社會服務(wù)行業(yè)市場前景及投資研究報告：校外培訓(xùn)管理條例發(fā)布K12教培

證券研究報告

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教育

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2024年02月18日社

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告《校外培訓(xùn)管理條例（征求意見稿）》發(fā)布，關(guān)注K12教培報告摘要事件：2月8日晚教育部發(fā)布《校外培訓(xùn)管理條例（征求意見稿）》，定義校外培訓(xùn)為以中小學(xué)生和3至6歲學(xué)齡前兒童為對象，以提高學(xué)業(yè)水平或者培養(yǎng)興趣特長等為主要目的，有組織或系統(tǒng)性的教育培訓(xùn)活動。這是“雙減”政策發(fā)布之后的進一步規(guī)劃，在資格審批、培訓(xùn)時間、教研人員資質(zhì)等方面均提出了具體的規(guī)范意見。對比雙減，我們認為此次征求意見稿有以下幾點核心邊際變化：高中及非學(xué)科與K9學(xué)科界限更清晰。本次征求意見稿進一步明確K9學(xué)科培訓(xùn)相關(guān)限制，不再提及高中參考K9學(xué)科執(zhí)行，第四條明確規(guī)定校外培訓(xùn)按照學(xué)科和非學(xué)科實行分類管理；而此前雙減的表述為不再審批新的面向?qū)W齡前兒童的校外培訓(xùn)機構(gòu)和面向普通高中學(xué)生的學(xué)科類校外培訓(xùn)機構(gòu)，對面向普通高中學(xué)生的學(xué)科類培訓(xùn)機構(gòu)的管理，參照本意見有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。這意味著高中及非學(xué)科與K9學(xué)科界限變清晰，監(jiān)管和政策是要分開討論的。K9學(xué)科培訓(xùn)仍有較多監(jiān)管要求，規(guī)范化趨勢不變。本次征求意見稿對于K9階段學(xué)科培訓(xùn)仍有較多監(jiān)管要求，如義務(wù)教育階段應(yīng)登記為非營利法人，不得占用國家法定節(jié)假日、休息日、寒暑假期組織K9階段培訓(xùn)等等，與雙減沒有特別大差異；課外培訓(xùn)監(jiān)管規(guī)范化趨勢延續(xù)。校外辦學(xué)許可開始審批。此前雙減對于審批新增機構(gòu)的表達是，各地不再審批新的面向義務(wù)教育階段學(xué)生的學(xué)科類校外培訓(xùn)機構(gòu)，現(xiàn)有學(xué)科類培訓(xùn)機構(gòu)統(tǒng)一登記為非營利性機構(gòu)；而此次征求意見稿對于表示，開展校外培訓(xùn)活動應(yīng)當(dāng)依法取得相應(yīng)的校外培訓(xùn)辦學(xué)許可，具備法人條件，面向義務(wù)教育階段的學(xué)科類校外培訓(xùn)機構(gòu)，應(yīng)登記為非營利性法人。本次政策文件明確對K9學(xué)科的限制，而對高中階段與K9階段的非學(xué)科培訓(xùn)態(tài)度較為友好。雙減后龍頭企業(yè)已逐漸砍掉K9階段學(xué)科培訓(xùn)業(yè)務(wù)，以非學(xué)科類的素養(yǎng)培訓(xùn)為主，建議關(guān)注聚焦高中階段、主營一對一個性化輔導(dǎo)的【學(xué)大教育】；K9素養(yǎng)培訓(xùn)龍頭、業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)的【新東方】【好未來】；此外還有素質(zhì)+職業(yè)+全日制多元化布局的【卓越教育】，綜合布局素質(zhì)培訓(xùn)+直播電商的【思考樂】。2風(fēng)險提示：征求意見稿落地存在一定的不確定性，行業(yè)競爭加劇，培訓(xùn)需求不及預(yù)期等風(fēng)險。1

