A股基本面20年復(fù)盤加權(quán)平均資本成本（WACC）

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250011 加權(quán)平均資本成本（WACC）：核算企業(yè)成本，判斷籌資效率 5 HYPERLINK l _TOC_250010 全 A：股權(quán)市場收益率整體提升，債權(quán)成本波動收窄 6 HYPERLINK l _TOC_250009 2.1. Re:全 A 2005-2020 平均 ERP 3.59%，2020 年 Re 降至 10 年最低 6 HYPERLINK l _TOC_250008 Rd：2018-2020 全 A 債權(quán)成本下降，融資收緊企業(yè)債務(wù)增速維持低位 7 HYPERLINK l _TOC_250007 WACC：全 A 權(quán)益資本占比近八成，

2、2005-2020 年WACC 均值 6.14% 8 HYPERLINK l _TOC_250006 各板塊：中游制造歷史均值最高，下游可選消費波動最強 9 HYPERLINK l _TOC_250005 上游原料：歷史WACC 均值約 6%，債權(quán)資本成本高于市場平均 9 HYPERLINK l _TOC_250004 中游制造：板塊歷史 WACC 波動較大，均值處于市場較高水平 11 HYPERLINK l _TOC_250003 下游消費：板塊WACC 向市場均值回歸，權(quán)益成本下降顯著 14 HYPERLINK l _TOC_250002 支持服務(wù)：計算機WACC 維持高位，公共事業(yè)WAC

3、C 維持低位 18 HYPERLINK l _TOC_250001 房建板塊：地產(chǎn)歷史 Rd 市場最低，2020 年建筑 WACC 達十年歷史低點 20 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險提示 22圖表目錄圖 1：2005-2020 全 A 平均股權(quán)成本 Re（整體法）均值 11% 7圖 2：2005-2020 全 A 股權(quán)風(fēng)險溢價（整體法）波動主要來自市場收益率 7圖 3：2005-2020 全 A 平均債權(quán)成本 Rd（整體法）均值 4.19% 7圖 4：2005-2020 全 A 有息債務(wù)同比增速（%）震蕩下行 7圖 5：2018 年至今，社融增速持續(xù)下行 8圖 6：20

4、11-2020 全 A 企業(yè)平均所得稅率 Tc（%）17.16% 8圖 7：2005-2020 年全 A 企業(yè)WACC 均值 6.14% 8圖 8：2005-2020 年全 A WACC 變動與股權(quán)成本 Re 一致 8圖 9：全 A 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)以權(quán)益資本為主導(dǎo) 8圖 10：2018 年以來全 A 企業(yè)的權(quán)益市值規(guī)模保持高速增長 8圖 11：2005-2020 年采掘行業(yè)WACC 均值 6.39% 9圖 12：2005-2020 年化工行業(yè)WACC 均值 6.39% 9圖 13：2005-2020 年鋼鐵行業(yè)WACC 均值 5.37% 9圖 14：2005-2020 年有色行業(yè)WACC 均值

5、6.48% 9圖 15：2005-2020 年建筑材料行業(yè)WACC 均值 6.58 % 10圖 16：2005-2020 年上游板塊與全 A 權(quán)益資本成本：2018-2020 上游權(quán)益成本持續(xù)下降10圖 17：2005-2020 年上游板塊與全 A 債務(wù)資本成本：2020 年多數(shù)行業(yè)高于全 A 市場均值. 11圖 18：2005-2020 年電氣設(shè)備行業(yè)WACC 均值 6.69% 12圖 19：2005-2020 年機械設(shè)備行業(yè)WACC 均值 6.61% 12圖 20：2005-2020 年電子行業(yè)WACC 均值 6.77% 12圖 21：2005-2020 年軍工行業(yè)WACC 均值 6.68

