瑞芯微-市場前景及投資研究報告-AIoT領(lǐng)域SoC生態(tài)賦能,OpenAI,Sora模型

公司研究報告（優(yōu)于大市，維持）瑞芯微：深耕AIoT領(lǐng)域，SoC生態(tài)賦能2024年3月4日投資要點

1.國內(nèi)領(lǐng)先的AIoT芯片供應(yīng)商，產(chǎn)品多元化構(gòu)筑生態(tài)壁壘。瑞芯微推出了一系列功能各有側(cè)重的芯片，形成了豐富的產(chǎn)品矩陣，能充分滿足

AIoT

應(yīng)用的多樣化需求，已經(jīng)廣泛應(yīng)用于

AIoT

的百行百業(yè)。在繽紛多彩的

AIoT

應(yīng)用場景中，公司以汽車電子和機器視覺為核心進行突破，并同步在教育辦公、消費電子、商業(yè)金融、工業(yè)應(yīng)用等眾多市場持續(xù)發(fā)力。

2.旗艦產(chǎn)品RK3588助力公司發(fā)展。作為瑞芯微最新一代的高制程、高性能、通用性的旗艦芯片。RK3588

是多場景應(yīng)用

SoC，其目標應(yīng)用場景涵蓋汽車智能座艙、大屏設(shè)備、邊緣計算、多目攝像頭、

NVR（網(wǎng)絡(luò)視頻錄像機）、高性能平板、

ARMPC

及

AR/VR等領(lǐng)域。

盈利預(yù)測和投資建議：我們認為公司在鞏固智能應(yīng)用處理器核心競爭力的背景下，大力開拓AIoT細分市場，增長潛力值得期待。我們預(yù)計23-25年公司對應(yīng)EPS分別為0.32/0.74/0.98元/股。結(jié)合可比公司給予24年P(guān)S估值區(qū)間9.5-10.5x，對應(yīng)合理價值區(qū)間57.90-63.99元，給予“優(yōu)于大市”評級。

風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加??；訂單不及預(yù)期；供應(yīng)鏈風(fēng)險。2概要1.

公司概況2.

AIoTSoC龍頭，持續(xù)發(fā)力高端市場3.

旗艦產(chǎn)品RK3588，高端芯片空間廣闊3瑞芯微主要產(chǎn)品演變情況

公司在大規(guī)模SoC芯片設(shè)計、圖像信號處理、高清晰視頻編解碼、人工智能系統(tǒng)、系統(tǒng)軟件開發(fā)上積累了豐富的技術(shù)和經(jīng)驗，形成了多層次、多平臺的專業(yè)解決方案，涵蓋各種新興智能硬件，尤其是近年來快速發(fā)展的人工智能物聯(lián)網(wǎng)（AIoT）應(yīng)用領(lǐng)域，公司已經(jīng)成為國內(nèi)領(lǐng)先的AIoT芯片供應(yīng)商。圖：瑞芯微主要產(chǎn)品演變情況4資料：瑞芯微招股說明書，證券研究所瑞芯微主要產(chǎn)品——智能應(yīng)用處理器芯片

公司主要產(chǎn)品為智能應(yīng)用處理器芯片、電源管理芯片。智能應(yīng)用處理器芯片，是在低功耗中央處理器的基礎(chǔ)上擴展音視頻功能和專用接口的超大規(guī)模集成電路，在智能設(shè)備中起著運算及調(diào)用其他各功能構(gòu)件的作用。公司的智能應(yīng)用處理器芯片為系統(tǒng)級

SoC芯片，包含了完整的系統(tǒng)、軟件及算法。圖：公司在智能終端硬件產(chǎn)業(yè)鏈中位置5資料：瑞芯微招股說明書，證券研究所智能應(yīng)用處理器芯片應(yīng)用領(lǐng)域

