后股權(quán)分置時(shí)代上市公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化的研究

1、后股權(quán)分置時(shí)代上市公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化的研究 摘要隨著股權(quán)分置改革的進(jìn)行, 對(duì)我國上市公司的治理結(jié)構(gòu)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響, 這主要體現(xiàn)在治理結(jié)構(gòu)的合理化, 管理層激勵(lì)機(jī)制的逐步完善等方面，因此，如何在新的市場(chǎng)環(huán)境下促進(jìn)公司發(fā)展成為了亟待解決的難題。關(guān)鍵詞后股權(quán)分置時(shí)代公司治理結(jié)構(gòu)競(jìng)爭機(jī)制股權(quán)激勵(lì) 隨著股權(quán)分置改革的基本完成，我國資本市場(chǎng)進(jìn)入了以股份全流通為特征的后股權(quán)分置時(shí)代。在上市公司方面，公司治理規(guī)范的企業(yè)能促進(jìn)企業(yè)價(jià)值上升，同時(shí)，潛在的并購?fù){將迫使大股東和企業(yè)管理層面對(duì)共同的目標(biāo)：股價(jià)。由此，上市公司對(duì)管理層的激勵(lì)成為上下一心的企業(yè)行為，管理層的更迭與高額的激勵(lì)都將是未來市場(chǎng)司空見慣的現(xiàn)象，外部

2、監(jiān)督和約束機(jī)制的不斷完善將促進(jìn)公司治理水平穩(wěn)步提高。但是，股權(quán)分置改革只是治標(biāo)的方法，并不能解決上市公司失信、大量劣質(zhì)上市公司存在、投資者信心喪失等問題，惟有切實(shí)完善公司治理結(jié)構(gòu)才是解決之道。 1. 后股權(quán)分置時(shí)代上市公司治理結(jié)構(gòu)的新特點(diǎn) 1.1“內(nèi)部人控制”可能更加突出股權(quán)分置改革的目的是為了改變“不同股不同權(quán)不同利”的股權(quán)分置狀態(tài)，最終達(dá)到全流通，但是，全流通并不是就意味著國有股減持，股權(quán)分置改革只是提供了國有股的減持可能性，而這種可能性也就是說，股權(quán)分置改革后，一部分國有股權(quán)流通起來，如果分散在眾多的個(gè)人投資者手中，我國的股權(quán)模式將向股權(quán)分散的英美模式靠攏，有可能改變目前以“控股股東一經(jīng)

3、理同盟”與流通股東之間矛盾為中心的治理結(jié)構(gòu)，向著以“經(jīng)理一股東人”矛盾為中心的公司治理結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變，即擁有股權(quán)較少的小股東不愿意花成本去收集信息，行使對(duì)董事會(huì)的監(jiān)督和控制權(quán)利，直接的結(jié)果就是企業(yè)經(jīng)理人的權(quán)利異常放大，出現(xiàn)“弱股東，強(qiáng)管理層”，導(dǎo)致新形式下的“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象的出現(xiàn)。 1.2 大小股東利益之爭仍將存在在談到股權(quán)分置改革完成后的格局變化時(shí)，應(yīng)健中等人認(rèn)為，股權(quán)分置改革完成后，上市公司大股東將成為市場(chǎng)的主宰力量，它將財(cái)務(wù)操控、信息披露、股價(jià)操控集于一身，將成為市場(chǎng)上最活躍的力量。如上所述，即使股權(quán)分置改革后，股價(jià)成為公司股東價(jià)值評(píng)判的共同標(biāo)準(zhǔn)，大股東開始關(guān)心股價(jià)，但是，這并不能說明所有的

4、股東就真正地坐到了同一條船上。在“非整體上市”制度下，上市公司與關(guān)聯(lián)方之間的利益輸送不可能是斷絕的，大股東利用其信息優(yōu)勢(shì)，以及小股東無法分享的控制權(quán)，通過利潤操縱等系列行為謀求自身利益最大化，侵蝕中小股東權(quán)益。股份全流通使大股東可能采取的行動(dòng)多樣化：各種形式的“隧道行動(dòng)” (tunneling)、盈余管理、注入資產(chǎn)和選擇性信息披露等，因此，中國證券市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)交易、虛假信息等并不會(huì)衰退，未來的造假行為只是在交易形式、手段上更加技藝高超。 2. 后股權(quán)分置時(shí)代上市公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化的對(duì)策 2.1 引入競(jìng)爭機(jī)制，提高企業(yè)價(jià)值我們知道，公司內(nèi)部股東（大股東）與管理層相對(duì)于外部股東（中小股東）具有絕對(duì)的信

