù)業(yè)務持續(xù)增長。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2023年1-8月三大運營商的大數(shù)據(jù)收入同比增速為44.8%，保持較高增長勢頭。數(shù)據(jù)流通是實現(xiàn)數(shù)據(jù)要素產(chǎn)生到數(shù)據(jù)價值釋放的“樞紐”，運營商打造集約高效的基礎設施，為數(shù)據(jù)產(chǎn)品流通提供“數(shù)據(jù)物流”服務。中國移動構(gòu)建“數(shù)聯(lián)網(wǎng)（DSSN）”，為場內(nèi)集中交易和場外分散交易提供數(shù)算一體化服務網(wǎng)絡。中國電信基于云網(wǎng)資源優(yōu)勢，打造“數(shù)鏈平臺”泛在數(shù)字基礎設施底座。中國聯(lián)通提出“雙基座、一循環(huán)”推進模型，以“工廠生產(chǎn)基座”、“市場流通基座”支撐數(shù)據(jù)要素市場化流通。根據(jù)財政部印發(fā)的《企業(yè)數(shù)據(jù)資源相關(guān)會計處理暫行規(guī)定》，明確符合定義和確認條件的數(shù)據(jù)資源可確認為無形資產(chǎn)或存貨。數(shù)據(jù)資源入表后符合條件的開發(fā)支出可以資本化，減少投入期對利潤的影響。數(shù)據(jù)資產(chǎn)入表后可以提升運營商的資產(chǎn)規(guī)模，PB估值將迎來進一步修復空間。根據(jù)10月10日數(shù)據(jù)，海外可比運營商PB均值1.39倍，A股移動/電信/聯(lián)通

