基于分位數(shù)回歸的凈資產(chǎn)收益率研究

1、.：.；基于分位數(shù)回歸的凈資產(chǎn)收益率研討字?jǐn)?shù)：3520字號(hào): HYPERLINK javascript:doZoom(16); 大 HYPERLINK javascript:doZoom(14); 中 HYPERLINK javascript:doZoom(12); 小 一、導(dǎo)言 凈資產(chǎn)收益率(ROE)為公司稅后利潤(rùn)除以公司凈資產(chǎn)的百分比,是衡量公司運(yùn)用自有資本的效率,評(píng)價(jià)公司盈利才干的一項(xiàng)重要財(cái)務(wù)目的。在一定程度上,ROE反映了公司的資本構(gòu)造、運(yùn)營(yíng)效率及獲利方式,因此常用于評(píng)價(jià)公司的綜合績(jī)效和內(nèi)在價(jià)值。例如,Hitt,Hoskisson和Kim(1997)就指出ROE與資本構(gòu)造之間存在著親密

2、聯(lián)絡(luò),ROE不僅可以反映公司的獲利程度,還可以作為研討公司財(cái)務(wù)績(jī)效的綜合測(cè)度。 包括ROE在內(nèi)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),在普通情況下存在著尖峰厚尾,偏態(tài)等非正態(tài)等特征。在這種扯下,一方面采用普通最小二乘(OLS)方法構(gòu)建均值模型,會(huì)由于均值顯著地偏離中位數(shù),而喪失代表性。另一方面,往往需求對(duì)其數(shù)據(jù)分布兩端厚尾部分的數(shù)量特征進(jìn)展深化分析,以討論優(yōu)劣兩類企業(yè)詳細(xì)表現(xiàn)及其內(nèi)在機(jī)理。分位數(shù)回歸(QR)方法估計(jì)的中位數(shù)模型和分位數(shù)模型,為處理這類問(wèn)題,提供了有效的方法。 QR估計(jì)建立在加權(quán)誤差絕對(duì)值之和最小化的根底上,有利于消除異常值的影響,抑制OLS關(guān)于正態(tài)分布假設(shè)的局限,擬合的回歸模型更加穩(wěn)健。并且,QR估計(jì)所給

3、出的有關(guān)分位點(diǎn)的回歸系數(shù)統(tǒng)計(jì)量,可以用于研討數(shù)據(jù)分布兩端的尾部特征。Koenker 和Bassett (1978a,1978b) 首先提出了QR估計(jì)的實(shí)際和方法,開(kāi)創(chuàng)了QR估計(jì)的先河。Koenker和Park(1996) 進(jìn)一步將單純形算法運(yùn)用于QR估計(jì)中,推進(jìn)了QR方法的實(shí)踐運(yùn)用。隨后,Koenker和Machado (1999),Koenker(2005)等對(duì)QR估計(jì)的實(shí)際和方法進(jìn)展了不斷的完善,為QR方法的開(kāi)展作出了不懈努力。近年來(lái),隨著EViews、R言語(yǔ)等陸續(xù)開(kāi)發(fā)了QR估計(jì)的運(yùn)用軟件包,使得這一內(nèi)容相對(duì)復(fù)雜,專業(yè)性較強(qiáng)的計(jì)量方法得以推行運(yùn)用,成為公司財(cái)務(wù)分析的有力工具。 綜上所述,本

4、文基于公司財(cái)務(wù)的根本實(shí)際,以我國(guó)2021年A股市場(chǎng)全部上市公司的財(cái)務(wù)年報(bào)資料作為根本數(shù)據(jù),在對(duì)我國(guó)上市公司的ROE的統(tǒng)計(jì)特征描畫(huà)性分析的根底上,采用QR方法構(gòu)建計(jì)量模型,進(jìn)展實(shí)證研討。 二、我國(guó)上市公司ROE的根本特征 以2021年我國(guó)一切A股上市公司的年報(bào)資料作為實(shí)證研討的根底數(shù)據(jù)。為了消除不可比要素,從中剔除了金融行業(yè)的公司,以及ST等非正常運(yùn)營(yíng)的公司,由剩下的1407家上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)構(gòu)本錢(qián)實(shí)證研討的樣本。 以下表1為我國(guó)上市公司和大型企業(yè)ROE的均值、中位數(shù)、規(guī)范差、偏態(tài)系數(shù)和峰度系數(shù)等描畫(huà)性統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。 圖1為采用1407家我國(guó)上市公司數(shù)據(jù)繪制的ROE分布直方圖,直觀地描畫(huà)了我國(guó)上市

