人力資源行業(yè)專(zhuān)題暨財(cái)報(bào)總結(jié)：板塊盈利拐點(diǎn)已現(xiàn)重視左側(cè)配置機(jī)會(huì)

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容證券研究報(bào)告|2024年05月12日超配人力資源行業(yè)專(zhuān)題暨財(cái)報(bào)總結(jié)超配板塊盈利拐點(diǎn)已現(xiàn)，重視左側(cè)配置機(jī)會(huì)凈利潤(rùn)分別+32%/+924%/662%，受益于外包穩(wěn)健增長(zhǎng)及藍(lán)領(lǐng)用工復(fù)蘇；而科增13.3%，歸母凈利潤(rùn)同降6.5%，歸母利潤(rùn)降幅（23Q3/23Q4分別為板塊走勢(shì)：2023年，國(guó)內(nèi)用工需求未出現(xiàn)預(yù)期般的強(qiáng)復(fù)蘇，板塊整體普遍承壓回撤（僅人瑞人才為正收益）、部分個(gè)股跌超30%。2024年以來(lái)，伴隨經(jīng)營(yíng)端環(huán)比筑底企穩(wěn)，部分龍頭股價(jià)也企穩(wěn)，BOSS/北京人力年內(nèi)分別漲25%/17%，其余個(gè)股雖仍為負(fù)收益，但也已有底部企穩(wěn)跡象。個(gè)股透視：1）北京人力：2023年核心全資子公司北京外企（FESCO）營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)分別同比20%/+13%/14%，經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)雖穩(wěn)健、但受宏觀影響呈現(xiàn)前高后低走勢(shì)（23H1歸母利潤(rùn)同增40%、但23H2同比下滑）。2024Q1，公司營(yíng)收同增13%、歸母凈利潤(rùn)同比-19%（若剔除補(bǔ)貼到位時(shí)點(diǎn)不同影響實(shí)際同增10%）、扣非凈利潤(rùn)同比+716%，2024Q1可比利潤(rùn)增速已重新轉(zhuǎn)正。2）科銳國(guó)際：2023年，公司營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)分別同比+8%/-31%/-43%，獵頭業(yè)務(wù)的低景氣明顯拖累盈利。但2024年以來(lái)公司降本增效、精簡(jiǎn)獵頭團(tuán)隊(duì)，24Q1歸母/扣非凈利潤(rùn)(剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用)同比+22%/+5%，利潤(rùn)增速也已重新轉(zhuǎn)正；3）BOSS直聘:2023年公司營(yíng)收/歸母利潤(rùn)分別同比+32%/+925%，經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)亮眼，系藍(lán)領(lǐng)及下沉用工市場(chǎng)發(fā)力，且2024Q1收入預(yù)計(jì)同增28-31%，展望較為積極；4）同道獵聘：2023年收入利潤(rùn)承壓大幅下滑14%/98%，系獵頭業(yè)務(wù)承壓所致，考慮到業(yè)務(wù)構(gòu)成相對(duì)單一，仍需靜待需求端的復(fù)蘇。投資建議：2023年國(guó)內(nèi)用工需求并未出現(xiàn)年初市場(chǎng)所預(yù)期的強(qiáng)復(fù)蘇，人服板塊過(guò)去1年股價(jià)承壓大幅回調(diào)。但2024Q1以來(lái)人服龍頭通過(guò)深耕挖潛大客戶需求、推進(jìn)內(nèi)部降本增效，人服板塊盈利能力環(huán)比已邊際改善，基于板塊一季度溫和復(fù)蘇現(xiàn)狀假設(shè)，我們分析現(xiàn)階段人服龍頭估值實(shí)際已具備較強(qiáng)安全邊際，若板塊接下來(lái)能在盈利改善基礎(chǔ)上呈現(xiàn)出更強(qiáng)收入增長(zhǎng)彈性，板塊有望迎來(lái)戴維斯雙擊，我們建議重視板塊左側(cè)配置機(jī)會(huì)，重點(diǎn)推薦科銳國(guó)際（獵頭盈利改善、靈活用工在管人數(shù)增長(zhǎng)）、北京人力（低估值，政府補(bǔ)貼24Q2有望落地）、BOSS直聘（在線招聘龍頭，藍(lán)領(lǐng)復(fù)蘇強(qiáng)勢(shì)此外建議關(guān)注同道獵聘等。