國內(nèi)養(yǎng)老目標(biāo)基金現(xiàn)狀及廣發(fā)養(yǎng)老FOF側(cè)寫

1、一、個人養(yǎng)老金制度落地，養(yǎng)老 FOF 迎發(fā)展機(jī)遇1今年上半年，關(guān)于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見和個人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定的發(fā)布引發(fā)了資本市場對個人養(yǎng)老金的廣泛關(guān)注。我國養(yǎng)老三支柱發(fā)展不均衡，亟需加強(qiáng)第三支柱的建設(shè)。此次個人養(yǎng)老金政策的推出是第三支柱發(fā)展的嶄新起點(diǎn)，為養(yǎng)老目標(biāo)基金的發(fā)展帶來長期機(jī)遇。本章在對政策進(jìn)行詳細(xì)解讀的基礎(chǔ)上，對未來可能出現(xiàn)的個人稅收優(yōu)惠和市場總體規(guī)模進(jìn)行了測算，并且對比了目前國內(nèi)現(xiàn)有的養(yǎng)老金融品類，分析其各自的特色和適合的客群。我們認(rèn)為個人養(yǎng)老金長期增長空間大，為養(yǎng)老 FOF 帶來廣闊的發(fā)展機(jī)遇。、養(yǎng)老第三支柱建設(shè)新起點(diǎn)1、政策解讀經(jīng)過 30 年的改

2、革發(fā)展，我國建立起了三支柱的養(yǎng)老保障體系，搭建了政府、企業(yè)、個人三方責(zé)任共擔(dān)的現(xiàn)代化養(yǎng)老制度框架。第一支柱是基本養(yǎng)老保障，包括城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)和城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)兩個部分，是強(qiáng)制性稅收融資的公共支柱，采用現(xiàn)收現(xiàn)付制。第二支柱是職業(yè)養(yǎng)老保障，包括企業(yè)年金制度和職業(yè)年金政策。第三支柱是個人養(yǎng)老保障，指以個人名義自愿參加的養(yǎng)老金。我國在個人養(yǎng)老保障上的制度設(shè)計(jì)探索起步較晚，個人稅收遞延養(yǎng)老保險(xiǎn)是其中一種嘗試。此前，只有稅延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)被納入稅收優(yōu)惠范圍。圖 1：中國三支柱養(yǎng)老保障體系中國養(yǎng)老保障體系基本養(yǎng)老保障職業(yè)養(yǎng)老保障個人養(yǎng)老保障城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)企業(yè)年金個人年金稅

3、延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)養(yǎng)老目標(biāo)基金養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品資料來源：三支柱發(fā)展不均衡，國內(nèi)養(yǎng)老過于依賴第一支柱，亟需第三支柱的補(bǔ)充助力。在美國的三支柱養(yǎng)老保障體系中，第二、三支柱占據(jù)主體地位，第一支柱占整體養(yǎng)老金資產(chǎn)的比重不到 7%。相比之下，國內(nèi)目前的養(yǎng)老金資產(chǎn)主要仍是基本養(yǎng)老金，占比超過 60%。然而，伴隨著國內(nèi)人口的老齡化，第一支柱養(yǎng)老替代率下行，國內(nèi)二、三支柱養(yǎng)老保障體系的建設(shè)迫在眉睫。而當(dāng)前國內(nèi)第二支柱增長乏力，在基本養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)率較高的背景下，大量企業(yè)，尤其民營企業(yè)，參與第二支柱的動力較低，導(dǎo)致當(dāng)前第二支柱的實(shí)際覆蓋率過窄。在這樣的情況下，部分有意愿參與養(yǎng)老投資的居民缺乏參與途徑，也沒有享受類似的稅

4、收優(yōu)惠的機(jī)會，因此亟需第三支柱的補(bǔ)充助力。1 本章內(nèi)容參考量化與基金評價(jià)團(tuán)隊(duì)個人養(yǎng)老金：八問八答（2022/4/27）、宏觀團(tuán)隊(duì)海外第三支柱養(yǎng)老金投資運(yùn)營實(shí)踐（2022/4/28）表 1：中美養(yǎng)老金資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對比（2020 年）國別名稱第一支柱 基本養(yǎng)老金第二支柱 職業(yè)養(yǎng)老金第三支柱 個人養(yǎng)老金合計(jì)規(guī)模（萬億美元）2.4420.4712.3335.25美國占養(yǎng)老金資產(chǎn)比重6.93%58.08%34.99%100%占 GDP 比重11.70%97.98%59.03%168.71%規(guī)模（萬億人民幣）5.813.540.009.35中國占養(yǎng)老金資產(chǎn)比重62.13%37.87%0.00%100%占 GD

5、P 比重5.72%3.48%0.00%9.20%備注：社會保障基金作為戰(zhàn)略儲備資金，截至 2020 年末的權(quán)益金額為 2.68 萬億元，單獨(dú)列示不在上表統(tǒng)計(jì)口徑之中。，今年 4 月，國務(wù)院辦公廳印發(fā)了關(guān)于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見（以下簡稱意見），標(biāo)志著養(yǎng)老第三支柱的建設(shè)邁出了實(shí)質(zhì)性的一步，也引發(fā)了社會各界的廣泛關(guān)注。賬戶制下的多產(chǎn)品選擇，國家制定稅收優(yōu)惠政策。意見指出，個人養(yǎng)老金實(shí)行個人賬戶制度，繳費(fèi)完全由參加人個人承擔(dān)，實(shí)行完全積累；參加人每年繳納個人養(yǎng)老金的上限為 12000 元。國家制定稅收優(yōu)惠政策，鼓勵符合條件的人員參加個人養(yǎng)老金制度并依規(guī)領(lǐng)取個人養(yǎng)老金。個人養(yǎng)老金賬戶資金可用于購買符

6、合規(guī)定的銀行理財(cái)、儲蓄存款、商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)、公募基金等運(yùn)作安全、成熟穩(wěn)定、標(biāo)的規(guī)范、側(cè)重長期保值的滿足不同投資者偏好的金融產(chǎn)品，參加人可自主選擇。圖 2：關(guān)于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見要點(diǎn)資料來源：雖然作為綱領(lǐng)性的文件，意見暫時并未對個人養(yǎng)老賬戶的形態(tài)、養(yǎng)老金融產(chǎn)品的范圍、稅收優(yōu)惠的方式、資金提取的條件和方式等關(guān)鍵政策細(xì)節(jié)作出說明，但第三支柱養(yǎng)老金融產(chǎn)品的試點(diǎn)運(yùn)作時間已接近四年，此次意見的發(fā)布是養(yǎng)老第三支柱建設(shè)的標(biāo)志性事件和嶄新起點(diǎn)。2、個人稅收優(yōu)惠測算個人養(yǎng)老金政策的落地對個人而言，能夠帶來多少的稅收優(yōu)惠？雖然當(dāng)前還沒有關(guān)于個人養(yǎng)老金正式的稅收優(yōu)惠安排細(xì)則政策文件的出臺，但可以結(jié)合國內(nèi)養(yǎng)老第三支

7、柱試點(diǎn)產(chǎn)品個人稅延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的稅優(yōu)政策，來理解第三支柱中優(yōu)惠政策對養(yǎng)老資金積累的影響。參考試點(diǎn)政策的稅收優(yōu)惠安排，體現(xiàn)在三個層次上：第一，個人繳費(fèi)稅前扣除，每月最高可降低應(yīng)納稅所得額不得超過稅前工資的 6%及 1000 元，相當(dāng)于每月稅延額度為邊際稅率個人繳費(fèi)；第二，賬戶資金投資收益暫時免稅；第三，個人領(lǐng)取商業(yè)養(yǎng)老金時，減免 25%的個稅，剩余個稅按 10%比例繳納。據(jù)此，影響稅收優(yōu)惠的核心因素主要有三個方面：養(yǎng)老金融產(chǎn)品的長期復(fù)合投資收益，包括絕對收益水平和相對個人非養(yǎng)老投資的相對收益水平；個人的工資水平，以及領(lǐng)取時的稅率安排，這直接影響了減稅的效果；參與個人養(yǎng)老金的投資時長，即考慮稅收

