并購重組經(jīng)典案例分析

1、249/249南鋼股份要約收購試析中國證券市場首例要約收購案 日前，滬深股市爆出首例要約收購案：南鋼聯(lián)合有限公司擬要約收購南鋼股份。2003年4月9日，上市公司南鋼股份（600282）的一則公告讓滬深股市有史以來首例要約收購浮出水面，南鋼股份的公告顯示，2003年月日，南鋼股份控股股東南鋼集團(tuán)公司，與復(fù)星集團(tuán)、復(fù)星產(chǎn)業(yè)投資有限公司和上海廣信科技進(jìn)展有限公司聯(lián)合組建南京鋼鐵聯(lián)合有限公司。合資經(jīng)營合同約定：南鋼聯(lián)合公司注冊資本為27.5億元。其中，南鋼集團(tuán)以其持有的南鋼股份國有股35760萬股（占總股本的70.95%）及其它部分資產(chǎn)、負(fù)債合計(jì)11億元出資，占注冊資本的40%；復(fù)星集團(tuán)公司以現(xiàn)金8.

2、25億元出資，占南鋼聯(lián)合公司注冊資本的30%；復(fù)星產(chǎn)業(yè)投資以現(xiàn)金5.5億元出資，占南鋼聯(lián)合公司注冊資本的20%；廣信科技以現(xiàn)金2.75億元出資，占南鋼聯(lián)合公司注冊資本的10%。由于南鋼集團(tuán)公司以所持南鋼股份的股權(quán)出資尚須取得財(cái)政部、中國證監(jiān)會(huì)等有關(guān)部門的批準(zhǔn)，合資各方在合資經(jīng)營合同中約定對南鋼聯(lián)合采取“先設(shè)立，后增資”的方案：即先行按前述出資比例設(shè)立注冊資本為人民幣10億元的南京鋼鐵聯(lián)合有限公司，其中南鋼集團(tuán)以需取得財(cái)政部、證監(jiān)會(huì)等有關(guān)部門批準(zhǔn)方可投入的資產(chǎn)以外的其他經(jīng)營性資產(chǎn)合計(jì)凈值人民幣4億元出資，而復(fù)星集團(tuán)等另三方仍以現(xiàn)金出資；待南鋼聯(lián)合成立且有關(guān)各方履行完相關(guān)審批手續(xù)后再行由合營各方對

3、南鋼聯(lián)合進(jìn)行同比例增資，南鋼集團(tuán)以其持有的南鋼股份國有股權(quán)及其他經(jīng)營性資產(chǎn)（包括負(fù)債）出資，復(fù)星集團(tuán)、復(fù)星產(chǎn)業(yè)投資、廣信科技仍按前述出資比例以現(xiàn)金出資，以使南鋼聯(lián)合的注冊資本達(dá)到27.5億元。后三者的實(shí)際操縱人是以郭廣昌為首的四個(gè)自然人。3月27日，財(cái)政部批準(zhǔn)了南鋼集團(tuán)公司以其持有的南鋼國有股份出資成立南鋼聯(lián)合。這實(shí)質(zhì)上構(gòu)成了上市公司收購行為，且收購的股份超過南鋼股份已發(fā)行總股本的30%，依法已觸發(fā)要約收購義務(wù)。依照上市公司收購治理方法中要約收購義務(wù)豁免的申請條件，南鋼股份此次要約收購不符合此條件，因此南鋼聯(lián)合將依照有關(guān)規(guī)定履行要約收購義務(wù)，向南鋼股份法人股和流通股股東發(fā)出全面收購要約。 依照

4、上市公司收購治理方法的規(guī)定有四種能夠豁免的情形：一是上市公司實(shí)際操縱人未變的，如國有主體之間的轉(zhuǎn)讓能夠視同實(shí)際操縱人未變，南鋼股份的實(shí)際操縱人差不多從南鋼集團(tuán)轉(zhuǎn)變復(fù)星操縱的公司，顯然不屬于此類豁免的情形；二是上市公司面臨嚴(yán)峻財(cái)務(wù)危機(jī)，而從目標(biāo)公司南鋼股份2002年年報(bào)來看，業(yè)績良好；三是發(fā)新股；四是法院裁決。盡管，上市公司收購治理方法中也做了彈性規(guī)定，即監(jiān)管部門可依照市場的進(jìn)展作出其他豁免情形的認(rèn)定，但顯然南鋼聯(lián)合沒有嘗試做其他豁免情形的認(rèn)定。在法律沒有明示理由能夠豁免的情形下，采取直接發(fā)起要約的方式來履行自己的義務(wù)。這實(shí)際上是反映了收購方對自身實(shí)力和重組前景的充分信心。 此次要約收購涉及南鋼

5、股份的240萬法人股，要約價(jià)格為每股3.81元；14400萬股流通股，要約價(jià)格為每股5.86元。這一價(jià)格是如何制定的？依照上市公司收購治理方法確定的原則，流通股收購價(jià)格是公告日前三十個(gè)交易日南鋼股份的每日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值的百分之九十；法人股定價(jià)應(yīng)為公告日前六個(gè)月內(nèi)收購人取得被收購公司未掛牌交易股票所支付的最高價(jià)格或被收購公司最近一期經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)值這兩個(gè)數(shù)字中的較高者。南鋼股份2002年度經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)值為3.46元；而南鋼股份35760萬股國家股的價(jià)值經(jīng)評估為136008萬元（折合每股為3.80336元），南鋼集團(tuán)擬按此評估價(jià)格參股南鋼聯(lián)合公司，故本次法人股要約收購價(jià)格確定為

6、3.81元。該消息披露后，證券市場一片嘩然，南鋼成為首個(gè)吃要約收購螃蟹的上市公司。整個(gè)證券市場受此消息刺激，大盤連續(xù)上揚(yáng)，鋼鐵板塊股價(jià)全線暴漲，南鋼在停牌三天后，連拉三個(gè)漲停板，一時(shí)刻，“要約收購”成為市場追捧的熱點(diǎn)。那么，本次要約收購究竟有何意義，其由來及對南鋼的阻礙如何呢？ 一、南鋼股份要約收購由來的推測盡管近年來，南鋼集團(tuán)及南鋼股份經(jīng)營狀況良好，但一定程度上要緊依靠于鋼材價(jià)格的上漲，以及南鋼股份將募集資金用來還貸而降低了財(cái)務(wù)費(fèi)用。面對激烈的市場競爭，南鋼沒有規(guī)模優(yōu)勢，一旦鋼材價(jià)格回落，勢必對公司業(yè)績產(chǎn)生阻礙。因此，南鋼決定通過實(shí)施寬中厚板項(xiàng)目，盡快提高自身的規(guī)模和競爭力。項(xiàng)目既定，高達(dá)3

7、3.8億元的資金從何而來？依照2002年度年報(bào)顯示，南鋼總股本50400萬元，總資產(chǎn)320971萬元，貨幣資金91051萬元，凈利潤24315萬元，負(fù)債率45.71%。2001年南鋼凈利潤20619萬元。就自有資金而言，考慮10股派現(xiàn)2元、固定資產(chǎn)折舊等因素，南鋼股份一年新增可用資金積存3億元左右。中厚板項(xiàng)目建設(shè)期間，南鋼股份可用自有資金約15億元，中厚板項(xiàng)目尚有18億元的資金缺口。要實(shí)施中厚板項(xiàng)目，必須向外部籌資，不無他途。假如借債，南鋼負(fù)債率僅45.71%，能夠進(jìn)一步舉債。此外，南鋼還可吸納股權(quán)資金，即增資擴(kuò)股，要么增配股，要么合資組建項(xiàng)目公司。股權(quán)籌資的第一選擇，因此是利用南鋼上市公司地

