2023年儲(chǔ)能行業(yè)市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：去庫存踔厲奮發(fā)

證券研究報(bào)告

行業(yè)動(dòng)態(tài)報(bào)告去庫存進(jìn)行時(shí)，秋冬之交有望扭轉(zhuǎn)——2023年儲(chǔ)能行業(yè)中報(bào)總結(jié)發(fā)布日期：2023年9月11日摘要一、核心觀點(diǎn)我們認(rèn)為大儲(chǔ)的主要矛盾在盈利能力，戶儲(chǔ)的主要矛盾在需求。大儲(chǔ)方面，電池環(huán)節(jié)受降價(jià)、開工率不足等影響，盈利能力除龍頭外下降較多；集成環(huán)節(jié)同樣受降價(jià)影響，上市公司訂單承接意愿不足，盈利能力始終較差；PCS環(huán)節(jié)隨裝機(jī)增長(zhǎng)放量明顯，盈利能力維持較好，產(chǎn)品迭代迅速，值得關(guān)注。海外戶儲(chǔ)方面，經(jīng)銷商庫存仍難言底部，Q2各海外戶儲(chǔ)逆變器公司出貨環(huán)比有升有降，微逆環(huán)節(jié)受歐洲高庫存、美國(guó)需求不足影響下降明顯，預(yù)計(jì)Q3仍將受需求不足和降價(jià)影響。建議關(guān)注量增利穩(wěn)的PCS環(huán)節(jié)，具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)和渠道優(yōu)勢(shì)的電池龍頭和集成龍頭。二、中報(bào)總結(jié)

電池（系統(tǒng)）：大儲(chǔ)電池受降價(jià)、開工率不足影響，Q2單位盈利出現(xiàn)顯著下滑，但預(yù)計(jì)下半年大儲(chǔ)進(jìn)一步放量后盈利能力得以恢復(fù)。戶儲(chǔ)電池受海外庫存影響大，出貨環(huán)比下降明顯，但盈利能力受匯兌收益影響，保持不變或略升，但Q3需求仍不樂觀，同時(shí)預(yù)計(jì)將面臨一定的降價(jià)壓力。

逆變器（戶儲(chǔ)）：受海外高庫存影響各公司Q2逆變器出貨環(huán)比有升有降，儲(chǔ)能逆變器保持環(huán)比微增，但微逆產(chǎn)品受高庫存、需求不足影響較大。預(yù)計(jì)Q3需求有一定程度復(fù)蘇，但將面臨降價(jià)壓力。

PCS（大儲(chǔ)）：國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)PCS收入同比增加150%以上，同時(shí)盈利能力保持相對(duì)穩(wěn)定。預(yù)計(jì)Q3大儲(chǔ)PCS出貨環(huán)比仍明顯增長(zhǎng)，雖競(jìng)爭(zhēng)仍較為激烈，但頭部廠家具備較強(qiáng)的研發(fā)實(shí)力與產(chǎn)品迭代優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)將能夠維持市場(chǎng)份額與盈利能力。

集成：訂單向頭部集成商、電芯廠商和國(guó)央企集成商集中，上市公司拿單較為謹(jǐn)慎，上半年簽單情況不及預(yù)期，儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)價(jià)下降較快，對(duì)盈利能力影響較為明顯。但目前儲(chǔ)能系統(tǒng)價(jià)格出現(xiàn)企穩(wěn)趨勢(shì)，同時(shí)下半年預(yù)計(jì)將有更多訂單釋放。國(guó)內(nèi)集成企業(yè)預(yù)計(jì)明年收入增長(zhǎng)較多，但盈利能力仍較弱，具備海外渠道和規(guī)模優(yōu)勢(shì)的集成商如陽光電源等盈利能力相對(duì)較好。三、投資建議：

1）看好：具備規(guī)模和渠道優(yōu)勢(shì)的電池企業(yè)和集成商如寧德時(shí)代、陽光電源；

PCS企業(yè)如盛弘股份等。

2）建議關(guān)注：戶儲(chǔ)逆變器和微逆企業(yè)，如固德威、德業(yè)股份、禾邁股份等。2目錄01.

儲(chǔ)能行情復(fù)盤和行業(yè)跟蹤：供需矛盾是股價(jià)波動(dòng)的動(dòng)因公司中報(bào)跟蹤：戶儲(chǔ)增速分化、電池增長(zhǎng)放緩、PCS02.增長(zhǎng)迅速、集成企業(yè)仍以原有業(yè)務(wù)為主03.

公司基本面跟蹤：戶儲(chǔ)出貨有升有降，大儲(chǔ)PCS量增利穩(wěn)04.

投資建議：推薦量增利穩(wěn)的PCS環(huán)節(jié)、電池龍頭、集成龍頭，建議關(guān)注戶儲(chǔ)需求情況儲(chǔ)能行情復(fù)盤和行業(yè)跟蹤：供需矛盾是股價(jià)波動(dòng)的動(dòng)因行情復(fù)盤：供需決定基本面，基本面決定股價(jià)

行情演繹：今年以來儲(chǔ)能指數(shù)持續(xù)下跌，距年初已下跌24.7%，8月份下跌11.64%。基本面回溯：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求旺盛裝機(jī)高增，但部分公司訂單兌現(xiàn)度不高，國(guó)內(nèi)集成環(huán)節(jié)價(jià)格、毛利走低，業(yè)績(jī)尚需時(shí)日；海外戶儲(chǔ)庫存消化緩慢，多數(shù)公司出貨受到影響，下半年亦面臨降價(jià)壓力；電池價(jià)格下降較快，產(chǎn)能供給充足，預(yù)計(jì)下半年價(jià)格穩(wěn)定后將有一定表現(xiàn)。PCS環(huán)節(jié)增速較高，盈利能力保持穩(wěn)定。綜合來看，儲(chǔ)能面臨需求不振、供給過剩等壓力。圖、2023H1儲(chǔ)能指數(shù)下跌12.54%，下半年以來繼續(xù)下跌13.86%。公司業(yè)績(jī)較好估供過于求，Q2、Q3基本面不及預(yù)期，量、利出現(xiàn)下滑歐洲庫存問題顯現(xiàn)，公司排產(chǎn)、出貨下降值修復(fù)。鋰價(jià)上漲明顯，毛利率下降，出貨受到限制。儲(chǔ)能指數(shù)相對(duì)收益率電新板塊因估值較高整體下跌。儲(chǔ)能指數(shù)收盤價(jià)(元)歐洲電價(jià)飛漲，公司訂單、業(yè)績(jī)飆升。70006000500040003000200010000《關(guān)于加快推動(dòng)新型儲(chǔ)能發(fā)展的指導(dǎo)意見》等多項(xiàng)政策出臺(tái)，形成行業(yè)發(fā)展預(yù)期120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%資料：Wind，中信建投52022年我國(guó)新增裝機(jī)7.3GW/15.9GWh，23H1達(dá)8GW/16.7GWh

