央行加息是否勢(shì)在必行

1、央行加息是否勢(shì)在必行？張鴻超近日有關(guān)加息預(yù)期越來(lái)越緊迫，來(lái)自政府和學(xué)術(shù)界的加息呼聲也空前高漲，各路學(xué)者官員紛紛向市場(chǎng)拋出加息言論， 似有當(dāng)前央行加息已經(jīng)到了迫在眉睫程度。筆者卻對(duì)我國(guó)當(dāng)前加息有不同觀點(diǎn)， 現(xiàn)從利率調(diào)節(jié)必要性角度探討一下當(dāng)前央行加息時(shí)機(jī)是否已到？目前有關(guān)加息必要性爭(zhēng)論無(wú)非集中在三個(gè)方面：我國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、通貨膨脹壓力、美聯(lián)儲(chǔ)升息壓力等。首先，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)過(guò)熱程度并未達(dá)到急于升息的條件。我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的主要矛盾在于固定資產(chǎn)投資過(guò)熱、 信貸規(guī)模擴(kuò)張等結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。 據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì) 今年上半年我國(guó)固定資產(chǎn)投資較上年同期增長(zhǎng)了 28.6%，增速較年初大幅回落，地方項(xiàng)目投資增加是固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的

2、主要原因， 其中部分行業(yè)如鋼鐵和水泥今年上半年分別較上年同期增長(zhǎng)了 54.7%和 56.5%，已經(jīng)低于去年全年的增長(zhǎng)速度，但是總體上 50%以上速度仍然有些偏高， 今年 6 至 7 月份鋼材和房地產(chǎn)價(jià)格開(kāi)始明顯下滑，不過(guò)近期出現(xiàn)了一定程度反彈。 部分觀點(diǎn)認(rèn)為由于目前實(shí)際上的負(fù)利率，致使社會(huì)產(chǎn)生過(guò)度投資沖動(dòng)， 導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過(guò)熱。其實(shí)這并不是投資過(guò)熱的根源，而是投資過(guò)熱的結(jié)果。 實(shí)際上我們可以看到， 今年上半年投資過(guò)熱勢(shì)頭已經(jīng)得到一定程度控制， 行政性調(diào)控手段的效果已經(jīng)顯現(xiàn)， 問(wèn)題主要在于投資熱 點(diǎn)分布不均衡，集中在鋼材和房地產(chǎn)等幾個(gè)局部性熱點(diǎn)行業(yè)上， 而不同行業(yè)需求的利率彈性存在較大差異。 所以，當(dāng)

3、前進(jìn)行調(diào)控時(shí)就不適于采取加息一刀切的手段， 采取其他更有針對(duì)性調(diào)控手段可能會(huì)更為適宜。其次，通脹壓力并沒(méi)有達(dá)到當(dāng)前加息要求。通貨膨脹可以分為多類，根據(jù)其產(chǎn)生根源分為需求拉動(dòng)型、 貨幣發(fā)行過(guò)度型等， 而貨幣緊縮政策往往對(duì)需求拉動(dòng)型通脹的調(diào)節(jié)作用低于后者。 據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)， 今年 7 月，我國(guó) CPI 指數(shù)與去年同期相比上升了 5.3%，較 6 月份的 5%環(huán)比上升了 6%，央行也對(duì)該數(shù)據(jù)表示出擔(dān)憂。就我國(guó) CPI 構(gòu)成來(lái)分析，可以發(fā)現(xiàn)該指數(shù)上升主要是由于我國(guó)食品和能源價(jià)格上漲引起的， 而能源價(jià)格上漲很大一部分歸于國(guó)際原油價(jià)格上漲，輸入性通脹因素較大， 而采用加息的貨幣政策工具醫(yī)治該類膨脹效果往

4、往不理想。一般來(lái)說(shuō)，國(guó)外貨幣政策要對(duì)于 CPI 指數(shù)中食品和消費(fèi)類因素予以扣除后來(lái)考慮， 考察我國(guó) 7 月份 CPI 各項(xiàng)指數(shù)，其中只有食品價(jià)格、 居住類價(jià)格、 娛樂(lè)教育等服務(wù)類價(jià)格保持上升趨勢(shì)，較去年同期分別上漲了14.6%、 5%和 1.1%左右?？梢钥吹绞称穬r(jià)格上漲是最主要推動(dòng)力，因此如果考慮扣除食品及能源類消費(fèi)上漲因素，我國(guó)通貨膨脹水平應(yīng)該處在一個(gè)可以承受的范圍之內(nèi)，至少目前沒(méi)有嚴(yán)重到必須立刻升息的程度。 另?yè)?jù)海通證券近期研究報(bào)告顯示，由于我國(guó)物價(jià)傳導(dǎo)機(jī)制存在障礙，致使我國(guó)商品零售價(jià)格及居民物價(jià)指數(shù)延遲約為12 個(gè)月，去年下半年原材料價(jià)格平穩(wěn)走勢(shì)有利于今年第四季度商品零售價(jià)格企穩(wěn)，始于

