PE股權(quán)投資資料講課講稿

1、Good is good, but better carries it.精益求精，善益求善。PE股權(quán)投資資料-PE的主要特點(diǎn)1.在資金募集上,主要通過非公開方式面向少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者或個人募集,它的銷售和贖回都是基金管理人通過私下與投資者協(xié)商進(jìn)行的。另外在投資方式上也是以私募形式進(jìn)行，絕少涉及公開市場的操作,一般無需披露交易細(xì)節(jié)。2.多采取權(quán)益型投資方式，絕少涉及債權(quán)投資。PE投資機(jī)構(gòu)也因此對被投資企業(yè)的決策管理享有一定的表決權(quán)。反映在投資工具上，多采用普通股或者可轉(zhuǎn)讓優(yōu)先股，以及可轉(zhuǎn)債的工具形式。3.一般投資于私有公司即非上市企業(yè)，絕少投資已公開發(fā)行公司，不會涉及到要約收購義務(wù)。4.比較偏向于已

2、形成一定規(guī)模和產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成形企業(yè)，這一點(diǎn)與VC有明顯區(qū)別。5.投資期限較長，一般可達(dá)3至5年或更長，屬于中長期投資。6.流動性差，沒有現(xiàn)成的市場供非上市公司的股權(quán)出讓方與購買方直接達(dá)成交易。7.資金來源廣泛，如富有的個人、風(fēng)險基金、杠桿并購基金、戰(zhàn)略投資者、養(yǎng)老基金、保險公司等。8.PE投資機(jī)構(gòu)多采取有限合伙制，這種企業(yè)組織形式有很好的投資管理效率，并避免了雙重征稅的弊端。9.投資退出渠道多樣化，有IPO、售出(TRADESALE)、兼并收購(M&A)、標(biāo)的公司管理層回購等等。什么是LP與GP?LP(limitedpartners,有限合伙人)1.普通合伙人不得同本企業(yè)進(jìn)行交易，但是合伙

3、協(xié)議另有約定或者全體合伙人另有約定的除外；有限合伙人可以同本企業(yè)進(jìn)行交易，但是合伙協(xié)議另有約定的除外；2.普通合伙人不得自營或者同他人合營與本合伙企業(yè)相競爭的業(yè)務(wù)；有限合伙人可以，但是合伙協(xié)議另有約定的除外；3.普通合伙企業(yè)的合伙協(xié)議不得約定將全部利潤分配給部分合伙人；有限合伙企業(yè)不得將全部利潤分配給部分合伙人，但是合伙協(xié)議另有約定的除外；4.普通合伙人以其在合伙企業(yè)中的財產(chǎn)份額出質(zhì)的，須經(jīng)其他合伙人一致同意；未經(jīng)其他合伙人一致同意，其行為無效；有限合伙人可以將其在有限合伙企業(yè)中的財產(chǎn)份額出質(zhì)，但是合伙協(xié)議另有約定的除外。GP(GP,generalpartner)普通合伙人普通合伙中的出資人、

4、隱名合伙中的出名合伙人和有限責(zé)任合伙中的無限責(zé)任合伙人的統(tǒng)稱。在普通合伙中，合伙人參與合伙事務(wù)的管理，分享合伙收益，每個普通合伙人都對合伙債務(wù)負(fù)無限責(zé)任或者連帶責(zé)任。在隱名合伙和有限責(zé)任合伙中，只有其中的普通合伙人有權(quán)管理、決定合伙事務(wù)，對合伙債務(wù)負(fù)無限責(zé)任。PE心得:LP與GP的距離美由于LP參與投資管理的熱情很高，本土GP大多是“妻管嚴(yán)”。然而，二者的親密接觸常常產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)，近兩年成立的多家PE均由于LP與GP的投資理念分歧而散伙。PE界流行一個段子。一位知名的外資風(fēng)險投資家準(zhǔn)備募集人民幣基金，他按自己在國外募資的慣例告訴中國投資人：“你們投資后不能管理，平時也不能過問，一年我給你們一份