6、% 12圖 22：2005-2020 年通信行業(yè)WACC 均值 6.41% 12圖 23：2005-2020 年中游板塊與全 A 權(quán)益資本成本：2020 中游權(quán)益成本整體高于市場均值.13圖 24：2005-2020 年中游板塊與全 A 債權(quán)資本成本：2020 多數(shù)行業(yè)債務(wù)成本下降 13圖 25：2005-2020 年農(nóng)業(yè)行業(yè)WACC 均值 6.42% 14圖 26：2005-2020 年食品飲料行業(yè)WACC 均值 6.51% 14圖 27：2005-2020 年醫(yī)藥生物行業(yè)WACC 均值 6.51% 14圖 28：2005-2020 年紡織服裝行業(yè)WACC 均值 6.32% 14圖 29：2

7、005-2020 年下游必選消費板塊與全 A 權(quán)益資本成本：2020 年除農(nóng)業(yè)，板塊權(quán)益成本均低于市場均值 15圖 30：2005-2020 年下游必選消費板塊與全 A 債權(quán)資本成本：食飲行業(yè)債權(quán)成本持續(xù)低位.15圖 31：2005-2020 年休閑服務(wù)行業(yè)WACC 均值 6.57% 16圖 32：2005-2020 年輕工制造行業(yè)WACC 均值 6.25% 16圖 33：2005-2020 年傳媒行業(yè)WACC 均值 6.82% 17圖 34：2005-2020 年家電行業(yè)WACC 均值 6.76% 17圖 35：2005-2020 年汽車行業(yè)WACC 均值 6.42% 17圖 36：2005

8、-2020 年下游可選消費板塊與全 A 權(quán)益資本成本：2020 板塊權(quán)益成本延續(xù)快速下滑趨勢 18圖 37：2005-2020 年下游可選消費板塊與全 A 債權(quán)資本成本：2020 板塊債權(quán)成本整體下降.18圖 38：2005-2020 年公用事業(yè)行業(yè)WACC 均值 5.12% 19圖 39：2005-2020 年交運行業(yè)WACC 均值 5.64% 19圖 40：2005-2020 年商貿(mào)行業(yè)WACC 均值 6.40% 19圖 41：2005-2020 年計算機行業(yè)WACC 均值 7.17% 19圖 42：2005-2020 年支持服務(wù)板塊與全 A 權(quán)益資本成本：2020 多數(shù)行業(yè)低于市場均值.

9、19圖 43：2005-2020 年支持服務(wù)板塊與全 A 債權(quán)資本成本：2020 板塊債權(quán)成本整體高于市場.20圖 44：2005-2020 年房地產(chǎn)行業(yè)WACC 均值 5.29% 21圖 45：2005-2020 年建筑裝飾行業(yè)WACC 均值 5.44% 21圖 46：2005-2020 年房建板塊與全 A 權(quán)益資本成本：板塊波動與市場保持高度同步 21圖 47：2005-2020 年房建板塊與全 A 債權(quán)資本成本：地產(chǎn)行業(yè)債權(quán)成本維持較低水平 21加權(quán)平均資本成本（WACC）：核算企業(yè)成本，判斷籌資效率折現(xiàn)率對公司的價值產(chǎn)生直接負向影響：利率下降減低預(yù)期投資回報率，進而利好自由現(xiàn)金流現(xiàn)值提

10、升。根據(jù)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（DCF），公司的估值同時受到分子端的自由現(xiàn)金流變化，以及分母端的貼現(xiàn)率波動影響。分子端現(xiàn)金流增加，公司現(xiàn)值提升，而分母端折現(xiàn)率增加則會降低公司現(xiàn)值。上市公司股票價值對于基準利率的變動極為敏感。人行的基準利率或國債利率變動可以直接影響投資者對投資回報率的預(yù)期，當基準利率下降，降息能夠降低投資者對回報率的預(yù)期，進而降低折現(xiàn)率，利好公司股票現(xiàn)值提升。衡量企業(yè)的折現(xiàn)率主要采用加權(quán)平均資本成本（WACC）。將公司的債務(wù)、優(yōu)先股、普通股的資本成本率進行加權(quán)平均計算，可作為對企業(yè)進行估值時的折現(xiàn)率。WACC 在應(yīng)用中的主要問題在于計算的復(fù)雜性，如確定權(quán)益及債務(wù)的統(tǒng)計范圍及市場價值