重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)公司公司投資昨收盤(pán)總市值EPSPE代碼名稱(chēng)評(píng)級(jí)（元億元）2024E2025E2024E2025E行業(yè)研究·行業(yè)專(zhuān)題社會(huì)服務(wù)·專(zhuān)業(yè)服務(wù)超配·維持評(píng)級(jí)證券分析師：曾券分析師：鐘hongxiao@zhongxiao@S0980513100003S0980511040003證券分析師：張hanglu5@S0980521120002資料來(lái)源：Wind、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理《人力資源行業(yè)動(dòng)態(tài)點(diǎn)評(píng)-靈活用工再獲政策肯定，就業(yè)“蓄水池”作用凸顯》——2022-07-11《餐飲旅游財(cái)報(bào)總結(jié)暨5月投資策略：一季報(bào)板塊結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)，關(guān)注順勢(shì)迭代的細(xì)分龍頭》——2024-05-11《五一黃金周點(diǎn)評(píng)-國(guó)內(nèi)出行韌性凸顯，多重利好推動(dòng)出境游增長(zhǎng)靚麗》——2024-05-06《社會(huì)服務(wù)行業(yè)雙周報(bào)（第80期）-海底撈五一用餐預(yù)訂火爆，北京加快非學(xué)科校外培訓(xùn)審批》——2024-05-03《五一出行數(shù)據(jù)前瞻-國(guó)內(nèi)縣域旅游訂單增速好于平臺(tái)整體，出境游恢復(fù)有望提速》——2024-04-29600861.SH北京人力買(mǎi)入21.751231.651.8813.1811.57300662.SZ科銳國(guó)際買(mǎi)入23.29461.391.7816.7613.08BZ.OBOSS直聘買(mǎi)入147.076445.998.0424.5518.296100.HK同道獵聘增持2.990.240.3512.468.54資料來(lái)源：Wind、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測(cè)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容2證券研究報(bào)告2023&2024Q1財(cái)報(bào)總結(jié)：收入維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，2024Q1盈利筑底企穩(wěn) 4板塊復(fù)盤(pán)：2023年承壓回撤，2024 7 7北京人力：2024Q1可比口徑業(yè)績(jī)重回增長(zhǎng)，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn) 7科銳國(guó)際：2024Q1盈利能力邊際改善，靜待用工需求進(jìn)一步回暖 9BOSS:藍(lán)領(lǐng)市場(chǎng)需求持續(xù)強(qiáng)勁，2024新財(cái)年展望積極 10同道獵聘:2023年中高端招聘相對(duì)承壓，第四季度經(jīng)營(yíng)環(huán)比改善 12 13 14請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容3證券研究報(bào)告圖表目錄圖1：2019-2023及2024Q1人服行業(yè)主要企業(yè)毛利率情況 5圖2：2019-2023及2024Q1人服行業(yè)主要企業(yè)期間費(fèi)用率 5圖3：2019-2023及2024Q1人服行業(yè)主要企業(yè)歸母凈利率 6圖4：2019-2023及2024Q1人服行業(yè)主要企業(yè)扣非歸母凈利率 6圖5：2023年人力資源服務(wù)板塊漲跌幅 7圖6：2024年至今人力資源服務(wù)板塊漲跌幅 7圖7：北京外企營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)及扣非凈利潤(rùn) 8圖8：北京外企分季度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù) 8圖9：北京人力各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入拆分 8圖10：北京人力各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率走勢(shì) 8圖11：2019-2023年公司的收入、扣非前后歸母凈利潤(rùn) 9圖12：2023年內(nèi)各季度收入、扣非前后歸母凈利潤(rùn)增速 9圖13：2019-2023年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu) 10圖14：2019-2023年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率 10圖15：BOSS直聘營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母業(yè)績(jī) 11圖16：公司收入按業(yè)務(wù)劃分 11圖17：經(jīng)計(jì)算現(xiàn)金收款 11圖18：BOSS直聘用戶數(shù)量 11圖19：2020-2023各季度同道獵聘營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn) 