8、位，通過增、配股及可轉(zhuǎn)債等方式，在證券市場上籌集資金。為此，南鋼股份董事會(huì)2002年6月審議通過2002年度增發(fā)不超過1.4億股的發(fā)行預(yù)案，募集資金用于中厚板項(xiàng)目。當(dāng)時(shí)市場對上市公司增發(fā)新股的討論逐漸增多，反應(yīng)也比較激烈，擬增發(fā)公司公布公告當(dāng)日股價(jià)大多快速下跌，顯示投資者對此并不認(rèn)同，視增發(fā)為洪水猛獸。當(dāng)日早盤南鋼股票列滬市跌幅第一名，在當(dāng)時(shí)草木皆兵的市場狀態(tài)中短期因增發(fā)這一問題造成的殺傷力度是專門強(qiáng)烈的，對其短期股價(jià)具有一定沖擊。盡管本公司稱其募集資金投資項(xiàng)目技術(shù)合理、建設(shè)條件良好、市場前景寬敞，但公司的產(chǎn)品大多為常規(guī)鋼材，公司效益受鋼材市場價(jià)格的阻礙較大，募集資金投資的新項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)收益的情況

9、還需要時(shí)刻的驗(yàn)證，因此該股短中期趨勢不容樂觀，投資者選擇回避風(fēng)險(xiǎn)為主。從該股的走勢能夠看出，股價(jià)的迅速跌停表示了投資者對其增發(fā)方案實(shí)施用腳投票策略。毫無疑問，南鋼增發(fā)打算受到挫折。即便增發(fā)方案獲得中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，南鋼也面臨兩個(gè)選擇：一是在低迷的市場中強(qiáng)行推行增發(fā)打算，如華東科技配股一樣，但發(fā)行價(jià)格勢必較低，難以募集到預(yù)定的資金規(guī)模；二是暫緩實(shí)施增發(fā)。事實(shí)上，面對龐大的資金缺口，南鋼即使強(qiáng)行增發(fā)新股也不能在全然上解決資金問題。以增發(fā)14400萬股計(jì)算，當(dāng)時(shí)南鋼股票價(jià)格為6-7元，增發(fā)價(jià)格為6元，也僅能募集資金8億元。因此，南鋼必須也只能作出第二個(gè)選擇，待市場行情反轉(zhuǎn)，再推行增發(fā)打算，加之適度借債

10、，則差不多能夠解決資金問題。但4月9日的公告則出人意料，即南鋼股份大股東南鋼集團(tuán)選擇與復(fù)星合作，合資組建南鋼聯(lián)合有限公司。如此的結(jié)果出乎意外，是因?yàn)樵谀箱摷瘓F(tuán)獲得16.5億元現(xiàn)金的同時(shí)，也失去了自身進(jìn)展的主導(dǎo)權(quán)和對南鋼股份的控股權(quán)（南鋼聯(lián)合控股南鋼股份，南鋼集團(tuán)只持有南鋼聯(lián)合40%股權(quán)，南鋼集團(tuán)自身再也沒有較優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)了）。換個(gè)角度，也能夠理解成南鋼集團(tuán)被復(fù)星系收購兼并了。況且，中厚板項(xiàng)目實(shí)施主體是南鋼股份，而非南鋼聯(lián)合，復(fù)星系注入南鋼聯(lián)合16.5億元應(yīng)當(dāng)不是用于中厚板項(xiàng)目。南鋼集團(tuán)的這次重組行為就不光是解決資金問題那么簡單，而是借此對南鋼集團(tuán)、南鋼股份的產(chǎn)權(quán)和經(jīng)營機(jī)制進(jìn)行大手術(shù)了。 南鋼集團(tuán)

11、此舉所為何來呢？尤其是在經(jīng)營狀況較好時(shí)，為何甘愿被人兼并呢？筆者認(rèn)為，基于鋼鐵行業(yè)的競爭現(xiàn)狀和前景，南鋼此舉既屬無奈、痛苦的選擇，又是明智之舉。首先，南鋼盡管目前經(jīng)營狀況良好，但南鋼在進(jìn)展，競爭對手也在進(jìn)展，且速度超過了南鋼，遠(yuǎn)的寶鋼、安鋼、凌鋼不講，近的沙鋼就已超過了南鋼。其次，鋼鐵行業(yè)的競爭日趨激烈，近年來鋼鐵價(jià)格上漲使鋼鐵企業(yè)業(yè)績增長的同時(shí)，也使得鋼鐵項(xiàng)目投資迅速增長，大規(guī)模重復(fù)建設(shè)的隱患已有端倪，若不能抓住眼前時(shí)機(jī)快速進(jìn)展，必將在以后的競爭中敗北。第三，南鋼一直走自我積存、自我進(jìn)展的道路，技術(shù)引進(jìn)較遲緩，經(jīng)營機(jī)制轉(zhuǎn)換較慢，差不多不能適應(yīng)企業(yè)進(jìn)展需要，必須借助資本集聚，迅速擴(kuò)張，獲得技術(shù)

12、競爭力和規(guī)模競爭力。第四，經(jīng)批準(zhǔn)的中厚板項(xiàng)目投資金額33.8億元要緊是用于軋板方面，還未包括高爐等前道設(shè)備技術(shù)改造的投資，整個(gè)項(xiàng)目的實(shí)際投資金額事實(shí)上遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出項(xiàng)目批復(fù)的投資額，已非南鋼獨(dú)立所能完成。有鑒于此，南鋼在經(jīng)營狀況尚佳時(shí)，主動(dòng)同意兼并收購，既解決了企業(yè)進(jìn)展所急需的資金問題，又可借助復(fù)星系民營企業(yè)機(jī)制解決國有企業(yè)經(jīng)營機(jī)制僵化的弊端，還可在合資談判中保證自身的利益（南鋼股份的股權(quán)經(jīng)評估增值10%），使企業(yè)進(jìn)展取得質(zhì)的飛躍，不失為走出了一條國企改革進(jìn)展的新路子。這也需要相當(dāng)?shù)挠職狻⒛懽R和魄力。二、南鋼股份要約收購進(jìn)行情況與結(jié)果南鋼股份(600282)收購在2003年7月12日期滿，7月15日

13、公司公布公告，公布了收購結(jié)果。公司稱：在一個(gè)月的收購期內(nèi)，依照預(yù)受要約結(jié)果，公司股東無人同意公司發(fā)出的收購要約。如此第一宗要約收購就以“零預(yù)受、零撤回”而草草收場。（一）過低價(jià)格-零收購主因南鋼股份于6月12日公布要約收購公告，收購標(biāo)的為南京鋼鐵股份有限公司240萬股法人股以及14400萬股流通股，合計(jì)占南鋼股份已發(fā)行股份總數(shù)的29.05%。收購者為公司上級南鋼集團(tuán)的合資子公司南京鋼鐵聯(lián)合有限公司，收購的起因是由于南鋼集團(tuán)將持有的南鋼股份70.95%國有股股權(quán)作為對南鋼聯(lián)合的增資而觸發(fā)了要約收購義務(wù)。收購中對掛牌交易股份的要約收購價(jià)格為5.86元股，而南鋼股份在6月11日停牌前的收盤價(jià)為8.7

14、4元，比其掛牌交易股份5.86元的收購價(jià)高出了49.15%，事實(shí)上可不能有任何一個(gè)流通股東會(huì)向南鋼聯(lián)合按收購價(jià)出讓股份，其二級市場上的要約收購事實(shí)上行同虛設(shè)。南鋼聯(lián)合利用了現(xiàn)行的上市公司收購治理方法中雖規(guī)定掛牌股份和非掛牌股份分不定價(jià)，但沒有明確規(guī)定掛牌股份收購價(jià)必須與其市場價(jià)掛鉤的漏洞，制定了一個(gè)相當(dāng)?shù)土氖召弮r(jià)，因此在事實(shí)上免除了二級市場上要約收購的義務(wù)。盡管本次要約收購有些名不副實(shí)，但作為證券市場的第一次，它仍然意義重大，標(biāo)志著市場機(jī)制在不斷走向成熟。（二）股權(quán)分裂-重大障礙就國外的要約收購而言，由于絕大多數(shù)上市公司股份是全流通的，要約收購?fù)且粓黾ち业墓蓹?quán)爭奪戰(zhàn)，收購價(jià)通常比市場價(jià)要

