上市公司發(fā)行公司債券對財務(wù)狀況的影響

1、上市公司發(fā)行公司債券對財務(wù)狀況的影響以豫園商城2010年公開發(fā)行公司債券為例摘要：公司的融資活動對公司和國民經(jīng)濟的發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。隨著我國證券市場的改革和完善，債券融資的數(shù)量與規(guī)模呈現(xiàn)出了顯著的提高，發(fā)行公司債券融資憑借著融資成本較低、不分散企業(yè)控制權(quán)、抵稅和財務(wù)杠杠作用的優(yōu)點越來越成為一種重要的融資手段。但同時，因此帶來的財務(wù)風(fēng)險不容忽視，本文將主要從資本結(jié)構(gòu)、償債能力、營運能力、盈利能力及成長能力五個方面對上市公司發(fā)行公司債券進行研究分析。關(guān)鍵詞：債券融資；財務(wù)杠桿；財務(wù)風(fēng)險;上市公司目 錄1 引言12 上市公司發(fā)行債券現(xiàn)狀與理論研究12.1 上市公司發(fā)行公司債券現(xiàn)狀12.2 國內(nèi)

2、外理論研究成果23 公司簡介與公司債券發(fā)行上市情況43.1 公司簡介43.2 公司債券發(fā)行上市情況54 研究指標選擇64.1 數(shù)據(jù)指標選擇64.2 數(shù)據(jù)來源65 發(fā)行公司債券對公司財務(wù)的影響65.1 對資本結(jié)構(gòu)的影響65.2 對償債能力的影響75.3 對營運能力的影響85.4 對盈利能力的影響95.5 對成長能力的影響106 綜合評價10參考文獻111 引 言資金是公司存續(xù)與發(fā)展的血液，融資活動貫穿于公司的創(chuàng)立與發(fā)展的始終。隨著公司規(guī)模不斷擴大，對于資本的需求也日益增長。就上市公司而言，隨著我國證券市場的不斷改革與完善，上市公司融資渠道也日趨多樣，而利用證券市場資源配置功能進行再融資，是實現(xiàn)上

3、市公司快速擴張、增強持續(xù)發(fā)展能力并提高抗風(fēng)險能力最有效的手段。目前，我國上市公司的資金來源主要包括內(nèi)部融資和外部融資兩種，其中外部融資又包括了發(fā)行公司債券的債權(quán)融資方式，配股及增發(fā)新股的股權(quán)融資方式以及發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的半股權(quán)半債權(quán)的融資方式。但就我國目前上市公司融資狀況進行分析，不難發(fā)現(xiàn)我國上市公司融資對于股權(quán)融資的強烈偏好，其主要表現(xiàn)為上市公司再融資的往往首選增發(fā)或配股，其次是具有延遲股權(quán)融資特性并設(shè)置有寬松的轉(zhuǎn)換條款的可轉(zhuǎn)換債券，其目的也是促使投資者進行轉(zhuǎn)換，最終獲得股權(quán)資本；再其次是債券融資，短期貸款為先，長期貸款次之；最后才是內(nèi)部融資，而我國的這一融資現(xiàn)狀與現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論與融資優(yōu)序理

4、論存在著明顯的相悖1?，F(xiàn)代融資結(jié)構(gòu)理論認為，由于債權(quán)融資有著抵稅作用與財務(wù)杠桿作用，因此債權(quán)融資方式相對于股權(quán)融資方式而言對上市公司更為有利，在外部融資中，應(yīng)首先選擇公司債券，再次選擇可轉(zhuǎn)換債，最后選擇普通股融資的現(xiàn)代融資方式，而這也在相對健全的國外資本市場中得到了證實。因而，目前我國上市公司的融資結(jié)構(gòu)的失衡，股權(quán)融資偏好過重，債券融資相對滯后，已經(jīng)表現(xiàn)出越來越多的問題，并對我國上市公司的健康發(fā)展造成了不良的影響。隨著我國證券市場的改革與完善，尤其是2007年公司債券發(fā)行試點辦法的頒布實施，債券市場已經(jīng)開始了進一步地發(fā)展，債券融資數(shù)量與規(guī)模也有了顯著的提高2。本文試用豫園商城2010年發(fā)行公司