11、，不同計算方式下的 WACC 結(jié)果存在較大差異，作為折現(xiàn)率使用將對企業(yè)價值產(chǎn)生較大影響。WACC 可用于判斷企業(yè)的籌資效率以及價值創(chuàng)造能力。從企業(yè)的角度來看，WACC 可用于判斷自身籌資活動的效率，并為公司的投資決策提供依據(jù)（IRR 需高于 WACC）；從投資者的角度，WACC 結(jié)合 ROIC，可用于衡量公司的真實價值創(chuàng)造能力。加權(quán)平均資本成本（WACC）計算公式： = / + / ( )其中：1）E（Equity）：為公司股本的市場價值；D（Debt）：為公司債務(wù)的市場價值；V（Enterprise Value）=E+D：代表公司的市場價值。股權(quán)融資成本 Re：股權(quán)成本取決于股東的預(yù)期回報率

12、，一般情況下，風(fēng) 險與股東的預(yù)期回報率成正比，因此基于市場有效及投資者理性的假設(shè)下，我們采用資本資產(chǎn)定價（CAPM）模型來計算股東預(yù)期回報率： = 無風(fēng)險利率 + 系數(shù) 股權(quán)風(fēng)險溢價 根據(jù) CAPM 模型，股東預(yù)期回報率由三部分組成：無信用風(fēng)險的投資最低收益率，我國一般參考中長期國債市場利率，我們采用 10 年期國債平均到期收益率；:股權(quán)市場平均收益率，我們采用較具代表性的滬深 300 指數(shù) PE倒數(shù)代表市場的年化收益率； = rm rf，股權(quán)市場風(fēng)險溢價；系數(shù)：市場貝塔系數(shù)為 1；計算行業(yè)貝塔系數(shù)時，我們采用了市值加權(quán)平均。債權(quán)成本 Rd， = 利息支出/有息負債利息支出：含資本化利息支出有

13、息負債=負債合計-無息流動負債-無息非流動負債企業(yè)的實際有效所得稅率 Tc。我們通過拆解分析全A 上市公司過去 20 年的股權(quán)資本成本、債務(wù)資本成本、資本結(jié)構(gòu)以及加權(quán)平均資本成本的變動，來回顧全 A 市場的歷史籌資效率及資金成本波動周期。（注：本報告中提及的“全 A”統(tǒng)計口徑，均為已上市 A 股的上市后財務(wù)情況，剔除金融、石油石化、ST 及退市個股，日期更新至 2021/6/14。）全 A：股權(quán)市場收益率整體提升，債權(quán)成本波動收窄2.1. Re:全 A 2005-2020 平均 ERP 3.59%，2020 年 Re 降至 10 年最低2005-2020 年，市場的股權(quán)風(fēng)險溢價 ERP 均值

14、3.59%，整體波動區(qū)間在-1.69%7.38%，波動主要來自股權(quán)市場收益率 Rm，過去 15 年股權(quán)市場收益率整體水平有所提升，均值 7.11%，但近 10 年市場收益率處于下降通道中。2007 年市場經(jīng)歷較大波動，年化收益率 2.30%達歷史最低；2018 年以來受中美貿(mào)易摩擦、融資收緊、新冠疫情等多重因素影響，市場收益率一路下滑，2020 年 ERP 3.27%，為近 10 年低點。2002 年至今，10Y 國債到期收益率代表的無風(fēng)險利率 Rf 均值 3.53%，國債收益率水平持續(xù)穩(wěn)定。Rf 維持平穩(wěn)，市場整體股權(quán)成本 Re 跟隨市場收益率 Rm，近 10 年整體股權(quán)成本下降，2005-

15、2020 年平均 7.11%，2020 年股權(quán)成本為 6.21%，達 10 年最低點。圖 1：2005-2020 全 A 平均股權(quán)成本 Re（整體法）均值 7.11%圖 2：2005-2020 全 A 股權(quán)風(fēng)險溢價（整體法）波動主要來自市場收益率07.11864201212.0010.001 8.006.00 4.002.000.00Re(CAPM) 2005-2020年均值（）-2.00-4.002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020ERPrfrm資料來源：Wind，資料來