PB為1.63/1.20/0.99倍，H股中移動/電信/聯(lián)通PB分為0.96/0.74/0.45倍。數(shù)據(jù)要素產(chǎn)業(yè)有望加速發(fā)展，電信運營商是數(shù)據(jù)要素核心參與者，具備數(shù)據(jù)規(guī)模大、價值高、增速快等明顯優(yōu)勢，數(shù)據(jù)要素產(chǎn)業(yè)發(fā)展有望為運營商打開新的市場空間，同時數(shù)據(jù)資源入表將增厚運營商資產(chǎn)，進一步攤薄PB水平，提升投資價值。193.3 電信運營商：資本開支占收比下降，利潤釋放預計繼續(xù)樂觀隨著5G基站建設步入后周期以及網(wǎng)絡共建共享不斷加深，預計2023年三大運營商資本開支占主營收入比將保持下降趨勢。資本開支占收比下降將通過折舊攤銷改善盈利。得益于較好的資本開支管控及共建共享，近年來運營商折舊攤銷占主營收入比呈下降趨勢。數(shù)據(jù)來源：各公司業(yè)績推介材料，浙商證券研究所三大運營商資本開支占主營收入比呈下降趨勢三大運營商折舊攤銷占主營收入比呈下降趨勢0102030405060中國移動 中國電信 中國聯(lián)通0510152025303520192020202120222023H1中國移動 中國電信 中國聯(lián)通203.3 電信運營商：注重股東回報，分紅派息持續(xù)提升三大運營商高度重視股東回報，股息率總體呈提升趨勢，具有吸引力。中國移動：2023年中期派息每股2.43港元（每股人民幣2.2247元），同比增長10.5%；預計2023年全年以現(xiàn)金方式分配的利潤將提升至公司股東應占利潤的70%以上。中國電信：2023年中期派息每股人民幣0.1432元，派息率65%；預計2023年以現(xiàn)金方式分配的利潤提升至本年公司股東應占利潤的70%以上。中國聯(lián)通：2023年中期派息每股人民幣0.0796元，同比提升20%，顯著高于每股基本盈利10%的增長，未來將繼續(xù)努力提升盈利能力和股東回報。數(shù)據(jù)來源：wind，運營商財報，浙商證券研究所，注：股息率以2023年10月13日收盤價計算運營商股息率（%）（數(shù)據(jù)截至2023年10月10日）股息率，%公司名稱2002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120220941.HK中國移動-H0.490.551.021.572.373.234.224.314.645.125.255.094.494.194.209.854.955.005.066.256.780728.HK中國電信-H0.221.671.681.932.192.192.192.192.192.192.192.442.442.442.702.963.213.213.215.075.770762.HK中國聯(lián)通-H1.671.671.671.883.233.964.033.231.702.182.663.574.493.590.001.142.762.873.514.555.57600941.SH中國移動-A2.123.92601728.SH中國電信-A2.923.36600050.SH中國聯(lián)通-A0.720.710.660.841.361.361.361.090.530.680.811.081.361.160.000.401.081.221.351.782.2121新型工業(yè)化的概念起源于黨的十六大：2002年，黨的十六大首次提出新型工業(yè)化，即“堅持以信息化帶動工業(yè)化，以工業(yè)化促進信息化，走出一條科技含量高、經(jīng)濟效益好、資源消耗低、環(huán)境污染少、人力資源優(yōu)勢得到充分發(fā)揮的新型工業(yè)化路。”2023年9月22日至23日，全國新型工業(yè)化推進大會在北京召開，習近平總書記強調(diào)“新時代新征程，以中國式現(xiàn)代化全面推進強國建設、民族復興偉業(yè)，實現(xiàn)新型工業(yè)化是關(guān)鍵任務。要完整、準確、全面貫徹新發(fā)展理念，統(tǒng)籌發(fā)展和安全，深刻把握新時代新征程推進新型工業(yè)化的基本規(guī)律，積極主動適應和引領(lǐng)新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革，把高質(zhì)量發(fā)展的要求貫穿新型工業(yè)化全過程，把建設制造強國同發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)信息化等有機結(jié)合，為中國式現(xiàn)代化構(gòu)筑強大物質(zhì)技術(shù)基礎。”近年來，全球多個國家大力推行新型工業(yè)化進程，德國提出“工業(yè)4.0”、法國提出“新工業(yè)法國計劃”、英國提出“英國工業(yè)2050戰(zhàn)略”、日本提出“超智能設備5.0戰(zhàn)略”以及韓國提出的“制造業(yè)創(chuàng)新3.0計劃”等，新型工業(yè)化已經(jīng)成為全球范圍的熱潮。改革開放以來，我國的工業(yè)化進展成果顯著。2022年，我國全部工業(yè)增加值突破40萬億大關(guān)，占GDP比重達到33.2%，其中制造業(yè)增加值占GDP比重為27.7%，制造業(yè)規(guī)模連續(xù)13年居世界首位。我國擁有41個工業(yè)大類、207個工業(yè)中類、666個工業(yè)小類，是全世界唯一擁有聯(lián)合國產(chǎn)業(yè)分類中全部工業(yè)門類的國家。65家制造業(yè)企業(yè)入圍2022年世界500強企業(yè)榜單，專精特新中小企業(yè)達到7萬多家。454035302520151050部分國家工業(yè)戰(zhàn)略我國歷年工業(yè)增加值（萬億元）數(shù)據(jù)來源：新京報、新華網(wǎng)、人民日報、共青團中央、中國信通院、中國聯(lián)通“5G+工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)”行業(yè)應用白皮書、中國新聞網(wǎng)、Wind、浙商證券研究所3.4 新型工業(yè)化：概念和起源22數(shù)據(jù)來源：新京智庫、經(jīng)濟日報，工信部、新經(jīng)濟智庫、浙商證券研究所習近平總書記指出，新型工業(yè)化要以傳統(tǒng)制造業(yè)為基底，要加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型，推廣先進適用技術(shù)，著力提升高端化、智能化、綠色化水平。中國工程院院士余少華強調(diào)：5G、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能等數(shù)字新技術(shù)正在與傳統(tǒng)制造業(yè)深度融合，用新型工業(yè)化替代傳統(tǒng)意義上的工業(yè)化，將持續(xù)推進實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展，為中國式現(xiàn)代化建設提供強大的物質(zhì)保障和技術(shù)支撐。新型工業(yè)化道路所追求的工業(yè)化，要做到“核心技術(shù)不斷突破、科技含量高、經(jīng)濟效益好、資源消耗低、環(huán)境污染少、人力資源優(yōu)勢得到充分發(fā)揮”，并實現(xiàn)這幾方面的兼顧和統(tǒng)一。這是新型工業(yè)化道路的基本標志和落腳點。在產(chǎn)業(yè)鏈方面，新型工業(yè)化上游包括工業(yè)生產(chǎn)和工業(yè)數(shù)字化中所需的基礎設施，如5G基礎設施、服務器和數(shù)據(jù)庫等；中游為新型工業(yè)化過程中開發(fā)的一系列軟硬件，如研發(fā)設計類軟件、經(jīng)營管理類軟件和工業(yè)機器人等；下游則為相關(guān)應用場景的工業(yè)廠商，如汽車制造行業(yè)廠商、金屬冶煉廠商等。新型工業(yè)化的特征新型工業(yè)化產(chǎn)業(yè)鏈3.4 新型工業(yè)化：發(fā)展方向和產(chǎn)業(yè)鏈布局23工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)作為新型工業(yè)化重要環(huán)節(jié)，涉及產(chǎn)業(yè)鏈較多，從底層到上層可分為感知層、網(wǎng)絡層、云平臺層、工業(yè)軟件平臺層及應用層，全產(chǎn)業(yè)鏈均有望充分受益。建議重點關(guān)注各環(huán)節(jié)龍頭公司。1）感知層：建議重點關(guān)注移遠通信、廣和通、四方光電、映翰通、三旺通信等；2）網(wǎng)絡層：建議重點關(guān)注中興通訊、銳捷網(wǎng)絡、東土科技、京信通信等；3）云平臺層：建議重點關(guān)注浪潮信息、紫光股份等；4）工業(yè)軟件平臺層：建議重點關(guān)注：寶信軟件、工業(yè)富聯(lián)、國?？萍嫉龋?）應用層容知日新、龍軟科技、北路質(zhì)控等；6）安全層吉大正元、恒為科技、中新賽克等。建議關(guān)注：中興通訊（網(wǎng)絡層）、廣和通（感知層）、四方光電（感知層）。中興通訊在工業(yè)方面，實現(xiàn)“用