5、債券為例，對其發(fā)行公司債券后的公司財務(wù)狀況進行分析，得出發(fā)行公司債券對于上市公司財務(wù)狀況的影響。2 上市公司發(fā)行債券現(xiàn)狀與理論研究2.1 上市公司發(fā)行公司債券現(xiàn)狀公司債券是指公司依照法定程序發(fā)行的，約定在一定期限還本付息的有價證券，是公司再融資的一種重要形式。根據(jù)現(xiàn)代融資理論，債權(quán)融資可使公司更多地利用外部資金擴大公司規(guī)模，增加公司股東利潤，即采用負債經(jīng)營的手段取得財務(wù)杠桿效應(yīng)，不僅能增強企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，還能增加每股凈收益率，應(yīng)優(yōu)先于股權(quán)融資。據(jù)統(tǒng)計，20002010 年，西方發(fā)達資本市場融資方式以留存收益為第一，分別占到本國融資總額的64.6%、73.2%、53.5%、51.8%，居第二位的

6、均是負債融資，分別占本國融資總額的42.6%、23.5%、21.5%、28.1%，而股票融資則居于末位，應(yīng)證了融資“啄食順序”理論(pecking order)在健全的資本市場和有效的市場經(jīng)濟條件下，公司在選擇融資方式時一般按內(nèi)部融資債權(quán)融資股權(quán)融資的序列考慮融資方式的選擇3。從我國證券資本市場來看，我國公司債券規(guī)模總體偏小，發(fā)展速度不快，呈現(xiàn)出“股熱債冷”的融資現(xiàn)狀，與現(xiàn)代融資理論存在一定的相悖。究其原因，不僅在于我國證券市場公司債券現(xiàn)有的發(fā)行和交易結(jié)算均依托于股票市場，發(fā)行審核模式存在股權(quán)審核路徑依賴、審核效率有待提高的問題，更在于股權(quán)融資成本與債權(quán)融資成本的失衡。但隨著我國證券市場的改革

7、與完善，尤其是2007年公司債券發(fā)行試點辦法（證監(jiān)會令第49號）頒布實施以來，證監(jiān)會監(jiān)管的公司債券市場發(fā)展穩(wěn)健，相關(guān)監(jiān)管規(guī)則體系已經(jīng)基本建立，證監(jiān)會核準發(fā)行的公司債券從發(fā)行方式、利率的確定、擔保的選擇到募集資金的使用等方面體現(xiàn)了市場化原則4。同時，證監(jiān)會將深入推進債券發(fā)行監(jiān)管改革，顯著增加債券融資規(guī)模，相應(yīng)地平衡其發(fā)展速度和防范風(fēng)險的能力，促進公司債券快速健康發(fā)展作為一項重要任務(wù)，以實現(xiàn)轉(zhuǎn)變目前以股權(quán)融資為主的融資模式，優(yōu)化上市公司的財務(wù)結(jié)構(gòu)，保護公司的股東權(quán)益，保持公司和社會整體經(jīng)濟的健康可持續(xù)發(fā)展。近年來，我國債券融資的融資速度與融資規(guī)模不斷提升，呈現(xiàn)了良好的發(fā)展態(tài)勢。依據(jù)滬深兩市數(shù)據(jù)，2

8、006年2010年滬深兩市再融資共計28,694.71億元，其中公開發(fā)行募股集資76次，募集資金1,872.31億，非公開發(fā)行募股集資497次，募集資金10,239.09億，發(fā)行公司債券385次，募集資金13,242.56億，債券融資得到了較好的發(fā)展，目前已經(jīng)成為上市公司再融資的一項重要手段。2.2 國內(nèi)外理論研究成果隨著債券市場的不斷發(fā)展與備受關(guān)注，對于債券市場及發(fā)行公司債券的研究也日益增加。目前，國內(nèi)對于發(fā)行債券再融資的研究主要集中于債券發(fā)行規(guī)范與制度的研究、債券發(fā)行對公司財務(wù)狀況的影響的研究及債券發(fā)行中的問題研究等，并更加傾向于中小企業(yè)的公司債券發(fā)行。黨艷峰（2011）在對中小企業(yè)集合債

9、券融資法律問題的研究中指出，雖然目前我國已經(jīng)成功發(fā)行了四筆中小企業(yè)集合債券，但中小企業(yè)集合債券融資模式在我國遭遇到法律尷尬，并指出了造成這種尷尬的多方面原因，并認為其根源在于我國中小企業(yè)債券融資法律規(guī)則的缺陷，同時試圖從法律上找到一條解決中小企業(yè)債券融資面臨的法律尷尬的途徑，為解決中小企業(yè)債券融資法律問題提供新的思維、新的方法和新的途徑，從而進一步完善集合債券法律體系，保護債券投資者利益，改革中小企業(yè)集合債券發(fā)行制度，建立健全中小企業(yè)債券交易市場，實現(xiàn)社會監(jiān)督體系與相關(guān)法律制度的完善。張智慧（2011）認為債券融資作為資本市場的重要組成部分，是企業(yè)直接融資的重要渠道。但是與股票融資、銀行貸款相

