并購(gòu)與資產(chǎn)重組V1.0

1、并購(gòu)與資產(chǎn)重組2011年12月前沿市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到今天，中國(guó)每天都在發(fā)生企業(yè)的重組和并購(gòu)。本文對(duì)并購(gòu)重組做了寬泛的界定，它是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中導(dǎo)致企業(yè)控制權(quán)歸屬或資產(chǎn)的規(guī)模與結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化的事件和行為，包括并購(gòu)行為、重組行為、并購(gòu)和重組混合行為三大種類。并購(gòu)行為主要涉及公司股本的增減變化和股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，導(dǎo)致的結(jié)果大多是公司實(shí)際控制權(quán)和控制人主體資格的變化；重組行為主要是對(duì)公司資產(chǎn)和負(fù)債的調(diào)整，導(dǎo)致的結(jié)果大多是公司主營(yíng)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、負(fù)債狀況、上市資格和法律地位等變化；并購(gòu)和重組混合行為是對(duì)公司股權(quán)和資產(chǎn)負(fù)債同時(shí)予以調(diào)整的行為。本文將企業(yè)的并購(gòu)行為與資產(chǎn)重組行為，作為一類進(jìn)行研究與闡述。研究并購(gòu)

2、重組在我國(guó)現(xiàn)階段的意義與作用，使讀者能夠?qū)Ξ?dāng)前國(guó)內(nèi)紛繁復(fù)雜的企業(yè)并購(gòu)重組現(xiàn)象，有一定了解。研究一下世界各國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，企業(yè)并購(gòu)重組已經(jīng)有一百過(guò)年，而且并購(gòu)重組的數(shù)量、涉及的金額呈飛速發(fā)展態(tài)勢(shì)，大家熟悉的企業(yè)都經(jīng)過(guò)不同程度的并購(gòu)重組。美國(guó)企業(yè)并購(gòu)重組從19世紀(jì)末到現(xiàn)在已經(jīng)歷經(jīng)了百余年的時(shí)間，美國(guó)企業(yè)并購(gòu)重組歷史大致可以分為五次浪潮，它們分別發(fā)生在18951904、19221929、20世紀(jì)60年代、19811989和19922001年。日本的并購(gòu)重組活動(dòng)始于1861年的日本明治維新時(shí)期。二十世紀(jì)的九十年代，在日本經(jīng)濟(jì)不景氣的背景下，日本公司法、稅收政策等方面出現(xiàn)了有利于促進(jìn)并購(gòu)重組行為的變化，日

3、本的并購(gòu)重組活動(dòng)出現(xiàn)了一個(gè)實(shí)質(zhì)性增長(zhǎng)。我國(guó)國(guó)有企業(yè)從1984年開(kāi)始出現(xiàn)并購(gòu)重組，我國(guó)上市公司并購(gòu)重組從1993年的第一單“寶延事件”發(fā)展至今已經(jīng)經(jīng)歷了十余年的時(shí)間，這一歷程可以分為三個(gè)階段，分別是：萌芽階段(19931996)、粗放式發(fā)展階段(19971999)以及規(guī)范發(fā)展階段(2000至今)4 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark6 o Current Document 資產(chǎn)并購(gòu)4資產(chǎn)并購(gòu)概述4資產(chǎn)并購(gòu)與普通資產(chǎn)買賣的區(qū)別5 HYPERLINK l bookmark8 o Current Document 資產(chǎn)重組6資產(chǎn)重組概念的延伸6資產(chǎn)重組的類型8 HYP

4、ERLINK l bookmark10 o Current Document 資產(chǎn)重組與并購(gòu)的區(qū)別1010 HYPERLINK l bookmark14 o Current Document 并購(gòu)重組的若干概念10 HYPERLINK l bookmark16 o Current Document 并購(gòu)重組的成功案例11 HYPERLINK l bookmark18 o Current Document 并購(gòu)重組的經(jīng)典案例11美國(guó)播映死兼并麥道公司11珠海恒通1213 HYPERLINK l bookmark22 o Current Document 資產(chǎn)重組并購(gòu)的作用13 HYPERLINK

5、 l bookmark24 o Current Document 資產(chǎn)重組并購(gòu)的動(dòng)機(jī)分析14 HYPERLINK l bookmark26 o Current Document 資產(chǎn)并購(gòu)重組思考18 HYPERLINK l bookmark28 o Current Document 并購(gòu)與資產(chǎn)重組是股市發(fā)展的永恒概念19一、資產(chǎn)并購(gòu)重組的概念定義在我國(guó)現(xiàn)階段，企業(yè)的資產(chǎn)并購(gòu)重組有廣泛的內(nèi)涵和現(xiàn)實(shí)意義。比較現(xiàn)實(shí)意義在于是搞活企業(yè)、盤活國(guó)企資產(chǎn)的重要途徑。我國(guó)現(xiàn)行的并購(gòu)融資方式可分為現(xiàn)金收購(gòu)、證券（股票、債券）收購(gòu)、銀行信貸等。下面將通過(guò)收集的資料，對(duì)資產(chǎn)并購(gòu)和重選的相關(guān)概念進(jìn)行界定，才能對(duì)并購(gòu)重

6、組的作用和現(xiàn)實(shí)意義有進(jìn)一步了解。資產(chǎn)并購(gòu)資產(chǎn)并購(gòu)概述資產(chǎn)并購(gòu)（assetacquisition）是指一個(gè)公司（通常稱為收購(gòu)公司purchasingcompany,acquiringcompany）為了取得另一個(gè)公司（通常稱為被收購(gòu)公司acquiredcompany或目標(biāo)公司targetcompany）的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)而收購(gòu)另一個(gè)公司的主要資產(chǎn)、重大資產(chǎn)、全部資產(chǎn)或?qū)嵸|(zhì)性的全部資產(chǎn)的投資行為。被收購(gòu)公司的股東對(duì)于資產(chǎn)并購(gòu)行為有投票權(quán)并依法享有退股權(quán)，法律另有規(guī)定的除外。按支付手段不同，具體分為以現(xiàn)金為對(duì)價(jià)受讓目標(biāo)公司的資產(chǎn)和以股份為對(duì)價(jià)受讓目標(biāo)公司資產(chǎn)兩種資產(chǎn)并購(gòu)形式。資產(chǎn)并購(gòu)是公司并購(gòu)中的一種常見(jiàn)