15、高，出現(xiàn)要約收購的公司一般都會(huì)導(dǎo)致股價(jià)大漲。而在我國，由于股權(quán)分裂的客觀現(xiàn)實(shí)存在，要求要約收購必須實(shí)行分不定價(jià)，而流通股的收購價(jià)必須高于非流通股，這就使要約收購的情形變得相當(dāng)復(fù)雜。一個(gè)要緊的問題是，非流通股份相對流通股份在比例上占據(jù)優(yōu)勢，一般收購方只要拿到非流通股份就差不多能夠控股公司。以本次收購為例，南鋼集團(tuán)將全部國有股注入南鋼聯(lián)合，就使后者一舉成為第一大股東。既然收購方用低價(jià)收購非流通股就差不多能夠達(dá)成收購目的，那因此就不愿花高價(jià)去買流通股了。歷次資本運(yùn)作方總是要申請要約收購豁免，乃至本次南鋼過低的收購價(jià)導(dǎo)致零收購差不多上為了躲避收購義務(wù)，其動(dòng)機(jī)便種因于股權(quán)分裂的現(xiàn)實(shí)。假如要約收購機(jī)制不能

16、有所改進(jìn)，那么要約收購就永久只是針對非流通股的收購而已，合理的要約收購價(jià)不能產(chǎn)生，流通股東就享受不到要約收購的實(shí)惠。三、南鋼要約收購對證券市場的意義毫無疑問，作為首例要約收購，南鋼股份要約收購的案例，將促進(jìn)證券市場兼并收購業(yè)務(wù)的開展。上市公司的收購行為，要完全符合上市公司收購治理方法所明示的能夠申請豁免要約收購義務(wù)的情況的，事實(shí)上專門少。有許多企業(yè)有意收購證券市場上的好公司，但存在種種顧慮，尤其是在操作細(xì)則出臺往常，以致于收購幾乎成了ST板塊的專利。復(fù)星-南鋼的合作模式假如成功，將會(huì)給市場一個(gè)參考，被許多潛在的收購者所復(fù)制，真正意義上的收購重組行為將更趨活躍，甚至可能會(huì)出現(xiàn)競爭要約收購的情況。

17、鑒于南鋼股份的流通股要約收購價(jià)與二級市場價(jià)格之間還有著相當(dāng)?shù)牟顑r(jià)。此差價(jià)一方面使流通股東不情愿賣給收購方，從而使收購方財(cái)務(wù)壓力大減；另一方面還使流通股東相信，既然收購方敢在此價(jià)位接盤，那么現(xiàn)價(jià)離價(jià)值區(qū)應(yīng)該不遠(yuǎn)，后市理應(yīng)可看好。從另一個(gè)角度講，收購方對流通股價(jià)也應(yīng)有相當(dāng)?shù)牟倏v力，否則一旦股價(jià)失控跌至要約價(jià)以下，則收購方可能面對大量賣出的流通股，致使總持有股份超過75%。如此則按公司法有關(guān)規(guī)定，公司有可能終止上市，這顯然絕不是收購方的意圖。因此，本次南鋼要約收購案就本身而言，象征意義大于實(shí)際意義，只是完成一個(gè)程序，走過場而已。 南鋼要約案的真正意義就在于再次提醒了投資人，中國資本市場正與國際資本市

18、場一步步接軌的現(xiàn)實(shí)。這表明真正意義上的、市場化的收購行為，有望在我們的證券市場上蓬勃展開，優(yōu)化資源配置的市場功能將得到越來越廣泛的體現(xiàn)。此前，在我們的市場上已有的涉及大額股權(quán)轉(zhuǎn)移的案例，均需申請主管部門對要約收購義務(wù)的豁免，收購成功與否與政府部門的支持和傾向性緊密相關(guān)。要約收購的形成，將有助于收購行為從政府主導(dǎo)向市場化行為的轉(zhuǎn)化，也使收購行為可望成為更理性的投資行為，不僅要求收購方有足夠的實(shí)力，而且要求收購行為具有更明確的投資目的。要約收購面向所有股東，具有更大的公開性和平等性，從而能夠更有效地幸免股權(quán)交易中的黑箱操作，杜絕不有用心的“假重組”和單純的“舉牌”行為，減少草率的、失敗的收購行為造

19、成的資源白費(fèi)。能夠預(yù)想的是，國際證券市場上一些流行的并購方式將傳入我國，并對我國證券市場的運(yùn)作格局產(chǎn)生重大的阻礙。 遼通化工收購錦天化國有企業(yè)改革將是今后經(jīng)濟(jì)改革的重頭戲，而對經(jīng)營不善或?yàn)l于破產(chǎn)的大型國企的收購、兼并將是重中之重，也是難點(diǎn)所在。如何盤活國有資產(chǎn)？如何使經(jīng)營不善的企業(yè)重新充滿活力？這是政府、企業(yè)以及理論界都在考慮和探究的重大課題。那個(gè)地點(diǎn)發(fā)表的一組文章，介紹了遼通化工收購錦天化的全過程，并對其的關(guān)鍵環(huán)節(jié)進(jìn)行了剖析。相信會(huì)對有關(guān)方面探究解決國企改革中的難點(diǎn)提供一些有益啟發(fā)。 專門難想象，目前由深圳遼河通達(dá)化工股份公司控股、不管主營業(yè)務(wù)尿素的產(chǎn)量和銷量都占據(jù)其半壁江山的遼寧省錦西天然

20、氣化工有限責(zé)任公司，原是一個(gè)陷入重重債務(wù)危機(jī)之中的企業(yè)。80年代末，遼寧省自籌資金建設(shè)了一批大型國有企業(yè)，錦天化便其中之一。由于撥改貸的實(shí)施，從1990年 11月并始建設(shè)，到1993年建成投入試生產(chǎn)，錦天化工程總投資的18.7億元全部資金均由借貸和集資構(gòu)成。沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)加之工廠技術(shù)和治理力量不足，投產(chǎn)之日便成為虧損之時(shí)，至1995年底已累計(jì)虧損4億元，總負(fù)債達(dá)到22億，其中逾期貸款達(dá)9億。這種狀況如不解決， 1996年還將增加3億多的到期債務(wù)。農(nóng)民日報(bào)社1995年第4期農(nóng)村反映將錦天化的困境反映到國務(wù)院，引起了吳邦國副總理的重視，并指示遼寧省和化工部著力予以解決。然而出路何在？國家一次性注入

21、資本金？數(shù)額小了如同撒芝麻，數(shù)額大了國家財(cái)力又不同意。銀行債權(quán)變股權(quán)？銀行法不同意商業(yè)銀行投資實(shí)業(yè)。發(fā)行債券或股票？又有誰敢來買虧損企業(yè)的債券和股票？正當(dāng)錦天化一籌莫展的時(shí)候，同在遼寧省的盤錦遼河化工集團(tuán)有限責(zé)任公司的股份制改造給錦天化帶來了一線曙光。因此圍繞著如何將最優(yōu)秀的、最有利于今后進(jìn)展的資產(chǎn)包裝上市，同時(shí)又盡可能地挽救困境中的錦天化，遼河集團(tuán)進(jìn)行了一次富有制造性的股份改造和資產(chǎn)重組的嘗試。在這一過程中，遼通化工和錦天化不斷地蛻變著，最終化蛹為蝶。從發(fā)行B股到轉(zhuǎn)發(fā)A股遼河集團(tuán)總資產(chǎn)達(dá)36億元，1994年獲得國有資產(chǎn)治理部門授權(quán)成為國有資產(chǎn)投資主體。80年代以來形成了以化肥生產(chǎn)為主導(dǎo)，業(yè)務(wù)