公司的智能應(yīng)用處理器芯片可以劃分為消費電子和智能物聯(lián)兩大應(yīng)用領(lǐng)域。消費電子市場以個人消費者為主，公司的

SoC芯片主要應(yīng)用于平板電腦、智能盒子、智能手機等消費電子產(chǎn)品。

智能物聯(lián)市場以商業(yè)應(yīng)用為主，公司的

SoC芯片廣泛應(yīng)用于智慧商顯、智能零售、汽車電子、智能安防等智能物聯(lián)硬件。圖：公司

SoC

芯片產(chǎn)品在消費電子領(lǐng)域應(yīng)用

圖：公司

SoC

芯片產(chǎn)品在智能物聯(lián)領(lǐng)域應(yīng)用6資料：瑞芯微招股書，證券研究所公司部分產(chǎn)品及其應(yīng)用表：公司部分產(chǎn)品系列及應(yīng)用領(lǐng)域類別主要特點主要產(chǎn)品系列主要應(yīng)用領(lǐng)域ARM

PC、平板、高端攝像頭、NVR、8K和大屏設(shè)備、汽車智能座艙、云服務(wù)RK3588系列設(shè)備及邊緣計算、AR/VR

等無人機、人臉識別及支付、開發(fā)板及工控、ARM

服務(wù)器、視頻會議系統(tǒng)、商業(yè)顯示、行業(yè)平板和電子白板、自助設(shè)備等采用高性能

CPU

和

GPU內(nèi)核，新一代芯片還增加了

NPU處理RK3399系列RK3288系列高性能應(yīng)用

單元，具有強大的多媒體處理能力，以及眾多外設(shè)接口，可以適應(yīng)眾多復(fù)雜場景應(yīng)用的需求，可以運行

Android

、Linux等操作系統(tǒng)，是公司的代表性產(chǎn)品。處理器商業(yè)顯示、收銀機、人臉識別及測溫、行業(yè)平板、開發(fā)板及工控、自助設(shè)備、云終端、電紙書、汽車電子、視頻會議系統(tǒng)等RK3568/RK3566平板電腦、NVR、NAS、電紙書、云終端、網(wǎng)關(guān)等系列教育電子、收銀機、智能家電、智能門禁RK3368

系列RK3326

系列RK3188

系列RK312X系列7平板電腦、智能音箱、掃地機器人、翻譯筆、家居中控等通用應(yīng)用處

具有適當?shù)奶幚砟芰Γ瑑r格適中，理器適合消費電子及一般控制類產(chǎn)品的需求。平板電腦、工控板、云終端等平板電腦、數(shù)碼相框等資料：

瑞芯微2021年報，證券研究所智能物聯(lián)網(wǎng)（AIoT）定義

智能物聯(lián)網(wǎng)（AIoT）是2018年興起的概念，指系統(tǒng)通過各種信息傳感器實時采集各類信息，在終端設(shè)備、邊緣域或云中心通過機器學(xué)習(xí)對數(shù)據(jù)進行智能化分析，包括定位、比對、預(yù)測、調(diào)度等。在技術(shù)層面，人工智能使物聯(lián)網(wǎng)獲取感知與識別能力、物聯(lián)網(wǎng)為人工智能提供訓(xùn)練算法的數(shù)據(jù)。從具體類型來看，主要有具備感知/交互能力的智能聯(lián)網(wǎng)設(shè)備、通過機器學(xué)習(xí)手段進行設(shè)備資產(chǎn)管理、擁有聯(lián)網(wǎng)設(shè)備和AI能力的系統(tǒng)性解決方案等三大類。從協(xié)同環(huán)節(jié)來看，主要解決感知智能化、分析智能化與控制/執(zhí)行智能化的問題。表：AIoT下游領(lǐng)域和環(huán)節(jié)具備識別與定智能建筑

智慧交通大腦

位能力的智能機器人可交互消費智能硬件智慧人居智能核驗/通智慧停車場

智能監(jiān)控系統(tǒng)

設(shè)備健康管理

智能倉儲物流行設(shè)備8資料：艾瑞咨詢微信公眾號，證券研究所智能物聯(lián)網(wǎng)（AIoT）整體架構(gòu)

