chap8證券投資組合理論

1、金融市場學(xué) 第八章 證券投資組合理論目錄 第三節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)的衡量 第四節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)偏好與無差異曲線 第一節(jié) 證券投資組合概述第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)的類型第五節(jié) 證券投資組合選擇 第六節(jié) 無風(fēng)險(xiǎn)借貸與投資組合2第一節(jié) 證券投資組合概述 一、證券組合的含義8.12Text in here返回證券組合有特定內(nèi)涵：組合一詞對(duì)應(yīng)的英文是portfolio,首義為紙夾、公文包； 證券組合通常是指個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者所擁有的由股票、債券以及衍生金融工具等多種有價(jià)證券構(gòu)成的一個(gè)投資集合。3第一節(jié) 證券投資組合概述 二、證券組合管理的意義8.12Text in here返回對(duì)證券的組合管理：著眼點(diǎn)都在于證券個(gè)體,是個(gè)

2、體管理的簡單集合。通常是投資者在各種證券中選擇一組收益較高的證券,這是僅以收益為標(biāo)準(zhǔn)選擇證券而形成的一組單個(gè)證券收益高組合。 對(duì)證券組合的管理： 以資產(chǎn)組合整體為對(duì)象和根底,或者說以擁有整個(gè)資產(chǎn)組合投資者的效用最大化為目標(biāo)所進(jìn)行的管理,而資產(chǎn)個(gè)體的風(fēng)險(xiǎn)和收益特征并不是組合管理所關(guān)注的焦點(diǎn)。組合管理的重點(diǎn)應(yīng)是資產(chǎn)之間的相互關(guān)系及組合整體的風(fēng)險(xiǎn)收益特征,即風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡。(1)降低風(fēng)險(xiǎn)(2)實(shí)現(xiàn)收益最大化 4第一節(jié) 證券投資組合概述 三、證券組合理論簡介8.12Text in here返回現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論(Modern Portfolio Theory,簡稱MPT),也被稱為現(xiàn)代證券投資組合理論

3、、證券組合理論或投資分散理論,最初是由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈里馬柯維茨(Harry MMarkowitz)創(chuàng)立的。1952年3月馬柯維茨在金融雜志發(fā)表了題為資產(chǎn)組合的選擇的論文,將概率論和線性代數(shù)的方法應(yīng)用于證券投資組合的研究,探討了不同類別的、運(yùn)動(dòng)方向各異的證券之間的內(nèi)在相關(guān)性,并于1959年出版了證券組合選擇一書,詳細(xì)論述了證券組合的根本原理,從而為現(xiàn)代證券投資理論奠定了根底。 5第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 一、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)內(nèi)涵8.22Text in here返回風(fēng)險(xiǎn)的定義與分類一般把風(fēng)險(xiǎn)界定為：未來結(jié)果的不確定性。即風(fēng)險(xiǎn)=不確定性；奈特(Knight,1921)曾對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與不確定性之間的區(qū)別做

4、出過先驅(qū)性研究他把“風(fēng)險(xiǎn)視為主體根據(jù)對(duì)事實(shí)的客觀分類有能力用具體的數(shù)值概率表述的情形,而“不確定性則指代不可能客觀分類的一種情況,很多學(xué)者也接受了這種分類。6第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 一、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)內(nèi)涵8.22Text in here返回證券投資風(fēng)險(xiǎn)的定義：投資者投資證券獲得的未來預(yù)期收益的不確定性,或者說是證券投資者的預(yù)期收益與實(shí)際收益的偏離程度。證券投資的收益是未來的,在投資者獲得這一未來收益之前,投資者的等待時(shí)間越長,不確定性就越大投資者的預(yù)期收益率都是參照一定的市場收益水平來確定,如果未來不確定因素增加,則投資者能夠?qū)崿F(xiàn)預(yù)期收益的可能性就小。 7第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證

5、券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(一)按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的來源分類(二)按照證券投資風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)分類 8第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(一)按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的來源分類1.周期性風(fēng)險(xiǎn)周期性風(fēng)險(xiǎn)是指由于國民經(jīng)濟(jì)的周期性波動(dòng)引起的證券行市的變化進(jìn)而導(dǎo)致證券投資收益的不確定。經(jīng)濟(jì)周期是指社會(huì)經(jīng)濟(jì)的階段性循環(huán)和波動(dòng),一般分為蕭條復(fù)蘇繁榮衰退四個(gè)階段。 這種行市變動(dòng)可通過對(duì)股票價(jià)格指數(shù)或股價(jià)平均數(shù)來分析。9第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(一)按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的來源分類2.利率風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)是