10、比，我國的公司債券由于受到經(jīng)濟環(huán)境和經(jīng)濟制度的制約，長期落后于其他融資方式和國民經(jīng)濟的發(fā)展。自2007年中國證監(jiān)會頒布實施公司債券發(fā)行試點辦法，我國證券市場發(fā)展響度迅速。他采取比較分析法、描述性統(tǒng)計法對辦法實施之后我國公司債券的融資現(xiàn)狀和特點進行了詳細的論述，并提出我國的公司債券在辦法實施之后發(fā)行規(guī)模和發(fā)行期數(shù)都有了大規(guī)模的增長，債券發(fā)行主體的信用等級和債券的增信方式更加多樣化，并選取滬深兩市在辦法實施之后新發(fā)行債券的上市公司2006、2007、2008、2009年四年的數(shù)據(jù)為樣本，以資產(chǎn)收益率、托賓Q值為公司績效的評價指標，以資產(chǎn)負債率、融資成本利潤率為自變量，建立模型考察其中的關(guān)系，并由此

11、得出融資成本利潤率和資產(chǎn)負債率與資產(chǎn)收益率、托賓Q值呈顯著的正相關(guān)的關(guān)系的結(jié)果，表明發(fā)行公司債券能夠適當提高資產(chǎn)負債率，從而有利于降低融資成本，提高公司績效5。郝曉潔（2008）認為不同的融資偏好和融資行為形成不同的資本結(jié)構(gòu)，并對公司的治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營業(yè)績及發(fā)展戰(zhàn)略等產(chǎn)生重大的影響。目前我國上市公司的融資結(jié)構(gòu)存在著一定程度的失衡，公司債券融資相對滯后。目前，國內(nèi)關(guān)于公司債券研究的成果比較少，其中大部分是站在市場角度對我國公司債券的有關(guān)問題所做的比較籠統(tǒng)的研究，并大多處于理論層面，因此作者從中國上市公司的角度來研究公司債券融資問題，采用實證和規(guī)范相結(jié)合的研究方法，在回顧分析了債券融資的理論的基礎(chǔ)上

12、，通過分析企業(yè)理性的融資順序再將債券融資與其它兩種主要的融資方式進行了對比分析，總結(jié)出債券融資優(yōu)勢的同時揭示出了其它融資方式的缺點，并對我國上市公司債券融資的現(xiàn)狀及成因做出了分析6。盛昌琴（2010）通過對國內(nèi)外債券市場的比較發(fā)現(xiàn)，目前我國國內(nèi)債券市場相對滯后的主要原因還是在于對債券市場制度管理的不完善和對融資成本的不理性認識。由于審核與發(fā)行制度中存在的一系列問題，使得股權(quán)融資與債券融資的隱性成本難以被得以合理地認識，從而導(dǎo)致了股權(quán)融資成本偏低，出現(xiàn)“股熱債冷”的局面，影響了我國債券融資市場的健康發(fā)展?？偟膩碚f，國內(nèi)對于公司債券的研究主要基于當前債券市場中存在的問題并較多的從政策與市場角度進行

13、分析研究，而較少關(guān)注企業(yè)自身對于債券融資所帶來的影響，因而無法對市場與企業(yè)兩大主體進行關(guān)聯(lián)研究，這是當前研究存在的一個不足。而國外由于其自身資本市場發(fā)展相對健全，近年來的研究較多側(cè)重于新興資本市場公司債券發(fā)行的研究及對債券評級與風(fēng)險的研究。In-Mu Haw、Jay Junghun Lee和Woo-Jong Lee（2009）研究調(diào)查發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)會計穩(wěn)健性對債務(wù)融資的影響。其通過樣本回歸分析揭示出幾個方面的內(nèi)容：第一，私人公司與公共債務(wù)相比，私人債務(wù)具有更高程度的保守性。更重要的是，首次發(fā)行債務(wù)的私人公司顯示更大幅度的保守性；第二，基于私人公司高信息不對稱的考慮，其利用不對稱信息，使得其在最初

