收縮型資本運營(1)ppt課件

1、第五章 收縮型資本運營一、收縮型資本運營的種類二、資產剝離三、公司分立四、分拆上市五、我國收縮型資本運營的情況一、收縮型資本運營種類經過一定方式的資本運營使企業(yè)在一定的時間內所掌握的運營資本規(guī)模減小，因此導致企業(yè)規(guī)模的收縮。它包括資產剝離、公司分立和分拆上市等不同方式的資本運營活動。普通來說，企業(yè)資產剝離和售出是和企業(yè)購并活動聯(lián)絡在一同的，由于要使資產剝離和售出活動可以進展下去，必需求存在購買一方。因此收縮型資本運營和擴張型資本運營在一定程度上可以看成是一件事情的兩面。1、資產剝離:將一個完好公司的一個組成部分出賣給第三方，這個被出賣的部門可以是企業(yè)的部分資產、企業(yè)產品消費中的某些種類、企業(yè)的

2、子公司或它的一個或一些部門，支付的方式可以是現(xiàn)金、有價證券、現(xiàn)金和有價證券的結合或其他企業(yè)用于交換的資產。 員工持股方案、管理層收買2、公司分立:母公司將其在子公司中擁有的全部股份按比例分配給母公司的股東，這樣母公司失去對子公司的法人控制權，從而子公司獲得獨立位置。在分立過程中，不像資產出賣那樣會伴隨著貨幣的轉移和資產價值的重新評價活動。正由于如此，分立被看作是股票股利和免稅的買賣。 3、分拆上市:將子公司中的一些股票出賣給公眾，但出賣的比例普通不會導致母公司喪失控制權。在此過程中母公司會獲得相應的現(xiàn)金收入。 二、資產剝離 資產剝離的根本含義是公司緊縮技術中的主要類型。特別是在中國，資產剝離幾

3、乎占了公司緊縮案例數量的80。從根本上說，剝離是將企業(yè)的一部分出賣給外部的第三方，進展剝離的企業(yè)將收到現(xiàn)金或與之相當的報酬。在一個典型的剝離中，購買者是一家已存在的企業(yè)，因此不會產生新的法律實體，對購買者而言，實踐上是購并了一家公司或購買了一些資產。被剝離的資產普通以以下方式出現(xiàn)：具有法人位置的子公司；無法人位置的按地域、產品分類的部門、分公司或消費線。剝離與購并業(yè)務之間存在著一定的聯(lián)絡 資產剝離方A 資產收買方B 價值500萬的資產500萬元現(xiàn)金或等價證券出賣固定資產、出賣無形資產、出賣子公司 剝離的類型。按照剝離能否符合公司的志愿，剝離可以劃分為自愿剝離Divestiture和非自愿或被迫

4、剝離Forced Divestiture。自愿剝離，是指當公司管理人員發(fā)現(xiàn)經過剝離可以對提高公司的競爭力和資產的市場價值產生有利影響時進展的剝離。非自愿剝離或被迫剝離那么是指政府主管部門或司法機構以違反反托拉斯法為由，迫使公司剝離其一部分資產或業(yè)務。資產剝離的特點1資產剝離是最簡捷的公司緊縮手段，不涉及到公司股本的變動。 2資產剝離處置的除了下屬的子公司、分公司，還可以包括一些機器設備、廠房、無形資產等，而其他幾種緊縮方式幾乎都是要對下屬子公司進展。因此可以以為資產剝離是運用面最廣的緊縮手段。3資產剝離的會計處置最為簡便，無論在國外還是國內的會計制度中都對資產出賣的會計處置有簡約明確的規(guī)定，而

5、其他一些緊縮方式如分立、分拆上市、股份回購和自愿清算等在會計處置上都非常復雜繁瑣，從會計上來說，資產剝離能直接產生利潤，而其他幾種方式就不具備這個特點。4資產剝離可以直接獲得現(xiàn)金或等量證券收入 5資產剝離的方式很靈敏，可以向公司外的機構或個人出賣，也可以向公司的管理層或員工出賣 資產剝離的特別方式資產置換資產置換指一家公司將本人的部分或全部資產與另一家公司的資產進展置換。這一買賣可以了解為，公司在剝離資產的同時獲得了收買方以資產方式給予的報答。資產置換可以是等價的也可以是不等價的。對公司員工進展的資產剝離員工持股方案ESOP 在美國興起的，20世紀80年代得到迅速開展，美國律師路易斯凱爾索被公

