黃金市場風險對沖效率初探

黃金市場風險對沖效率初探中圖分類號：F830.94

文獻標志碼：A

文章編號：1000-8772(2024)25-0048-03

一、引言

在世界的貨幣史上，黃金曾經(jīng)長期擔任著貨幣的各種不同的職能，在歷史的進程中，黃金在國際貨幣體系中也已經(jīng)完成了由貨幣化向非貨幣化的轉(zhuǎn)變。從古希臘人將黃金作為貨幣開始，到19世紀的金本位制，再到金匯兌本位制替代金本位制登臺，再到1944年布雷頓森林體系的確定，最后布雷頓森林體系的瓦解，使黃金與美元之間最后的聯(lián)系被打破。

黃金具有貨幣、商品和金融三重屬性，在金融市場不斷發(fā)展的條件下，黃金的金融屬性日益突出。投資者乃至是各國央行進入黃金市場都是出于不同的目的，比如對沖通貨膨脹的風險、代替美元來避免美元貶值的風險、在金融危機時充當資金的避險工具、為投資組合分散風險、充當投機工具等。

于2024年開始，金融危機開始席卷全球，給世界各個國家的經(jīng)濟產(chǎn)生的影響都或大或小，使得投資者們迫切需要找到一種可以避免風險的資產(chǎn)。然而，在全球經(jīng)濟處于大蕭條的背景之下，黃金市場反而出現(xiàn)了新一輪大牛市。這一反?，F(xiàn)象使得黃金這一特殊資產(chǎn)再次引起了全球投資者的關(guān)注。

本文主要探討了黃金市場的風險對沖機制以及黃金的風險分散與風險對沖功能，分析了我國開放黃金市場的金融效應，最后初步分析黃金市場的新常態(tài)。

二、現(xiàn)貨黃金市場的風險對沖機制

投資者通常為了降低自己投資產(chǎn)品（即標的資產(chǎn)）的風險，會另外購買一種與之前的投資產(chǎn)品的收益率呈負相關(guān)的資產(chǎn)或者衍生產(chǎn)品，從而抵消標的資產(chǎn)的潛在風險，風險對沖就是這樣一種風險管理方法。

現(xiàn)貨黃金市場上的風險對沖機制主要有三種形式：現(xiàn)貨賣空、股票期貨和股指期貨。下面分別簡單介紹這三種風險對沖形式：

（一）現(xiàn)貨賣空

現(xiàn)貨賣空即賣空機制，就是投資者判斷未來市場將要下跌，先在高位時借入別人的股票賣出，再在未來市場真的下跌時，在低位買入歸還給出借方來平倉，從而獲利。賣空機制對活躍股票市場很有幫助，主要體現(xiàn)在以下三個功能：

（1）流動性功能。當市場上的股票供應量不足的時候，投資者就必須要在一個較高的價位上來購買自己看中的股票，而由于投資者對市場的預期不同，有人做空也有人做多，這樣就增加了市場上股票的成交量，也就增加了市場上的供應量，從而降低了投資者有可能面臨的這種風險；同時股票市場上的賣空機制給投資者提供了做空獲利的機會，這樣勢必會吸引場外投資者進入市場，也就增加了市場上股票的需求量，促使投資者有機會在一定的價位上更多地大量拋出股票。所以賣空機制使市場更加活躍，交易量增多，市場的供求規(guī)模擴大，從而提高了股票市場的流動性。

（2）價格發(fā)現(xiàn)功能。賣空交易增加了市場上股票的供求量，交易規(guī)模變大，使股票價格盡可能表現(xiàn)出更加充分完整的信息，也可以說，投資者的賣空行為，從客觀上來講，產(chǎn)生了一種“價格發(fā)現(xiàn)”的功能。

（3）風險對沖功能。賣空機制使現(xiàn)貨與期貨市場建立了一種對沖機制，當投資者持有一種證券或者衍生產(chǎn)品時，價格的波動會給投資者帶來風險，投資者為了降低甚至抵消這種風險，就可以使用賣空機制來對沖這種風險。風險對沖功能是本文主要探討的內(nèi)容。

