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認(rèn)證信息

認(rèn)證類(lèi)型：個(gè)人認(rèn)證

認(rèn)證主體：陳**（實(shí)名認(rèn)證）

IP屬地：廣東

IP屬地：廣東 上傳時(shí)間：2024-09-26 格式：PPTX 頁(yè)數(shù)：29 大?。?.13MB 積分：30 舉報(bào) 版權(quán)申訴

證券研究報(bào)告2024年8月30日運(yùn)營(yíng)商專(zhuān)題-中報(bào)總結(jié)：行穩(wěn)致遠(yuǎn)、攻防兼?zhèn)浜诵挠^點(diǎn)運(yùn)營(yíng)商24H1營(yíng)收凈利總體穩(wěn)健增長(zhǎng)，營(yíng)收結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。中國(guó)移動(dòng)/電信/聯(lián)通2024年上半年?duì)I收分別為5467億元、2660

億元、1973

億元，同比增速分別為

3.0%、2.8%、2.9%，三大運(yùn)營(yíng)商都實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)，營(yíng)收增速有所放緩；凈利潤(rùn)分別為802億元、218億元、60億元，同比分別增長(zhǎng)5.3%、8.2%、10.9%，利潤(rùn)增速高于營(yíng)收增速。收入結(jié)構(gòu)上，除傳統(tǒng)的個(gè)人業(yè)務(wù)及家庭業(yè)務(wù)較為穩(wěn)固外，新興業(yè)務(wù)上半年共完成業(yè)務(wù)收入2279億元，同比增長(zhǎng)11.4%，占電信業(yè)務(wù)收入的25.5%，收入結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。此外，運(yùn)營(yíng)商經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額保持穩(wěn)健態(tài)勢(shì)。C端數(shù)據(jù)流量業(yè)務(wù)承壓但有望好轉(zhuǎn)，H端用戶(hù)量/ARPU保持穩(wěn)定，B端后續(xù)關(guān)注AI算力/模型帶來(lái)的新增長(zhǎng)速度。C端：1-6月移動(dòng)數(shù)據(jù)流量有所承壓，主要受宏觀經(jīng)濟(jì)、人口流動(dòng)等因素影響；移動(dòng)個(gè)人ARPU有所下滑，我們認(rèn)為其或主要受一次性企業(yè)通訊福利削減影響，隨著AIGC可能帶來(lái)的應(yīng)用流量增加，未來(lái)有望迎來(lái)好轉(zhuǎn)。H端：固網(wǎng)綜合ARPU保持穩(wěn)定，其主要受益于雙千兆帶寬推進(jìn)速度及滲透率提升，總體來(lái)看H端有望保持相對(duì)穩(wěn)健增長(zhǎng)。B端：運(yùn)營(yíng)商云計(jì)算增速為20%左右，主要因?yàn)楦呋鶖?shù)及市場(chǎng)需求向AI算力傾斜，隨著三大運(yùn)營(yíng)商均發(fā)力“AI+”，建議重點(diǎn)關(guān)注后續(xù)運(yùn)營(yíng)商AI算力/模型側(cè)的變現(xiàn)進(jìn)展。三大運(yùn)營(yíng)商未來(lái)有望進(jìn)一步提升分紅，其資本開(kāi)支縮減、折舊攤銷(xiāo)占收下降等將有利于提升利潤(rùn)率。中國(guó)移動(dòng)/中國(guó)電信均表示未來(lái)三年內(nèi)分紅比提升至75%，聯(lián)通亦有望加大分紅比例。運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支下降&折舊年限拉長(zhǎng)均有利于進(jìn)一步提升利潤(rùn)率。當(dāng)前，港股運(yùn)營(yíng)商股息率高于A股股息率，且通過(guò)全球可比運(yùn)營(yíng)商分析，三大運(yùn)營(yíng)商PB、PE估值均低于全球可比估值。其低估值、高分紅、高股息屬性并存，同時(shí)，疊加未來(lái)的穩(wěn)定增長(zhǎng)業(yè)績(jī)以及AI算力/模型帶來(lái)的新興業(yè)務(wù)增速，其攻防兼?zhèn)鋵傩悦黠@。投資建議：重點(diǎn)關(guān)注港股中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通；A股中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通。風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)、運(yùn)營(yíng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；

C端、H端用戶(hù)數(shù)開(kāi)拓承壓；

B端新產(chǎn)品進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)及公司數(shù)據(jù)更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)01.02.中報(bào)分析業(yè)務(wù)分析目錄03.04.05.經(jīng)營(yíng)治理投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示C

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S錄1中報(bào)分析TS研專(zhuān)

業(yè)

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信營(yíng)收凈利：總體穩(wěn)健增長(zhǎng)?