6、以為是ESOP的最重要的推進者。員工持股方案是指由企業(yè)內部員工出資購買本公司部分或全部股權，委托員工持股會在國外經常是委托金融機構進展托管作為社團法人托管運作，集中管理，員工持股管理委員會或理事會作為社團法人進入董事會參與按股分享紅利的一種新型股權方式。目前在美國等國家開展得相當普遍。同中國目前推行的各種員工持股方式不同，ESOP主要是一種員工福利方案，旨在經過促進員工持有股權來增進其福利和財富，從這個意義來講，ESOP可以成為其他福利方案如養(yǎng)老金方案或獎勵方案的補充或替代。同時，ESOP的作用并不限于福利方面，目前已運用到諸如鼓勵、融資、股東套現(xiàn)、資產剝離、收買防御等更廣泛的領域。運用ESO

7、P實現(xiàn)資產剝離的方法： 首先母公司協(xié)助建立一個殼公司，由殼公司再發(fā)起組織一個ESOP，在母公司的擔保下，這個殼公司可以以實行ESOP為由懇求貸款并用這筆貸款從母公司購買下將要剝離的公司股份。這個殼公司擔負起運營原先被剝離公司資產的責任，同時ESOP掌管著從母公司購來的股份。假設殼公司運營有效，就可以把大部分利潤支付給ESOP，使之可以歸還貸款。當貸款全部償清后，ESOP就會把保管的股份分到殼公司員工的個人賬戶上。經過這種方式，母公司可把被剝離子公司的一切權轉移到子公司員工手中。 當剝離的分支機構并不是由于處于夕陽產業(yè)或業(yè)績差，而是由于與母公司的主營業(yè)務相關度很小時，把這些分支機構出賣給員工就會

8、發(fā)揚“雙贏的效果。 一方面，母公司不僅順利地實現(xiàn)業(yè)務明晰化，而且對這些員工也有了一個交代；另一方面，這些員工的任務崗位和環(huán)境沒有發(fā)生猛烈的變化，企業(yè)處于平穩(wěn)過渡形狀，防止了因被賣給他人而能夠產生的猛烈“陣痛。對分支機構管理層進展的資產剝離管理層收買MBO MBO是目的公司的管理層利用借貸所融資資本購買本公司的股份，從而改動本公司一切者構造、控制權構造和資產構造，進而到達重組本公司目的并獲得預期收益的一種收買行為。隨著MBO在實際中的開展，又出現(xiàn)了另外兩種MBO方式：一是由目的公司管理層與外來投資者或購并專家組成投資集團來實施收買，這樣使MBO更容易獲得勝利；二是管理層收買與員工持股方案ESOP

9、相結合，經過向目的公司員工出賣股權，進展股權融資，從而免繳稅收，降低收買本錢。 以下幾種情況會加強管理層購買的競爭力1賣主出于非財務目的的思索。比如，假設賣給第三者會損害賣主的籠統(tǒng)，或希望盡快平穩(wěn)地脫手，賣主往往更情愿選擇MBO。2管理層已擁有目的公司很大比例的股份，或掌握了不為賣方和外部競爭者所知曉的重要內幕音訊。3與集團分別后，新獨立的企業(yè)與原母公司普通還堅持一定的貿易關系作為原資料供應商、客戶或戰(zhàn)略性協(xié)作同伴。此時假設賣給外部購買者，能夠構成壟斷，對集團利益不利，故賣方往往趨向選擇MBO，由于管理層尋求與母公司協(xié)作的愿望普通強于外部購買者。 在把資產剝離給管理層時存在一個“公平競爭的問題