5、報告?！苯Y(jié)果想投資的人走了一半，他對剩下的一半說：“你們的投資要到八九年后才能有回報?！庇谑鞘Ｏ碌娜艘膊灰娏?。段子難免有演繹的成分，卻真切反映了當(dāng)前中國投資者的兩個特點(diǎn)：第一，他們不愿意做自己無法參與的事情；第二，喜歡賺快錢，很少有人愿意等待9年才收獲。這也為國內(nèi)PE的運(yùn)作帶來了鮮明的中國特色。GP都是“妻管嚴(yán)”上月見到一個PE界的老朋友，他一見面就問：“我們的老婆（即LP，為PE的投資人，因?yàn)槭抢掀牌匆舻目s寫，業(yè)界戲稱為“老婆”）從投資決策到管理費(fèi)使用什么都管，你的老婆怎么樣？”他的這種抱怨，其實(shí)道出了許多人民幣PE的GP（管理合伙人）們共同的苦衷。在中國，PE治理結(jié)構(gòu)中的一大特色是，LP參

6、與投資管理的熱情很高，GP大多都是“妻管嚴(yán)”：一方面要去找項(xiàng)目，做好投資；另一方面要顧及到LP的觀點(diǎn)，“她”的臉色一變，GP的日子也好受不了。成熟市場的PE投資人主要是養(yǎng)老金或保險基金，作為LP，它們只投資不管理，也沒有權(quán)力過問GP的投資運(yùn)作。而目前國內(nèi)的社?；饎倓傞_始投資PE，本土PE管理團(tuán)隊(duì)拿到這種具有遠(yuǎn)見長錢的機(jī)會還不多，其投資人大多是普通的商業(yè)企業(yè)或個人，他們的資金來源于股市或房地產(chǎn)的居多，作為短錢，往往喜歡快進(jìn)快出。LP想快，PE的錢就肯定盯著Pre-IPO，拼資源、價格、搶項(xiàng)目成為它們的主要工作。從組織形式看，國內(nèi)PE大多采用公司制，誰出錢多誰就是老板，老板才是最后拍板的人。至于

7、在中國剛剛出現(xiàn)一年多的有限合伙制PE，這種源自西方的洋玩藝兒沒來之前大家都望眼欲穿，來了之后又爭論不斷。除了有限合伙制企業(yè)能否作為上市公司的股東外，GP具有PE投資決策管理權(quán)這種制度安排也讓眾多LP難以接受?！俺鲥X的人不能管事，這怎么可能？”因此，一年多來，國內(nèi)的有限合伙企業(yè)成立了不少，但LP和GP的角色定位并不十分清晰，LP大多具有GP化的傾向。做GP的怎樣才能讓LP放心，成了個非常具有本土特色的問題。異化的管理決策模式“老婆”是內(nèi)當(dāng)家的，手中掌握著錢柜的鑰匙，它們的態(tài)度往往會影響PE的決策模式。目前，以有限合伙制形式成立的PE機(jī)構(gòu)在決策模式上千奇百怪，但共同的特點(diǎn)是，鮮有LP按國際慣例不參

8、與投資決策和管理的。大致來看，LP參與PE管理的模式有三種：一是LP方人士在投資決策委員會中占一定比例，委員會實(shí)行投票制；二是LP自己設(shè)立一個專家咨詢委員會來監(jiān)督GP的投資，如果專家咨詢委員會反對，投資可以被否決；最滑稽的是第三種，全部的LP和GP都派員進(jìn)入投資決策委員會，每次開會都成了“勸降會”或“雙邊談判”，GP一方要想方設(shè)法說服LP方。我們還見到這樣的有限合伙PE，投資委員會中除GP外，還包括兩個LP推薦的代表。這兩個代表感到?jīng)Q策壓力很大，責(zé)任心也強(qiáng)，因此在投票前他們自己也要組織一些“專家”對項(xiàng)目進(jìn)行論證，結(jié)果經(jīng)常形成兩套班子同期進(jìn)行項(xiàng)目調(diào)查、論證的有趣現(xiàn)象。項(xiàng)目企業(yè)的董事長今天經(jīng)受了G

