《財務(wù)管理項目投資》

1、第五章 項目投資財務(wù)管理所討論的投資是指生產(chǎn)性資本投資。也叫資本預(yù)算（capital budgeting） 學(xué)習(xí)目的與要求：項目投資是公司的直接性實體資產(chǎn)投資，直接影響著企業(yè)的生產(chǎn)條件和生產(chǎn)能力，通過本章的學(xué)習(xí)與研究，熟練掌握項目決策的基本決策方法，靈活運用于商品市場和資本市場的投資決策實踐。 1精選ppt第五章 投資項目主要內(nèi)容：現(xiàn)金流量的確定 項目投資決策評價指標(biāo) 項目決策評價指標(biāo)的運用 風(fēng)險投資決策并購?fù)顿Y決策2精選ppt1 現(xiàn)金流量的確定一、現(xiàn)金流量的概念二、現(xiàn)金流量的估計三、所得稅、折舊對現(xiàn)金流量的影響四、現(xiàn)金與利潤的關(guān)系3精選ppt一、現(xiàn)金流量的概念（一）概念： 現(xiàn)金流量是指一個項

2、目引起的企業(yè)現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入增加的數(shù)量。（二）分類：現(xiàn)金流出量 CFO（cash flow out）現(xiàn)金流入量 CFI （cash flow in）現(xiàn)金凈流量 NCF （net cash flow ）例：購置一條生產(chǎn)線 4精選ppt1.現(xiàn)金流出量CFO： 一個方案的現(xiàn)金流出量，是指該方案引起的企業(yè)現(xiàn)金支出的增加。包括：（1）增加購置生產(chǎn)線的價款（2）墊付流動資金5精選ppt2.現(xiàn)金流入量 CFI：一個方案的現(xiàn)金流入量，是指該方案引起的企業(yè)現(xiàn)金收入的增加額。包括：（1）營業(yè)現(xiàn)金流量營業(yè)現(xiàn)金流量=銷售收入-付現(xiàn)成本營業(yè)現(xiàn)金流量=利潤+折舊（2）該設(shè)備出售或報廢時的殘值收入（3）收回的流動資金。6

3、精選ppt3.現(xiàn)金凈流量NCF ：現(xiàn)金凈流量指一定期間內(nèi)CFI和CFO的差額 。 NCF=CFI-CFO實務(wù)中按時間劃分的現(xiàn)金流量：-初始的資本性支出-項目壽命周期營業(yè)現(xiàn)金凈流量-營業(yè)終點的現(xiàn)金流量7精選ppt例5-1：某投資項目需4年建成，每年投入資金30萬元，共投入120萬元。建成投產(chǎn)后，產(chǎn)銷A產(chǎn)品，需投入營運資金40萬元，以滿足日常經(jīng)營活動需要。A產(chǎn)品銷售后，估計每年可獲利潤20萬元。固定資產(chǎn)使用年限為6年，使用第3年需大修理，估計大修理費用36萬元，分三年攤銷。資產(chǎn)使用期滿后，估計有殘值收入6萬元，采用直線法折舊。項目期滿時，墊支營運資金收回。根據(jù)以上資料，編制成“投資項目現(xiàn)金流量表”

4、如表所示。 8精選ppt9精選ppt二、所得稅與折舊對投資的影響 所得稅是企業(yè)的一種現(xiàn)金流出，其大小取決于利潤大小和稅率的高低。1.稅后成本與稅后收入 凡是減免稅負(fù)的項目，實際支付額并不是真實的成本。扣除了所得稅影響以后的費用凈額，稱為稅后成本。稅后成本=實際支付（1-稅率）稅后收入=收入金額（1-稅率） 10精選ppt11精選ppt2.折舊的抵稅作用折舊可以起到減少稅負(fù)的作用。“折舊抵稅”，“稅收擋板” 稅負(fù)減少額=折舊額稅率例5-2：假設(shè)甲和乙兩個公司全年銷售收入和付現(xiàn)費用都相同，但甲公司折舊費比乙公司多3000元。另有丙公司與乙公司全年銷售收入和折舊費用都相同，但丙公司付現(xiàn)費用比乙公司多

