策略行業(yè)比較跟蹤篇：慣性向下的“僵局”從何突破？0109

1、13 日 分析師： 鄧二勇 策略行業(yè)監(jiān)控 行業(yè)跟蹤比較 慣性向下的“僵局”，從何突破？ 策略行業(yè)比較跟蹤篇 20120109 報告要點 前瞻：解析當(dāng)前的盈利下滑風(fēng)險 前期，市場在對經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂快速下行的悲觀情緒影響下，持續(xù)下跌了一個月。 在反映“通脹快速回落、經(jīng)濟(jì)緩慢下行”的最新經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布之后，市場開 始進(jìn)入了一個震蕩、緩慢向下的階段。 當(dāng)我們絞盡腦汁來思考導(dǎo)致市場繼續(xù)下跌的因素與市場出現(xiàn)積極變化的因 素，并形成一致的預(yù)期之后，這些預(yù)期兌現(xiàn)后對市場的作用反而是大打折扣 了。因此，市場緩慢下行便成了“慣性”。因此，我們試圖從分析行業(yè)基本 變化的角度入手，來看是否能找到打破這一“僵局”的突破口。 各

2、行業(yè)的盈利一致預(yù)期的變化 近一個月交運設(shè)備、電子、建筑建材、餐飲旅游、黑色金屬的 2011 年凈利 潤同比增速有所上調(diào)。大部分行業(yè)的凈利潤同比增速是在下調(diào)的，以農(nóng)林牧 漁、公用事業(yè)、有色金屬、紡織服裝盈利預(yù)測下調(diào)最為明顯。 基本行業(yè)基本面變化的配置建議與風(fēng)險提示 結(jié)合行業(yè)基本面、行業(yè)政策以及重點公司的致預(yù)期變動來看，我們在宏觀層 面看到經(jīng)濟(jì)下行在行業(yè)層面得到了驗證。需求的弱勢已開始向上游原材料行 業(yè)傳導(dǎo)，近期美元的升值導(dǎo)致工業(yè)金屬的價格繼續(xù)承受下行壓力；中游行業(yè) 多在投資鏈條上，在政策主導(dǎo)的投資需求啟動前，寄希望于經(jīng)濟(jì)內(nèi)生的需求 對經(jīng)濟(jì)的拉動往往是相對緩慢而微弱的，因此緊跟政策的走向?qū)⑹嵌唐诖?/p>

3、破 僵局的一個突破口。 有幾點可關(guān)注，第一、盈利預(yù)期上調(diào)的行業(yè)中，電子行業(yè)值得關(guān)注，其春節(jié) 前訂單情況較好；第二、化工子行業(yè)中，產(chǎn)品價格持續(xù)上漲的燒堿值得關(guān)注； 在宏觀經(jīng)濟(jì)基本面向下的背景下，相比從基本的角度出發(fā)來挖掘投資機(jī)會， 提示基本面下行下的行業(yè)風(fēng)險更多。第一、石油產(chǎn)業(yè)鏈上中下游行業(yè)再次面 臨成本上漲的壓力。第二、美元持續(xù)升值，工業(yè)金屬等大宗商品價格有下行 壓力；第三、11 月交通運輸設(shè)備銷量并不樂觀，在居民收入增速較慢且受 通脹侵蝕嚴(yán)重，短期較難看到需求的啟動。 投資策略 研究報告 2012-01-09 相關(guān)研究 可選消費品行業(yè)監(jiān)控-策略行業(yè)比較基 礎(chǔ)篇(五)，鄧二勇，2011 年 7

4、 月 27 日 中游制造類周期性行業(yè)監(jiān)控之一-策略 行業(yè)比較基礎(chǔ)篇(二)，鄧二勇，2011 年 5 月 23 日 上游原材料類周期性行業(yè)監(jiān)控-策略行 業(yè)比較基礎(chǔ)篇(一)，鄧二勇，2011 年 5 月 (8621) 68751691 執(zhí)業(yè)證書編號：s0490510120005 聯(lián)系人： 楊靖鳳 (8621) 68751636 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2 正文目錄 前瞻：慣性向下的“僵局”，從何突破？ . 4 尋跡“自下而上”的行業(yè)盈利一致預(yù)期 . 4 1.上游原材料上游原材料美元升值，大宗商品價格承壓美元升值，大宗商品價格承壓 . 4 煤炭行業(yè) . 4 有色. 6 石油. 7 2.中游

5、制造業(yè)中游制造業(yè) 整體平淡向下，緊觀政策風(fēng)向 . 9 鋼鐵. 9 建筑建材 . 11 化工. 12 機(jī)械. 14 3.可選消費品可選消費品主動減產(chǎn)以降庫存主動減產(chǎn)以降庫存 . 15 汽車. 15 家電. 15 4.行業(yè)風(fēng)向標(biāo)行業(yè)風(fēng)向標(biāo) . 17 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 3 投資策略 圖表目錄 圖 1：2011 年行業(yè)盈利預(yù)期變動. 4 圖 2：各地動力煤平均價格 . 5 圖 3：各地?zé)o煙煤平均價格 . 5 圖 4：澳大利亞 bj 動力煤現(xiàn)貨價格走勢 . 5 圖 5：主要新興市場國家制造業(yè) pmi. 6 圖 6：美元指數(shù)走勢 . 7 圖 7：金價與銀價 . 7 圖 8：美國 api 原