7、形式。而公司并購(gòu)（M&A是指為取得另一公司的控制權(quán)而進(jìn)行的合并和收購(gòu)。這種控制表現(xiàn)為掌握被收購(gòu)公司的經(jīng)營(yíng)權(quán)、收益權(quán)和決策權(quán)，在我國(guó)又常稱為公司的兼并收購(gòu)，是從英語(yǔ)中Merger和Acquisition兩個(gè)單詞合稱翻譯而成的。考查并購(gòu)一詞所對(duì)應(yīng)的這兩個(gè)英語(yǔ)單詞，其法律含義嚴(yán)格來(lái)說(shuō)是有較大差別的。Merger一詞的含義相當(dāng)于我國(guó)公司法中所說(shuō)的吸收合并，而Acquisition的含義與收購(gòu)（purchase）一詞含義基本相同。但無(wú)論是合并還是收購(gòu)，都是通過(guò)公司控制權(quán)的移轉(zhuǎn)和集中而實(shí)現(xiàn)公司對(duì)外擴(kuò)張和對(duì)市場(chǎng)的占有，從這方面講，合并和收購(gòu)是一致的。無(wú)論是在現(xiàn)實(shí)生活中，還是在專業(yè)的法律書籍中，合并與收購(gòu)都常

8、被簡(jiǎn)稱為并購(gòu)（M&A,用以說(shuō)明旨在進(jìn)行公司控制權(quán)移轉(zhuǎn)和集中所進(jìn)行的交易。廣義的企業(yè)合并包括資產(chǎn)并購(gòu)，這一點(diǎn)在國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（第22號(hào)企業(yè)合并）以及歐共體企業(yè)合并控制條例中都能找到依據(jù)，這兩個(gè)國(guó)際或地區(qū)性文件中所說(shuō)的合并均包括資產(chǎn)并購(gòu)。本文中資產(chǎn)并購(gòu)與資產(chǎn)收購(gòu)的含義相同，不再作更進(jìn)一步的區(qū)分，標(biāo)題中及多數(shù)場(chǎng)合采用“資產(chǎn)并購(gòu)”一詞，意在突出資產(chǎn)買賣或轉(zhuǎn)讓的交易的目的是為了集中經(jīng)營(yíng)控制權(quán)所進(jìn)行的。綜合我國(guó)現(xiàn)行部門規(guī)章和地方性法規(guī)中所作的涉及資產(chǎn)并購(gòu)的相關(guān)規(guī)定，同時(shí)結(jié)合外國(guó)的立法例（主要是美國(guó)公司法），資產(chǎn)并購(gòu)具有如下法律特征，認(rèn)識(shí)和界定資產(chǎn)并購(gòu)可以從以下四個(gè)方面把握：資產(chǎn)并購(gòu)中所涉及的資產(chǎn)是指被收購(gòu)公

9、司的全部資產(chǎn)或?qū)嵸|(zhì)性的全部資產(chǎn)、重大資產(chǎn)或主要資產(chǎn)，交易涉及到被收購(gòu)公司經(jīng)營(yíng)控制權(quán)的移轉(zhuǎn)，因此，交易應(yīng)經(jīng)被收購(gòu)公司股東會(huì)決議通過(guò)，即被收購(gòu)公司股東有投票權(quán)；作為少數(shù)服從多數(shù)的補(bǔ)充，被收購(gòu)公司的少數(shù)異議股東在資產(chǎn)并購(gòu)中享有退股權(quán)（或估價(jià)權(quán)）；資產(chǎn)并購(gòu)交易完成后，被收購(gòu)公司的法人資格一般還存在，收購(gòu)公司受讓資產(chǎn)后，一般不承擔(dān)被收購(gòu)公司的債務(wù)。除非雙方另有約定且不損害被收購(gòu)公司債權(quán)人的利益或法律有明確的例外情況的規(guī)定；資產(chǎn)并購(gòu)涉及公司經(jīng)營(yíng)控制權(quán)的移轉(zhuǎn)和集中，因此受合同法、公司法的調(diào)整的同時(shí)，大規(guī)模的可能影響市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的資產(chǎn)并購(gòu)還受到反壟斷法的調(diào)整。1.1.2資產(chǎn)并購(gòu)與普通資產(chǎn)買賣的區(qū)別將資產(chǎn)并購(gòu)與公司

10、常規(guī)經(jīng)營(yíng)中的普通資產(chǎn)買賣加以區(qū)別，以便于我們理解和界定資產(chǎn)并購(gòu)。歸納起來(lái)，二者之間的區(qū)別主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：資產(chǎn)并購(gòu)中收購(gòu)公司所購(gòu)買的資產(chǎn)是被收購(gòu)公司的全部資產(chǎn)、實(shí)質(zhì)性的全部資產(chǎn)、重大資產(chǎn)或主要資產(chǎn)；而普通資產(chǎn)買賣的標(biāo)的物對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)存續(xù)影響不大，不限定為全部資產(chǎn)、實(shí)質(zhì)性的全部資產(chǎn)、重大資產(chǎn)或主要資產(chǎn)。資產(chǎn)并購(gòu)中收購(gòu)公司購(gòu)買被收購(gòu)公司（目標(biāo)公司）資產(chǎn)的目的是獲得被收購(gòu)公司的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)；而普通的資產(chǎn)買賣不以取得賣方公司經(jīng)營(yíng)控制權(quán)為目的。這一點(diǎn)是資產(chǎn)并購(gòu)區(qū)別于普通資產(chǎn)買賣的核心問(wèn)題之一。資產(chǎn)并購(gòu)涉及到被收購(gòu)公司的經(jīng)營(yíng)變化，屬于被收購(gòu)公司的一種重大變動(dòng)，因此立法涉及如何保護(hù)被收購(gòu)公司股東權(quán)以及少

11、數(shù)異議股東的利益的問(wèn)題（如賦予股東投票權(quán)及少數(shù)異議股東退股權(quán)）；而普通資產(chǎn)買賣只要賣方公司董事會(huì)甚至公司經(jīng)理同意即可，賣方公司股東無(wú)投票權(quán)，更不存在賦予少數(shù)異議股東退股權(quán)的問(wèn)題。資產(chǎn)并購(gòu)涉及公司經(jīng)營(yíng)權(quán)的集中，大規(guī)模的可能影響市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的資產(chǎn)并購(gòu)行為受反壟斷法的約束和調(diào)整；而普通資產(chǎn)買賣則不受反壟斷法的調(diào)整。1.2資產(chǎn)重組資產(chǎn)重組是指企業(yè)資產(chǎn)的擁有者、控制者與企業(yè)外部的經(jīng)濟(jì)主體進(jìn)行的，對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的分布狀態(tài)進(jìn)行重新組合、調(diào)整、配置的過(guò)程，或?qū)υO(shè)在企業(yè)資產(chǎn)上的權(quán)利進(jìn)行重新配置的過(guò)程。資產(chǎn)重組概念的延伸目前在國(guó)內(nèi)所使用的“資產(chǎn)重組”的概念，早已被約定俗成為一個(gè)邊界模糊、表述一切與上市公司重大非經(jīng)營(yíng)性或非