全球：2022年全球新增新型儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模約20.4GW，功率同比+109%，2021年同期為10.2GW。

中國(guó)：儲(chǔ)能裝機(jī)高速增長(zhǎng)，根據(jù)CNESA統(tǒng)計(jì)：

1）2022年國(guó)內(nèi)新增投運(yùn)新型儲(chǔ)能項(xiàng)目裝機(jī)規(guī)模達(dá)7.3GW/15.9GWh，功率同比+201%，

2）2023H1國(guó)內(nèi)新增投運(yùn)量達(dá)8.0GW/16.7GWh，超過去年新增投運(yùn)規(guī)模水平。圖、

全球2022年新增投運(yùn)新型儲(chǔ)能裝機(jī)20.4GW，累計(jì)45.7GW圖、中國(guó)2023H1新增投運(yùn)新型儲(chǔ)能8.0GW/16.7GWh全球電化學(xué)儲(chǔ)能累計(jì)規(guī)模（MW)全球電化學(xué)儲(chǔ)能新增規(guī)模（MW)YOY（%）中國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能累計(jì)規(guī)模（MW)中國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能新增規(guī)模（MW)YOY（%）5000045000400003500030000250002000015000100005000140%120%100%80%60%40%20%0%2500020000150001000050000200%180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%02011

2012

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2020

2021

2022資料：

CNESA，中信建投資料：

CNESA，中信建投6儲(chǔ)能招標(biāo)：2023H1儲(chǔ)能總招標(biāo)量71.48GWh，7-8月招標(biāo)32.89GWh

上半年招標(biāo)容量屢創(chuàng)新高：2023年儲(chǔ)能招標(biāo)旺盛，Q1招標(biāo)容量為20.7GWh，Q2更是達(dá)到50.78GWh，招標(biāo)容量屢創(chuàng)新高。下半年旺盛需求不減：截至目前統(tǒng)計(jì)，7月、8月招標(biāo)容量分別為13.89GWh、14.01GWh，環(huán)比保持需求旺盛。

圖、儲(chǔ)能招標(biāo)項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)（單位：MWh），上半年國(guó)內(nèi)招標(biāo)總量71.48GWh，7-8月招標(biāo)32.89GWhEPC項(xiàng)目?jī)?chǔ)能系統(tǒng)20000180001600014000120001000080006000400020000資料：招標(biāo)投標(biāo)公共服務(wù)平臺(tái)，國(guó)際能源網(wǎng)，儲(chǔ)能頭條，儲(chǔ)能與電力市場(chǎng)，中信建投7儲(chǔ)能中標(biāo)：2023H1儲(chǔ)能總中標(biāo)量39.64GWh，7、8月新增10.53GWh

中標(biāo)容量巨大：我們統(tǒng)計(jì)2022年全年儲(chǔ)能項(xiàng)目的中標(biāo)總量為44.5GWh，2023H1中標(biāo)總?cè)萘繛?9.64GWh，其中，儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)總?cè)萘繛?6.44GWh，儲(chǔ)能EPC中標(biāo)總?cè)萘繛?6.57GWh。

下半年勢(shì)頭不減項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充足：我們統(tǒng)計(jì)2023年7月、8月中標(biāo)總?cè)萘糠謩e為5.56GWh、4.97GWh，其中儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)總?cè)萘?.76GWh，儲(chǔ)能EPC中標(biāo)總?cè)萘?.77GWh。圖、2023年上半年新增中標(biāo)總量達(dá)到39.64GWh，7、8月分別新增中標(biāo)5.56GWh、4.97GWhEPC月度中標(biāo)容量

(MWh)儲(chǔ)能系統(tǒng)月度中標(biāo)容量(MWh)14000120001000080006000400020000122348294548242825090440840903180388137913148308929061591

1880271525431980133822922089188020522023168210938121058983910151480153051549268資料：招標(biāo)投標(biāo)公共服務(wù)平臺(tái)，國(guó)際能源網(wǎng)，儲(chǔ)能頭條，儲(chǔ)能與電力市場(chǎng)，中信建投8價(jià)格：下半年儲(chǔ)能中標(biāo)價(jià)出現(xiàn)止跌趨勢(shì)

上半年項(xiàng)目均價(jià)不斷下降：我們統(tǒng)計(jì)2023H1共中標(biāo)儲(chǔ)能EPC項(xiàng)目77項(xiàng)，總?cè)萘?6.57GWh；儲(chǔ)能系統(tǒng)項(xiàng)目58項(xiàng)，總?cè)萘?6.44GWh。儲(chǔ)能EPC中標(biāo)均價(jià)從2023年1月份的1.94元/Wh，下降到2023年6月的1.56元/Wh；儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)均價(jià)則從2022年12月的1.56元/Wh，下降到2023年6月的1.06元/Wh，下降幅度達(dá)0.4-0.5元/Wh。