8、優(yōu)惠的復(fù)利投資效應(yīng)。接下來，通過一系列模擬測算，我們可以大致推算稅收優(yōu)惠的規(guī)模，以及上述三個因素的影響。我們發(fā)現(xiàn)，對于稅收優(yōu)惠，最重要的影響因素在于養(yǎng)老金融產(chǎn)品的長期投資能力，其次為參與的時間長度，最后是不同的工資水平。首先，養(yǎng)老金融產(chǎn)品的長期復(fù)合投資收益對稅收優(yōu)惠的影響長期來看是最大的，其絕對水平越高，累積的稅收優(yōu)惠收益越為顯著。同時，如果養(yǎng)老金融產(chǎn)品提供的長期收益顯著超越個人非養(yǎng)老的投資收益，超額收益對稅收優(yōu)惠的放大效應(yīng)更為明顯，這也對資管機(jī)構(gòu)的長期投資能力提出了較高要求。圖 3：不同工資水平/絕對收益下的稅收遞延優(yōu)勢測算圖 4：不同工資水平/超額收益下的稅收遞延優(yōu)勢測算 注：假設(shè)投資年限

9、為 35 年，每期存儲比例為 40%資料來源：注：假設(shè)投資年限為 35 年，每期存儲比例為 40%資料來源：其次，結(jié)合個人工資水平和產(chǎn)品長期投資收益來看，我們發(fā)現(xiàn)，雖然當(dāng)工資達(dá)到一定水平后，投資第三支柱產(chǎn)品長期積累的稅收優(yōu)惠幅度增加更明顯，但只要養(yǎng)老金融產(chǎn)品能夠提供高于個人的非養(yǎng)老投資收益，仍然能夠在長期中累計(jì)不錯的回報(bào)。具體來說：（1）在當(dāng)前的試點(diǎn)稅優(yōu)政策安排下，對于月稅前工資在 18000 元以上的個人投資者，投資第三支柱產(chǎn)品長期積累的稅收優(yōu)惠幅度更為顯著，且稅前工資越高，享受的累計(jì)稅收優(yōu)惠越多；（2）對于月稅前工資低于 18000 元的個人投資者，如果養(yǎng)老金融產(chǎn)品提供的長期復(fù)合收益，能高

10、于個人的非養(yǎng)老投資收益，即使年化超額收益只有 2%，在較長的投資積累下，仍然能貢獻(xiàn)不低的收益增長。最后一個重點(diǎn)影響因素則是個人養(yǎng)老金的投資時長，長期來看投資年限的重要性明顯高于工資水平。假設(shè)養(yǎng)老產(chǎn)品長期能達(dá)到 7%的復(fù)合投資收益率，以稅收優(yōu)惠貢獻(xiàn) 10 萬元的絕對金額為限，可以看到月工資達(dá)到 18000 元以上的投資者，參與 25 年的投資可以實(shí)現(xiàn) 10 萬元以上的稅收優(yōu)惠；若只參與 15 年的養(yǎng)老投資，要達(dá)到 10 萬元以上的稅收優(yōu)惠，則要求月工資水平需要達(dá)到 86000 元及以上。因此，雖然短期靜態(tài)來看，不同工資水平對享受的稅收優(yōu)惠差異巨大，但在長期投資背景下，投資年限長度的重要性要顯著高

11、于工資水平。進(jìn)一步觀察時間復(fù)利的力量，假設(shè)每年投入 1.2 萬元，如果投資 40 年累計(jì)投入 48 萬元，在 10%的年化投資收益率下，最終的賬戶金額將達(dá)到 584 萬元。圖 5：不同工資水平/繳納年限下的稅收遞延優(yōu)勢測算 圖 6：不同繳納年限/投資收益下的最終賬戶金額（萬元）注：假設(shè)投資收益率為年化 7%資料來源：注：假定每年投入 1.2 萬元（免稅額度）資料來源：3、市場整體規(guī)模測算從投資的角度出發(fā)，個人養(yǎng)老金賬戶的資產(chǎn)將投資于銀行理財(cái)、儲蓄存款、商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)、公募基金等金融產(chǎn)品，為市場帶來了增量資金。為了測算個人養(yǎng)老金的資金空間，我們嘗試從兩個維度出發(fā)進(jìn)行討論：第一，參考美國市場個人養(yǎng)老

12、儲蓄（Individual Retirement Account，IRA）賬戶的發(fā)展情況，推測國內(nèi)個人養(yǎng)老金市場的滲透率空間；第二，參考國內(nèi)的居民收入分布情況，給出不同情景假設(shè)下有意愿參與個人養(yǎng)老金投資的群體人數(shù)規(guī)模。首先，根據(jù)美國共同基金市場的調(diào)查數(shù)據(jù)，盡管大多數(shù)持有 IRA 的家庭收入處于中等或較低水平，但隨著家庭收入的增加，IRA 的持有率隨之上升。上一節(jié)的分析中我們也指出，稅前收入越高的居民，越有動力進(jìn)行個人養(yǎng)老金的投資，稅收優(yōu)惠的直接激勵更為明顯。從美國的情況來看，居民家庭總收入在 20 萬美元以上的，IRA 賬戶的持有占比達(dá)到 65%，而居民家庭總收入在 2.5 萬美元以下的 IR

13、A 賬戶持有占比僅 9%。圖 7：美國居民持有 IRA 賬戶占比70%60%50%40%30%20%10%0%655646362618920萬美元以上 10-20萬美元 7.5-10萬美元 5-7.5萬美元 3.5-5萬美元 2.5-3.5萬美元 低于2.5萬美元Investment Company Institute，其次，對于國內(nèi)的納稅人群體，我們嘗試從公開報(bào)告中總結(jié)探索納稅人的收入結(jié)構(gòu)，當(dāng)前主要有兩方面參考數(shù)據(jù)：數(shù)據(jù)來源一是法國經(jīng)濟(jì)學(xué)家托馬斯皮凱蒂 2015 年對我國收入不平等問題的研究，其中指出頂端 0.1%群體的人數(shù)規(guī)模為 1072 萬人，對應(yīng)平均收入為 83.6 萬元，門檻月收入為

14、 2.7 萬元；數(shù)據(jù)來源二是券商報(bào)告2，其結(jié)合中國居民家庭收入調(diào)查數(shù)據(jù) CHIPS2013，根據(jù)統(tǒng)計(jì)局 2019 年公布的家庭五分法可支配收入情況進(jìn)行調(diào)整，從統(tǒng)計(jì)結(jié)果來看，月收入在 8000-10000 元、10000-20000 元和 20000 元以上的人口數(shù)占比為 1.8%、1.6%和 0.2%。我們以滲透率 50%作為中期發(fā)展的上限，并結(jié)合券商報(bào)告中的居民收入結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)，給出在謹(jǐn)慎、中性和樂觀假設(shè)下的目標(biāo)客群的人數(shù)范圍，分別為 713 萬、1604 萬和 2496 萬人。下表中展示了不同的情景假設(shè)下，未來 5 年的增量資金和總存量資金情況。在樂觀預(yù)期下，5 年后個人養(yǎng)老金每年新增資金能達(dá)

15、到近 1500 億元，總存量資金達(dá)到接近 5000億元。表 2：不同情景假設(shè)下個人養(yǎng)老金市場的增量及總量資金空間（億元）年份20222023202420252026市場滲透率水平10%20%30%40%50%類別新增總量新增總量新增總量新增總量新增總量謹(jǐn)慎86861712622575343429084281390中性193193385589578120277020449633130樂觀30030059991789918701198318014984869資料來源：假設(shè)個人養(yǎng)老金的復(fù)合收益率為 6%，測算、橫向?qū)Ρ龋翰煌愋宛B(yǎng)老產(chǎn)品各具優(yōu)勢針對養(yǎng)老第三支柱，資管機(jī)構(gòu)提供的養(yǎng)老型金融產(chǎn)品主要包括三