21-22營(yíng)收高峰：

21-22年為5G網(wǎng)絡(luò)用戶(hù)快速增長(zhǎng)階段，且處于“提速降費(fèi)”尾聲，其邊際效應(yīng)減弱。此時(shí)，政企領(lǐng)域云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)、IDC等新興業(yè)務(wù)快速發(fā)展，帶來(lái)新的增長(zhǎng)量。?

2023年凈利潤(rùn)拐點(diǎn)：受宏觀經(jīng)濟(jì)/人口/土地等影響，運(yùn)營(yíng)商營(yíng)收增長(zhǎng)減緩，利潤(rùn)需關(guān)注資本開(kāi)支、投資收益、攤銷(xiāo)折舊等因子。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商營(yíng)收/利潤(rùn)及增速圖表：2019-2024H1，移動(dòng)營(yíng)收及同比（億元，%）圖表：2019-2024H1，電信營(yíng)收及同比（億元，%）圖表：2019-2024H1，聯(lián)通營(yíng)收及同比（億元，%）12,00010,0008,0006,0004,0002,000012%6,0005,0004,0003,0002,0001,000012%4,00010%10%8%6%4%2%0%10%8%6%4%2%0%-2%8%6%4%2%0%-2%3,0002,0001,000020192020202120222023

2024H1同比20192020202120222023

2024H1同比20192020202120222023

2024H1同比營(yíng)業(yè)總收入營(yíng)業(yè)總收入營(yíng)業(yè)總收入圖表：2019-2024H1，移動(dòng)歸母凈利及同比（億元，%）圖表：2019-2024H1，電信歸母凈利及同比（億元，%圖表：2019-2024H1，聯(lián)通歸母凈利及同比（億元，%））1,4001,2001,00080060040010%3503002502001501005030%25%20%15%10%5%10025%5%80604020020%15%10%5%0%-5%-10%200000%0%20192020202120222023

2024H12019

2020

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2023

2024H120192020202120222023

2024H1歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)同比歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)同比歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)同比5：iFinD,中泰證券研究所業(yè)務(wù)總量增速：整體有所下降?

按照上年不變價(jià)計(jì)算，電信業(yè)務(wù)總量保持兩位數(shù)增速：進(jìn)入2024年度，電信業(yè)務(wù)收入同比增速以及按照不變價(jià)計(jì)算的電信業(yè)務(wù)總量增速有所下降，主要受宏觀經(jīng)濟(jì)、人口周期等因素影響。圖表：電信業(yè)務(wù)收入增速（%）電信業(yè)務(wù)收入增速電信業(yè)務(wù)收入同比增速（左軸）按照上年不變價(jià)計(jì)算的電信業(yè)務(wù)總量同比增速（右軸）10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%30%25%20%15%10%5%0%6：工信部，中泰證券研究所盈利能力：三家均有提升?

毛利率及凈利率均有所提升，移動(dòng)凈利率優(yōu)勢(shì)明顯：2024H1，三家運(yùn)營(yíng)商毛利率及凈利率均有所提升，展示良好盈利能力。移動(dòng)凈利率比較優(yōu)勢(shì)明顯主要得益于其龐大的用戶(hù)規(guī)模效應(yīng)及網(wǎng)絡(luò)利用邊際成本效應(yīng)。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商凈利率/毛利率比較分析（%）2019-2024H1，凈利率比較2019-2024H1，毛利率比較16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%20192020移動(dòng)毛利率20212022聯(lián)通毛利率20232024H1201920202021聯(lián)通凈利率202220232024H1電信毛利率移動(dòng)凈利率電信凈利率7：iFinD，中泰證券研究所現(xiàn)金流充沛，應(yīng)收款擴(kuò)大?

