【“螞蟻集團暫緩上市”的案例探析14000字（論文）】

-PAGE16-“螞蟻集團暫緩上市”的案例分析引論 1（一）選題背景 1（二）研究意義 1（三）文獻綜述 1（四）主要內(nèi)容 2一、注冊制改革的理論分析 2（一）注冊制改革的動因 2（二）注冊制改革的理論基礎(chǔ) 3（三）注冊制改革的核心內(nèi)容 4二、“螞蟻集團暫緩上市”事件分析 5（一）螞蟻集團簡介 5（二）螞蟻集團的盈利模式 6（三）“螞蟻集團暫緩上市”事件始末 8三、注冊制改革存在的問題 12（一）監(jiān)管模式陳舊單一 12（二）資產(chǎn)證券化存在風險問題 13（三）信息披露制度亟待改善 13（四）市場投機氛圍濃厚 14四、注冊制改革的完善對策 14（一）強化監(jiān)管職能 14（二）加強對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管 14（三）完善信息披露制度 15（四）培養(yǎng)投資者投資能力 16結(jié)語 16主要參考文獻 17引論（一）選題背景證券交易市場的首要功能是為企業(yè)提供融資機會。我國證券交易市場無論采取哪種制度，歸根結(jié)底都是為了能夠更好地進行資本調(diào)配。所以針對不同的市場環(huán)境采取合適的制度，才能使得證券交易市場的生態(tài)環(huán)境健康發(fā)展。回溯證券市場歷史，可以發(fā)現(xiàn)我國的上市制度可以分為三個階段。在最初階段，我國證券交易市場施行的是自1993年始的“行政審批制行政審批制是行政審核和行政批準的合稱。行政審核又稱行政認可，其實質(zhì)是行政機關(guān)對行政相對人行為合法性、真實性進行審查、認可。行政批準又稱行政許可，其實質(zhì)是行政主體同意特定相對人取得某種法律資格或?qū)嵤┠撤N行為。”。而八年后，為了提高市場的融資與配給的效率，審批制中固化的“額度”、“指標”控制被取締，證券交易市場正式施行“核準制”，標志著上市制度第二個階段。第二階段中，上市制度又在核準制的框架下進行了“通道制通道制，又稱“推薦制”，是指由證券監(jiān)管部門確定各家綜合類券商所擁有的發(fā)股通道數(shù)量、券商按照發(fā)行一家再上報一家的程序來推薦發(fā)股公司的制度?！迸c“保薦制保薦制，全稱證券上市保薦制度，是指由保薦機構(gòu)及其保薦代表負責發(fā)行人證券發(fā)行上市的推薦和輔導(dǎo)，經(jīng)盡職調(diào)查核實公司發(fā)行文件資料的真實、準確和完整性，協(xié)助發(fā)行人建立嚴格的信息披露制度?！备母铩?019年的6月3日，上交所科創(chuàng)板首次試點注冊制，代表著上市制度即將到來的第三階段。行政審批制是行政審核和行政批準的合稱。行政審核又稱行政認可，其實質(zhì)是行政機關(guān)對行政相對人行為合法性、真實性進行審查、認可。行政批準又稱行政許可，其實質(zhì)是行政主體同意特定相對人取得某種法律資格或?qū)嵤┠撤N行為。通道制，又稱“推薦制”，是指由證券監(jiān)管部門確定各家綜合類券商所擁有的發(fā)股通道數(shù)量、券商按照發(fā)行一家再上報一家的程序來推薦發(fā)股公司的制度。保薦制，全稱證券上市保薦制度，是指由保薦機構(gòu)及其保薦代表負責發(fā)行人證券發(fā)行上市的推薦和輔導(dǎo)，經(jīng)盡職調(diào)查核實公司發(fā)行文件資料的真實、準確和完整性，協(xié)助發(fā)行人建立嚴格的信息披露制度。螞蟻集團抓住注冊制改革的機遇，計劃在科創(chuàng)板注冊制改革背景下進行首次公開募股，但其上市計劃卻遭遇監(jiān)管部門緊急叫停。同一時間，監(jiān)管部門發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見稿）》，并通過三次約談，對螞蟻集團提出了具體的整改要求。（二）研究意義注冊制改革的理論支持是政府放松管制理論與“簡政放權(quán)”的行政思想，政府管制重心由事前準入轉(zhuǎn)變?yōu)槭轮惺潞蟮谋O(jiān)管。注冊制首先在科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板進行試點，其目的是為未來全面、穩(wěn)步推行注冊制而積累經(jīng)驗。螞蟻集團上市暫緩事件掀起熱議的同時，也暴露出注冊制改革在監(jiān)管方面的不足。故而該事件在研究注冊制改革這一方向上具有現(xiàn)實意義。本文將分析螞蟻集團的盈利模式，提出螞蟻集團實際存在的金融風險，接著對監(jiān)管部門給出的整改要求進行分析，提出包括加強監(jiān)管職能、優(yōu)化信息披露制度等有利于對于注冊制改革進一步完善的具體改進路徑。（三）文獻綜述對于當前的資本市場環(huán)境，辜勝阻（2016）認為核準制的股票發(fā)行制度已然成為市場化改革的阻力，急需推進注冊制改革的進程。而黃剛偉、俞水祥（2016）認為實行股票發(fā)行注冊制已成為資本市場改革的必然選擇，但注冊制的實施還需結(jié)合中國資本市場的實際。與之相似，張靖璐（2020）也提出注冊制改革不能硬套美國發(fā)行注冊制，要形成符合我國市場環(huán)境的注冊制度。吳秀波（2020）認為注冊制在試點板塊的表現(xiàn)已經(jīng)具備可推廣性，但全面落實的前提是吸取新三板的監(jiān)管教訓，確保市場流通性。對于“螞蟻集團暫緩上市”事件，鄭琨耀、榮玉（2021）認為螞蟻集團存在著運作、定價等風險。張鳳玲（2020）認為螞蟻集團通過循環(huán)貸款和聯(lián)合貸款，迅速做大資產(chǎn)規(guī)模，將導(dǎo)致更大風險乘數(shù)。“螞蟻集團暫緩上市”是現(xiàn)如今最為火熱的事件之一，該事件暴露出注冊制改革下存在著監(jiān)管審核方面的問題。當前國內(nèi)外文獻中對進一步完善注冊制改革的研究較少，并且由于“螞蟻集團暫緩上市”事件的前沿性，通過該事件對注冊制改革提出啟示與建議的文獻更為薄弱，相關(guān)研究較為缺乏。（四）主要內(nèi)容本文主要內(nèi)容是以螞蟻集團在注冊制改革的背景下暫緩上市事件為基礎(chǔ)對注冊制改革進一步完善提出建議。本文首先研究了我國上市制度的改革歷史及其改革動因，分析了注冊制改革的理論支持，之后對“螞蟻集團暫緩上市”事件進行了討論，通過研究其盈利模式，分析出其在業(yè)務(wù)中的金融風險，得出其上市計劃被暫緩的直接原因與具體原因。