16、大類型：公募基金養(yǎng)老產(chǎn)品、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)養(yǎng)老產(chǎn)品、銀 行及理財(cái)子公司養(yǎng)老產(chǎn)品。其中，公募基金養(yǎng)老產(chǎn)品主要包括目標(biāo)日期基金和目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)養(yǎng)老產(chǎn)品包括 養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品和個人稅收遞延型養(yǎng)老保險(xiǎn)，銀行及理財(cái)子公司養(yǎng)老產(chǎn)品則主要包括養(yǎng)老儲蓄產(chǎn)品及養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品。從具體的產(chǎn)品規(guī)模結(jié)構(gòu)來看，截至 2022Q2，公募目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)和目標(biāo)日期基金的規(guī)模分別達(dá)到 869.4 億元和 187.8 億元;試點(diǎn)的銀行養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模在 2022Q1 達(dá)到 420 億元；稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)的規(guī)模在 2021 年末達(dá)到 6.3 億元。從結(jié)構(gòu)上來看，公募目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金涵蓋了穩(wěn)健、平衡、積極不同風(fēng)險(xiǎn)等級品類產(chǎn)品，公募目標(biāo)日期基金涵蓋了

17、 2025-2060的跨度為 35 年的到期日期選擇，而養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品涵蓋了固定收益類、混合類等不同風(fēng)險(xiǎn)等級的產(chǎn)品，稅延型養(yǎng)老險(xiǎn)則囊括了收益確定型、收益保底型和收益浮動型等不同產(chǎn)品類型。無論從總量規(guī)模，還是從產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)等級、多元化類型結(jié)構(gòu)來說，當(dāng)前資管機(jī)構(gòu)為養(yǎng)老第三支柱提供的產(chǎn)品準(zhǔn)備相對充分。圖 8：不同類型第三支柱養(yǎng)老金融產(chǎn)品規(guī)模情況（億元）公募-目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金187.8420.06.3869.4公募-目標(biāo)日期基金銀行-養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品保險(xiǎn)-稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)0.0200.0400.0600.0800.01000.0注：公募目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)和目標(biāo)日期基金數(shù)據(jù)截至 2022Q2；銀行養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品數(shù)據(jù)截至2022Q

18、1，稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)數(shù)據(jù)截至 2021 年末，2 李超，月收入 1000 元的 6 億人，他們是誰？不同類型的養(yǎng)老型金融產(chǎn)品各具優(yōu)勢，適合不同類型投資者：養(yǎng)老目標(biāo)基金：最重要的特點(diǎn)在于產(chǎn)品種類的豐富和投資持倉信息的公開透明。產(chǎn)品種類的豐富，一方面體現(xiàn)為產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級的多元化，不同退休年齡的人群可匹配不同目標(biāo)日期的產(chǎn)品，同一到期日的產(chǎn)品也存在多樣化的風(fēng)險(xiǎn)偏好供客戶選擇；另一方面，也體現(xiàn)在產(chǎn)品投資策略的多元化上，從資產(chǎn)配置和基金選擇的策略來看，當(dāng)前有主動資產(chǎn)配置+投資主動基金、被動資產(chǎn)配置+投資主動基金、主動資產(chǎn)配置+投資被動基金等多樣化的產(chǎn)品投資策略組合。同時，養(yǎng)老目標(biāo)基金按照公募基金的信息披露要求

19、發(fā)布定期報(bào)告，持倉信息公開透明。因此，大多數(shù)投資者都能根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好和策略需求，找到適合自己的養(yǎng)老目標(biāo)基金。特別是對自身風(fēng)險(xiǎn)偏好明晰并愿意承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)的投資人，更適合從養(yǎng)老目標(biāo)基金中尋找合適的產(chǎn)品。養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品：主打穩(wěn)健投資，低費(fèi)用。銀行理財(cái)提供的養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品，風(fēng)險(xiǎn)等級主要在PR2-PR3 的區(qū)間，權(quán)益資產(chǎn)的投資上限在 2-4 成。養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品的一個主要特色是擁有削峰平谷、降低組合凈值波動的作用，且試點(diǎn)產(chǎn)品不收取銷售費(fèi)用和業(yè)績報(bào)酬，僅收取較低的管理費(fèi)用和托管費(fèi)用。這一類型產(chǎn)品適合風(fēng)險(xiǎn)容忍度相對較低，并且對中短期持有體驗(yàn)要求較高的投資者。稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)：養(yǎng)老資金管理經(jīng)驗(yàn)豐富，提供可持續(xù)支取策

20、略。對于養(yǎng)老保險(xiǎn)公司提供的稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)，其特色一方面在于提供可持續(xù)支取策略，滿足投資者終身領(lǐng)取需求；另一方面在于管理人對于養(yǎng)老資金豐富的管理經(jīng)驗(yàn)。養(yǎng)老保險(xiǎn)公司擁有第一、二支柱的養(yǎng)老金管理業(yè)務(wù)，是資格最為齊全的管理機(jī)構(gòu)，同時擔(dān)任受托人、投資管理人和賬戶管理人的角色，未來在賬戶制的助力下也能夠充分支持第二、三支柱養(yǎng)老金的對接實(shí)踐探索。稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)長期鎖定、終身領(lǐng)取，突出保險(xiǎn)的功能，多數(shù)定位固定收益或有保底的浮動收益類產(chǎn)品，收益率通常不高但風(fēng)險(xiǎn)也較低，因此更加適合厭惡風(fēng)險(xiǎn)、追求穩(wěn)定的投資者。當(dāng)前國內(nèi)第三支柱養(yǎng)老金規(guī)模小、市場參與率不高，伴隨著意見的落地和后續(xù)稅收優(yōu)惠政策的推進(jìn)，未來有巨大的增長空

21、間，為公募基金市場帶來巨大增量。目前養(yǎng)老目標(biāo)基金是第三支柱養(yǎng)老金融產(chǎn)品中規(guī)模最大的一類，為投資者提供了多樣化的標(biāo)的選擇，通過資產(chǎn)配置、基金選擇策略實(shí)現(xiàn)了長期穩(wěn)健的收益。同時，養(yǎng)老目標(biāo)基金的發(fā)展也有助于引領(lǐng)長期投資理念，培養(yǎng)投資群體的長期投資習(xí)慣，優(yōu)化資本市場投資者結(jié)構(gòu)。二、我國養(yǎng)老 FOF 市場發(fā)展情況、產(chǎn)品特征：分散風(fēng)險(xiǎn)，長期投資根據(jù)證監(jiān)會 2018 年發(fā)布的養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引（試行）（以下簡稱指引），養(yǎng)老目標(biāo)基金是指以追求養(yǎng)老資產(chǎn)的長期穩(wěn)健增值為目的，鼓勵投資人長期持有，采用成熟的資產(chǎn)配置策略，合理控制投資組合波動風(fēng)險(xiǎn)的公開募集證券投資基金。當(dāng)前，我國養(yǎng)老目標(biāo)基金主要采用基金中基金（

22、FOF）形式運(yùn)作（故也可稱為養(yǎng)老 FOF），通過在大類資產(chǎn)和基金經(jīng)理兩個層面分散風(fēng)險(xiǎn)，并采用成熟穩(wěn)健的資產(chǎn)配置策略，注重控制產(chǎn)品的下行風(fēng)險(xiǎn)，相對波動較小，追求資產(chǎn)的長期穩(wěn)健增值。其次，養(yǎng)老 FOF 設(shè)置封閉期或最短持有期，盡量避免投資者頻繁申贖對投資操作和業(yè)績產(chǎn)生負(fù)面影響，也能避免投資者因追漲殺跌等非理性行為增加不必要的交易成本。另外，監(jiān)管層鼓勵養(yǎng)老 FOF產(chǎn)品施行較為優(yōu)惠的費(fèi)率政策，推動養(yǎng)老產(chǎn)品長期穩(wěn)健發(fā)展。圖 9：養(yǎng)老 FOF 主要特點(diǎn)資料來源：此外，指引中還明確，養(yǎng)老 FOF 須在基金名稱中標(biāo)明“養(yǎng)老目標(biāo)”字樣且反映基金投資策略，采用目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)策略的基金應(yīng)在基金名稱中明確風(fēng)險(xiǎn)等級，采用目標(biāo)