（二）股票期貨

股票期貨交易是對將于未來履行的合約的一種買賣過程，是交易雙方通過期貨交易所在期貨合約中約定在未來的某一特定時間，以特定的價格交割某一既定種類與數(shù)量股票的標準合約買賣。在期貨交易中，買方和賣方必須支付一定數(shù)額的基本保證金，雙方以此保證合同的履行。結(jié)算所在每日收市后，會將所有尚未平倉的合約根據(jù)市場價值來計算投資人的凈盈或凈虧，虧損方需要及時補齊保證金，盈利方則可以隨時提取盈利部分。

（三）股指期貨

股指期貨交易，簡單來講，就是以股票指數(shù)作為交易標的的標準化期貨合約的交易。股票價格指數(shù)是衡量證券交易所全部股票交易的價格尺度表，股指期貨的特征有：

（1）特殊的交易方式。股指期貨交易是一種沒有股票的股票交易，它的標的物不是某支股票，而是股票指數(shù)的期限合約；在具體的操作程序上，它沒有實際的股票過戶，而是進行差額清算，用現(xiàn)金即時交割；

（2）特殊的合約價格。股票指數(shù)期貨合約的價格是由“點”來表示的，合約價格的上升與下降也是由“點”來計算的。因此合約的總價值就是按照交割期貨合約時所報的股價指數(shù)乘以一定的金額來確定；

（3）特殊的保證金制度。股票指數(shù)期貨交易的保證金實際上相當于一種合約定金，以此保證交易者會遵守合約并履行合約，但不涉及信用擴張。保證金的金額也只有期貨合約總值的10%左右，因此只需要少量資金就可以進行期貨交易，當然風險也就增大。

三種風險對沖機制雖然有各自不同的特點，但它們也有共同的地方，都是為投資者提供了一個跨期交易的工具，在一定的程度上，可以有效地降低股票價格的波動幅度，從而可以有效地對沖風險。

三、黃金的風險分散功能

黃金與其它不同的資產(chǎn)之間的相關(guān)度很低，有的甚至呈負相關(guān)，而且黃金的收益率波動具有正偏度特點，這就使得黃金具有天然的風險分散的功能。

正偏度，簡單來說，就是指黃金的價格在某一天上升1%的幾率要高于下跌1%的幾率，也就是說黃金呈現(xiàn)正收益的波動率要高于呈現(xiàn)負收益的波動率。

四、黃金的風險對沖功能

具有低相關(guān)度（甚至是負相關(guān)）的資產(chǎn)很有可能是一種天然的對沖資產(chǎn)，與此同時，正偏度則意味著具有避險資產(chǎn)的特性。因此，黃金的低相關(guān)度（甚至是負相關(guān)）與高正偏度的組合特性，使黃金既是對沖資產(chǎn)又是避險資產(chǎn)。最近幾年，關(guān)于黃金的研究吸引了學術(shù)界的廣泛關(guān)注。

有關(guān)這方面的研究可以進一步分為兩種：第一種是黃金對股票市場和債券市場的風險對沖功能；第二種是黃金對通貨膨脹和美元的風險對沖功能。

（一）黃金關(guān)于國際股市風險的對沖效率研究

縱觀歷史上的相關(guān)數(shù)據(jù)來看，黃金是一種非常不穩(wěn)定的資產(chǎn)，甚至普通的股票和債券的投資價值都要遠高于黃金的投資價值。但是，在紙幣本位下，黃金的價值變化與普通資產(chǎn)的價值變化相反，就像諺語所說的“亂世藏金”，可見黃金是一種良好的避險資產(chǎn)。

在資本市場上，許多大型投資者都需要長期保持一定的資產(chǎn)頭寸，因此需要尋找一種可以有效對沖持有資產(chǎn)風險的可靠方式，而持有黃金就滿足了投資者的這種需求。

楊洪濤學者（2024）主要研究了黃金資產(chǎn)的避險性能，并使用標準普爾500期貨連續(xù)指數(shù)與COMEX黃金期貨連續(xù)指數(shù)進行了實證研究，探討利用黃金來對沖國際股票市場風險的有效性。得出的結(jié)論是，黃金是良好的避險資產(chǎn)，可以用來對國際股市風險進行有效對沖。

