我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資存在的問題及對策研究

1、2009金融專業(yè)畢業(yè)論文（2011屆）畢業(yè)論文（設(shè)計(jì)）題 目：我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資存在的問題及對策研究姓名： 專業(yè)： 金融學(xué) 班級： 學(xué) 號： 指導(dǎo)教師： 導(dǎo)師學(xué)科： 導(dǎo)師職稱： 年月日I2011屆金融專業(yè)畢業(yè)論文誠 信 聲 明我聲明，所呈交的論文是本人在老師指導(dǎo)下進(jìn)行的研究工作及取得的研究成果。據(jù)我查證，除了文中特別加以標(biāo)注和致謝的地方外，論文中不包含其他人已經(jīng)發(fā)表或撰寫過的研究成果，也不包含為獲得 或其他教育機(jī)構(gòu)的學(xué)位或證書而使用過的材料。我承諾，論文中的所有內(nèi)容均真實(shí)、可信。論文作者簽名： 簽名日期： 年 月 日I授 權(quán) 聲 明學(xué)校有權(quán)保留送交論文的原件，允許論文被查閱和借閱，學(xué)校

2、可以公布論文的全部或部分內(nèi)容，可以影印、縮印或其他復(fù)制手段保存論文，學(xué)校必須嚴(yán)格按照授權(quán)對論文進(jìn)行處理，不得超越授權(quán)對論文進(jìn)行任意處置。論文作者簽名： 簽名日期： 年 月 摘 要可轉(zhuǎn)換債券作為一種公司融資的金融工具起源于美國，在我國的起步較晚。自2001年起，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券逐漸成為我國上市公司融資的重要方式，融資額屢創(chuàng)新高。但是在具體實(shí)踐中，由于我國可轉(zhuǎn)換債券的創(chuàng)新不足，出現(xiàn)了諸多問題，嚴(yán)重阻礙了利用可轉(zhuǎn)換債券融資以及可轉(zhuǎn)換債券市場的發(fā)展。為此，本文首先分析了我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資現(xiàn)狀，然后對我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資的問題及原因進(jìn)行分析，最后提出了完善我國可轉(zhuǎn)換債券融資的對策。關(guān)鍵詞：上

3、市公司 可轉(zhuǎn)換債券 融資ABSTRACTConvertible bonds as a corporate finance financial instruments originated in the United States, a late start in China. Since 2001, the issuance of convertible bonds of listed companies in China has gradually become an important way of financing, financing, surged to new highs. Ho

4、wever, in practice, because of lack of innovation convertible bonds, there has been many problems, a serious impediment to the use of convertible bond financing and convertible bond market. Therefore, this paper analyzes the convertible bonds of listed companies financing situation, and then to our

5、listed companies issue convertible bond financing and analysis of the causes, and finally by improving the convertible bond financing of the countermeasures.朗讀顯示對應(yīng)的拉丁字符的拼音字典 - 查看字典詳細(xì)內(nèi)容 Key words: Listed Companies ,Convertible Bonds,Financing目 錄摘要 Abstract 引言1一、我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資的現(xiàn)狀分析1（一）可轉(zhuǎn)換債券融資的上市公司數(shù)量不斷增

6、加1（二）可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模日益擴(kuò)大2二、我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資存在的問題及原因3（一）可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行品種單一3（二）可轉(zhuǎn)換債券期限短3（三）可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換價(jià)格不合理3（四）可轉(zhuǎn)換債券的票面利率偏低4（五）市場準(zhǔn)入的條件高5（六）缺乏規(guī)范的信用評級機(jī)構(gòu)5三、完善我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資的對策5（一）增加可轉(zhuǎn)換債券的品種5（二）延長可轉(zhuǎn)換債券的期限6（三）合理設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)換價(jià)格6（四）合理確定票面利率7（五）放寬可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行條件8（六）規(guī)范信用評級8參考文獻(xiàn) 10致謝 12引 言在我國證券市場上，可轉(zhuǎn)換債券品種可分為帶息可轉(zhuǎn)換債券和分離交易可轉(zhuǎn)換券。帶息可轉(zhuǎn)換債券又稱普通可轉(zhuǎn)換債券（簡稱可轉(zhuǎn)換