5、3000元。如果所得稅率均為40%，則三家公司的現(xiàn)金流量如表所示。12精選ppt13精選ppt3.稅后現(xiàn)金流量（1）根據(jù)現(xiàn)金流量的定義計算：營業(yè)現(xiàn)金流量=營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅（2）根據(jù)年末營業(yè)結(jié)果來計算：營業(yè)現(xiàn)金流量=稅后凈利+折舊（3）根據(jù)所得稅對收入和折舊的影響計算。營業(yè)現(xiàn)金流量=稅后收入-稅后成本+稅負(fù)減少=收入（1-稅率）-付現(xiàn)成本（1-稅率）+折舊稅率最常用：決定某項目是否投資時，并不知道整個企業(yè)的利潤以及相關(guān)的所得稅。14精選ppt三、現(xiàn)金流量的估計基本原則：只有增量的現(xiàn)金流量才是與項目相關(guān)流量增量的現(xiàn)金流量 指接受或拒絕某個投資方案后，企業(yè)現(xiàn)金流量因此而發(fā)生變動，15精選p

6、pt正確估計出投資方案增量的現(xiàn)金流量，必須注意4個問題。1相關(guān)成本和非相關(guān)成本相關(guān)成本:與特定決策有關(guān)的，在分析評價時必須加以考慮的成本。例如：差額成本 未來成本、重置成本和機(jī)會成本。非相關(guān)成本:與特定決策無關(guān)的，在分析評價時不必加以考慮的成本。例如：過去成本、賬面成本、沉入成本。16精選ppt2重視機(jī)會成本在投資方案的選擇中，選擇了一個投資方案，則必須放棄投資于其他方案的機(jī)會，其他投資機(jī)會可能取得的收益是選擇本方案的代價，即機(jī)會成本。17精選ppt3要考慮投資方案對公司其他部門的影響當(dāng)采納一個新的項目后，該項目可能對公司的其他部門造成有利或不利的影響。4對凈營運資金的影響18精選ppt四、利

7、潤與現(xiàn)金流量 投資決策中重點研究現(xiàn)金流量，而把利潤放在次要地位。原因有三： 1整個投資有效年限內(nèi)，利潤總計與現(xiàn)金凈流量總計是相等的，故現(xiàn)金凈流量可以取代利潤作為評價凈收益指標(biāo)。19精選ppt 2利潤在各年的公布受折舊方法等人為因素的影響；而現(xiàn)金流量的公布不受人為因素的影響，可以保證評價結(jié)果客觀性。 3在投資分析中，現(xiàn)金流動狀況比盈利狀況更重要。20精選ppt 2 項目投資決策評價指標(biāo)對投資項目進(jìn)行分析評價的方法：靜態(tài)分析方法：不考慮貨幣的時間價值因素的分析方法，回收期法，投資報酬率法。動態(tài)分析方法：要考慮貨幣的時間價值因素， NPV法，IRR法，PI法。21精選ppt一、凈現(xiàn)值法(Net pr

8、esent value)凈現(xiàn)值指特定方案未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額。或：特定方案未來各年凈現(xiàn)金流量（NCF）的現(xiàn)值之和，（按預(yù)定的貼現(xiàn)率折現(xiàn)22精選ppt（一）基本原理：1.凈現(xiàn)值是按預(yù)定貼現(xiàn)率貼現(xiàn)后現(xiàn)金流入量與流出量的差額。2.預(yù)定貼現(xiàn)率是所要求的最低投資報酬率或基準(zhǔn)收益率，一般為資本成本。3.凈現(xiàn)值大于零，貼現(xiàn)后現(xiàn)金流入大于流出，方案的內(nèi)含報酬率大于預(yù)定貼現(xiàn)率。反之亦然。 NPV = CFIt (1+ i)-t CFOt(1+ i)-t23精選ppt例5-3：假設(shè)折現(xiàn)率為10%，有三項投資方案，有關(guān)數(shù)據(jù)如下年份A方案B方案C方案凈收益NCF凈收益NCF凈收益NCF0-

9、20000-9000-120001180011800-18001200600460023210132403000600060046003300060006004600合計50405040420042001800180024精選ppt凈現(xiàn)值（A）=(1 1 800 x09091+13 240 x08264)-20 000=21 66920 000 =1 669(元)l 凈現(xiàn)值(B)=(1 200 x09091+6 00008264+6 000 X07513)一9 000 =10 557-9 000 =1 557(元)凈現(xiàn)值(C)=4 600248712 000=11 440I2 000=、560