22、多元化進(jìn)展的格局， 1994年開始進(jìn)入中國500家最大工業(yè)企業(yè)之列。其下屬的遼河化肥廠作為該集團(tuán)的骨干企業(yè)，是此次股份制改造的主體。該化肥廠始建于1973年，1976年投年，設(shè)計(jì)能力為年產(chǎn)30萬噸合成氨、48萬噸尿素。實(shí)際上，遼河集團(tuán)最初是打算利用深圳市的額度發(fā)行B股，因而在1995年 9月作出了與化工部深圳通達(dá)化工總公司進(jìn)行合作，共同發(fā)起設(shè)立遼通化工的決定，這也是遼通化工作為在深圳注冊的公司，其生產(chǎn)經(jīng)營主體卻在遼寧的緣故所在。然而，隨著此后股份公司籌備小組關(guān)于募股資金使用問題的不斷考慮，那個(gè)初衷逐步發(fā)生了變化。 據(jù)參與了股份改造的人士介紹，當(dāng)時(shí)大伙兒一致將募股資金的投向視為上市公司能否良好運(yùn)

23、作，快速成長的關(guān)鍵，因而特不提出了使用募股資金的四項(xiàng)原則：穩(wěn)健，不求過高回報(bào)；業(yè)務(wù)一致性，盡可能與公司目前的業(yè)務(wù)相同或相似，至少是上下游關(guān)系的行業(yè)；競爭性，項(xiàng)目規(guī)模、產(chǎn)品成本、品牌要在市場上充滿活力；快速見效，實(shí)現(xiàn)公司的快速成長。 依照測算，遼通化工假如依靠自我投入把規(guī)模擴(kuò)大到當(dāng)時(shí)的2倍，至少需要投入資金26億元，時(shí)刻5年。募股資金尤如杯水車薪。而咫尺之間的錦天化的設(shè)計(jì)能力為年產(chǎn)合成氨30萬噸、尿素52萬噸，不但產(chǎn)品與遼通化工完全相同，而且其生產(chǎn)裝置分不引自美國和意大利，屬 90年代國際水平，恰可作為遼河化肥廠生產(chǎn)設(shè)備的升級。此外，錦天化還有另一個(gè)顯而易見的優(yōu)勢體現(xiàn)在銷售上。由于國內(nèi)市場化肥需

24、求量極大，生產(chǎn)供不應(yīng)求，因此我國一直對化肥的生產(chǎn)及分配實(shí)行打算治理。遼河化肥廠作為國家生產(chǎn)尿素的骨干企業(yè)，每年約50左右的產(chǎn)品要按國家統(tǒng)一的打算價(jià)格銷售，而錦天比僅有2萬噸尿素產(chǎn)品需執(zhí)行國家打算價(jià)格，在銷售價(jià)格上比遼河化肥廠有更多的自主權(quán)。1996年，遼河化肥廠執(zhí)行的打算價(jià)格是1300元噸，當(dāng)時(shí)的市場價(jià)格為1600元噸，銷售的自主權(quán)能夠帶來更多的銷售利潤是顯而易見的。因此，假如能與錦天化形成某種方式的聯(lián)合，其尿素和合成氨的年產(chǎn)量將分不達(dá)到100萬噸和60萬噸，不但可迅速成為國內(nèi)首屈一指的特大型化肥生產(chǎn)企業(yè)，而且利潤也將大幅度提高。 1995年10月，股份公司籌備小組聘請有關(guān)中介機(jī)構(gòu)工作小組進(jìn)駐

25、現(xiàn)場，共同從股份公司整體形象包裝和募股資金使用效果兩個(gè)方面入手，進(jìn)行研究論證。在四個(gè)原則的基礎(chǔ)上，兩個(gè)月之后雙方拿出了初步方案：第一、募股資金用于收購錦天化；第二、為滿足收購資金的需求，向遼寧省和化工部提出同時(shí)發(fā)行A股申請。 從捆綁上市到先上市、再收購收購錦天化是頗費(fèi)考慮的。 據(jù)籌備小組的人講，當(dāng)時(shí)最怕錦天化是個(gè)無底洞，派了專門多人深入企業(yè)數(shù)十天，內(nèi)心才算有了底。錦天化的負(fù)債有法國政府的混合貸款47591萬法朗，折合人民幣76817萬；有國內(nèi)銀行貸款近10億元人民幣；還有從中國農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料公司以集資的方式借得的1億多元（代價(jià)是部分尿素需按國家打算價(jià)格售給農(nóng)資公司，這在一定程度上阻礙了錦天化的銷

26、售利潤）；再加上所欠的4億元的利息總計(jì)22億元，數(shù)額的確專門大，然而假如解決了其中約6億元的短期債務(wù)，就能夠卸掉其每年近1個(gè)億的利息負(fù)擔(dān)，大大地降低財(cái)務(wù)費(fèi)用。再把農(nóng)資公司的借款還了，又可增加部分銷售收入。在生產(chǎn)方面，錦天化的生產(chǎn)線通過兩年的磨合已具備了達(dá)產(chǎn)的可能性，依照遼河化肥廠多年的經(jīng)驗(yàn)，只要強(qiáng)化技術(shù)和生產(chǎn)治理，錦天化這套設(shè)備年運(yùn)行天數(shù)可超過300天的設(shè)計(jì)能力，甚至達(dá)到330天。這三筆帳算下來，錦天化不但能夠扭虧，而且贏利的潛力專門大。有了扭虧的方案，股份公司籌備小組和有關(guān)中介機(jī)構(gòu)開始查找聯(lián)合的方式。錦天化自行改制毫無疑問是行不通的，當(dāng)時(shí)有人提出了兩個(gè)方案：一是將遼河化肥廠與錦天化捆在一起，

27、進(jìn)行股份制改造，然而其重組后的凈資產(chǎn)和稅后利潤指標(biāo)依舊不能達(dá)到上市的要求。另一個(gè)方案是由遼河集團(tuán)承擔(dān)短期債務(wù)并將其轉(zhuǎn)化為出資，從而把錦天化改造為有限責(zé)任公司，然后再將改制后的錦天化與遼河化肥廠捆在一起上市。這條路看似可行；但仍有難以克服的缺欠：錦天化改制后凈資產(chǎn)6億元（遼河集團(tuán)的出資），加上遼河化肥廠約45億元的凈資產(chǎn)，凈資產(chǎn)達(dá) 10億元，按照國家同意的折股比例，最少要折合國有股7億股（1：065）。顯然股本太大，額度不易保證，而且每股稅后利潤也大幅降低，集資效果不理想；另外，遼通化工的發(fā)起人遼河集團(tuán)和遼通化工之間不能實(shí)現(xiàn)合理的現(xiàn)金流量分配，遼河集團(tuán)承擔(dān)的約6億元債務(wù)無法按期償還。排除了捆綁的

28、種種可能，遼通化工與錦天化聯(lián)合的方式只能是先上市再用募股資金收購錦天化。 從過渡性安排到全面收購遼通化工收購錦天化的難點(diǎn)就在于如何處理債務(wù)，而最精彩的一招也正是由遼河集團(tuán)對錦天化債務(wù)進(jìn)行的過渡性安排。1995年底，遼河集團(tuán)以承擔(dān)6個(gè)億債務(wù)的方式，先行收購錦天化。理論上講，錦天化負(fù)債率超過100%，凈資產(chǎn)為 0，只要出一元鈔票即可將其收購，這在國外被稱為一元鈔票收購。此后，遼河集團(tuán)會(huì)同另一債權(quán)人一一錦西化工總廠以債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的方式，共同發(fā)起將錦天化改組為有限責(zé)任公司。1996年1月1日，錦西天然氣化工有限責(zé)任公司正式成立，注冊資本為595326萬元，其中遼河集團(tuán)出資 57000萬元，占95.7%。