6、油庫存. 8 圖 9：nymex:wti 原油:非商業(yè)套利持倉數(shù)量變化 . 8 圖 10：國內(nèi)成品油批發(fā)價格 . 9 圖 11：鐵礦石綜合價格指數(shù)與 myspic 鋼材價格指數(shù) . 9 圖 12：鋼價指數(shù)與礦價指數(shù)差持續(xù)改善 . 9 圖 13：國際國內(nèi)鋼材價差增大. 10 圖 14：鋼材社會總庫存上漲 . 10 圖 15：長材價格與庫存. 11 圖 16：板材價格與庫存. 11 圖 17：主要下游投資增速變化. 11 圖 18：水泥價格繼續(xù)下行 . 12 圖 19：水泥煤炭價格差. 12 圖 20：純堿價格. 13 圖 21：燒堿價格. 13 圖 22：國內(nèi)尿素價格（元/噸）. 13 圖 23

7、：國內(nèi)磷酸一銨價格（元/噸）. 13 圖 24：固定資產(chǎn)投資當(dāng)月值與同比增長率. 14 圖 25：金融機(jī)構(gòu)當(dāng)月貸款與貸款余額同比增速 . 14 圖 26：挖掘機(jī)銷量持續(xù)下滑 . 14 圖 27：裝載機(jī)銷量略有回升 . 14 圖 28：推土機(jī)銷量 . 14 圖 29：乘用車銷量 . 15 圖 30：商用車銷量 . 15 圖 31：新開工計劃投資累計額及同比 . 15 圖 32：空調(diào)產(chǎn)量（萬臺） . 16 圖 33：空調(diào)庫存與采購訂單指數(shù)變化 . 16 圖 34：冰箱產(chǎn)量（萬臺） . 16 圖 35：冰箱庫存與采購訂單指數(shù)變化 . 16 圖 36：彩電產(chǎn)量（萬臺） . 16 圖 37：冰箱庫存與采

8、購訂單指數(shù)變化 . 16 表 1：行業(yè)比較風(fēng)向標(biāo). 17 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 交運設(shè)備 電子 建筑建材餐飲旅游黑色金屬信息服務(wù)食品飲料 房地產(chǎn) 交通運輸 化工 家用電器 上證a股 綜合 醫(yī)藥生物 采掘 金融服務(wù)信息設(shè)備輕工制造商業(yè)貿(mào)易機(jī)械設(shè)備紡織服裝有色金屬公用事業(yè)農(nóng)林牧漁 4 前瞻：慣性向下的“僵局”，從何突破？ 前期，市場在對經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂快速下行的悲觀情緒影響下，持續(xù)下跌了一個月。在反映“通脹快 速回落、經(jīng)濟(jì)緩慢下行”的最新經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布之后，市場開始進(jìn)入了一個震蕩、緩慢向下的 階段。 當(dāng)我們絞盡腦汁來思考導(dǎo)致市場繼續(xù)下跌的因素與市場出現(xiàn)積極變化的因素，并形成一致的 預(yù)期之后，這些

9、預(yù)期兌現(xiàn)后對市場的作用反而是大打折扣了。因此，市場緩慢下行便成了“慣 性”。因此，我們試圖從分析行業(yè)基本變化的角度入手，來看是否能找到打破這一“僵局” 的突破口 尋跡“自下而上”的行業(yè)盈利一致預(yù)期 對歷史的分析對未來市場走勢的判斷有一定的借鑒作用，但由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境與政策環(huán)境不同， 市場與行業(yè)的走勢又往往存在差異。對于未來的行業(yè)盈利預(yù)期變化，“自下而上”地對比近 期各行業(yè)的一致預(yù)期變動是一種更為直觀的方法。 從行業(yè)盈利變動上來看，近一個月交運設(shè)備、電子、建筑建材、餐飲旅游、黑色金屬的 2011 年凈利潤同比增速有所上調(diào)。大部分行業(yè)的凈利潤同比增速是在下調(diào)的，以農(nóng)林牧漁、公用 事業(yè)、有色金屬、紡織服

10、裝盈利預(yù)測下調(diào)最為明顯。 圖 1：2011 年行業(yè)盈利預(yù)期變動 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% -60.0% -80.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% -3.0% -4.0% -100.0%凈利潤同比近一個月凈利潤同比變化-5.0% 資料來源：長江證券研究部 1.上游原材料上游原材料美元升值，大宗商品價格承壓美元升值，大宗商品價格承壓 煤炭行業(yè) 作為產(chǎn)業(yè)鏈最上游的行業(yè)，需求疲弱的自下而上傳導(dǎo)往往需要一定的時間，且煤炭作為資源 品，具有稀缺性，因此企業(yè)對價格的控制力較強(qiáng)。由

11、以上兩點，煤價的調(diào)整往往也具有一定 的滯后性。我們已經(jīng)看到 ppi 連續(xù)回落 4 個月，煤炭價格也已出現(xiàn)小幅松動。 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2009年1月2009年4月2009年7月 2009年10月 2010年1月2010年4月2010年7月 2010年10月 2011年1月2011年4月2011年7月 2011年10月 2010年10月2010年12月 2011年2月2011年4月2011年6月2011年8月 2011年10月 2011年10月 2011年8月2011年6月2011年4月 2010年10月2010年12月 2011年2月 5 投資策略 由最新的各地煤炭價格均價來看

12、，各地動力煤、無煙煤價格開始出現(xiàn)松動。需求疲弱傳導(dǎo)的 影響之外，政策調(diào)控是也是導(dǎo)致煤炭價格出現(xiàn)松動的原因。11 月 30 日，發(fā)改委發(fā)布國家 采取綜合措施調(diào)控煤炭和電力價格通知，主要內(nèi)容包括：（1）煤價干預(yù)：12 年合同電煤 價格漲幅不得超過 5%；秦皇島等環(huán)渤海地區(qū)主要港口 5500 大卡價格不得超過每噸 800 元， 其他電煤不得超過煤炭企業(yè) 2011 年 4 月底的實際結(jié)算價格；（2）全面清理整頓涉煤基金和 收費：依法設(shè)立的基金最高征收標(biāo)準(zhǔn)不得超過 23 元/噸，其他在 2011 年底前取消；（3）上 調(diào)電價：銷售電價上調(diào)每千瓦時 3 分錢，煤電企業(yè)上網(wǎng)電價上調(diào) 2 分 6。發(fā)改委限價措