10、(元)25精選ppt（二）NPV本質(zhì)：NPV是經(jīng)過貼現(xiàn)的凈現(xiàn)金流量，它表明投資方案所取得的超過基本收益的剩余收益，這種剩余收益的取得是通過貼現(xiàn)形式完成的。26精選pptA方案還本付息表 單位：元2020折合為現(xiàn)值1699元（20200.8264）年份年初債款年息10%年末債款償還現(xiàn)金借款余額120000200022000118001020021020010201122013240202027精選ppt（三）NPV函數(shù)：凈現(xiàn)值函數(shù)是凈現(xiàn)值NPV隨貼現(xiàn)率i而變化的函數(shù)關(guān)系。 NPV IRR i28精選ppt1. 曲線特征：（1）i = 0時，起點NPV= n A P0 （2）i 時，漸進(jìn)線NPV

11、-P0 （3）NPV= 0時，交點E下iE=IRR2 NPV對i的敏感性：（1） 貼現(xiàn)率i越大，同一方案NPV越小，兩者呈反向變動。（2）各方案比較時，由于不同方案NPV對i的敏感程度不同，會造成決策結(jié)果矛盾。 29精選ppt（四）NPV法的評價優(yōu)點：1）反映投資效果，適應(yīng)于年限相同的互斥項目決策；2）該法假定前后各期NCF均要求按基準(zhǔn)貼現(xiàn)率（最低報酬率）取得，比較客觀； 3）在考慮投資風(fēng)險時可以分段采用不同貼現(xiàn)率，比較靈活。30精選ppt(4)NPV法的評價缺點：1）基準(zhǔn)貼現(xiàn)率不易明確取得； 2）不能反映投資效率，在各方案投資額不同時，不適應(yīng)獨立項目決策； 3）不適應(yīng)年限不同的所有方案的比較

12、 4）貼現(xiàn)率的高低影響方案選優(yōu)結(jié)論。 31精選ppt二、現(xiàn)值指數(shù)(Profitablity index)未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值的比率，也稱為現(xiàn)值比率、貼現(xiàn)后收益成本比率。 PI = CFIt (1+ i)-t /CFOt (1+ i)-t32精選ppt上例5-3：現(xiàn)值指數(shù)(A)=21 66920 000 = l.08 現(xiàn)值指數(shù)(B)=10 5579 000=1.17 現(xiàn)值指數(shù)(C)=11 44012 000=095B方案最優(yōu)。33精選ppt例5-4：有兩個獨立投資方案，有關(guān)資料如表所示。 34精選ppt35精選ppt三、內(nèi)含報酬率法(Interal rate of return

13、)根據(jù)方案本身內(nèi)含報酬率來評價方案優(yōu)劣的一種方法（一）原理 內(nèi)含報酬率是指能夠使未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率。 NPV = CFIt (1+ i)-t - CFOt (1+ i)-t =0PI =1IRR=I36精選ppt（二）判斷法則1.IRR資本成本，不可取2.資本成本IRR要求的投資報酬率，不可行。3.IRR投資必要報酬率，可取4.多個可行項目互斥選擇比較時，IRR越高越好。（三）特點與現(xiàn)值指數(shù)法相似，采用相對比率評價方案?？傊喝N方法結(jié)合運用：互斥方案：NPV法； 獨立方案：現(xiàn)值指數(shù)，IRR法37精選ppt上例5-3：內(nèi)含報酬率(A)=16+ 29（9+499）=1604

14、內(nèi)含報酬率(B)=16+ 2338 （338+22）=1788內(nèi)含報酬率(C)=7.32%（計算略）B方案最優(yōu)。38精選ppt四、回收期法（Payback period）回收期是指投資引起的現(xiàn)金流入累計到與投資相等所需時間，代表投資收回需要的年限。回收期越短，方案越有利。優(yōu)點：計算簡單，易于理解和運用。缺點：忽視時間價值因素，而且沒有考慮回收期以后的收益。有戰(zhàn)略意圖的長期投資項目早期收益低，中后期收益較高。優(yōu)先考慮急功近利項目，可能導(dǎo)致放棄長期成功的方案?？勺鳛檩o助方法，主要用來測定方案的流動性而非營利性39精選ppt40精選ppt41精選ppt五、投資報酬率法（會計收益率法）投資報酬率指方案

15、平均每年獲得的收益與投資之比，反映單位投資每年獲得的報酬優(yōu)點：直接用報表上的數(shù)據(jù)，簡單易行。會計收益率是每年平均利潤額與原投資額之比，會計收益率越大，方案越好。計算公式為：42精選ppt3 項目投資決策評價指標(biāo)的應(yīng)用對技術(shù)上或經(jīng)濟(jì)上不宜繼續(xù)使用的舊資產(chǎn)，用新的資產(chǎn)更換，或用先進(jìn)的技術(shù)對原有設(shè)備進(jìn)行局部改造。更新決策是否更新？選擇什么樣的資產(chǎn)來更新？（如何更新）繼續(xù)使用舊設(shè)備還是購置新設(shè)備？ 43精選ppt一、更新決策的現(xiàn)金流量分析設(shè)備更新：不改變企業(yè)的生產(chǎn)能力，不增加企業(yè)現(xiàn)金流入； 增量現(xiàn)金流量：主要是現(xiàn)金流出，少量的殘值收入屬支出的抵減，而非實質(zhì)上的流入的增加。只有CFO無CFI，無法計算N