12圖20：2016-2023年度公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入 12圖21：2018-2023同道獵聘注冊(cè)個(gè)人用戶數(shù)量及增速 13圖22：2018-2023同道獵聘驗(yàn)證企業(yè)用戶及累計(jì)發(fā)布職位 13表1：人力資源板塊2023年及2024Q1收入表現(xiàn) 4表2：人力資源板塊2023年及2024Q1歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn) 5表3：可比公司估值表 13請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容4證券研究報(bào)告2023&2024Q1財(cái)報(bào)總結(jié)：收入維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，2024Q1盈利筑底企穩(wěn)人力資源板塊2023年及2024Q1收入維持穩(wěn)健增長(zhǎng)。具體看，2023年，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股/同道獵聘/BOSS直聘/人瑞人才分別實(shí)現(xiàn)收入383.11億元/97.79億元/191.56億元/22.83億元/59.52億元/44.76億元，分別同比+18.5%/+7.6%/+30.6%/-13.5%/+31.9%/+23.0%，其中同道獵聘系中高端求職市場(chǎng)需求尚未完全恢復(fù)，收入承壓下滑明顯；北京人力、人瑞人才、外服控股、科銳國(guó)際則在崗位外包板塊逆勢(shì)增長(zhǎng)支撐下收入平穩(wěn)增長(zhǎng)；BOSS直聘更多受益于藍(lán)領(lǐng)及下沉用工市場(chǎng)用工需求增長(zhǎng)。2024Q1，人力資源板塊收入同比增13.3%，其中北京人力/科銳國(guó)際/外服控股分別實(shí)現(xiàn)收入105.5億元/26.4億元/53.71億元，分別同比增長(zhǎng)12.8%/10.3%/15.8%，BOSS直聘預(yù)期2024Q1收入同增28-31%。上市代碼公司名稱(chēng)201920202021202220232023Q12024Q1600861.SH北京人力32,33938,3129,34710,550yoy18.5%12.9%300662.SZ科銳國(guó)際3,5863,9327,0109,0929,7782,3932,639yoy9.6%78.3%29.7%7.5%10.3%600662.SH外服控股11,45414,66419,1564,6395,371yoy28.0%30.6%15.8%6100.HK同道獵聘1,5141,8732,6522,6392,283 yoy23.7%41.6%-0.5%-13.5%BZ.OBOSS直聘9991,9444,2594,5115,952 yoy94.7%119.1%5.9%31.9%6919.HK人瑞人才2,2882,8314,7403,6404,476--yoy23.7%67.4%-23.2%23.0%整體可比增速26.2%76.4%14.7%19.5%13.3%盈利端：2023年盈利表現(xiàn)分化，2024Q1盈利普遍回暖2023年內(nèi)部盈利表現(xiàn)分化，2024Q1盈利筑底企穩(wěn)。2023年，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股/同道獵聘/BOSS直聘/人瑞人才分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.48億元/2.01億元/5.86億元/75萬(wàn)元/10.99億元/0.41億元，分別同比+32.24%/-31.05%/+7.26%/-98.31%/+924.92%/+662.03%；分別實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)2.58億元/1.34億元/4.55億元/-3858萬(wàn)元/10.99億元/-1495萬(wàn)元，分別同比+228.41%/-43.03%/+0.15%/-211.18%/+924.97%/+29.28%。整體而言，板塊業(yè)績(jī)表現(xiàn)分化明顯，其中北京人力、boss直聘、人瑞人才扣非前后歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)較大規(guī)模增長(zhǎng)，其中北京人力崗位外包需求韌性強(qiáng)，BOSS直聘收入高增、成本控制良好，人瑞人才同比基數(shù)較低，受益于高溢價(jià)數(shù)字化與信息技術(shù)人才招聘需求上升；科銳國(guó)際與同道獵聘業(yè)績(jī)承壓下滑，均受制于中高端人才招聘需求相對(duì)疲軟。