5、息和決策優(yōu)勢(shì)，并可以利用其自身的優(yōu)勢(shì)，獲得控制權(quán)持股收益或控制權(quán)私人收益。中國上市公司的治理問題主要是沒有從制度安排上把投資者的利益保護(hù)放在重要的位置上，因而董事會(huì)或管理層可以漠視外部中小投資者的存在。為了改變這種狀態(tài)，我們可以試圖引入一種競(jìng)爭機(jī)制：如果公司要進(jìn)行股權(quán)融資，則必須在融資承諾中向投資者承諾，所承諾的投資回報(bào)事后是可實(shí)現(xiàn)的，在這種情況下，內(nèi)部股東將繼續(xù)保留控制權(quán)，并獲得事后控制權(quán)持股收益和控制權(quán)私人收益；否則，控制權(quán)將轉(zhuǎn)移到外部股東手中，由外部股東通過委托專業(yè)理財(cái)機(jī)構(gòu)重組董事會(huì)，并通過經(jīng)理人市場(chǎng)重新聘用公司管理層。在新的管理架構(gòu)中，原內(nèi)部股東只有監(jiān)督權(quán)和分紅權(quán)，而沒有控制權(quán)。同理，

6、如果由外部股東控制的董事會(huì)對(duì)原內(nèi)部股東所承諾的投資回報(bào)事后是可實(shí)現(xiàn)的，則外部股東將繼續(xù)保持控制權(quán)，并獲得控制權(quán)收益，否則控制權(quán)將又重新轉(zhuǎn)移到原內(nèi)部股東手中。 2.2 采用適當(dāng)?shù)墓芾韺颖O(jiān)督機(jī)制，消除造假動(dòng)機(jī) （1）以股票期權(quán)為核心完善高管激勵(lì)機(jī)制 股權(quán)分置改革后，大股東的股票也可以上市進(jìn)行流通轉(zhuǎn)讓，其股票的溢價(jià)收益可以得到實(shí)現(xiàn)，控股股東的利益也將受到股價(jià)波動(dòng)的影響，受利益的驅(qū)使，大股東便會(huì)運(yùn)用市場(chǎng)化的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)來對(duì)管理層進(jìn)行監(jiān)督與激勵(lì),從國內(nèi)外的成功案例看，許多上市公司股東通過和管理層簽訂一定的收入報(bào)酬計(jì)劃，比如“股票期權(quán)計(jì)劃”激勵(lì)管理層追求股東的目標(biāo)，從而將投資者和管理層的利益聯(lián)系起來，他們之間

7、不僅僅是一個(gè)簡單的委托和代理的關(guān)系，管理層也擁有公司的所有權(quán)，極大的調(diào)動(dòng)了管理層的積極性和創(chuàng)造性，實(shí)現(xiàn)自己和股東的財(cái)富的保值和增值。當(dāng)然，在推行上市公司股權(quán)激勵(lì)的同時(shí)，也不能忽略對(duì)應(yīng)的約束機(jī)制，最為有效的就是大力發(fā)展職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)，完善上市公司高管征信體系，強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)他們的約束，同時(shí)輔之以強(qiáng)有力的法律和行政監(jiān)督。（2）強(qiáng)化中小股東的權(quán)利，使之積極參與監(jiān)管 由于控股股東、管理層與中小散戶之間存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，相當(dāng)一部分投資者認(rèn)為自己勢(shì)單力薄而消極對(duì)待投票權(quán)，致使管理層有機(jī)會(huì)通過與控股股東的共謀來獲取超額收益。因此，為杜絕暗箱操作等行為的發(fā)生，對(duì)大股東和管理層的合謀行為實(shí)施重懲制度，并向流通股股東做出賠償；同時(shí)，強(qiáng)化中小股東的行權(quán)便利性。行權(quán)便利性是實(shí)現(xiàn)貫徹“股東實(shí)質(zhì)平等”原則的基本路徑，具體來說，保障行權(quán)便利性是對(duì)中小股東權(quán)益進(jìn)行保護(hù)的事前機(jī)制，它幫助中小股東群體利用手中的投票權(quán)（用“手”或用“腳”）等權(quán)力對(duì)公司可能侵害他們利益的行為及時(shí)給予反應(yīng)，形成制約，在廣大中小股民中倡導(dǎo)股東積極主義，引導(dǎo)普通投資者維護(hù)自身權(quán)益，也可以促進(jìn)成立小股民聯(lián)合會(huì)，充分發(fā)揮整體優(yōu)勢(shì)，以牽制機(jī)構(gòu)投資者和控股股東?！緟⒖嘉墨I(xiàn)】1 何如，股權(quán)分置改革操作實(shí)務(wù)與后股權(quán)分置時(shí)代M，第1版，北京：華