6、指基準(zhǔn)利率變動(dòng)引起證券投資預(yù)期收益的不確定性。利率風(fēng)險(xiǎn)屬于根本的政策性風(fēng)險(xiǎn)之一。由于利率政策的調(diào)整是無法準(zhǔn)確預(yù)期的（如調(diào)整的時(shí)間、水平等）,所以利率風(fēng)險(xiǎn)也是無法回避的。利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)不同證券的影響是各不相同的。 10第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(一)按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的來源分類3.匯率風(fēng)險(xiǎn)匯率風(fēng)險(xiǎn)是指因匯率變動(dòng)而導(dǎo)致的證券投資者未來預(yù)期收益的不確定性。匯率風(fēng)險(xiǎn)主要分為交易風(fēng)險(xiǎn)、結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)、折算風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。任何從事于國際投資、對(duì)外貿(mào)易或外匯交易的投資者都會(huì)承擔(dān)前三種匯率風(fēng)險(xiǎn)。匯率變動(dòng)的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)最終也會(huì)影響國內(nèi)股市的行情。 11第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)

7、分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(一)按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的來源分類4.購置力風(fēng)險(xiǎn)購置力風(fēng)險(xiǎn)又稱通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn),是由于通貨膨脹、貨幣貶值引起證券投資未來預(yù)期收益的不確定性。實(shí)際收益率=名義收益率通貨膨脹率。購置力風(fēng)險(xiǎn)對(duì)不同證券的影響不盡相同。 在通貨膨脹不同階段購置力風(fēng)險(xiǎn)對(duì)不同股票的影響程度不同。 12第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(一)按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的來源分類5.突發(fā)性風(fēng)險(xiǎn)突發(fā)性風(fēng)險(xiǎn)是由于不可抗力或者事先無法預(yù)料的事件發(fā)生導(dǎo)致證券投資未來預(yù)期收益的不確定性。例如,自然災(zāi)害、異常氣候、戰(zhàn)爭危險(xiǎn)、政局變動(dòng)、信用等級(jí)下降

8、等意外事件的發(fā)生可能引起股票、債券價(jià)格的急劇變化突發(fā)性風(fēng)險(xiǎn)是投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)無法預(yù)料的,也是絕大多數(shù)投資者必須承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn) 13第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(一)按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的來源分類 6.信用風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)又稱違約風(fēng)險(xiǎn),是指證券發(fā)行人在證券到期時(shí)無法還本付息而使投資者遭受損失的風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)是在發(fā)行人的財(cái)務(wù)狀況不佳時(shí)出現(xiàn)的違約和破產(chǎn)的可能,它主要受證券發(fā)行人的經(jīng)營能力、盈利水平、事業(yè)穩(wěn)定程度及規(guī)模大小等因素影響。 債券、普通股、優(yōu)先股都可能有信用風(fēng)險(xiǎn),但它們的程度有所不同。 14第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8

9、.22Text in here返回(一)按證券投資風(fēng)險(xiǎn)的來源分類 7.經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指由于公司經(jīng)營狀況變化而引起盈利水平改變,從而產(chǎn)生投資者預(yù)期收益的不確定性。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)可能是由公司經(jīng)營決策失誤、管理混亂致使產(chǎn)品質(zhì)量下降、本錢上升等內(nèi)部因素引起,也可能由公司以外的客觀因素引起,例如,政府產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整、競爭對(duì)手的實(shí)力變化使公司處于相對(duì)劣勢地位等經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)主要來自公司內(nèi)部的決策失誤或管理不善。15第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(二)按照證券投資風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)分類按風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)以及風(fēng)險(xiǎn)躲避方式不同,可以將投資的總風(fēng)險(xiǎn)分為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)這兩個(gè)

10、局部,在數(shù)量上,風(fēng)險(xiǎn)等于這二者之和。即： 證券投資風(fēng)險(xiǎn)=系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)+非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)16第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(二)按照證券投資風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)分類1.系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)定義：由那些影響整個(gè)金融市場的風(fēng)險(xiǎn)因素所引起的證券投資未來預(yù)期收益的不確定性。性質(zhì)：風(fēng)險(xiǎn)影響所有金融變量的可能值,無法通過分散投資相互抵消或者削弱,因此又稱為不可分散風(fēng)險(xiǎn)。種類：周期性風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)和突發(fā)性風(fēng)險(xiǎn)均屬此類 17第二節(jié) 證券投資風(fēng)險(xiǎn)分類 二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的分類8.22Text in here返回(二)按照證券投資風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)分類2.非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)定義：也稱