29、遼通化工上市之后將用募股資金全面收購改組后的錦天化。這一安排有幾個(gè)好處： 一、錦天化雖為虧損企業(yè)，但將其改制為有限責(zé)任公司是通過資產(chǎn)評估后進(jìn)行的規(guī)范化的改制，能夠幸免錦天化的資產(chǎn)流失。 二、改制使錦天化產(chǎn)權(quán)明晰，既使其以真面目示人，又有利于規(guī)范遼河集團(tuán)與遼通化工乏間的股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，愛護(hù)公眾投資者的利益。三、遼河集團(tuán)先行承擔(dān)錦天化的債務(wù)，可提早將錦天化從困境中解脫出來，使其在1996年實(shí)現(xiàn)扭虧，改變錦天化的企業(yè)形象；否則，投資者將專門難同意遼通化工將募股資金用于收購一個(gè)資不抵債、年虧損超過2億的企業(yè)。四、對錦天化先行改制還可加快整個(gè)資產(chǎn)重組改制工作的進(jìn)度，遼通化工在募股資金到位后可立即對錦天化實(shí)

30、行收購。如此安排，實(shí)際上是利用遼河集團(tuán)的財(cái)力打了一個(gè)涉及金額6億元的資金時(shí)刻差。在那個(gè)短暫的過程中，錦天化由一個(gè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清、所屬關(guān)系不明、治理層次紊亂的不規(guī)范的國營企業(yè)改組包裝成一個(gè)產(chǎn)權(quán)明晰、治理嚴(yán)格的有限責(zé)任公司，資產(chǎn)負(fù)債率降低到70的較合理水平。到1996年底，錦天化尿素產(chǎn)量達(dá)到 46萬噸，盈利1億多元。隨著錦天化的債務(wù)重組的完成，遼通化工與錦天化也結(jié)束了蛻變的過程。1996 年3月，遼河集團(tuán)與深圳通達(dá)簽訂發(fā)起人協(xié)議，其后于10月和11月兩次作動(dòng)身起人會(huì)議決議，確定通過發(fā)行A股13000萬股以募集設(shè)立的方式成立遼通化工，遼河集團(tuán)以其下屬遼河化肥廠的經(jīng)營性資產(chǎn)作為出資，深圳通達(dá)以其在深圳部

31、分物業(yè)和現(xiàn)金239841萬元作為發(fā)起人出資。1997年1月3日，遼通化工面向社會(huì)發(fā)行A股。3月30日遼通化工收購錦天化合同簽字生效，實(shí)際支付金額66682萬元，由遼河集團(tuán)用于償還原錦天化的短期債務(wù)。1997年8月7日，遼通化工在公布的中期報(bào)告中稱，由于收購錦天化，公司業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)翻番，完成生產(chǎn)銷售尿素495 萬噸，實(shí)現(xiàn)利潤153897萬元，每股收益達(dá)到0.25元。遼通化工最終利用6億元的資金盤活近20億的資產(chǎn)，一舉成為國內(nèi)尿素行業(yè)的老大大。遼通化工資產(chǎn)重組大事記1995年5月 遼河集團(tuán)開始籌劃進(jìn)行企業(yè)股份制改造1995年9月 遼河集團(tuán)決定與化工部深圳通達(dá)化工公司進(jìn)行合作，利用額度發(fā)行B股并在深圳上

32、市 1995年10月 股份公司籌備小組請有關(guān)中介機(jī)構(gòu)工作小組進(jìn)駐現(xiàn)場，雙方就股份公司形象包裝和募股資金使用效果進(jìn)行研究論證 1995年底 遼河集團(tuán)收購并改組錦天化1996年1月1日錦西天然氣化工有限責(zé)任公司成立，注冊資本 595326萬元 1996年1月 遼寧省和化工部在沈陽召集有關(guān)單位進(jìn)行會(huì)議，原則通過了重組方案 1996年3月 遼通化工發(fā)起人協(xié)議正式簽定 1996年4月30日 遼通化工改制基準(zhǔn)日1996牟9月 證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)遼通化工發(fā)行 13000萬股A股1996年9月30日 錦天化資產(chǎn)評估基準(zhǔn)日1996牟10月30 日 發(fā)行人遼通化工籌建登記日1996年12月1日 遼河集團(tuán)轉(zhuǎn)讓錦天化股權(quán)實(shí)際

33、生效日，轉(zhuǎn)讓價(jià)格按當(dāng)日帳面凈資產(chǎn)確定 1997年1月3日 遼通化工面向社會(huì)發(fā)行A股，扣除成本后募集資金68120萬元1997年1月18日 遼通化工召開創(chuàng)立大會(huì) 1997年1月23日 遼通化工在深圳注冊登記，正式成立1997年3月30日 遼通化工收購錦天化合同簽字生效，合同價(jià)格為66682萬元在近期的國有企業(yè)資產(chǎn)重組熱中，優(yōu)勢企業(yè)先改制上市，再用發(fā)行股票募集的資金承擔(dān)虧損企業(yè)債務(wù)，優(yōu)勢互補(bǔ)，形成合力，共同進(jìn)展的模式得到廣泛的提倡。由于遼通化工是進(jìn)行這種嘗試最早、成效最顯著的企業(yè)，因此又被稱為 遼通化工模式。撥云見日，遼通化工模式看似簡單，其間卻旱一波三折，其中最為關(guān)鍵的是錦天化債務(wù)重組的安排。而

34、以債務(wù)轉(zhuǎn)股權(quán)，在那個(gè)地點(diǎn)遼河集團(tuán)起了決定性的作用。沒有遼河集團(tuán)先行承擔(dān)起債務(wù)，沒有遼河集團(tuán)對其進(jìn)行股份制改造，遼通化工可能專門難成功地收購錦天化，后者可能至今也難以擺脫債務(wù)危機(jī)的困擾。然則，遼阿集團(tuán)從中卻承擔(dān)了巨大的風(fēng)險(xiǎn)，假如遼通化工上市的申請不獲批準(zhǔn)，豈不憑白地背上了一個(gè)大包袱？遼河集團(tuán)的人對那個(gè)問題的回答是：我們的改制與政府的意圖不謀而合，得到了政府的大力支持，因而對上市充滿信心。精明的遼河人回答我們的事實(shí)上是一個(gè)更深刻的問題：在資產(chǎn)重組中企業(yè)應(yīng)如何脅調(diào)與政府的關(guān)系。當(dāng)前盛行一種講法，政府不應(yīng)拉郎配，即政府不要給資產(chǎn)過多的行政干預(yù)。這句話事實(shí)上只講對了一半，另一半應(yīng)該是資產(chǎn)重組一定不能少了

35、政府的導(dǎo)向。從微觀角度講，企業(yè)資產(chǎn)重組涉及方方面面，資金從哪里來，富余人員向哪里去，債務(wù)包袱誰來背等等，哪一樣沒有政府的支持差不多上個(gè)棘手的大問題。宏觀上，資產(chǎn)重組是社會(huì)資源的重新配置，企業(yè)追求資本的最高回報(bào)，哪里賺鈔票多向哪里去；政府要資源的配置合理化，哪個(gè)產(chǎn)業(yè)最急需進(jìn)展，就讓資金先往那兒流。因此企業(yè)與政府的關(guān)系既有統(tǒng)一的一面又有矛盾的一面。二者的關(guān)系應(yīng)是：政府為導(dǎo)向，企業(yè)為主體。一個(gè)成功的重組案必定是從企業(yè)自身的利益動(dòng)身，而且符合政府在一定時(shí)期的政策意圖。遼河集團(tuán)收購錦天化還有一個(gè)重大貢獻(xiàn)是以債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的方式，解開了多年來銀行與企業(yè)之間的一個(gè)死結(jié)。我國現(xiàn)有大批如此的國有企業(yè)，并非是產(chǎn)品、銷