12、正常性變化的總稱。在上市公司資產(chǎn)重組實(shí)踐中，“資產(chǎn)”的涵義一般泛指一切可以利用并為企業(yè)帶來(lái)收益的資源，其中不僅包括企業(yè)的經(jīng)濟(jì)資源，也包括人力資源和組織資源。資產(chǎn)概念的泛化，也就導(dǎo)致了資產(chǎn)重組概念的泛化。雖然近期出臺(tái)了不少有關(guān)資產(chǎn)重組的法律法規(guī)和行政規(guī)章制度，但均未涉及資產(chǎn)重組的概念，到目前為止還沒(méi)有一條關(guān)于資產(chǎn)重組的明確定義。雖然在重組實(shí)踐中會(huì)從不同的角度對(duì)資產(chǎn)重組及其包括的內(nèi)容進(jìn)行一定程度的規(guī)范，但使用的名稱仍然極不統(tǒng)一，隨意性較大，列舉的方式也不周延，甚至有點(diǎn)混亂，這些都為資產(chǎn)重組概念的泛化敞開(kāi)了較大的口子。我國(guó)的資產(chǎn)重組概念所包含的內(nèi)容比國(guó)外的企業(yè)重組的概念要廣，而且我國(guó)的資產(chǎn)重組概念是

13、從股市習(xí)慣用語(yǔ)上升到專業(yè)術(shù)語(yǔ)的。因此給資產(chǎn)重組下一個(gè)內(nèi)涵外延明確的定義是非常困難的。我國(guó)學(xué)者在研究當(dāng)中多半采取下一個(gè)泛泛的定義做簡(jiǎn)單描述的做法或者干脆回避對(duì)資產(chǎn)重組這一重要的概念進(jìn)行定義?，F(xiàn)己有的關(guān)于資產(chǎn)重組的定義不少于20種，其中國(guó)內(nèi)目前使用得比較廣泛的有以下幾種:從資產(chǎn)的重新組合角度進(jìn)行定義。梁爽(1997)等專家認(rèn)為資產(chǎn)是企業(yè)擁有的經(jīng)濟(jì)資源，包括人的資源、財(cái)?shù)馁Y源和物的資源。所以，資產(chǎn)重組就是對(duì)“經(jīng)濟(jì)資源的改組”，是對(duì)資源的重新組合，包括對(duì)人的重新組合，對(duì)財(cái)?shù)闹匦陆M合和對(duì)物的重新組合。趙楠(1998)甚至認(rèn)為，資產(chǎn)重組不僅包括人、財(cái)、物三個(gè)方面的資產(chǎn)重新組合，而且還應(yīng)當(dāng)包括進(jìn)入市場(chǎng)的重新

14、組合。該定義只突出了資產(chǎn)重組的“資產(chǎn)”的一面，沒(méi)有突出資產(chǎn)重組的“產(chǎn)權(quán)”的一面。他們認(rèn)為資產(chǎn)重組是企業(yè)對(duì)資源的重新組合，根據(jù)這一定義企業(yè)內(nèi)部的資源調(diào)整，人員變動(dòng)等也屬于資產(chǎn)重組范圍，而我們約定俗成的“資產(chǎn)重組”的概念是不包括這些內(nèi)容的。從業(yè)務(wù)整合的角度進(jìn)行定義。資產(chǎn)重組是指企業(yè)以提高公司整體質(zhì)量和獲利能力為目的，通過(guò)各種途徑對(duì)企業(yè)內(nèi)部和外部業(yè)務(wù)進(jìn)行重新整合的行為(張寧、范永進(jìn)1999）。該定義從業(yè)務(wù)的整合角度進(jìn)行定義，基本反映了資產(chǎn)重組的目的。但概括性不強(qiáng)，內(nèi)涵和外延不明確，而且同樣沒(méi)有涉及到資產(chǎn)重組的產(chǎn)權(quán)的一面。從資源配置的角度進(jìn)行定義。資產(chǎn)重組就是資源配置（薛小和、1997）。有人進(jìn)一步認(rèn)

15、為，資產(chǎn)重組就是對(duì)存量資產(chǎn)的再配置過(guò)程，其基本涵義就是通過(guò)改變存量資源在不同的所有制之間、不同的產(chǎn)業(yè)之間、不同的地區(qū)之間，以及不同企業(yè)之間的配置格局，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和提高資源利用率目標(biāo)。而華民等學(xué)者進(jìn)一步擴(kuò)展了資產(chǎn)重組概念，認(rèn)為資產(chǎn)重組涉及兩個(gè)層面的問(wèn)題。其一是微觀層次的企業(yè)重組，內(nèi)容主要包括:企業(yè)內(nèi)部的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)與組織結(jié)構(gòu)的調(diào)整;企業(yè)外部的合并與聯(lián)盟等。其二是宏觀層次的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整是較企業(yè)重組更高一級(jí)的資源重新配置過(guò)程。該定義把資產(chǎn)重組與資源配置聯(lián)系起來(lái)了。筆者認(rèn)為，資產(chǎn)重組是資源配置的一種方式，而資源配置只是資產(chǎn)重組的一種目的和結(jié)果而已。比如企業(yè)的生產(chǎn)從一種產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移

16、到另一種產(chǎn)業(yè)是不屬于資產(chǎn)重組，而是屬于資源配置的范疇。用資源配置來(lái)定義資產(chǎn)重組內(nèi)涵不清晰，外延模糊，沒(méi)能突出資產(chǎn)重組的特點(diǎn)。從產(chǎn)權(quán)的角度進(jìn)行定義。企業(yè)資產(chǎn)重組就是以產(chǎn)權(quán)為紐帶，對(duì)企業(yè)的各種生產(chǎn)要素和資產(chǎn)進(jìn)行新的配置和組合，以提高資源要素的利用效率，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)最大限度的增殖的行為。而有人甚至認(rèn)為資產(chǎn)重組只是產(chǎn)權(quán)重組的表現(xiàn)形式，是產(chǎn)權(quán)重組的載體和表現(xiàn)形態(tài)。該定義突出了資產(chǎn)重組中的“產(chǎn)權(quán)”的一面，但又排除了不涉及產(chǎn)權(quán)的資產(chǎn)重組的形式。以上定義從不同的角度對(duì)資產(chǎn)重組行為進(jìn)行了定義，各有長(zhǎng)處。但總的來(lái)說(shuō)，上述定義存在以下缺點(diǎn):1.所包含的內(nèi)容比資產(chǎn)重組所包含的內(nèi)容廣，概括性不強(qiáng)，不利于對(duì)資產(chǎn)重組現(xiàn)象的把握