2024Q1，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.11億元/4065萬(wàn)元/1.94億元，分別同比-18.9%/+22.1%/+6.0%。實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.86億元/2273萬(wàn)元/1.14億元，分別同比+716.3%/-10.0%/+0.8%，盈利環(huán)比筑底。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容5證券研究報(bào)告上市代碼公司名稱(chēng)201920202021202220232023Q12024Q1600861.SH北京人力414548260211yoy32.2%-18.9%300662.SZ科銳國(guó)際2532912013341yoy22.4%35.5%15.1%-31.0%22.1%600662.SH外服控股532546586yoy2.8%7.3%6.0%6100.HK同道獵聘5444yoy-55.4%150.7%-67.0%-98.3%BZ.OBOSS直聘-502-942-1,0711,099yoy-87.6%-13.7%110.0%925.0%6919.HK人瑞人才-780-741yoy123.4%-44.3%-107.2%662.0%整體可比增速48.54%-12.15%2031.79%77.36%-6.48%業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)切換、需求階段承壓綜合影響下，毛利率邊際走低。2023年，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股/同道獵聘/BOSS直聘/人瑞人才毛利率分別為6.9%/7.3%/10.1%/74.3%/82.2%/9.5%，同比-0.9pct/-2.4pct/-1.9pct/-3.3pct/-1.1pct/+4.4pct。低毛利率業(yè)務(wù)占比提升及需求承壓下毛利率同比下滑綜合影響下，除人瑞人才外板塊毛利率均出現(xiàn)一定程度下行，人瑞人才毛利率逆勢(shì)上升主要系高溢價(jià)的數(shù)字技術(shù)與云服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比上升。2024Q1，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股毛利率分別為6.4%/6.3%/9.4%，同比-0.9pct/-0.9pct/-0.2pct。期間費(fèi)率控制良好。2023年北京人力/科銳國(guó)際/外服控股/同道獵聘/BOSS直聘/人瑞人才剔除財(cái)務(wù)4.8%/4.9%/6.7%/79.8%/73.0%/8.8%，分別同比-1.3pct/-0.2pct/-1.3pct/+2.1pct/-13.5pct/+3.3pct。總體來(lái)看，需求承壓背景下企業(yè)費(fèi)率控制良好，BOSS直聘收入增長(zhǎng)攤薄效應(yīng)明顯，同道獵聘收入承壓期間費(fèi)率邊際略微走高。2024Q1，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股剔除財(cái)務(wù)費(fèi)用率的期間費(fèi)用率分別3.5%/4.6%/6.4%，分別同比-1.4pct/-0.3pct/-0.2pct。期間費(fèi)用率控制良好。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容6證券研究報(bào)告具體來(lái)看：銷(xiāo)售費(fèi)用率，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股/同道獵聘/BOSS直聘/人瑞人才分別為1.5%/1.9%/3.7%/47.4%/33.5%/4.0%，同比分別-0.5pct/-0.3pct/-1.0pct/-2.1pct/-10.9pct/+2.6pct，BOSS直聘銷(xiāo)售費(fèi)率大幅下調(diào)主要系2022年同期冠名世界杯投入較高而2023年相應(yīng)支出縮減，人瑞人才銷(xiāo)售費(fèi)率上升系數(shù)字化業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)對(duì)應(yīng)的銷(xiāo)售活動(dòng)增加。管理費(fèi)用率，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股/同道獵聘/BOSS直聘/人瑞人才分別為2.6%/2.6%/2.6%/16.7%/13.6%/3.6%，同比分別-0.8pct/+0.2pct/-0.2pct/+3.6pct/-2.3pct/+0.4pct。BOSS直聘管理費(fèi)率下調(diào)主要系用于上市的專(zhuān)家服務(wù)費(fèi)支出減少，人瑞人才管理費(fèi)率上升快速增長(zhǎng)主要系年內(nèi)收購(gòu)事項(xiàng)產(chǎn)生的無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)增加。