下半年中標(biāo)價(jià)出現(xiàn)止跌趨勢(shì)：2023年8月儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)1.88GWh，平均價(jià)格為1.13元/Wh，出現(xiàn)止跌回升趨勢(shì)，但EPC項(xiàng)目均價(jià)為1.39元/Wh，仍在繼續(xù)下跌。圖、2023年7、8月新增EPC中標(biāo)項(xiàng)目4.77GWh，均價(jià)1.39元/Wh；新增儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)5.76GWh，均價(jià)1.13元/Wh。EPCEPC月度中標(biāo)容量

(MWh)儲(chǔ)能系統(tǒng)月度中標(biāo)容量(MWh)EPC月度中標(biāo)均價(jià)

(元/Wh)儲(chǔ)能系統(tǒng)月度中標(biāo)均價(jià)

(元/Wh)140001200010000800060004000200002.52.01.51.00.50.0儲(chǔ)能系統(tǒng)資料：招標(biāo)投標(biāo)公共服務(wù)平臺(tái)，國(guó)際能源網(wǎng)，儲(chǔ)能頭條，儲(chǔ)能與電力市場(chǎng)，中信建投9價(jià)格：儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)均價(jià)出現(xiàn)止跌趨勢(shì)，EPC中標(biāo)均價(jià)持續(xù)下降

儲(chǔ)能系統(tǒng)：7-8月中標(biāo)21個(gè)項(xiàng)目5.76GWh，中標(biāo)均價(jià)7月低至0.97元/Wh，8月回升至1.13元/Wh。

儲(chǔ)能EPC：7-8月中標(biāo)23個(gè)項(xiàng)目4.77GWh，中標(biāo)均價(jià)分別為1.44元/Wh、1.39元/Wh，仍在持續(xù)降低。圖、7月、8月儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)均價(jià)分別為0.97元/Wh、1.13元/Wh；儲(chǔ)能EPC中標(biāo)均價(jià)分別為1.44元/Wh、1.39元/Wh3210儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)單價(jià)（元/Wh）氣泡面積：項(xiàng)目?jī)?chǔ)能容量2022/2/282022/5/292022/8/272022/11/252023/2/232023/5/242023/8/22543210EPC中標(biāo)單價(jià)（元/Wh）氣泡面積：項(xiàng)目?jī)?chǔ)能容量2022/2/28

2022/4/192022/6/82022/7/28

2022/9/16

2022/11/5

2022/12/25

2023/2/132023/4/42023/5/24

2023/7/132023/9/1資料：招標(biāo)投標(biāo)公共服務(wù)平臺(tái)，國(guó)際能源網(wǎng)，儲(chǔ)能頭條，儲(chǔ)能與電力市場(chǎng)，中信建投10獨(dú)立儲(chǔ)能中標(biāo)項(xiàng)目：2023年1-6月份容量占比達(dá)64.53%

容量：2023年1-6月獨(dú)立儲(chǔ)能項(xiàng)目中標(biāo)量約10.69GWh，占EPC容量之比為64.53%。7-8月獨(dú)立儲(chǔ)能中標(biāo)總?cè)萘?.12GWh，占EPC總?cè)萘恐葹?5.41%。

價(jià)格：2023年7、8月獨(dú)立儲(chǔ)能中標(biāo)均價(jià)分別為1.48元/Wh、1.57元/Wh，高于全體EPC項(xiàng)目均價(jià)。圖、2023年7-8月獨(dú)立儲(chǔ)能中標(biāo)3.12GWh，占EPC總中標(biāo)量的65.41%，中標(biāo)均價(jià)1.48元/Wh（7月）、1.57元/Wh（8月），高于全體EPC項(xiàng)目均價(jià)獨(dú)立儲(chǔ)能EPC容量（MWh）EPC總?cè)萘浚∕Wh）獨(dú)立儲(chǔ)能單價(jià)（元/Wh）加權(quán)平均單價(jià)（元/Wh）60005000400030002000100002.82.62.42.22.01.81.61.41.21.02.0元/Wh2022.32022.52022.62022.72022.82022.92022.102022.112022.122023.12023.22023.32023.42023.52023.62023.72023.8資料：招標(biāo)投標(biāo)公共服務(wù)平臺(tái)，國(guó)際能源網(wǎng)，儲(chǔ)能頭條，儲(chǔ)能與電力市場(chǎng)，中信建投11美國(guó)儲(chǔ)能：美國(guó)2023Q1儲(chǔ)能新增裝機(jī)2.15GWh，出現(xiàn)顯著下滑

分季度來看，2023Q1儲(chǔ)能裝機(jī)量0.78GW/2.145GWh，同比-24.8%，出現(xiàn)顯著下滑。

分場(chǎng)景來看，表前儲(chǔ)能新增0.55GW/1.55GWh，容量同比-33%；表后社區(qū)及工商業(yè)儲(chǔ)能新增69MW/203MWh，容量同比+145%；表后戶用儲(chǔ)能新增裝機(jī)155MW/388MWh，容量同比+36%。表前儲(chǔ)能裝機(jī)出現(xiàn)大幅下滑，環(huán)比下降近1GWh。圖、美國(guó)2023Q1儲(chǔ)能裝機(jī)0.78GW/2.15GWh，容量同比-24.8%，出現(xiàn)顯著下滑戶用(MWh）工商業(yè)(MWh）表前(MWh）戶用QoQ工商業(yè)QoQ表前QoQ6,0005,0004,0003,0002,0001,0000400%350%300%250%200%周期性搶裝周期性搶裝大幅下滑持續(xù)下滑

150%周期性搶裝100%50%0%-50%-100%2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1資料：

Woodmac，中信建投12德國(guó)戶儲(chǔ)：8月新增裝機(jī)331MWh，環(huán)比-21%

2022年德國(guó)戶儲(chǔ)新增裝機(jī)1.8GWh，同比+50%；2023年1-8月累計(jì)新增裝機(jī)2735MWh，同比+137%，8月單月新增裝機(jī)331MWh，同比+58%，環(huán)比-21%，增速有所放緩，認(rèn)為是歐洲休假等季節(jié)性波動(dòng)影響。