5、公司ROE的分布特征。 由表1和圖1可以得出以下幾點(diǎn)根本判別: 我國(guó)上市公司ROE分布存在顯著的左偏態(tài)。我國(guó)上市公司ROE的均值為6.0006,中位數(shù)為6.9230,偏態(tài)系數(shù)高達(dá)-2.9666,闡明我國(guó)大多數(shù)上市公司的ROE落在均值程度的右邊,高于用均值表示的平均程度,呈顯著的左偏態(tài)。在這一存在顯著偏態(tài)的形狀下,均值的代表性缺乏,簡(jiǎn)單地運(yùn)用均值來(lái)描畫(huà)研討對(duì)象的普通程度,必然產(chǎn)生明顯的偏誤。 我國(guó)上市公司ROE分布存在顯著的尖峰厚尾特征。我國(guó)上市公司ROE的峰度系數(shù)高達(dá)28.8096,呈顯著的尖峰分布。并且由圖1可知,我國(guó)上市公司ROE的兩端具有鮮明的長(zhǎng)尾和厚尾特征。尤其是左端拖出的長(zhǎng)長(zhǎng)尾部,闡

6、明存在著一些運(yùn)營(yíng)情況很差,ROE程度為負(fù)的績(jī)差公司,并且這些績(jī)差公司的極端數(shù)值對(duì)均值產(chǎn)生直接影響,迫使均值程度出現(xiàn)左偏。處在ROE分布左側(cè)尾部的績(jī)差公司,集聚著我國(guó)上市公司的風(fēng)險(xiǎn)特征;與其相對(duì)應(yīng)的處在ROE分布右側(cè)尾部營(yíng)業(yè)績(jī)偏好一批績(jī)優(yōu)企業(yè),集中了我國(guó)上市公司的勝利閱歷,反映了我國(guó)企業(yè)良性開(kāi)展的努力方向,這兩類企業(yè)構(gòu)成了我國(guó)上市公司ROE實(shí)證研討的重點(diǎn)。 我國(guó)上市公司ROE分布存在顯著的過(guò)度離散特征。由我國(guó)上市公司ROE的規(guī)范差16.2614和均值6.0006,可以計(jì)算出其離散系數(shù)為2.71倍,闡明我國(guó)上市公司之間ROE程度的差別非常顯著。 綜上所述,我國(guó)上市公司ROE存在顯著的左偏態(tài),尖峰厚

7、尾和過(guò)度離散的特征下,簡(jiǎn)單地采用均值,以及采用普通最小二乘OLS方法擬合的均值模型來(lái)研討我國(guó)上市公司ROE,存在著客觀的局限。采用QR估計(jì)方法擬合的中位數(shù)模型,以及數(shù)據(jù)分布兩端尾部的分位數(shù)模型進(jìn)展實(shí)證分析,有利于深化研討我國(guó)上市公司ROE的普通程度,以及處在ROE分布左右兩端尾部,運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)偏向和偏向的兩類公司ROE的詳細(xì)特征。 三、我國(guó)上市公司ROE的分位數(shù)回歸模型 ROE的分子為公司凈利潤(rùn),分母是凈資產(chǎn),而公司的凈利潤(rùn)并非全部于凈資產(chǎn),公司的資金來(lái)源和資金占用也不僅僅是公司凈資產(chǎn),這使得ROE在邏輯上和方式上都存在一定的局限。公司的資金來(lái)源和資金占用主要包括凈資產(chǎn)、日常運(yùn)營(yíng)獲得的現(xiàn)金流、從金