9、P的DD（審慎調(diào)查），明天又要接待LP團(tuán)隊(duì)的重新調(diào)查，往往哭笑不得。還有一家PE由于LP和GP在投資委員會上的意見經(jīng)常不統(tǒng)一，只好把基金冷凍起來：暫時不投資！LP與GP的中國式關(guān)系，不僅導(dǎo)致了各種異化的PE管理決策模式，包括GP按投資量提取管理費(fèi)，甚至先不要管理費(fèi)，等項(xiàng)目成功后再將收益分成，或是GP和LP一起作決策投資，GP只作為顧問機(jī)構(gòu)找項(xiàng)目，最后由LP來決定投資等；同時也“便宜”了一部分只“認(rèn)錢”的項(xiàng)目企業(yè)。它們很容易看到這種熱錢的功利性，在融資時也借勢狠“宰”PE。我們碰到過兩個不錯的企業(yè)，已被中介機(jī)構(gòu)調(diào)教成了融資專家。它們采用類似于招標(biāo)的方式選擇投資機(jī)構(gòu)，邀請了幾十家PE舉牌競標(biāo)，結(jié)果

10、價格高得讓許多投資機(jī)構(gòu)望而卻步，一些被認(rèn)為缺乏專業(yè)服務(wù)經(jīng)驗(yàn)的“莽漢”成了最終的勝利者。這種投資把所有的機(jī)會都壓在了IPO上，一旦IPO失敗或證券市場出現(xiàn)問題，投資的風(fēng)險就會出現(xiàn)。在中國，LP之所以會和GP產(chǎn)生分歧，從LP一方看，內(nèi)在原因是多數(shù)LP沒覺得投資是多么專業(yè)的事情，它們往往用做實(shí)業(yè)的眼光來看待資本運(yùn)作，喜歡投資看得見、摸得著的項(xiàng)目；從GP一方看，則在于本土PE剛開始發(fā)展，規(guī)模還不大，能拿到投資人的錢還很不容易，在LP投資意愿的影響下，本土GP很有點(diǎn)有奶便是娘的味道，只要給錢，什么條件都可以談。為了迎合LP的口味，某種程度上也是為了自己生存的需要，GP們都選擇LP看得懂、容易通過的項(xiàng)目，

11、可通過性成了GP考慮的主要問題。LP的錢決定了PE的投資方向和投資策略，因此投資向后成為趨勢，目前市場上八成以上的PE，特別是一些新成立的PE，都把視線瞄準(zhǔn)了快上市的項(xiàng)目，在Pre-IPO階段開展競爭，忽略了PE是“投資+服務(wù)”的本質(zhì)，放棄了PE的基本規(guī)則，變成了錢的附屬。LP與GP的距離應(yīng)該有多遠(yuǎn)？GP做投資和LP做產(chǎn)業(yè)一樣，是一門專業(yè)的活動，LP與GP各司其職，PE才會有一個好的回報。二者的近距離親密接觸，則往往會產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。前兩個月非常遺憾地聽到，溫州第一家民間有限合伙PE東海創(chuàng)業(yè)投資有限合伙企業(yè)，由于LP與GP在投資理念上不一致而散伙了。近來這種事情漸漸地多了起來，從不斷傳出的消息看

12、，近兩年新成立的多家PE機(jī)構(gòu)中，LP由于與GP在投資、管理、決策上的意見分歧而減緩或終止了投資。這不是個好消息，尤其是在當(dāng)前的環(huán)境下，本土PE面臨更多的考驗(yàn)。目前，受宏觀調(diào)控和自身經(jīng)營的影響，許多手頭不寬裕的LP資金緊了，加之看到股市從6000點(diǎn)一路腰斬下來、創(chuàng)業(yè)板推出與IPO發(fā)行放緩，一些本來想掙一把快錢的投資人現(xiàn)在開始改變預(yù)期，原先對PE的承諾就成了自己的壓力，投還是不投變成了LP頭痛的問題。許多LP開始停止或減少了以前對PE的投資承諾，分期投資的時間延長了，一些GP所管理的基金因此面臨斷供的危險。這讓人不得不對2006年以來火爆的PE熱產(chǎn)生一些思考：是不是PE的冬天又來了？與此形成鮮明對