23、日期策略的基金需在基金名稱中明確目標(biāo)日期，而其他非養(yǎng)老 FOF 的公募基金則一般在名稱不能使用“養(yǎng)老”字樣。另外，指引還要求，養(yǎng)老 FOF 應(yīng)當(dāng)采用定期開放的運(yùn)作方式或設(shè)置最短持有期，定期開放的封閉運(yùn)作期或最短持有期不得短于 1 年，而產(chǎn)品權(quán)益?zhèn)}位的上限也與封閉運(yùn)作期或最短持有期掛鉤：養(yǎng)老 FOF 定期開放的封閉運(yùn)作期或投資人最短持有期限不短于 1 年、3 年或 5 年的，基金投資于股票、股票型基金、混合型基金和商品基金（含商品期貨基金和黃金ETF）等品種的比例合計(jì)原則上不超過 30%、60%、80%。指引對養(yǎng)老 FOF 管理人和基金經(jīng)理資質(zhì)的要求較為嚴(yán)格，其中養(yǎng)老 FOF 的基金經(jīng)理需具備

24、5 年以上證券從業(yè)經(jīng)歷，至少 2 年為證券投資經(jīng)驗(yàn)，或者具備 5 年以上養(yǎng)老金或保險(xiǎn)資金資產(chǎn)配置經(jīng)驗(yàn)，且要求歷史投資業(yè)績穩(wěn)定、良好。圖 10：不同封閉期或持有期產(chǎn)品倉位上限不同 圖 11：養(yǎng)老 FOF 基金經(jīng)理所需具備條件 資料來源：養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引（試行），資料來源：養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引（試行），從投資策略來看，養(yǎng)老 FOF 分為目標(biāo)日期策略和目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)策略。采用目標(biāo)日期策略的基金會事先設(shè)定一個目標(biāo)日期，如 2035 年、2050 年等，隨著目標(biāo)日期的臨近，基金會逐步降低權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例，增加非權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例，其中權(quán)益類資產(chǎn)包括股票、股票型基金和混合型基金。目標(biāo)日期型基金

25、，方便了投資者根據(jù)自己退休的實(shí)際年份選擇相應(yīng)的養(yǎng)老目標(biāo)日期產(chǎn)品，如 2040 年左右退休的人可選擇配置養(yǎng)老目標(biāo)日期 2040。采用目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)策略的基金會根據(jù)特定的風(fēng)險(xiǎn)偏好設(shè)定權(quán)益類資產(chǎn)、非權(quán)益類資產(chǎn)的基準(zhǔn)配置比例，或使用廣泛認(rèn)可的方法界定組合風(fēng)險(xiǎn)（如波動率等），并采取有效措施控制基金組合風(fēng)險(xiǎn)，常見的風(fēng)險(xiǎn)等級有穩(wěn)健、均衡、積極等，投資者可以根據(jù)自身的投資目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)行選擇。圖 12：養(yǎng)老 FOF 產(chǎn)品策略分類資料來源：、發(fā)展概況：逐步擴(kuò)張，收益穩(wěn)健1、市場規(guī)模：養(yǎng)老 FOF 市場規(guī)模逐步擴(kuò)張我國養(yǎng)老目標(biāo)基金于 2018 年開始起步，至今已發(fā)展近四年，2021 年規(guī)模實(shí)現(xiàn)大幅提升。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至

26、2022Q2，養(yǎng)老 FOF 總規(guī)模達(dá) 1,057.19 億元。2020 年以來單季規(guī)模增量基本均大于 70 億元，其中 2021 年市場規(guī)模大幅提升，僅三季度增量就達(dá) 300 億元，全年規(guī)模增長近 550 億元。圖 13：養(yǎng)老 FOF 規(guī)模、數(shù)量增長趨勢圖 14：養(yǎng)老 FOF 整體規(guī)模增速120100806040200規(guī)模-目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)(右軸,億元)規(guī)模-目標(biāo)日期(右軸,億元)數(shù)量-目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)(左軸,只)數(shù)量-目標(biāo)日期(左軸,只)1200100080060040020006040200-20規(guī)模環(huán)比增速-目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模環(huán)比增速-目標(biāo)日期，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日，；數(shù)據(jù)截至：2022

27、 年 6 月 30 日2、產(chǎn)品類型：以目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn) FOF 為主養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn) FOF 規(guī)模占比較大，數(shù)量上與目標(biāo)日期 FOF 大致相當(dāng)。截至 2022Q2，全市場共 179 只養(yǎng)老 FOF 產(chǎn)品，其中目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)和目標(biāo)日期產(chǎn)品分別為 100 只和 79 只，數(shù)量大致相當(dāng)；規(guī)模上看，主要以目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品為主，目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)和目標(biāo)日期產(chǎn)品規(guī)模分別約 869.38 億元和 187.81 億元，目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品占比 82.23%。圖 15：目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)和目標(biāo)日期 FOF 數(shù)量分布（只）圖 16：目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)和目標(biāo)日期 FOF 規(guī)模分布（億元）養(yǎng)老目標(biāo)日期, 187.81,18養(yǎng)老目標(biāo)日期, 79, 44養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn), 100,5

28、6養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn), 869.38,82，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日從策略類型內(nèi)部不同風(fēng)險(xiǎn)等級產(chǎn)品角度看，當(dāng)前養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn) FOF 主要為穩(wěn)健型產(chǎn)品，數(shù)量占比過半，規(guī)模占比超90%。養(yǎng)老目標(biāo)日期FOF 則以2035、2040、2045 年的目標(biāo)日期產(chǎn)品為主，規(guī)模占比分別為 34.56%、22.74%、14.87%。圖 17：不同風(fēng)險(xiǎn)等級的養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn) FOF 分布圖 18：不同目標(biāo)日期的養(yǎng)老目標(biāo)日期 FOF 分布穩(wěn)健 均衡 積極2025年 2030年 2033年 2035年 2038年 2040年784.3370.05653058.52

29、16.9164.9042.7027.9215.547172312102043年 2045年 2050年 2055年 2060年規(guī)模（億元）數(shù)量（只）020406080100規(guī)模（億元）數(shù)量（只）6020406080100，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日3、業(yè)績表現(xiàn)：中長期回報(bào)穩(wěn)健養(yǎng)老 FOF 業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)健，中長期收益亮眼。全部養(yǎng)老 FOF 近三年平均收益達(dá) 34.19%，跑贏 FOF 基金指數(shù)和中證 800（同期收益分別為 30.82%和 20.18%），且回撤控制相對偏股基金指數(shù)和中證 800 更優(yōu)，可以給投資者帶來穩(wěn)健的中長期回報(bào)，且

30、持有過程中體驗(yàn)較好。此外，養(yǎng)老目標(biāo)日期 FOF 整體風(fēng)險(xiǎn)水平高于目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn) FOF，業(yè)績彈性更強(qiáng)。表 3：各策略類型養(yǎng)老 FOF 收益表現(xiàn)策略類型2019 年2020 年2021 年2022 年近 3 月近 6 月近 1 年近 3 年穩(wěn)健7.02%12.84%4.17%-1.54%1.89%-1.54%0.20%20.73%養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)均衡10.27%22.57%5.53%-5.04%2.91%-5.04%-3.13%33.71%險(xiǎn)積極-7.83%-8.71%3.62%-8.71%-6.93%-平均7.83%15.86%4.88%-2.93%2.26%-2.93%-1.50%23.02%2025-