最后本文從該事件中得到啟示，提出包括強化監(jiān)管權(quán)、創(chuàng)新監(jiān)管模式、限制資產(chǎn)支持證券循環(huán)發(fā)行、強化資產(chǎn)證券化信息披露、提升信息披露差異化、以投資者為導(dǎo)向，增強信息披露可理解性、鼓勵自愿性信息披露、培養(yǎng)投資者投資能力等進一步完善注冊制改革的具體建議及優(yōu)化路徑。一、注冊制改革的理論分析（一）注冊制改革的動因當前我國證券交易市場的主要制度仍是核準制。核準制承接了初始上市制度“行政審批制”，又對“注冊制改革”具有過渡作用，所以核準制同時具有兩個制度的特點。相較于審批制，核準制取消了“額度”、“指標”的審批模式，監(jiān)管部門下放部分權(quán)力到證券機構(gòu)。而相較于注冊制，核準制下的政府部門對企業(yè)是否具有上市資質(zhì)，仍具有絕對的決定權(quán)。在核準制的制度環(huán)境下，政府部門有力地發(fā)揮了監(jiān)管與控制職能。在很大程度下降低了資本市場中的風險。但與此同時，因為核準制的嚴格準入，企業(yè)面臨著上市門檻高、周期長等的問題，并且許多的新經(jīng)濟企業(yè)上市困難。例如一些具備旺盛潛力的科創(chuàng)企業(yè)因在研發(fā)上投入了大量資金，致使其利潤難以滿足連續(xù)三年盈利的上市條件。但他們又急于需要通過公開募股來為企業(yè)注入資金。核準制下過高的上市壁壘不可避免地降低了資本市場的融資效率與市場活性，一定程度上制約了市場經(jīng)濟的發(fā)展。此外由于審核單位要對企業(yè)進行實質(zhì)性判斷，以此決定企業(yè)是否能上市。監(jiān)管部門掌握的絕對權(quán)力的條件下，更可能滋生權(quán)力尋租和腐敗現(xiàn)象。故而注冊制誕生的原因可以歸結(jié)于“政府”與“市場”的雙重需要。2013年，黨的十八屆三中全會的關(guān)鍵詞之一是“簡政放權(quán)”。政府部門通過簡化行政流程、提高行政效率、主動下放部分權(quán)力、優(yōu)化政府職能，來激發(fā)經(jīng)濟市場的活力，促進經(jīng)濟環(huán)境的發(fā)展。“簡政放權(quán)”的理念也是近年來我國上市制度改革的指導(dǎo)思想。作為“簡政放權(quán)”行政優(yōu)化改革下的一項具體政策，會上明確提出要推進股票發(fā)行注冊制改革。注冊制隨后也于科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板進行試點，一路順風順水。所以注冊制改革是“政府”的需要。與此同時，市場也急切地呼喚“注冊制”的到來。不管是包括阿里巴巴、小米等公司“不辭辛勞”地搭建可變利益實體結(jié)構(gòu)可變利益實體結(jié)構(gòu)，即可變利益實體（VariableInterestEntities；VIEs），也稱為“協(xié)議控制”。其本質(zhì)是境內(nèi)主體為實現(xiàn)在境外上市采取的一種方式。以謀求海外上市，還是企業(yè)通過“借殼借殼全稱借殼上市，是指一家母公司（集團公司）通過把資產(chǎn)注入一家市值較低的已上市公司，得到該公司一定程度的控股權(quán)，利用其上市公司地位，使母公司的資產(chǎn)得以上市?！薄ⅰ百I殼買殼全稱買殼上市，是指非上市公司購買一家上市公司一定比例的股權(quán)來取得上市的地位，然后注入自己有關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)，實現(xiàn)間接上市的目的。”冒著財務(wù)風險曲線上市，都表現(xiàn)出核準制已經(jīng)不能很好地滿足資本市場的需求、不能高效地適應(yīng)當前市場環(huán)境的融資需要。可以說，注冊制改革的孕育而生是“政府可變利益實體結(jié)構(gòu)，即可變利益實體（VariableInterestEntities；VIEs），也稱為“協(xié)議控制”。其本質(zhì)是境內(nèi)主體為實現(xiàn)在境外上市采取的一種方式。借殼全稱借殼上市，是指一家母公司（集團公司）通過把資產(chǎn)注入一家市值較低的已上市公司，得到該公司一定程度的控股權(quán)，利用其上市公司地位，使母公司的資產(chǎn)得以上市。買殼全稱買殼上市，是指非上市公司購買一家上市公司一定比例的股權(quán)來取得上市的地位，然后注入自己有關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)，實現(xiàn)間接上市的目的。（二）注冊制改革的理論基礎(chǔ)1．政府放松管制理論政府放松管制理論是注冊制改革的理論基礎(chǔ)之一。自二十世紀三十年代凱恩斯主義凱恩斯主義是指建立在凱恩斯著作《就業(yè)、利息和貨幣通論》的思想基礎(chǔ)上的經(jīng)濟理論。凱恩斯主義主張國家采用擴張性的經(jīng)濟政策，通過增加需求促進經(jīng)濟增長。即擴大政府開支，實行赤字財政，刺激經(jīng)濟，維持繁榮。盛行之后，政府管制作為維護經(jīng)濟環(huán)境健康發(fā)展的“有形的手”被高度重視。所以政府管制理論長期以來，都是我國股票發(fā)行制度的理論支持。在當前施行的核準制制度下，監(jiān)管部門對企業(yè)上市具有極強的管制力度，牢牢地把握著絕對的權(quán)力。這一權(quán)力來源于核準制從“行政審批制”中繼承到的政府管制思想，具體表現(xiàn)為“實質(zhì)性審核”這一內(nèi)核。政府部門通過對企業(yè)質(zhì)量、投資質(zhì)量與投資風險進行評估、判斷，強勢干預(yù)到企業(yè)上市的各環(huán)節(jié)中，對企業(yè)是否具有上市資質(zhì)具有絕對的決定權(quán)。凱恩斯主義是指建立在凱恩斯著作《就業(yè)、利息和貨幣通論》的思想基礎(chǔ)上的經(jīng)濟理論。凱恩斯主義主張國家采用擴張性的經(jīng)濟政策，通過增加需求促進經(jīng)濟增長。即擴大政府開支，實行赤字財政，刺激經(jīng)濟，維持繁榮。到了二十世紀七十年代，西方國家經(jīng)歷了經(jīng)濟停滯與政府管制的錯位、失靈后，人們開始認識到政府管制的局限性。美國新福利經(jīng)濟學家威廉·鮑莫爾在這一時代背景下，以經(jīng)濟學家亞當·斯密“無形的手”無形的手，又稱看不見的手。亞當·斯密（AdamSmith）用來描述這樣一種原理：于個人行為的非故意的結(jié)果，一種能產(chǎn)生善果的社會秩序出現(xiàn)了。