14、債券額度較低的情況下，會出現(xiàn)一定程度的增長7。第三，私人公司具有較高的信用風(fēng)險，與公共債務(wù)相比，其對于那些低信用風(fēng)險的保守性，其初始債券發(fā)行會有較大增長。額外的測試表明債券發(fā)行量的大小與其保守性有較大增長的關(guān)聯(lián)。這項研究的結(jié)果揭示在新興市場中，債務(wù)發(fā)行，特別是具有較高代理成本的發(fā)行，對導(dǎo)致私人企業(yè)基于信息需求而產(chǎn)生保守的財務(wù)報告，從而對公司債券發(fā)行產(chǎn)生的一系列影響。Beatty A、Weber J和Yu J Jic（2008）根據(jù)對第三世界國家的債券市場的研究發(fā)現(xiàn)，認為公司負債對于改善公司資本機構(gòu)和公司治理結(jié)構(gòu)有著積極的作用，其通過對發(fā)展中國家的資本市場的研究，發(fā)現(xiàn)債券品種偏少，不能適合企業(yè)需

15、求是其債券市場發(fā)展相對滯后的原因。此外，由于對債券融資成本的不合理認識與制度問題而導(dǎo)致了大多數(shù)企業(yè)放棄債券融資的選擇，并就此提出了改善的意見與建議8。3 公司簡介與公司債券發(fā)行上市情況3.1 公司簡介豫園商城，最早源自150多年前清朝同治年間的老城隍廟市場，是由廟市老城隍廟市場發(fā)展而來。公司的主要經(jīng)營范圍包括金銀飾品、鉑金飾品、鉆石飾品、珠寶玉器、工藝美術(shù)、煙酒食品、餐飲管理、百貨五金、化工原料、金屬材料、建筑裝潢、特色商品等各類商品及技術(shù)的進出口業(yè)務(wù)、進料加工和“三來一補”業(yè)務(wù)、經(jīng)營轉(zhuǎn)口貿(mào)易和對銷貿(mào)易、托運業(yè)務(wù)、聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)、房產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)管理等多元化業(yè)務(wù)。公司成立以來，借助豫園優(yōu)越的地理位

16、置和深厚的傳統(tǒng)文化底蘊，加大改革和發(fā)展步伐，在圍繞旅游服務(wù)主題做大做強餐飲服務(wù)、小商品百貨等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的同時，不斷拓展業(yè)務(wù)范圍，逐步在黃金飾品銷售、傳統(tǒng)中式餐飲、中醫(yī)藥生產(chǎn)銷售等領(lǐng)域積累了較為明顯的競爭優(yōu)勢。如今，凝聚百年經(jīng)典的豫園商城已發(fā)展成為集黃金珠寶、餐飲、醫(yī)藥、百貨、食品、房地產(chǎn)、進出口貿(mào)易、金融投資等產(chǎn)業(yè)為一體，多元發(fā)展、專業(yè)經(jīng)營的國內(nèi)一流的綜合性商業(yè)集團和上市公司（）。豫園商城旗下有2個中國馳名商標、14個上海市著名商標以及眾多中華老字號和百年老店等為核心的產(chǎn)業(yè)品牌資源，經(jīng)營業(yè)績連續(xù)十年名列全國大型零售企業(yè)（單體）第一位，躋身中國500最具價值品牌。2007年，公司銷售額再次位居百貨

17、零售企業(yè)第一位，連續(xù)十年位居第一，同時公司還擁有“中國零售行業(yè)十佳品牌、中國零售百強企業(yè)、中國最佳購物中心運營獎”等系列榮譽，在行業(yè)中一直處于領(lǐng)先地位。豫園商城自2005年首次入選由世界品牌實驗室編制的中國500最具價值品牌排行榜以來，連續(xù)5年蟬聯(lián)這一榮譽。2009年，豫園商城以74.87億元的品牌價值位列榜單第104位8。3.2 公司債券發(fā)行上市情況本次豫園商城公開發(fā)行公司債券，稱為上海豫園旅游商城股份有限公司2010年第一期公司債券，亦稱為2010年上海豫園旅游商城股份有限公司公司債券，簡稱為“10豫園債”。本期公司債券的發(fā)行規(guī)模為5億元，發(fā)行數(shù)量50萬手（500萬張），每張面值100元，