研發(fā)費(fèi)用率，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股/同道獵聘/BOSS直聘/人瑞人才研發(fā)費(fèi)用率分別0.5%/0.4%/0.4%/15.8%/25.9%/1.3%，同比分別-0.1pct/-0.1pct/-0.1pct/+0.6pct/-0.3pct/+0.4pct。財(cái)務(wù)費(fèi)用率，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別-0.2%/0.0%/-0.6%，同比分別基本持平/基本持平/+0.3pct。體現(xiàn)到利潤(rùn)率上，北京人力/科銳國(guó)際/外服控股/同道獵聘/BOSS直聘/人瑞人才歸母凈利率分別1.4%/2.1%/3.1%/0.0%/18.5%/0.9%，分別同比+0.2pct/-1.1pct/-0.7pct/-1.6pct/+16.1pct/+1.1pct；扣非后歸母凈利率分別為0.7%/1.4%/2.4%/-1.7%/18.5%/-0.3%，分別同比+1.3pct/-1.2pct/-0.7pct/-3.0pct/+16.1pct/+0.3pct。除北京人力、BOSS直聘及人瑞人才外均受宏觀環(huán)境影響而承壓下降。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流端，2023年北京人力/科銳國(guó)際/外服控股/同道獵聘/BOSS直聘/人瑞人才分別實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流6.44億元/1.75億元/5.43億元/1833萬(wàn)元/30.47億元/-1.52億元，分別同比+837.1%/-48.2%/-36.4%/-87.2%/+203.8%/-227.7%，除北京人力、BOSS直聘外均有所下滑。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流端，2023年北京人力/科銳國(guó)際/外服控股分別實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流-7.35億元/-8236萬(wàn)元/-1.43億元，分別同比-488.3%/+21.7%/-69.2%。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容7證券研究報(bào)告板塊復(fù)盤(pán)：2023年承壓回撤，2024年以來(lái)筑底企穩(wěn)2023年板塊承壓回撤，2024年以來(lái)部分龍頭筑底企穩(wěn)?；仡?023年，國(guó)內(nèi)用工需求并未出現(xiàn)年初市場(chǎng)所預(yù)期的強(qiáng)復(fù)蘇，人力資源板塊上市公司經(jīng)營(yíng)也不可避免受到宏觀環(huán)境影響，縱使崗位外包/靈活用工收入端逆勢(shì)增長(zhǎng)、但增速及毛利率邊際下行，順周期屬性更重的獵頭業(yè)務(wù)承壓更為嚴(yán)重。具體看除人瑞人才外，板塊個(gè)股股價(jià)均不同程度承壓，部分個(gè)股跌超30%。2024年以來(lái)，伴隨經(jīng)營(yíng)端環(huán)比筑底企穩(wěn)，部分龍頭股價(jià)也企穩(wěn)，北京人力、BOSS年初以來(lái)分別漲17%、25%，其余個(gè)股雖仍為負(fù)收益，但也已經(jīng)有底部企穩(wěn)跡象。人力資源行業(yè)個(gè)股透視北京人力：2024Q1可比口徑業(yè)績(jī)重回增長(zhǎng)，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn)北京外企2023Q4扣非凈利潤(rùn)同增29%。2023年，上市公司北京人力實(shí)現(xiàn)營(yíng)收383.11億元，同比+18.47%；歸母凈利潤(rùn)5.48億元，同比+32.24%；扣非歸母凈利潤(rùn)2.58億元，同比+228.41%。二季度置入的全資子公司北京外企（FESCO）2023年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.25億元，上市公司歸母凈利潤(rùn)明顯低于后者系公司承擔(dān)了重組置出資產(chǎn)一次性土地增值稅(約1.97億元)及保留資產(chǎn)與置出資產(chǎn)Q1經(jīng)營(yíng)虧損綜合影響。具體看核心業(yè)務(wù)全資子公司北京外企（FESCO2023年，F(xiàn)ESCO實(shí)現(xiàn)營(yíng)收381.57億元，同比+19.78%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.25億元，同比+12.78%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)4.90億元，同比+14.33%，順利完成重組時(shí)業(yè)績(jī)承諾（2023年歸母凈利潤(rùn)5.19歸母凈利潤(rùn)1.85億元，同比-8.99%；扣非凈利潤(rùn)0.92億元，同比+28.56%，歸母凈利潤(rùn)降幅環(huán)比Q3（歸母/扣非利潤(rùn)分別-19%/-33%）明顯收窄、扣非增速也由負(fù)轉(zhuǎn)正。