為原理，提出了可競爭市場理論可競爭市場理論（TheTheoryofContestableMarkets）又叫可競爭性理論（ContestabilityTheory），形成于20世紀70年代末80年代初。，主張重新審視政府和市場的作用，成為了政府放松管制理論的有力支持。注冊制改革以政府放松管制理論為理論支持，治理部門的放松了管制力度，更加強調(diào)了市場的自主調(diào)節(jié)作用。監(jiān)管部門遵循“無形的手，又稱看不見的手。亞當·斯密（AdamSmith）用來描述這樣一種原理：于個人行為的非故意的結(jié)果，一種能產(chǎn)生善果的社會秩序出現(xiàn)了?？筛偁幨袌隼碚摚═heTheoryofContestableMarkets）又叫可競爭性理論（ContestabilityTheory），形成于20世紀70年代末80年代初。2．“簡政放權(quán)”行政優(yōu)化思想“簡政放權(quán)”思想既是注冊制改革的核心理念，也是改革的指導(dǎo)思想。2013年，黨的十八屆三中全會提出簡化行政流程，提高行政效率并下放政府機構(gòu)部分權(quán)力的行政方針。通過進一步優(yōu)化政府職能，以激發(fā)企業(yè)活力，促進經(jīng)濟環(huán)境發(fā)展的內(nèi)生動力。作為“簡政放權(quán)”行政優(yōu)化改革下的一項具體表現(xiàn)，會上明確提出要“推行股票發(fā)行注冊制改革”。注冊制改革以“簡政放權(quán)”為指導(dǎo)思想，取締了監(jiān)管部門的“實質(zhì)性審核”，將審核周期縮短到7個月，大大簡化了行政流程。注冊制改革提高了資本市場的融資效率，降低了核準制下不必要的時間、經(jīng)濟成本，有利于實現(xiàn)“簡政放權(quán)”促進市場活力與經(jīng)濟增長的行政優(yōu)化目的。（三）注冊制改革的核心內(nèi)容建立以信息披露為中心的股票發(fā)行上市制度是推行注冊制改革的核心，也是監(jiān)管部門放松管制，下放企業(yè)價值判斷權(quán)的有力支撐。根據(jù)信息不對稱理論信息不對稱理論是指在市場經(jīng)濟活動中，各類人員對有關(guān)信息的了解是有差異的；掌握信息比較充分的人員，往往處于比較有利的地位，而信息貧乏的人員，則處于比較不利的地位。，信息披露能有力地彌補市場中投資者與企業(yè)間的信息不對稱，有助于我國證券交易市場“三公原則”三公原則是指維護證券交易市場的公開、公平、公正的“三公”信息不對稱理論是指在市場經(jīng)濟活動中，各類人員對有關(guān)信息的了解是有差異的；掌握信息比較充分的人員，往往處于比較有利的地位，而信息貧乏的人員，則處于比較不利的地位。三公原則是指維護證券交易市場的公開、公平、公正的“三公”原則，是保護投資者合法利益不受侵犯的基本原則，也是維護好證券交易市場秩序的基礎(chǔ)。公共利益理論（PublicInterestTheory）是指政府管制是為了抑制市場的不完全性缺陷，以維護公眾的利益，即在存在公共物品、外部性、自然壟斷、不完全競爭、不確定性、信息不對稱等市場失靈的行業(yè)中，為了糾正市場失靈的缺陷，保護社會公眾利益，由政府對這些行業(yè)中的微觀經(jīng)濟主體行為進行直接干預(yù)，從而達到保護社會公眾利益的目的。2019年修訂的《中華人民共和國證券法》又被稱為新《證券法》于2020年3月1日正式生效，與注冊制改革“會師”。新《證券法》的核心改進是對信息披露制度進一步完善，加強對其的監(jiān)管。在內(nèi)容方面可以總結(jié)為以下五點的主要革新。1．明確信息披露義務(wù)主體新《證券法》進一步擴大信息披露義務(wù)主體到“其他信息披露義務(wù)人”，表明信息披露義務(wù)對發(fā)行人、控股股東、實際控制人等主體進行全方位覆蓋，消除了可能存在的盲區(qū)。2．增強時效性與可理解性新《證券法》要求披露的信息“簡明清晰、通俗易懂”并保證其及時性。這意味著注冊制改革下的信息披露更注重時效性，并且降低了閱讀門檻，側(cè)重于服務(wù)投資者。3．擴大“重大事件”的界定范圍新《證券法》將公司重大資產(chǎn)變動、提供重大擔保、關(guān)聯(lián)交易、董事長或經(jīng)理無法履職、公司股利分配與股權(quán)結(jié)構(gòu)重要變化等納入“重大事項”的范疇，擴大了信息披露范圍。4．要求境內(nèi)外同時披露新《證券法》新增對境外與境內(nèi)進行同步信息披露的要求，進一步消除由跨區(qū)域引發(fā)的信息不對稱，有利于注冊制改革下紅籌企業(yè)紅籌企業(yè)是指注冊地在境外、主要經(jīng)營活動在境內(nèi)的企業(yè)，主要包括紅籌架構(gòu)企業(yè)和紅籌股企業(yè)。紅籌企業(yè)是指注冊地在境外、主要經(jīng)營活動在境內(nèi)的企業(yè)，主要包括紅籌架構(gòu)企業(yè)和紅籌股企業(yè)。5．加重違法違規(guī)的懲處力度新《證券法》加重了違規(guī)信息披露的懲處力度，例如將信息違規(guī)披露違規(guī)的最高處罰從60萬元提高至1000萬元；要求公司控股股東、實際控制人、董監(jiān)高負過錯推定責任在行為人不能證明他們沒有過錯的情況下，推定行為人有過錯，應(yīng)承擔賠償損害責任。凡在適用推定過錯責任的場合，行為人要不承擔責任必須就自己無過錯負舉證責任。等。新《證券法》在行為人不能證明他們沒有過錯的情況下，推定行為人有過錯，應(yīng)承擔賠償損害責任。凡在適用推定過錯責任的場合，行為人要不承擔責任必須就自己無過錯負舉證責任。二、“螞蟻集團暫緩上市”事件分析（一）螞蟻集團簡介螞蟻科技集團有限公司脫胎于2004年成立的支付寶。旗下有余額寶、網(wǎng)商銀行等業(yè)務(wù)模塊，提供互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)。擁有超十億的年度活躍用戶，與兩千余家金融機構(gòu)合作圖１螞蟻集團歷史大事件時間軸圖資料來源：螞蟻集團《螞蟻集團招股說明書》從圖1可以看出，螞蟻集團的起步基石是支付寶。在前期，螞蟻集團的發(fā)展重心是提供數(shù)字貨幣移動支付服務(wù)。自2014年開始，螞蟻集團先后推出花唄、借唄業(yè)務(wù)，正式向網(wǎng)絡(luò)小貸產(chǎn)業(yè)進軍。而在2020年，螞蟻金服在名稱上去“金融化”，更名為螞蟻集團。（二）螞蟻集團的盈利模式1．螞蟻集團的三大業(yè)務(wù)板塊據(jù)《螞蟻集團招股說明書所》披露的信息，螞蟻集團的營業(yè)收入可分為數(shù)字支付與商家服務(wù)；數(shù)字金融科技平臺；創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他三部分。