經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~：總體保持穩(wěn)健態(tài)勢(shì)，展望全年，三家運(yùn)營(yíng)商有望持續(xù)保持正向健康現(xiàn)金流。?

應(yīng)收賬款進(jìn)一步擴(kuò)大：三家應(yīng)收賬款半年度較去年年末進(jìn)一步提升，需重點(diǎn)關(guān)注后續(xù)回款進(jìn)度。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流及應(yīng)收賬款比較分析（百億元）2019-2024H1，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~比較2019-2024H1，應(yīng)收賬款比較353025201510598765432100201920202021移動(dòng)2022電信20232024H1201920202021移動(dòng)2022電信20232024H1聯(lián)通聯(lián)通8：iFinD，中泰證券研究所政策監(jiān)管：提速降費(fèi)轉(zhuǎn)向提速提質(zhì)?

未來(lái)行業(yè)有望轉(zhuǎn)向提速提質(zhì)階段：8月6日，工信部發(fā)布《關(guān)于創(chuàng)新信息通信行業(yè)管理優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境的意見(jiàn)》，再次強(qiáng)調(diào)，加強(qiáng)基礎(chǔ)電信市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)管理，建立校園電信市場(chǎng)等重點(diǎn)領(lǐng)域公平競(jìng)爭(zhēng)狀祝監(jiān)測(cè)、巡查和通報(bào)機(jī)制。我們認(rèn)為隨著提速降費(fèi)影響逐步消除，未來(lái)，行業(yè)惡性?xún)r(jià)格競(jìng)爭(zhēng)、無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)等將受到持續(xù)的監(jiān)管約束。圖表：電信領(lǐng)域相關(guān)監(jiān)管政策時(shí)間文件/戰(zhàn)略發(fā)布主體國(guó)務(wù)院內(nèi)容寬帶網(wǎng)絡(luò)是戰(zhàn)略性公共基礎(chǔ)設(shè)施，目標(biāo)到2015年基本實(shí)現(xiàn)城市光纖到樓入戶(hù)、農(nóng)村寬帶進(jìn)鄉(xiāng)入村，固定寬帶家庭普及率達(dá)到50%，城市和農(nóng)村家庭寬帶接入能力基本達(dá)到20兆比特每秒（Mbps）和4Mbps，部分發(fā)達(dá)城市達(dá)到100Mbps；到2020年寬帶網(wǎng)絡(luò)全面覆蓋城鄉(xiāng)，固定寬帶家庭普及率達(dá)到70%，3G/LTE用戶(hù)普及率達(dá)到85%，城市和農(nóng)村家庭寬帶接入能力分別達(dá)到50Mbps和12Mbps，發(fā)達(dá)城市部分家庭用戶(hù)可達(dá)1吉比特每秒（Gbps）2013.08”寬帶中國(guó)”戰(zhàn)略電信企業(yè)要實(shí)現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)資費(fèi)合理下降，在網(wǎng)費(fèi)明顯偏高的城市開(kāi)展寬帶免費(fèi)提速和降價(jià)活動(dòng)，將具備網(wǎng)絡(luò)條件的4Mbps以下銅纜用戶(hù)接入速率免費(fèi)提《關(guān)于加快高速寬帶網(wǎng)絡(luò)建設(shè)推進(jìn)網(wǎng)絡(luò)提速降費(fèi)的指導(dǎo)意見(jiàn)》2015.05國(guó)務(wù)院

升到4Mbps-8Mbps，下調(diào)百兆光纖接入網(wǎng)費(fèi)。引導(dǎo)和推動(dòng)電信企業(yè)通過(guò)定向流量?jī)?yōu)惠、閑時(shí)流量贈(zèng)送等多種方式降低流量資費(fèi)水平，提升性?xún)r(jià)比。鼓勵(lì)電信企業(yè)推出流量不