此次征求意見稿與雙減文件的核心差異？征求意見稿延續(xù)“雙減”政策方向，在機構(gòu)資格審批、培訓(xùn)時間、教研人員資質(zhì)等方面均提出了具體的規(guī)范意見。其中明確指出學(xué)科類和非學(xué)科類分類管理；鼓勵、支持少年宮、科技館、博物館等各類校外場館（所）開展校外培訓(xùn)，豐富課程設(shè)置、擴大招生數(shù)量，滿足合理校外培訓(xùn)需求；縣級以上地方人民政府應(yīng)當(dāng)完善經(jīng)費保障機制，通過多種方式，引入質(zhì)量高、信用好的非學(xué)科類校外培訓(xùn)機構(gòu)參與學(xué)校課后服務(wù)，滿足學(xué)生多樣化需求；“高中階段參照執(zhí)行”內(nèi)容刪除；機構(gòu)由審批制轉(zhuǎn)為應(yīng)取得相應(yīng)辦學(xué)許可，且新增要求教研人員不得參與校外培訓(xùn)；課程價格設(shè)計上，由成本構(gòu)成公示正式轉(zhuǎn)向由政府設(shè)定收費管理辦法或?qū)徟?，并明確要求預(yù)收費用納入監(jiān)管。雙減征求意見稿校外培訓(xùn)按照學(xué)科類和非學(xué)科類分類管理；鼓勵合理開展校外培訓(xùn)，引導(dǎo)非學(xué)科類校外培訓(xùn)機構(gòu)參與學(xué)校課后服務(wù)；非學(xué)科類培訓(xùn)機構(gòu)的教學(xué)和教研人員，應(yīng)當(dāng)取得相應(yīng)的專業(yè)資質(zhì)各地要區(qū)分體育、文化藝術(shù)、科技等類別，明確相應(yīng)主管部門，分類制定標準、嚴格審批；依法依規(guī)嚴肅查處不具備相應(yīng)資質(zhì)條件、未經(jīng)審批多址開展培訓(xùn)的校外培訓(xùn)機構(gòu)非學(xué)科類培訓(xùn)高中培訓(xùn)高中階段參照政策規(guī)定執(zhí)行刪除“高中階段參照執(zhí)行”培訓(xùn)機構(gòu)登記為非營利性法人，并由主管部門實行規(guī)模調(diào)控；機構(gòu)的教學(xué)和教研人

延續(xù)“雙減”方向；同時新增幼兒園、中小學(xué)教研人員不K9學(xué)科培訓(xùn)員，應(yīng)當(dāng)取得教師資格；幼兒園、中小學(xué)在職教師不得從事校外培訓(xùn)活動得從事校外培訓(xùn)規(guī)定應(yīng)依法取得相應(yīng)辦學(xué)許可，具備法人條件；校外培訓(xùn)辦學(xué)許可由縣級以上人民政府教育行政部門審批；利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)在線開展校外培訓(xùn)活動的，由省級人民政府教育行政部門審批；非學(xué)科類校外培訓(xùn)辦學(xué)許可，在向教育行政部門申請許可前，應(yīng)當(dāng)報同級行業(yè)主管部門審核同意；涉及多個部門的，應(yīng)當(dāng)分別報相關(guān)行業(yè)主管部門審核同意新增機構(gòu)K9學(xué)科類各地不再審批；非學(xué)科類分類制定標準、嚴格審批培訓(xùn)所在地中小學(xué)教學(xué)時間之外，不得占用國家法定節(jié)假校外培訓(xùn)機構(gòu)不得占用國家法定節(jié)假日、休息日及寒暑假期組織學(xué)科類培訓(xùn)；線上