10、，即由于管理層太了解公司情況以及和公司高層關系親密而使公司高層在決議買家時把“天平傾向管理層一邊。在美國購并史上就發(fā)生過這樣的例子。于是美國政府也出臺法規(guī)，要求在遇到類似情況時，在母公司設立一個“獨立決策委員會，主要由公司的獨立董事組成，由該委員會擔任資產剝離的公平性。這個問題未來在中國一定也會產生，所以需求引起注重。1987-1996年美國子公司出賣中的MBO情況年份子公司出售總數量管理層收購數量MBO占出售案例的比例（%）總收購金額百萬美元平均收購價格百萬美元198780790115957.2138.5198889489108521.6181.3198910559194049.5106.6

11、19909406372115.681.41991849354855.753.5199210263641148.6127.619931134282212.330.3199411343131293.1161.619951199434697.758.1199617024122128.9118.3三、公司分立在美國較成熟，我國幾乎沒有規(guī)范的公司分立是指一個母公司將其在某子公司中所擁有的股份，按母公司股東在母公司中的持股比例分配給現(xiàn)有母公司的股東，從而在法律上和組織上將子公司的運營從母公司的運營中分別出去。這會構成一個與母公司有著一樣股東和持股構造的新公司。在分立過程中，不存在股權和控制權向母公司和其股

12、東之外第三者轉移的情況，由于現(xiàn)有股東對母公司和分立出來的子公司同樣堅持著他們的權益。 股東A股東B子公司乙母公司甲公司乙公司甲股東B 股東A 分立前分立后實線箭頭代表持股關系，虛線箭頭代表股份分配關系。 分立前股東A和股東B共同持有甲公司的股份，甲公司是乙公司的母公司。虛線箭頭代表甲公司預備把其在乙公司的全部股份按A、B持有甲公司的比例同等地分給股東A和B。分立買賣后，股東A和B同時持有了甲和乙公司，而甲公司不再是乙公司的母公司，兩者為共同的股東所持有，兩者的股權構造也完全一樣 公司分立的稅收要素 在美國，公司分立被大量運用的一個非常重要的緣由是，可以使公司獲得稅收上的明顯收益。 在普通的情況

13、下，假設母公司把子公司賣給其他人那么會產生股權出賣的損益，假設有投資收益就要被征收所得稅等，即使是把本人的下屬公司賣給本人的股東也不例外。在這種情況下，假設母公司想把子公司轉移給本人的股東直接持有而又不想蒙受稅收上的損失，公司分立就是很好的途徑。從這點來看，分立要比直接剝離的效果好。 根據美國法律，一個公司要想在分立時享用稅收優(yōu)惠待遇必需滿足以下條件：1分立前的母公司和子公司曾經存在至少5年。2分立前母公司在子公司中的股權比例不得低于80，母公司在子公司中的投票權也不得低于80%。分立后母公司在子公司中的比例不得高于20%，不能對新公司構成控制局面。美國有關機構在審批公司的分立懇求時普通要調查

14、以下方面：1分立后母公司股東持有新公司股權的時間必需足夠長；2母公司必需能證明不是為了稅收優(yōu)惠的目的而進展公司分立；3母公司必需證明本人擁有以下之一的公司分立的商業(yè)目的：給子公司關鍵員工實施員工持股方案提供所需股份；為未來的營運、開銷、收買等工程募集資金提供方便； 提高子公司的借款才干；節(jié)省費用； 稅務官必需對每一個目的進展調查：這些目的如何能實現(xiàn)？有沒有確鑿證據？解釋為何種商業(yè)目的？等；4母公司要把業(yè)務按類別進展重新劃分；5公司組織和管理層相應進展重組；6新公司要和母公司簽定一系列協(xié)議；7債務債務的重新劃分；8防止音訊的提早泄露；9其他問題：公司能否曾經有利潤？股份分配能否按股東持有母公司股

15、份的比例同等進展？子公司能否真正獨立？公司分立的益處1和大多數公司緊縮技術一樣，公司分立可以激發(fā)企業(yè)家的運營積極性2上市公司在宣布實施公司分立方案后，二級市場對此音訊的反響普通較好，該公司的股價在音訊宣布后會有一定幅度的上揚。3公司分立與資產剝離等緊縮方式相比有一個明顯的優(yōu)點，即稅收優(yōu)惠4公司分立還能讓股東保管他在公司的股份5在公司分立前先進展分拆上市也具有幾個額外的優(yōu)點 ：獲得現(xiàn)金；構成買賣市場對分立有重要意義。6分立有時也是一種反收買的手段 公司分立的缺陷1、公司分立只不過是一種資產契約的轉移，除非管理方面的改良也同步實現(xiàn)，它不會明顯添加股東的價值。公司分立能夠是公司變革的催化劑，但其本身