31、203513.33%26.90%4.94%-5.22%3.26%-5.22%-4.36%35.15%養(yǎng)老目標(biāo)日2038-204511.62%29.24%4.23%-5.95%3.92%-5.95%-5.05%42.31%期2050-2060-33.78%5.57%-6.96%4.75%-6.96%-6.24%44.05%平均12.90%31.17%4.69%-6.25%4.04%-6.25%-5.55%41.79%全部養(yǎng)老 FOF 平均11.21%24.12%4.79%-4.37%3.06%-4.37%-3.43%34.19%FOF 基金指數(shù)14.74%20.66%4.84%-2.47%3.1

32、7%-2.47%-1.72%30.82%偏股基金43.74%51.50%4.05%-10.02%9.02%-10.02%-13.57%61.47%中證 80033.71%25.79%-0.76%-9.97%5.20%-9.97%-12.16%20.18%，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日；注：養(yǎng)老目標(biāo)日期 FOF 按照目標(biāo)日期分為 2025-2035 年、2038-2045 年、2050-2060 年三組，下同。表 4：各策略類型養(yǎng)老 FOF 最大回撤策略類型2019 年2020 年2021 年2022 年近 3 月近 6 月近 1 年近 3 年穩(wěn)健1.06%3.65%4.00%5.

33、32%2.29%5.50%6.46%6.26%養(yǎng)老目標(biāo)均衡4.02%7.88%8.48%13.19%6.71%13.57%14.81%13.71%風(fēng)險(xiǎn)積極-7.98%19.07%9.10%19.44%20.49%-平均1.80%4.97%5.88%8.34%3.89%8.59%10.46%7.57%2025-20354.67%8.81%8.79%13.16%6.36%13.66%15.50%18.03%養(yǎng)老目標(biāo)2038-20452.77%9.92%9.85%15.39%7.18%16.00%18.30%18.47%日期2050-2060-11.69%12.65%18.20%8.11%18.93

34、%21.58%22.07%平均4.19%10.53%10.63%15.98%7.51%16.61%18.81%20.65%全部養(yǎng)老 FOF 平均3.39%7.97%8.14%11.66%5.50%12.07%14.45%15.35%FOF 基金指數(shù)5.09%6.69%6.47%9.35%4.16%9.35%9.98%9.98%偏股基金12.12%15.69%17.42%26.70%13.13%27.82%31.45%33.20%中證 80014.96%15.52%14.18%24.44%13.01%24.72%26.55%31.85%，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日、市場格局：頭部

35、公司重視養(yǎng)老 FOF 布局，市場集中度較高頭部基金公司積極布局養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)穩(wěn)健型和養(yǎng)老目標(biāo)日期中風(fēng)險(xiǎn)型 FOF 產(chǎn)品?？傮w來看，對于目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn) FOF，多數(shù) FOF 產(chǎn)品線較全的基金公司重點(diǎn)布局穩(wěn)健型產(chǎn)品；對于目標(biāo)日期型 FOF，頭部基金公司主要在目標(biāo)日期為 2025-2045 年的產(chǎn)品上進(jìn)行布局。目前華夏、廣發(fā)、工銀瑞信在養(yǎng)老 FOF 產(chǎn)品的布局較為完善，已覆蓋 6 類產(chǎn)品中的 5 類。表 5：FOF 產(chǎn)品數(shù)量前十的基金公司在養(yǎng)老 FOF 產(chǎn)品上布局情況序號FOF 數(shù)量前十的基金公司旗下 FOF 產(chǎn)品數(shù)（只）養(yǎng)老 FOF產(chǎn)品數(shù)（只）目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)日期穩(wěn)健均衡積極2025-20352038-204

36、52050-20601華夏基金1711411322南方基金15942213匯添富基金15851114廣發(fā)基金127311115富國基金12411116易方達(dá)基金12511127平安基金1151318工銀瑞信基金118111239中歐基金932110嘉實(shí)基金984121，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日目前養(yǎng)老 FOF 市場集中度較高，但競爭格局仍不穩(wěn)定，優(yōu)秀基金公司有機(jī)會持續(xù)擴(kuò)大市場份額。從養(yǎng)老 FOF 管理人集中度來看，2020 年來前五大管理人的集中度(Concentration Ratio，簡稱 CR)CR5 基本在 50%以上，CR10 基本在 70%以上，市場集中度較高，規(guī)

37、模主要集中在頭部公司。但是，目前我國養(yǎng)老 FOF 市場仍處于發(fā)展初期，整體市場規(guī)模和單只基金規(guī)模均相對較小，行業(yè)競爭格局仍不穩(wěn)定，具有雄厚投研實(shí)力、優(yōu)秀管理團(tuán)隊(duì)、完備系統(tǒng)建設(shè)的基金公司有機(jī)會擴(kuò)大市場份額，在養(yǎng)老 FOF 市場占據(jù)一席之地。圖 19：頭部養(yǎng)老 FOF 管理人集中度CR5CR1080%70%60%50%40%，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日總結(jié)來看，我國養(yǎng)老 FOF 發(fā)展近 4 年以來，市場規(guī)模穩(wěn)步提升，截至目前整體規(guī)模超千億。在產(chǎn)品類別上，市場上現(xiàn)有的養(yǎng)老 FOF 以目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)型產(chǎn)品為主，整體業(yè)績表現(xiàn)較為穩(wěn)健；目標(biāo)日期型產(chǎn)品規(guī)模相對較小，占比較低。從基金公司的維度來看，

38、頭部公司對養(yǎng)老 FOF 業(yè)務(wù)的發(fā)展較為重視，并且相對側(cè)重養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)型產(chǎn)品中的穩(wěn)健型產(chǎn)品。當(dāng)前國內(nèi)養(yǎng)老 FOF 市場仍處于發(fā)展初期，還沒有形成穩(wěn)定的市場競爭格局，特別是養(yǎng)老目標(biāo)日期型產(chǎn)品規(guī)模小、占比低；因此，投研綜合實(shí)力突出、管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀、系統(tǒng)建設(shè)完備的頭部基金公司有機(jī)會持續(xù)擴(kuò)大市場份額，在個人養(yǎng)老金體系建設(shè)中發(fā)揮更大的作用。三、廣發(fā)基金：厚積薄發(fā)，持續(xù)發(fā)力養(yǎng)老 FOF廣發(fā)基金是一家資產(chǎn)管理規(guī)?？壳?、投研綜合實(shí)力突出、產(chǎn)品線布局完備的頭部基金公司。早在 2013 年，廣發(fā)基金即開始布局資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)，打造資產(chǎn)配置研究體系。如今，廣發(fā)基金 FOF 團(tuán)隊(duì)人員配置完備，匯聚了海內(nèi)外優(yōu)秀的投資管理人才，

39、構(gòu)建了完善的投研體系，并輔以科學(xué)的系統(tǒng)建設(shè)保駕護(hù)航。公司產(chǎn)品線布局多元，為不同類型投資者提供豐富的可選標(biāo)的。值得一提的是，廣發(fā)基金實(shí)現(xiàn)了 FOF 團(tuán)隊(duì)和投顧、宏觀策略、股票研究等在內(nèi)的投研協(xié)同一體化，為養(yǎng)老 FOF 投資管理提供扎實(shí)的研究支持。、較早布局 FOF 業(yè)務(wù)，海內(nèi)外人才云集廣發(fā)基金自 2013 年開始謀劃布局資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)，在股債投資的基礎(chǔ)上，打造資產(chǎn)配置研究體系；2015 年正式組建資產(chǎn)配置研究團(tuán)隊(duì)，專門負(fù)責(zé) FOF 策略開發(fā)、大類資產(chǎn)配置研究；2016 年，明確資產(chǎn)配置為公司重要戰(zhàn)略業(yè)務(wù)之一。隨后，陸續(xù)從業(yè)內(nèi)引進(jìn)擁有 FOF 實(shí)盤管理經(jīng)驗(yàn)的投資人才，進(jìn)一步提升投研實(shí)力。當(dāng)前，廣發(fā)基