日、休息日及寒暑假期組織K9學(xué)科類培訓(xùn)；省級人民政府培訓(xùn)時間課程價格培訓(xùn)每課時不超過30分鐘，課程間隔不少于10分鐘，培訓(xùn)結(jié)束時間不晚于21點。教育行政部門可以會同行業(yè)主管部門對培訓(xùn)時長、時段等作出規(guī)定K9學(xué)科類依法實行政府指導(dǎo)價管理，由省級人民政府制定收費管理辦法；其他校外培訓(xùn)的收費價格，應(yīng)當(dāng)報審批機關(guān)備案；將預(yù)收費用納入監(jiān)管根據(jù)市場需求、培訓(xùn)成本等因素確定培訓(xùn)機構(gòu)收費項目和標準，向社會公示3資料：中華人民共和國教育部，方正證券研究所2行業(yè)：雙減政策沖擊行業(yè)，機構(gòu)出清改善競爭格局2018年前課外輔導(dǎo)賽道火熱，K12培訓(xùn)市場快速擴張；2018年以來監(jiān)管政策逐步收緊，行業(yè)發(fā)展承壓：截至2019年，K12教國教育培訓(xùn)市場38%份額；到2022年末市場規(guī)模僅余約2692億元，在中國教育培訓(xùn)育培訓(xùn)市場規(guī)模達到約8846億元，市場中占比15%。機構(gòu)K9業(yè)務(wù)叫停，尚未對高中業(yè)務(wù)做出相關(guān)規(guī)定：2021年，國務(wù)院出臺“雙減”政策。政策對學(xué)科類培訓(xùn)機構(gòu)資質(zhì)及融資做出一系列限制，明確提出學(xué)科類培訓(xùn)應(yīng)登記為非營利機構(gòu)。2022年以來政策力度持續(xù)加大，對違規(guī)校外培訓(xùn)機構(gòu)治理愈加嚴格，并制定了詳細的行政處罰措施與執(zhí)行流程。2011-2022全國K12階段在校生人數(shù)及同比增速2013-2022中國K12培訓(xùn)市場規(guī)模及同比增速K12階段在校生人數(shù)（億人）同比增速市場規(guī)模（億元）同比增速3.53.02.52.01.51.00.50.020%15%10%5%10000900080007000600050004000300020001000040%33%30%2.8727%25%20%2.612.6420%17%2.292.302.322.3210%10%2.252.202.132.102.150%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%-13%-20%-5%-10%-15%-20%-25%-56%20222011

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20222013201420152016201720182019202020214資料：前瞻經(jīng)濟學(xué)人，智研咨詢，方正證券研究所2行業(yè)：升學(xué)壓力大，教培需求持續(xù)旺盛需求端：中高考競爭激烈，升學(xué)壓力大，家長普遍存在教育焦慮，學(xué)科類教培需求旺盛。?

高中升學(xué)人數(shù)穩(wěn)定，2015年至2022年毛入學(xué)率由87.0%穩(wěn)步提升至91.6%；?

高等教育競爭水深火熱，2021年/2022年高考人數(shù)同比增加10.7%/8.2%，2015年至2022年高考報名人數(shù)占應(yīng)屆生人數(shù)比重由59%快速增長至85%；?

升學(xué)競爭加劇了中國家長長期存在的教育焦慮，家庭教育支出快速增加。高中階段教育毛入學(xué)率及去往普高/中專比例高中階段教育招生數(shù)及流向普通高中和中專人數(shù)2015年-2023年高考報名人數(shù)高考報名人數(shù)（萬人）yoy77%高考人數(shù)/應(yīng)屆人數(shù)高中階段教育毛入學(xué)率去往普通高中比例去往中專比例高中階段教育招生數(shù)（萬人）1400100%80%60%40%20%0%中等職業(yè)教育招生數(shù)（萬人）普通高中招生數(shù)（萬人）85%83%80%74%12001000800600400200070%66%89.5%

91.2%91.4%

91.6%59%

61%63%87.0%

87.5%

88.3%88.8%59%100%80%60%40%20%0%180013008001521144060014324851398

1396

13821394489135055750%

50%

51%52%

52%

53%64587660179759380358280012918.2%119310.7%1071

10783.9%1031975942

940

9400.3%

-0.2%

0.0%5.7%3.7%0.7%37%

37%

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39%94890583932%

31%7933002015

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20222015

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2022

20235資料：wind，教育部，方正證券研究所2行業(yè)：機構(gòu)出清改善競爭格局，龍頭或有望提升市場份額供給端：雙減后學(xué)科機構(gòu)出清，教培龍頭轉(zhuǎn)型?

政策實施后，學(xué)科類培訓(xùn)市場經(jīng)歷了斷崖式下降，學(xué)科類培訓(xùn)機構(gòu)數(shù)量大幅降低。?