2022年新增戶儲(chǔ)系統(tǒng)的平均容量為8850Wh，同比+0.4%，

1-8月新增戶儲(chǔ)系統(tǒng)的平均容量為9074Wh，同比+2.6%。圖、德國(guó)戶儲(chǔ)新增裝機(jī)（MWh），23年8月新增331MWh，同比+58%圖、德國(guó)新增戶儲(chǔ)系統(tǒng)（個(gè)），23年8月新增4.5萬個(gè)，同比+92%新增容量（MWH）同比環(huán)比新增戶數(shù)同比環(huán)比50045040035030025020015010050250%200%150%100%50%6000050000400003000020000100000250%200%150%100%50%0%0%-50%-100%-50%-100%0資料：

ISEA&RWTH

，中信建投資料：

ISEA&RWTH

，中信建投13意大利戶儲(chǔ)：2023年Q1新增容量1.1GWh，同比增速持續(xù)下滑

裝機(jī)容量：2022年意大利戶儲(chǔ)新增容量2GWh，同比+385%，23年Q1新增容量1089MWh，同比+296%，同比增速持續(xù)下滑。

裝機(jī)功率：2022年意大利戶儲(chǔ)新增功率1.1GW，同比+424%，23年Q1新增功率741MW，同比+479%，環(huán)比增速有所減弱。

裝機(jī)容量增速下降的主要原因：認(rèn)為主要來自于2022年11月意大利政府宣布從2023年1月開始，Superbonus

110%的稅收抵免將減少到90%，并在接下來的幾年里逐步減少；稅收抵免補(bǔ)貼持續(xù)下降壓低居民的裝機(jī)熱情。圖、意大利戶儲(chǔ)新增容量（MWh），23Q1新增1089MWh，同比+296%

圖、意大利戶儲(chǔ)新增容量（MW），23Q1新增741MW，同比+479%新增功率（MW）同比環(huán)比新增容量（MWh）同比環(huán)比8007006005004003002001000600%500%400%300%200%100%0%120010008006004002000700%600%500%400%300%200%100%0%-100%-100%資料：

ANIE

Federazione，中信建投資料：

ANIE

Federazione，中信建投14公司中報(bào)跟蹤：戶儲(chǔ)增速分化、電池增長(zhǎng)放緩、PCS增長(zhǎng)迅速、集成企業(yè)仍以原有業(yè)務(wù)為主戶儲(chǔ)逆變器：Q2高庫存仍有影響，微逆受美國(guó)市場(chǎng)影響環(huán)比下滑各市場(chǎng)表現(xiàn)：①非洲、中東等地需求較好，②歐洲地區(qū)經(jīng)歷了22H2、23Q1的大規(guī)模囤貨后仍處于去庫存狀態(tài)，③北美、南美地區(qū)受高利率影響，反饋出貨稍差。營(yíng)收：上半年海外戶儲(chǔ)出貨仍維持較高增速，23H1固德威、德業(yè)、錦浪營(yíng)收增速分別為163%、106%、33%。利潤(rùn)：盈利能力維持較好，23H1固德威、德業(yè)、錦浪歸母凈利潤(rùn)增速分別為1256%、180%、58%。圖、不同公司23H1營(yíng)收增速有所分化圖、戶儲(chǔ)企業(yè)利潤(rùn)增速表現(xiàn)更優(yōu)2018202220192023H120202022年同比增速20212023H1同比增速201820212022年同比增速1256%201920222023H1同比增速20202023H1706050403020100180%160%140%120%1614121081400%1200%1000%800%600%400%200%0%163%76%106%43%107%93%101%

100%80%78%33%660%440%32%250%4%2180%162%20%0%164%73%132%124%58%0固德威德業(yè)股份錦浪科技禾邁股份昱能科技固德威德業(yè)股份錦浪科技禾邁股份昱能科技資料：Wind，中信建投資料：Wind，中信建投戶儲(chǔ)逆變器：Q2高庫存仍有影響，微逆受美國(guó)市場(chǎng)影響環(huán)比下滑2023Q2業(yè)績(jī)表現(xiàn)：固德威、德業(yè)、錦浪、禾邁、昱能營(yíng)收環(huán)比增速分別為+22%、+35%、-3%、-16%、-49%；歸母凈利潤(rùn)環(huán)比增速分別為+20%、+15%、-7%、-2%、-86%。不同公司Q2環(huán)比有升有降，主要受益于部分分銷市場(chǎng)（如南非）需求起量、匯兌收益等，而Q2歐洲庫存高位仍處于去庫狀態(tài)，部分企業(yè)出貨環(huán)比下降。圖、受益部分市場(chǎng)起量及匯兌，固德威、德業(yè)利潤(rùn)環(huán)增20%、15%圖、固德威、德業(yè)營(yíng)收環(huán)比穩(wěn)增2022Q12022Q42023Q2同比2022Q22023Q12023Q2環(huán)比2022Q32023Q22022Q12023Q12022Q22023Q22022Q32022Q43025201510580%60%40%20%0%876543210100%80%2023Q2同比2023Q2環(huán)比83%20%65%35%60%43%42%15%40%20%22%7%15%-1%-2%0%-7%-3%-7%-20%-40%-60%-80%-100%-16%-20%-40%-60%-489%-876%昱能科技0固德威德業(yè)股份錦浪科技禾邁股份固德威德業(yè)股份錦浪科技禾邁股份昱能科技資料：Wind，中信建投資料：Wind，中信建投戶儲(chǔ)逆變器：Q2受新產(chǎn)品、匯兌收益等影響毛利率多有下滑毛利率&凈利率：2023Q2陽光電源、固德威、德業(yè)、錦浪、禾邁、昱能毛利率環(huán)比+2.53、-6.36、-2.26、+0.08、-7.98、-0.49pct，凈利率分別環(huán)比+5.76、-0.27、-4.22、-0.63、+5.15、-19.55pct。除陽光電源仍保持較高的盈利能力外，其他均有不同程度的下降，主要為企業(yè)拓展新產(chǎn)品（如儲(chǔ)能系統(tǒng)、儲(chǔ)能電池包等），產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化影響綜合盈利水平。圖、23Q2陽光電源實(shí)現(xiàn)毛利率環(huán)比提升，其余下降圖、23Q2陽光電源凈利率環(huán)比+5.76pct陽光電源固德威德業(yè)股份錦浪科技禾邁股份昱能科技陽光電源固德威德業(yè)股份錦浪科技禾邁股份昱能科技50%45%40%35%30%25%20%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2資料：Wind，中信建投資料：Wind，中信建投儲(chǔ)能電池：毛利率凈利率趨穩(wěn)，單價(jià)下降影響單位凈利