、流量轉(zhuǎn)增、套餐匹配等服務(wù)新一輪網(wǎng)絡(luò)提速降費(fèi)開(kāi)啟，重點(diǎn)面向固網(wǎng)和資費(fèi)2016.062017.03年內(nèi)全部取消手機(jī)國(guó)內(nèi)長(zhǎng)途和漫游費(fèi)，大幅降低中小企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)專(zhuān)線接入資費(fèi)，降低國(guó)際長(zhǎng)途電話費(fèi)，推動(dòng)“互聯(lián)網(wǎng)+”深入發(fā)展、促進(jìn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)加快成長(zhǎng)，讓企業(yè)廣泛受益、群眾普遍受惠。三大運(yùn)營(yíng)商于2017年9月1日起全面取消手機(jī)國(guó)內(nèi)長(zhǎng)途和漫游費(fèi)加大網(wǎng)絡(luò)提速降費(fèi)力度，實(shí)現(xiàn)高速寬帶城鄉(xiāng)全覆蓋，擴(kuò)大公共場(chǎng)所免費(fèi)上網(wǎng)范圍，明顯降低家庭寬帶、企業(yè)寬帶和專(zhuān)線使用費(fèi)，取消流量“漫游”費(fèi)，移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)流量資費(fèi)年內(nèi)至少降低30%，讓群眾和企業(yè)切實(shí)受益，為數(shù)字中國(guó)建設(shè)加油助力2018.032019.032017-2021年《政府工作報(bào)告》國(guó)務(wù)院工信部持續(xù)推動(dòng)網(wǎng)絡(luò)提速降費(fèi)。開(kāi)展城市千兆寬帶入戶(hù)示范，改造提升遠(yuǎn)程教育、遠(yuǎn)程醫(yī)療網(wǎng)絡(luò)，推動(dòng)移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)容升級(jí)，讓用戶(hù)切實(shí)感受到網(wǎng)速更快更穩(wěn)定。今年中小企業(yè)寬帶平均資費(fèi)再降低15%，移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)流量平均資費(fèi)再降低20%以上，在全國(guó)實(shí)行“攜號(hào)轉(zhuǎn)網(wǎng)”，規(guī)范套餐設(shè)置，使降費(fèi)實(shí)實(shí)在在、消費(fèi)者明明白白2020.032021.03寬帶和專(zhuān)線平均資費(fèi)降低15%。加強(qiáng)新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，發(fā)展新一代信息網(wǎng)絡(luò)，拓展5G應(yīng)用中小企業(yè)寬帶和專(zhuān)線平均資費(fèi)再降10%。加大5G網(wǎng)絡(luò)和千兆光網(wǎng)建設(shè)力度，豐富應(yīng)用場(chǎng)景2015年以來(lái)固定寬帶單位帶寬和移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)單位流量平均資費(fèi)降幅超過(guò)90%，企業(yè)寬帶和專(zhuān)線單位帶寬平均資費(fèi)降幅超過(guò)70%，各項(xiàng)降費(fèi)舉措年均惠及用戶(hù)逾10億人次，累計(jì)讓利超過(guò)7000億元；今年工作重心由“普惠降費(fèi)”向“精準(zhǔn)降費(fèi)”轉(zhuǎn)變，推進(jìn)“雙千兆”網(wǎng)絡(luò)協(xié)同發(fā)展，繼續(xù)實(shí)施精準(zhǔn)降費(fèi)，面向中小企業(yè)用戶(hù)，寬帶和專(zhuān)線平均資費(fèi)再降低10%；推動(dòng)基礎(chǔ)電信企業(yè)面向農(nóng)村脫貧戶(hù)，繼續(xù)給予5折基礎(chǔ)通信服務(wù)資費(fèi)折扣；面向老年人、殘疾人等特殊群體，推出低于公眾市場(chǎng)資費(fèi)的具體優(yōu)惠政策；加快民營(yíng)企業(yè)進(jìn)入寬帶接入市場(chǎng)商用化過(guò)程，通過(guò)引入競(jìng)爭(zhēng)促進(jìn)資費(fèi)下降2021.04國(guó)務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)《加力幫扶中小微企業(yè)紓困解難若干措施的通知》《關(guān)于創(chuàng)新信息通信行業(yè)管理