16、PV、PI、IRR收入相同時，成本較低的方案較好44精選ppt二、固定資產(chǎn)的平均年成本該資產(chǎn)引起的現(xiàn)金流出的年平均值1.不考慮貨幣時間價值：UAC=NCFt /n2.考慮貨幣時間價值：即平均每年的現(xiàn)金流出。 UAC=NCFt (1+ i)-t /(P/A,i,n)45精選ppt46精選ppt1.不考慮貨幣的時間價值舊設(shè)備年平均成本=（600+7006-200）6=767（元）2.新設(shè)備年平均成本=（2400+400 10-300）10=610（元）應(yīng)進(jìn)行設(shè)備的更新。47精選ppt48精選ppt49精選ppt使用平均年成本法要注意的問題平均年成本法是把繼續(xù)使用舊設(shè)備和購置新設(shè)備看成是兩個互斥的方

17、案，而不是一個特定的更換設(shè)備的方案。即“局外觀”平均年成本法的假設(shè)前提是將來設(shè)備更換時，可以按原來的平均年成本找到可代替的設(shè)備。50精選ppt三、固定資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)壽命運行成本：持有成本：占用資金的應(yīng)計利息。 51精選ppt52精選ppt舉例5-5：甲公司原有設(shè)備1臺，購置成本15萬元，預(yù)計使用10年，已使用5年，預(yù)計殘值為原價10，直線法計提折舊，現(xiàn)該公司擬購買設(shè)備替換原設(shè)備，以提高生產(chǎn)率，購置成本20萬元，使用5年，直線法計提折舊，殘值率為10，使用設(shè)備后銷售額從150萬元上升為165萬元，每年的付現(xiàn)成本從110萬元上升為115萬元，舊設(shè)備的變現(xiàn)收入為10萬元，所得稅率33，資金成本率10。要

18、求通過計算判斷是否更新。53精選ppt例題5-6你是ABC公司的財務(wù)顧問。該公司正在考慮購買一套新的生產(chǎn)線，估計初始投資為3000萬元，預(yù)期每年可產(chǎn)生500萬元的稅前利潤(按稅法規(guī)定生產(chǎn)線應(yīng)以5年期直線法折舊，凈殘值率為10，會計政策與此相同)，并已用凈現(xiàn)值法評價方案可行。然而，董事會對該生產(chǎn)線能否使用5年展開了激烈的爭論。董事長認(rèn)為該生產(chǎn)線只能使用4年，總經(jīng)理認(rèn)為能使用5年，還有人說類似生產(chǎn)線使用6年也是常見的。假設(shè)所得稅率33，資本成本10，無論何時報廢凈殘值收入均為300萬元。他們請你就下列問題發(fā)表意見：(1)該項目可行的最短使用壽命是多少年(假設(shè)使用年限與凈現(xiàn)值成線性關(guān)系，用插補法求解

19、，計算結(jié)果保留小數(shù)點后2位)?(2)他們的爭論是否有意義(是否影響該生產(chǎn)線的購置決策)?為什么?54精選ppt（1）NPV（4）=每年現(xiàn)金流入現(xiàn)值+殘值現(xiàn)值+清理凈損失減稅原始投資=500(1-33%)+3000(1-10%)/53.170+3000.683+3000(1-10%)/533%0.683-3000=8753.170+3000.683+178.20.683-3000=2773.75+204.9+121.71-3000=3100.36-3000=100.36（萬元）n=3+330.92/(330.92+100.36)=3+(330.92/431.28)=3.77（年）（2）他們的爭論

20、是沒有意義的。因為現(xiàn)金流入持續(xù)時間達(dá)到3.77年方案即為可行。55精選ppt4 風(fēng)險投資決策前面討論投資決策時，假定現(xiàn)金收支的金額和時間是確定的。但實踐中，不確定性和風(fēng)險總是客觀存在的，如果較小，一般忽略其影響，把決策視為確定情況下的決策；但如果較大，應(yīng)對其計量并在決策時加以考慮。投資風(fēng)險分析常用的方法：風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率法；確定（肯定）當(dāng)量法 56精選ppt一、風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率法企業(yè)的資本成本或必要報酬率加上風(fēng)險報酬率的總報酬率作為貼現(xiàn)率基本思路：對于高風(fēng)險的項目，采用較高的貼現(xiàn)率計算NPV，然后根據(jù)NPV法的規(guī)則來選擇方案。關(guān)鍵問題：如何根據(jù)風(fēng)險的大小確定風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率。57精選ppt58精選p