22年Q1碳酸鋰價(jià)達(dá)到最高點(diǎn)，超過55萬元/t，該季度前后（21Q4或22Q1）各儲(chǔ)能電池公司毛利率達(dá)到最低點(diǎn)，此后紛紛實(shí)現(xiàn)順價(jià)，毛利率觸底反彈。今年以來電池價(jià)格、原材料價(jià)格雙降，電池企業(yè)具備至少M(fèi)-1即一個(gè)月的賬期收益，毛利率得以維持。

電池企業(yè)進(jìn)入23Q2以來營(yíng)收、業(yè)績(jī)?cè)鏊仝吘?，原因是價(jià)格下降較快，出貨增長(zhǎng)但營(yíng)收、業(yè)績(jī)下降，預(yù)計(jì)下半年價(jià)格趨穩(wěn)后有望量增利穩(wěn)。圖、電池公司進(jìn)入23Q2營(yíng)收、業(yè)績(jī)?cè)鏊仝吘張D、電池公司毛利率、凈利率今年以來趨穩(wěn)1600450%400%350%300%250%200%150%100%50%電池營(yíng)收（億元）營(yíng)收同比電池歸母業(yè)績(jī)（億元）歸母業(yè)績(jī)同比加權(quán)平均毛利率加權(quán)平均凈利率35%30%25%20%15%10%5%14001200100080060040020000%0%-50%20Q1

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Wind，中信建投。備注：電池企業(yè)統(tǒng)計(jì)包括寧德時(shí)代、億緯鋰能、鵬輝能源、派能科技19儲(chǔ)能電池：鋰價(jià)降至20萬元/t左右，電池價(jià)格降至0.61元/Wh左右

儲(chǔ)能磷酸鐵鋰（方形）電芯、戶用儲(chǔ)能（方型/軟包）電芯本周均價(jià)分別為：0.61元/Wh、0.615元/Wh。較年初0.96元/Wh下降0.35元/Wh。電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格短暫回到30萬元/t區(qū)間后，現(xiàn)已降至20萬元/t左右，電池成本進(jìn)一步降低。

電池成本下降有助于維持毛利率，但單Wh毛利仍將受一定損失：電池級(jí)碳酸鋰每下降10萬元/t約折合電池減少0.06元/Wh，從2022.11到現(xiàn)在，電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格約下降38萬元/t，折合成本下降0.23元/Wh，而電池價(jià)格下降了0.41元/Wh左右，考慮電解液、隔膜等也在降價(jià)，因此毛利率有望實(shí)現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定，但電池單Wh毛利、凈利將下降。圖、鋰價(jià)降至20萬元/t左右，電芯含稅價(jià)約在0.6元/Wh以上圖：電池毛利率有望穩(wěn)住，但單位毛利仍將下降方形儲(chǔ)能電芯磷酸鐵鋰方型/軟包儲(chǔ)能電芯家庭儲(chǔ)能碳酸鋰價(jià)格（元/t）碳酸鋰貢獻(xiàn)的成本降幅（元/Wh）碳酸鋰價(jià)格電芯價(jià)格1.11.051方型/圓柱儲(chǔ)能電芯便攜式儲(chǔ)能600,000.00500,000.00400,000.00300,000.00200,000.00100,000.00時(shí)間（萬元/t）（元/Wh）2022.112022.122023.12023.32023.52023.72023.956.6521.0250.97/0.950.90.895

元/Wh0.765

元/Wh0.96

元/Wh0.0280.0580.0590.1600.1720.2320.850.8470.97270.8930.6630.670.750.70.695

元/Wh0.615

元/Wh300.650.60.685元/Wh0.0028180.61資料：鑫鑼鋰電、Wind、中信建投資料：鑫鑼鋰電、Wind，中信建投20大儲(chǔ)PCS：H1營(yíng)收、業(yè)績(jī)高增，PCS盈利能力較為穩(wěn)定

H1國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)放量明顯營(yíng)收高增：受到國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)進(jìn)入并網(wǎng)高峰期影響（H1并網(wǎng)15GWh以上，去年上半年僅不到2GWh），上能電氣、盛弘股份、禾望電氣等公司2023H1儲(chǔ)能PCS出貨普遍增長(zhǎng)200%以上，營(yíng)收同比增長(zhǎng)150%以上。

集成業(yè)務(wù)和國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率相對(duì)較低：毛利率下降因部分公司集成業(yè)務(wù)放量，集成毛利率較低所致。國(guó)內(nèi)PCS市場(chǎng)毛利率在20%-25%之間，較為穩(wěn)定。圖：大儲(chǔ)PCS公司因國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)、集成業(yè)務(wù)放量毛利率有所下降，但凈利率圖：大儲(chǔ)PCS企業(yè)2023H1營(yíng)收、業(yè)績(jī)放量迅速因規(guī)模效應(yīng)等提升并趨穩(wěn)35PCS企業(yè)營(yíng)收（億元）企業(yè)歸母業(yè)績(jī)（億元）300%250%200%150%100%50%PCS50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%加權(quán)平均毛利率加權(quán)平均歸母凈利率營(yíng)收同比歸母業(yè)績(jī)同比302520151050%-50%0%020Q1

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Wind，中信建投。包括上能電氣、盛弘股份、禾望電氣資料：公司年報(bào)、季報(bào)，中信建投21大儲(chǔ)PCS：技術(shù)要求不斷升級(jí)促進(jìn)新品頻出、迭代迅速