7、債券），它是指持有人在發(fā)行債券的一定時(shí)間內(nèi),依據(jù)自己的意愿,選擇能否依據(jù)商定的條件將持有的債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司的股票或另外一家公司股票的權(quán)益。分離交易可轉(zhuǎn)換債券是指公司發(fā)行債券時(shí)，按比例向債券認(rèn)購人附送一定數(shù)量的認(rèn)股權(quán)證，約定在未來某一時(shí)間，認(rèn)股權(quán)證持有人有權(quán)按照事先約定的價(jià)格認(rèn)購公司股份。可轉(zhuǎn)換債券集股票和債券的雙重特征及優(yōu)點(diǎn)于一體，具有較高的靈活性，從而回避了股票及債券的某些缺點(diǎn)，由于可轉(zhuǎn)換債券的融資成本低，可以減輕公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，能夠保證對公司發(fā)展有益的投資能夠得到資金支持，促進(jìn)公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。因此，可轉(zhuǎn)換債券在證券市場上的地位越來越重要。但是，我國上市公司利用可轉(zhuǎn)換債券融資還存在一些不利

8、因素。如我國可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格不合理，信用評級機(jī)構(gòu)不規(guī)范等等。這使得我國上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的要求在不斷提高。這些因素嚴(yán)重阻礙著我國上市公司利用可轉(zhuǎn)換公司債券融資的發(fā)展。一、我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資的現(xiàn)狀分析可轉(zhuǎn)換債券在西方國家是一個(gè)成熟的金融產(chǎn)品和融資工具。在西方國家，可轉(zhuǎn)換債券的品種有：抵押債券、信用債券、次級信用債券、浮動利率債券、依附商品債券、擔(dān)保債券等。而在我國，由于股票市場建立比較晚，因而作為股票類衍生金融工具的可轉(zhuǎn)換債券市場才剛起步，自1992年1月8日第一個(gè)可轉(zhuǎn)換債券-瓊能源發(fā)行以來。我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券經(jīng)歷了從試點(diǎn)到逐步壯大的過程,期間對可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行及上市條件作了一

9、系列規(guī)范文件，使我國可轉(zhuǎn)換債券在近些年得到了較快的發(fā)展。（一）可轉(zhuǎn)換債券融資的上市公司數(shù)量不斷增加自從我國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行以來，以可轉(zhuǎn)換債券融資的上市公司數(shù)量在逐年增加。到2005年底，我國普通可轉(zhuǎn)換債券融資的上市公司數(shù)量合計(jì)為18只。2006年-2010年我國可轉(zhuǎn)換債券融資的公司數(shù)量及代表性的上市公司見表1：表1 2006.1-2010.12可轉(zhuǎn)換債券融資的公司數(shù)量及代表性的上市公司年份（年）20062007200820092010普通可轉(zhuǎn)換債券數(shù)量（只）1213162224上市公司代表柳州化工深高發(fā)債澄星股份四川長虹工商銀行分離交易可轉(zhuǎn)換債券數(shù)量（只）36111419上市公司代表馬鞍鋼鐵云南

10、云化青島啤酒四川長虹中興國安數(shù)據(jù)來源：百度搜索 由表可知：2006年-2009年累計(jì)有60多家公司成功發(fā)行了普通可轉(zhuǎn)換債券。其中包括柳州化工、深高發(fā)債、四川長虹、澄星股份、工商銀行等。截止到2010年，累計(jì)共有100多家上市公司發(fā)布普通可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行融資。另外，自2006年管理辦法頒布后，我國上市公司首次公開發(fā)行分離交易可轉(zhuǎn)換債券，越來越多符合條件的上市公司發(fā)行了分離交易可轉(zhuǎn)換債券。此外，分離交易可轉(zhuǎn)換債券的上市公司數(shù)量也在不斷增多。2006年有三家公司發(fā)行了分離交易可轉(zhuǎn)換債券，2007年發(fā)行了六只分離交易可轉(zhuǎn)換債券，2008年共有11家公司發(fā)行了分離交易可轉(zhuǎn)換債券，2009年-2010年分別

11、有14只和19只分離交易可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行。（二）可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模日益擴(kuò)大目前全球可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模已接近6100億美元,每年新發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券規(guī)模超過了1000億美元, 自從我國引進(jìn)可轉(zhuǎn)換債券融資開始，融資的規(guī)模不斷的擴(kuò)大。2006年-2010年我國可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模見表2：表2 2006-2010我國可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模一覽表 單位：億元年份（年）20062007200820092010 普通可轉(zhuǎn)換債券規(guī)模（億元）138.57280.28710.05798.60864.35再融資總額（億元）889.153538.735176.367637.8210568.6占再融資總額百分比15.587.92