8、融中介機(jī)構(gòu)獲得的間接融資、固定資產(chǎn)折舊等,因此構(gòu)造以凈資產(chǎn)之外的其他資金來(lái)源為自變量,ROE為因變量的計(jì)量模型,從資金來(lái)源和資金效率的視角,對(duì)我國(guó)上市公司ROE進(jìn)展實(shí)證研討。 首先,從我國(guó)上市公司公布的有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中,挑選出4項(xiàng)與ROE存在親密的經(jīng)濟(jì)聯(lián)絡(luò),反映公司不同資金來(lái)源的財(cái)務(wù)目的,作為對(duì)我國(guó)上市公司ROE研討的自變量。包括銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金(CRSR)、經(jīng)過(guò)借款收到的現(xiàn)金(CRL)、固定資產(chǎn)折舊(DFA)、現(xiàn)金的期初余額(OBC)。 然后,給出我國(guó)上市公司ROE實(shí)證研討計(jì)量模型的方式,為 ROE*=C+2CRSR+2CRL+3DFA+4OBC+ 由于回歸模型的因變量ROE為一絕

9、對(duì)數(shù)值程度相對(duì)較小的百分?jǐn)?shù),而自變量CRSR、CRL、DFA和OBC的絕對(duì)數(shù)值程度均很大,為使回歸系數(shù)的有效數(shù)字出如今小數(shù)點(diǎn)附近,令式中的ROE*=ROE1,000,000最后,采用QR方法,擬合我國(guó)上市公司ROE中位數(shù)回歸模型和上側(cè)和下側(cè)的分位數(shù)模型,對(duì)我國(guó)上市公司中業(yè)績(jī)偏好和業(yè)績(jī)偏向兩類企業(yè),以及中位數(shù)程度進(jìn)展實(shí)證研討。 在QR估計(jì)中,對(duì)于隨機(jī)樣本F(y)=(Yy),Q(t)=infy:F(y)為關(guān)于Y的分位數(shù)。其中Q表示分位數(shù)。為分位數(shù)的參數(shù),在由0 至1之間取值,對(duì)應(yīng)于0 至100%位置上的分位數(shù)。在本實(shí)證分析中,分別取值為0.1,0.9和0.5,構(gòu)造出反映業(yè)績(jī)偏向的績(jī)差公司的,值為0

10、.1的下側(cè)10%分位數(shù)模型,反映業(yè)績(jī)偏好的績(jī)優(yōu)公司的,值為0.9的上側(cè)10%分位數(shù)模型,以及反映我國(guó)上市公司ROE普通程度的,值為0.5的中位數(shù)模型,對(duì)我國(guó)上市公司ROE特征進(jìn)展全面的實(shí)證研討。 表2即為采用QR方法,利用EViews 6.0軟件,所計(jì)算出來(lái)的值分別為0.1,0.5和0.9分位數(shù)模型的回歸系數(shù)。由于實(shí)證分析所采用的數(shù)據(jù)為橫截面數(shù)據(jù),存在著顯著的異方差問(wèn)題,采用了工具變量(Instrumental Variable)方法,以殘差項(xiàng)平方的倒數(shù)作為權(quán)數(shù)來(lái)消除異方差。表2中各項(xiàng)回歸系數(shù)均在1%程度上顯著。 由表2可以得出以下判別。 采用QR方法估計(jì)的3個(gè)分位數(shù)模型之間差別明顯,一樣的資