AIoT的體系架構(gòu)中主要包括智能設(shè)備及解決方案、操作系統(tǒng)OS層、基礎(chǔ)設(shè)施等三大層級，并最終通過集成服務(wù)進行交付。智能化設(shè)備是AIoT的“五官”與“手腳”，可以完成視圖、音頻、壓力、溫度等數(shù)據(jù)收集，并執(zhí)行抓取、分揀、搬運等行為。OS層相當于AIoT的“大腦”，主要能夠?qū)υO(shè)備層進行連接與控制，提供智能分析與數(shù)據(jù)處理能力，將針對場景的核心應(yīng)用固化為功能模塊等?；A(chǔ)設(shè)施層是AIoT的“軀干”，提供服務(wù)器、存儲、AI訓(xùn)練和部署能力等IT基礎(chǔ)設(shè)施。表：AIoT體系結(jié)構(gòu)集成服務(wù)消費級IoT人居城市智能分析服務(wù)網(wǎng)絡(luò)交通零售操作系統(tǒng)OS層模塊化核心功能設(shè)備連接與控制

數(shù)據(jù)服務(wù)計算資源配置AI訓(xùn)練與部署平臺基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)器存儲數(shù)據(jù)中心9資料：艾瑞咨詢微信公眾號，證券研究所人工智能產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速，賦能千行百業(yè)

人工智能產(chǎn)業(yè)正從發(fā)展期向成熟期過渡，除AI芯片外的細分技術(shù)賽道產(chǎn)業(yè)已跨過高速增長期，步入了穩(wěn)步增長階段。視覺市場筑起主要版圖，AI芯片是增速的重要拉力。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2025年人工智能市場規(guī)模將超過4800億元，將帶動超過17000億元相關(guān)產(chǎn)業(yè)。圖：2020年-2025年中國人工智能產(chǎn)業(yè)規(guī)模2000018000160001400012000100008000600040002000020202021e2022e2023e2024e2025e核心產(chǎn)品市場規(guī)模（億元）帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)規(guī)模（億元）10資料：艾瑞咨詢微信公眾號，證券研究所受益于各行各業(yè)AI升級，公司產(chǎn)品應(yīng)用廣闊

企業(yè)AI轉(zhuǎn)型核心為先找到最值得賦能落地的“高頻高價值”場景，再以此為切入點帶動企業(yè)內(nèi)外部更多場景的轉(zhuǎn)型升級。如今，以金融、零售、醫(yī)療和工業(yè)為代表的各行各業(yè)正以AI應(yīng)用率先落地的原始場景為起點，逐步實現(xiàn)了更多場景的賦能延伸。愈多業(yè)務(wù)場景的泛化升級將帶來企業(yè)AI應(yīng)用的數(shù)據(jù)連通與業(yè)務(wù)協(xié)同等加成效應(yīng)，反哺加速企業(yè)的智能化轉(zhuǎn)型進程。

隨著人工智能技術(shù)逐漸成熟，互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)、新零售等新的經(jīng)濟形態(tài)和智能應(yīng)用領(lǐng)域不斷涌現(xiàn)，公司順應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展趨勢，持續(xù)加大研發(fā)投入，憑借

SoC芯片產(chǎn)品的安全性和穩(wěn)定性優(yōu)勢，逐步進入智能物聯(lián)應(yīng)用領(lǐng)域各細分市場，并已取得了良好的成效，實現(xiàn)了多元化的產(chǎn)品應(yīng)用。11家用智能視覺產(chǎn)品創(chuàng)新推動爆發(fā)性增長

據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2020年中國家用智能視覺產(chǎn)品市場規(guī)模為331億元，自2016年以來的年復(fù)合增長率高達53.5%。智能視覺掃地機器人、可視智能音箱等家用智能視覺產(chǎn)品陸續(xù)面世并快速增長，推動了家用職能視覺產(chǎn)品的市場規(guī)模。隨著家用智能視覺與智能家居產(chǎn)品的進一步融合，未來市場將持續(xù)增長并逐步趨于穩(wěn)定，艾瑞咨詢預(yù)計2020年到2025年間的年復(fù)合增長率為21%。圖：2017-2025年中國家用智能視覺產(chǎn)品市場規(guī)模10009008007006005004003002001000100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20172018201920202021e2022e2023e2024e2025e中國家用智能視覺市場規(guī)模（億元，左軸）yoy（%，右軸）12資料：艾瑞咨詢微信公眾號，證券研究所瑞芯微在家用智能視覺產(chǎn)品布局廣泛