13、施及 力度與此前市場傳聞基本一致，價格干預(yù)實施后，合同-市場煤價差預(yù)計將縮小至 200 元/噸； 合同煤兌現(xiàn)率可能繼續(xù)難以保障，市場煤的政策干預(yù)效果也有待觀察，不過確定的是將對 2012 年市場煤價格上漲形成抑制。外因上，國內(nèi)外煤炭價格差日益擴(kuò)大，澳大利亞 bj 動力 煤價格下跌幅度較大，這也對未來國內(nèi)煤炭價格的下跌形成了壓力。 在此前的分析中我們曾經(jīng)指出，煤炭企業(yè)的盈利與煤炭價格直接相關(guān)。在煤炭價格回落的大 背景下，盈利增長減速的概率較大，在煤炭板塊的中長期配置上還需謹(jǐn)慎。 圖 2：各地動力煤平均價格：各地動力煤平均價格圖 3：各地?zé)o煙煤平均價格：各地?zé)o煙煤平均價格 800 750 700

14、650 600 550 500 動力煤平均價 1100 1050 1000 950 900 850 800 無煙煤平均價 450 資料來源：長江證券研究部 資料來源：長江證券研究部 圖 4：澳大利亞：澳大利亞 bj 動力煤現(xiàn)貨價格走勢 1100 1050 1000 950 900 850 無煙煤平均價 800 資料來源：長江證券研究部 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2011年10月 2011年7月2011年4月2011年1月 2010年10月 2010年7月2010年4月2010年1月 2009年10月 6 有色 工業(yè)金屬 從 12 月主要新興市場國家的 pmi 來看，除俄羅斯由 11 月

15、的 52.6 降至 51.6 之外，其它三 個國家的 pmi 指數(shù)均有上行。其中，中國的 12 月制造業(yè) pmi 綜合指數(shù)由上月的 49 升至 50.3， 巴西制造業(yè) pmi 指數(shù)由上月的 48.7 升至 54.8，印度 12 月制造業(yè) pmi 指數(shù)由上月的 51 升 至 54.2。從 pmi 的走勢來看，巴西與印度的經(jīng)濟(jì)景氣回升較快。經(jīng)濟(jì)的增長決定工業(yè)金屬 的需求。以中國為例，銅的下游 48%為電力電纜，14%為空調(diào)制冷、10%左右為交通運輸。 在金磚四國的經(jīng)濟(jì)形勢現(xiàn)分歧，且發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)增長并不樂觀的背景下，工業(yè)屬性來看，工 業(yè)金屬價格仍將維持疲弱態(tài)勢。 而從其金融屬性上來看，在歐洲債務(wù)問題

16、“一波未平，一波又起”的風(fēng)險情緒下，美元的避 險價值再次得到了國際市場的廣泛關(guān)注和認(rèn)可。這導(dǎo)致國際市場上的美元需求的增加，美元 呈升值態(tài)勢。最新的美元指數(shù)已升至 81.25。美元與基本金屬價格走勢具有一定的負(fù)相關(guān)關(guān) 系。因此，在當(dāng)前美元持續(xù)超強(qiáng)情況下，基本金屬價格下行概率較大 綜合來看，在全球經(jīng)濟(jì)仍顯疲態(tài)、美元指數(shù)持續(xù)上升的情況下，工業(yè)金屬價格下行是趨勢。 圖 5：主要新興市場國家制造業(yè)：主要新興市場國家制造業(yè) pmi 60 58 56 54 52 50 48 46 44 42印度巴西俄羅斯中國 40 資料來源：wind 資訊，長江證券研究部 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2011年7月1

17、8日2011年6月20日2011年5月23日2011年4月25日2011年3月28日2011年4月11日 2011年5月9日2011年6月6日2011年7月4日2011年8月1日 2011年12月5日 2011年12月19日 2011年3月14日2011年11月7日 2011年10月10日2011年10月24日2011年11月21日 2011年2月28日2011年2月14日2011年1月31日2011年1月17日2011年8月29日2011年9月12日2011年9月26日2011年8月15日 2011年1月3日2012年1月2日 2011年1月2011年2月2011年3月2011年4月2011

18、年5月2011年6月2011年7月2011年8月2011年9月 2011年10月2011年11月2011年12月 7 投資策略 圖 6：美元指數(shù)走勢：美元指數(shù)走勢 82 80 78 76 74 72 70 68 美元指數(shù) 資料來源：wind 資訊，長江證券研究部 貴金屬 在此前的基礎(chǔ)報告中，我們曾對銀的工業(yè)屬性做過分析。在當(dāng)前預(yù)期新興國家經(jīng)濟(jì)減速的背 景之下，銀價的調(diào)整幅度明顯大于金價。雖然黃金由于有儲藏價值，但是在美元持續(xù)快速升 值的情況下，與美元相比，黃金的吸引力較弱。貴金屬價格的調(diào)整將直接對相關(guān)企業(yè)的盈利 產(chǎn)生負(fù)面影響。 圖 7：金價與銀價：金價與銀價 11000 10000 9000