13、照的是，方風(fēng)雷、徐新等知名創(chuàng)業(yè)投資人士近期在海外募集了越來越多的投資中國的美元基金，規(guī)模也比前些年還要大。中國LP、GP角色模糊？2007年6月1日，修訂后的中華人民共和國合伙企業(yè)法正式推出后，早就躍躍欲試的中國LP和GP們也如愿以償，并以盡可能快的速度搭上“有限合伙”的列車，組建有限合伙制人民幣私募股權(quán)投資基金，深圳的南海成長、溫州的東海創(chuàng)投、深圳的東方富海、北京的紅石國際、浙江的浙商海鵬、深圳的達(dá)晨財富等先后宣告成立。對于有限合伙企業(yè)中GP和LP的權(quán)責(zé)關(guān)系，我國修訂后的合伙企業(yè)法有明確規(guī)定：有限合伙企業(yè)由GP和LP組成，GP對合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)無限連帶責(zé)任，LP以其認(rèn)繳的出資額為限對合伙企業(yè)

14、債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。有限合伙企業(yè)由GP執(zhí)行合伙事務(wù)；LP不執(zhí)行合伙事務(wù)，不得對外代表有限合伙企業(yè)。然而，從實(shí)踐來看，中國的有限合伙制下，LP與GP還處在紛戰(zhàn)和博弈的征途上，離清晰劃定楚河漢界恐怕還有一段距離；而東海創(chuàng)投LP與GP的角色定位，恐怕是目前距“有錢出錢，有力出力”的有限合伙宗旨最遠(yuǎn)的一個。東海創(chuàng)投：LP從控制到取代GP從“成立”到“半路折翼”，再到“封盤”，溫州東海創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（以下簡稱東海創(chuàng)投）短短一年內(nèi)在媒體上如此“蹦極”，在PE（PrivateEquity，私募股權(quán)）界也引發(fā)不少議論?！白罱襟w報道得很多，但有些報道我自己都搞不清楚。”胡旭蒼有些無奈。8月13日，佑利控股集團(tuán)董事

15、長兼東海創(chuàng)投發(fā)起合伙人胡旭蒼接受了本報專訪。東海創(chuàng)投的GP（GeneralParter，普通合伙人）北京杰思漢能資產(chǎn)管理有限公司（以下簡稱杰思漢能）資產(chǎn)管理部徐先生拒絕了記者的采訪請求，不予置評。在遞給記者的名片上，胡旭蒼的頭銜是溫州環(huán)亞創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）（以下簡稱環(huán)亞創(chuàng)投）“執(zhí)行合伙人/合伙人聯(lián)席會議主席”。短短數(shù)月，胡旭蒼和東海創(chuàng)投的其他LP（LimitedPartner，有限合伙人）實(shí)現(xiàn)了從控制GP到取代GP的變革。2007年6月1日修訂后的合伙企業(yè)法實(shí)施后不久，7月26日，東海創(chuàng)投正式拿到營業(yè)執(zhí)照，并成為長三角地區(qū)出現(xiàn)的首家有限合伙制的人民幣私募股權(quán)投資基金。胡旭蒼介紹，東海創(chuàng)投

16、當(dāng)初擬募資10億元，最低進(jìn)入門坎為500萬元，而且投資額必須是500萬的倍數(shù)；最后東海創(chuàng)投的到帳資金為5個億，都是以定金的形式進(jìn)來的，共有10個合伙人組成，包括佑利集團(tuán)、民揚(yáng)集團(tuán)、環(huán)宇集團(tuán)等8家樂清民營企業(yè)和一位樂清籍自然人張建文在內(nèi)的9個LP和杰思漢能1個GP.其中，GP的管理費(fèi)按1.5%收取，提成為20%.作為有限合伙企業(yè)，東海創(chuàng)投在企業(yè)結(jié)構(gòu)上“加進(jìn)了一些自己的東西”，“對外是有限合伙，對內(nèi)采取有限責(zé)任，并設(shè)立聯(lián)席會議，作為最高決策機(jī)構(gòu)”。根據(jù)協(xié)議，東海創(chuàng)投的10個合伙人均為聯(lián)席會議成員，胡旭蒼出資額最高，擔(dān)任聯(lián)席會議主席；每一個投資決策須獲得聯(lián)席會議成員2/3的贊成票方可通過。而每個合伙