（二）黃金對美元和通貨膨脹的對沖作用研究

黃金作為一種天然的可以規(guī)避風險的資產(chǎn)，它對風險的對沖作用體現(xiàn)在兩個方面，分別表現(xiàn)為黃金對國內(nèi)通貨膨脹的對沖作用（即內(nèi)部對沖）和黃金對匯率的對沖作用（即外部對沖）。目前的研究也主要集中在這兩方面。

NatalieDempster與JuanCarlosArtigas兩位外國學者(2024)在世界黃金協(xié)會發(fā)布的一份報告中，將四種傳統(tǒng)的避險資產(chǎn)，即黃金、大宗商品、房地產(chǎn)和通脹保障型債券進行比較，來探討黃金對通貨膨脹的對沖作用。

NikosKavalis(2024)這位學者通過研究貿(mào)易加權(quán)美元指數(shù)和大宗商品之間是否存在相關(guān)性，最后得出結(jié)論，黃金與美元具有最緊密的相關(guān)性，并解釋了黃金能成為美元的對沖工具的原因。

許斌學者（2024）研究發(fā)現(xiàn)，黃金價格、通貨膨脹率和美元指數(shù)這三者之間存在著一種長期均衡的穩(wěn)定關(guān)系，而且黃金價格的變動要優(yōu)先于通貨膨脹率和美元指數(shù)的變動。因此，該學者認為黃金能夠?qū)νㄘ浥蛎浐兔涝笖?shù)起到有效的對沖作用。該研究還認為黃金可以用來作為擔當觀察通貨膨脹的指標，在制定財政政策和貨幣政策中可以利用這一指標。

五、開放我國黃金市場的金融效應分析

（一）黃金與我國金融市場的完善

一直以來，黃金市場與貨幣市場、證券市場以及外匯市場之間長期存在著緊密的聯(lián)系，從國際上看，黃金市場一直都是金融市場上不可缺少的重要組成部分。黃金市場的建立，彌補了我國金融體系的空白，與貨幣、證券等市場形成互補效應，是中國建立區(qū)域性國際金融中心的重要戰(zhàn)略步驟。

（二）黃金與投資和風險規(guī)避

從投資的角度來說，黃金獨有的價格反向運動特點使它成為資產(chǎn)組合中降低風險、提高收益的有力工具，這一點無論對個人投資者還是投資基金來說都是很有利的。

從本質(zhì)上來說，黃金衍生交易工具也應該算是一種金融衍生工具，因此，國內(nèi)的很多專家認為，可以將黃金衍生產(chǎn)品作為我國金融衍生市場的起點。

（三）黃金與貨幣政策工具

一般情況下，買賣政府債券(公開市場業(yè)務)和買賣外匯是中央銀行控制貨幣供給的兩條基本途徑。但從中央銀行的資產(chǎn)負債表來看，還有第三種方法可供選擇，那就是央行在市場上進行黃金買賣交易。投資者通過在黃金市場上進行買賣黃金交易，央行可以調(diào)整國際儲備的組成結(jié)構(gòu)，從而控制貨幣的供給量。

（四）黃金對匯率政策的影響

黃金市場與外匯市場存在著較強的相關(guān)性，只有當兩者都是完全開放時，才能形成均衡價格，消除套購機會。如果匯率受到管制，只要國內(nèi)與國際金價存在實際的價格差，就會發(fā)生套購行為，從而對匯率產(chǎn)生影響。這與由于兩國實際利差而產(chǎn)生套利行為是同樣的道理。

六、黃金市場的新常態(tài)

目前，黃金市場已經(jīng)呈現(xiàn)出新常態(tài)，這與當前國際經(jīng)濟金融形勢“四低一高”是密不可分的?！八牡汀奔吹驮鲩L、低通脹、低利率、低價格，“一高”即高風險。

新常態(tài)下，受低通脹、低增長、美元升值預期的影響，黃金價格有一定的下行壓力，短期內(nèi)將維持低位震蕩的態(tài)勢。

低通脹導致黃金對沖通貨膨脹的需求下降；主要經(jīng)濟體貨幣政策分化導致金融市場動蕩加??；貨幣競爭性貶值導致黃金對沖本幣貶值的需求增加。

參考文獻：

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[3]許斌