17、。2.概念的內(nèi)涵和外延不明確。從定義上很難去把握資產(chǎn)重組所包含的內(nèi)容，也不容易判定新生現(xiàn)象是否歸屬于資產(chǎn)重組。比方說(shuō)，有人認(rèn)為增發(fā)股份是資產(chǎn)重組行而其他人則認(rèn)為它只是一個(gè)企業(yè)融資行為。3.對(duì)概念的把握和理解上容易出現(xiàn)分歧。比如一部分學(xué)者認(rèn)為資產(chǎn)重組是企業(yè)資產(chǎn)的一種存量調(diào)整，而另一部分學(xué)者則認(rèn)為資產(chǎn)重組是增量調(diào)整。還有一部分學(xué)者干脆把資產(chǎn)重組分成廣義重組和狹義重組。這里強(qiáng)調(diào)與企業(yè)外部的經(jīng)濟(jì)主體進(jìn)行，是因?yàn)槲覈?guó)的企業(yè)資產(chǎn)重組不包括企業(yè)內(nèi)部的資產(chǎn)調(diào)整，而是一個(gè)對(duì)外的、包含有“交易”內(nèi)涵的概念（雖然這種交易有時(shí)變成“無(wú)償劃撥）。從上述定義可以看出我國(guó)的資產(chǎn)重組的概念顯然有兩個(gè)層面的含義:一個(gè)是企業(yè)層面

18、的“資產(chǎn)”重組，另一個(gè)是股東層面的“產(chǎn)權(quán)”重組。因此資產(chǎn)重組可以分為企業(yè)資產(chǎn)的重新整合以及企業(yè)層面上的股權(quán)的調(diào)整。根據(jù)上述定義，資產(chǎn)重組不包括企業(yè)內(nèi)部的資產(chǎn)的重新組合以及企業(yè)對(duì)外進(jìn)行產(chǎn)權(quán)投資，而只談企業(yè)與外界之間發(fā)生的資產(chǎn)組合與企業(yè)的產(chǎn)權(quán)變動(dòng)。根據(jù)證券市場(chǎng)上的約定俗成，資產(chǎn)重組還是一個(gè)帶有“量”的內(nèi)涵的概念，即企業(yè)的這種資產(chǎn)的調(diào)整和配置必須達(dá)到一定程度才能被稱為資產(chǎn)重組。如對(duì)一個(gè)上市公司而言，股權(quán)轉(zhuǎn)讓是頻繁的，少量的股權(quán)轉(zhuǎn)讓不屬于資產(chǎn)重組范圍。資產(chǎn)重組并不僅僅是存量資產(chǎn)的調(diào)整對(duì)于資產(chǎn)重組到底是存量資產(chǎn)的調(diào)整還是增量資產(chǎn)的調(diào)整，筆者認(rèn)為，在一般情況下，這種基于存量資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，往往需要有新的增

19、量資產(chǎn)的進(jìn)入才能進(jìn)行更好的調(diào)整。資產(chǎn)重組從一般意義上講，應(yīng)當(dāng)是存量資產(chǎn)和增量資產(chǎn)的重新整合，這種整合是一個(gè)動(dòng)態(tài)過(guò)程。我國(guó)的資產(chǎn)重組概念所包含的內(nèi)容比國(guó)外企業(yè)重組的概念要廣在國(guó)外，企業(yè)重組(Restructuring)指的是清償一些領(lǐng)域的項(xiàng)目，并將資產(chǎn)重新投向其它現(xiàn)有領(lǐng)域或新的領(lǐng)域(威斯通等，1996)。而中國(guó)證券市場(chǎng)約定俗成的資產(chǎn)重組的概念比國(guó)外的“企業(yè)重組”的概念要廣得多。從包含的內(nèi)容上我國(guó)資產(chǎn)重組概念已經(jīng)涵蓋了兼并收購(gòu)以及企業(yè)重組的各個(gè)方面。資產(chǎn)重組概念具有中國(guó)特色在我國(guó)現(xiàn)階段出現(xiàn)的上市公司為?！皻ぁ被蝾愃颇康亩M(jìn)行的資產(chǎn)重組，其實(shí)是包含債務(wù)重組(剝離)、股權(quán)重組、職工安置(國(guó)有職工身份置

20、換)等一系列社會(huì)、經(jīng)濟(jì)、政治因素在內(nèi)的系統(tǒng)工程。因而，我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組在符合資產(chǎn)重組一般規(guī)律的前提下，還具有鮮明的中國(guó)特色。比如，我國(guó)的國(guó)有股回購(gòu)與成熟市場(chǎng)當(dāng)中的“股份回購(gòu)”是不同的。這些正是源自于中國(guó)特殊的制度環(huán)境。1.2.2資產(chǎn)重組的類型本文為了資料來(lái)源的可靠性和統(tǒng)計(jì)上的方便性，根據(jù)我國(guó)證券市場(chǎng)的約定俗成以及主要參考(中國(guó)證券報(bào))各季度重組事項(xiàng)總覽，把上市公司資產(chǎn)重組分為五大類，即:(1)收購(gòu)兼并。(2)股權(quán)轉(zhuǎn)讓，包括非流通股的劃撥、有償轉(zhuǎn)讓和拍賣等，以及流通股的二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)并(以公告舉牌為準(zhǔn))。(3)資產(chǎn)剝離或所擁有股權(quán)出售，是指上市公司將企業(yè)資產(chǎn)或所擁有股權(quán)從企業(yè)中分離、出售的行為。

21、(4)資產(chǎn)置換，包括上市公司資產(chǎn)(含股權(quán)、債權(quán)等)與公司外部資產(chǎn)或股權(quán)互換的活動(dòng)。(S)其他類。、收購(gòu)兼并在我國(guó)收購(gòu)兼并主要是指上市公司收購(gòu)其他企業(yè)股權(quán)或資產(chǎn)、兼并其他企業(yè)，或采取定向擴(kuò)股合并其他企業(yè)。本文中所使用的收購(gòu)兼并概念是上市公司作為利益主體，進(jìn)行主動(dòng)對(duì)外擴(kuò)張的行為。它與我國(guó)上市公司的大宗股權(quán)轉(zhuǎn)讓概念不同。“股權(quán)轉(zhuǎn)讓”是在上市公司的股東層面上完成的，而收購(gòu)兼并則是在上市公司的企業(yè)層面上進(jìn)行的。兼并收購(gòu)是我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組當(dāng)中使用最廣泛的一種重組方二、股權(quán)轉(zhuǎn)讓股權(quán)轉(zhuǎn)讓是上市公司資產(chǎn)重組的另一個(gè)重要方式。在我國(guó)股權(quán)轉(zhuǎn)讓主要是指上市公司的大宗股權(quán)轉(zhuǎn)讓，包括股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓、二級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)、行政無(wú)

22、償劃撥和通過(guò)收購(gòu)控股股東等形式。上市公司大宗股權(quán)轉(zhuǎn)讓后一般出現(xiàn)公司股東、甚至董事會(huì)和經(jīng)理層的變動(dòng)，從而引入新的管理方式，調(diào)整原有公司業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)公司經(jīng)營(yíng)管理以及業(yè)務(wù)的升級(jí)。三、資產(chǎn)剝離和所擁有股權(quán)的出售資產(chǎn)剝離或所擁有股權(quán)的出售是上市公司資產(chǎn)重組的一個(gè)重要方式。主要是指上市公司將其本身的一部分出售給目標(biāo)公司而由此獲得收益的行為。根據(jù)出售標(biāo)的的差異，可劃分為實(shí)物資產(chǎn)剝離和股權(quán)出售。資產(chǎn)剝離或所擁有股權(quán)的出售作為減少上市公司經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)、改變上市公司經(jīng)營(yíng)方向的有力措施，經(jīng)常被加以使用。在我國(guó)上市公司當(dāng)中，相當(dāng)一部分企業(yè)上市初期改制不徹底，帶有大量的非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，為以后的資產(chǎn)剝離活動(dòng)埋下了伏筆。四、資產(chǎn)置