40、金資產(chǎn)配置團(tuán)隊(duì)人員配置完備，團(tuán)隊(duì)投資人員平均從業(yè)年限超 9 年，F(xiàn)OF 實(shí)盤管理經(jīng)驗(yàn)豐富；特別在養(yǎng)老產(chǎn)品投資上，擁有在國內(nèi)養(yǎng)老 FOF 和養(yǎng)老金管理方面的老將，具有大資金的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)。表 6：廣發(fā)基金 FOF 投資團(tuán)隊(duì)人員信息（年）楊喆14FOF+投顧管理國內(nèi)養(yǎng)老 FOF 產(chǎn)品實(shí)踐領(lǐng)航家、首位雙百億組合管理人曹建文10養(yǎng)老金管理系統(tǒng)的量化策略體系，豐富的多品種與多策略投資經(jīng)驗(yàn)朱坤11FOF+多資產(chǎn)基金管理FOF 投資、多資產(chǎn)配置、衍生品投資、海外投資宋家驥8基金研究+投顧投顧業(yè)務(wù)、權(quán)益基金研究、“固收+”策略、指數(shù)輪動王浩8基金與量化研究基金與 FOF 投資、衍生品研究、資管行業(yè)研究倪鑫晨6體系

41、化基金研究定性盡調(diào)、基金評價(jià)體系、因子選基王蕾7資產(chǎn)配置+固定收益研究固收研究、信用風(fēng)險(xiǎn)把控、黃金、可轉(zhuǎn)債、REITS 投資實(shí)踐席玉6量化基金研究+養(yǎng)老金管理定量研究、底層資產(chǎn)分析和收益挖掘投資經(jīng)理從業(yè)年限從業(yè)背景獨(dú)特經(jīng)驗(yàn)/能力資料來源：廣發(fā)基金，、投研體系成熟完善，系統(tǒng)建設(shè)保駕護(hù)航借助多年的投研經(jīng)驗(yàn)，廣發(fā)基金資產(chǎn)配置團(tuán)隊(duì)已形成較為科學(xué)完善的資產(chǎn)配置方法論，將戰(zhàn)略資產(chǎn)配置、戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置、基金優(yōu)選等多個投資環(huán)節(jié)有機(jī)結(jié)合到一起，形成了跨市場、跨品類的研究體系，并跟隨市場不斷更新。具體而言，在資產(chǎn)配置方面，廣發(fā)基金有一套從戰(zhàn)略資產(chǎn)配置（SAA）到戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置（TAA）、再到基金優(yōu)選的全天候組合構(gòu)建體

42、系，整體投研框架較為成熟完善。戰(zhàn)略配置框架是依據(jù)對大類資產(chǎn)的長期研判、客戶的風(fēng)險(xiǎn)偏好、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、預(yù)期收益目標(biāo)等內(nèi)容，確定組合的權(quán)益中樞；戰(zhàn)術(shù)配置框架主要是基于由宏觀、基本面、估值、技術(shù)面、情緒面構(gòu)成的五維框架體系，對各類資產(chǎn)未來的收益進(jìn)行預(yù)判，并結(jié)合組合收益風(fēng)險(xiǎn)特征等要素，圍繞中樞上下調(diào)整。在基金評價(jià)方面，廣發(fā)基金開發(fā)了一套 GFund 基金綜合評價(jià)體系，包括對基金的定量和定性分析，其中定量分析側(cè)重于對歷史獲利能力的考察，考察指標(biāo)主要包括業(yè)績指標(biāo)、業(yè)績歸因、持倉結(jié)構(gòu)分析等，而定性分析重點(diǎn)關(guān)注未來獲利能力，考察調(diào)研對象包括基金經(jīng)理、投研團(tuán)隊(duì)、基金公司等，了解基金經(jīng)理的投資目標(biāo)、投資理念、工作

43、履歷，分解或測算其盈利能力、收益穩(wěn)定性、擅長的市場等。圖 20：廣發(fā)基金全天候產(chǎn)品配置體系資料來源：廣發(fā)基金，在基金經(jīng)理評價(jià)方面，主要考察風(fēng)格定位、投資方法和投資能力三大維度，其中風(fēng)格定位包括基金經(jīng)理風(fēng)格偏好、行業(yè)偏好、持股集中度、換手率等因素，投資方法包括其投資目標(biāo)、投資理念、投資履歷、決策流程等偏定性的因素，投資能力包括對基金經(jīng)理歷史業(yè)績收益、收益穩(wěn)定性、風(fēng)控能力、收益拆分等方面的考察。圖 21：基金經(jīng)理綜合評價(jià)體系資料來源：廣發(fā)基金，、產(chǎn)品線布局完善，滿足投資者多元化配置需求隨著投資需求日益多元化，單一資產(chǎn)或策略的產(chǎn)品管理模式已無法滿足豐富的投資場景。根據(jù)不同客戶的需求，廣發(fā)基金在投資實(shí)

44、踐中會提供有針對性的個性化資產(chǎn)配置解決方案，目前已有資產(chǎn)配置 FOF、資產(chǎn)配置 MOM、基金投顧業(yè)務(wù)以及其他定制服務(wù)。圖 22：根據(jù)不同客戶的需求提供個性化的資產(chǎn)配置解決方案資料來源：廣發(fā)基金，截至 2022Q2，廣發(fā)基金已成立 12 只公募 FOF 產(chǎn)品，類型涵蓋養(yǎng)老目標(biāo)日期型 FOF、養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)型 FOF 和普通 FOF，產(chǎn)品線布局相對完善，能夠滿足各類投資者多元化的配置需求。在養(yǎng)老 FOF 方面，2018 年養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引發(fā)布后，廣發(fā)基金就積極布局養(yǎng)老產(chǎn)品，是首批養(yǎng)老目標(biāo)基金的管理人之一。目前，公司共有 7 只養(yǎng)老目標(biāo)基金，產(chǎn)品線較完備。分類型來看，養(yǎng)老目標(biāo)日期型基金有 3

45、只，分別對應(yīng) 2035、2040、2050 三個退休時點(diǎn)，即對應(yīng) 70 后、80 后、90后的投資人群的退休時點(diǎn)，能夠滿足當(dāng)前大部分年齡階段人群的養(yǎng)老配置需求，未來還會陸續(xù)推出其他退休年限的目標(biāo)日期產(chǎn)品。養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)型基金有 4 只，風(fēng)險(xiǎn)定位涵蓋穩(wěn)健和均衡。其中，穩(wěn)健產(chǎn)品較多，根據(jù)不同權(quán)益中樞還可以進(jìn)一步細(xì)分為權(quán)益中樞為 10%、20%、25%的產(chǎn)品。從業(yè)績來看，廣發(fā)基金旗下的養(yǎng)老目標(biāo)基金注重風(fēng)險(xiǎn)控制，產(chǎn)品業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)健。如穩(wěn)健型養(yǎng)老 FOF 代表產(chǎn)品廣發(fā)安泰穩(wěn)健養(yǎng)老 FOF，今年以來收益在全市場 56 只穩(wěn)健型養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金中排名第 3，最大回撤排名第 2（截至 2022/6/30），在今年