19、8000 7000 6000 5000 國內(nèi)白銀現(xiàn)貨（日）國內(nèi)黃金現(xiàn)貨（日） 410 390 370 350 330 310 290 270 250 資料來源：bloomberg，長江證券研究部 石油 上月中旬以來，國際油價持續(xù)上升，wti 原油期貨價格上漲 10%。油價上漲主要受伊朗海 軍軍演導(dǎo)致市場對原油供給產(chǎn)生擔(dān)憂?？梢詮脑头巧虡I(yè)持倉變化數(shù)據(jù)可以看出，多頭持倉 有所增加，空頭持倉減少。這與市場情緒的變化是一致的。國內(nèi)成品油批發(fā)價格近期沒有達(dá) 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2011年2月 2011年12月2011年11月2011年10月 2011年9月2011年8月2011年7月20

20、11年6月2011年5月2011年4月2011年3月2011年2月2011年1月 2011年3月2011年4月2011年5月2011年6月2011年7月2011年8月2011年9月2011年10月 2011年11月 2011年12月 8 到再次上調(diào)或下調(diào)的條件，因此，國際油價的上漲使得石油冶煉加工企業(yè)的盈利降低。同時， 石油產(chǎn)業(yè)鏈上游成本壓力再起，這將對中游的化學(xué)原料及化學(xué)制品、橡膠塑料等行業(yè)形成較 大的成本壓力。 圖 8：美國：美國 api 原油庫存 380000 370000 360000 350000 340000 330000 320000 310000 300000 美國api原油庫

21、存(bloomberg) 資料來源：長江證券研究部 圖 9：nymex:wti 原油:非商業(yè)套利持倉數(shù)量變化 35,000.009,000.00 8,000.00 30,000.00 7,000.00 25,000.00 20,000.00 6,000.00 5,000.00 4,000.00 15,000.00 3,000.00 10,000.00 非商業(yè)空頭持倉:持倉數(shù)量非商業(yè)多頭持倉:持倉數(shù)量 2,000.00 資料來源：長江證券研究部 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2011年1月 2011年4月 2011年7月 2011年10月 2010年1月 2010年4月 2010年7月 20

22、10年10月 2009年1月 2009年4月 2009年7月 2009年10月 2011年12月23日2011年10月28日2011年11月25日2011年10月14日2011年11月11日 2011年4月15日2011年4月29日2011年5月13日2011年5月27日2011年6月10日2011年6月24日2011年7月22日2011年8月19日2011年9月16日2011年9月30日2011年12月9日 2011年4月1日2011年7月8日2011年8月5日2011年9月2日2012年1月6日 2011年1月2011年4月2011年7月 2011年10月 2010年1月2010年4月20

23、10年7月 2010年10月 2009年1月2009年4月2009年7月 2009年10月 2008年1月2008年4月2008年7月 2008年10月 2007年1月2007年4月2007年7月 2007年10月 2006年1月2006年4月2006年7月 2006年10月 9 投資策略 圖 10：國內(nèi)成品油批發(fā)價格：國內(nèi)成品油批發(fā)價格 11000 10000 9000 8000 7000 6000 國內(nèi)成品批發(fā)價格 5000 柴油-10#(元/噸) 汽油93#無鉛(元/噸) 汽油97#(元/噸) 汽油90#無鉛(元/噸) 汽油93#(元/噸) 4000 資料來源：ceic，長江證券研究部

24、2.中游制造業(yè)中游制造業(yè) 整體平淡向下，緊觀政策風(fēng)向 鋼鐵 價格方面，近期鐵礦石價格下跌幅度大于鋼材價格指數(shù)的下跌幅度。鐵礦石價格指數(shù)由去年 12 月初的 157.0 降至 152.5，鋼材價格指數(shù)由 157.0 降至 154.1。可以看到，反映鋼鐵企業(yè) 單位盈利能力的鋼價指數(shù)與礦價指數(shù)差持續(xù)改善。 圖 11：鐵礦石綜合價格指數(shù)與：鐵礦石綜合價格指數(shù)與 myspic 鋼材價格指數(shù) 200.0 195.0 190.0 185.0 180.0 175.0 170.0 165.0 160.0 圖 12：鋼價指數(shù)與礦價指數(shù)差持續(xù)改善：鋼價指數(shù)與礦價指數(shù)差持續(xù)改善 鋼鐵綜合價格指數(shù)-鐵礦石綜合價格指數(shù)

25、10.00 -10.00 -30.00 155.0 150.0 -50.00 -70.00 資料來源：長江證券研究部 鐵礦石綜合價格指數(shù)myspic-90.00 資料來源：長江證券研究部 出口方面，國際國內(nèi)價格差驟然增加，鋼鐵出口形勢嚴(yán)峻。 從長材與板材的庫存和價格來看，兩種鋼材的價格均有回落而庫存均呈上升趨勢，反映了需 求的不足。從鋼材主要下游來講，房地產(chǎn)對鋼材的需求較大，機(jī)械與汽車在鋼材下游總需求 占比 25.4%，家電對鋼材的消費占鋼材總需求的比重為 1.7%。短期來看，房地產(chǎn)新開工面 積累計同比自 9 月以來持續(xù)下降，由 25.8%降至 11 月的 20.5%。機(jī)械整體需求并不樂觀，

26、請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2011年12月 2011年9月2011年6月2011年3月 2010年12月 2010年9月2010年6月2010年3月 2009年12月 2009年9月2009年6月 2011年12月2011年11月2011年10月 2011年9月2011年8月2011年7月2011年6月2011年5月2011年4月2011年3月 2009年3月 2008年12月 2008年9月2008年6月2008年3月 2007年12月 2011年2月2011年1月 2010年12月2010年11月2010年10月 2010年9月 2007年9月 2010年8月 2007年6月200