PCS大型化促進(jìn)降本：上能、陽光、禾望等企業(yè)不斷推出單機(jī)功率更大的變流升壓一體機(jī)以適應(yīng)獨(dú)立儲(chǔ)能等大規(guī)模儲(chǔ)能電站的需求，單機(jī)大型化有助于分?jǐn)侾CS單W成本，從而對(duì)毛利率的維持有貢獻(xiàn)。

構(gòu)網(wǎng)型儲(chǔ)能成為趨勢(shì)、PCS用量有望提升：西藏已要求強(qiáng)配構(gòu)網(wǎng)型儲(chǔ)能，根據(jù)目前技術(shù)要求，構(gòu)網(wǎng)型儲(chǔ)能需具備短路時(shí)三倍額定電流的支撐能力，單Wh儲(chǔ)能系統(tǒng)的PCS用量有望提升。圖：PCS大型化促進(jìn)降本，目前正在朝2.5MW單機(jī)功率進(jìn)發(fā)圖：構(gòu)網(wǎng)型儲(chǔ)能要求額定功率3倍的持續(xù)過負(fù)荷能力，對(duì)PCS用量提出要求資料：

EESA，中信建投資料：EESA，中信建投22儲(chǔ)能集成：業(yè)績(jī)?nèi)砸詡鹘y(tǒng)業(yè)務(wù)為主

營(yíng)收放量尚未顯現(xiàn)業(yè)績(jī)?nèi)砸詡鹘y(tǒng)板塊為主：上半年各公司儲(chǔ)能集成相關(guān)業(yè)務(wù)占比仍然較低，除南網(wǎng)科技外營(yíng)收在1億左右量級(jí)，訂單尚未大量轉(zhuǎn)化成收入。公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較為平緩，主要以主營(yíng)的電力設(shè)備等業(yè)務(wù)拉動(dòng)。

儲(chǔ)能集成毛利率仍然較低：南網(wǎng)科技上半年儲(chǔ)能業(yè)務(wù)毛利率13.47%，國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能集成毛利率在10%左右，隨著中標(biāo)價(jià)的走低趨穩(wěn)，預(yù)計(jì)毛利率還將維持較低水平，但隨著規(guī)模放量有望實(shí)現(xiàn)一定盈利。圖：儲(chǔ)能集成公司毛利率因主業(yè)成本升高、儲(chǔ)能單價(jià)下降等原因毛利下降，但凈利率因規(guī)模效應(yīng)維持趨穩(wěn)圖：大儲(chǔ)PCS企業(yè)2023H1營(yíng)收、業(yè)績(jī)放量迅速30140%120%100%80%60%40%20%0%30%集成公司營(yíng)收（億元）營(yíng)收同比集成公司歸母業(yè)績(jī)（億元）歸母業(yè)績(jī)同比加權(quán)平均毛利率加權(quán)平均歸母凈利率25201510525%20%15%10%5%0%020Q4

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23Q2資料：

Wind，中信建投。包括南網(wǎng)科技、金盤科技、新風(fēng)光資料：公司年報(bào)、季報(bào)，中信建投23儲(chǔ)能系統(tǒng)中標(biāo)價(jià)不斷下降，集成商單位毛利受到損失

集成環(huán)節(jié)中標(biāo)集中于電芯企業(yè)和國(guó)央企集成商，根據(jù)CNESA統(tǒng)計(jì)，比亞迪、南都電源等電芯廠家上半年中標(biāo)均超1GWh，中車等國(guó)央企集成商中標(biāo)量也超過1GWh，訂單向電芯企業(yè)和國(guó)央企集成商集中，專業(yè)集成商相對(duì)不具備成本和渠道優(yōu)勢(shì)。

中標(biāo)價(jià)下降影響儲(chǔ)能集成商單Wh毛利：以7月份為例，考慮交付時(shí)電芯價(jià)格進(jìn)一步下降，集成商約獲得0.

151元/Wh單位毛利，較去年價(jià)格最高時(shí)下降約0.11元/Wh。目前來看，8月份儲(chǔ)能中標(biāo)均價(jià)有一定回升，單Wh毛利有望達(dá)到0.2元/Wh左右，預(yù)計(jì)未來隨著電池價(jià)格維持在0.6元/Wh，儲(chǔ)能集成均價(jià)將維持在1元/Wh左右，毛利率約10%-15%。圖：目前中標(biāo)價(jià)已體現(xiàn)了電芯價(jià)格進(jìn)一步下降的預(yù)期，集成毛利受到壓縮圖：典型儲(chǔ)能電站儲(chǔ)能EPC成本拆分，電芯成本占比超過一半單位：元2022.82023.32023.52023.72023.8/Wh0.090.06中標(biāo)價(jià)1.5530.951.2870.771.1420.661.060.681.130.640.11電芯電芯（考慮交付節(jié)點(diǎn)）BMS電芯pack封裝0.950.710.60.620.60PCS0.210.010.050.150.060.020.060.2630.050.130.050.020.060.2070.050.130.050.020.060.1120.050.110.050.020.060.0910.050.110.050.020.060.20EMSPCS溫控消防結(jié)構(gòu)消防、溫控、照明、監(jiān)控、線纜0.89變電站土建0.16其他費(fèi)用集成毛利集成毛利（考慮交付）0.160.2630.2670.1740.1510.25資料：全國(guó)招投標(biāo)平臺(tái)、鑫鑼鋰電、中信建投資料：中國(guó)華電，中信建投24公司基本面跟蹤：戶儲(chǔ)出貨有升有降，大儲(chǔ)PCS量增利穩(wěn)大儲(chǔ)中標(biāo)價(jià)快速下降，利潤(rùn)流向業(yè)主，集成、電池環(huán)節(jié)承壓，PCS相對(duì)穩(wěn)定。戶儲(chǔ)面臨需求不振下的降價(jià)壓力