12、13.7210.468.18分離交易可轉(zhuǎn)換債券規(guī)模（億元）99.01188.81259.002435.343998.12數(shù)據(jù)來源：百度搜索 有表可知，2006年我國可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模為138.57億元，2007年可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模為280.28億元，到2008年,可轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模合計(jì)有710.05億元，較2007年增長了153.34，2009年我國可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模為798.60億元。截止到2010年12月，我國可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行規(guī)模已經(jīng)達(dá)到864.35億元。另一種分離交易可轉(zhuǎn)換債券融資的規(guī)模也在不斷的擴(kuò)大， 2006年分離交易可轉(zhuǎn)換債券的規(guī)模為99億元，2007年分離交易可轉(zhuǎn)換債券規(guī)模達(dá)到188

13、.8億，比2006年翻了2番。2008年分離交易可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行規(guī)模合計(jì)達(dá)到了1259.00億元，2009-2010年分離交易可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模同樣在快速增長當(dāng)中。從發(fā)展趨勢看,我國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行規(guī)模越來越大,已成為我國證券市場重要融資工具之一。分離交易可轉(zhuǎn)換債券作為新的融資品種，由于其發(fā)行成本低，期限長，融資規(guī)模較大，已逐漸成為大型公司募集資金的有效融資方式。二、我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資存在的問題及原因（一）可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行品種單一在西方國家，可轉(zhuǎn)換債券的品種有：抵押債券、信用債券、次級信用債券、浮動利率債券、依附商品債券、擔(dān)保債券等。而我國允許發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券只有帶息可轉(zhuǎn)換債券，這一規(guī)定雖

14、然在一定程度上提高了可轉(zhuǎn)換債券的純債券價(jià)值，但同時(shí)也限制了其他可轉(zhuǎn)換債券品種的使用。2006年以前我國只有普通的帶息可轉(zhuǎn)換債券。隨著政策的改革，之后雖然增加了分離交易可轉(zhuǎn)換債券，但可轉(zhuǎn)換債券的品種仍比較少。限制了公司可轉(zhuǎn)換債券融資規(guī)模的擴(kuò)大。因此，在我國由于可轉(zhuǎn)換債券品種單一，難以滿足公司及投資者的相關(guān)需求，阻礙了我國可轉(zhuǎn)換債券市場規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大。（二）可轉(zhuǎn)換債券期限短可轉(zhuǎn)換債券作為一種長期融資方式，應(yīng)該有比較長的期限，國外可轉(zhuǎn)換債券的期限一般都在510年左右，而我國可轉(zhuǎn)換債券期限規(guī)定只能是35年。過短的期限對發(fā)行公司融資不利主要表現(xiàn)在以下幾方面：首先，公司可轉(zhuǎn)換債券融資的投入項(xiàng)目周期一般都

15、較長，新項(xiàng)目產(chǎn)生的效益有的要在若干年后才能體現(xiàn)，而投資者一般在持有可轉(zhuǎn)換債券半年后即可轉(zhuǎn)股，這樣公司的股票數(shù)量增長速度超過利潤增長速度，勢必造成每股收益的降低，從而對股價(jià)不利，進(jìn)而影響到轉(zhuǎn)股進(jìn)程；其次，有時(shí)公司在壓力下為了盡快使所籌資金產(chǎn)生效益，以及為了轉(zhuǎn)股成功，被迫放棄一些生產(chǎn)周期較長的項(xiàng)目，而選擇一些“短、平、快”的投資項(xiàng)目，期限較短可能給投資者帶來的風(fēng)險(xiǎn)會小，但卻加大了發(fā)行公司的風(fēng)險(xiǎn)，也有可能迫使公司在選擇融資項(xiàng)目時(shí)存有短期行為。為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，放棄期限較長但更有利于公司發(fā)展的項(xiàng)目，而選擇一些短期的見效快的項(xiàng)目。這對公司的長期發(fā)展是不利的。（三）可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換價(jià)格不合理可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換債券價(jià)