21、pt59精選ppt1、風(fēng)險程度的計算 風(fēng)險程度是用標(biāo)準(zhǔn)離差率Q來衡量的，標(biāo)準(zhǔn)離差率又取決標(biāo)準(zhǔn)差d和期望平均值。因此，對于A方案來說：（1）計算期望平均值E。第1年E130000.2520000.510000.25 2000（元）第2年E240000.230000.620000.2 3000（元）第3年E325000.320000.415000.3 2000（元）60精選ppt（2）計算標(biāo)準(zhǔn)差61精選ppt（3）計算標(biāo)準(zhǔn)離差率Q現(xiàn)金流入的離散程度（標(biāo)準(zhǔn)差），可以反映其不確定性的大小。但標(biāo)準(zhǔn)差是一個絕對數(shù)，不便于比較不同規(guī)模項目的風(fēng)險大小。故引入變化系數(shù)（標(biāo)準(zhǔn)離差率）以便解決，變化系數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)差與期

22、望值的比值，是用相對數(shù)表示的離散程度，即風(fēng)險大小。為了綜合各年的風(fēng)險，對具有一系列現(xiàn)金流入的方案用綜合變化系數(shù)描述 62精選ppt2、確定風(fēng)險報酬斜率 63精選ppt3確定風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率64精選ppt4按風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率計算凈現(xiàn)值 65精選ppt66精選ppt風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率法比較符合邏輯，且廣泛使用。但把時間價值和風(fēng)險價值混在一起，并據(jù)此對現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)，意味著風(fēng)險隨時間的推移而加大，有時與事實不符。某些行業(yè)的投資，前幾年的現(xiàn)金流量難以預(yù)料，越往后越有把握，如果園、飯店等67精選ppt二、肯定（確定）當(dāng)量法基本思路：先用系數(shù)把有風(fēng)險的現(xiàn)金收支調(diào)整為無風(fēng)險的現(xiàn)金收支，然后用無風(fēng)險的貼現(xiàn)率去計算N

23、PV，再用NPV法的規(guī)則去評價投資方案。68精選ppt69精選ppt70精選ppt71精選ppt注意4點：1、肯定當(dāng)量法也可以與內(nèi)含報酬率法結(jié)合使用。先用肯定當(dāng)量系數(shù)調(diào)整各年的現(xiàn)金流量，然后計算其內(nèi)含報酬率，最后以無風(fēng)險的最低報酬率作為方案取舍標(biāo)準(zhǔn)。72精選ppt2、肯定當(dāng)量法的主要困難是確定合理的當(dāng)量系數(shù) 肯定當(dāng)量系數(shù)可以由經(jīng)驗豐富的分析人員憑主觀判斷確定，也可以像本例那樣為每一檔變化系數(shù)規(guī)定相應(yīng)的肯定當(dāng)量系數(shù)。變化系數(shù)與肯定當(dāng)量系數(shù)之間的對應(yīng)關(guān)系，并沒有一致公認(rèn)的客觀標(biāo)準(zhǔn)，而與公司管理當(dāng)局對風(fēng)險的好惡程度有關(guān)。73精選ppt3、如果有風(fēng)險的報酬率和無風(fēng)險最低報酬率之間的函數(shù)關(guān)系已知，例如知道有風(fēng)險的報酬率，相當(dāng)于無風(fēng)險的報酬率，則可以據(jù)此計算出各年的肯定當(dāng)量系數(shù)。換算的方法如下：74精選ppt75精選ppt4、肯定當(dāng)量法是用調(diào)整凈現(xiàn)值公式中的分子的辦法來考慮風(fēng)險，風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率法是用調(diào)整凈現(xiàn)值公式中的分母的辦法來考慮風(fēng)險，這是兩者的重要區(qū)別?？隙ó?dāng)量法克服了風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率法夸大遠(yuǎn)期風(fēng)險的缺點，可以根據(jù)各年不同的風(fēng)險程度，分別采用不同的肯定當(dāng)量系數(shù)，但如何確定當(dāng)量系數(shù)是個困難的問題。76精選ppt7