46、震蕩的市場行情中體現(xiàn)出較好的風(fēng)險(xiǎn)控制能力。圖 23：廣發(fā)基金公募 FOF 產(chǎn)品線布局資料來源：廣發(fā)基金，、廣發(fā)特色：投研協(xié)同一體化廣發(fā)基金在資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)已深耕九年，其特色之處在于投研一體化，主要體現(xiàn)在三個方面：一是 FOF 投資和研究員之間的高效聯(lián)動；二是 FOF 投資和投顧業(yè)務(wù)之間的協(xié)同；三是資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)條線與宏觀策略、股票研究、固定收益等不同業(yè)務(wù)條線之間的高效聯(lián)動。在投資和研究方面，廣發(fā)基金資產(chǎn)配置團(tuán)隊(duì)覆蓋了全市場所有資產(chǎn)的跟蹤與研究，其構(gòu)建的 GFund 基金評價(jià)體系，首先對基金進(jìn)行了多維度的分類，如行業(yè)板塊風(fēng)格、綜合權(quán)益、相對高風(fēng)險(xiǎn)和相對低風(fēng)險(xiǎn)的“固收+”等；每一個品類、每一個板塊的產(chǎn)

47、品，都有專門的研究員跟蹤覆蓋，進(jìn)行定量分析、定性調(diào)研等。同時，為了更好地實(shí)現(xiàn)投資和研究之間的聯(lián)動，除了定期的晨會和交流會外，廣發(fā)基金還搭建了阿基米德一體化平臺，研究員會及時上傳最新的調(diào)研紀(jì)要及基金分析報(bào)告，提高研究成果的轉(zhuǎn)化。目前，基金行業(yè)中多數(shù)公司的 FOF 投資、投顧業(yè)務(wù)由不同的團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)，而廣發(fā)基金的發(fā)展思路是將 FOF 和投顧統(tǒng)一由資產(chǎn)配置部團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)。基金投顧，是近年來國內(nèi)新興的“投資+顧問”的財(cái)富管理業(yè)務(wù)模式，向投資者提供風(fēng)險(xiǎn)收益偏好多元的投資組合策略，并提供顧問陪伴服務(wù)以期鼓勵投資者長期持有，改善投資盈利體驗(yàn)。參考國外經(jīng)驗(yàn)，在個人養(yǎng)老金這一新業(yè)務(wù)中，基金投顧預(yù)期將發(fā)揮重要作用，或成為

48、個人養(yǎng)老金賬戶重要的輔助選擇機(jī)制。作為基金投顧業(yè)務(wù)的持牌機(jī)構(gòu)，廣發(fā)基金已上線超過 90 個投顧組合，上線平臺包括廣發(fā)基金自有平臺（APP、微信公眾號）、廣發(fā)證券、天天基金、螞蟻、盈米等。顧問團(tuán)隊(duì)會圍繞客戶的不同需求場景，包括現(xiàn)金管理、理財(cái)升級、長期穩(wěn)健、追求高收益、基金定投等，為其匹配適合的解決方案。在個人養(yǎng)老金推廣初期，基金投顧也將致力于通過更加科學(xué)和專業(yè)的方法為投資者提供投資建議，有效彌補(bǔ)居民金融知識不足形成的投資障礙，在個人養(yǎng)老金投資方面充分發(fā)揮其投資顧問的作用。與很多公司將投資和顧問獨(dú)立分開不同，廣發(fā)基金的投資經(jīng)理也會參與到顧問、投教、陪伴的內(nèi)容生產(chǎn)中。圖 24：廣發(fā)基金針對 4 大類

49、投資需求場景布局投顧策略資料來源：廣發(fā)基金，作為一家大型綜合資產(chǎn)管理公司，廣發(fā)基金擁有完善的業(yè)務(wù)條線，其資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)獲得了宏觀策略、股票行業(yè)研究、固定收益研究、海外資產(chǎn)、另類資產(chǎn)等宏觀研判和底層資產(chǎn)投研團(tuán)隊(duì)的支持。各業(yè)務(wù)條線都能為資產(chǎn)配置部輸送底層研究成果，幫助 FOF 團(tuán)隊(duì)更好地覆蓋底層資產(chǎn)，進(jìn)行大類資產(chǎn)配置。例如，宏觀策略部定期輸出宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)周期、資產(chǎn)配置等方面的研究成果，為 FOF 基金經(jīng)理進(jìn)行資產(chǎn)配置提供參考；研究發(fā)展部在行業(yè)層面覆蓋較廣，幫助 FOF 基金經(jīng)理更好地了解行業(yè)基本面，挑選底層產(chǎn)品。良好的分工協(xié)作機(jī)制有助于提升團(tuán)隊(duì)整體協(xié)同能力。四、代表基金經(jīng)理特點(diǎn)分析本章以廣發(fā)基金兩

50、位養(yǎng)老 FOF 明星基金經(jīng)理?xiàng)顔春筒芙ㄎ臑榇?，分析其在投資理念、業(yè)績表現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)收益特征、組合配置上的共性和差異化特征。、楊喆：中長期業(yè)績穩(wěn)健，追求“穩(wěn)穩(wěn)的幸?！?、基金經(jīng)理簡介及投資理念楊喆，計(jì)算機(jī)科學(xué)與技術(shù)專業(yè)學(xué)士、金融學(xué)碩士，CFA，14 年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，歷史管理公募 FOF 規(guī)模超 140 億元。曾任國泰君安研究所金融工程與衍生品研究員，任職期間獲 2012-2013“金牛獎”金融工程最佳分析師第一名，“新財(cái)富”金融工程最佳分析師第三名。2013 年加入交銀施羅德基金，歷任交銀基金量化投資部投資經(jīng)理、多元資產(chǎn)管理副總監(jiān)、基金經(jīng)理，曾管理交銀安享養(yǎng)老(FOF)、交銀養(yǎng)老 2035(FOF

51、)等公募基金，主理“我要穩(wěn)穩(wěn)的幸福”等組合，歷史代表產(chǎn)品年度和季度勝率均為 100%、任意一天買入并持有超過 6 個月獲得正收益的概率為 100%。2021 年 6 月加入廣發(fā)基金，現(xiàn)任廣發(fā)基金資產(chǎn)配置部總經(jīng)理。截至 2022 年 6 月 30 日，基金經(jīng)理在管 5 只產(chǎn)品，其中 4 只普通型 FOF，1 只養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn) FOF，合計(jì)管理規(guī)模 93.13 億元?；鸾?jīng)理代表產(chǎn)品交銀安享養(yǎng)老(FOF)任期年化收益 7.49%，最大回撤僅 2.38%。交銀養(yǎng)老 2035(FOF)任期年化收益 26.32%，最大回撤僅 7.47%。加入廣發(fā)基金后，基金經(jīng)理管理的廣發(fā)安裕穩(wěn)健養(yǎng)老任職以來獲得 2.53

52、%的正收益，同類排名靠前，回撤控制較好，任期最大回撤不超過 1%。年化回回報(bào)同類任期最規(guī)模(億表 7：楊喆歷任和在管公募 FOF 基金基本信息產(chǎn)品名稱策略類型任職日期離任日期任職回報(bào)報(bào)排名大回撤元)廣發(fā)優(yōu)選配置普通型2021/11/2-1.23%-1.86%3/5715.64%10.12廣發(fā)核心優(yōu)選普通型2021/11/19-3.02%-4.87%12/6821.09%46.97廣發(fā)悅享一年持有普通型2022/1/25-1.04%2.43%5/1262.47%15.07廣發(fā)安裕穩(wěn)健養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)2022/3/15-2.53%8.81%38/1390.91%16.88廣發(fā)積極優(yōu)勢 1普通型2022

53、/6/9-1.59%29.92%-0.00%4.09交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)2019/5/302021/5/2115.38%7.49%28/322.38%198.62交銀養(yǎng)老 2035目標(biāo)日期2020/4/292021/5/2128.19%26.32%24/487.47%10.08，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 30 日；基金規(guī)模為 2022Q2 規(guī)?；虬l(fā)行規(guī)模；回報(bào)排名的同類型產(chǎn)品基于二級分類。注 1：廣發(fā)積極優(yōu)勢成立不滿一月，不對其回報(bào)進(jìn)行排名。作為管理國內(nèi)養(yǎng)老 FOF 產(chǎn)品經(jīng)驗(yàn)豐富的資深基金經(jīng)理，楊喆深入研究海內(nèi)外養(yǎng)老金、基金投顧等投資管理方法和業(yè)務(wù)模式，構(gòu)建了完善扎實(shí)的研究體系，將