16、格合理與否直接關(guān)系到發(fā)行公司和投資者雙方的利益。首先，我國可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)參照了西方現(xiàn)代金融學(xué)中諸如Black-Scholes模型、二叉樹模型、Monte Carlo方法等，用期權(quán)定價(jià)的方法來設(shè)計(jì)可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格，但所得出的理論價(jià)格一般都高于其市場價(jià)格，不太適用于我國境內(nèi)發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)。其次，西方現(xiàn)代金融學(xué)的很多可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)模型都要用到賣空市場機(jī)制，而由于我國證券市場缺乏賣空機(jī)制，使得模型推導(dǎo)的前提條件不成立，無法從理論上對可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行定價(jià)。此外，我國可轉(zhuǎn)換債券條款過于復(fù)雜。許多條款是否可執(zhí)行還需要一定的前提條件，使得條款的價(jià)值對投資者來說具有很大的不確定性，這些不確定性從理論上很難設(shè)

17、計(jì)可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)格。這說明，一些目前較成熟的國外期權(quán)定價(jià)方法并不適用于我國境內(nèi)發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)。從而說明我國可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換價(jià)格設(shè)計(jì)不合理。（四）可轉(zhuǎn)換債券的票面利率偏低票面利率的設(shè)計(jì)是否得當(dāng)，關(guān)鍵在于對未來債券市場利率走勢的預(yù)測是否準(zhǔn)確。利率定得低，固然有利于降低融資成本，但各種不確定因素可能會影響發(fā)行計(jì)劃乃至債轉(zhuǎn)股的順利完成；如果設(shè)計(jì)的利率定得高。雖有利于確保發(fā)行成功，但企業(yè)融資成本將會提高。我國可轉(zhuǎn)換債券利率一般低于普通債券利率，因?yàn)榭赊D(zhuǎn)換債券的投資收益中，除了債券的利息收益外，還附加了股票買入期權(quán)的收益部分。一個(gè)設(shè)計(jì)合理的可轉(zhuǎn)換債券在大多數(shù)情況下，其股票買入期權(quán)的收益足以彌補(bǔ)債券利

18、息收益的差額。表3列出了我國上市公司部分可轉(zhuǎn)換債券的票面利率。表3 我國上市公司發(fā)行部分可轉(zhuǎn)債的票面利率轉(zhuǎn)債名稱利率轉(zhuǎn)債名稱利率寶安轉(zhuǎn)債3.00鞍鋼轉(zhuǎn)債1.20陽光轉(zhuǎn)債1.00萬科轉(zhuǎn)債1.50銅業(yè)轉(zhuǎn)債1.20龍電轉(zhuǎn)債1.50數(shù)據(jù)來源：和網(wǎng)站提供的資料整理以寶安公司發(fā)行的3年期可轉(zhuǎn)換債券為例（當(dāng)時(shí)三年期公司債券利率為9.94%，三年期國債的利率為9.5%），對比當(dāng)時(shí)3年期一般公司債券率9.94，我們發(fā)現(xiàn)兩者差為6.94而與3年期國庫券的年利率9.5相比較，兩者差為6.5：當(dāng)?shù)浇刂谷諘r(shí)，由于股票市場價(jià)一直小于轉(zhuǎn)換價(jià)格，使97.3的轉(zhuǎn)債持有人實(shí)際持有的是利率很低的一般公司債券，而2.7行使轉(zhuǎn)換權(quán)的債

19、券持有人蒙受了很大的資本損失 由此說明，我國境內(nèi)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券公司的利率市場化意識還十分淡薄。從長遠(yuǎn)看，可轉(zhuǎn)換債券利率偏低，可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換不成股票，對發(fā)行公司并是不利的。因?yàn)椋缘屠驶I得的資金不能產(chǎn)生應(yīng)有的投資效益。如果未來無法對為轉(zhuǎn)換的可轉(zhuǎn)換債券按時(shí)還本付息，發(fā)行公司會面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以對可轉(zhuǎn)換債券的票面利率的設(shè)計(jì)要十分謹(jǐn)慎。（五）市場準(zhǔn)入的條件高目前，對上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券所要求的具體條件較高，根據(jù)暫行辦法、實(shí)施辦法及相關(guān)配套文件的規(guī)定，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的主體范圍界定在上市公司當(dāng)中，并且要求具備發(fā)行條件。證監(jiān)會頒布的相關(guān)法規(guī)中規(guī)定了發(fā)行人的資格：原則上只有上市公司可以發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，并且