23、換資產(chǎn)置換是上市公司資產(chǎn)重組的一個(gè)重要方式之一。在我國(guó)資產(chǎn)置換主要是指上市公司控股股東以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或現(xiàn)金置換上市公司的存量呆滯資產(chǎn)，或以主營(yíng)業(yè)務(wù)資產(chǎn)置換非主營(yíng)業(yè)務(wù)資產(chǎn)等行為。資產(chǎn)置換被認(rèn)為是各類資產(chǎn)重組方式當(dāng)中效果最快、最明顯的一種方式，經(jīng)常被加以使用。上市公司資產(chǎn)置換行為非常普遍。五、其他除了股權(quán)轉(zhuǎn)讓、兼并收購(gòu)、資產(chǎn)置換、資產(chǎn)剝離等基本方式以外，根據(jù)資產(chǎn)重組的定義，筆者認(rèn)為我國(guó)還出現(xiàn)過(guò)以下幾種重組方式:國(guó)有股回購(gòu)、債務(wù)重組、托管、公司分拆、租賃等方式。因篇幅關(guān)系，在此不一一贅述。其中值得一提的是“殼”重組和MBOf是一個(gè)單獨(dú)的資產(chǎn)重組方式。因?yàn)檫@兩種方式都是“股權(quán)轉(zhuǎn)讓”重組的一種結(jié)果。配股（包

24、括實(shí)物配股）不是資產(chǎn)重組的一種方式，因?yàn)榕涔蛇^(guò)程中，產(chǎn)權(quán)沒(méi)有出現(xiàn)變化。雖然在增發(fā)股份的過(guò)程中產(chǎn)權(quán)發(fā)生了變化，但根據(jù)約定俗成，把增發(fā)股份當(dāng)作一種融資行為，而不當(dāng)作資產(chǎn)重組行為。上市公司投資參股當(dāng)中的新設(shè)投資屬于上市公司投資行為，而對(duì)已有企業(yè)的投資參股則是“兼并收購(gòu)”的一種。1.3資產(chǎn)重組與并購(gòu)的區(qū)別并購(gòu)重組并非準(zhǔn)確的法律概念，只是市場(chǎng)上的通常說(shuō)法，公司并購(gòu)重組主要包括控制權(quán)轉(zhuǎn)讓（收購(gòu)）、資產(chǎn)重組（購(gòu)買、出售或置換等）、股份回購(gòu)、合并、分立等對(duì)上市公司的股權(quán)控制結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)、主營(yíng)業(yè)務(wù)及利潤(rùn)構(gòu)成產(chǎn)生較大影響的活動(dòng)。并購(gòu)與重組的主要區(qū)別：并購(gòu)主要涉及公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，其目標(biāo)大多指向公司控制權(quán)

25、變動(dòng)，核心內(nèi)容是“股東準(zhǔn)入”；重組則主要涉及公司資產(chǎn)、負(fù)債及業(yè)務(wù)的調(diào)整，其目標(biāo)是優(yōu)化公司的資產(chǎn)規(guī)模和質(zhì)量、產(chǎn)業(yè)或行業(yè)屬性，核心內(nèi)容是“資產(chǎn)業(yè)務(wù)準(zhǔn)入”。但是，自出現(xiàn)以股權(quán)類證券作為交易支付手段后，兩類“準(zhǔn)入”可通過(guò)一項(xiàng)交易同時(shí)完成，因此二者之間的界限逐漸模糊。本文將不再區(qū)分重組和并購(gòu)的區(qū)別，只對(duì)重組并購(gòu)的作用和現(xiàn)實(shí)意義進(jìn)行分析，并主要結(jié)合我國(guó)現(xiàn)階段的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，進(jìn)行分析。:、資產(chǎn)并購(gòu)重組的必要性并購(gòu)重組的若干概念并購(gòu)重組的概念體系合并：新設(shè)合并和吸收合并收購(gòu)：敵意收購(gòu)和善意收購(gòu)杠桿收購(gòu)要約收購(gòu)管理層收購(gòu)私有化委托書收購(gòu)（爭(zhēng)奪投票權(quán)）換股債轉(zhuǎn)股股轉(zhuǎn)債反收購(gòu)：焦土戰(zhàn)術(shù)、毒丸計(jì)劃、白馬騎士、冠珠售讓、帕

26、克曼防御狙擊綠郵勒索（GreenMail）分拆剝離合資資產(chǎn)置換交叉持股鏈?zhǔn)娇毓蓡T工持股ESOP經(jīng)理期權(quán)ESO股份回購(gòu)破產(chǎn)重整并購(gòu)重組的成功案例收集了近年來(lái)，并購(gòu)重組推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合、公司做大做強(qiáng)的例子：（國(guó)內(nèi)）濰柴動(dòng)力收購(gòu)湘火炬打造重卡產(chǎn)業(yè)鏈；中聯(lián)重科以收購(gòu)進(jìn)入細(xì)分市場(chǎng)做工程機(jī)械行業(yè)的投資控股；分眾收購(gòu)框架、聚眾完成樓宇壟斷，后收購(gòu)凱威進(jìn)手機(jī)廣告，收購(gòu)好耶進(jìn)網(wǎng)絡(luò)廣告，做生活圈媒體；中鋁整合電解鋁行業(yè)；（國(guó)外）度米塔爾收購(gòu)法國(guó)阿賽洛打造最大鋼鐵規(guī)模效應(yīng)；英博收購(gòu)美國(guó)AB，全球最大區(qū)域互補(bǔ)，同時(shí)取道青啤哈啤進(jìn)中國(guó)；并購(gòu)重組的經(jīng)典案例美國(guó)播映死兼并麥道公司1996年12月25日，世界上最大的航空制造公司

27、波音（1993年世界排名47），宣布美元兼并世界第三大航空制造公司美國(guó)麥道（世界排名83）。每一份麥道股份變成0.65波音股份，總價(jià)值133億美元（按1996年12月13日收盤價(jià)計(jì)）。兼并以后，有76年飛機(jī)制造歷史的麥道公司就不復(fù)存在。波音現(xiàn)任總經(jīng)理，1997年2月出任性能波音的主席和總經(jīng)理。2/3以上的管理干部由波音派出。1997年波音可望有480億美元的進(jìn)賬，成為世界最大的名用和軍用飛機(jī)制造企業(yè)。珠海恒通1994、1995年，中國(guó)證券市場(chǎng)接連發(fā)生兩起頗不尋常的企業(yè)收購(gòu)交易：交易一：94年4月28日珠海恒通集團(tuán)股份有限公司（簡(jiǎn)稱恒通）斥資5160萬(wàn)元，以每股4.3元的價(jià)格收購(gòu)上海建材集團(tuán)總公