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容8證券研究報(bào)告分業(yè)務(wù)來(lái)看，2023年，業(yè)務(wù)外包服務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收316.31億元，同比+23.59%；人事管理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入10.88億元，同比-3.72%；薪酬福利業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入11.46億元，同比+2.95%；招聘及靈活用工實(shí)現(xiàn)收入38.51億元，同比+3.36%。業(yè)務(wù)外包/人事管理/薪酬福利/招聘及靈活用工毛利率分別為3.26%/86.22%/18.93%/3.88%，分別同比+0.05/+0.5/+0.6/-0.06pct，各板塊業(yè)務(wù)穩(wěn)中有升。2024Q1歸母凈利潤(rùn)同比下滑19%，系補(bǔ)貼確認(rèn)時(shí)間差異擾動(dòng)。2024Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收105.50億元/+12.87%；歸母凈利潤(rùn)2.11億元/同比-18.92%，系2023Q1落地的補(bǔ)貼在2024Q1大部分尚未收到，補(bǔ)貼涉及金額約2.78億元，若剔除此影響預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)同增約10%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.86億元/+716.31%，系2023Q1年北京外企收益被歸類(lèi)為非經(jīng)常性損益導(dǎo)致的低基數(shù)所致，若剔除財(cái)報(bào)處理因素影響，扣非歸母凈利潤(rùn)同增約5%。2023年分紅率為50%，對(duì)應(yīng)股息率為2.6%。2023年度，公司擬向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣0.484元（含稅）。截至2023年12月31日，公司總股本566,112,718股，以此計(jì)算合計(jì)擬派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣273,998,555.51元（含稅即2023年度公司現(xiàn)金分紅比例為50.00%，對(duì)應(yīng)最新收盤(pán)價(jià)股息率為2.6%。投資建議：2024-2026年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為9.36/10.66/11.97億元,對(duì)應(yīng)EPS為1.65/1.88/2.12元，對(duì)應(yīng)PE估值11/10/9x。外包業(yè)務(wù)持續(xù)支撐助力以及規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)下，公司2024一季度可比利潤(rùn)增速重新轉(zhuǎn)正釋放出經(jīng)營(yíng)改善的積極信號(hào)，請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容9證券研究報(bào)告長(zhǎng)期看公司國(guó)企資源獲取優(yōu)勢(shì)與外企合資的市場(chǎng)化機(jī)制仍在，且重組首年便提升分紅比例至50%（對(duì)應(yīng)現(xiàn)價(jià)股息率2.6%）也有望增強(qiáng)投資偏好，維持“買(mǎi)入”評(píng)科銳國(guó)際：2024Q1盈利能力邊際改善，靜待用工需求進(jìn)一步回暖2023年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.01億元，與業(yè)績(jī)快報(bào)一致符合預(yù)期。2023年，公司營(yíng)收97.79億元，同比+7.55%；歸母凈利潤(rùn)2.01億元，同比-31.05%；扣非凈利潤(rùn)1.34億元，同比-43.03%，與業(yè)績(jī)快報(bào)基本一致、符合預(yù)期。2023Q4，公司營(yíng)收26.08億元，同比+14.70%；歸母凈利潤(rùn)4859萬(wàn)元，同比-33.45%；扣非歸母凈利潤(rùn)18.89億元，同比-56.56%。