27、7年3月 2006年12月 2010年7月2010年6月2010年5月 2006年9月2006年6月2006年3月 2010年4月2010年3月2010年2月 10 家電產(chǎn)量同比回落，由此來看，長材與板材的下游需求均非常弱。 綜合價與量來看，雖然鐵礦石價格下跌大于鋼材價格的下跌幅度，但是需求疲弱導(dǎo)致鋼鐵行 業(yè)景氣度仍難言樂觀，仍需等待下游需求的好轉(zhuǎn)。 圖 13：國際國內(nèi)鋼材價差增大：國際國內(nèi)鋼材價差增大 120 100 80 60 40 20 0 -20 資料來源：長江證券研究部 圖 14：鋼材社會總庫存上漲：鋼材社會總庫存上漲 2,000.00 國際國內(nèi)鋼材價差 鋼材社會庫存總量 1,800

28、.00 1,600.00 1,400.00 1,200.00 1,000.00 800.00 600.00 400.00 資料來源：長江證券研究部 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 13/may/1127/may/11 04/mar/1118/mar/11 14/oct/1128/oct/1110/jun/1124/jun/11 05/aug/1119/aug/1102/sep/1116/sep/1130/sep/11 07/jan/1121/jan/1104/feb/1118/feb/11 11/nov/1125/nov/1109/dec/1123/dec/11 06/jan/1201/ap

29、r/1115/apr/1129/apr/11 08/jul/1122/jul/11 13/may/1127/may/11 04/mar/1118/mar/11 14/oct/11 04/feb/1118/feb/11 10/jun/1107/jan/1121/jan/1124/jun/1128/oct/1101/apr/1115/apr/1129/apr/11 05/aug/1119/aug/1102/sep/1116/sep/1130/sep/1111/nov/1125/nov/1109/dec/1123/dec/11 06/jan/12 08/jul/1122/jul/11 2008/1/

30、1 2008/4/1 2008/7/12008/10/12009/1/1 2009/4/1 2009/7/12009/10/12010/1/1 2010/4/1 2010/7/12010/10/12011/1/1 2011/4/1 2011/7/12011/10/1 11 投資策略 圖 15：長材價格與庫存：長材價格與庫存圖 16：板材價格與庫存：板材價格與庫存 1,100 1,000 210 205 900 850 160 155 200 900 195 800 150 800190145 700 185 180 750 140 600 500 資料來源：長江證券研究部 長材庫存長材價格 1

31、75 170 700 650 資料來源：長江證券研究部 板材庫存板材價格 135 130 建筑建材 水泥 當(dāng)前為水泥的傳統(tǒng)淡季。從其下游三大需求的情況來看，11 月房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資增速累 計同比 33.8%，增速平穩(wěn)下行。交通運輸、倉儲和郵政業(yè)固定資產(chǎn)投資增速下滑最為明顯， 已由年初的 20%左右降到 11 月的累計同比增速 1.1%，較 10 月下降 0.6%。高鐵事件之后， 鐵路建設(shè)速度明顯放緩，其對整個固定資產(chǎn)投資增速有一定負(fù)面影響。在政策刺激下，水利 投資自去年下半年開始回升，11 月雖小幅回落至 13.9%。綜合這三方面的因素來看，水泥 的下游需求當(dāng)前仍繼續(xù)減弱。作為與固定資產(chǎn)投資

32、密切相關(guān)的行業(yè)，明年的政策對投資的支 持是決定行業(yè)未來的景氣走勢的關(guān)鍵因素。 圖 17：主要下游投資增速變化：主要下游投資增速變化 房地產(chǎn)業(yè)(累計同比)交通運輸、倉儲和郵政業(yè)（累計同比) 70% 水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)（累計同比） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 資料來源：長江證券研究部 房地產(chǎn)新開工在明年二季度前出現(xiàn)快速下行的概率較大；預(yù)計水利建設(shè)仍將是明年政策支持 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2011年7月10日2011年7月24日2011年6月12日2011年6月26日 2011年8月7日 2011年10月16日2011年10月30日2011年1

33、1月13日2011年11月27日2011年12月11日2011年12月25日 2011年11月 2011年9月2011年7月 2011年2月20日2011年3月20日 2011年4月3日 2011年4月17日 2011年5月1日 2011年5月15日2011年5月29日 2011年3月6日 2011年9月18日2011年10月2日2011年1月23日 2011年2月6日2011年1月9日 2011年8月21日 2011年9月4日 2011年5月2011年3月 2010年11月 2011年1月2010年9月2010年7月2010年5月2010年3月 2009年11月 2010年1月2009年9月

34、2009年7月2009年5月2009年3月 2008年11月 2009年1月2008年9月2008年7月2008年5月2008年3月2008年1月 12 的重點，但其增長受制于地方財政。從結(jié)構(gòu)上來講，房地產(chǎn)投資對水泥需求的拉動近 70%。 因此，其對于水泥行業(yè)來講，行業(yè)景氣在房地產(chǎn)投資無明顯回暖之前，需求繼續(xù)緩慢下行的 可能性較大。 從價格上來看，全國水泥平均價自去年 5 月中旬以來持續(xù)下降，價格下降近 20%。反映盈 利能力的水泥煤炭價格差同樣下降近 20%。在行業(yè)需求下行的行業(yè)淡季，價格與盈利能力 短期并不樂觀。 圖 18：水泥價格繼續(xù)下行：水泥價格繼續(xù)下行 440.00 430.00 4

