一價值創(chuàng)造管理

1、專題一 價值創(chuàng)造價值創(chuàng)造的含義價值創(chuàng)造的衡量識別價值創(chuàng)造活動價值創(chuàng)造財務(wù)戰(zhàn)略矩陣可持續(xù)增長增長的對策一、價值創(chuàng)造的含義從財務(wù)角度看，價值創(chuàng)造就是公司管理者使用公司資本獲得了超過公司資本的回報，實現(xiàn)了公司資本價值增值。公司能否獲得價值創(chuàng)造取決于公司是否實現(xiàn)經(jīng)濟利潤，而非會計利潤。會計利潤是指公司獲得的凈經(jīng)營稅后利潤，經(jīng)濟利潤是公司凈經(jīng)營稅后利潤（NOPAT）扣除公司為獲得NOPAT所使用的資本費用后的余額。會計利潤與經(jīng)濟利潤的差別就在于不考慮公司使用資本的機會成本。二、價值創(chuàng)造的衡量公司可以從投資項目、公司經(jīng)濟價值和公司市場價值三個層面衡量價值創(chuàng)造。投資項目價值創(chuàng)造的衡量指標是凈現(xiàn)值（NPV），

2、仍然是采用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法。只要NPV0，就說明投資項目實現(xiàn)了價值創(chuàng)造。公司經(jīng)濟價值創(chuàng)造的衡量指標是經(jīng)濟增加值（EVA），按照經(jīng)濟利潤計算。只要EVA0，也就說明公司實現(xiàn)了價值創(chuàng)造。公司市場價值創(chuàng)造的衡量指標是市場增加值（MVA），按照公司未來EVA的現(xiàn)值計算。只要MVA0，同樣說明公司實現(xiàn)了價值創(chuàng)造。1、NPV計算NPV=nt=1FCF t(1+WACC)t-ICFCF t=投資項目每期產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量；WACC=投資項目使用資本的加權(quán)平均成本；IC(invested capital)=投資項目初始投入資本額。2、EVA計算EVA=NOPAT-IC=(ROIC-WACC)*IC經(jīng)營收入利息收

3、入權(quán)益收入（-權(quán)益損失）其他投資收入所得稅利息支出對所得稅的抵減金額稅后凈經(jīng)營利潤（NOPAT）短期負債長期負債（包括債券）其他長期負債（遞延稅款和預(yù)備金）股東權(quán)益（包括少數(shù)股東權(quán)益）投入資本（IC）平均投入資本=（IC期初+IC期末）/2NOPAT資本費用（平均投入資本*資本成本）EVA +-=+=-=3、MVA計算假設(shè)公司資產(chǎn)產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量（FCF）保持固定的增長率（SGR）增長，公司資產(chǎn)價值就是其未來自由現(xiàn)金流量按加權(quán)資本成本貼現(xiàn)的現(xiàn)值。所以，MVAFCF（WACCSGR）-IC =（NOPAT-IC）/（WACC-SGR）-IC =NOPAT- IC-IC*（WACC-SGR) /

4、(WACC-SGR) = （NOPAT/IC- IC/IC-WACC+SGR) ）/（WACC-SGR）由于現(xiàn)金流量固定增長，在可持續(xù)增長條件下，投入資本也應(yīng)保持相同增長率增長。因此： IC/IC=SGR 所以，MVA=（ROIC-WACC)*IC/（WACC-SGR） 其中，ROIC=稅后投入資本回報率。MVA是公司負債和權(quán)益資本市場價值超過公司投入資本的余額，即MVA資產(chǎn)價值投入資本。價值創(chuàng)造衡量例解1.投資1.1設(shè)備1.2營運資本需求（ WCR）為銷售額的10%1.3營運資本需求變化2.稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）2.1銷售額減占銷售額70%的營業(yè)費用減折舊2.2等于稅前營業(yè)利潤（EBI

5、T）減40%的所得稅2.3等于NOPAT3.現(xiàn)金流量（CF）和凈現(xiàn)值（NPV）3.1NOPAT加折舊減WCR變化減資本支出3.2等于CF3.3按10%折現(xiàn)的NPV3.4FCF的內(nèi)部回報率（IRR）現(xiàn)在1 000（200）（200）（200）（1 000）（1 200）218.321%1年末（400）（200）2 000（1 400）（500）100（40）6060500（200）3602年末04004 000（2 800）（500）700（280）4204205004001 320單位：萬元價值創(chuàng)造衡量例解4.經(jīng)濟增加值（EVA）和市場增加值（MVA）4.1NOPAT4.2投入資本（IC）固定