本年度公司擬派發(fā)現(xiàn)金紅利1574萬(wàn)元，分紅比例約10%，對(duì)應(yīng)最新收盤(pán)價(jià)股息率為0.4%。靈活用工業(yè)務(wù)逆勢(shì)增長(zhǎng)，順周期屬性更強(qiáng)的獵頭及RPO業(yè)務(wù)承壓下滑。分業(yè)務(wù)看，靈活用工業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收89.77億元，同比+11.70%；獵頭業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.24億元，同比-37.83%；招聘流程外包實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6742萬(wàn)元，同比-38.41%；技術(shù)服務(wù)439萬(wàn)元，同比+9.17%。靈活用工/獵頭/招聘流程外包/技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)毛利率分別為6.24%/26.58%/13.59%/28.89%，分別同比-1.18/-10.27/-9.72/+12.31pct，受宏觀經(jīng)濟(jì)影響核心業(yè)務(wù)毛利率均邊際走低。重點(diǎn)關(guān)注靈活用工業(yè)務(wù)，期末在管靈活用工人頭為3.55萬(wàn)人，環(huán)比+400人；累計(jì)派出人次38.34萬(wàn)人次，同比+3.9%。期末公司技術(shù)研發(fā)類(lèi)崗位占比為61.57%，同比+6.88pct。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容10證券研究報(bào)告2024Q1歸母凈利潤(rùn)同增20%，符合我們預(yù)期。2024Q1，公司營(yíng)收26.39億元，同比+10.30%；歸母凈利潤(rùn)4065萬(wàn)元，同比+22.07%；扣非歸母凈利潤(rùn)2273萬(wàn)元，同比-10.01%，進(jìn)一步剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后的扣非凈利潤(rùn)為2599萬(wàn)元，同比+5.09%。分業(yè)務(wù)看，靈活用工業(yè)務(wù)同增12.08%，期末在管靈活用工人頭為3.62萬(wàn)人，環(huán)比+700人；累次派出11.57萬(wàn)人，同比+12.37%。投資建議：回顧2023年，國(guó)內(nèi)用工需求并未出現(xiàn)年初市場(chǎng)所預(yù)期的強(qiáng)復(fù)蘇，公司經(jīng)營(yíng)也不可避免受到外部環(huán)境影響。其中公司靈活用工雖逆勢(shì)增長(zhǎng)、但增速及毛利率均邊際下滑，獵頭業(yè)務(wù)則承壓更為嚴(yán)重。但2024年以來(lái)公司通過(guò)精簡(jiǎn)獵頭團(tuán)隊(duì)控制成本、持續(xù)在技術(shù)研發(fā)類(lèi)崗位深化布局，各管線業(yè)務(wù)盈利能力均有改善。結(jié)合最新運(yùn)營(yíng)變化，我們維持公司24-25年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為2.73/3.51億元，新增2026年預(yù)測(cè)為4.32億元，對(duì)應(yīng)估值為14/11/9x。借助內(nèi)部的降本增效，公司2024Q1盈利能力已經(jīng)呈現(xiàn)邊際改善趨勢(shì)，后續(xù)伴隨外部環(huán)境穩(wěn)步復(fù)蘇，新財(cái)年有望成為公司經(jīng)營(yíng)新一輪成長(zhǎng)元年，綜合考慮公司民企靈活機(jī)制下中線成長(zhǎng)邏輯以及估值性價(jià)比，維持公司評(píng)級(jí)至“買(mǎi)入”，期待公司用工需求改善后的經(jīng)營(yíng)彈性。BOSS:藍(lán)領(lǐng)市場(chǎng)需求持續(xù)強(qiáng)勁，2024新財(cái)年展望積極彭博一致預(yù)期9.66億元；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)21.56億元）；利潤(rùn)3.31億元，2022同期虧損1.85億元，請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容11證券研究報(bào)告業(yè)用戶數(shù)創(chuàng)歷史新高，達(dá)520萬(wàn)，同比+44%，并有望在2024年維持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2023傳遞積極信號(hào)，用工需求增加趨勢(shì)穩(wěn)固，B端日活增長(zhǎng)高于C端，求職者與招聘者比請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容12證券研究報(bào)告回購(gòu)不超過(guò)2億美元的股份?？