16、并不能使運營業(yè)績得到根本的改良。2、 使規(guī)模帶來的本錢節(jié)約隨之消逝。被放棄的公司需求設置額外的管理職務，能夠還會面對比以前更高的資本本錢。類似地，母公司也能夠要面對不用要的本錢，假設不發(fā)生變動，同樣的管理人員所管理的公司曾經減少。 即使在美國，完成公司分立活動也要經過復雜的稅收和法律程序，這是執(zhí)行過程中的最大妨礙。由于未獲得免稅待遇的后果極為嚴重，所以在未從美國國家稅收總署得到預先同意的情況下，公司分立很難進展下去。 中國企業(yè)運作公司分立應該留意的問題1政策面的支持2留意求得債務人和股東的支持 在債務重組過程中，可以經過子公司進展債務重組。上市公司可新設立一子公司，在實踐運作中，將負債轉移到該

17、子公司。這時，股東財富的添加來源于公司的債務人的隱性損失。公司分立減少了債務的擔保，使債務的風險上升，相應減少了債務的價值，而股東因此得到了潛在的益處。因此，在實踐操作中，許多債務契約附有股利限制和資產處置的限制。所以，在分立實施時，必需求得債務人的支持。公司董事會在作出分立決議之前，必需咨詢股東甚至少數股東的意見，并最終經過股東大會或類別股東大會的經過。3關聯(lián)買賣 上市公司應該就分立后能夠存在的關聯(lián)買賣作出判別，并按照減少關聯(lián)買賣的思緒對分立后公司的業(yè)務做必要的調整。如何在這些公司之間簽署一系列關聯(lián)買賣的協(xié)議，以此規(guī)范關聯(lián)各方的買賣行為，是分立能否規(guī)范化運作的關鍵。4信息披露、內幕買賣及市場

18、擾亂問題 美國學者的實證分析闡明，母公司在分立的宣布日可獲得正的超凡收益率，宣布影響的大小與分別出去的子公司相對于母公司的規(guī)模大小正向相關。而在中國的資本市場，由于存在著小公司規(guī)模效應，分立對二級市場的價錢動搖會有較大的影響。由于分立是上市公司董事會最先討論并作出決議，因此，在法律上對公司高層管理人員和參與的相關中介機構在公司分立時的信息泄露和內幕買賣等問題必需作出嚴厲的規(guī)定。四、分拆上市廣義：包括已上市公司或者尚未上市的集團公司將部分業(yè)務從母公司獨立出來單獨上市;狹義：指的是已上市公司將其部分業(yè)務或者是某個子公司獨立出來，另行公開招股上市。在國外主要指母公司將其全資或部分控股的子公司的股權拿

19、出一部分進展公開出賣的行為。這些股權可由母公司以二次發(fā)行的方式出賣，也可由子公司以初次公開發(fā)行IPO的方式售出，通常母公司會在這個子公司中繼續(xù)保管控股位置。在美國，由于稅收優(yōu)惠上的思索美國稅法規(guī)定公司分拆后母公司的持股比例在80%以上就可以享用一些免稅政策，子公司分拆的比例普通不到20，即母公司在子公司分拆后依然保管80以上的股份。母公司公司A 公司A 社會公眾股東母公司100%股權80%股權20%股權分拆上市前 分拆上市后分拆上市在資產規(guī)模上并沒有使公司變小，相反，它使總公司控制的資產規(guī)模擴展。但國外學術界普通均把分拆上市也看作是公司緊縮的一種，其思索問題的出發(fā)點不是看重組前后資產規(guī)模的增減