35、20.00 410.00 400.00 390.00 380.00 370.00 資料來源：長江證券研究部 圖 19：水泥煤炭價格差：水泥煤炭價格差 全國高標(biāo)平均（左）全國低標(biāo)平均(右） 400.00 390.00 380.00 370.00 360.00 350.00 340.00 330.00 320.00 310.00 360.0全國水泥煤炭價格差 340.0 320.0 300.0 280.0 260.0 240.0 資料來源：長江證券研究部 化工 化工子行業(yè)中，在國際原油價格高位波動且近期再次上行的成本壓力下，石油化工產(chǎn)品價格 多出現(xiàn)上漲。無機(jī)化工中，純堿價格持續(xù)下跌，燒堿基本面相對

36、較好，產(chǎn)品價格有較大上行。 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 06/01/01 06/06/16 06/11/29 07/05/14 07/10/27 08/04/10 08/09/23 09/03/08 09/08/21 10/02/03 10/07/19 11/01/01 11/06/16 11/11/2906/01/02 06/06/17 06/11/30 07/05/15 07/10/28 08/04/11 08/09/24 09/03/09 09/08/22 10/02/04 10/07/20 11/01/02 11/06/17 11/11/30 08/07/0108/12/1409

37、/05/2909/11/1110/04/2610/10/0911/03/2411/09/06 11/08/2508/06/1908/12/0209/05/1709/10/3010/04/1410/09/2711/03/12 13 投資策略 圖 20：純堿價格：純堿價格 2700 2500 2300 2100 1900 圖 21：燒堿價格：燒堿價格 950 885 820 755 690 625 1700 560 1500 1300 1100 900 資料來源：長江證券研究部 輕質(zhì)純堿 華東地區(qū)（元/噸） 495 430 365 300 資料來源：長江證券研究部 燒堿 32%離子膜華東地區(qū)（元/

38、噸） 化肥農(nóng)藥方面，當(dāng)前為消費淡季，化肥產(chǎn)品價格多出現(xiàn)小幅回落。 圖 22：國內(nèi)尿素價格（元：國內(nèi)尿素價格（元/噸）噸） 2530 2410 2290 2170 2050 1930 1810 1690 1570 1450 尿素 江蘇恒盛(小顆粒)（元/噸） 資料來源：百川資訊，長江證券研究部 圖 23：國內(nèi)磷酸一銨價格（元：國內(nèi)磷酸一銨價格（元/噸）噸） 4500 4200 3900 3600 3300 3000 2700 2400 2100 1800 1500 磷酸一銨 西南工廠粉狀60%（元/噸） 資料來源：百川資訊，長江證券研究部 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2009年2月2009

39、年4月2009年6月2009年8月 2009年10月2009年12月 2010年2月2010年4月2010年6月2010年8月 2010年10月2010年12月 2011年2月2011年4月2011年6月2011年8月 2011年10月 2009年1月2009年3月2009年5月2009年7月2009年9月 2009年11月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月 2010年11月 2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月 2011年11月 2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月 2011年11月 2

40、010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月 2010年11月 2009年1月 2009年2月2009年4月2009年6月2009年8月 2009年10月2009年12月 2010年2月2010年4月2010年6月2010年8月 2010年10月2010年12月 2011年2月2011年4月2011年6月2011年8月 2011年10月 2009年1月2009年3月2009年5月2009年7月2009年9月 2009年11月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月 2010年11月 2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月

41、2011年9月 2011年11月 2009年3月2009年5月2009年7月2009年9月 2009年11月 14 機(jī)械 固定資產(chǎn)投資下滑，金融機(jī)機(jī)構(gòu)新增信貸增速緩慢回落，在影響機(jī)械行業(yè)需求的核心因素上 來看，行業(yè)基本面并沒出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)的跡象。不同機(jī)械產(chǎn)品在最新的銷量上表現(xiàn)不同，挖掘 銷量同比繼續(xù)下行，由上月的-29.8%降至-39.84%；裝載機(jī)銷量情況雖有改善，但同比仍為 負(fù)值，由上月-45.2%回升至-22.97%。 圖 24：固定資產(chǎn)投資當(dāng)月值與同比增長率：固定資產(chǎn)投資當(dāng)月值與同比增長率圖 25：金融機(jī)構(gòu)當(dāng)月貸款與貸款余額同比增速：金融機(jī)構(gòu)當(dāng)月貸款與貸款余額同比增速 40,000.00

42、 35,000.00 30,000.00 25,000.00 20,000.00 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 固定資產(chǎn)投資當(dāng)月（億元）當(dāng)月同比 45.0% 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 20,000.00 18,000.00 16,000.00 14,000.00 12,000.00 10,000.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 金融機(jī)構(gòu):新增人民幣貸款:當(dāng)月值（億元） 金融機(jī)構(gòu):各項貸款余額:同比 40.00 35.00 3

43、0.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 資料來源：長江證券研究部 圖 26：挖掘機(jī)銷量持續(xù)下滑：挖掘機(jī)銷量持續(xù)下滑 50,000.00 300.00 資料來源：長江證券研究部 圖 27：裝載機(jī)銷量略有回升：裝載機(jī)銷量略有回升 45,000.00 40,000.00 35,000.00 30,000.00 25,000.00 20,000.00 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 -50.00 -100.00 45,000.00 40,000.00

44、35,000.00 30,000.00 25,000.00 20,000.00 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 銷量:裝載機(jī):當(dāng)月值當(dāng)月同比 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 -50.00 -100.00 銷量：挖掘機(jī):當(dāng)月值（臺） 資料來源：長江證券研究部 圖 28：推土機(jī)銷量：推土機(jī)銷量 3,000.00 2,500.00 2,000.00 1,500.00 1,000.00 500.00 0.00 銷量:推土機(jī):當(dāng)月值 當(dāng)月同比 當(dāng)月同比 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 -50