大儲(chǔ)：從中報(bào)來看，集成環(huán)節(jié)除具備海外渠道與規(guī)模優(yōu)勢(shì)的集成商如陽光電源外，盈利能力普遍較弱，下半年主要看訂單的放量，收入確認(rèn)則可能要等待明年；PCS環(huán)節(jié)隨裝機(jī)放量趨勢(shì)明確，雖有降價(jià)壓力但通過研發(fā)降本，維持盈利能力穩(wěn)定；電池環(huán)節(jié)受降價(jià)和開工率不足影響較大，預(yù)計(jì)下半年大儲(chǔ)放量有助于提升盈利能力。

戶儲(chǔ)：中報(bào)匯兌收益有助于提升單位盈利能力，但隨著匯率穩(wěn)定、下半年降價(jià)壓力較大，預(yù)計(jì)Q3戶儲(chǔ)逆變器、電池等單位盈利將出現(xiàn)下降。圖：大儲(chǔ)除PCS盈利能力較好外，集成、電池環(huán)節(jié)面臨壓力；戶儲(chǔ)Q2匯兌收益提升了盈利能力，下半年則面臨一定降價(jià)壓力單位凈利寧德時(shí)代單位2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2Q3展望元/Wh0.1560.0250.3340.0330.182-0.0040.3040.0250.188-0.0060.2040.0280.128-0.0220.1120.008-0.008-0.03-0.0590.020.0540.040.1510.080.0980.0490.4650.0770.0130.0830.0440.55持平略降持平略降下降億緯鋰能派能科技鵬輝能源上能電氣/Wh/Wh/Wh元元元電池0.1790.0550.2530.0710.3830.1140.4160.080.0180.02回升元/W元/W元/W元/W0.0120.0190.052持平盛弘股份德業(yè)股份固德威0.0220.0480.360.340.040.360.33持平下降下降PCS//0.220.100.400.120.390.220.420.28陽光電源南網(wǎng)科技新風(fēng)光元/Wh元/Wh元/Wh元/Wh0.0040.073-0.0740.1390.0830.140.050.180.050.180.050.160.05下降下降下降持平0.1550.0880.0560.03集成//金盤科技資料：Wind，公司公告，中信建投26戶儲(chǔ)逆變器：市場(chǎng)拓展能力決定業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)德業(yè)股份：受益于南非市場(chǎng)電力缺口較大，2023Q2儲(chǔ)能逆變器出貨環(huán)比大幅增長(zhǎng)，拓展歐洲戶儲(chǔ)、工商業(yè)市場(chǎng)穩(wěn)步進(jìn)行中；伴隨著工商儲(chǔ)占比提升，單臺(tái)功率環(huán)比亦有提升；Q1、Q2單瓦價(jià)格維持穩(wěn)定。固德威：歐洲庫存對(duì)2023Q2出貨仍有一定影響，Q2儲(chǔ)能逆變器營(yíng)收環(huán)比持平，盈利能力維持較高水平；預(yù)計(jì)Q3歐洲庫存逐步消化，刺激生產(chǎn)商訂單起量。圖、核心公司儲(chǔ)能逆變器出貨量（萬臺(tái)）圖、核心公司儲(chǔ)能逆變器Q1、Q2出貨結(jié)構(gòu)圖、核心公司儲(chǔ)能逆變器營(yíng)收（億元）2020202120222023H135302520151052023Q12023Q22023H12023Q12023Q2302520151053530252015105000德業(yè)股份固德威錦浪科技德業(yè)股份：Wind，中信建投固德威德業(yè)股份固德威錦浪科技資料資料：Wind，中信建投資料

：Wind，中信建投戶儲(chǔ)逆變器：微逆受美國(guó)市場(chǎng)影響較大微逆出貨：受庫存影響，2023Q2出貨環(huán)比均下降，德業(yè)（真實(shí)值）、禾邁、昱能環(huán)比分別-17%、-33%、-39%，Q2毛利率基本維持持平；其中受德國(guó)繼電器事件影響，Q2德業(yè)對(duì)回收的微逆進(jìn)行沖銷處理，Q2報(bào)表端微逆確收較少；庫存：預(yù)計(jì)歐洲仍處于高庫存狀態(tài)，歐洲庫存、美國(guó)市場(chǎng)需求疲軟對(duì)出貨影響較大。圖、Q2微逆出貨環(huán)比下降（萬臺(tái)）圖、Q2微逆營(yíng)收表現(xiàn)與出貨趨勢(shì)一致（億元）2023Q12023Q22023Q12023Q260504030201006543210德業(yè)股份禾邁股份昱能科技德業(yè)股份禾邁股份資料

：公司公告，中信建投昱能科技資料：Wind，中信建投戶儲(chǔ)逆變器：存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加，反映庫存仍待解決存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)：陽光電源、錦浪科技、禾邁股份存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)環(huán)比有所提升，昱能科技則環(huán)比大幅提升，預(yù)計(jì)仍需時(shí)間消化庫存；庫存水平：根據(jù)企業(yè)反饋，預(yù)計(jì)Q3戶儲(chǔ)仍處于去庫過程中，預(yù)計(jì)Q3末及以后回到正常水平；微逆庫存較高，仍需時(shí)日消化。圖、逆變器企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)有所提升圖、逆變器企業(yè)庫存情況陽光電源錦浪科技固德威德業(yè)股份昱能科技企業(yè)庫存訂單禾邁股份8006004002000公司渠道沒什么庫存；歐洲行業(yè)庫存預(yù)陽光電源/計(jì)于Q3消化完畢固德威在庫存出清過程中，看9月能否消化完

看到訂單在動(dòng)，有新訂單進(jìn)來德業(yè)股份公司產(chǎn)品的歐洲庫存積累較少美國(guó)Q3訂單改善，巴西未見改善歐洲訂單在起量；北美、拉美受高利率、9月份客戶的下單熱情和新訂單數(shù)量明顯多于高庫存的影響，上半年表現(xiàn)差禾邁股份昱能科技Q2，遺留的、很難提走的訂單在逐步減少//201820192020202120222023H1資料：Wind，中信建投資料：Wind，中信建投戶儲(chǔ)逆變器環(huán)節(jié)Q3展望：Q3出貨環(huán)比持平/下降，單位盈利有壓力2023Q12023Q22023Q3E2023E2024E公司名稱出貨量單位盈利