公司將軟硬件協(xié)同

SoC設(shè)計技術(shù)與視覺影像處理技術(shù)、超高清視頻編解碼技術(shù)相結(jié)合，通過不同研發(fā)部門在規(guī)格定義、算法設(shè)計、IP

核設(shè)計和驗證等各個階段的深度合作，形成了在視頻編解碼、影像處理、圖像顯示等技術(shù)領(lǐng)域

IP核開發(fā)的完整軟硬件協(xié)同設(shè)計流程。

例如RK1608是針對消費電子和智能物聯(lián)領(lǐng)域圖形圖像處理推出的視覺處理器芯片，公司正在對該系列產(chǎn)品進行深度開發(fā)，發(fā)揮其圖形圖像處理性能優(yōu)勢，拓展其在人臉識別，監(jiān)控，視頻會議等方面的應(yīng)用。

例如RK1108視覺處理器芯片可廣泛應(yīng)用于掃地機、CVR、樓宇對講、智能門禁/鎖、支付系統(tǒng)、無人機、智能

IPC等應(yīng)用場景。圖：瑞芯微家用智能視覺領(lǐng)域部分典型芯片13資料：瑞芯微招股書，證券研究所民用安防市場增長空間廣闊

據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，民用安防市場方面，目前中國民用安防占安防市場整體約11%，對比美國

50%的民用安防占有率，我國家庭安防產(chǎn)品只占很小一部分，未來家用智能視覺產(chǎn)品，特別是家用攝像頭在民用安防領(lǐng)域還有較大的上升空間?，F(xiàn)階段，由于二線以下城市及農(nóng)村的民用安防市場開發(fā)程度較低，民用安防產(chǎn)品的鋪設(shè)將成為“平安鄉(xiāng)村”和“工程”的重要補充，未來中國家用智能視覺市場規(guī)模的增長將有望來自下沉市場。圖：瑞芯微樓宇安防領(lǐng)域部分典型芯片14資料：瑞芯微官網(wǎng)，證券研究所旗艦芯片RK3588，產(chǎn)品矩陣日益豐富

RK3588

是多場景應(yīng)用

SoC，其目標應(yīng)用場景涵蓋汽車智能座艙、大屏設(shè)備、邊緣計算、多目攝像頭、

NVR（網(wǎng)絡(luò)視頻錄像機）、高性能平板、

ARM

PC及

AR/VR等領(lǐng)域。

車載處理器

RK3588M通過車規(guī)

AEC-Q100

認證，RK3588J則是工業(yè)控制處理器。圖：瑞芯微RK3588芯片表：瑞芯微RK3588主要特性8nm先進制程，8核64位架構(gòu)，高性能，低功耗ARM

Mali-G610

MC4GPU,專用2D圖形加速模塊6TOPs

AI

NPU，賦能各類AI場景8K

視頻編解碼

,

8K顯示輸出內(nèi)置多種顯示接口，支持多屏異顯超強影像處理能力，

48MP

ISP,

支持多攝像頭輸入豐富的高速接口(PCIe,TYPE-C，S

ATA,

千兆易于擴展網(wǎng))，Android

和LinuxOS資料：瑞芯微官網(wǎng)，證券研究所15預(yù)測假設(shè)：

公司智能應(yīng)用處理器芯片產(chǎn)品可支持

Android、

Linux、

RTOS、

AAOS及多種國產(chǎn)操作系統(tǒng)和

Linux的各種延伸版本，具備較高的兼容性，有利于不同產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域的拓展和二次開發(fā)。在此基礎(chǔ)上，公司積極支持客戶進行差異化產(chǎn)品設(shè)計，與合作伙伴共同針對各種場景挖掘差異化應(yīng)用，協(xié)助客戶實現(xiàn)定制化功能和深度開發(fā)。依托豐富的產(chǎn)品矩陣，公司能夠為終端市場提供更具針對性的芯片產(chǎn)品和解決方案，覆蓋汽車電子、邊緣計算、機器視覺、智能家居、教育辦公、消費電子、商業(yè)金融、工業(yè)應(yīng)用等眾多領(lǐng)域。據(jù)人工智能物聯(lián)網(wǎng)援引Research