數(shù)字支付與商家服務(wù)（以下簡稱為支付平臺）作為支付寶的核心功能，從螞蟻集團誕生伊始，就扮演著發(fā)展基石的角色。從阿里巴巴分離出的支付寶，如今已經(jīng)成長為國民級的互聯(lián)網(wǎng)支付產(chǎn)品。截至2020年年中，其處理的國內(nèi)交易額就達到118萬億元。數(shù)字金融科技平臺（以下簡稱為金融平臺）可以進一步細分為微貸科技平臺（代表產(chǎn)品：螞蟻花唄、螞蟻借唄）、理財科技平臺（代表產(chǎn)品：余額寶）與保險科技平臺（代表產(chǎn)品：相互寶）等三大項目。螞蟻集團尚在摸索創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他這一板塊的創(chuàng)收路徑。創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他板塊中螞蟻鏈、金融云技術(shù)服務(wù)等代表產(chǎn)品的商業(yè)化進程尚處萌芽階段，所以此板塊的收入占比顯著低于支付平臺與金融平臺。圖２螞蟻集團三大板塊收入占比圖資料來源：本圖系作者根據(jù)螞蟻集團《螞蟻集團招股說明書》中的數(shù)據(jù)整理而成。從圖2可以看出，2017年金融平臺與支付平臺創(chuàng)收占比分別為44.33%與54.88%，后者高于前者約十個百分點。而到了2018年，金融平臺與支付平臺的收入占比則是分別為47.38%與51.75%。盡管支付平臺創(chuàng)收仍舊高于金融平臺，但兩者差距有可觀的減小。2019年支付平臺與金融平臺的大小關(guān)系迎來逆轉(zhuǎn)，金融平臺收入占比較前年提高約九個百分點，超過支付平臺創(chuàng)收占比逾十三個百分點。而2020年上半年度中，兩平臺創(chuàng)收占比的差距進一步拉大。金融平臺創(chuàng)收占螞蟻集團此期間總收入的63.39%，顯著高于支付平臺，超過其27.53%。通過分析2017年至今的螞蟻集團收入占比，可以得出螞蟻集團的盈利模式主要依賴于支付平臺與金融平臺這兩大板塊。而值得注意的是，金融平臺板塊的創(chuàng)收占比的逐年提高，并在近年來超過其賴以起家的支付平臺，使其已然成為螞蟻集團的頭號盈利板塊。2．數(shù)字金融科技平臺的三大項目作為螞蟻集團的頭號盈利板塊，金融平臺的業(yè)務(wù)又可細分為微貸、理財與保險三大項目，各項目在國內(nèi)市場排名中均占龍頭地位。表１數(shù)字金融科技平臺中各類業(yè)務(wù)收入分布表單位：億元項目2017年2018年2019年2020年上半年金額占比金額占比金額占比金額占比微貸科技161.7855.8%224.2155.2%418.8561.8%285.8662.2%理財科技104.9036.2%138.8234.2%169.5225.0%112.8324.5%保險科技23.158.0%43.1310.6%89.4713.2%61.0413.3%合計289.93100%406.16100%677.84100%459.73100%資料來源：本圖系作者根據(jù)螞蟻集團《螞蟻集團招股說明書》中的數(shù)據(jù)整理而成。微貸項目的主要產(chǎn)品是花唄與借唄。此項目與約百家銀行、信托公司合作。累計促成17320億元的消費信貸，4217億元小微經(jīng)營者信貸。見表1所示，截止至2020年年中，項目在期間內(nèi)累計創(chuàng)收超1090億元，累計促成4.1萬億元的資產(chǎn)管理規(guī)模。理財項目的代表產(chǎn)品為余額寶，亦是螞蟻集團首個貨幣基金產(chǎn)品。2018年5月，螞蟻集團引入第三方公募基金公司等金融機構(gòu)合作，發(fā)展出六千余種理財產(chǎn)品。截止至2020年年中，該項目促成的資產(chǎn)管理規(guī)模達到40986億元。見表1所示，項目在期間內(nèi)創(chuàng)造的累計業(yè)務(wù)收入達超過526億元。保險項目起步于2017年支付寶上線醫(yī)療保險服務(wù)。標志螞蟻集團正式參與到保險行業(yè)，并逐步發(fā)展到與約90家保險公司形成合作伙伴關(guān)系。其保費及分攤金額達到518億元。保險項目的收入占比較其他項目，占比較低。見表1所示，截止至2020年年中，項目在期間內(nèi)的累計收入達217億元。（三）“螞蟻集團暫緩上市”事件始末1．螞蟻集團在科創(chuàng)板的上市優(yōu)勢螞蟻集團自2004年從阿里巴巴集團中獨立出后，依靠移動支付平臺所擁有的龐大的用戶基數(shù)與流量支持，一路發(fā)展壯大至今。2020年7月20日，螞蟻集團發(fā)布上交所、港交所聯(lián)合上市計劃。而之所以螞蟻集團選擇在科創(chuàng)板上市，主要是因為具備以下三方面的優(yōu)勢。（1）制度優(yōu)勢在科創(chuàng)板進行試點的注冊制無疑是其一大優(yōu)勢，注冊制改革較核準制具有上市周期更短、審批程序更精簡、上市流程更友好等的優(yōu)點，對企業(yè)具有很大的吸引力。（2）估值優(yōu)勢考慮到當前國家大力扶持科創(chuàng)企業(yè)的政治環(huán)境，近年科技股整體看漲的市場環(huán)境，投資者與金融機構(gòu)普遍對科創(chuàng)企業(yè)的未來前景及潛力保有樂觀態(tài)度。所以螞蟻集團在科創(chuàng)板以科技公司上市，其企業(yè)估值會更高。（3）政策優(yōu)勢近年來，國內(nèi)愈來愈關(guān)注科技創(chuàng)新企業(yè)的發(fā)展。近幾年，全國兩會不斷強調(diào)要推進“互聯(lián)網(wǎng)＋”、發(fā)展信息技術(shù)、鼓勵科技創(chuàng)新，并且出臺了一系列對科創(chuàng)企業(yè)的支持政策。所以在整體的政治環(huán)境中，對科技創(chuàng)新企業(yè)的優(yōu)待也是螞蟻集團以科技企業(yè)在科創(chuàng)板上市的優(yōu)勢之一。2．事件發(fā)展在聯(lián)合上市計劃宣布三個多月后的2020年11月2日，馬云及螞蟻集團董事長、總經(jīng)理被人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯局四部門聯(lián)合約談。同日，央行和銀保監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡稱為《辦法》）。