20、需要最近3年連續(xù)盈利，且最近3年的凈資產(chǎn)收益率平均在lO以上。屬于能源、原材料、基礎(chǔ)設(shè)施類的公司可以略低，但不得低于7 ?？赊D(zhuǎn)換債券發(fā)行后，公司的資產(chǎn)負(fù)債率不得高于70，累計(jì)債券余額不超過公司凈資產(chǎn)額的40等等。與此相關(guān)的條件和要求雖然能在一定程度上防止圈錢現(xiàn)象的發(fā)生，但同時(shí)也加大了上市公司通過可轉(zhuǎn)換債券籌集資金的難度，影響了發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券公司的積極性，客觀上限制了可轉(zhuǎn)換債券市場的進(jìn)一步發(fā)展。具體而言，過高的指標(biāo)只能激勵(lì)我國相對成熟的公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，而對非上市或非贏利但具有較好業(yè)績增長潛力及良好發(fā)展前景的新公司則有所限制。（六）缺乏規(guī)范的信用評級機(jī)構(gòu)我國雖然近幾年信用評級機(jī)構(gòu)越來越多,但高

21、度規(guī)范的全國性信用級機(jī)構(gòu)缺乏。這樣，自然導(dǎo)致我國企業(yè)信用等級評級及披露的不健全, 嚴(yán)重影響了可轉(zhuǎn)換債券市場的信譽(yù),使得評級市場難以發(fā)展。在評級市場較小的情況下，評級機(jī)構(gòu)的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)很難長進(jìn)，評級結(jié)果也難以得到市場檢驗(yàn)，從而抑制了評級機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的開展以及評級結(jié)果公證性、權(quán)威性的確立。因此，投資人很難根據(jù)評估結(jié)果對可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行判斷選擇，在很大程度上也制約了可轉(zhuǎn)換債券市場。具體表現(xiàn)在：我國公司債券發(fā)行數(shù)量少，且由發(fā)行人和承銷商選擇評級機(jī)構(gòu)并支付評級費(fèi)用，導(dǎo)致出現(xiàn)了信用評級機(jī)構(gòu)過多而可轉(zhuǎn)換債券數(shù)量較少的局面的，評級機(jī)構(gòu)依附于發(fā)行人而生存，往往根據(jù)發(fā)行人的意愿對公司債券進(jìn)行信用評級。信用評級缺乏統(tǒng)一

22、的規(guī)范，且沒有建立持續(xù)跟蹤評價(jià)制度。另外，由于公司債券發(fā)行采用審批制度，對發(fā)行人資質(zhì)負(fù)責(zé)的實(shí)際是主管部門，債券的信用評級往往流于形式，僅僅是為了滿足發(fā)行程序的需要，并不能真正揭示公司債券的風(fēng)險(xiǎn)特征。三、完善我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資的建議 （一）增加可轉(zhuǎn)換債券的品種我國可轉(zhuǎn)換債券經(jīng)過近些年的發(fā)展，已具備推出多種可轉(zhuǎn)換債券品種的成熟條件，而新興的可轉(zhuǎn)換債券品種必將會給證券市場增添活力。因此，相關(guān)部門應(yīng)通過制定具體的相關(guān)政策法規(guī)，設(shè)定具有不同特征的轉(zhuǎn)債品種，并對嘗試發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券品種的公司予以優(yōu)先審批政策，進(jìn)而激勵(lì)公司在發(fā)行普通可轉(zhuǎn)換債券的基礎(chǔ)上，對其發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券品種進(jìn)行不斷創(chuàng)新。這樣，不僅能

23、為發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券公司提供更多的資金來源及更低成本的融資方式，而且能為投資者提供更為豐富的投資品種，從而滿足眾多投資者不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，并能平衡市場多方面的不同利益，最終促進(jìn)可轉(zhuǎn)換債券市場規(guī)模的擴(kuò)大和發(fā)展。在條件相對成熟時(shí)，可考慮逐步引入零息可轉(zhuǎn)換債券、可交換可轉(zhuǎn)債、抵押債券、信用債券、次級信用債券等，以進(jìn)一步豐富市場交易品種，完善可轉(zhuǎn)換債券的產(chǎn)品體系。（二）延長可轉(zhuǎn)換債券的期限可轉(zhuǎn)換債券的期限較長可使發(fā)行公司根據(jù)項(xiàng)目的實(shí)際情況來靈活設(shè)計(jì)可轉(zhuǎn)換債券的期限?？赊D(zhuǎn)換債券的期限越長，公司轉(zhuǎn)股成功的概率就越大，發(fā)行公司的風(fēng)險(xiǎn)就越低。不同期限的轉(zhuǎn)債上市，也有利于不同偏好投資者的選擇，由于可轉(zhuǎn)換債券期限較短會