16、源：Wind，Rd：2018-2020 全 A 債權(quán)成本下降，融資收緊企業(yè)債務(wù)增速維持低位2000-2020 年，市場債權(quán)成本均值 4.19%，波動區(qū)間 3.02%-4.97%，近 10年企業(yè)的債權(quán)成本波動幅度持續(xù)收窄，2020 年企業(yè)債權(quán)成本 4.26%，降至接近歷史均線。分拆來看，企業(yè)的利息支出和有息債務(wù)情況，2018 年以來企業(yè)的利息支出（含資本化）增速降幅加快，有息負債增速穩(wěn)中有降，2020 年企穩(wěn)，在融資環(huán)境持續(xù)收緊背景下，我們預(yù)計企業(yè)的有息債務(wù)增速整體將保持在較低水平。自 2008 年起我國實施新的企業(yè)所得稅法，統(tǒng)一了內(nèi)外資企業(yè)的稅率、稅前扣除和稅收優(yōu)惠，法定企業(yè)所得稅率由 33%

17、下調(diào)至 25%，全 A（除金融、ST）企業(yè)的實際所得稅率整體較為平穩(wěn)，2011-2020 年平均為 17.16%。圖 3：2005-2020 全 A 平均債權(quán)成本 Rd（整體法）均值 4.19%圖 4：2005-2020 全 A 有息債務(wù)同比增速（%）震蕩下行65544.1943000000000654321-1-2Rd（ ） 2000-2020年均值（ ）利息支出增速（ ）有息債務(wù)增速（ ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 5：2018 年至今，社融增速持續(xù)下行圖 6：2011-2020 全 A 企業(yè)平均所得稅率 Tc（%）17.16%64003505300250420031501

18、0025001-502008-012008-052008-092009-012009-052009-092010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-01-10017.161

19、7.317.217.217.117.117.017.016.916.916.8新增社會融資規(guī)模:當月值（萬億元）新增同比（）Tc（算術(shù)平均， ） 2000-2020年均值（ ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，WACC：全 A 權(quán)益資本占比近八成，2005-2020 年 WACC 均值 6.14%2020 年全 A WACC 為 6.14%，企業(yè) WACC 變動主要跟隨股權(quán)成本 Re?；诠蓹?quán)和債權(quán)成本，我們測算了全 A（除金融兩油 ST）企業(yè) 2005-2020 年的加權(quán)平均資本成本。整體法下，2005-2020 年全A WACC 均值6.14%，最高達8.92%，最低 2.45%；算

20、數(shù)平均法下，全 A WACC 16 年的均值為 6.58%，波動區(qū)間 2.65%-9.71%，從均值來看市值偏小的企業(yè)其資本成本略高于大市值企業(yè)。2020年，全 A 企業(yè)加權(quán)資本成本 5.67%（整體法，算數(shù)平均為 5.92%），2018 年以來全 A 的 WACC 持續(xù)下降，整體走勢與股權(quán)成本變動較為一致，主要原因為全 A資本結(jié)構(gòu)上，權(quán)益資本占比較高（2000-2020 年歷史均值高達 76.8%），2018 年以來權(quán)益資本市值保持高增速，債務(wù)資本增速則穩(wěn)中有降。圖 7：2005-2020 年全 A 企業(yè) WACC 均值 6.14%圖 8：2005-2020 年全 A WACC 變動與股權(quán)成

21、本 Re 一致10119896.5876756.144322005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020全a WACC（整體法） 2005-2020均值（整體法）5312005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020全a wacc（算術(shù)平均) 2005-2020均值（算術(shù)平均）全a WACC（整體法）Re(CAPM)Rd（ ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 9：全

22、 A 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)以權(quán)益資本為主導(dǎo)圖 10：2018 年以來全 A 企業(yè)的權(quán)益市值規(guī)模保持高速增長1009076.8807060504023.23020100100908070605040302010-33051.910.82802301801308030-20-70E/V（）D/V（）E/V均值（）D/V均值（）權(quán)益市場價值（萬億元）債務(wù)市場價值（萬億元)權(quán)益價值增速（ ）債務(wù)價值增速（ ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，各板塊：中游制造歷史均值最高，下游可選消費波動最強上游原料：歷史 WACC 均值約 6%，債權(quán)資本成本高于市場平均2018-2020 年，上游板塊權(quán)益收益率走弱，債