紤]到招聘需求復(fù)蘇態(tài)勢(shì)良好，上調(diào)利潤(rùn)預(yù)期，預(yù)計(jì)2024-26年調(diào)整后凈利潤(rùn)為26.7/35.8/43.9億元（調(diào)整幅度+11%/+7%/-2024-26年CAGR28%。我們給予2024年26-28xPE，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至22-23美元，維持“買(mǎi)入”同道獵聘:2023年中高端招聘相對(duì)承壓，第四季度經(jīng)營(yíng)環(huán)比改善中高端求職市場(chǎng)承壓，2023年收入利潤(rùn)均承壓下滑。2023年，公司實(shí)現(xiàn)收入22.82滑，主要受到中高端求職市場(chǎng)尚未完全恢復(fù)影響。截至2023年底，公司合約負(fù)債為計(jì)驗(yàn)證企業(yè)用戶數(shù)目為129.37萬(wàn)家，同比+14.5%；2023年上半年付費(fèi)企業(yè)客戶數(shù)同比下降的趨勢(shì)在下半年得到扭轉(zhuǎn)，截至2023年底付費(fèi)企業(yè)客戶數(shù)達(dá)到7.2萬(wàn)，同比請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容13證券研究報(bào)告），投資建議2023年國(guó)內(nèi)用工需求并未出現(xiàn)年初市場(chǎng)所預(yù)期的強(qiáng)復(fù)蘇，人服板塊過(guò)去1年股價(jià)承壓大幅回調(diào)。但2024Q1以來(lái)人服龍頭通過(guò)深耕挖潛大客戶需求、推進(jìn)內(nèi)部降本增效，人服板塊盈利能力環(huán)比已邊際改善，基于板塊一季度溫和復(fù)蘇現(xiàn)狀假設(shè)，我們分析現(xiàn)階段人服龍頭估值已具備較強(qiáng)安全邊際，若接下來(lái)能在盈利改善基礎(chǔ)上呈現(xiàn)出更強(qiáng)的收入彈性，板塊有望迎來(lái)戴維斯雙擊，我們建議重視板塊左側(cè)配置機(jī)會(huì)，重點(diǎn)推薦科銳國(guó)際（獵頭盈利改善、靈活用工在管人數(shù)增長(zhǎng)）、北京人力此外建議關(guān)注外服控股、人瑞人才、同道獵聘。代碼公司簡(jiǎn)稱(chēng)股價(jià)（元）總市值22A23AEPS24E25E26E22A23APE24E25E26E投資評(píng)級(jí)600861.SH北京人力21.75123-0.680.971.651.882.12-22.4213.1811.5710.26買(mǎi)入300662.SZ科銳國(guó)際23.29461.481.021.391.782.2015.7422.8316.7613.08-買(mǎi)入600662.SH外服控股4.781090.240.260.280.310.3419.9218.3817.0715.4214.06無(wú)評(píng)級(jí)6919.HK人瑞人才3.526-0.050.26----13.55---無(wú)評(píng)級(jí)6100.HK同道獵聘2.990.090.000.240.350.4133.22 12.468.547.29增持BZ.OBOSS直聘147.076441.804.845.998.049.8681.7130.3924.5518.2914.92買(mǎi)入資料來(lái)源:Wind、國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理，注：外服控股、人瑞人才為Wind一致預(yù)測(cè)、其余均為國(guó)信預(yù)測(cè)，貨幣單位均為人民幣，其中請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容14證券研究報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)提示盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)2）我們預(yù)計(jì)公司未來(lái)3年整體毛利率分別為8.9%、8.3%、7.8%，可能存在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇下毛3）公司管理費(fèi)率/研發(fā)/銷(xiāo)售費(fèi)率等的優(yōu)化等勞動(dòng)糾紛風(fēng)險(xiǎn)靈活用工與業(yè)務(wù)外包中人服機(jī)構(gòu)承擔(dān)了企業(yè)的用補(bǔ)貼下滑風(fēng)險(xiǎn)人服機(jī)構(gòu)目前備受政府鼓舞，政府補(bǔ)助金額較行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)人服機(jī)構(gòu)前景可期但進(jìn)入門(mén)檻較低，因此機(jī)構(gòu)證