次日螞蟻集團在上交所、港交所的上市宣布暫緩。2020年12月26日，四部門第二次聯(lián)合約談螞蟻集團。2021年4月12日，四部門第三次約談螞蟻集團。3．暫緩原因分析（1）直接原因螞蟻集團上市被暫緩的直接原因為：實際控制人及高管被有關(guān)部門約談；公司所處的金融科技監(jiān)管環(huán)境變化。其具體表現(xiàn)為螞蟻集團上市被暫緩的前日，央行與銀保監(jiān)會所發(fā)布的《辦法》。文件主要對網(wǎng)絡(luò)小貸的出資率、資金杠桿、業(yè)務(wù)地域及門檻等進行了限制。監(jiān)管部門之所以緊急叫停螞蟻集團的上市計劃，實際上是因為企業(yè)長年來并未很好地接受金融監(jiān)管，且已經(jīng)滋生了金融風險。提到金融監(jiān)管，就繞不開作為國際金融風險監(jiān)管標準的《巴塞爾協(xié)議》。此次針對網(wǎng)絡(luò)小貸出臺的《辦法》，在資本充足率、杠桿控制等方面所做出的規(guī)定，其理論支持的來源便是作為規(guī)范銀行資本和風險監(jiān)管標準的準則文件，從1974年發(fā)展至今的《巴塞爾協(xié)議》。當前，我國所實行的《巴塞爾協(xié)議3》其修訂背景是在2008年全球金融危機之后。該協(xié)議總結(jié)全球金融危機的經(jīng)驗教訓，提出包括提高資本充足率、引入杠桿率杠桿率是指資產(chǎn)負債表中總資產(chǎn)與權(quán)益資本的比率，杠桿率是衡量公司負債風險的指標，從側(cè)面反映出公司的還款能力。、降低銀行流動性風險流動性風險是指商業(yè)銀行雖然有清償能力，但無法及時獲得充足資金或無法以合理成本及時獲得充足資金以應(yīng)對資產(chǎn)增長或支付到期債務(wù)的風險。等的要求。杠桿率是指資產(chǎn)負債表中總資產(chǎn)與權(quán)益資本的比率，杠桿率是衡量公司負債風險的指標，從側(cè)面反映出公司的還款能力。流動性風險是指商業(yè)銀行雖然有清償能力，但無法及時獲得充足資金或無法以合理成本及時獲得充足資金以應(yīng)對資產(chǎn)增長或支付到期債務(wù)的風險。2008年全球金融危機是美國次貸危機的進一步惡化，其產(chǎn)生原因可以簡要歸結(jié)于房地產(chǎn)泡沫的破滅。而瘋狂鼓吹泡沫的鼓風機之一，即是使次級貸款的風險蔓延到全球資本市場的資產(chǎn)證券化操作。資產(chǎn)證券化指以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計進行資產(chǎn)增級，發(fā)行資產(chǎn)支持證券（Asset-BackSecurities，ABS）。以螞蟻小貸2015年第七期資產(chǎn)證券化為例，該計劃將資產(chǎn)支持證券分為優(yōu)先級、次優(yōu)級與次級三種，并保持其7.8：1.2：1的比例。募集總規(guī)模分別為其7.8億元、1.2億元、1億元。原始權(quán)益人阿里小貸將阿里旗下網(wǎng)購平臺上賣家發(fā)起的“信用貸款”與“訂單貸款”轉(zhuǎn)讓給“資產(chǎn)支持專項計劃”，即特殊目的載體特殊目的載體（SpecialPurposeVehicle，SPV）也稱為特殊目的機構(gòu)/公司，其職能是在資產(chǎn)證券化過程中，購買、包裝證券化資產(chǎn)和以此為基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)化證券。是指接受發(fā)起人的資產(chǎn)組合，并發(fā)行以此為支持的證券的特殊實體。。資產(chǎn)支持專項計劃將“信用貸款”、“特殊目的載體（SpecialPurposeVehicle，SPV）也稱為特殊目的機構(gòu)/公司，其職能是在資產(chǎn)證券化過程中，購買、包裝證券化資產(chǎn)和以此為基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)化證券。是指接受發(fā)起人的資產(chǎn)組合，并發(fā)行以此為支持的證券的特殊實體。通過相似的操作，螞蟻集團基于以金融科技平臺中花唄、借唄為代表的業(yè)務(wù)發(fā)行資產(chǎn)支持證券。接著，螞蟻集團將募集到的資金再次通過金融科技平臺中的微貸項目放出貸款，又一次發(fā)行資產(chǎn)支持證券。經(jīng)過重復(fù)40余次的循環(huán)操作，以30億元的本金與60億元的銀行貸款撬動出3600億元的業(yè)務(wù)規(guī)模。見表2所示，2014年到2020年8月，螞蟻商城小貸以借唄債券累計發(fā)行2695.01億元，螞蟻小微小貸以花唄債券累計發(fā)行了4211億元，發(fā)行期間為三十天到兩年不等。截止至2020年8月，其累計發(fā)行資產(chǎn)支持證券7043.11億元,資產(chǎn)支持證券存量余額約為1708億元。表２螞蟻集團發(fā)行資產(chǎn)支持證券規(guī)模表單位：億元時間螞蟻商城小貸螞蟻小微小貸商融商業(yè)保理合計2014年2500252015年6000602016年185375102.8662.82017年1656.411434303120.412018年55511691.21725.22019年1251053211802020年1月-8月88.61801.1269.7合計2695.014211137.17043.11資料來源：本表系作者根據(jù)螞蟻集團《螞蟻集團招股說明書》與萬得數(shù)據(jù)庫中的數(shù)據(jù)整理而成。美國次貸危機的“次貸”指的是次級抵押貸款。2006年開始，美國金融機構(gòu)向低收入與信用程度較低的借款人，以住房為抵押發(fā)放次級按揭貸款。之后，金融機構(gòu)將這些次級抵押貸款通過資產(chǎn)證券化及其信用增級的方式進行包裝，發(fā)行資產(chǎn)支持證券。最終隨著美國房地產(chǎn)泡沫的破滅，這些次級抵押貸款引爆了系統(tǒng)性金融風險，給全球范圍內(nèi)的金融系統(tǒng)帶來了沉重的打擊。螞蟻集團循環(huán)發(fā)行資產(chǎn)支持證券所產(chǎn)生的極高杠桿率、傳染性與次級抵押貸款有著相似點。而值得注意的是，次級抵押貸款至少還有住房為抵押。但螞蟻集團針對個人與小微企業(yè)的絕大部分貸款僅僅是以螞蟻集團內(nèi)部的獨立征信系統(tǒng)的評估為支持，連抵押都沒有，其不確定性導(dǎo)致的違約風險不容忽視。