11、金來(lái)源對(duì)于不同ROE程度的企業(yè),具有顯著不同的經(jīng)濟(jì)意義。闡明QR方法具有解釋各項(xiàng)資金來(lái)源對(duì)于我國(guó)上市公司中不同運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)程度企業(yè)的詳細(xì)影響的才干,是進(jìn)展我國(guó)上市公司ROE研討的有效方法。 CRSR為于公司日常消費(fèi)運(yùn)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流,是我國(guó)上市公司內(nèi)生性的資金來(lái)源,是決議ROE程度的根本要素。在4項(xiàng)自變量中,只需CRSR的回歸系數(shù)在3個(gè)分位數(shù)模型都為正值,CRSR成為我國(guó)上市公司ROE獨(dú)一的一致性的正向動(dòng)因。在表2中,=0.9分位數(shù)模型的回歸系數(shù)最高,到達(dá)2.1081;=0.1的分位數(shù)模型的回歸系數(shù)為0.9414,均高于中位數(shù)模型回歸系數(shù),闡明處在ROE程度兩端的公司,對(duì)CRSR較為敏感。CRSR對(duì)

12、于績(jī)差企業(yè)改動(dòng)虧損,績(jī)優(yōu)企業(yè)進(jìn)一步提高盈利程度的具有顯著的現(xiàn)實(shí)意義。因此,努力提高企業(yè)CRSR程度,以及CRSR對(duì)ROE的奉獻(xiàn),是改善我國(guó)上市公司業(yè)績(jī)的關(guān)鍵所在。 CRL為外源性融資。在3個(gè)分位數(shù)模型中,CRL的回歸系數(shù)為均為負(fù)值,反映CRL對(duì)ROE的實(shí)踐效率為負(fù),我國(guó)上市公司外源性融資的買(mǎi)賣(mài)本錢(qián)居高不下。在表2中,=0.9的分位數(shù)模型的回歸系數(shù)絕對(duì)程度最高,到達(dá)-3.3076;=0.1分位數(shù)模型的回歸系數(shù)也有-1.3393。類似于CRSR,業(yè)績(jī)形狀處在優(yōu)劣兩端的企業(yè),對(duì)于CRL的敏感程度均大于中位數(shù)模型所反映的普通程度。闡明外源性融資本錢(qián)均對(duì)于績(jī)差和績(jī)優(yōu)兩類公司的壓力明顯偏大,尤其是對(duì)績(jī)優(yōu)公

13、司的負(fù)面影響最為突出。因此,對(duì)于我國(guó)上市公司而言,不論是績(jī)優(yōu)公司,還是績(jī)差公司,都難以獲得低本錢(qián)融資支持,企業(yè)增大CRL只能帶來(lái)負(fù)面效應(yīng),只是在現(xiàn)金流缺乏時(shí)的被動(dòng)選擇。降低融資買(mǎi)賣(mài)本錢(qián),改善我國(guó)上市公司融 資環(huán)境,徹底改動(dòng)外源性融資的負(fù)面效應(yīng) 的不利局面,依然是全面提高我國(guó)上市公司運(yùn)營(yíng)效率,推進(jìn)我國(guó)上市公司繼續(xù)開(kāi)展的重要問(wèn)題。我國(guó)上市公司融資環(huán)境能否改善最直觀的標(biāo)志之一,就是CRL的回歸系數(shù)由負(fù)轉(zhuǎn)正,并且首先在運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)偏好的績(jī)優(yōu)公司中由負(fù)轉(zhuǎn)正。 DFA是我國(guó)上市公司固定資產(chǎn)的價(jià)值補(bǔ)償,間接反映了固定資產(chǎn)的規(guī)模。在表2中,3個(gè)分位數(shù)模型DFA的回歸系數(shù)為均為負(fù)值,并且呈現(xiàn)出運(yùn)營(yíng)績(jī)效越好越是敏感的

14、趨勢(shì),=0.1分位數(shù)模型的回歸系數(shù)為-4.0735;而=0.9分位數(shù)模型到達(dá)-22.6975。闡明DFA及其所反映的固定資產(chǎn)規(guī)模與上市公司的ROE程度負(fù)相關(guān),由于固定資產(chǎn)規(guī)模偏低的上市公司,具有運(yùn)營(yíng)管理中的靈敏優(yōu)勢(shì),表達(dá)了勞動(dòng)密集的資源稟賦優(yōu)勢(shì),具備資本重組和企業(yè)兼并本錢(qián)較低等屬性,有助于提高企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值,這一特征在績(jī)優(yōu)公司中表現(xiàn)得特別鮮明;而在績(jī)差公司中,DFA差別對(duì)于ROE的影響那么明顯偏弱,從回歸系數(shù)的數(shù)值程度分析,DFA對(duì)企業(yè)ROE程度的影響僅為績(jī)優(yōu)公司的17.95%。 OBC是期初以現(xiàn)金方式存在的資金總額,是企業(yè)用于滿足日常償付需求的流動(dòng)性保證。=0.1分位數(shù)模型的回歸系數(shù)為9.63