18、按面值平價發(fā)行，認購人認購數(shù)額為1,000元的整數(shù)倍。本期公司債券的存續(xù)期限5年，債券票面利率5.9%，在存續(xù)期內(nèi)固定不變，采取單利按年計息，不計復(fù)利，按年付息，到期一次還本，利息每年支付一次。2010年12月22日為計息日，存續(xù)期限內(nèi)每年的 12月22日為該計息年度的起息日，2011年至2014年每年的12月22日，2015年12月22日之前的第6個工作日為本期公司債券本金及最后一年期利息的兌付登記日。本期公司債券發(fā)行的形式為實名制記賬式公司債券，采取網(wǎng)上與網(wǎng)下相結(jié)合的方式發(fā)行，網(wǎng)上、網(wǎng)下預(yù)設(shè)的發(fā)行數(shù)量占本期公司債券發(fā)行總量的比例分別為20%(即1億元)和80%(即4億元)。公司聘任上海新世

19、紀資信評估投資服務(wù)有限公司為本期公司債券的資信評級機構(gòu)，在本期公司債券的存續(xù)期內(nèi)，資信評級機構(gòu)每年將對公司主體信用和本期公司債券進行一次定期跟蹤評級。根據(jù)新世紀評估出具的上海豫園旅游商城股份有限公司2010年第一期公司債券信用評級報告（新世紀債評【2010】），發(fā)行人主體信用等級為AA，本期公司債券信用等級為AAA。經(jīng)上海證券交易所同意，上海豫園旅游商城股份有限公司于2011年1月6日在上交所掛牌交易5億元2010年豫園公司債券，簡稱10豫園債，上市代碼：。根據(jù)公司發(fā)行公告，本次發(fā)行公司債券募集資金5億元，結(jié)合公司財務(wù)狀況和資金需求，在扣除發(fā)行費用后，發(fā)行本期公司債券的募集資金將用于償還借款的

20、2億元，而剩余募集資金用于補充公司的流動資金9。4 研究指標選擇4.1 數(shù)據(jù)指標選擇（1）資本結(jié)構(gòu)研究主要通過分析發(fā)行公司債券前后上市公司資產(chǎn)負債率的變化，研究其應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險的能力及發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用。（2）償債能力主要分為短期償債能力與長期償債能力兩個方面，并分別采取營運資金、流動比率、速度比率、現(xiàn)金比率、長期負債比率與利息保障倍數(shù)進行研究分析。（3）營運能力采用了總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率兩項指標進行分析，關(guān)注其資金的營運變現(xiàn)能力。（4）盈利能力主要選取了總資產(chǎn)利潤率、總資產(chǎn)凈利潤率、主營業(yè)務(wù)利潤率及銷售凈利率四個指標，忽略對于股權(quán)資本盈利能力的關(guān)注，而將重點集中于債券資本增加而對于其盈

21、利能力的影響。（5）成長能力主要選取了總資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率和主營業(yè)務(wù)增長率三個方面進行分析，更加關(guān)注債權(quán)資本對成長的影響。4.2 數(shù)據(jù)來源本文選取了2010年公開發(fā)行公司債券的上市公司豫園商城（）作為研究對象，本文數(shù)據(jù)都來自其上市公司年報與滬深兩市交易所數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源真實可靠。5 發(fā)行公司債券對公司財務(wù)的影響針對發(fā)行公司債券對上市公司的影響，本文將主要從資本結(jié)構(gòu)、償債能力、營運能力、盈利能力及成長能力五個方面對其進行研究分析。5.1 對資本結(jié)構(gòu)的影響根據(jù)公司發(fā)行債券前后兩期財務(wù)報表及本次發(fā)行情況分析，本次上市公司公開發(fā)行公司債券共計5億元，以上市公司2010年年末財務(wù)報表數(shù)據(jù)顯示，公司2

22、010年末負債總額54.92億，總資產(chǎn)102.73億，資產(chǎn)負債率53.48%。此次公司債券發(fā)行完成后，除去其他因素的影響，公司總負債與總資產(chǎn)分別為59.92億和107.73億，資產(chǎn)負債率為55.62%，資產(chǎn)負債率略有提高。從上市公司的資本結(jié)構(gòu)來看，豫園商城的資本結(jié)構(gòu)中股權(quán)資本與債權(quán)資本相對平衡，資產(chǎn)負債率與同行業(yè)水平持平。根據(jù)現(xiàn)代融資優(yōu)序理論，債權(quán)融資對于上市公司而言，不會出現(xiàn)因再融資而導(dǎo)致已有股權(quán)稀釋的問題，其債務(wù)利息還可以稅前扣減，同時債權(quán)融資可使公司更多地利用外部資金擴大公司規(guī)模，增加公司股東利潤，即實現(xiàn)負債經(jīng)營取得財務(wù)杠桿效應(yīng)，因此被視為一種相對優(yōu)先的融資形式，但其存在著財務(wù)風(fēng)險增加的