優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境的意見(jiàn)》2022.052024.08工信部工信部中小微企業(yè)寬帶和專(zhuān)線平均資費(fèi)再降10%維護(hù)市場(chǎng)良好競(jìng)爭(zhēng)秩序。加強(qiáng)基礎(chǔ)電信市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)管理，建立校園電信市場(chǎng)等重點(diǎn)領(lǐng)域公平競(jìng)爭(zhēng)狀況監(jiān)測(cè)、巡查和通報(bào)機(jī)制.大力營(yíng)造公平競(jìng)爭(zhēng)、開(kāi)放共享的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)生態(tài).9：工信部、中國(guó)政府網(wǎng)，中泰證券研究所錄2業(yè)務(wù)分析TS研專(zhuān)

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信C端：移動(dòng)數(shù)據(jù)流量業(yè)務(wù)小幅回落?

移動(dòng)數(shù)據(jù)流量業(yè)務(wù)收入小幅回落。2024年上半年，三家運(yùn)營(yíng)商完成移動(dòng)數(shù)據(jù)流量業(yè)務(wù)收入3280億元，同比下降2.3%，占電信業(yè)務(wù)收入的36.7%。移動(dòng)數(shù)據(jù)流量主要影響因子包括：移動(dòng)用戶(hù)數(shù)量及個(gè)人用戶(hù)ARPU。圖表：移動(dòng)數(shù)據(jù)及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入同比增速（%）移動(dòng)數(shù)據(jù)及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入同比增速6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%-3.0%11：工信部，中泰證券研究所C端

：移動(dòng)及5G用戶(hù)數(shù)穩(wěn)步增長(zhǎng)?

移動(dòng)用戶(hù)新開(kāi)戶(hù)：三大運(yùn)營(yíng)商可通過(guò)大學(xué)生迎新、一機(jī)雙卡等提升移動(dòng)用戶(hù)凈增量。?

5G用戶(hù)滲透率：截止2024年6月末，5G移動(dòng)電話用戶(hù)達(dá)9.27億戶(hù)，比上年末凈增1.05億戶(hù)，5G用戶(hù)占移動(dòng)電話用戶(hù)的52.4%。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商5G套餐/網(wǎng)絡(luò)用戶(hù)數(shù)（百萬(wàn)戶(hù)）移動(dòng)，5G網(wǎng)絡(luò)用戶(hù)數(shù)聯(lián)通，5G套餐用戶(hù)數(shù)電信，5G用戶(hù)數(shù)2902802702602502402302202105405305205105004904804704603503403303203103002902802702024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月5G用戶(hù)數(shù)，百萬(wàn)5G套餐用戶(hù)數(shù)，百萬(wàn)12：中國(guó)移動(dòng)官網(wǎng)、中國(guó)電信官網(wǎng)、中國(guó)聯(lián)通官網(wǎng)，中泰證券研究所C端

：移動(dòng)個(gè)人ARPU略減，電信持續(xù)提升?

個(gè)人ARPU呈季節(jié)性波動(dòng)：因春節(jié)（探親、居家）、五一（出游）、國(guó)慶（出游）等假期影響，個(gè)人ARPU呈較大季節(jié)性波動(dòng)。?

中國(guó)移動(dòng)個(gè)人ARPU下滑，電信穩(wěn)?。褐袊?guó)移動(dòng)24H1個(gè)人ARPU51元，相較于23H1的52.4元減少1.4元；電信個(gè)人ARPU保持穩(wěn)定。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商移動(dòng)用戶(hù)ARPU（元）移動(dòng)用戶(hù)ARPU（元）54525048464442402022年1-3月2022年1-6月2022年1-9月2022年1-12月2023年1-3月2023年1-6月2023年1-9月2023年1-12月2024年1-3月2024年1-6月中國(guó)移動(dòng)

中國(guó)電信中國(guó)聯(lián)通13：中國(guó)移動(dòng)公告、中國(guó)電信公告、中國(guó)聯(lián)通公告，中泰證券研究所H端：固網(wǎng)用戶(hù)穩(wěn)定增長(zhǎng)?