23、務(wù)成本提升。上游原材料板塊，主要行業(yè)（采掘/化工/鋼鐵/有色/建筑）2005-2020 年平均 WACC，除鋼鐵行業(yè)外均在 6%以上。其中，除鋼鐵行業(yè)外，采掘、化工、有色、建筑的 WACC 波動程度均相對高于市場。2018-2020 年，上游板塊 WACC 跟隨市場趨勢下降，采掘、鋼鐵的 WACC 下降幅度高于全 A 市場，化工、有色行業(yè)的 WACC 下降幅度基本與市場保持一致，建筑行業(yè) WACC 水平持續(xù)高于全 A 市場。2018-2020 年，上游板塊的權(quán)益成本持續(xù)下降，除有色行業(yè)高于市場均值逾0.5 pct 外，其余行業(yè)均保持接近或低于全 A 市場水平；債務(wù)成本則穩(wěn)步提升，除化工低于市場

24、水平外，其余行業(yè)均高于市場債務(wù)成本均值。圖 11：2005-2020 年采掘行業(yè) WACC 均值 6.39%圖 12：2005-2020 年化工行業(yè) WACC 均值 6.39%1210866.394201098765432106.392005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020采掘WACC（整體法， ） 采掘WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）化工WACC（整體法， ） 化工WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 13：2

25、005-2020 年鋼鐵行業(yè) WACC 均值 5.37%圖 14：2005-2020 年有色行業(yè) WACC 均值 6.48%1098765432105.372005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201098765432106.482005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020鋼鐵WACC（整體法，） 鋼鐵WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）有色金屬WACC（整

26、體法， ） 有色金屬WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 15：2005-2020 年建筑材料行業(yè) WACC 均值 6.58 %10987654321020056.58200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020建筑材料WACC（整體法， ） 建筑材料WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，圖 16：2005-2020 年上游板塊與全 A 權(quán)益資本成本：2018-2020 上游權(quán)益成本持續(xù)下降1311975312005200620072008

27、200920102011201220132014201520162017201820192020采掘Re（）鋼鐵Re（）建筑材料Re（）有色金屬Re（）化工Re（）全A Re（）資料來源：Wind，圖 17：2005-2020 年上游板塊與全 A 債務(wù)資本成本：2020 年多數(shù)行業(yè)高于全 A 市場均值765432102005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020采掘Rd（）鋼鐵Rd（）建筑材料Rd（）有色金屬Rd（）化工Rd（）全A Rd（）資料來源：Wind，中游制造：板塊歷史 WACC 波動較大，均值處于市場

28、較高水平中游制造 WACC 整體高于全 A 市場平均水平。中游制造板塊（電氣設(shè)備、機械設(shè)備、電子、軍工、通信）的 WACC 整體高于全 A 市場平均水平。2005-2020年，中游板塊除通信行業(yè)外，平均 WACC 均超過 6.5%，板塊整體的 WACC 波動高于全 A 市場；2018-2020 年，電氣設(shè)備、機械、軍工行業(yè)的 WACC 較全 A 分化加大，電子、通信行業(yè) WACC 較全 A 的差異收窄。2018-2020 年，板塊股權(quán)資本成本下降幅度整體低于市場，至 2020 年中游制造板塊 Re 均高于全 A 市場水平；債務(wù)資本成本除軍工行業(yè)外，均有所下降，其中電子行業(yè)的債務(wù)成本下降較快，通

29、信和電氣設(shè)備行業(yè)的債務(wù)成本仍持續(xù)高于市場平均水平。圖 18：2005-2020 年電氣設(shè)備行業(yè) WACC 均值 6.69%圖 19：2005-2020 年機械設(shè)備行業(yè) WACC 均值 6.61%1098765432106.692005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201098765432106.612005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020電氣設(shè)備WACC（整體法，