and

Markets數(shù)據(jù)，全球AIoT市場規(guī)模預(yù)計在2027年達到836億美元，復(fù)合增長率為39.1%。公司持續(xù)在

AIoT市場應(yīng)用領(lǐng)域深耕，擴大自研IP

的布局和技術(shù)儲備，提供多層次、多平臺、多場景的專業(yè)解決方案。我們預(yù)計公司芯片業(yè)務(wù)23-25年營收增速為5%/20%/22%，毛利率保持平穩(wěn)。16公司主營產(chǎn)品收入預(yù)測表：公司主營產(chǎn)品收入預(yù)測(百萬元)項目總收入YOY20222023E2024E2025E2029.672129.502548.063100.50-25.3%764.8537.7%4.9%759.9235.7%19.7%931.6436.6%21.7%1130.6436.5%總毛利總毛利率(%)芯片1992.11-25.3%733.8936.8%2091.725.0%2510.0620.0%903.6236.0%3062.2722.0%收入YOY732.1035.0%1102.4236.0%毛利毛利率(%)技術(shù)服務(wù)收入22.091.3%22.311.0%22.531.0%22.761.0%YOY21.6397.9%20.0890.0%20.2890.0%20.4890.0%毛利毛利率(%)其他15.47-49.3%9.3315.470.0%7.7415.470.0%7.7415.470.0%7.74收入YOY毛利60.3%50.0%50.0%50.0%毛利率(%)資料：公司年報（2022），證券研究所17可比公司估值表：可比公司估值營收（億元）2023E7.09PS（倍）2023E104.28.1總市值(億元)代碼簡稱20227.292024E15.2835.4270.882022101.49.82024E48.45.9688256688220688099寒武紀翱捷科技晶晨股份均值739.04209.36232.2221.4055.4526.0053.674.24.33.338.438.919.2注：收盤價為2024年3月4日價格，營收為Wind一致預(yù)期或業(yè)績快報資料

：Wind，證券研究所18盈利預(yù)測和投資建議

我們認為公司在鞏固智能應(yīng)用處理器核心競爭力的背景下，大力開拓AIoT細分市場，增長潛力值得期待。我們預(yù)計23-25年公司對應(yīng)EPS分別為0.32/0.74/0.98元/股。結(jié)合可比公司給予24年P(guān)S估值區(qū)間9.5-10.5x，對應(yīng)合理價值區(qū)間57.90-63.99元，給予“優(yōu)于大市”評級。表：主要財務(wù)數(shù)據(jù)及預(yù)測20212719202220302023E21292024E25482025E3101營業(yè)收入（百萬元）(+/-)YoY(%)45.9%602-25.3%2974.9%13219.7%30721.7%409凈利潤（百萬元）(+/-)YoY(%)88.1%-50.6%-55.6%132.8%33.0%全面攤薄EPS(元)毛利率(%)1.440.710.3235.7%4.2%0.7436.6%9.0%0.9840.0%21.1%37.7%10.2%36.5%10.7%凈資產(chǎn)收益率(%)資料：公司年報（2021-2022），備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤證券研究所19財務(wù)報表分析和預(yù)測利潤表（百萬元）營業(yè)總收入營業(yè)成本20222030126537.7%132023E2129137035.7%92024E2548161636.6%142025E3101197036.5%15資產(chǎn)負債表（百萬元）貨幣資金應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)2022711202310773402025E1359404279毛利率%營業(yè)稅金及附加營業(yè)稅金率%營業(yè)費用存貨1464270272401005290287301542301326001662331375600.7%410.4%640.5%640.5%85其它流動資產(chǎn)流動資產(chǎn)合計長期股權(quán)投資固定資產(chǎn)營業(yè)費用率%管理費用2.0%943.0%1065.0%112-102.5%1024.0%291-192.8%1093.5%401-1664686563在建工程0235管理費用率%EBIT4.6%145-3無形資產(chǎn)非流動資產(chǎn)合計101125147170647707711724財務(wù)費用財務(wù)費用率%資產(chǎn)減值損失投資收益-0.2%-11-0.5%0-0.8%0-0.5%0資產(chǎn)總計33700358003971044800短期借款應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款38323847267261327387營業(yè)利潤257-1