54、定量與定性相結(jié)合，通過大數(shù)據(jù)分析、機(jī)器學(xué)習(xí)等方法開展基本面研究和定量定性分析，形成了一套科學(xué)有效的資產(chǎn)配置和基金研究體系。秉持穩(wěn)健投資理念，楊喆格外注重風(fēng)險(xiǎn)控制，將風(fēng)險(xiǎn)管理的理念貫穿到投資實(shí)踐中，擅長打造高性價(jià)比的基金組合。根據(jù)市場環(huán)境和組合投資目標(biāo)，自上而下做好資產(chǎn)配置，再自下而上進(jìn)行子基金的選擇。資產(chǎn)配置方面，主要包括 SAA 戰(zhàn)略配置和 TAA 戰(zhàn)術(shù)調(diào)整兩個部分。對于 SAA 戰(zhàn)略配置，楊喆會根據(jù)產(chǎn)品定位的風(fēng)險(xiǎn)和收益偏好，結(jié)合其對大類資產(chǎn)的中長期收益判斷，來確定組合的資產(chǎn)配置中樞。對于 TAA 戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置，會結(jié)合宏觀政策面、基本面、估值技術(shù)面以及對行業(yè)風(fēng)格的研判等，來動態(tài)調(diào)整各類資產(chǎn)比

55、例。在實(shí)際組合構(gòu)建中，楊喆會通過多維度基金優(yōu)選，構(gòu)建多策略的基金組合。其基金優(yōu)選主要采用“核心+衛(wèi)星”策略，核心策略是通過 GFund 基金綜合評價(jià)體系對權(quán)益基金進(jìn)行篩選。衛(wèi)星策略是結(jié)合市場風(fēng)格的結(jié)構(gòu)性機(jī)會，做風(fēng)格行業(yè)類基金的側(cè)重配置，力爭實(shí)現(xiàn)長期戰(zhàn)勝權(quán)益基金市場的平均回報(bào)水平。具體而言，分為兩個維度：核心基金優(yōu)選策略：通過基金優(yōu)選對權(quán)益型基金進(jìn)行精選，并作為核心配置。風(fēng)格和行業(yè)配置策略：結(jié)合市場風(fēng)格和結(jié)構(gòu)性機(jī)會，在優(yōu)選基金核心組合的基礎(chǔ)上進(jìn)行風(fēng)格或行業(yè)的衛(wèi)星配置，采用主動和被動的優(yōu)質(zhì)基金進(jìn)行策略配置?；鹌贩N的選擇上綜合考慮定量和定性兩個部分。定量分析包括業(yè)績指標(biāo)、業(yè)績歸因、持倉結(jié)構(gòu)等，而定

56、性分析包括對基金公司、基金經(jīng)理、投研團(tuán)隊(duì)的定性調(diào)研分析等。例如，既關(guān)注基金經(jīng)理在同類型基金的表現(xiàn)是否靠前，也很看重基金經(jīng)理的投資風(fēng)格是否穩(wěn)定。注重風(fēng)險(xiǎn)控制，密切關(guān)注市場和組合的波動率水平。風(fēng)險(xiǎn)控制是楊喆投資管理中非常重視的一環(huán)。具體而言，在市場波動率不同的情況下，為適應(yīng)市場的變化，組合的配置會發(fā)生較大的改變。在組合運(yùn)作過程中，基金經(jīng)理會密切監(jiān)控組合的波動率水平以及最大回撤，當(dāng)組合的最大回撤突破或者接近歷史測算的較高分位時，會及時跟蹤，并根據(jù)實(shí)際情況采取風(fēng)險(xiǎn)控制措施。2、歷史業(yè)績分析本節(jié)進(jìn)行業(yè)績分析時，我們選取楊喆過往管理時間較長和部分目前在管的 FOF 產(chǎn)品，包括：交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)老 FOF(2

57、019/5/30-2021/5/21)、交銀養(yǎng)老 2035(2020/4/29-2021/5/21)、廣發(fā)優(yōu)選配置(2021/11/2 至今)、廣發(fā)安裕穩(wěn)健養(yǎng)老 FOF(2022/3/15 至今)。4 只基金的基本信息及投資范圍如下表所示：表 8：產(chǎn)品基本信息基金名稱交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)老 FOF交銀養(yǎng)老 2035 三年廣發(fā)優(yōu)選配置廣發(fā)安裕穩(wěn)健養(yǎng)老 FOF基金成立日2019 年 5 月 30 日2020 年 4 月 29 日2021 年 11 月 2 日2022 年 3 月 15 日任職區(qū)間2019/5/30-2021/5/212020/4/29-2021/5/212021/11/2 至今2022/

58、3/15 至今基金業(yè)績基準(zhǔn)中債綜合全價(jià)指數(shù)收益率*80%+滬深300 指數(shù)收益率*20%中債綜合全價(jià)指數(shù)收益率*54%+滬深300 指數(shù)收益率*46%中債綜合全價(jià)指數(shù)收益率*50%+中證800 指數(shù)收益率*45%+人民幣計(jì)價(jià)的恒生指數(shù)收益率*5%中債綜合指數(shù)收益率*75%+中證800 指數(shù)收益率*20%+銀行活期存款利率 (稅后)*5%投資范圍投資于公開募集證券投資基金的基金份額的資產(chǎn)不低于基金資產(chǎn)的 80%，其中投資于股票、股票型基金(包括股票指數(shù)基金)、混合型基金和商品基金(含商品期貨基金和黃金 ETF)等品種的比例合計(jì)占基金資產(chǎn)的 0%-30%；該基金投資于權(quán)益類資產(chǎn) (包括股票、股票型

59、基金、混合型基金)的戰(zhàn)略配置目標(biāo)比例為 25%，投資比例為基金資產(chǎn)的 15%-30%。投資于公開募集證券投資 基金的基金份額的資產(chǎn)不 低于基金資產(chǎn)的 80%，其中投資于股票、股票型基金、混合型基金和商品基金等 品種的比例合計(jì)占基金資 產(chǎn)的 0%-60%；投資于港股通標(biāo)的股票的比例占股票 資產(chǎn)的 0-50%。2021 年 1 月 1 日-2023 年12 月 31 日，權(quán)益類資產(chǎn)占比 30%-55%。投資于公開募集證券投資基金的比例不低于基金資產(chǎn)的 80%,其中投資于股票型證券投資基金的比例合計(jì)為基金資產(chǎn)的30%-80%，投資于貨幣市場基金的比例不高于基金資 產(chǎn)的 15%，投資于港股通標(biāo)的股票不

60、超過股票資產(chǎn)的 50%，但封閉運(yùn)作期到期前的兩個月內(nèi)和到期后的兩 個月內(nèi)不受前述比例限制。投資于公開募集的基金份額的資產(chǎn)不低于基金資產(chǎn)的 80%，其中投資于股票,股票型基金,混合型基金和商品基金(含商品期貨基金和黃金 ETF)等品種的比例合計(jì)不超過 30%。投資于權(quán)益類資產(chǎn)的戰(zhàn)略配置比例為 20%,投資比例范圍為 10%-25%,權(quán)益類資產(chǎn)包括股票,股票型基金和混合型基金。，從產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)收益特征來看，加入廣發(fā)前，楊喆主要管理中低風(fēng)險(xiǎn)、偏穩(wěn)健的產(chǎn)品，而當(dāng)前在管的 5 只產(chǎn)品中，低、中、高風(fēng)險(xiǎn)等級的產(chǎn)品均有覆蓋，如廣發(fā)安裕穩(wěn)健養(yǎng)老 FOF 為偏穩(wěn)健的低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，廣發(fā)優(yōu)選配置為中風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，剛剛成立不