28、司（簡(jiǎn)稱建材集團(tuán)）持有的上海棱光實(shí)業(yè)股份有限公司（簡(jiǎn)稱棱光）1200萬(wàn)股國(guó)家股，占總股本的33.5%，成為棱光公司的第一大股東。這次收購(gòu)首開(kāi)國(guó)有股協(xié)議轉(zhuǎn)讓的先河，引起新聞界的廣泛關(guān)注，被稱為恒棱事件。交易二：95年12月22日，恒通集團(tuán)將其屬下全資子公司恒通電能儀表有限公司（簡(jiǎn)稱恒通電表），以1.6億元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給棱光公司。評(píng)估主要分從恒通集團(tuán)、棱光公司、建材集團(tuán)三方進(jìn)行。（一）恒通集團(tuán)1、場(chǎng)外交易降低成本：恒通收購(gòu)國(guó)有股的價(jià)格為4.3元/股價(jià)格只相當(dāng)于二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的1/3。一次性實(shí)現(xiàn)控股，大大降低了收購(gòu)成本。2、成功實(shí)現(xiàn)買殼上市3、資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)手段高明（二）棱光公司1、結(jié)構(gòu)調(diào)整順利實(shí)現(xiàn)：隨著恒通

29、電表的注入，棱光公司迅速改變主營(yíng)不主的局面，順利實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)收入、利潤(rùn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整目標(biāo)。2、財(cái)務(wù)狀況有所改善。3、股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生重大調(diào)整，為公司轉(zhuǎn)制奠定基礎(chǔ)。三、資產(chǎn)重組并購(gòu)的意義資產(chǎn)重組并購(gòu)的作用在一個(gè)擁有健全市場(chǎng)機(jī)制、完備法律體系、良好社會(huì)保障環(huán)境的社會(huì)經(jīng)濟(jì)中，企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)重組可以壯大自身實(shí)力，實(shí)現(xiàn)社會(huì)資源優(yōu)化配置，提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率。(1)與企業(yè)自身積累相比，企業(yè)購(gòu)并能夠在短期內(nèi)迅速實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)集中和經(jīng)營(yíng)規(guī)?；?；(2)有利于減少同一產(chǎn)品的行業(yè)內(nèi)過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)，提高產(chǎn)業(yè)組織效率；(3)與新建一個(gè)企業(yè)相比，企業(yè)購(gòu)并可以減少資本支出；(4)有利于調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)優(yōu)勢(shì)淘汰劣勢(shì)產(chǎn)品，加強(qiáng)支柱產(chǎn)業(yè)形成，促

30、進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整；(5)可以實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，在國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策指導(dǎo)下，可以實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)的戰(zhàn)略性重組，使國(guó)有資本的行業(yè)分布更為合理。一項(xiàng)并購(gòu)的達(dá)成，必須能夠?yàn)椴①?gòu)雙方帶來(lái)經(jīng)濟(jì)收益?？梢?jiàn)，驅(qū)動(dòng)并購(gòu)的原因是實(shí)現(xiàn)并購(gòu)雙方股東利益的最大化。目前，標(biāo)準(zhǔn)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論對(duì)于企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因的解釋涉及經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)性、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)動(dòng)機(jī)、資產(chǎn)組合效應(yīng)、內(nèi)部化利益、投機(jī)性收益等諸多動(dòng)力因素的影響。在我國(guó)上市公司當(dāng)中國(guó)有控股企業(yè)占絕大部分，從這些從國(guó)有企業(yè)轉(zhuǎn)制而來(lái)的國(guó)有控股上市公司，除普遍存在產(chǎn)權(quán)主體塑造不徹底、股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、公司治理結(jié)構(gòu)不完善等問(wèn)題以外，還肩負(fù)著優(yōu)先安置下崗職工等不少社會(huì)目標(biāo)，

31、使得國(guó)有企業(yè)的目標(biāo)多元化。因此我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組除了具有西方發(fā)達(dá)證券市場(chǎng)中上市公司兼并重組的一般功能目標(biāo)以外，還有一些特殊的功能目標(biāo)，這些功能目標(biāo)一部分來(lái)自企業(yè)自身發(fā)展的要求，是企業(yè)主動(dòng)行為的后果，而另一部分則是社會(huì)賦予國(guó)有企業(yè)的特殊目標(biāo)要求，即在我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組功能目標(biāo)體系中，既有為了企業(yè)利潤(rùn)最大化而進(jìn)行兼并重組的一般功能，又有國(guó)有資產(chǎn)戰(zhàn)略調(diào)整等社會(huì)功能，還有企業(yè)自身發(fā)展要求和國(guó)家社會(huì)目標(biāo)相一致的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等功能。資產(chǎn)重組對(duì)公司治理的改善功能由于我國(guó)上市公司多從國(guó)有企業(yè)轉(zhuǎn)制過(guò)來(lái)，國(guó)有股權(quán)一股獨(dú)大，導(dǎo)致公司治理結(jié)構(gòu)不合理。通過(guò)“股權(quán)轉(zhuǎn)讓”等資產(chǎn)重組方式，可改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)上市公司資產(chǎn)重

32、組的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整功能我國(guó)上市公司集中于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)間的組織程度較低，重復(fù)建設(shè)和重復(fù)投資嚴(yán)重，因此可以通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購(gòu)、資產(chǎn)剝離，實(shí)現(xiàn)上市公司的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。此外，企業(yè)還可以通過(guò)并購(gòu)達(dá)到國(guó)家規(guī)定的享受稅收優(yōu)惠政策的標(biāo)準(zhǔn)，或通過(guò)轉(zhuǎn)移定價(jià)方法，把利潤(rùn)從高稅率的企業(yè)向低稅率的企業(yè)轉(zhuǎn)移，以合理避稅，實(shí)現(xiàn)稅收方面的優(yōu)惠?，F(xiàn)金盈余的企業(yè)可以向需要現(xiàn)金的企業(yè)提供資金而實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)合作，同時(shí)規(guī)模更大的企業(yè)在想銀行貸款或直接融資時(shí)有降低資金成本的優(yōu)勢(shì)。資產(chǎn)重組并購(gòu)的動(dòng)機(jī)分析我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組除了資產(chǎn)重組的一般動(dòng)機(jī)以外，也有自己的特殊動(dòng)機(jī)和目標(biāo)，這源于我國(guó)證券市場(chǎng)的特殊制度安排以及上市公司特殊的股權(quán)背景，并由此產(chǎn)生的