15、28,中位數(shù)模型的回歸系數(shù)為2.6054,而=0.9的分位數(shù)模型的回歸系數(shù)為-3.3463,反映不同運(yùn)營(yíng)績(jī)效程度的公司對(duì)于OBC具有截然不同要求。績(jī)差公司對(duì)于OBC的依賴性較大,需求較大的OBC程度來(lái)維持企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)運(yùn)轉(zhuǎn);績(jī)優(yōu)公司的OBC與ROE程度顯著負(fù)相關(guān),反映這類企業(yè)財(cái)務(wù)管理相對(duì)健全,消費(fèi)運(yùn)營(yíng)處于良性平穩(wěn)運(yùn)轉(zhuǎn)形狀,可以經(jīng)過(guò)穩(wěn)定的CRSR現(xiàn)金流和健全的資金管理規(guī)劃,有效地緊縮OBC,降低財(cái)務(wù)本錢(qián),提高資金運(yùn)用綜合效率。 四、結(jié)論 根據(jù)實(shí)證研討的結(jié)果,可以得出以下結(jié)論: 我國(guó)上市公司ROE呈顯著左偏態(tài),尖峰厚尾分布,均值模型不具有充分的代表性,同時(shí)運(yùn)營(yíng)績(jī)效偏向的上市公司構(gòu)成了分布左端的長(zhǎng)尾

16、,集聚著企業(yè)運(yùn)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)特征;處在ROE分布右側(cè)尾部的運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)偏好企業(yè),集中了企業(yè)運(yùn)營(yíng)的勝利閱歷,績(jī)優(yōu)和績(jī)差的兩類企業(yè)構(gòu)成了我國(guó)上市公司ROE實(shí)證研討的重點(diǎn)。因此采用QR方法,擬合中位數(shù)模型和上側(cè)和下側(cè)的分位數(shù)模型,進(jìn)展實(shí)證研討。 經(jīng)過(guò)QR方法擬合的中位數(shù)模型,下側(cè)10%分位數(shù)模型,和上側(cè)10%分位數(shù)模型,對(duì)我國(guó)上市公司ROE情況進(jìn)展實(shí)證研討的結(jié)果闡明,我國(guó)上市公司的績(jī)差和績(jī)優(yōu)公司,在ROE程度及其資金運(yùn)用、盈利方式和資金來(lái)源各個(gè)方面均表現(xiàn)出顯著不同的特征和要求。闡明QR模型是研討我國(guó)上市公司ROE問(wèn)題的科學(xué)方法和有效手段。 在3個(gè)QR模型中,CRSR是我國(guó)上市公司ROE的正向要素,繼續(xù)、穩(wěn)定的CRSR現(xiàn)金流是提高ROE程度的根本要求,努力提高企業(yè)CRSR程度是改善我國(guó)上市公司業(yè)績(jī)的關(guān)鍵所在;CRL對(duì)ROE的回歸系數(shù)為負(fù),闡明我國(guó)上市公司間接融資買(mǎi)賣(mài)本錢(qián)過(guò)高,現(xiàn)代金融的外部經(jīng)濟(jì)性尚未得到表達(dá),改善企業(yè)間接融資環(huán)境,依然是一個(gè)長(zhǎng)期而艱巨的任務(wù);DFA與ROE負(fù)相關(guān),是我國(guó)上市公司ROE的負(fù)向要素,中小企業(yè)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變動(dòng)的靈敏優(yōu)勢(shì),勞動(dòng)和知識(shí)密集型產(chǎn)業(yè)所