雙千兆有望帶來(lái)固網(wǎng)帶寬升級(jí)：截止2024年6月末，三家運(yùn)營(yíng)商固網(wǎng)接入用戶(hù)總數(shù)達(dá)6.54億戶(hù)，比上年末凈增1810萬(wàn)戶(hù)。其中1000Mbps及以上接入速率的固定互聯(lián)網(wǎng)寬帶接入用戶(hù)達(dá)1.87億戶(hù)，占總用戶(hù)數(shù)的28.6%，未來(lái)提升空間大。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商固網(wǎng)用戶(hù)數(shù)（百萬(wàn)）電信固網(wǎng)用戶(hù)數(shù)移動(dòng)固網(wǎng)用戶(hù)數(shù)315310305300295290285280275196194192190188186184182固網(wǎng)用戶(hù)數(shù)，百萬(wàn)固網(wǎng)用戶(hù)數(shù)，百萬(wàn)14：中國(guó)移動(dòng)官網(wǎng)、中國(guó)電信官網(wǎng)、中國(guó)聯(lián)通官網(wǎng)，中泰證券研究所H端：固網(wǎng)ARPU相對(duì)穩(wěn)定?

移動(dòng)電信固網(wǎng)ARPU均略有提升，聯(lián)通未披露相關(guān)數(shù)據(jù)。2024H1，移動(dòng)固網(wǎng)ARPU43.4元，相較23H1提升0.1元；電信固網(wǎng)ARPU48.3元，相較于23H1提升0.1元。固網(wǎng)綜合ARPU未來(lái)主要取決于雙千兆用戶(hù)滲透率提升以及用戶(hù)在智慧家庭中的增量支出。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商固網(wǎng)綜合ARPU（元）固網(wǎng)綜合ARPU60504030201002022年1-3月2022年1-6月2022年1-9月2022年1-12月2023年1-3月中國(guó)移動(dòng)2023年1-6月中國(guó)電信2023年1-9月2023年1-12月2024年1-3月2024年1-6月15：中國(guó)移動(dòng)公告、中國(guó)電信公告、中國(guó)聯(lián)通公告，中泰證券研究所B端：新興業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較快?

新興業(yè)務(wù)收入較快增長(zhǎng)：三家運(yùn)營(yíng)商以大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)、IDC等為新興業(yè)務(wù)，上半年共完成業(yè)務(wù)收入2279億元，同比增長(zhǎng)11.4%，占電信業(yè)務(wù)收入的25.5%，拉動(dòng)電信業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)2.7個(gè)百分點(diǎn)。其中云計(jì)算和大數(shù)據(jù)收入分別同比增長(zhǎng)13.2%和58.6%，物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)12.5%。圖表：新興業(yè)務(wù)收入同比增速（%）新興業(yè)務(wù)收入同比增速新興業(yè)務(wù)收入同比增速拉動(dòng)收入增長(zhǎng)情況40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%7%6%5%4%3%2%1%0%0.0%16：工信部，中泰證券研究所B端：云計(jì)算增速20%以上?

運(yùn)營(yíng)商云計(jì)算增速有所下滑，但保持在20%以上：運(yùn)營(yíng)商云計(jì)算業(yè)務(wù)經(jīng)過(guò)19-23年連續(xù)4年的高速增長(zhǎng)后，其發(fā)展速度有所回落。主要基于當(dāng)前的高基數(shù)以及AI算力對(duì)云計(jì)算的分流。24H1，三家運(yùn)營(yíng)商財(cái)務(wù)口徑收入共計(jì)1373億元，同比21%。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商云計(jì)算業(yè)務(wù)收入及增速（億元，%）2500200015001000500500%450%400%350%300%250%200%150%100%50%00%2019H120192020H12020聯(lián)通云2021H1三家總數(shù)2021移動(dòng)云YOY2022H1天翼云YOY202223H12023三家總數(shù)YOY2024H1移動(dòng)云天翼云聯(lián)通云YOY17：中國(guó)移動(dòng)公告、中國(guó)電信公告、中國(guó)聯(lián)通公告，中泰證券研究所B端：全面發(fā)力AI算力/模型/數(shù)據(jù)?