5G

制造

5G”，在南京濱江智能制造基地已上線

24

大類、110

余項

5G+工業(yè)融合創(chuàng)新應用，承接了工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟“5G+工業(yè)確定性網(wǎng)絡實驗室”、“5G+工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)安全實驗室”

。冶金鋼鐵方面，中興通訊基于工業(yè)現(xiàn)場網(wǎng)、5G

集控邊緣云、工控云電腦等

5G

工控算力底座組件以及全連接工廠方案，精準匹配工廠級、車間級和產(chǎn)線級的業(yè)務場景需求，實現(xiàn)

CT+IT+OT

的融合創(chuàng)新。中興通訊打造冶金集中管控、能源環(huán)保、安全生產(chǎn)、數(shù)字移動運維、智能檢測子等子方案，持續(xù)服務寶武集團、鞍鋼集團、國家電投集團、廣西金川股份、云南神火鋁業(yè)等多家頭部企業(yè)。廣和通專注于物聯(lián)網(wǎng)無線通信技術(shù)，研發(fā)的各種不同制式的無線通信模塊能夠很好的滿足物聯(lián)網(wǎng)對數(shù)據(jù)接入、傳輸過程中所必需的可靠性、及時性；廣和通的產(chǎn)品能夠應對各種復雜的通信網(wǎng)絡環(huán)境。2023

年

6

月，廣和通發(fā)布

5G

RedCap

模組

FG131＆FG132系列。廣和通的

RedCap模組已形成覆蓋中國、北美、歐洲、澳洲、亞洲等地區(qū)、涵蓋LGA、M.2、Mini

PCle等封裝方式的全系列產(chǎn)品陣列，兼容公司

Cat.6與

Cat.4模組，在多個領(lǐng)域加速

5G

物聯(lián)網(wǎng)規(guī)模商用。四方光電專注氣體傳感器及分析儀業(yè)務，下游廣泛應用于智家、汽車電子、工業(yè)過程等多個領(lǐng)域，公司客戶包括美的、飛利浦、松下、格力、海爾、小米等國際頭部家電品牌，同時還包括捷豹路虎、東風、長城、吉利、奇瑞、理想、小鵬等車企。公司目前的“1+4”戰(zhàn)略推進順利；2023