23、先天不足，為公司增加了按時還本付息的壓力，一旦公司無法到期償還債務(wù)，就可能出現(xiàn)破產(chǎn)風(fēng)險，此外較高的資產(chǎn)負債率對于上市公司的再融資造成一定的影響。豫園商城通過此次公開發(fā)行公司債券，雖然在一定程度上提高了自身的資產(chǎn)負債率，增加了自身的財務(wù)風(fēng)險，但從總體上來說其資產(chǎn)負債率還是出于一個相對偏低的狀態(tài)，而公司通過此次發(fā)行公司債券，有利于降低資金的使用成本，提高公司的財務(wù)杠桿作用，從而更加優(yōu)化自身的資本結(jié)構(gòu)。5.2 對償債能力的影響對上市公司償債能力的影響，分別從短期償債能力與長期償債能力進行分析。短期償債能力主要從營運資金、流動比率、速度比率與現(xiàn)金比率幾個方面進行分析。根據(jù)公司相關(guān)財務(wù)報表，2010年末

24、公司流動資產(chǎn)58.53億，流動負債34.32億，營運資金24.21億，而在完成公司債券發(fā)行后的2011年一季度，公司流動資產(chǎn)65.94億，流動負債37.94億，營運資金為28.00億，營運資金規(guī)模略有提升。同時，公司的流動比率與速動比率也從2010年末的1.71和1.00分別變?yōu)?011年一季度的1.74和1.05，有小幅的提高。而現(xiàn)金比率則從2010年末的73.14%變?yōu)榱?011年一季度的66.56%，雖然比出現(xiàn)了一定幅度的下降，但仍然屬于較高水平。長期償債能力主要從長期負債比率與利息保障倍數(shù)角度分析。2010年末，公司長期負債共計20.59億，長期負債比率9.98%，經(jīng)過本次發(fā)行后，20

25、11年一季度公司長期負債達61.14億，長期負債比率為11.62%，負債比率有所上升。與此相對，從公司的利息保障倍數(shù)來看，公司2010年末的利息保障倍數(shù)為621.99，2011年一季度的利息保障倍數(shù)為579.79，與2010年一季度的696.80相比也出現(xiàn)了一定水平的降低。表5.1 2011年一季度同行業(yè)償債能力數(shù)據(jù)比較 數(shù)據(jù)來源：和訊網(wǎng)項目名稱流動比率速度比率現(xiàn)金比率利息保障倍數(shù)豫園商城1.741.0566.56%579.79同行業(yè)均值1.020.7948.66%313.88同行業(yè)優(yōu)秀值2.231.3568.97%623.76由于公司此次發(fā)行公司債券擴大了公司的債務(wù)規(guī)模，加大了公司還本付息的

26、壓力的財務(wù)壓力，因此對于公司的償債能力的關(guān)注極為重要。從短期償債能力來看，公司的流動比率與速動比率都處于同行業(yè)較高水平，現(xiàn)金比率也相對較高，由此可見公司的短期償債能力相對較好，這就為公司今后定期的債券付息奠定了良好的基礎(chǔ)。而長期償債能力方面，公司的長期負債比率相對于同行業(yè)其他上市公司而言相對偏低，而利息保障倍數(shù)更是處于同行業(yè)的優(yōu)秀水平，對于公司到期還本提供了強有力的保證。總的來說，公司通過發(fā)行此次公司債券雖然使得公司的債務(wù)規(guī)模擴大，償債壓力增加，但并未對公司的償債能力產(chǎn)生太大的影響，雖然現(xiàn)金比率與利息保障倍數(shù)等償債能力項目有一定程度的降低，但公司仍舊具備了良好的償債能力，有效地降低了公司因發(fā)行