24、加大發(fā)行公司的風(fēng)險(xiǎn)，期限較長又會降低債券的流動性，抑制債券的發(fā)行。所以我國經(jīng)濟(jì)學(xué)專家綜合考慮建議期限最好是8年到10年。 （三）合理設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)換價(jià)格轉(zhuǎn)換價(jià)格低，有利于轉(zhuǎn)券的成功發(fā)行與轉(zhuǎn)換，但容易引起現(xiàn)有股東權(quán)益的過度稀釋；轉(zhuǎn)換價(jià)格高，可以使企業(yè)通過發(fā)行轉(zhuǎn)券籌集更多資金，但發(fā)行與轉(zhuǎn)換存在一定困難。因此，合理設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)換價(jià)格要考慮以下兩方面：1.考慮影響轉(zhuǎn)換價(jià)格的因素(包括股票價(jià)格和轉(zhuǎn)債期限) 公司股票價(jià)格與可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格都是公司本期及以后期增長能力的體現(xiàn)、而且一般轉(zhuǎn)換價(jià)格要高于公司普通股市價(jià)(通常高出10%一30%)。制定轉(zhuǎn)換價(jià)格時(shí)，要參照公司股票市價(jià)水平以及預(yù)期股價(jià)變動水平。由于隨著公司的經(jīng)濟(jì)增

25、長，每股收益會不斷增長，股票價(jià)格也隨之上升。因此，對于可轉(zhuǎn)換債券而言，期限越長，股票價(jià)格水平越高，轉(zhuǎn)換價(jià)格也應(yīng)當(dāng)越高。而且，期限越長、利息率越高、轉(zhuǎn)換價(jià)格也越高。國外采用的設(shè)置分段轉(zhuǎn)換價(jià)格值得借鑒。2.設(shè)置適當(dāng)?shù)恼{(diào)整條件可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行后至轉(zhuǎn)換前、發(fā)行公司會進(jìn)行股權(quán)融資、股利政策、分立或并購等行為，引起公司資本結(jié)構(gòu)及股票名義價(jià)格下降。這時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格必須相應(yīng)進(jìn)行調(diào)整，否則，在公司股票名義價(jià)格因上述活動而不斷下跌的情況下，高出公司當(dāng)前股價(jià)的固定轉(zhuǎn)換價(jià)格將使可轉(zhuǎn)換債券持有者無法進(jìn)行有利的轉(zhuǎn)換而因此蒙受損失。在下列情況下，轉(zhuǎn)換價(jià)格必須進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整:公司股利的分配。公司派發(fā)新股利、送股、股票

26、分割或并股，轉(zhuǎn)換價(jià)格按相應(yīng)比例自動調(diào)整; 公司增資擴(kuò)股。包括公司以配股、新股發(fā)行或認(rèn)股權(quán)等方式擴(kuò)股時(shí)如果新股發(fā)行價(jià)或配股價(jià)低于轉(zhuǎn)換價(jià)格或擴(kuò)股時(shí)公司股價(jià)的一定比例的，轉(zhuǎn)換價(jià)格降為新股發(fā)行價(jià)或配股價(jià);公司資產(chǎn)重組及其下屬于公司的融資、兼并、收購等行為導(dǎo)致公司股價(jià)低于上述行為發(fā)生前股價(jià)一定比例時(shí)，轉(zhuǎn)換價(jià)格作相應(yīng)的調(diào)整;公司其他融資工具(如認(rèn)股權(quán)) 發(fā)行，修改或調(diào)整價(jià)格等原因引起公司股價(jià)低于原先股價(jià)一定比例的。從國際慣例看，轉(zhuǎn)換價(jià)格一般以發(fā)行前一段時(shí)間的股票市價(jià)的均價(jià)上浮一定幅度(5-20)確定。由于溢價(jià)發(fā)行而產(chǎn)生對投資者購買力和轉(zhuǎn)股壓力的擔(dān)心，完全可以通過可轉(zhuǎn)換債券其他要素的科學(xué)設(shè)計(jì)加以回避。對企業(yè)