年上半年，以高溫氣體傳感器業(yè)務為代表的新興業(yè)務獲得較好發(fā)展。工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺架構(gòu)財務摘要環(huán)節(jié)公司名稱總市值歸母凈利潤（億元）PE20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E網(wǎng)絡層中興通訊131480.80101.45118.03135.5516131110感知層廣和通1403.645.977.629.6938231814感知層四方光電471.452.073.084.31322315113.4 新型工業(yè)化：建議關(guān)注中興通訊、廣和通、四方光電數(shù)據(jù)來源：公司公告、公司年報、信息通信研究院，艾瑞咨詢、Wind、浙商證券研究所（按照wind一致預期，以2023年10月20日收盤價計算）24AI智能算力：多模態(tài)應用持續(xù)落地，海外應用探索付費模式3.5多模態(tài)應用持續(xù)落地，算力需求持續(xù)提升。OpenAI宣布將向Plus和Enterprise用戶推出ChatGPT語音和圖像新功能，未來用戶可直接通過語音或者圖與ChatGPT進行交互。其中語音僅在iOS和Android上推出，圖像功能將在全平臺上提供。新的語音功能由新的文本轉(zhuǎn)語音模型提供支持，其能夠僅從文本和幾秒鐘的示例語音中生成類似人類的音頻。圖像理解由多模態(tài)

GPT-3.5

和

GPT-4

提供支持，這些模型將其語言推理能力應用于各種圖像，例如照片、屏幕截圖以及包含文本和圖像的文檔。應用端開始付費，商業(yè)化逐步成熟。9月26日，微軟將Copilot集成到Windows

11、微軟Office

365全系等產(chǎn)品，在Paint、Photos和Clipchamp等應用程序中提供新的人工智能體驗，有望打造“殺手級”應用。除了消費版Copilot，Microsoft

365

Copilot企業(yè)版將于11月1日全面上市，定價為30美元/月，AI將進入Word、Excel、PowerPoint、Outlook和Teams等協(xié)同工具來提高工作效率，為AI商業(yè)化注入新活力。資料來源：

Open

AI，微軟，浙商證券研究所多模態(tài)應用落地將帶動算力需求提升25AI智能算力：國內(nèi)加大算力基礎設施建設3.5國內(nèi)發(fā)布《算力基礎設施高質(zhì)量發(fā)展行動計劃》，從計算力、運載力、存儲力和應用賦能四個方面制定了發(fā)展目標。計算力方面，到2025年，算力規(guī)模超過300

EFLOPS，智能算力占比達到35%，東西部算力平衡協(xié)調(diào)發(fā)展。其中23-25年算力規(guī)模分別為220/260/300EFLOPS，智算中心30/40/50個，智算占比25%/30%/35%。運載力方面，持續(xù)優(yōu)化算力高效運載質(zhì)量，強化算力接入網(wǎng)絡能力，提升樞紐網(wǎng)絡傳輸效率，探索算力協(xié)同調(diào)度機制。國家樞紐節(jié)點數(shù)據(jù)中心集群間基本實現(xiàn)不高于理論時延1.5倍的直連網(wǎng)絡傳輸，重點應用場所光傳送網(wǎng)覆蓋率達到80%。存儲力方面，存儲總量超過1800EB，先進存儲容量占比達到30%以上，重點行業(yè)核心數(shù)據(jù)、重要數(shù)據(jù)災備覆蓋率達到100%。其中23-25年分別為1200/1500/1800EB。應用賦能方面，打造一批算力新業(yè)務、新模式、新業(yè)態(tài)，工業(yè)、金融等領(lǐng)域算力滲透率顯著提升。每個重點領(lǐng)域打造30個以上應用標桿。資料來源：

工信部，浙商證券研究所算力基礎設施高質(zhì)量發(fā)展指標26AI智能算力：

產(chǎn)業(yè)重點標的3.5應用功能持續(xù)豐富，Copilot為多個應用提供AI體驗服務。新應用功能落地有望帶動用戶日活數(shù)和應用端算力需求提升，建議關(guān)注AI產(chǎn)業(yè)鏈算力、數(shù)據(jù)、應用三件套。資料來源：