螞蟻集團作為在事實上提供銀行服務(wù)的金融企業(yè)，是否滿足《巴塞爾協(xié)議3》中資本充足率要求；是否具有抵御資產(chǎn)證券化背后的系統(tǒng)性風險的能力與承擔如此規(guī)模的業(yè)務(wù)下可能發(fā)生的損失的資本，答案不言而喻。而針對這一問題，《辦法》做出網(wǎng)絡(luò)小貸公司發(fā)行資產(chǎn)支持證券規(guī)模不得超過其凈資產(chǎn)的四倍的規(guī)定。而在螞蟻集團上市擱淺時點的前夕，集團實際控制人馬云在外灘金融峰會的演講中“全世界變成只講風險控制，不講發(fā)展”、“創(chuàng)新走在監(jiān)管前面是正常的”的等等言論體現(xiàn)出其逃避監(jiān)管的思想傾向。實際上，螞蟻集團在“金融”和“科技”的涇渭間搖擺不定，其理財、信貸、保險等金融業(yè)務(wù)在一定程度上躲避了監(jiān)管。針對這一問題，監(jiān)管機構(gòu)暫停了螞蟻集團在科創(chuàng)板注冊制下的上市計劃，并明確要求螞蟻集團遵守金融規(guī)范、服從金融監(jiān)管。（2）根本原因本文認為螞蟻集團上市遭挫的根本原因是由于螞蟻集團的企業(yè)性質(zhì)較為模糊，且與科創(chuàng)板與注冊制的定位存在著一定沖突。上交所設(shè)立科創(chuàng)板并進行注冊制試點的指導(dǎo)思想是支持資本市場的科技創(chuàng)新能力與實體經(jīng)濟。定位是面向世界科技前沿、經(jīng)濟主戰(zhàn)場、國家重大需求，服務(wù)于符合國家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場認可度高的科技創(chuàng)新企業(yè)。從螞蟻集團的盈利模式分析中，可以看出其主營業(yè)務(wù)為面向商家與個人，提供數(shù)字支付、存儲、網(wǎng)絡(luò)小貸與保險等服務(wù)。螞蟻集團的主營業(yè)務(wù)毫無疑問，都是常規(guī)的金融服務(wù)。但螞蟻集團又通過支付寶普及了數(shù)字支付、二維碼等科技產(chǎn)品；通過網(wǎng)絡(luò)云計算、數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)分析等互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)提供如芝麻信用的科技服務(wù)，也具有科技創(chuàng)新企業(yè)的特點。由于螞蟻集團不僅混業(yè)、跨界程度極高，且兼具金融與科創(chuàng)屬性，如何對其公司性質(zhì)進行明確、清晰的界定成為了一個難題。顯然，螞蟻集團的自我定位是非常清晰的。2020年7月15日，螞蟻金服運營主體浙江螞蟻小微金融服務(wù)集團股份有限公司更名為螞蟻科技集團股份有限公司。螞蟻集團名稱變更上的“去金融化”，向客戶、投資者與監(jiān)管部門等釋放了一個強烈的信號：螞蟻集團作為一家科技公司的自我定位。在變更企業(yè)名稱的五天后，螞蟻集團宣布啟動在上交所科創(chuàng)板的上市計劃。相較于通過名稱變更傳遞信號，《螞蟻集團招股說明書》中對企業(yè)本身性質(zhì)的定義便更加直截了當。在招股說明書主席函件中的正文第一句話即為：“您正在關(guān)注的螞蟻集團，不是一家金融機構(gòu)，也不僅是一家移動支付公司”、“而是一家科技公司?！蔽浵伡瘓F真如其董事長在函件中所述，是一家科技公司么？問題的答案是否定的。2020年12月26日，中國人民銀行副行長潘功勝就四部門約談答記者問中明確提出約談中要求螞蟻集團回歸支付本源，并依法設(shè)立金融控股公司。2021年4月12日，潘功勝就再次約談螞蟻集團答記者問中表明，要求螞蟻集團整體申設(shè)為金融控股公司，接受金融監(jiān)管。至此，官方對螞蟻集團的公司性質(zhì)進行了一錘定音的界定：螞蟻集團屬于金融控股公司。所以螞蟻集團的企業(yè)性質(zhì)并不能完全符合科創(chuàng)板的定位及在科創(chuàng)板進行注冊制試點的指導(dǎo)思想。這是螞蟻集團上市被暫緩的根本原因。4．整改內(nèi)容在對螞蟻集團第一次約談中，金融管理部門對螞蟻集團業(yè)務(wù)本源、數(shù)據(jù)隱私、公司性質(zhì)、商業(yè)模式及資產(chǎn)證券化的發(fā)行提出了整改要求。而在第二次約談中，以保證服務(wù)水準與“普惠金融”為目的，監(jiān)管部門進一步明確螞蟻集團以下五點的整改內(nèi)容。（1）糾正支付業(yè)務(wù)的不正當競爭監(jiān)管部門要求螞蟻集團斷開支付寶與花唄、借唄等信貸業(yè)務(wù)的不當連接，包括支付寶應(yīng)用程序首頁的花唄功能、支付寶支付環(huán)節(jié)中植入具有誘導(dǎo)性的支付選項、在支付寶應(yīng)用程序的廣告等違規(guī)行為。（2）打破信息壟斷并保障信息安全監(jiān)管部門要求螞蟻集團如“芝麻信用”等的信用評估系統(tǒng)，應(yīng)嚴格遵守《征信業(yè)管理條例》，并且保證用戶的信息安全。（3）整體申設(shè)為金融控股公司監(jiān)管部門對螞蟻集團的企業(yè)性質(zhì)做出明確界定，意味著“科技創(chuàng)新企業(yè)”的定位僅是螞蟻集團的一廂情愿。從企業(yè)名稱自“金融”主動地轉(zhuǎn)變?yōu)椤翱萍肌保俚狡髽I(yè)性質(zhì)自“科技”被動地定性為“金融”，作為世界頭號首次公開募股企業(yè)的螞蟻集團恐難享受作為科技創(chuàng)新企業(yè)的高倍數(shù)估值。其2.43萬億港元的巨額估值必然將大幅縮水。（4）整改違規(guī)金融活動與控制高杠桿這一項內(nèi)容呼應(yīng)了2020年11月2日所發(fā)布的《辦法》，對螞蟻集團微貸業(yè)務(wù)的規(guī)模、出資率、融資額、資產(chǎn)證券化杠桿上限進行了嚴格的限制。（5）控制基金產(chǎn)品流動性風險此項整改內(nèi)容針對螞蟻集團數(shù)字金融科技平臺中的理財項目，要求降低其主打產(chǎn)品余額寶的余額，控制產(chǎn)品的流動性風險。三、注冊制改革存在的問題通過分析“螞蟻集團暫緩上市”事件的發(fā)展及其背后的原因，可以看出當前注冊制改革仍具有進一步優(yōu)化完善的空間。這也是注冊制首先在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板這兩個體量相對較小的板塊進行試點的原因。