36、售或治理等方面的緣故，而是由于投資體制缺陷使之落入資本金匾乏，資產(chǎn)負(fù)債率過高的先天不足 之中，甚至資不抵債。因此出現(xiàn)了企業(yè)為銀行打工。銀行貸款收不回來的怪圈。遼通化工收購錦天化卻活生生地告訴人們，通過產(chǎn)權(quán)運(yùn)作這些債務(wù)危機(jī)完全能夠解決。從那個(gè)角度來看待遼通化工資產(chǎn)重組，它的成功就不僅僅是救活了一個(gè)企業(yè)，也為另一個(gè)企業(yè)帶來了巨大效益這么簡單。在當(dāng)前國有企業(yè)改革成為重中之重的時(shí)候，它無疑是一針令人振作的興奮劑，一個(gè)能夠帶來示范效應(yīng)的典范。因此，推廣遼通化工經(jīng)驗(yàn)的意義不在于學(xué)習(xí)其如何去處理具體的技術(shù)問題，而應(yīng)是啟發(fā)企業(yè)去更積極地發(fā)揮主觀能動(dòng)性，多方面地探究國有企業(yè)改革之路新潮吸并新牟股份在1998年的

37、汲取合并運(yùn)作中，清華同方吸并魯穎電子被視為經(jīng)典案例，掀起了汲取合并的大潮，一時(shí)風(fēng)起云涌。這期間，中國第一起在同一母公司內(nèi)由一家上市公司同另一家在地點(diǎn)產(chǎn)權(quán)市場交易的公司的吸并個(gè)案誕生。新潮實(shí)業(yè)舒筋壯骨，曾幾何時(shí)，春色滿園，紅杏出墻頭，人們除了傾慕之外，也多了幾分平復(fù)與思索。來自濱海名城的新潮煙臺是我國聞名的濱海都市之一，山東煙臺新潮實(shí)業(yè)股份有限公司（簡稱：新潮實(shí)業(yè)，股票代碼：600777）就座落在煙臺市區(qū)，這是一家要緊從事羊絨制品、毛紗制品制造加工及銷售業(yè)務(wù)的、涉足海陸貨運(yùn)、零售、科技開發(fā)領(lǐng)域的綜合類上市公司。該公司的前身是牟平縣毛紡廠，始建于1985年，1986年全套引進(jìn)國外先進(jìn)毛紡織制造設(shè)備

38、，1987年2月投入試生產(chǎn)，1987年7月15日經(jīng)山東省牟平縣工商行政治理局注冊登記，注冊資本3000萬元。1988年11月20日經(jīng)山東省煙臺市鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)局煙鄉(xiāng)企字(88)134號文 批準(zhǔn)，由山東牟平新牟國際聯(lián)合企業(yè)總公司、煙臺全洲海洋運(yùn)輸公司和牟平縣建筑安裝工程公司發(fā)起設(shè)立牟平縣毛紡廠股份有限公司。發(fā)起人以資產(chǎn)和現(xiàn)金參股，共計(jì)3061萬元，每股面值100元，折30.61萬股;同時(shí)經(jīng)中國人民銀行煙臺市分行(88)煙人銀字318號文批準(zhǔn)按面值公開發(fā)行股票14萬股，每股面值100元，共計(jì)1400萬元。1993年12月經(jīng)國家體改委正式確認(rèn)為接著進(jìn)行規(guī)范化的股份制試點(diǎn)企業(yè)。1996年11月21日，經(jīng)國家

39、體改委批準(zhǔn)，作為歷史遺留問題股，其1400萬社會(huì)公眾股在上交所上市交易。新潮實(shí)業(yè)在成立的最初幾年，由于在股份制改造方面先行一步，以其良好的機(jī)制取得了較好的經(jīng)濟(jì)效益。作為國家貿(mào)工農(nóng)聯(lián)合出口商品基地企業(yè)，現(xiàn)有生產(chǎn)設(shè)備均系引進(jìn)英國、意 大利、日本、瑞士等國家的先進(jìn)設(shè)備，要緊產(chǎn)品有羊絨紗、蠶絲羊絨混紡紗、兔毛紗、羊仔毛紗及其制品等五個(gè)大類60多個(gè)品種。自1988年以來，曾榮獲全國鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)先進(jìn)企業(yè)、全國先進(jìn)企業(yè)出口創(chuàng)匯 飛龍獎(jiǎng)，省級先進(jìn)企業(yè)，省出口供貨先進(jìn)企業(yè)，省重合同守信用單位，產(chǎn)品曾獲國家星火打算新產(chǎn)品展覽金獎(jiǎng)，第三屆全國鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)出口產(chǎn)品展覽金獎(jiǎng)，94蒙古國烏蘭巴托國際博覽會(huì)金獎(jiǎng)，省優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品、省名牌

40、產(chǎn)品的稱號。1998年新潮實(shí)業(yè)通過配股持有煙臺新牟電纜有限公司75%的股權(quán)，并投資改造煙臺新牟電纜有限公司高物理發(fā)泡電纜生產(chǎn)線，使其具有用于CATV傳輸系統(tǒng)的高物理發(fā)泡電纜的生產(chǎn)能力。公司現(xiàn)有總股本14336.398 萬股，其中發(fā)起人法人股10242.798萬股、社會(huì)公眾股4023.63萬股、法人股轉(zhuǎn)配70萬股。隨著市場經(jīng)濟(jì)的深入進(jìn)展和亞洲金融危機(jī)的阻礙蔓延， 一九九八年半年，通過全體職員的共同努力，仍完成了各項(xiàng)生產(chǎn)任務(wù)，取得了較好的業(yè)績。上半年主營業(yè)務(wù)收入7266.53萬元，凈利潤1548.23萬元。但公司的出口比例有所下降，上半年利潤比可能也存在一定差距.1996年凈利潤為2254萬元，1

41、997年為3693萬元，而到了98年中期只完成1548萬元，同比下降了24%，擴(kuò)張受阻；其每股收益97年為0.503元，98年中期為0.108元，凈資產(chǎn)收益率也由97年的22.12%銳減為98年上半年的5.69%，假如不進(jìn)行大的動(dòng)作，通過配股再融資的管道將功虧一簣，保配戰(zhàn)役已悄悄打響。保配還靠親兄弟:新牟股份新牟股份（原山東新牟鋼鐵公司），與新潮實(shí)業(yè)為同母所生，其第一大股東差不多上新牟國際集團(tuán)。新牟股份的前身山東新牟鋼鐵股份有限公司，于1993年4月2日經(jīng)山東省體改委魯體改生字1993第124號文批準(zhǔn)，以定向募集方式設(shè)立，并于1996年經(jīng)山東省體改委魯體改函字1996第102號文重新規(guī)范確認(rèn)。