三大運(yùn)營(yíng)商具備AI算力/模型/數(shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)：當(dāng)前，三大運(yùn)營(yíng)商均大力推動(dòng)“AI+”，如在模型方面，移動(dòng)九天平臺(tái)、電信星辰平臺(tái)及聯(lián)通元景2.0等。算力規(guī)模方面，三大運(yùn)營(yíng)商均大力擴(kuò)展智能AI算力，移動(dòng)/電信/聯(lián)通當(dāng)前智算規(guī)模分別為19.6/21/10EFLOPS，并建設(shè)多個(gè)萬(wàn)卡機(jī)智算中心。數(shù)據(jù)方面，三大運(yùn)營(yíng)商可基于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)儲(chǔ)備并運(yùn)用。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商AI算力/模型/數(shù)據(jù)布局算力規(guī)模智算中心代表模型行業(yè)模型參數(shù)數(shù)據(jù)平臺(tái)數(shù)據(jù)量13

個(gè)智算中心；呼和浩特、哈智算：19.6EFLOPS

爾濱“萬(wàn)”

卡十億、百億、千億等多參數(shù)版本通算：8.2EFLOPS；布局40個(gè)；發(fā)布17個(gè)數(shù)據(jù)交易量月均

>1

億條移動(dòng)九天梧桐大數(shù)據(jù)級(jí)智算集群大模型語(yǔ)料數(shù)據(jù)超350TB。企業(yè)數(shù)據(jù)湖日均采集1.6PB“息壤”突破單集群萬(wàn)卡納管與調(diào)度十億、百億、

星海數(shù)據(jù)智能中合作伙伴:22EFLOPS

，自有:21EFLOPS32個(gè)；客戶(hù)>7600家電信聯(lián)通星辰臺(tái)、靈澤2.0數(shù)據(jù)萬(wàn)億多參數(shù)量級(jí)要素平臺(tái)人工智能多模態(tài)萬(wàn)卡智算中心上海、呼和浩特；大型算力中心29個(gè)高質(zhì)量共享數(shù)據(jù)集、“可信數(shù)據(jù)資源空間”平臺(tái)聯(lián)通區(qū)塊鏈TPS>10萬(wàn)10EFLOPS元景2.035+2040億18：中國(guó)移動(dòng)公告、中國(guó)電信公告、中國(guó)聯(lián)通公告，中泰證券研究所錄3經(jīng)營(yíng)治理TS研專(zhuān)

業(yè)

｜

領(lǐng)

先

｜

深

度

｜

誠(chéng)

信基站建設(shè)持續(xù)推進(jìn)?

5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)持續(xù)推進(jìn)：截止2024年上半年，我國(guó)移動(dòng)電話基站總數(shù)達(dá)1188萬(wàn)個(gè)，比上年末凈增26.5萬(wàn)個(gè)。其中，5G基站總數(shù)達(dá)391.7萬(wàn)個(gè)，比上年末凈增54萬(wàn)個(gè)，占移動(dòng)基站總數(shù)的33%。占比較一季度提高2.4個(gè)百分點(diǎn)。未來(lái)，伴隨著低空經(jīng)濟(jì)持續(xù)深入，5G-A通感一體建設(shè)需求有望提升，未來(lái)5G-A基站軟件及硬件升級(jí)將并存。圖表：5G基站建設(shè)數(shù)量（萬(wàn)站）5G基站數(shù)總數(shù)（萬(wàn)）當(dāng)年新增（萬(wàn)）45040035030025020015010050020：工信部，中泰證券研究所資本開(kāi)支向算力領(lǐng)域傾斜?