5、去年10 月份后開(kāi)始的原材料價(jià)格上漲效應(yīng)會(huì)繼續(xù)傳導(dǎo)并影響明年物價(jià)走勢(shì)，導(dǎo)致后期物價(jià)上揚(yáng)。如果該研究結(jié)論成立的話， 今年下半年 CPI 指數(shù)不會(huì)嚴(yán)重威脅央行貨幣政策，合理加息時(shí)間應(yīng)后延到明年。第三，美聯(lián)儲(chǔ)加息并不構(gòu)成我國(guó)加息的必然條件。我國(guó)貨幣政策目標(biāo)是穩(wěn)定幣值和在此基礎(chǔ)上促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。 同時(shí)中央銀行還承擔(dān)諸如對(duì)政策性銀行提供融資、穩(wěn)定人民幣匯率和作為最后貸款人等其他職能。 利率作為貨幣政策工具， 是多種因素綜合的結(jié)果，我國(guó)目前利率體系包括中央銀行基準(zhǔn)利率、存貸款利率、同業(yè)拆借市場(chǎng)利率、 票據(jù)貼現(xiàn)利率和債券市場(chǎng)利率， 其中存貸款利率尚處于管制狀態(tài)，因此加息主要針對(duì)于存貸款利率。 美聯(lián)儲(chǔ)利率上調(diào)雖

6、然對(duì)我國(guó)有一定示范作用，但 8 月份美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)聯(lián)邦基準(zhǔn)利率后，也不過(guò)達(dá)到 1.5%，而貼現(xiàn)率上調(diào)0.25 個(gè)百分點(diǎn)后，才達(dá)到2.5%。目前美國(guó)的一年期貸款基準(zhǔn)利率為4.5%，英國(guó)為 4.75%，歐元區(qū)為 3%，而我國(guó)目前是 5.31%，與國(guó)際利率水平相比并不處于低位?？紤]到目前我國(guó)利率已遠(yuǎn)高于國(guó)外其他國(guó)家利率水平， 加息會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大本外幣利差， 加劇國(guó)際游資對(duì)我國(guó)的套利沖擊， 使我國(guó)外匯占款增加， 基礎(chǔ)貨幣增長(zhǎng)壓力加大，同時(shí)增加本幣升值預(yù)期壓力，不利于本幣穩(wěn)定目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。因此，當(dāng)前我國(guó)加息必要性條件并不充分，不存在立即加息的緊迫性。如果央行近日升息， 且不說(shuō)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制效率問(wèn)題， 對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展可能造成的負(fù)面影響，比如進(jìn)一步加大食品能源供需矛盾， 造成經(jīng)濟(jì)局部發(fā)展不均衡， 而且或許會(huì)加劇社會(huì)對(duì)通貨膨脹的進(jìn)一步預(yù)期。 對(duì)我國(guó)金融系統(tǒng)來(lái)說(shuō)， 一方面股市債市大幅下跌使券商、 基金公司經(jīng)營(yíng)進(jìn)一步惡化， 證券市場(chǎng)發(fā)行融資更加困難， 市場(chǎng)中投資者利益受損， 影響直接融資效率和資本市場(chǎng)發(fā)展； 另一方面風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)至貨幣市場(chǎng)，會(huì)導(dǎo)致持有大量國(guó)債的國(guó)有商業(yè)銀行資產(chǎn)大幅縮水， 與外資銀行競(jìng)爭(zhēng)力下降，嚴(yán)重的可能會(huì)導(dǎo)致我國(guó)金融系統(tǒng)危機(jī)。 從長(zhǎng)期來(lái)看， 我國(guó)未來(lái)會(huì)進(jìn)入升息周期，只有當(dāng)加息必要條件成熟時(shí)加息才會(huì)成為必然， 隨著