K9業(yè)務(wù)叫停，機構(gòu)積極轉(zhuǎn)型探尋新出路：新東方、好未來等K12機構(gòu)先后宣布停止全部K9階段學(xué)科類培訓(xùn)業(yè)務(wù)，積極開拓職業(yè)教育、素質(zhì)教育等新領(lǐng)域，并通過教育信息化提高業(yè)務(wù)盈利能力。雙減前后義務(wù)教育階段學(xué)科類培訓(xùn)機構(gòu)大幅壓減雙減政策下的賽道轉(zhuǎn)變線下學(xué)科類培訓(xùn)機構(gòu)（家）線上學(xué)科類培訓(xùn)機構(gòu)（家）124000263減少96.0%減少87.1%344932“雙減”前“雙減”后“雙減”前“雙減”后6資料：中國人大網(wǎng)，前瞻經(jīng)濟學(xué)人，研究院，方正證券研究所3.1

新東方：業(yè)績持續(xù)強勁超預(yù)期，龍頭持續(xù)受益競爭格局優(yōu)化公司FY24Q2實現(xiàn)收入8.07億美元，同比增長36%，此前指引為23%-26%增長；Non-GAAP經(jīng)營利潤0.51億美元，對應(yīng)Non-GAAP經(jīng)營利潤率5.9%，同比增長3.3pct。FY2024Q3展望：FY23寒假收入為低基數(shù)，預(yù)計FY24Q3教育業(yè)務(wù)增長可期。新東方預(yù)計FY24Q3的凈營收總額將為10.71億美元至10.93億美元之間，同比增加42%到45%之間。公司FY24Q2業(yè)績的超預(yù)期，主要來自于素養(yǎng)教育招生的高增，以及留學(xué)業(yè)務(wù)的快速恢復(fù)，帶來的經(jīng)營杠桿效應(yīng)的釋放。展望Q3寒假教培旺季來臨，公司將持續(xù)受益供給出清后、競爭格局的優(yōu)化。收入（億美元）及增速收入構(gòu)成（億美元）凈利潤（億美元）及增速30025020015010050營業(yè)收入YoY凈利潤YoY21.6224.843002502001501005050%40%30%20%10%0%27221.4712.0845.83402029300%25526.3642%211614

193%200%100%13214212207250.71FY21230.38116%192.1680%180.47129.26019%0%FY19FY20FY21-28%FY22FY23FY24H114025.12FY23-20-40-60-80-100-100%-200%-300%-400%-500%-600%07%3%FY19FY20FY22-10%-20%-30%圖書出版物等教育課程及服務(wù)其他業(yè)務(wù)-24%FY19

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FY24H1-471%0-79自有品牌產(chǎn)品和直播電子商務(wù)及其他服務(wù)教育服務(wù)和備考課程留學(xué)咨詢服務(wù)7資料：wind，公司公告，公司公開業(yè)績會，方正證券研究所3.1

新東方：業(yè)績持續(xù)強勁超預(yù)期，龍頭持續(xù)受益競爭格局優(yōu)化新東方業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)教育業(yè)務(wù)：行業(yè)需求強勁，公司品牌+規(guī)模優(yōu)勢顯著?

行業(yè)層面：雙減后K12教培供給端中小機構(gòu)持續(xù)出清，但需求仍較為剛性；疫情后留學(xué)市場逐步回暖、AI+教育引發(fā)創(chuàng)新熱潮；?

公司層面：公司K12培訓(xùn)以及留學(xué)考試咨詢業(yè)務(wù)在課程體系、師資實力、網(wǎng)點規(guī)模構(gòu)筑核心競爭優(yōu)勢，行業(yè)龍頭地位較為穩(wěn)固；此外公司積極拓展學(xué)習(xí)機新業(yè)務(wù)，通過多年教學(xué)沉淀打造內(nèi)容差異化優(yōu)勢；業(yè)務(wù)名稱業(yè)務(wù)介紹素質(zhì)素養(yǎng)教育板塊新東方兒童素養(yǎng)智學(xué)中心國際教育板

新東方國際教育/新東方前途出國/新東方歐亞教育/塊斯芬克國際藝術(shù)教育大學(xué)生及成人教育板塊教育服務(wù)素質(zhì)教育新東方大學(xué)生學(xué)習(xí)與發(fā)展中心直播電商：知識型帶貨快速出圈、持續(xù)矩陣裂變，多平臺、多矩陣布局打開成長空間。東方甄選直播通過差異化的知識型直播快速出圈，而后布局淘寶等平臺持續(xù)，多平臺、多矩陣持續(xù)裂變；同時打造供應(yīng)鏈打開成長空間；北京新東方國際雙語學(xué)校北京新東方揚州外國語學(xué)?；A(chǔ)教育板塊智慧教育板