17、人的投票權(quán)數(shù)，則根據(jù)“每500萬元作為一股，每股代表一個投票權(quán)”計(jì)算得出。胡旭蒼透露，杰思漢能作為GP，在東海創(chuàng)投的出資額很少，連擬融資額10億元的1%都不到。這樣做目的很明確，就是“把決策權(quán)牢牢掌握在自己手里”，而GP只不過是他們聘請的經(jīng)理人而已，并無最終決策權(quán)。對于這樣的角色定位，胡旭蒼表示，在LP與GP的協(xié)議中都有明文規(guī)定的，杰思漢能對此也并無異議。但杰思漢能卻拒絕對此置評。2008年5月，有媒體爆出東海創(chuàng)投半路折翼，并被轉(zhuǎn)入環(huán)亞創(chuàng)投。胡旭蒼卻對本報表示，“其實(shí)我們東海只運(yùn)行了3個月，2007年10月底東海就停止了，錢就撤了”。胡旭蒼告訴記者，基本上（杰思漢能找到的）項(xiàng)目全部被他否決了，

18、“因?yàn)槲矣X得這些項(xiàng)目根本就不像樣，某些GP，（對企業(yè)的）判斷能力讓我們深為失望?！蓖瑫r，胡旭蒼強(qiáng)調(diào)，“我們都是做企業(yè)出身的，一個企業(yè)行不行，我們有我們的方法去判斷；一級市場就是買賣企業(yè)，標(biāo)的就是企業(yè)，最主要的是對企業(yè)有深刻的理解，如果對企業(yè)沒有深刻理解的話，所謂的高學(xué)歷有什么用？”對GP不滿，還要支付管理費(fèi)和提成，這對于精明的溫州商人來講是難以接受的。2007年11月15日，環(huán)亞創(chuàng)投正式成立?！拔野眩|海創(chuàng)投）所有的錢撤出來，成立了環(huán)亞”，胡旭蒼表示，東海創(chuàng)投在運(yùn)營期間只投出1億多元，投在山東的一個養(yǎng)殖業(yè)項(xiàng)目上，剩下的4億元資金已全部轉(zhuǎn)入環(huán)亞創(chuàng)投，由環(huán)亞創(chuàng)投作為東海創(chuàng)投的母公司運(yùn)營一切投資?！?/p>

19、朋友一場，我們也不想馬上把東海關(guān)掉，就放在那里，名存實(shí)亡?！睋?jù)了解，環(huán)亞創(chuàng)投的基金規(guī)模為10億人民幣，目前共有約30個LP，其中，出資額在5000萬元以上的合伙人可以進(jìn)入環(huán)亞創(chuàng)投的最高決策機(jī)構(gòu)合伙人聯(lián)席會議，目前該聯(lián)席會議由11個合伙人組成。環(huán)亞創(chuàng)投目前的決策流程依然是根據(jù)聯(lián)席會議合伙人的投票情況進(jìn)行，每500萬元為一股，每股代表一個投票權(quán)，每個項(xiàng)目須獲得2/3的贊成票方可通過?！碍h(huán)亞創(chuàng)投的模式比東海創(chuàng)投更完善，GP由我們自己當(dāng)了。”胡旭蒼認(rèn)為，將GP和LP融為一體，將兩者利益捆綁在一起的模式是環(huán)亞創(chuàng)投的獨(dú)創(chuàng)，也是目前最好的機(jī)制。其實(shí)，早在新合伙企業(yè)法推出之前，胡旭蒼對成立合伙企業(yè)向往已久，因