6、資產(chǎn)的初始投資減累計折舊等于固定資產(chǎn)凈投資加營運資本需求等于IC4.3資本費用（年初IC的10%)4.4等于EVA4.5MVA=EVA按10%折現(xiàn)的現(xiàn)值現(xiàn)在1 0001 0002001 200218.21年末601 000（500）500400900（120）（60）2年末4201 000（1000）0（90）330三、識別價值創(chuàng)造活動公司價值創(chuàng)造能力由公司的經(jīng)營獲利能力（ROIC）、資本成本（WACC）和公司的增長能力（SGR）三因素的共同作用來決定。要實現(xiàn)價值創(chuàng)造，預(yù)期的ROIC必須超過公司的WACC，公司經(jīng)營要有正的回報率差即ROIC-WACC0，這是實現(xiàn)經(jīng)濟增加值的前提；于是，WACC

7、就必須大于固定增長率（SGR），否則，將無法衡量公司市場增加值。提高銷售的息稅前利潤率、加速資本周轉(zhuǎn)、減少實際稅率、調(diào)整資本結(jié)構(gòu)與降低資本成本以及控制增長速度等都是實現(xiàn)價值創(chuàng)造的活動。四、價值創(chuàng)造動因圖營業(yè)利潤率=EBIT銷售額資本周轉(zhuǎn)率=銷售額投入資本稅收效應(yīng)=（1-稅率）稅后負債成本預(yù)期權(quán)益成本經(jīng)濟、政治和社會環(huán)境市場結(jié)構(gòu)競爭優(yōu)勢和核心能力EBIT投入資本（稅前ROIC）預(yù)期稅后ROIC負債資本的百分比權(quán)益資本的百分比加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC回報率差ROIC-WACC市場增加值（MVA）如果預(yù)期未來回報率差序列的現(xiàn)值是正的， MVA就為正，并且增長率越高，創(chuàng)造價值越多。如果預(yù)期未來回報率差

8、序列的現(xiàn)值是負的，MVA就為負，并且增長率越高，價值損害越多。增長率的支持能力現(xiàn)金剩余現(xiàn)金短缺損害價值EVA小于0創(chuàng)造價值EVA大于0銷售增長率減SGR回報率差ROIC-WACC使用剩余現(xiàn)金加速增長 做新的投資（企業(yè)整體成長） 獲得相關(guān)業(yè)務(wù)分配剩余現(xiàn)金 增加股利支付 回購股份減少股利籌集資金 發(fā)行新權(quán)益 增加借款降低銷售增長率到可支持水平 淘汰低銷售利潤率和低資本周轉(zhuǎn)率的產(chǎn)品分配部分剩余現(xiàn)金，其余用于提高獲利能力 ：提高資產(chǎn)的管理效率； 增加營業(yè)利潤率（擴大市場份額，更高的價格和更嚴格的費用控制）。檢討資本結(jié)構(gòu)政策：如果目前的資本結(jié)構(gòu)不是最優(yōu)，改變負債權(quán)益比率使加權(quán)平均資本成本更低。如果以上活

9、動失敗，出售業(yè)務(wù)。嘗試徹底的重組或簡單地出售業(yè)務(wù)四、價值創(chuàng)造財務(wù)戰(zhàn)略矩陣五、可持續(xù)增長（ Sustainable Growth）可持續(xù)增長是指在不發(fā)行新股并保持目前經(jīng)營效率和財務(wù)政策條件下，公司銷售增長所能達到的最大比率?？沙掷m(xù)增長的條件：（1）公司力圖以與市場條件所允許下的增長率一樣的比率增長；（2）管理者不可能或不愿意發(fā)行新股；（3）公司已經(jīng)有且打算繼續(xù)維持一個目標資本結(jié)構(gòu)和目標股利政策；（4）公司在銷售獲利和資產(chǎn)利用方面的經(jīng)營效率已經(jīng)達到預(yù)期且能夠繼續(xù)保持?？沙掷m(xù)增長率（Sustainable Growth Rate）可持續(xù)增長率=權(quán)益資本增長率=銷售凈利潤率資本周轉(zhuǎn)率期初權(quán)益期末總資產(chǎn)乘數(shù)收益留存率。即：可持續(xù)增長率=凈資產(chǎn)收益率權(quán)益資本保值增值率收益留存率?？沙掷m(xù)增長率=銷售凈利潤率資本周轉(zhuǎn)率權(quán)益乘數(shù)收益留存率（1-銷售凈利潤率資本周轉(zhuǎn)率權(quán)益乘數(shù)收益留存率）。即：可持續(xù)增長率=凈資產(chǎn)收益率收益留存率（1-凈資產(chǎn)收益率收益留存率）。六、增長的對策當實際增長率超過可持續(xù)增長率時的對策：發(fā)行新股。但應(yīng)注意：公司留存利潤與新增借款是否足以滿足公司資本需求、股票發(fā)行代價是否過高、公司每股盈余是否得到提高、是否存在“市場厭惡”綜合癥（總是覺得公司股票價