11、不可分散風(fēng)險(xiǎn)。指由于某些局部的或個(gè)別的因素引起的某個(gè)行業(yè)或個(gè)別公司的證券投資收益不確定的可能性。性質(zhì)：它通常是由某一特殊的因素引起,與整個(gè)證券市場的價(jià)格不存在系統(tǒng)的、全面的聯(lián)系,而只對(duì)個(gè)別或少數(shù)證券的收益產(chǎn)生影響。這種風(fēng)險(xiǎn)可以通過分散投資來抵消種類：信用風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)等 18（一）預(yù)期收益（率）的計(jì)量把某一種證券未來所有可能出現(xiàn)的收益（率）按其可能發(fā)生的概率進(jìn)行加權(quán)平均計(jì)算得到的收益（率）,稱為預(yù)期收益（率）。用數(shù)學(xué)公式表示為： （8.1）式中：E（R）為預(yù)期收益,Ri為第i種可能的收益,Pi是收益Ri發(fā)生的概率,n代表證券各種可能收益的數(shù)目； （8.2）式中：E（r）為預(yù)期收益率,ri為第i

12、種可能的收益率,Pi是收益率ri發(fā)生的概率,n為證券各種可能收益率的數(shù)目。 第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量一、單一證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回19【例8.1】假設(shè)ABC三種股票可供投資者選擇,它們的收益都隨經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改變而變動(dòng)。經(jīng)濟(jì)環(huán)境的類型、三種股票各有5種不同的收益和概率分布如下表所示。根據(jù)已知資料計(jì)算三種股票的預(yù)期收益。一、單一證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回經(jīng)濟(jì)環(huán)境Ri的概率Pi不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境下可能的收益Ri （單位：元）A股票B股票C股票10.14.006.5013.0020.26.007.0011.0030.48.008.009.

13、0040.210.009.007.0050.112.009.505.00第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量20一、單一證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回計(jì)算三種股票的預(yù)期收益計(jì)算結(jié)果：E（RA）=0.1*4+0.2*6+0.4*8+0.2*10+0.1*12=8(元)E（RB）=0.1*6.5+0.2*7+0.4*8+0.2*9+0.1*9.5=8(元)E（Rc）=0.1*13+0.2*11+0.4*9+0.2*7+0.1*5=9(元)根據(jù)預(yù)期收益率的計(jì)算結(jié)果你能得到什么信息？據(jù)此能做出投資選擇么？第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量21一、單一證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Te

14、xt in here返回（二）風(fēng)險(xiǎn)量的計(jì)算方差和標(biāo)準(zhǔn)差在概率論中,隨機(jī)變量取值區(qū)間的大小,即概率分布的離散程度是用隨機(jī)變量的方差或標(biāo)準(zhǔn)差表示的。方差或標(biāo)準(zhǔn)差越小,說明其離散程度越??；反之,則離散程度越大。如果把證券的收益的各種可能取值看作一個(gè)離散變量,則可以借助證券未來收益的方差和標(biāo)準(zhǔn)差指標(biāo)計(jì)算出證券的風(fēng)險(xiǎn)大小。 第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量22一、單一證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回（二）風(fēng)險(xiǎn)量的計(jì)算方差和標(biāo)準(zhǔn)差方差或標(biāo)準(zhǔn)差越大,說明實(shí)際收益與預(yù)期收益的偏離程度越大,則證券投資風(fēng)險(xiǎn)就越大；反之,則相反。方差和標(biāo)準(zhǔn)差的計(jì)算公式：上式中：2代表方差,代表標(biāo)準(zhǔn)差,其它符

15、號(hào)與（8.2）式相同。第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量23一、單一證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回【例8.2】利用式（8.3）和（8.4）分別計(jì)算A、B、C三種股票的未來收益方差和標(biāo)準(zhǔn)差：第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量24【例8.2】利用式（8.3）和（8.4）分別計(jì)算A股票、B股票、C股票的未來收益方差和標(biāo)準(zhǔn)差,并將計(jì)算結(jié)果整理成表格：一、單一證券的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回證券E（R）2A股票84.82.191B股票80.850.922C股票94.82.191如果在這三種股票中再作一次選擇：（1）將A與B股票相比,你選擇哪一個(gè)？（2）將A股