27、公司債券而產(chǎn)生的財務(wù)風(fēng)險，使得公司在利用債券資金的同時，具有應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險的較強能力。5.3 對營運能力的影響基于此次債券發(fā)行主要影響公司的總資產(chǎn)規(guī)模，而流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對于公司的還本付息壓力也具有一定的影響，因此對公司營運能力的影響主要從總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與流動資產(chǎn)負債率兩個角度進行分析。根據(jù)公司相關(guān)年報，2010年末，公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為1.28次，流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為2.41次，完成此次發(fā)行后的2011年一季度，公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.50次，流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.85次，與2010年同期的0.32次和0.65次相比有了一定的提升，而與同行業(yè)水平相比較，公司的營運水平處于較好的水平。由于公司的營運能力對公司

28、按時還本付息的財務(wù)壓力具有一定的影響，同時其還關(guān)系著公司募集資金的使用效率，因此對公司營運能力的關(guān)注也相當?shù)闹匾??？偟膩砜?，公司在發(fā)行公司債券后，公司的營運能力與同期相比沒有受到較大的影響，并有了一定幅度的提升，這對公司利用募集的債券資金與提高自身還本付息能力都起到了積極的幫助10。5.4 對盈利能力的影響主要基于對公司資產(chǎn)盈利水平與業(yè)務(wù)的盈利水平，對公司盈利能力的分析主要從總資產(chǎn)利潤率、總資產(chǎn)凈利潤率、主營業(yè)務(wù)利潤率及銷售凈利率幾個角度進行分析。根據(jù)公司相關(guān)報表，公司各期的盈利能力指標為：表5.2 公司盈利能力指標分析 數(shù)據(jù)來源：和訊網(wǎng)項目名稱2010年年末2011年一季度2010年一季度同

29、行業(yè)均值（2011年一季度）總資產(chǎn)利潤率6.94%2.16%2.32%1.89%總資產(chǎn)凈利潤率7.53%2.24%2.41%2.02%主營業(yè)務(wù)利潤率12.86%7.76%13.86%5.79%銷售凈利率5.91%4.48%7.59%4.11%由此可見，公司的總體盈利能力處于同行業(yè)中等偏上水平，資產(chǎn)盈利能力與業(yè)務(wù)盈利能力相對優(yōu)秀。發(fā)行前后的總資產(chǎn)盈利能力相對保持平衡，2011年一季度與2010年一季度基本持平；而主營業(yè)務(wù)利潤率與銷售凈利潤率卻出現(xiàn)了較大幅度的變化，相對于2010年一季度而言，公司近兩期的盈利能力都處于一個下降的趨勢，2011年一季度的主營業(yè)務(wù)利潤率與銷售凈利率較2010年一季度分

30、別下降了44.01%和40.97%。雖然公司的盈利能力出現(xiàn)了一定程度的下滑，但與同行業(yè)相比，公司的盈利能力還是處于相對可觀的水平。根據(jù)公司債券公告書中可以發(fā)現(xiàn)，公司具有三大主營業(yè)務(wù)，包括黃金珠寶首飾、餐飲業(yè)和醫(yī)藥業(yè)務(wù)。其中黃金珠寶首飾連鎖是公司發(fā)展最快、市場占有率最高的核心業(yè)務(wù)，豫園地區(qū)被授予“中國黃金珠寶第一城”稱號，成為全國最大的黃金珠寶銷售中心；餐飲業(yè)是公司第二大穩(wěn)定的利潤來源，作為全國餐飲百強企業(yè)，公司旗下?lián)碛斜姸嘀牟惋嬈放疲?010年公司餐飲業(yè)務(wù)營業(yè)收入為3.67億元，毛利率達到58.08%；醫(yī)藥業(yè)務(wù)方面，公司擁有“童涵春堂”品牌，已有400多年歷史的“童涵春堂”注冊商標是上海市

31、著名商標，隨著我國人口的自然增長、老齡化比例的加大、國民經(jīng)濟的持續(xù)增長、醫(yī)療體制改革及藥品分類管理的實施，我國醫(yī)藥行業(yè)將持續(xù)高速增長，而公司的醫(yī)藥類業(yè)務(wù)也面臨著新的發(fā)展機遇。由此可見，公司有著較好的經(jīng)營狀況，具備較強的盈利能力?？梢?，公司在完成此次債券發(fā)行后，公司的資產(chǎn)盈利能力水平并沒有發(fā)生太大的變化，而公司的業(yè)務(wù)盈利能力卻出現(xiàn)了較大幅度的下滑，這主要是基于其主營業(yè)務(wù)中金價的影響，尤其是金價的漲跌對公司的業(yè)務(wù)盈利能力起著較大的影響。而公司的盈利能力是公司降低財務(wù)風(fēng)險、按時付息還本的重要保障，因此公司具備良好的盈利能力對于發(fā)行公司債券起著積極的保證作用，而發(fā)行公司債券后募集的資金又可以借助公司良