當前注冊制改革的問題主要存在于政府監(jiān)管與信息披露方面，具體表現(xiàn)為以下四點問題。（一）監(jiān)管模式陳舊單一在“互聯(lián)網(wǎng)＋”等新技術(shù)浪潮層見疊出的當下，市場中出現(xiàn)了一批混業(yè)程度極高、跨界極廣、性質(zhì)復(fù)雜的企業(yè)。從“螞蟻集團暫緩上市”事件可以看出，如今企業(yè)的業(yè)務(wù)模式在加速融合，金融受益于科技賦能在不斷地創(chuàng)新，市場趨于多元化與差異化。但與之相比，政府部門的監(jiān)管模式仍較為陳舊、單一，不能很好地適應(yīng)高速發(fā)展的市場環(huán)境，待形成相匹配的創(chuàng)新監(jiān)管模式。（二）資產(chǎn)證券化存在風險問題由于資產(chǎn)證券化涉及包括原始權(quán)益人、管理人、托管機構(gòu)、信用評級機構(gòu)、外部擔保機構(gòu)等眾多參與者，融資機制較為復(fù)雜，所以有造成信息披露失真，產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易風險、集中度風險等問題。我國資產(chǎn)證券化較為集中在螞蟻集團、京東金融等的網(wǎng)絡(luò)借貸業(yè)務(wù)中。而以螞蟻集團微貸科技平臺為代表的網(wǎng)貸平臺依仗其龐大的用戶群體，聯(lián)合銀行放貸，并通過將資產(chǎn)證券化與消費貸、經(jīng)營貸的相結(jié)合，循環(huán)進行放貸業(yè)務(wù)與資產(chǎn)支持證券的發(fā)行。在這一過程中，由于網(wǎng)貸平臺的對借款人的事前信用評估的低透明度、其極低的出資率與整個過程所產(chǎn)生高杠桿等問題，易于產(chǎn)生系統(tǒng)性金融風險。當前資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展歷史不足二十年，監(jiān)管部門對資產(chǎn)證券化及其結(jié)合網(wǎng)貸循環(huán)發(fā)行的監(jiān)管力度仍不足，相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)還有進一步的完善空間。（三）信息披露制度亟待改善信息披露是注冊制改革的核心與根本保障。在政府將企業(yè)實質(zhì)性審核權(quán)下放到市場中后，企業(yè)的會計信息披露就成為了注冊制改革的重中之重。只有建立強制信息披露制度并保證信息的真實性、準確性與完整性，才能從根本上保障投資者的決策有效性、市場價格發(fā)現(xiàn)能力及注冊制的改革邏輯。所以對信息披露的監(jiān)管是注冊制改革需要關(guān)注的重點。當前信息披露制度仍存在以下三點問題，亟待進一步完善。1.信息披露制度較為僵化從注冊制在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的試點經(jīng)驗中，可以看出改革對上市企業(yè)多樣性的提升很大。面對多元化與不斷創(chuàng)新的市場環(huán)境，當前信息披露制度相比之下表現(xiàn)地較為僵化、單一，并沒有跟上改革的步伐。針對不同類型的企業(yè)，信息披露仍舊“一概而論”，缺乏多樣性與差異性。2.信息披露內(nèi)容與投資者存在割裂在核準制下，擬上市企業(yè)信息披露的主要目的是通過審查，信息的主要使用者是證監(jiān)會而非投資者。這一披露理念導(dǎo)致了信息披露內(nèi)容與投資者間天然的溝壑。而在注冊制中，監(jiān)管部門僅作形式審核，信息披露主要服務(wù)于投資者。但當前企業(yè)還未扭轉(zhuǎn)陳舊的信息披露思想，信息披露內(nèi)容仍存在較高的閱讀門檻，與投資者間存在割裂。3.企業(yè)缺乏信息披露的積極性由于信息披露的成本屬性與核準制下培養(yǎng)出的思維慣性，上市企業(yè)與擬上市企業(yè)對自愿性信息披露的積極性不強。信息經(jīng)濟學的創(chuàng)立者之一的喬治?斯蒂格勒指出信息的搜集是有成本的，在企業(yè)進行信息披露中具體表現(xiàn)為職工薪酬、管理費用、審計費用等。因此企業(yè)往往將信息披露認作為一種負擔，而非展現(xiàn)自我、吸引融資的機會。所以在完成強制性信息披露后，企業(yè)通常不愿在自愿性信息披露部分進一步付出成本。另外在核準制下，企業(yè)進行信息披露的主要目的是通過監(jiān)管部門的實質(zhì)性審查，因其持有的“多做多錯”的思想，同樣造成自愿性信息披露的主動性不高。（四）市場投機氛圍濃厚當前我國證券交易市場具有明顯的投機氛圍，這點從我國證券交易市場“遙遙領(lǐng)先”于國際水平的高換手率換手率，也稱“換手率，也稱“周轉(zhuǎn)率”，是指在一定時間內(nèi)市場中股票轉(zhuǎn)手買賣的頻率，是反映股票流通性強弱的指標之一。四、注冊制改革的完善對策螞蟻集團在科創(chuàng)板與注冊制下的上市遭暫緩對于企業(yè)來說是一種挫敗，但對于監(jiān)管部門來說，則是寶貴的經(jīng)驗。政府部門應(yīng)密切關(guān)注注冊制改革下試點板塊的表現(xiàn)，及時總結(jié)出經(jīng)驗教訓，來不斷完善、優(yōu)化制度建設(shè)，為未來在全市場推行注冊制做好充足的準備。故而本文提出以下對進一步完善注冊制改革的建議。（一）強化監(jiān)管職能1．強化監(jiān)管權(quán)注冊制改革最吸引企業(yè)注目的是其“簡政”與“放權(quán)”。注冊制簡化了上市流程，加快審批速度；同時注冊制也將上市的權(quán)利下放給企業(yè)。但政府部門仍須嚴格把握住不能下放的權(quán)力：監(jiān)管權(quán)?！拔浵伡瘓F暫緩上市”事件體現(xiàn)出的是監(jiān)管機構(gòu)對兼具“科技”與“金融”性質(zhì)企業(yè)的監(jiān)管漏洞。在該事件中，監(jiān)管部門及時地出臺了針對網(wǎng)絡(luò)小貸產(chǎn)業(yè)的管理辦法，彌補了法律法規(guī)的空缺。注冊制改革的未來中，會不可避免地出現(xiàn)各類問題。所以監(jiān)管部門必須進一步強化其監(jiān)管職能，提升監(jiān)管能力，為證券交易市場守好警戒線。2．創(chuàng)新監(jiān)管模式監(jiān)管部門針對混業(yè)程度高、跨界廣、性質(zhì)復(fù)雜的企業(yè)，應(yīng)進一步提出相關(guān)的性質(zhì)界定標準，出臺相應(yīng)的法律法規(guī)構(gòu)建靈活的創(chuàng)新監(jiān)管模式。