新東方智慧教育塊新東方中學(xué)智慧學(xué)習(xí)推廣管理中心新東方大愚文化/新東方滿天星/比鄰東方/青葵東方/新東方中學(xué)生升學(xué)服務(wù)中心/東方智學(xué)/樂詞/新東方公益基金會教育服務(wù)與支持板塊文旅業(yè)務(wù)：老牌研游學(xué)業(yè)務(wù)產(chǎn)品豐富，老年文旅項目有望打造新增長極。公司于2023年新增特色文旅項目，開啟聚焦中老年人的文旅業(yè)務(wù)，有望打造成長新引擎。生活服務(wù)文旅服務(wù)東方甄選新東方文旅8資料：公司公告，公司官網(wǎng)，方正證券研究所3.1

新東方：業(yè)績持續(xù)強勁超預(yù)期，龍頭持續(xù)受益競爭格局優(yōu)化東方甄選GMV（右軸）及抖音關(guān)注人數(shù)（左軸）教育業(yè)務(wù)：行業(yè)需求強勁，公司品牌+規(guī)模優(yōu)勢顯著?

行業(yè)層面：雙減后K12教培供給端中小機構(gòu)持續(xù)出清，但需求仍較為剛性；疫情后留學(xué)市場逐步回暖、AI+教育引發(fā)創(chuàng)新熱潮；?

公司層面：公司K12培訓(xùn)以及留學(xué)考試咨詢業(yè)務(wù)在課程體系、師資實力、網(wǎng)點規(guī)模構(gòu)筑核心競爭優(yōu)勢，行業(yè)龍頭地位較為穩(wěn)固；此外公司積極拓展學(xué)習(xí)機新業(yè)務(wù)，通過多年教學(xué)沉淀打造內(nèi)容差異化優(yōu)勢；商品交易總額GMV（10億元）抖音上關(guān)注人數(shù)(百萬)5.765432105.2504030201004.845.841.835.2FY23H1FY23H2FY24H1直播電商：知識型帶貨快速出圈、持續(xù)矩陣裂變，多平臺、多矩陣布局打開成長空間。東方甄選直播通過差異化的知識型直播快速出圈，而后布局淘寶等平臺持續(xù)，多平臺、多矩陣持續(xù)裂變；同時打造供應(yīng)鏈打開成長空間；文旅業(yè)務(wù)：老牌研游學(xué)業(yè)務(wù)產(chǎn)品豐富，老年文旅項目有望打造新增長極。公司于2023年新增特色文旅項目，開啟聚焦中老年人的文旅業(yè)務(wù)，有望打造成長新引擎。9資料：公司公告，公司官網(wǎng)，方正證券研究所3.2

好未來：業(yè)績超預(yù)期，素質(zhì)、學(xué)習(xí)機業(yè)務(wù)高速增長公司FY24Q3收入為3.75億美元，同比增長60.5%；實現(xiàn)歸母凈虧損

0.24億美元、同比減虧

0.28億美元，實現(xiàn)

Non-GAAP歸母凈虧損

194.5

萬美元、同比減虧

0.21億美元，虧損顯著收窄；公司遞延收入為5.07億，同比增長113.92%。FYQ4展望：預(yù)計FY24Q4收入同比增

45%，由于收入結(jié)構(gòu)變化，預(yù)計FY24Q4毛利率將同比下降

2個百分點至

51%。學(xué)習(xí)機新品上線帶來的研發(fā)及營銷投入加大，預(yù)計調(diào)整后運營虧損率環(huán)比擴大

2個百分點至

5%。公司FY24Q3業(yè)績的超預(yù)期，主要來自于因線下網(wǎng)點增長帶來入學(xué)人數(shù)增長，推出學(xué)習(xí)機二代產(chǎn)品，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。收入（億元）及增速凈利潤（億元）及增速收入構(gòu)成（億元）營業(yè)收入YoY凈利潤YoY350300250200150100503503002502001501005060%4020200%2912541%40%87%27868%34%27%0%20%3%229-131%208.45193.130-200%-400%-600%-800%-1000%0%-5%FY19FY20-8FY21-8FY22FY23-9FY24Q1-3171-2186.05148.74-20%-40%-60%-80%-100%-20-40-60-8082.48FY21一對一及小班輔導(dǎo)服務(wù)在線教育服務(wù)收入教育課程及服務(wù)84.48FY2270.89FY237543.307122.72FY190-74%FY20-856%0-72FY19FY20FY21FY22FY23