32、好的盈利能力，提高公司的盈利水平。5.5 對成長能力的影響由于公司發(fā)行公司債券不對公司的股東權(quán)益產(chǎn)生影響，因此對公司成長能力的影響主要從總資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率和主營業(yè)務(wù)增長率三個方面進行分析，并對其發(fā)行完成后一年的財務(wù)數(shù)據(jù)進行比較分析。根據(jù)公司相關(guān)財務(wù)表報，公司2010年末總資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率和主營業(yè)務(wù)增長率分別為18.75%、40.36%和46.20%。而此次債券發(fā)行完成后，公司2011年一季度總資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率和主營業(yè)務(wù)增長率分別為18.30%、9.78%和85.81%，二季度三項指標為4.54%、18.42%和62.20%，三季度三項指標為5.43%、36.54%和50

33、.23%，而公司2011年末的三項指標分別為19.33%、27.11%和37.56%。從中可以發(fā)現(xiàn)，公司的總資產(chǎn)增長率隨著債券發(fā)行完成而得到了較大的提高，而凈利潤增長率和主營業(yè)務(wù)增長率在發(fā)行完的三個季度里處于下降趨勢，2011年末與同期比較也出現(xiàn)了一定幅度的下滑。由于公司的成長能力關(guān)系到公司今后的發(fā)展壯大及經(jīng)營業(yè)務(wù)能力的提高，與公司今后的還本付息能力及再融資能力有著較大的關(guān)系11?？梢园l(fā)現(xiàn)，公司在完成公司債券發(fā)行后的第一季度的財務(wù)狀況，公司的成長能力有了較大水平的提高，此后逐步回落，可見公司借助債券融資可以在短時間能提高自身的成長能力。6 綜合評價綜上分析，可以發(fā)現(xiàn)上市公司發(fā)行公司債券后，首先

34、對其資本結(jié)構(gòu)將發(fā)生一定的改變，使得公司的資產(chǎn)負債率有所提高，這在一定程度上有利于上市公司形成科學(xué)合理的資本結(jié)構(gòu)，發(fā)揮債權(quán)融資的財務(wù)杠桿與抵稅作用，降低資金的使用成本，發(fā)揮債務(wù)的稅盾作用；其次，債券融資后，公司一方面資本規(guī)模得到了擴大，償債能力有了一定程度的提高，另一方面卻也承擔起了到期還本付息的壓力，財務(wù)風(fēng)險增加，因此需要上市公司更加注重對募集資金的管理，加強對財務(wù)風(fēng)險的防范；再次，由于債務(wù)資本的進入，公司的營運能力雖然在一定程度上，但由于債券融資存在到期還本付息的壓力，因而需要更加關(guān)注融資企業(yè)后期的營運能力的變化；另外，盈利能力是保障公司按期還本付息的重要能力，而發(fā)行債券公司如何有效利用籌集

35、自己來提高自身盈利能力，對于其資金的應(yīng)用于監(jiān)管都是重要的考驗12。最后，隨著隨著公司債券融資后，資本規(guī)模的擴大，公司的成長能力是否能得到相應(yīng)的提高，關(guān)系著公司今后的發(fā)展，尤其是對于公司今后再融資的成本及難度的影響，因此對其成長能力需要更加關(guān)注?？偟膩碚f，公司發(fā)行公司債券融資，會對發(fā)行公司資本結(jié)構(gòu)、償債能力、運營能力、盈利能力及成長能力都產(chǎn)生了一定的影響，同時由于發(fā)行債券而導(dǎo)致的公司財務(wù)風(fēng)險的提高也需要公司良好的財務(wù)狀況的保證，因此，兩者間存在著相輔相成的緊密關(guān)系。參考文獻1 張炳軍. A股上市公司選擇非公開發(fā)行融資的原因及其對上市公司績效的影響D. 中南大學(xué)，2011.2 楊少彬. 中國企業(yè)債券融資研究D. 廈門大學(xué)，2002.3 林振超. .公司債券融資及創(chuàng)新案例分析D. 財政部財政科學(xué)研究所，2010.4 蔡方. 中小企業(yè)融資模式創(chuàng)新研究從債券市場的角度J. 中國商貿(mào)，2011（36）.5 楊洋. 發(fā)行企業(yè)債券融資模式的研究與探討J. 天津經(jīng)濟，2011