45、.00 -100.00 資料來源：長江證券研究部 資料來源：長江證券研究部 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2006年2月2006年5月2006年8月 2006年11月 2007年2月2007年5月2007年8月 2007年11月 2008年2月2008年5月2008年8月 2008年11月 2009年2月2009年5月2009年8月 2009年11月 2010年2月2010年5月2010年8月 2010年11月 2011年2月2011年5月2011年8月 2011年11月 2006年2月2006年5月2006年8月 2006年11月 2007年2月2007年5月2007年8月 2007年1

46、1月 2008年2月2008年5月2008年8月 2008年11月 2009年2月2009年5月2009年8月 2009年11月 2010年2月2010年5月2010年8月 2010年11月 2011年2月2011年5月2011年8月 2011年11月 2010年2月2010年3月2010年4月2010年5月2010年6月2010年7月2010年8月2010年9月 2010年10月2010年11月2010年12月 2011年1月2011年2月2011年3月2011年4月2011年5月2011年6月2011年7月2011年8月2011年9月 2011年10月2011年11月 15 投資策略 3.

47、可選消費品可選消費品主動減產(chǎn)以降庫存主動減產(chǎn)以降庫存 汽車 乘用車與商用車的銷量同比增速均出現(xiàn)一定程度的下滑動。11 月乘用車銷量同比僅增長 0.3%，僅好于去年 3 月份的同比零增長。在投資回落的宏觀經(jīng)濟(jì)背景下，商用車銷量自今 去年 4 月份以來一直為同比負(fù)增長。11 月商用車同比-12.6%，在 8、9 月份同比銷量下滑放 緩后，10 月、11 月再次加速。 圖 29：乘用車銷量：乘用車銷量圖 30：商用車銷量：商用車銷量 1800000 乘用車銷量（單位：輛）乘用車銷量同比 140.0% 600000 商用車銷量（單位：輛）商用車銷量同比 200.0% 1600000 1400000 1

48、200000 120.0% 100.0% 80.0% 500000 400000 150.0% 100.0% 1000000 60.0% 300000 800000 600000 400000 200000 0 資料來源：長江證券研究部 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% 200000 100000 0 資料來源：長江證券研究部 50.0% 0.0% -50.0% 圖 31：新開工計劃投資累計額及同比：新開工計劃投資累計額及同比 250,000.00 200,000.00 150,000.00 100,000.00 50,000.00 0.00 固定資產(chǎn)投資本年新開工項目計劃總投資

49、額:累計值（億元）累計同比 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 資料來源：wind 資訊，長江證券研究部 家電 從家電的各子行業(yè)來看，進(jìn)入下半年以后，空調(diào)的產(chǎn)量增速是逐漸下降的，最新的 11 月產(chǎn) 量同比增速為-0.96。商務(wù)部公布的耐用品指數(shù)中，11 月空調(diào)的庫存指數(shù)由-6.2%升至-1.1%， 前期產(chǎn)量的調(diào)整加快了庫存消化的速度。冰箱方面，9、10、11 月的產(chǎn)量同比增速是上行的， 11 月冰箱產(chǎn)量的同比增速為 27.52。與空調(diào)一致的是，冰箱的庫存消化速度在減弱，且采購 訂單呈回落趨勢，需求較弱。彩電 11 月產(chǎn)

50、量增速回升，由上月的同比 2.83%大幅上升至 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 2008年1月 2008年2月2008年4月2008年6月2008年8月 2008年10月2008年12月 2009年2月2009年4月2009年6月2009年8月 2009年10月2009年12月 2010年2月2010年4月2010年6月2010年8月 2010年10月2010年12月 2011年2月2011年4月2011年6月2011年8月 2011年10月 2009年1月2009年3月2009年5月2009年7月2009年9月 2009年11月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月20

51、10年9月 2010年11月 2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月 2011年11月 2008年1月2008年4月2008年7月 2008年10月 2009年1月2009年4月2009年7月 2009年10月 2010年1月2010年4月2010年7月 2010年10月 2011年1月2011年4月2011年7月 2011年10月 2008年3月2008年5月2008年7月2008年9月 2008年11月 2009年1月2009年3月2009年5月2009年7月2009年9月 2009年11月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年

52、9月 2010年11月 2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月 2011年11月 2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月 2011年11月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月 2010年11月 2009年1月2009年3月2009年5月2009年7月2009年9月 2009年11月 2009年2月2009年4月2009年6月2009年8月 2009年10月2009年12月 2010年2月2010年4月2010年6月2010年8月 2010年10月2010年12月 2011年2月2011年4月20

53、11年6月2011年8月 2011年10月 16 16.79%。 從三個子行業(yè)的基本面來看，冰箱與電視機(jī)好于空調(diào)。家電“以舊換新”政策在 2011 年 12 月 31 日到期結(jié)束，因此，預(yù)計 12 月份家電的銷量應(yīng)該不會差。但是，考慮到政策退出導(dǎo) 致的提前消費效應(yīng)，加上前年春節(jié)提前導(dǎo)致春節(jié)效應(yīng)下的節(jié)日家電消費也將提前，2011 年 一季度家電的銷量會在一定程度上提前透支。家電面臨著短期弱勢需求的考驗。 圖 32：空調(diào)產(chǎn)量（萬臺）：空調(diào)產(chǎn)量（萬臺）圖 33：空調(diào)庫存與采購訂單指數(shù)變化：空調(diào)庫存與采購訂單指數(shù)變化 2,000.00 1,800.00 1,600.00 1,400.00 1,200.