33、參與人行為目標(biāo)的異化。筆者認(rèn)為在我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組的特殊目標(biāo)中，特殊的融資目標(biāo)、控制權(quán)收益目標(biāo)以及政府意圖是值得去研究和探討的幾個(gè)典型的動(dòng)機(jī)目標(biāo)。一、我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組的融資目標(biāo)我國(guó)企業(yè)的融資渠道缺乏，同時(shí)在特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)、制度安排以及居高不下的市盈率下，股權(quán)融資成為一種廉價(jià)的融資方式。因此上市資格以及上市公司的再融資資格成了稀缺的資源。有資格的想法保護(hù)它，沒(méi)有資格的想法得到它，在這種融資資格大戰(zhàn)當(dāng)中，資產(chǎn)重組活動(dòng)扮演了重要的角色。（一）上市公司配股融資和上市資格的制度安排成了資產(chǎn)重組的根本原因（二）上市公司為了保護(hù)融資資格進(jìn)行的資產(chǎn)重組活動(dòng)1、上市公司業(yè)績(jī)下滑推動(dòng)了資產(chǎn)重組的頻繁發(fā)生2、

34、保護(hù)融資資格成了上市公司資產(chǎn)重組的重要目的二、我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組的控制權(quán)收益目標(biāo)在大股東具有超強(qiáng)控制權(quán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，典型的治理問(wèn)題表現(xiàn)為大股東和中小股東之間的利益沖突。此時(shí)，大股東能夠利用控制權(quán)為自己謀取利益，即超過(guò)他們所持股份的現(xiàn)金流權(quán)利的額外收益，而這一額外收益恰恰是大股東通過(guò)各種途徑對(duì)其他股東權(quán)益侵占所獲得的。上市公司股權(quán)集中度較高是我國(guó)證券市場(chǎng)的一種普遍現(xiàn)象。目前我國(guó)上市公司第一大股東平均持股達(dá)到50.81%。高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)使大股東掌握大量的投票權(quán)，通過(guò)選舉“自己人“進(jìn)入董事會(huì)，實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的超強(qiáng)控制，從而擁有超過(guò)現(xiàn)金流權(quán)利的更大控制權(quán)收益。近年來(lái)，在我國(guó)證券市場(chǎng)中大量披露的大股東

35、利用上市公司過(guò)度融資盲目圈錢、大股東違規(guī)占用上市公司資金甚至掏空上市公司、大股東與上市公司之間違反公允價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)的關(guān)聯(lián)交易等一系列問(wèn)題，集中反映出當(dāng)前我國(guó)上市公司所面臨的大股東侵害問(wèn)題。而且，由于我國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管還不完善，對(duì)投資者的法律保護(hù)有限，大股東通過(guò)控制上市公司獲得的控制權(quán)收益更為顯著，對(duì)投資者的權(quán)益侵害程度亦更甚。因此，我們認(rèn)為，對(duì)控制權(quán)利益的攫取，是推動(dòng)我國(guó)上市公司并購(gòu)的重要?jiǎng)右蛑?。直接占用上市公司的資金在我國(guó)上市公司當(dāng)中，大股東侵占上市公司的資金已經(jīng)成為不爭(zhēng)的實(shí)事。但怎樣去發(fā)現(xiàn)、評(píng)價(jià)我國(guó)上市公司大股東占用資金的狀況，成了比較困難的事情。原因在于，上市公司關(guān)聯(lián)方占用資金有“正?！迸c

36、“不正常”之分。在我國(guó)國(guó)有企業(yè)的改制上市不徹底，上市公司與母公司之間，有千絲萬(wàn)縷的業(yè)務(wù)聯(lián)系，因此，一定程度的資金占用是正常的經(jīng)營(yíng)后果，而且上市公司把盈余資金借給母公司使用，獲取利息也是正常的商業(yè)行為。因此從會(huì)計(jì)報(bào)表當(dāng)中很難發(fā)現(xiàn)大股東“不正常”使用上市公司的資金到底有多少。再加上我國(guó)上市公司信息披露不充分、不詳細(xì)，從而增加了調(diào)查大股東侵占上市公司資金狀況中的難度。因此筆者只好通過(guò)以下方法，來(lái)了解上市公司資金占用的嚴(yán)重程度。從已經(jīng)披露的案例了解從“往來(lái)款”中了解從存在“大量資金占用”的上市公司所披露的股東或關(guān)聯(lián)方占用資金情況來(lái)看，往來(lái)款、暫借款、墊付款、資產(chǎn)重組與關(guān)聯(lián)交易，是形成資金占用的五大主要

37、原因。其中“往來(lái)款”是形成資金占用的最主要來(lái)源，其中有35.38%的樣本公司的資金占用是因與大股東或關(guān)聯(lián)方之間的“有往無(wú)來(lái)”而沉淀下來(lái)。從“其他應(yīng)收款”了解在上市公司大股東及其關(guān)聯(lián)方占用上市公司資金中，“其他應(yīng)收款”多形成于非經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)往來(lái)，是大股東或關(guān)聯(lián)方非正常占用的最主要的體現(xiàn)，因此，通過(guò)“其他應(yīng)收款”的調(diào)查，了解上市公司大股東占用資金狀況也是可行的。在這方面，張弘(2003)通過(guò)對(duì)上市公司2002年中期報(bào)數(shù)據(jù)調(diào)查發(fā)現(xiàn)有161家上市公司的其他應(yīng)收款占總資產(chǎn)的15%以上，有128家上市公司的其他應(yīng)收款占凈資產(chǎn)的40%以上。從證監(jiān)會(huì)的普查了解從2002年底證監(jiān)會(huì)和國(guó)家經(jīng)貿(mào)委聯(lián)合召開(kāi)的“上市公司

38、現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)經(jīng)驗(yàn)交流暨總結(jié)大會(huì)”上透露的信息顯示，2002年下半年以來(lái)普查的1175家上市公司中，S7.S3%勺上市公司(676家)存在被大股東占用巨額資金的現(xiàn)象，被占用資金合計(jì)高達(dá)966.69億元，平均每家被占用資金1.43億元。通過(guò)以上方法從側(cè)面了解我國(guó)上市公司資金被占用情況，發(fā)現(xiàn)大股東資金占用情況是非常嚴(yán)重的。不平等的關(guān)聯(lián)交易上市公司和大股東之間的關(guān)聯(lián)交易本身是中性的，但在我國(guó)已經(jīng)成為一種“重要的價(jià)值轉(zhuǎn)移方式”而加以使用，通過(guò)不平等關(guān)聯(lián)交易可以達(dá)到:提高上市公司利潤(rùn)，粉飾上市公司業(yè)績(jī)，保護(hù)上市公司繼續(xù)融資地位，同時(shí)反過(guò)來(lái)也可以達(dá)到大股東侵占上市公司利益的目的。擔(dān)保擔(dān)保作為一種企業(yè)行為