16、票與C股票相比,你選擇哪一個(gè)？ 第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量25二、證券組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回（一）證券組合的期望收益率的計(jì)算證券組合的期望收益率,是將證券組合中各種證券的期望收益率加權(quán)平均而得到,其權(quán)數(shù)等于每一個(gè)證券投資金額在投資組合總金額中所占的比重,計(jì)算公式如下：式中：E(rp)為證券組合的預(yù)期收益率；E (ri )為第i種證券的預(yù)期收益率；Xi為第i種證券投資額占組合投資總額的比例；n為證券組合中包含的證券數(shù)目。 第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量26(一)不允許賣空時(shí)兩種證券投資組合的預(yù)期收益假設(shè)某投資者將其資金分別投資于風(fēng)險(xiǎn)證券A和B,其投資比重

17、分別為XA和XB,且XA+XB=1,那么該組合的預(yù)期收益率E（rp）等于單個(gè)證券的預(yù)期收益率E(rA)和E(rB)以各自投資比重XA和XB為權(quán)重的加權(quán)平均數(shù),用公式表示為：式(8.6)說明,投資組合的預(yù)期收益率是各個(gè)證券預(yù)期收益率的一種線性組合,因?yàn)閄A+XB=1,把XB=1XA代入式(8.6)得到：E(rp)=XAE(rA)+(1XA)E(rB)。二、證券組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量27以下圖是證券組合預(yù)期收益率E（rp）與XA的線性關(guān)系。圖中虛線局部表示可以賣空的情形。二、證券組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返

18、回XAE(rp)1E(rA)E(rB)圖：證券組合預(yù)期收益率與證券持 有比例的線性關(guān)系第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量28【例8.2】假設(shè)投資者把【例8.1】中的股票A、C作為一個(gè)證券投資組合,其中A的投資比例為30%。利用【例8.1】的結(jié)果計(jì)算股票AC投資組合的預(yù)期收益。二、證券組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量29【課堂練習(xí)】：下表是證券D、E的有關(guān)資料,假定投資者既定的資金平均分配給A、B。計(jì)算兩種證券的投資組合的收益率。證券DE組合的預(yù)期收益率為：二、證券組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回第三節(jié) 證券投資收益和

19、風(fēng)險(xiǎn)的衡量5530（二）允許賣空時(shí)兩種證券的投資組合的預(yù)期收益假設(shè)一投資者有100萬的資金,投資于證券A,證券A的收益率為20；同時(shí)該投資者對(duì)證券B做30萬的賣空,即借30萬證券B售出,假設(shè)證券B的收益率為10,售后收入全部投資于證券A,計(jì)算這一資產(chǎn)組合的預(yù)期收益。由于該投資者對(duì)證券A的投資除自有資金100萬以外,還有30萬證券B的售后收入,投資總額相當(dāng)于自有資金130；售出證券B的收人30萬,相當(dāng)于自有資金負(fù)的30,權(quán)數(shù)的合計(jì)仍為100。所以該投資者的這一投資組合的收益率為：二、證券組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量31（二）證券組合風(fēng)險(xiǎn)

20、的衡量不同證券預(yù)期收益率之間存在什么關(guān)系呢？假設(shè)證券A和B同為航空業(yè)的兩大企業(yè)的股票,E(rA)和E(rB)之間可能的變動(dòng)關(guān)系？一個(gè)是南航一個(gè)是中鐵,E(rA)和E(rB)之間可能的變動(dòng)關(guān)系？一個(gè)是鞍鋼另一個(gè)是隆平高科,E(rA)和E(rB)之間可能的變動(dòng)關(guān)系？把證券A和B的預(yù)期收益率的變動(dòng)看作兩個(gè)隨機(jī)事件,這樣,我們就可以借助數(shù)學(xué)上通過計(jì)算兩個(gè)隨機(jī)事件的協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)來描述兩個(gè)證券收益率之間的相互變動(dòng)關(guān)系。 二、證券組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量32（二）證券組合風(fēng)險(xiǎn)的衡量1.資產(chǎn)組合的方差和協(xié)方差資產(chǎn)組合的方差不是各證券預(yù)期收益方差的簡單加權(quán)平均,而是證券組合的收益與其預(yù)期收益偏離數(shù)的平方。用公式表示為：為簡化分析,我們僅考慮兩種證券A、B的投資組合的方差。其計(jì)算公式為：二、證券組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量8.3Text in here返回第三節(jié) 證券投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的衡量33（二）證券組合風(fēng)險(xiǎn)的衡量1.資產(chǎn)組合的方差和協(xié)方差兩種證券A、B的投資組合的方差的計(jì)算公式為：式（8.8）中：AB為證券A和B的實(shí)際收益率與預(yù)期收益率離差