FY24Q1-310資料：wind，公司公告，公司公開業(yè)績會，方正證券研究所3.2

好未來：業(yè)績超預(yù)期，素質(zhì)、學(xué)習(xí)機業(yè)務(wù)高速增長學(xué)習(xí)服務(wù)方面：旺季效應(yīng)疊加業(yè)務(wù)拓展驅(qū)動營收高增?

素養(yǎng)教育業(yè)務(wù)：中國學(xué)習(xí)平板廠商市場份額?

1)行業(yè)層面：①利好政策頻出，原K9學(xué)科客群復(fù)用潛力較大；②寒假迎來旺季；2）公司層面：雙減后加速轉(zhuǎn)型，多年教研與地面網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢仍存，線下教學(xué)點持續(xù)擴張，有望支撐業(yè)務(wù)快速發(fā)展；中國學(xué)習(xí)平板廠商市場份額，2023Q229.2%32.4%?

國際教育業(yè)務(wù)：1）行業(yè)層面：市場持續(xù)回暖；2）公司層面：布局進一步拓展，在美國、新加坡、香港設(shè)立了新教學(xué)點。6.5%學(xué)習(xí)機業(yè)務(wù)：1）行業(yè)層面：家庭教育支出快速增加；“AI+教育”引領(lǐng)新一輪投資熱潮；2）公司層面：學(xué)習(xí)機銷售潛力隨購物節(jié)等進一步釋放，出貨量環(huán)比持續(xù)增長；內(nèi)容和功能不斷完善——23Q2以來學(xué)習(xí)機推出了高中培優(yōu)資源、暑期充電包、語文/英語AI精準學(xué)、家長遠程監(jiān)測等內(nèi)容和功能，有望進一步增強用戶粘性和促進銷量增長。12.6%8.6%10.7%百度科大訊飛步步高學(xué)而思讀書郎其他11資料：公司公告，公司官網(wǎng)，IDC，方正證券研究所3.3

學(xué)大教育：個性化輔導(dǎo)為基本盤，布局職教打造新增長極公司發(fā)布2023全年業(yè)績預(yù)告，預(yù)計歸母凈利潤1.3億元~1.65億元，同比+1094%~1415%，扣非歸母凈利潤1.25億元-1.6億元，同比大幅扭虧為盈；其中2023Q4歸母凈利潤1297萬元-4797萬元，同比+347%-1554%，扣非凈利潤盈利1023萬元-4523萬元，同比扭虧為盈。我們認為公司2023年利潤大幅增長，一方面是培訓(xùn)業(yè)務(wù)需求旺盛驅(qū)動收入增長，另一方面運營效率提升，盈利水平顯著改善。收入（億元）及增速凈利潤（億元）及增速收入（億元）構(gòu)成營業(yè)收入YoY凈利潤YoY3530252015105353025201510530%2.01.02000%1729%3022%20%1500%1000%500%1.10.10.40.125240.010%20192020202120222023Q1-34%-1.0-2.0-3.0-4.0-5.0-6.018180%29.5323.94258%101%24.8020210%-10%-20%-30%-40%17.302022-500%-1000%-1500%-2000%-19%0-29%20192020-1353%-5.4其他業(yè)務(wù)設(shè)備租賃房屋租賃020192020202120222023Q1-312資料：wind，公司公告，公司公開業(yè)績會，方正證券研究所3.3