54、00 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 -40.00 -60.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 -25.00 -30.00 產(chǎn)量:空調(diào):當(dāng)月值產(chǎn)量:空調(diào):當(dāng)月同比 耐用品庫存指數(shù):空調(diào):環(huán)比耐用品采購訂單指數(shù):空調(diào):環(huán)比 資料來源：wind 資訊，長江證券研究部 圖 34：冰箱產(chǎn)量（萬臺）：冰箱產(chǎn)量（萬臺） 1,000.00 100.00 資料來源：wind 資訊，

55、長江證券研究部 圖 35：冰箱庫存與采購訂單指數(shù)變化：冰箱庫存與采購訂單指數(shù)變化 15.00 900.00 800.00 700.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 -40.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 產(chǎn)量:家用電冰箱:當(dāng)月值產(chǎn)量:家用電冰箱:當(dāng)月同比 耐用品庫存指數(shù):冰箱:環(huán)比耐用品采購訂單指數(shù):冰箱:環(huán)比 資料來源：wind 資訊，長江證券研究部 圖 36：彩電產(chǎn)量（萬臺）：彩電產(chǎn)量（萬臺）

56、資料來源：wind 資訊，長江證券研究部 圖 37：冰箱庫存與采購訂單指數(shù)變化：冰箱庫存與采購訂單指數(shù)變化 1,600.00 1,400.00 1,200.00 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 產(chǎn)量:彩電:當(dāng)月值產(chǎn)量:彩電:當(dāng)月同比 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 -40.00 -60.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 -40.00 耐用品采購訂單指數(shù):電視機(jī):環(huán)比耐用品庫存指數(shù):電視機(jī):環(huán)比 資料來源：wind 資訊，長江證券

57、研究部資料來源：wind 資訊，長江證券研究部 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 煤 炭 行 業(yè) 有 色 金 屬 行 業(yè) 煉 采 與 冶 石 油 開 鋼 鐵 建 筑 建 材 業(yè) 行 工 化 17 投資策略 4.行業(yè)風(fēng)向標(biāo)行業(yè)風(fēng)向標(biāo) 結(jié)合行業(yè)基本面、行業(yè)政策以及重點公司的致預(yù)期變動來看，我們在宏觀層面看到經(jīng)濟(jì)下行 在行業(yè)層面得到了驗證。需求的弱勢已開始向上游原材料行業(yè)傳導(dǎo)，近期美元的升值導(dǎo)致工 業(yè)金屬的價格繼續(xù)承受下行壓力；中游行業(yè)多在投資鏈條上，在政策主導(dǎo)的投資需求啟動前， 寄希望于經(jīng)濟(jì)內(nèi)生的需求對經(jīng)濟(jì)的拉動往往是相對緩慢而微弱的，因此緊跟政策的走向?qū)⑹?短期打破僵局的一個突破口。 綜合來看，

58、我們認(rèn)為有幾點可關(guān)注，第一、多數(shù)行業(yè)的盈利一致預(yù)期是下降的，在盈利預(yù)期 上調(diào)的行業(yè)中，電子行業(yè)值得關(guān)注，其春節(jié)前訂單情況較好；第二、化工子行業(yè)中，產(chǎn)品價 格持續(xù)上漲的燒堿值得關(guān)注； 在宏觀經(jīng)濟(jì)基本面向下的背景下，相比從基本的角度出發(fā)來挖掘投資機(jī)會，提示基本面下行 下的行業(yè)風(fēng)險更多。第一、受美伊緊張局勢引發(fā)市場對石油供給的擔(dān)憂的影響，近期國際油 價再次上漲，石油產(chǎn)業(yè)鏈上中下游行業(yè)再次面臨成本上漲的壓力。第二、美元持續(xù)升值，大 宗商品價格有下行壓力，同時全球經(jīng)濟(jì)疲弱下的需求不足，導(dǎo)致工業(yè)金屬價格下行，相對企 業(yè)的盈利直接受到負(fù)面的影響；第三、11 月交通運輸設(shè)備銷量并不樂觀，在居民收入增速 較慢且

59、受通脹侵蝕嚴(yán)重，且新開工計劃項目投資增速平穩(wěn)，短期較難看到需求的啟動。 表 1：行業(yè)比較風(fēng)向標(biāo)：行業(yè)比較風(fēng)向標(biāo) 一周變化四周變化 行業(yè)子行業(yè) 動力煤 煉焦煤 無煙煤 銅 子行業(yè)因素 價格微弱下行 價格微弱下行 下游化肥進(jìn)入淡季 美元升值，價格承壓 宏觀因素 新興國家 重點公司 潞安環(huán)能 西山煤電 蘭花科創(chuàng) 銅陵有色 率 -0.26 -1.31 -0.34 -0.34 率 0.13 0.69 -0.71 -0.01 12 月制 工業(yè)金屬 鋁美元升值，價格承壓 造業(yè) pmi 有升有 降； 避險情緒 中國鋁業(yè)12.33-17.24 美元走弱 貴金屬 原油開采 冶煉 金美元升值，價格承壓 國際油價回升 支撐金價中金黃金 中國石油 中國石化 -0.66 -0.23 -0.08 -0.53 -1.01 0.09 長材價格下行、庫存上漲 鋼鐵社會 三鋼閩光-0.050.42 普鋼 特鋼 板材價格下行、庫存上漲 - 總庫存回 升 寶鋼股份 大冶特鋼 -0.43 0.49 -2.03 1.09 水泥價格下跌；水泥煤炭 水泥價差繼續(xù)收窄- 商品房銷 售面積同 海螺水泥0.10-0.47 建筑材料 化學(xué)原料 玻璃 純堿 - 價格下跌 比回落； - 南坡 a 雙環(huán)