20、，更多的是看母公司直接進展日?？刂频臉I(yè)務能否減少。從這個意義上分析，分拆上市使得原來屬于公司、需求公司總部日常運營的全資子公司變成多股東股份制的公司，子公司分拆后有了本人獨立的董事會和經理層，對總公司的聯(lián)絡僅表如今每年的分紅、配股或會計報表的并表上?？偣局苯舆\營的業(yè)務和資產在某些子公司分拆上市后得到了緊縮的效果。 都是把子公司的股權從母公司中獨立出來的角度看，分拆上市與公司分立比較類似，但有明顯的區(qū)別： 1在公司分立中，子公司的股份是被當作一種股票福利被按比例分配至母公司的股東手中，而分拆上市中，在二級市場上發(fā)行子公司的股權所得歸母公司一切。 2在公司分立中，普通母公司對被拆出公司不再有控制

21、權。而在分拆上市中，由于母公司此舉只把子公司小部分股權拿出來上市因此依然對其有控制運營權。 3公司分立沒有使子公司獲得新的資金，而分拆上市使公司可以獲得新的資金流入。 分立和分拆上市之間還是比較親密的聯(lián)絡： 從美國的歷史看，許多公司選擇了先分拆上市，再把所持有的股份分立的做法。這種做法比直接分立有一些益處：對于母公司的股東而言，公司要把其下屬某子公司分立給他們，但他們往往對該子公司的價值不是很了解，有些股東不情愿接受分立。而先把該子公司的部分股權分拆上市就可以使該子公司的價值在資本市場上被充分發(fā)掘，有了本人的獨立買賣的股票。在這種情況下，假設這個子公司的股票表現(xiàn)出色，母公司再把其剩余的股權分立

22、給母公司的股東，就很容易得到股東的支持。分拆上市對公司治理構造的影響1使子公司獲得自主的融資渠道2有效鼓勵子公司管理層的任務積極性3、處理投資缺乏的問題4、子公司利益的最大化5緊縮公司層階構造，使企業(yè)更靈敏面對挑戰(zhàn)6使子公司的價值真正由市場來評判7反收買的思索 分拆上市對子公司的運作也有一些負面影響，主要表如今母公司對子公司的干涉程度上。 在美國，由于遭到稅法的影響，分拆上市的比例普通不會超越子公司總股份的20%。這樣雖然方式上子公司有了本人的獨立買賣的股票，但由于母公司持股比例依然非常高，使得母公司對子公司的運營活動難免還是會有不少干涉和影響。一些分拆后的子公司的高層管理人員依然要做一些努力

23、以擺脫母公司過多干涉。從這個角度來看，分立比分拆上市對子公司的獨立程度的奉獻更大。 分拆上市后，假設母公司依然對分拆的子公司處于絕對控股位置，看到子公司有較充沛的現(xiàn)金就會想法讓子公司來分擔母公司的部分債務。這也是分拆上市中的風險之一。分拆上市在中國的運用分拆的方法有兩種：第一、部分中小型上市公司，可將其目前存量資產根據產業(yè)構造和運營構造調整的需求，進展全面調整和重新組合，將符合企業(yè)開展方向、符合產業(yè)構造和運營構造調整目的的優(yōu)質或潛在優(yōu)質資產留在上市公司中，而將那些影響企業(yè)開展、拖企業(yè)后腿的劣質資產或剝離或與優(yōu)質資產置換，從而提高上市公司的運營效益，加強上市公司的開展后勁，為最終恢復上市公司的融

24、資權發(fā)明條件。 第二、一些大型上市公司，如上海石化和儀征化纖等特大型企業(yè)，可將其下屬效益好、有生長性的子公司或某項業(yè)務、資產獨立出來另行招股上市，讓優(yōu)質資產免遭原公司的拖累而喪失擴張才干。這樣，在原公司效益不太理想的情況下，可經過單獨上市的子公司進入資本市場募集資金，來投資原公司急需資金且效益較好的工程，并經過于公司的反向投入來刺激并改造原公司的運營，到達調整原公司的資產存量，且使原公司與子公司雙雙得到開展的目的。當然，原公司依然擁有對分拆出來上市的子公司的控股權，有利于構成公司系，為組建系統(tǒng)性強、關系嚴密的大型集團或財團打下根底。分拆上市案例在目前國內資本市場還是很少。緣由：一是我國上市公司