42、1994年，經(jīng)山東企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易所魯交1994第10號文同意，新牟鋼鐵11500萬股個(gè)人股于1994年6月28日在山東企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易所掛牌轉(zhuǎn)讓，1998年年8月27日終止交易，其全部股份已在山東證券登記有限責(zé)任公司集中托管。新牟鋼鐵曾為全國最大的東西合作示范工程，被人民日報(bào)譽(yù)為西進(jìn)太行第一師，為太行老區(qū)的經(jīng)濟(jì)進(jìn)展作出了不可或缺的貢獻(xiàn)，但由于新牟鋼鐵未達(dá)到設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力，受國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策及鋼鐵市場需求不暢的阻礙，經(jīng)濟(jì)效益持續(xù)滑坡，為從全然上扭轉(zhuǎn)經(jīng)營困難局面，提高對投資者的回報(bào)，1998年經(jīng)第三次股東大會(huì)表決通過，新牟鋼鐵實(shí)施了資產(chǎn)置換重組，新牟國際用旗下的部分資產(chǎn)置換了原新牟鋼鐵股份有限公司的資產(chǎn)，

43、同年5月，新牟鋼鐵經(jīng)山東省工商局批準(zhǔn)名稱變更為山東新牟股份有限公司。新牟股份目前下設(shè)建筑安裝工程分公司、染料化學(xué)分公司、鑄造分公司和養(yǎng)馬島秦皇體育娛樂中心四個(gè)分支機(jī)構(gòu)，其中建筑安裝分公司具有三級資質(zhì)和承攬大型鋼混工程、給排水、公路施工、污水處理等建筑和配套設(shè)施安裝能力；染料化學(xué)分公司要緊生產(chǎn)高檔酸性材料及高純度中間體，設(shè)計(jì)規(guī)模為年產(chǎn)250噸，要緊產(chǎn)品曾榮獲山東科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)，被國家科委、國家技術(shù)監(jiān)督局等確定為國家級新產(chǎn)品；鍛造分公司要緊從事周密鑄鐵件及起重設(shè)備制造。公司現(xiàn)有股本總額20000萬股，其中發(fā)起人法人股8500萬股，占總股本的42.5%，個(gè)人股11500萬股，占總股本的57.5%。新

44、潮吸并新牟的動(dòng)因分析關(guān)于新潮實(shí)業(yè)而言，保配工作自然為頭等大事，關(guān)系公司的進(jìn)一步擴(kuò)張，通過吸并方式將自家兄弟剛喂飽的優(yōu)質(zhì)家當(dāng)并入囊下，自然成了新潮實(shí)業(yè)、新牟國際集團(tuán)與新牟股份大股東的如意算盤。公司在其財(cái)務(wù)顧問-山東證券的協(xié)助下，一場保配戰(zhàn)役悄然打響。除了實(shí)現(xiàn)保配目標(biāo)，以下重要因素也更加足了新潮吸并新牟的動(dòng)力。公司主營業(yè)務(wù)進(jìn)展空間受限。新牟實(shí)業(yè)在通過近十年的進(jìn)展，公司已形成紡織、海陸貨運(yùn)、生產(chǎn)及生活資料的批發(fā)零售、科技開發(fā)等經(jīng)營范圍，被上交所列為綜合類。但從業(yè)務(wù)收入構(gòu)成看，其要緊產(chǎn)品為羊絨紗、蠶絲羊絨混紡紗、兔毛紗、棉針織內(nèi)衣以及亞麻制品，屬于紡織行業(yè)。近年，受東南亞金融危機(jī)以及國內(nèi)需求等因素的阻

45、礙，紡織行業(yè)總體經(jīng)營狀況不盡人意。紡織行業(yè)作為傳統(tǒng)的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)，在調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級過程中，將承受更多的矛盾與束縛。新潮實(shí)業(yè)以生產(chǎn)羊絨紗、蠶絲羊絨混紡紗、兔毛紗等紡織品中的專門品種為主，經(jīng)濟(jì)效益相關(guān)于高于行業(yè)整體水平，但同時(shí)也受限于原材料的稀缺和消費(fèi)市場的相對狹小，尤其是外向型銷售格局受東南亞金融危機(jī)沖擊大，為此在保持原有經(jīng)營主業(yè)的前提下，開拓新的進(jìn)展空間，并以相對低的成本與代價(jià)進(jìn)入新的領(lǐng)域，成為新潮實(shí)業(yè)的必定選擇。通過吸并方式突破新行業(yè)的進(jìn)入壁壘，形成多元化的進(jìn)展格局。汲取合并重組不發(fā)生現(xiàn)金的流淌，幸免了以大量現(xiàn)金投入為代價(jià)進(jìn)入新行業(yè)的弊端；同時(shí)，合并后新牟股份原股東地位不變，治理者與職員被

46、整體汲取，幸免了進(jìn)入新行業(yè)必要的人員培訓(xùn)、治理經(jīng)驗(yàn)的積存和銷售網(wǎng)絡(luò)的建立等。為此，通過汲取合并方式重組既符合新潮實(shí)業(yè)多業(yè)并舉的進(jìn)展思路，又使其以最小的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)多元化進(jìn)展的目標(biāo)。被合并方新牟股份所從事產(chǎn)業(yè)符合產(chǎn)業(yè)進(jìn)展趨向及國家政策，合并后有助于增強(qiáng)新潮實(shí)業(yè)成長性，就產(chǎn)業(yè)進(jìn)展趨向看，新牟股份生產(chǎn)的高檔酸性染料及高純度中間體是新潮實(shí)業(yè)的配套產(chǎn)品，是山東省九五期間重點(diǎn)進(jìn)展的精細(xì)化工產(chǎn)品，具有較高的科技含量和附加值；近期國家采取的擴(kuò)大內(nèi)需的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，加大了基礎(chǔ)設(shè)施、農(nóng)田水利、城鎮(zhèn)居民住房建設(shè)的投資力度，勢必帶動(dòng)建筑業(yè)市場的繁榮，從而為新牟股份所從事的建筑安裝業(yè)帶來進(jìn)展機(jī)遇。而新牟股份經(jīng)營業(yè)績良好。9

47、8年資產(chǎn)置換后，新牟股份的經(jīng)營業(yè)績良好，要緊財(cái)務(wù)指標(biāo)所反映的資產(chǎn)的安全性、流淌性和成長性均較理想，合并后存續(xù)公司的財(cái)務(wù)狀況也得到改善，依照上海中華社科會(huì)計(jì)師事物所出具的1995年度至1998年1-8月期間的審計(jì)報(bào)告，新牟股份的經(jīng)營業(yè)績及要緊財(cái)務(wù)指標(biāo)如下：98年1-8月 97年 96年 95年主營業(yè)務(wù)收入（萬元） 6833.94 8951.31 9650.22 7823.42凈利潤（萬元） 1922.57 1900.56 1655.61 1048.32每股凈利潤（元） 0.096 0.11 0.10 0.07總資產(chǎn)（萬元） 26227.13 21247.55 22378.36 21037.47每

48、股凈資產(chǎn)（元） 1.13 1.05 1.03 1.01凈資產(chǎn)收益率 8.50% 10.62% 10.05% 6.87%資產(chǎn)負(fù)債率 13.79% 15.76% 26.30% 27.48%流淌比率 2.83 3.53 2.52 2.47此外，企業(yè)文化的相似性，也有利于雙方合并的整合。一般而言，企業(yè)并購后的整合集中體現(xiàn)于治理規(guī)則和激勵(lì)機(jī)制兩個(gè)層次。新牟股份與新潮實(shí)業(yè)的發(fā)起人及控股母公司同為新牟國際集團(tuán)公司，雙方在經(jīng)營理念與企業(yè)文化方面較為相近，有利于縮短合并雙方的磨合期。關(guān)于被合并方而言，新牟股份具有一定的產(chǎn)業(yè)規(guī)模和技術(shù)實(shí)力，急欲尋求進(jìn)一步的進(jìn)展與擴(kuò)張，通過與新潮實(shí)業(yè)合并，新牟股份以達(dá)到上市的目的，