30、 ） 電氣設(shè)備WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）機械設(shè)備WACC（整體法， ） 機械設(shè)備WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 20：2005-2020 年電子行業(yè) WACC 均值 6.77%圖 21：2005-2020 年軍工行業(yè) WACC 均值 6.68%1098765432106.772005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201098765432106.682005 2006 2007 2008 2009 201

31、0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020電子WACC（整體法， ） 電子WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）國防軍工WACC（整體法， ） 國防軍工WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 22：2005-2020 年通信行業(yè) WACC 均值 6.41%1210866.414202005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020通信WACC（整體法， ） 通信WACC均值（ ）全A WACC（整體法

32、， ）資料來源：Wind，圖 23：2005-2020 年中游板塊與全 A 權(quán)益資本成本：2020 中游權(quán)益成本整體高于市場均值1210864202005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020通信Re（）國防軍工Re（）機械設(shè)備Re（）電氣設(shè)備Re（）電子Re（）全A Re（）資料來源：Wind，圖 24：2005-2020 年中游板塊與全 A 債權(quán)資本成本：2020 多數(shù)行業(yè)債務(wù)成本下降987654321020052006200720082009201020112012201320142015201620172

33、01820192020機械設(shè)備Rd（）電氣設(shè)備Rd（）國防軍工Rd（）通信Rd（）電子Rd（）全A Rd（）資料來源：Wind，下游消費：板塊 WACC 向市場均值回歸，權(quán)益成本下降顯著下游必選消費 WACC 整體回落，2020 年權(quán)益成本顯著下降。下游消費板塊中，必選消費行業(yè)（農(nóng)業(yè)、食品飲料、醫(yī)藥生物、紡織服裝）WACC 波動整體高于全 A 市場，其中食品飲料、醫(yī)藥生物自 2017-2018 年 WACC 加速提升，2019-2020 年迅速回落至接近全A 水平。2005-2020 年，下游必選消費行業(yè) WACC平均約為 6.4%；2020 年紡織服裝板塊 WACC 降至低于全 A 水平，農(nóng)

34、業(yè) WACC降幅趨緩，2020 年高于市場均值。除農(nóng)業(yè)外，2020 年下游必選消費行業(yè)的權(quán)益資本成本均降至全 A 市場水平之下，農(nóng)業(yè) 2020 年相較滬深 300 指數(shù)的波動較大（行業(yè) 2020 年值 1.15），拉高相應(yīng)的股東期望回報率。債權(quán)資本成本方面 ，食品飲料行業(yè)持續(xù)維持低位，農(nóng)業(yè) 2020 年也大幅下降至低于市場均值水平，主要為行業(yè)債務(wù)規(guī)?？焖贁U張。圖 25：2005-2020 年農(nóng)業(yè)行業(yè) WACC 均值 6.42%圖 26：2005-2020 年食品飲料行業(yè) WACC 均值 6.51%1098765432106.422005 2006 2007 2008 2009 2010 201

35、1 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202012108646.51202005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020農(nóng)林牧漁WACC（整體法， ） 農(nóng)林牧漁WACC均值（ ）全A WACC（整體法，）食品飲料WACC（整體法， ） 食品飲料WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 27：2005-2020 年醫(yī)藥生物行業(yè) WACC 均值 6.51%圖 28：2005-2020 年紡織服裝行

36、業(yè) WACC 均值 6.32%1098765432106.512005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201098765432106.322005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020醫(yī)藥生物WACC（整體法， ） 醫(yī)藥生物WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）紡織服裝WACC（整體法， ） 紡織服裝WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind

37、，資料來源：Wind，圖 29：2005-2020 年下游必選消費板塊與全 A 權(quán)益資本成本：2020 年除農(nóng)業(yè)，板塊權(quán)益成本均低于市場均值1210864202005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020紡織服裝Re（）食品飲料Re（）農(nóng)林牧漁Re（）醫(yī)藥生物Re（）全A Re（）資料來源：Wind，圖 30：2005-2020 年下游必選消費板塊與全 A 債權(quán)資本成本：食飲行業(yè)債權(quán)成本持續(xù)低位765432102005200620072008200920102011201220132014201520162017