27、而言，既降低由于不轉(zhuǎn)股或集中轉(zhuǎn)股所帶來的風(fēng)險(xiǎn)和壓力，又能以較少的股票換取可轉(zhuǎn)換債券，減少每股利潤的攤薄程度，還能促使企業(yè)加強(qiáng)管理、提高經(jīng)營績效，樹立良好的形象。因此，我覺得我國應(yīng)多采用溢價(jià)發(fā)行的方式來發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。（四）合理確定票面利率票面利率高，有利于可轉(zhuǎn)換債券的順利發(fā)行，降低了發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，但上市公司的融資成本也將會提高。所以上市公司制定可轉(zhuǎn)換債券票面利率時(shí)應(yīng)從如下幾方面考慮:1.考慮企業(yè)信用狀況由于可轉(zhuǎn)換債券是憑上市公司信用而發(fā)行的無抵押債券，如果上市公司經(jīng)濟(jì)實(shí)力雄厚，償債能力強(qiáng)，預(yù)期盈利能力也高，而且一貫信用狀況良好，則利率可適當(dāng)?shù)鸵稽c(diǎn)。否則，應(yīng)將票面利率定的高一點(diǎn)，以利于發(fā)行成功。2.

28、參照同期上市公司政府債券以及定期儲蓄存款利率我國暫行辦法規(guī)定，可轉(zhuǎn)換債券票面利率不得高于同期銀行儲蓄存款利率。國外一般要低于普通債券2-4個(gè)百分點(diǎn)。3.采取浮動利率一些上市公司采用浮動利率，即以1.0%為基數(shù)，逐年遞增0.2個(gè)百分點(diǎn)。這種浮動利率隨著持有可轉(zhuǎn)換債券時(shí)間的延長而逐漸增加、有助于增強(qiáng)投資者的持股信心，而且就資金時(shí)間價(jià)值角度考慮，資金收益水平也應(yīng)該逐漸提高。上市公司制定利率時(shí)，還要考慮到公司現(xiàn)有債權(quán)人對公司收人利息倍數(shù)等財(cái)務(wù)比率的約束。需要注意的是，目前我國證券市場投機(jī)性大于投資性，可轉(zhuǎn)換債券投資者可能更看重的是轉(zhuǎn)股期權(quán)而非利息，票面利率對他們的影響并不是很大。再加上可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行數(shù)

29、量很少，屬于賣方市場，因此，也可以考慮將可轉(zhuǎn)換債券票面利率定得低一些，比如略高于銀行活期存款利率。（五）放寬可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行條件我國監(jiān)管部門應(yīng)該適當(dāng)放寬可轉(zhuǎn)換債券的融資條件，完善發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券市場的準(zhǔn)人條件。1.縮短年限。如原來規(guī)定最近3年連續(xù)盈利，且最近3年的凈資產(chǎn)收益率平均在lO以上。改為只要最近2連續(xù)盈利，最近2年的凈資產(chǎn)收益率平均在10%以上等。2.降低凈資產(chǎn)收益率。將最近3年的凈資產(chǎn)收益率平均在lO以上降為最近3年的凈資產(chǎn)收益率平均在9以上等。3.資產(chǎn)負(fù)債率可以適當(dāng)提升。原來規(guī)定我國可轉(zhuǎn)換債券資產(chǎn)負(fù)債率不得高于70%，改為資產(chǎn)負(fù)債率不得高于75%。另外，國有企業(yè)、民營企業(yè)應(yīng)該享受同等待

30、遇，特別是一些高科技風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)的經(jīng)營企業(yè)。可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行條件的放寬，能促使投資者或公司通過購買可轉(zhuǎn)換債券在獲得價(jià)差收益的同時(shí)，獲得發(fā)行公司的控制權(quán)，進(jìn)而完成對發(fā)行公司的并購或成為發(fā)行公司的股東，最終能參與到公司的經(jīng)營管理當(dāng)中。（六）規(guī)范信用評級可轉(zhuǎn)換債券質(zhì)量水平和信用等級的高低是影響債券價(jià)格的重要的決定性因素?？赊D(zhuǎn)換債券信用評級重要作用是標(biāo)明其質(zhì)量水平和信用等級，增大市場透明度，使得可轉(zhuǎn)債優(yōu)質(zhì)優(yōu)價(jià)，從而體現(xiàn)市場的公正、公平和效率。因此，要保證可轉(zhuǎn)換債券市場的穩(wěn)步發(fā)展，可以考慮以下兩方面：1.提高信用評級機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性有權(quán)威的信用評級機(jī)構(gòu)才能提供有效配置資源的經(jīng)濟(jì)信息，這是發(fā)展資本市場的基礎(chǔ)。徹底解