這樣才能在保證科學、客觀、謹慎的形式審核的同時，支持這些新興企業(yè)的健康、可持續(xù)的發(fā)展，維護好市場經(jīng)濟環(huán)境的秩序。（二）加強對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管本文認為當前對待網(wǎng)絡(luò)小貸資產(chǎn)證券化的循環(huán)發(fā)行要慎之又慎，監(jiān)管部門可以從以下兩方面切入以降低其風險。1．限制資產(chǎn)支持證券的循環(huán)發(fā)行監(jiān)管部門既可以通過提高網(wǎng)貸平臺的出資比例與其合作銀行的資本充足率資本充足率（Capital資本充足率（CapitalAdequacyRatio），也稱為資本風險（加權(quán)）資產(chǎn)率。資本充足率是指資本總額與加權(quán)風險資產(chǎn)總額的比例，反映商業(yè)銀行在存款人和債權(quán)人的資產(chǎn)遭到損失之前，該銀行能以自有資本承擔損失的程度。2．強化資產(chǎn)證券化的信息披露監(jiān)管部門可以通過加強資產(chǎn)支持證券的信息披露，來強化對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管。首先，資產(chǎn)證券發(fā)行人應(yīng)嚴格遵守信息披露原則，提升資產(chǎn)支持證券的透明度，消除投資人的信息差。其次，監(jiān)管部門應(yīng)強制信用評級機構(gòu)披露其信用評級機制、跟蹤評級程序等，來保證信用評級客觀公正性。（三）完善信息披露制度針對當前信息披露制度僵化單一，信息披露內(nèi)容與投資者割裂，企業(yè)自愿性信息披露積極性低等問題，監(jiān)管部門可以從以下兩方面著手解決，來進一步完善信息披露制度。1．加強信息披露的差異化注冊制改革強調(diào)，信息披露以投資者為中心，市場對企業(yè)進行自主判斷。所以本文認為針對不同板塊、不同類型的企業(yè)，應(yīng)采取差異性信息披露與監(jiān)管方式。本文認為不妨在當前強制性信息披露基礎(chǔ)上，針對不同板塊、不同類型的企業(yè)設(shè)置差異化的信息披露內(nèi)容。例如科創(chuàng)板重視的是科技創(chuàng)新能力，所以可以新增如對研發(fā)投入、相關(guān)科學技術(shù)的信息披露內(nèi)容。又如創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)于成長性創(chuàng)業(yè)企業(yè)，可以對企業(yè)的經(jīng)營數(shù)據(jù)、業(yè)績指標、行業(yè)成長空間等信息做進一步的披露要求。針對不同類型企業(yè)進行差異化、多元化的信息披露要求與監(jiān)管，有利于投資者更好地進行價值判斷，提升市場價格發(fā)現(xiàn)能力。2．堅持“以投資者為本”核準制到注冊制的變化在最根本上表現(xiàn)為監(jiān)管方將進行“實質(zhì)性審查”的權(quán)力交給了投資者。所以固有的以監(jiān)管者為導(dǎo)向，主要服務(wù)于監(jiān)管部門信息披露理念就不再適用了。注冊制改革應(yīng)堅持“以投資者為本”的信息披露制度。監(jiān)管部門可以從以下兩方面入手，建立以“投資者”為導(dǎo)向的信息披露制度。（1）增強信息披露的可理解性企業(yè)要扭轉(zhuǎn)對于信息披露的思維慣性：從“服務(wù)于監(jiān)管機構(gòu)，以取得上市資質(zhì)為目的”扭轉(zhuǎn)為“服務(wù)于投資者，吸引投資為重心”。以“投資者為本”的信息披露制度應(yīng)注重消除企業(yè)與投資者的信息差，并且著手提高披露內(nèi)容的可理解性，降低披露信息的閱讀門檻，使披露的信息與投資者更貼近，讓信息披露更“接地氣”。（2）鼓勵自愿性信息披露在注冊制下，自愿性信息披露既是投資者對企業(yè)進行價值判斷的重要依據(jù)，也是企業(yè)展示自己、吸引投資者的有力手段。例如美股上市公司常在信息披露中列報非美國公認會計準則的指標非美國公認會計準則指標，即Non-generallyacceptedaccountingprinciples(Non-GAAP)，是指企業(yè)在美國公認會計準則的基礎(chǔ)上自行調(diào)整的指標，目的是展示公司的實際經(jīng)營狀況，給投資者提供更多的財務(wù)信息非美國公認會計準則指標，即Non-generallyacceptedaccountingprinciples(Non-GAAP)，是指企業(yè)在美國公認會計準則的基礎(chǔ)上自行調(diào)整的指標，目的是展示公司的實際經(jīng)營狀況，給投資者提供更多的財務(wù)信息（四）培養(yǎng)投資者投資能力在全面推行注冊制改革前，應(yīng)首先整頓證券交易市場的文化環(huán)境，培養(yǎng)投資者的投資能力，倡導(dǎo)長線投資理念，引導(dǎo)投資者看見、發(fā)現(xiàn)企業(yè)的成長潛能。另外，當前證券交易市場也沒有培養(yǎng)出成熟的“自主投資、自負盈虧”的投資理念。因此投資者投資能力良莠不齊，尤其是個人投資者的投資能力較差，較依賴于市場中的“權(quán)威”如知名自媒體或是小道消息。所以治理部門在培養(yǎng)投資者投資能力培養(yǎng)的同時，也應(yīng)出臺改善市場文化環(huán)境的具體法規(guī)。尤其是對部分掌握市場話語權(quán)，卻激化投機氛圍、加重市場戾氣、擾亂文化環(huán)境健康發(fā)展的部分自媒體進行規(guī)范化與相應(yīng)懲處。結(jié)語螞蟻集團在注冊制改革的背景下上市被暫緩一事，體現(xiàn)出當前注冊制改革在監(jiān)管與配套法規(guī)上的不足。在注冊制改革的全面推行前，無論是企業(yè)、投資者還是監(jiān)管部門，都應(yīng)做好充足準備來應(yīng)對新環(huán)境下的挑戰(zhàn)與機遇。值得肯定的是，該事件中政府部門面對產(chǎn)生的問題反應(yīng)非常迅速、果斷：通過四部門三次對企業(yè)進行聯(lián)合約談、及時出臺相應(yīng)法律法規(guī)等手段有力地遏制了金融風險，扼殺了其進一步蔓延為系統(tǒng)性風險的可能性。對于螞蟻集團來說，雖然上市計劃被迫暫緩，但塞翁失馬，焉知非福。監(jiān)管部門作為“指路明燈”，為企業(yè)明確、詳細地指出了具體的違規(guī)