39、，是社會(huì)的一種正常的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，是一個(gè)中性的概念。但是在我國(guó)上市公司當(dāng)中，上市公司違背企業(yè)利益最大化原則，不從商業(yè)性目的出發(fā)，給控股股東借款進(jìn)行大量的擔(dān)保。如果控股股東出現(xiàn)不能按期償還債務(wù)，上市公司承擔(dān)連帶責(zé)任，從而原本經(jīng)營(yíng)正常的上市公司被拖入虧損的境地。如“ST輕騎”因給集團(tuán)和其他方的逾期借款提供擔(dān)保而陷入經(jīng)營(yíng)困境，ST幸?！币驌?dān)保問(wèn)題面臨退市危險(xiǎn)等。大股東掏空上市公司一般先占用上市公司資金，等上市公司沒(méi)有資金可借時(shí)，就讓上市公司為大股東的借款進(jìn)行擔(dān)保，從而增加了上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這在給大股東大量進(jìn)行擔(dān)保的上市公司中容易看到。三、我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組中的政府意圖西方國(guó)家的政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)始終

40、停留在彌補(bǔ)市場(chǎng)缺陷的理論框架上，因此西方國(guó)家政府主要給企業(yè)的并購(gòu)市場(chǎng)提供公平、公正、透明的制度環(huán)境，而不去直接參與企業(yè)的兼并重組活動(dòng)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，并購(gòu)無(wú)疑是一種追求規(guī)模和效益的公司行為，公司的兼并重組必須遵循市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律，因此公司的資產(chǎn)重組應(yīng)以本身的利潤(rùn)最大化為目的。并購(gòu)是否獲得規(guī)模效益或出現(xiàn)財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)等，是公司自己的事情，政府主要關(guān)心重組的結(jié)果會(huì)不會(huì)產(chǎn)生負(fù)的外部效應(yīng)。因此政府不是配置資源的主體，也不是企業(yè)制度設(shè)計(jì)的主體，這里政府的主要職能是依據(jù)法律來(lái)規(guī)范公司的經(jīng)營(yíng)行為。這與我國(guó)的政府決策定位有著本質(zhì)的區(qū)別。在我國(guó)具有中國(guó)特色的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，政府的經(jīng)濟(jì)職能除了彌補(bǔ)市場(chǎng)缺陷以外

41、，還承擔(dān)著對(duì)國(guó)有資產(chǎn)的保值、增值的職責(zé)，即，我國(guó)政府的行為目標(biāo)是多元的，包含政治目標(biāo)（對(duì)國(guó)防、外交等方面的既定目標(biāo)）、社會(huì)目標(biāo)（增加社會(huì)公眾福利、維護(hù)社會(huì)秩序）和經(jīng)濟(jì)目標(biāo)（彌補(bǔ)市場(chǎng)缺陷和國(guó)有資產(chǎn)的保值、增值）。政府的多種目標(biāo)，使其無(wú)法單一地從經(jīng)濟(jì)效率原則出發(fā)，來(lái)策劃或指導(dǎo)國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)行為，還必須在一定程度上兼顧其他目標(biāo)要求。如果進(jìn)一步分析我國(guó)的政府行為，我們發(fā)現(xiàn)在資產(chǎn)重組的目標(biāo)上，中央政府與地方政府的目標(biāo)是有差距的。如果中央政府是主要關(guān)心國(guó)有資產(chǎn)的保值增值和戰(zhàn)略性調(diào)整的話，那么地方政府可能還要考慮地方的財(cái)政、就業(yè)等地方經(jīng)濟(jì)利益和政府的政績(jī)等因素，并就此出發(fā)參與和推動(dòng)資產(chǎn)重組活動(dòng)。對(duì)于資產(chǎn)重組

42、當(dāng)中的中央政府行為，筆者準(zhǔn)備在本文的第六章加以單獨(dú)討論，下面主要探討地方政府行為目的及其后果。在地方政府目標(biāo)和意圖方面，有以下幾點(diǎn)值得我們注意:首先，地方政府參與重組活動(dòng)是為了保護(hù)本地的上市公司及其殼資源。甚至有些地方政府（特別是早期上市公司較多的上海、深圳等地出現(xiàn)了不少虧損上市公司的情況下）推動(dòng)優(yōu)質(zhì)企業(yè)去并購(gòu)上市公司來(lái)保護(hù)本地的殼資源。它們往往在上市公司資產(chǎn)重組活動(dòng)當(dāng)中，以國(guó)有資本所有者的身份去推動(dòng)和插手國(guó)有控股的上市公司兼并重組活動(dòng)，甚至由政府親自直接策劃、干預(yù)公司并購(gòu)。其次，地方政府參與重組活動(dòng)是為了解決就業(yè)等本地的經(jīng)濟(jì)社會(huì)問(wèn)題。在原來(lái)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)下，市民的許多福利是由國(guó)有企業(yè)提供的，如“

43、天然的工作權(quán)力”、福利分房、公費(fèi)醫(yī)療和養(yǎng)老保險(xiǎn)等。但進(jìn)入轉(zhuǎn)軌期以后，企業(yè)開(kāi)始將這些問(wèn)題推向社會(huì)，實(shí)際上就是推給地方政府。地方政府為了確保一方安定，想盡辦法讓企業(yè)繼續(xù)負(fù)擔(dān)原來(lái)的就業(yè)等責(zé)任，那么它首先想盡辦法讓這些企業(yè)活下去，因此地方政府想辦法滿足企業(yè)的上市融資條件，讓這些企業(yè)通過(guò)融資資金養(yǎng)活自己，這樣就可以節(jié)約地方財(cái)政對(duì)虧損企業(yè)的補(bǔ)貼，把地方的包袱推給了證券市場(chǎng)。第三，解決本地的困難企業(yè)。比如地方政府通過(guò)上市前的重組活動(dòng)，包裝和整合地方的困難企業(yè)，推給證券市場(chǎng)，讓這些企業(yè)通過(guò)上市圈錢來(lái)養(yǎng)活自己。第四，地方政府參與重組是為了政府官員的政績(jī)考慮。地方政府往往通過(guò)人為地組建大企業(yè)、大集團(tuán)，人為地消滅國(guó)有企業(yè)和虧損企業(yè)，達(dá)到提高政績(jī)的目的。地方政府參與企業(yè)資產(chǎn)重組既具有積極的一面又具有消極的一面。在積極性方面，地方政府作為國(guó)有企業(yè)的控股股東，如果沒(méi)有它們的積極參與，企業(yè)永遠(yuǎn)無(wú)法進(jìn)行兼并重組活動(dòng)。另一方面，地方政府在企業(yè)重組中，協(xié)調(diào)各方關(guān)系，安置下崗職工，提供優(yōu)惠政策等方面給企業(yè)的重組提供便利的環(huán)境。但由于這種由政府推動(dòng)的公司并購(gòu)、重組活動(dòng)不是公司在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中出現(xiàn)的自主的利益最大化的行為，而是滲透了大量的政府作為國(guó)有資本所有者與社會(huì)經(jīng)濟(jì)管理者雙重身份的復(fù)雜的政策意圖，使得公司并購(gòu)的效益目標(biāo)大打折扣