學(xué)大教育：個性化輔導(dǎo)為基本盤，布局職教打造新增長極高中培訓(xùn)：行業(yè)供需錯配，個性化教育優(yōu)勢顯著。1）行業(yè)層面：①需求較為剛性：高中階段適齡學(xué)生數(shù)較為穩(wěn)定、參培意愿不減；②供給側(cè)出清、競爭溫和：雙減政策后中小機構(gòu)大量出清，多家龍頭機構(gòu)轉(zhuǎn)型，保留高中業(yè)務(wù)機構(gòu)不多，競爭較為溫和。2）公司層面：一對一個性化服務(wù)優(yōu)勢穩(wěn)固，經(jīng)營穩(wěn)健、為公司業(yè)務(wù)基本盤；全日制學(xué)校延續(xù)雙減布局；全日制基地覆蓋中高考復(fù)讀、藝考生文化課沖刺、在校生集中沖刺等場景，差異化卡位一對一及小班組課模式，2023年以來已逐步重啟閑置基地，看好未來增長潛力。職教：政策鼓勵持續(xù)賦能，個性化定制課程打造差異化優(yōu)勢。1）行業(yè)層面：近年來職教政策持續(xù)出臺，“職教”高考亦催生中職升學(xué)路徑。2）公司層面：已初步完成中職院校布局，復(fù)制高中培訓(xùn)的升學(xué)班經(jīng)驗，差異化設(shè)置職業(yè)課程，有望打開中長期增長空間。雙減政策以來，教培行業(yè)出清，公司仍保留高中業(yè)務(wù)，在學(xué)生參培意愿剛需性較強下，傳統(tǒng)高中培訓(xùn)業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展；同時公司積極布局職教領(lǐng)域，目前中職院校已完成初步布局，職業(yè)課程+升學(xué)班模式差異化領(lǐng)先，期待辦學(xué)質(zhì)量受認可后，打開遠期成長空間。學(xué)大教育個性化學(xué)習(xí)中心及基地數(shù)量學(xué)大教育綜合性學(xué)?？偨ㄖ娣e可容納學(xué)生數(shù)學(xué)校名稱學(xué)校介紹2019581/2020532/2021(10月)400+2022近27030+2023H1近27030+大連文谷雙語學(xué)校由學(xué)大教育與大連興達企業(yè)集團共同創(chuàng)辦，是一所集學(xué)前、小學(xué)、初中、高中為一體的綜合性學(xué)校。4.5萬平2.8萬平2500900+個性化學(xué)習(xí)中心全日制培訓(xùn)基地根據(jù)慈溪教育的發(fā)展需求，由市政府批準設(shè)立、教育局統(tǒng)籌規(guī)劃興建的一所具有國際視野的雙語學(xué)校，學(xué)校直屬慈溪市教育局管理。慈溪文谷雙語學(xué)校22大連渤海文谷高級中學(xué)經(jīng)大連市教育局批準于1999年建立的民辦普通高中，2.6萬平2500+曾被授予育先進單位“中國民辦教育百強學(xué)?！薄斑|寧省民辦教”“遼寧省優(yōu)秀民辦學(xué)校”等稱號。13資料：公司公告，公司官網(wǎng)，方正證券研究所3.4

卓越教育：構(gòu)建產(chǎn)品新格局，“AI+”賦能教學(xué)新動力根據(jù)公司23年中報，F(xiàn)Y23H1實現(xiàn)收入1.91億元，同比-30.53%；歸母凈利潤0.21億元，同比+299.79%；扣非后歸母凈利潤0.17億元，同比-22.73%；毛利率36.95%，同比-8.37pct，較上期+1.71pct。公司逐步形成「素質(zhì)教育+職業(yè)教育+全日制教育」的新格局，并以數(shù)字化賦能全日制業(yè)務(wù)板塊高質(zhì)量發(fā)展，利用云計算、大數(shù)據(jù)、人工智能等信息技術(shù)，持續(xù)優(yōu)化科技賦能精準教學(xué)體系，有望打開新發(fā)展格局。收入（億元）及增速凈利潤（億元）及增速收入（億元）構(gòu)成營業(yè)收入19YoY20151050.000.741.620.020.561.57凈利潤YoY0.6201816141210820%180.0121400%300%200%100%0%0.521.621712%1.410%1.3300%0%6.997.47-8%0.26.44-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%-80%0117%20222019202020212023H1-31%0.010.822.45-1-2-3-4-4%9.1820199.1520218.2920205-100%61.64-200%

0-300%4220222-73%2022其他產(chǎn)品素質(zhì)教育項目輔導(dǎo)服務(wù)全日制備考項目優(yōu)學(xué)項目-個性化輔導(dǎo)-350%-3.30-400%2019202020212023H114資料：wind，公司公告，方正證券研究所3.4