31、決各信用評級機(jī)構(gòu)與政府及金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)方面的關(guān)系，使信用評級機(jī)構(gòu)的人員及資金方面與政府及金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)脫離開來，從而實(shí)現(xiàn)信用評級機(jī)構(gòu)的真正獨(dú)立性。只有實(shí)現(xiàn)信用評級機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性，才談得上信用評級機(jī)構(gòu)評級過程的公正性、中立性，才能讓廣大投資者接受其評級結(jié)果，發(fā)債公司才會真正從公司自身內(nèi)部著手改進(jìn)企業(yè)經(jīng)營的各個(gè)環(huán)節(jié)，以求得較高的信用等級，也只有這樣，投資者和發(fā)行人才會關(guān)注公司債券流通以后的信用變化狀況，信用評級的連續(xù)性才有可能真正實(shí)現(xiàn)。為此：一方面政府應(yīng)盡可能不干預(yù)信用評級業(yè)務(wù)，不直接安排評估各類債券的工作；另一方面?zhèn)庞迷u級機(jī)構(gòu)的設(shè)置和運(yùn)作必須做到公平公正。2.全面披露評級結(jié)果實(shí)行評級回訪制度信用評

32、級機(jī)構(gòu)應(yīng)對投資者全面披露整個(gè)評估過程，包括但不僅限于評估方法、重要數(shù)據(jù)和非數(shù)據(jù)化描述，使企業(yè)債券信用等級信息以更詳盡的方式呈現(xiàn)出來, 以使投資人對信用評級結(jié)果的可信度進(jìn)行分析判斷，信用等級高的，大家爭相購買；信用等級差的,群眾不予理睬，這樣可以督促發(fā)債企業(yè)更加重視經(jīng)濟(jì)效益，并告誡投資人注意企業(yè)債券要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)從而決定投資策略。同時(shí)，應(yīng)建立定期的評級回訪制度，首先，評級機(jī)構(gòu)定期根據(jù)發(fā)行人按要求提供的相關(guān)資料，其次判斷發(fā)債主體經(jīng)營隋況的變化，再進(jìn)行分析并對債券的信用級別進(jìn)行復(fù)審。當(dāng)出現(xiàn)可能或足以影響信用狀況的重大事件時(shí)，評級機(jī)構(gòu)將及時(shí)調(diào)整債券的信用級別，分析并揭示風(fēng)險(xiǎn)變化的原因，以對潛在的風(fēng)險(xiǎn)及早防

33、范。杜絕債務(wù)人逃逸債務(wù)責(zé)任的事項(xiàng)發(fā)生，最大限度地保護(hù)債權(quán)人的利益。參考文獻(xiàn) 1 劉睿智.上市公司可轉(zhuǎn)換債券的稀釋效應(yīng)基于盈余反應(yīng)系數(shù)的視角J.經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊，2010（12）:34-36.2 王永.上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資決策影響因素研究J.時(shí)代經(jīng)貿(mào)，2010（04）:12-13.3 李勇.對分類表決制度下上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資的思考J.財(cái)會月刊：理論版，2005（07）:18-23.4 徐子堯，牟德富.我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資研究基于契約設(shè)計(jì)的視角J.經(jīng)濟(jì)經(jīng)緯，2010（02）:6-8.5 肖梟.我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)分析J.商場現(xiàn)代化，2010（04）:11-13.6 劉金全，唐立新，隋建利，我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券融資問題研究J.經(jīng)濟(jì)縱橫，2008（11）:13-15.7 秦曉路.淺談我國上市公司可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行動機(jī)J.經(jīng)濟(jì)技術(shù)協(xié)作信息，2008（03）:25-26.8 劉君.我國可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)研究D.中國海洋大學(xué)，2005（02）:6-8.9 潘曉潔.基于條款設(shè)計(jì)的可轉(zhuǎn)換債券融資對