wind，浙商證券研究所（以2023年10月13日收盤價計算，

采用wind一致預期）AI算力基礎設施相關(guān)標的一覽細分公司名稱總市值（億元）歸母凈利潤（億元）PE20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E算力交換機紫光股份665.5421.5826.5232.5739.3130.8425.0920.4416.93中興通訊1,484.6080.80101.10117.57135.1018.3714.6812.6310.99銳捷網(wǎng)絡244.435.506.949.4612.4744.4535.2125.8519.61菲菱科思84.261.952.293.093.9343.1436.8727.3021.42恒為科技101.540.761.251.862.59133.2181.2354.5939.25光模塊中際旭創(chuàng)878.6912.2416.4530.3439.8871.7953.4028.9622.03天孚通信348.294.035.427.7610.1986.4464.2444.8634.20新易盛317.559.048.5913.6117.5935.1436.9523.3418.06華工科技338.059.0611.3514.7918.4937.3129.7922.8518.29光芯片源杰科技166.161.001.171.742.31165.63142.4495.6971.85光庫科技125.231.181.181.702.32106.31106.5773.5053.93液冷英維克150.792.803.895.287.0653.8038.8028.5721.37高瀾股份44.262.870.761.622.7415.4357.9627.2616.13網(wǎng)宿科技168.911.913.204.125.3288.6252.8741.0031.75數(shù)據(jù)中國移動13,098.471,254.591,367.811,493.541,624.0010.449.588.778.07中國聯(lián)通1,571.1272.9984.5297.40111.1121.5218.5916.1314.14中國電信5,020.73275.93310.67345.60382.3118.2016.1614.5313.13垂直應用潤建股份108.694.246.198.3010.8125.6317.5513.0910.06投資建議2704投資觀點4.1我們建議關(guān)注鐵路5G、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)據(jù)要素&運營商、AI算力基礎設施以及

新型工業(yè)化相關(guān)投資機會。

衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)：亞馬遜啟動柯伊伯項目發(fā)射計劃，軌道和頻譜資源稀缺強化，國家安全與戰(zhàn)略屬性持續(xù)加強。國內(nèi)GW和G60星座持續(xù)推進，工信部發(fā)文擬統(tǒng)籌分階段推進衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務準入制度改革，從資金端注入市場化活力，推薦上海瀚訊、盛路通信和鋮昌科技，關(guān)注盟升電子、海格通信以及國博電子等。

鐵路5G：工信部于近日向國鐵集團批復基于5G技術(shù)的鐵路新一代移動通信（5G-R）試驗頻率，正式打響鐵路5G建設發(fā)令槍，5G-R網(wǎng)絡建設有望在4-6年高峰建設，主要投資周期明顯縮短，建設高峰期投資規(guī)模將明顯集中，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)彈性空間可觀，推薦佳訊飛鴻、中興通訊，關(guān)注中國通號、思維列控等。

數(shù)據(jù)要素&運營商：運營商整體業(yè)務穩(wěn)健增長，基本盤業(yè)務延續(xù)量價雙升趨勢，創(chuàng)新業(yè)務高增速+占比提升，新動能持續(xù)壯大，同時資本開支占營收比重下降，利潤釋放預計繼續(xù)樂觀，推薦中國移動、中國電信和中國聯(lián)通。

新型工業(yè)化：新型工業(yè)化概念興起，未來將以傳統(tǒng)制造業(yè)為基地，融入數(shù)字化能力，提升高端化、智能化水平，長期發(fā)展?jié)摿^大，建議關(guān)注中興通訊、廣和通、四方光電等。AI算力基礎設施：多模態(tài)應用持續(xù)落地，OpenAI宣布將向Plus和Enterprise用戶推出ChatGPT語音和圖像新功能，未來用戶可直接通過語音或者圖與ChatGPT進行交互，對算力需求持續(xù)提升。海外AI應用探索付費模式，11月份Microsoft

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Copilot企業(yè)版將正式上線，定價為30美元/月，商業(yè)化逐步成熟落地。推薦光模塊行業(yè)中際旭創(chuàng)、天孚通信，關(guān)注新易盛、華工科技等；推薦ICT設備行業(yè)中興通訊、紫光股份，關(guān)注菲菱科思、銳捷網(wǎng)絡等。2829重點標的（盈利預測表）4.2環(huán)節(jié)公司名稱總市值（億元）歸母凈利潤（億元）PE20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)上海瀚訊990.862.463.565.37116402818信科移動-U245-6.74-3.391.104.15-36-7222259盛路通信912.443.314.395.6637272116鋮昌科技1251.331.852.543.3394684938鐵路5G-R佳訊飛鴻440.62