38、201820192020食品飲料Rd（）農(nóng)林牧漁Rd（）醫(yī)藥生物Rd（）紡織服裝Rd（）全A Rd（）資料來源：Wind，下游可選消費 WACC 水平接近市場平均，債權(quán)成本平穩(wěn)股權(quán)成本下滑。下游板塊的可選消費行業(yè)（休閑服務(wù)、輕工、傳媒、家電、汽車）中，輕工板塊 2005-2020年WACC 均值 6.25%，低于其他可選消費行業(yè)；可選消費整體WACC 水平自 2018年持續(xù)下降，接近全 A 平均水平，除休閑服務(wù)行業(yè) 2020 年 WACC 6.76%，同比上年基本持平。2020 年，下游可選消費板塊除休閑服務(wù)行業(yè)外，Re 整體延續(xù)快速下滑趨勢；債權(quán)資本成本方面，2020 年除汽車、傳媒外，輕工

39、、汽車和休閑服務(wù)行業(yè) Rd 保持平穩(wěn)微降，家電 Rd 降幅較大。圖 31：2005-2020 年休閑服務(wù)行業(yè) WACC 均值 6.57%圖 32：2005-2020 年輕工制造行業(yè) WACC 均值 6.25%1210866.574202005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201098765432106.252005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020休閑服務(wù)WACC（

40、整體法， ） 休閑服務(wù)WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）輕工制造WACC（整體法， ） 輕工制造WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 33：2005-2020 年傳媒行業(yè) WACC 均值 6.82%圖 34：2005-2020 年家電行業(yè) WACC 均值 6.76%1210866.824202005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201210866.764202005 2006 2007 2008 2009 2010

41、2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020傳媒WACC（整體法， ）家用電器WACC（整體法， ） 家用電器WACC均值（ ） 傳媒WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ） 全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，12108646.4220圖 35：2005-2020 年汽車行業(yè) WACC 均值 6.42%20052006200620062007200720072008200820082009200920092010201020102011201120112012201220122013201320132

42、01420142014201520152015201620162016201720172017201820182018201920192019202020202020汽車WACC（整體法， ） 汽車WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，圖 36：2005-2020 年下游可選消費板塊與全 A 權(quán)益資本成本：2020 板塊權(quán)益成本延續(xù)快速下滑趨勢11975312005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020汽車Re（）傳媒Re（）家用電器Re（）輕工制造Re（）休閑服務(wù)Re（）全A Re（

43、）資料來源：Wind，圖 37：2005-2020 年下游可選消費板塊與全 A 債權(quán)資本成本：2020 板塊債權(quán)成本整體下降87654322005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020家用電器Rd（）輕工制造Rd（）休閑服務(wù)Rd（）傳媒Rd（）汽車Rd（）全A Rd（）資料來源：Wind，支持服務(wù)：計算機 WACC 維持高位，公共事業(yè) WACC 維持低位板塊 WACC 分化較大，計算機 WACC 顯著高于市場。支持服務(wù)板塊（公用事業(yè)、交運、商貿(mào)、計算機）中，公用事業(yè)、交運 2005-2020 年 WACC 均值較

44、低，計算機的 WACC 歷史均值水平高達 7.17%，2019-2020 年計算機行業(yè)的股權(quán)和債權(quán)成本均高于全 A 均值。除計算機外，2020 年服務(wù)板塊 Re 水平均低于全 A市場；板塊債權(quán)成本整體高于市場，除公用事業(yè)，行業(yè)的 Rd 2019-2020 年持續(xù)維持高于市場水平。圖 38：2005-2020 年公用事業(yè)行業(yè) WACC 均值 5.12%圖 39：2005-2020 年交運行業(yè) WACC 均值 5.64%1098765432105.122005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

45、 20201098765432105.642005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020公用事業(yè)WACC（整體法， ） 公用事業(yè)WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）交通運輸WACC（整體法， ） 交通運輸WACC均值（ ）全A WACC（整體法， ）資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 40：2005-2020 年商貿(mào)行業(yè) WACC 均值 6.40%圖 41：2005-2020 年計算機行業(yè) WACC 均值 7.17%1098765432102005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20206.401210867.174202005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2