移動(dòng)電信預(yù)計(jì)今年資本開(kāi)支占收比降至20%以?xún)?nèi)：隨著5G基站建設(shè)的逐步趨緩，在6G網(wǎng)絡(luò)大規(guī)模建設(shè)建設(shè)前，5G-A作為過(guò)渡階段，其總體需求將有限。三大運(yùn)營(yíng)商均持續(xù)下降資本開(kāi)支，但在結(jié)構(gòu)上，AI算力投入仍保持較高增長(zhǎng)。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支及增速（億元，%）2,5002,0001,5001,00050080%60%40%20%0%-20%-40%-60%0201420152016201720182019移動(dòng)YOY2020電信YOY202120222023移動(dòng)電信聯(lián)通聯(lián)通YOY21：中國(guó)移動(dòng)公告、中國(guó)電信公告、中國(guó)聯(lián)通公告，中泰證券研究所折舊攤銷(xiāo)占收比逐年下降?

折舊攤銷(xiāo)占收比逐年下降，未來(lái)有望持續(xù)下降：過(guò)去5年，三大運(yùn)營(yíng)商折舊攤銷(xiāo)占營(yíng)收比逐年下降，中國(guó)移動(dòng)表示未來(lái)5G折舊將從7年調(diào)整為10年，折舊年限的拉長(zhǎng)將有利于進(jìn)一步降低折舊攤銷(xiāo)占收比。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商折舊攤銷(xiāo)占收比（%）35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%20192020202120222023中國(guó)移動(dòng)(H)中國(guó)移動(dòng)(A)中國(guó)電信(H)中國(guó)電信(A)中國(guó)聯(lián)通(H)中國(guó)聯(lián)通(A)22：iFinD，中泰證券研究所分紅比例持續(xù)提高?

移動(dòng)電信三年內(nèi)分紅比提升至75%：過(guò)去5年，三家運(yùn)營(yíng)均持續(xù)提升分紅比例，回報(bào)股東。展望未來(lái)，移動(dòng)電信制定三年內(nèi)分紅75%目標(biāo)，聯(lián)通亦有望加大分紅。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商分紅占當(dāng)年凈利潤(rùn)比（%）160%140%120%100%80%60%40%20%0%2015201620172018201920202021202220232024H1中國(guó)移動(dòng)中國(guó)電信中國(guó)聯(lián)通23：iFinD，中泰證券研究所港股股息率優(yōu)于A股股息率?

三大運(yùn)營(yíng)商A/H股比較來(lái)看，港股股息率優(yōu)勢(shì)較為明顯。港股來(lái)看，移動(dòng)>電信~=聯(lián)通；A股來(lái)看，移動(dòng)>電信>聯(lián)通。隨著三大運(yùn)營(yíng)商未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健，分紅比例進(jìn)一步提升，其股息率有望進(jìn)一步提升。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商A/H股股息率（%）股息率0941.HK

中國(guó)移動(dòng)0728.HK

中國(guó)電信0762.HK

中國(guó)聯(lián)通600941.SH

中國(guó)移動(dòng)601728.SH中國(guó)電信600050.SH

中國(guó)聯(lián)通987654321020022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024E24：iFinD（截止2024年8月30日），中泰證券研究所PB全球可比估值仍低估?

全球PB可比仍舊低估：通過(guò)與全球電信運(yùn)營(yíng)商可比估值來(lái)看，國(guó)內(nèi)三大運(yùn)營(yíng)商PB估值較低，且港股低于A股。PE方面，A股與全球可比相近，H股較低。圖表：三大運(yùn)營(yíng)商與全球可比通信運(yùn)營(yíng)公司估值比較公司名稱(chēng)中國(guó)移動(dòng)(H)中國(guó)移動(dòng)(A)中國(guó)電信(H)中國(guó)電信(A)中國(guó)聯(lián)通(H)中國(guó)聯(lián)通(A)美國(guó)電話電報(bào)威瑞森電信T-MOBILE

US沃達(dá)豐加拿大貝爾西班牙電信韓國(guó)SK電信法國(guó)電信香港電訊-SS海外平均公司代碼0941.HK600941.SH0728.HK601728.SH0762.HK600050.SHT.NPB1.111.681.211.250.530.931.341.803.700.372.221.141.040.912.241.64PE股息率6.424.165.433.755.552.715.636.450.989.958.297.11/10.8616.6712.3017.739.2717.3710.5515.3426.4820.2624.64/VZ.NTMUS.OVOD.OBCE.NTEF.NSKM.NORAN.N6823.HK/10.5311.3115.0616.776.