25、的平均規(guī)模偏小，公司更加注重于規(guī)模擴張；二是市場進入條件較高，限制了部分新興的中小公司上市；三是上市資源的稀缺性，使得已上市的母公司經過分拆子公司到達上市的現(xiàn)實能夠性大為降低；四是上市公司的主業(yè)構造要么比較單一，要么正處于調整初期，新的支柱主業(yè)尚在孵化培育之中，還缺乏以獨立上市。影響企業(yè)分拆上市的市場環(huán)境，自99年以來出現(xiàn)積極的變化。1我國宏觀經濟構造調整進入了跨世紀的大變革時代。從國家經濟開展規(guī)律來看，當人均年國內消費總值到達800美圓時，該國的經濟構造將面臨著一場大的調整，我國在1998年曾經到達這一構造調整的目的2進入90年代末期，網絡經濟與生物工程技術已成為世界經濟開展新的推進力，在我

26、國更是方興未艾，全球性的產業(yè)晉級為我國企業(yè)尤其是上市公司投資提供了多元化、新興化的選擇，奠定了分拆上市的產業(yè)根底。3將要設立的二板市場為企業(yè)分拆上市開啟了現(xiàn)實之門。該市場的設立，在確認擬上市公司高新技術企業(yè)的原那么下，對上市資歷諸如：資產規(guī)模、公司成立時間、盈利情況等方面均有所降低。二板市場的創(chuàng)建，無疑將為眾多的集團公司或已上市公司，構筑分拆旗下子公司二板上市的平臺。 4風險投資的開展為企業(yè)分拆上市提供了又一資金渠道。風險投資在我國雖然還處在起步階段，但其迅猛的開展勢頭已成為眾多上市公司有效利用增量資金，培育利潤增長點的重要手段之一。一汽集團分拆上市典型案例一汽集團初次涉足證券市場是1994年

27、。一汽以每股1.15元的價錢，從金杯汽車國家股東手中收買了金杯汽車51股權，并將金杯汽車更名為“一汽金杯汽車股份。從此，中國證券市場上第一次有了以“一汽冠名的上市公司，有了“一汽系的第一個成員。一汽將本人的輕型車消費注入一汽金杯，到1996年，輕型汽車產量占全國輕型車產量的2.4上升到4.02，實現(xiàn)利稅總額1.7億元，列全國汽車消費企業(yè)第15位。96年，一汽爭取到1500萬A股發(fā)行額度，一汽集團將其旗下的變型車廠、護欄廠、車箱裝配廠、汽研結合改裝車廠包裝重組成“長春一汽四環(huán)汽車股份在上海證券買賣所上市，共募集資金1.22億元。至此，“一汽系有了第二個成員“一汽四環(huán)。一汽集團在嘗到分拆上市的甜頭

28、后，1997年又有新的動作，雖然集團在1997年上半年才跨入盈利期，一汽集團仍將其消費轎車的業(yè)務包裝上市，注入的資產包括從事紅旗轎車整車、總成及其配件消費的第一轎車廠、第二轎車廠、長春齒輪廠、第二發(fā)動機廠等，募集資金超越20億元人民幣，極大地促進了一汽集團“紅旗轎車的開展；同時，“一汽轎車作為“一汽系的中心成員，有力地加強了“一汽系在中國證券市場的位置。 2000年2月22日，同仁堂股份公司2000年第一次股東大會經過議案，贊同投資1億元(賬面值)與其他發(fā)起人共同發(fā)起設立北京同仁堂科技開展股份公司。注冊資本1.1億元，同仁堂以制藥二廠、中藥提煉廠等實物資產及部分現(xiàn)金投入折股1億股，占總股本的90.9；大會明確表示新公司爭取在香港創(chuàng)業(yè)板上市。2000年3月22日，北京同仁堂科技開展股份公司在京宣布成立。2000年10月31日，同仁堂科技在香港創(chuàng)業(yè)板掛牌買賣。勝利完成分拆子公司上市。五、現(xiàn)階段我國收縮型資本運營的特點與緣由1、資本追求本身增值導致企業(yè)分裂2、企業(yè)為解脫“包袱而進展分裂3、實行專業(yè)化分工而進展分裂4、企業(yè)的開展過大引起分割5、企業(yè)解困而實行企業(yè)分割收縮型資本運營對國企的作用有助于處理國有企業(yè)的歷史負擔有助于推進放開小企業(yè)的