20、為他一直在考慮溫州民間資本的出路問題?！皽刂莸拿耖g資本比較活躍，以前炒房、炒煤，哪里火就往哪里沖，一有風(fēng)聲就大撤退，一直也有一些不太正規(guī)的做法，這對產(chǎn)業(yè)的聚集和發(fā)展都不好，溫州人也不想這樣。”胡旭蒼表示。合伙企業(yè)法的推出在胡旭蒼看來，“為民間資本提供了一條出路，一條進(jìn)入私募股權(quán)投資領(lǐng)域的合法通道”?！昂匣锲髽I(yè)法出來之前我們也想做PE，但一直沒做，因?yàn)閾?dān)心牽扯到非法集資”，胡旭蒼說，“我們在當(dāng)?shù)囟际怯猩矸菀灿悬c(diǎn)地位的，我們也不敢做。”2007年6月，胡旭蒼偶遇杰思漢能總裁王偉東，兩人聊天甚是投緣，尤其是在私募股權(quán)投資方面的討論，更是為雙方此后的合作奠定基礎(chǔ)，“投緣就做了，反正自己也想做”，胡旭蒼

21、說。但是，“我們從來沒想過把錢交給別人管理”。從采訪伊始到結(jié)束，胡旭蒼一直在強(qiáng)調(diào)這一點(diǎn)。中國LP&GP的N種變體東海創(chuàng)投，包括環(huán)亞創(chuàng)投，只是新的中華人民共和國合伙企業(yè)法推出后，LP與GP關(guān)系的一種樣本。雖然同遵合伙企業(yè)法，但中國北京、上海、深圳等地的有限合伙制人民幣私募股權(quán)投資基金LP與GP的身份界定又各有不同。以東方富海為例。該有限合伙企業(yè)成立于2007年11月，注冊資本達(dá)9億，當(dāng)時是全國規(guī)模最大的有限合伙制私募股權(quán)投資基金。早在今年1月份的一次投資論壇上，東方富海董事長陳瑋透露，東方富海在決策機(jī)制上采用3+1的方式，即投資決策委員會有4名成員，陳瑋和東方富?？偛贸毯癫┳鳛镚P，自動成為決策

22、委員會的委員，同時東方富海下面的管理公司派一名委員，另外一名委員從LP中推舉產(chǎn)生，這名LP每年更換一次。據(jù)東方富海北京首席代表袁懷中介紹，每個項(xiàng)目必須獲得4名委員的全部通過才能投資。而浙江的浙商海鵬創(chuàng)投又有不同。2008年6月，浙商海鵬創(chuàng)投由浙商創(chuàng)投股份公司發(fā)起，同時浙商創(chuàng)投股份公司也是36位LP之一，浙商創(chuàng)投管理公司擔(dān)任GP角色。浙商創(chuàng)投股份公司副總裁華曄宇接受本報采訪時表示，海鵬創(chuàng)投內(nèi)部設(shè)立了投資決策委員會和有限合伙人委員會。投資決策委員會有7名委員，包括5名常設(shè)委員和2名非常設(shè)委員：5名常設(shè)委員有4名出自GP，一名出自LP，一般由大家推選出資額最高的LP擔(dān)任，這名LP有一票投票權(quán)；2名非

23、常設(shè)委員是根據(jù)項(xiàng)目性質(zhì)邀請的專家，人員不確定；每個項(xiàng)目需要獲得5個以上的贊成票才可以通過。但是，根據(jù)協(xié)議章程，針對項(xiàng)目特別好，但投資額比較大，或投資地點(diǎn)、上市地點(diǎn)與章程不符的，最終就要由有限合伙人委員會來決策。有限合伙人委員會有5名成員，一般是由GP推薦的諸如出資最早的或者專業(yè)一些的LP擔(dān)任。今年6月，達(dá)晨創(chuàng)投的有限合伙基金達(dá)晨財富宣告創(chuàng)立，首期基金規(guī)模為2億元。據(jù)了解，達(dá)晨財富的有限合伙協(xié)議規(guī)定，LP一般不參與決策，但出資額比較大的，超過一定比例的，可以派一個代表參加投資決策委員會，可以發(fā)表意見，最先得知項(xiàng)目的進(jìn)展，但是沒有投票權(quán)，每個項(xiàng)目投與不投最終還是由GP來決定。在投資期限上，中國LP也多偏愛短線投資，這種偏好也以各種形式傳導(dǎo)給GP們。而東海