卓越教育：構(gòu)建產(chǎn)品新格局，“AI+”賦能教學(xué)新動力高考培訓(xùn)：科技賦能全日制教育，引領(lǐng)高質(zhì)量發(fā)展。公司快速開拓省內(nèi)市場的同時，努力向全國市場邁進；科技持續(xù)賦能精準教學(xué)體系，“卓越慧學(xué)系統(tǒng)”與“生命成長體系”兩大護城河持續(xù)升級，有望加速搶占市場實現(xiàn)業(yè)績穩(wěn)步增長。素質(zhì)教育：深化素質(zhì)教育布局，為全面發(fā)展注入新動能。截至23H1公司與50所廣州中小學(xué)合作，提供校內(nèi)課后綜合服務(wù)；具有本地化優(yōu)勢，服務(wù)運營體系及師訓(xùn)團隊專業(yè)化程度高，有望支撐業(yè)務(wù)快速發(fā)展。職業(yè)教育：探索職業(yè)教育，新航道加速前行。背靠公辦職業(yè)院校，依托廣東省職業(yè)教育得天獨厚的原生優(yōu)勢，多年累積資源和教研經(jīng)驗優(yōu)勢，未來將持續(xù)加強與各民辦高校、中職院校間建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，有望打開新發(fā)展格局。業(yè)務(wù)名稱業(yè)務(wù)介紹中考復(fù)讀創(chuàng)辦于2005年，19年辦學(xué)歷程7個校區(qū)，分布在廣州5校、深圳1校、上海1校；同時開設(shè)省考班、市考班、深圳班，聘請省級專家研發(fā)省考專屬教材，面對全省招生。高考復(fù)讀創(chuàng)辦于2000年，6個校區(qū)，分布在廣州4校、深圳1校、佛山1校；涵蓋普通高考/藝術(shù)高考/高職高考/中高考學(xué)校卓越教育業(yè)務(wù)介紹全日制教育藝文學(xué)苑專注于美術(shù)、音樂、舞蹈、傳媒、書法、體育等藝體生的高考文化課輔導(dǎo)，現(xiàn)已發(fā)展為廣州、深圳均有校區(qū)招收應(yīng)屆初三畢業(yè)中考學(xué)生，全寄宿；兩種班型，高考領(lǐng)航班：三年后參加夏季高考（6月），報讀所有全日制本科大學(xué)；高職沖本班：三年后參加3+證書春季高考（1月），目標沖刺本科院校；以及專為藝體生特長生定制藝考術(shù)科課程卓越職高部包括“四美”教育，體驗美：閱讀文學(xué)經(jīng)典，欣賞影視作品；認識美：跨學(xué)科融合，任務(wù)式探究；鑒賞美：情景式交流，思辨性表達；創(chuàng)造美：創(chuàng)意設(shè)計，文學(xué)評論/創(chuàng)作文學(xué)美育嘀嗒文學(xué)專注6-15歲孩子學(xué)

習(xí)的少兒文學(xué)素質(zhì)教育品牌。

課程內(nèi)容以古代文學(xué)、經(jīng)典閱讀、綜合實踐為三大主線，旨在培

養(yǎng)孩子閱讀興趣、閱讀思維和閱讀能力，提升人文修養(yǎng)素質(zhì)教育奇遇小記者旨在幫助5-12歲的學(xué)生深入觀察社會生活和了解傳統(tǒng)文化，從社會活動實踐中樹立正確社會主義價值觀和人生觀高中教育職業(yè)教育包括高中學(xué)習(xí)輔導(dǎo)、個性化定制教學(xué)、高考復(fù)讀以及高中在線業(yè)務(wù)主要是“3+專業(yè)技能課程證書”高職高考班15資料：公司公告，公司官網(wǎng)，方正證券研究所3.5

思考樂教育：非學(xué)科培訓(xùn)業(yè)務(wù)快速成長，盈利能力持續(xù)復(fù)蘇FY23H1公司營收2.51億元，同比增長31.3%；毛利率41.4%同增7.7pct；歸母凈利潤為0.43億元同比增長234.07%，盈利能力快速修復(fù)。分業(yè)務(wù)看，目前公司9成以上