業(yè)績(jī)（億元）

出貨量單位盈利

業(yè)績(jī)（億元）

出貨量單位盈利

業(yè)績(jī)（億元）

出貨量單位盈利

業(yè)績(jī)（億元）

出貨量

業(yè)績(jī)（億元）0.19元陽光電源固德威1.5GWh

0.14元/Wh15.083.365.891.761.183.5GWh

0.18元/Wh28.464.046.751.720.174.GWh4.6萬臺(tái)8萬臺(tái)29.673.616~20GWh

0.18元/Wh10016.323828GWh12824.535/GWh6.3萬臺(tái)0.34元/W5.6萬臺(tái)0.33元/W0.3元/W500.31WW70萬臺(tái)萬臺(tái)元/元/萬臺(tái)萬臺(tái)德業(yè)股份禾邁股份12.3萬臺(tái)

0.36元/W17.7萬臺(tái)

0.36元/W0.34元/W48%毛利率38%毛利率4.051.7500.348054萬臺(tái)31萬臺(tái)50%毛利率40%毛利率36萬臺(tái)19萬臺(tái)50%毛利率40%毛利率36萬臺(tái)19萬臺(tái)200萬臺(tái)

49%毛利率150萬臺(tái)

39%毛利率300萬臺(tái)250萬臺(tái)11.57昱能科技0.74資料：公司公告，中信建投30電池（系統(tǒng)）：出貨環(huán)比下降明顯，Q3承受降價(jià)壓力電池（系統(tǒng)）：電池（系統(tǒng)）Q2環(huán)比下降較為明顯，盈利能力受開工率下降、庫存減值等影響出現(xiàn)下滑，Q3預(yù)計(jì)需求緩慢恢復(fù)，但受碳酸鋰降價(jià)影響，電池（系統(tǒng)）單Wh降價(jià)壓力較大，預(yù)計(jì)將會(huì)影響盈利能力。圖、電池Q2出現(xiàn)顯著下滑圖、出口型企業(yè)電池Q2單價(jià)、毛利率因匯率略有提升出貨：派能科技（GWh）出貨：鵬輝能源（GWh）收入：派能科技（億元）收入：科士達(dá)（億元）單價(jià)：派能科技（元/Wh）單價(jià)：鵬輝能源（元/Wh）毛利率：派能科技出貨：科士達(dá)（GWh）收入：鵬輝能源（億元）單價(jià)：科士達(dá)（元/Wh）毛利率：鵬輝能源毛利率：科士達(dá)30252015105445%40%35%30%25%20%15%10%5%3.5321.81.61.41.212.521.510.80.60.40.200.5002022Q32022Q42023Q12023Q20%2022Q3資料

：Wind，中信建投2022Q42023Q12023Q2資料：公司公告，中信建投電池環(huán)節(jié)Q3展望：面臨較大降價(jià)壓力，單位盈利或受損失2023Q12023Q22023Q3E2023E2024E公司名稱出貨量（GWh）單位盈利（元

業(yè)績(jī)（億單位盈利（元單位盈利（元出貨量（GWh）單位盈利（元

業(yè)績(jī)（億

出貨量

業(yè)績(jī)（億出貨量（GWh）業(yè)績(jī)（億元）

出貨量（GWh）業(yè)績(jī)（億元）/Wh）元）/Wh）/Wh）/Wh）元）(GWh）元）0.04（工業(yè)），0.09（電力）15(工業(yè)4+電力1.75（工業(yè)0.6+電力1.15）0.07（工業(yè)），0.11（電力）0.04（工業(yè)），0.09（電力）8.7（工業(yè)3+電力5.7）南都電源2.1（工業(yè)0.05（工業(yè)），2.6（工業(yè)0.8+電力1.8）1.012.052.316.549.180.8+電力1.3）

0.11（電力）11）鵬輝能源2.040.0771.831.470.0180.692.450.0552.279.610.0537.901411.05派能科技0.980.450.460.254.622.340.40.580.302.310.60.42.430.430.2712.89.604.51.515.8科士達(dá)0.252.670.250.252.261.212.52資料：公司公告，中信建投32PCS：放量明顯，國(guó)內(nèi)毛利較低但已趨于穩(wěn)定大儲(chǔ)PCS：各公司中報(bào)表明儲(chǔ)能PCS放量明顯，23H1來看，PCS收入增速普遍在100%以上。盈利能力方面，毛利率相比去年有所下滑，因國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)激烈所致，但同時(shí)研發(fā)降本路線明確，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格預(yù)計(jì)也已至底部，此外，出口產(chǎn)品仍能取得較高毛利率。圖、PCS企業(yè)2023H1營(yíng)收、出貨上升明顯圖、PCS毛利率仍然有一定下降出貨：上能電氣（GW）出貨：禾望電氣（GW）收入：盛弘股份（億元）出貨：盛弘股份（GW）50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%毛利率：上能電氣毛利率：盛弘股份毛利率：禾望電氣收入：上能電氣（億元）收入：禾望電氣（億元）2.5243.532.521.511.510.500.500%2022Q32022Q42023Q12023Q22022Q32022Q42023Q12023Q2資料：公司公告，中信建投資料：Wind，中信建投PCS環(huán)節(jié)Q3展望：隨裝機(jī)增長(zhǎng)量增利穩(wěn)2023Q1毛利率2023Q22023Q3E2023E2024E出貨量公司名稱出貨量業(yè)績(jī)出貨量毛利率業(yè)績(jī)出貨量毛利率業(yè)績(jī)出貨量毛利率業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)10GW（PCS）、2.5GWh（集成）0.85GW（PCS）、0.4GWh（集成）5GW（PCS）、1GWh（集成）22%（PCS）、7%（集成）23%（PCS）、8%（集成）0.55GW（PCS）1.45GW

21%（國(guó)內(nèi)）、（PCS）

30%（海外）上能電氣25%0.370.991.384.216.8045%（海外）、25%（國(guó)內(nèi)）42%（海1.67億42%（海外）、33%