49、屆時(shí)新牟股份的個(gè)人股東將獲利不菲。新潮實(shí)業(yè)為上市公司，與之合并能夠充分利用其市場融資能力和渠道；新牟股份與新潮實(shí)業(yè)在治理模式上具有極大的相似性，有助于與之相整合。新潮事業(yè)作為上市公司要求在股份制運(yùn)作方面具有較強(qiáng)的公開性和較高的透明度，市場運(yùn)作必須更為規(guī)范，與兄弟新潮合伙，有助于治理水平的提高。吸并戰(zhàn)略終部署，保配之戰(zhàn)攻成就中華人民共和國公司法第一百八十四條規(guī)定：公司合并可采取汲取合并和新設(shè)合并兩種方式。在汲取合并中，合并方存續(xù)，而被合并方公司全部解散。因支付方式不同，汲取合并能夠有兩種差不多方式：一、 合并方用現(xiàn)金購買被合并方的全部資產(chǎn)或股份，被合并方以所得現(xiàn)金付給原股東，即消逝公司的股東以股

50、份換取存續(xù)公司的現(xiàn)金，從而喪失股東資格。二、 合并方以股份換取被合并方全部資產(chǎn)或股份，消逝公司的股東獲得存續(xù)公司的股份，從而成為存續(xù)公司的股東。新潮實(shí)業(yè)、新牟股份以及母公司新牟集團(tuán)在精心策劃下，早在98年5月就將新牟國際的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置換給了新牟鋼鐵，才形成了新牟股份，也能夠講新牟股份這家在山東企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易所掛牌的公司實(shí)際上只是個(gè)殼，通過汲取合并進(jìn)入新潮實(shí)業(yè)，最終是要把集團(tuán)的其他資產(chǎn)帶進(jìn)上市公司中來。在新潮實(shí)業(yè)財(cái)務(wù)顧問山東證券的協(xié)助下，新潮實(shí)業(yè)和新牟股份的董事會(huì)依照公司法和股票發(fā)行與交易治理暫行條例的有關(guān)規(guī)定，積極策劃操作方案。在經(jīng)山東省人民政府魯政字1998261號文件批準(zhǔn)的同時(shí)，報(bào)經(jīng)國家有關(guān)政

51、府治理部門的同意，煙臺新潮實(shí)業(yè)與新牟股份開始進(jìn)行汲取合并的試點(diǎn)。新潮實(shí)業(yè)吸并新牟股份采取了以股換股的方式，其方案實(shí)施的核心內(nèi)容是折股比例的確定，它直接關(guān)系到合并雙方的利益關(guān)系。新潮吸并新牟的折股比例以1998年8月31日為審計(jì)基準(zhǔn)日，以雙方經(jīng)評估、審計(jì)后的每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率為要緊依據(jù)，同時(shí)適度考慮經(jīng)營狀況、業(yè)績水平、融資能力、企業(yè)商譽(yù)、企業(yè)進(jìn)展前景等因素，最后，綜合確定折股比例為3：1。依照上述確定的折股比例，山東新牟股份有限公司的全部股份按3股折為新潮實(shí)業(yè)1股的比例折合為山東新潮實(shí)業(yè)股份有限公司的股份，新潮實(shí)業(yè)因合并增加股份數(shù)量6666.6667萬股，其中法人股2833.3333萬股，

52、個(gè)人股3833.3334萬股。由于合并前新牟股份為新潮實(shí)業(yè)的法人股股東，持有新潮實(shí)業(yè)2343.114萬股，依據(jù)公司法第149條之規(guī)定，新潮實(shí)業(yè)需在合并中減少法人股2343.114萬股。合并前山東新牟股份有限公司的股本結(jié)構(gòu)：單位：萬股項(xiàng) 目 1998年8月31日股本數(shù) 持股比例（%）一、尚未流通股份 發(fā)起人法人股 8500 42.5尚未流通股份合計(jì) 8500 42.5二、已流通部分個(gè)人股 11500 57.5已流通股份合計(jì) 11500 57.5三、股份總數(shù) 20000 100注：新牟股份前十名股東為：1、新牟國際集團(tuán)公司8500萬股；2、周明慶99.66萬股；3、遲忠福99.47萬股；4、鄭敏成

53、99萬股；5、賀經(jīng)花99萬股；6、燕巧英97.9萬股；7、李常珍81.35萬股；8、張培珍80萬股；9、張漢彬80萬股；10、王安72.977萬股。汲取合并前后存續(xù)公司（新潮實(shí)業(yè)）的股本結(jié)構(gòu)變動(dòng)情況： 單位：萬股項(xiàng) 目 98年8月31日股本數(shù) 增加 減少 汲取合并后股數(shù)一、尚未流通股 1、發(fā)起人法人股 10，312.80 2，343.11 7，969.69其中：國家擁有股份 境內(nèi)法人股 10，242.80 2，343.11 7，899.692、募集法人股其中：境內(nèi)法人持股 2，833.33 2，833.333、因合并增加的個(gè)人股 3，833.33 3，833.334、其他（法人股轉(zhuǎn)配） 70

54、70尚未流通股合計(jì) 10，312.80 6，666.66 2，343.11 14，636.35二、已流通股境內(nèi)上市的人民幣一般股 4，023.60 4，023.60已流通股份合計(jì) 4，023.60 4，023.60三、股份總數(shù) 14，336.40 6，666.66 2，343.11 18，659.95備注：本次合并行為出現(xiàn)的股本減少2，343.11萬股，是由于新牟股份持有新潮實(shí)業(yè)股份的事實(shí)，在合并過程中直接注銷所致。在確定了吸并方案的差不多框架后，新潮實(shí)業(yè)與新牟股份分不召開董事會(huì)，并表決通過了煙臺新潮實(shí)業(yè)股份有限公司汲取合并山東新牟股份有限公司的預(yù)案。1998年12月7日，合并雙方在上海證券報(bào)

55、公布公告，定于1999年1月7日分不召開臨時(shí)股東大會(huì)，審議雙方董事會(huì)提出的關(guān)于煙臺新潮實(shí)業(yè)股份有限公司汲取合并山東新牟股份有限公司的預(yù)案等事項(xiàng)。99年1月7日煙臺實(shí)業(yè)臨時(shí)股東大會(huì)經(jīng)審議正式通過了上述預(yù)案，標(biāo)志著新潮實(shí)業(yè)吸并新牟股份的工作正式告一段落。本次合并完成后，新牟股份作為被合并方被予以注銷，新牟股份經(jīng)評估、審計(jì)之后的資產(chǎn)、債權(quán)債務(wù)全部由新潮實(shí)業(yè)繼承，新牟股份簽署的有關(guān)章程、合同、協(xié)議中涉及新牟股份的權(quán)利、義務(wù)事項(xiàng)均由合并后存續(xù)的新潮實(shí)業(yè)承擔(dān)。98年上半年，新潮通過增資配股，集中財(cái)力以實(shí)物資產(chǎn)收購和現(xiàn)金注入技改項(xiàng)目的形式取得了其參股的新牟電纜75%的控股權(quán)，從日后的效果看，這對98年新潮實(shí)

56、業(yè)主業(yè)收入的增長起了重要作用，本次汲取合并后，在一定程度上提升了新潮實(shí)業(yè)的含金量，新牟股份被并入的資產(chǎn)差不多上集團(tuán)公司98年5月對新牟鋼鐵置換后的產(chǎn)物，所經(jīng)營的染料與中間體、建筑安裝、鑄鐵件、體育娛樂等差不多上新牟國際集團(tuán)系統(tǒng)的盈利能手，效益顯著。合并后的新潮實(shí)業(yè)的每股收益已由0.16元增至0.215元。98年凈利潤實(shí)現(xiàn)了3087.30萬元，盡管同比減少了16.41%，但每股凈資產(chǎn)已由98年中期的1.899元提升至1.996元，98年末，凈資產(chǎn)收益率也由98年中期的5.69%達(dá)到10.79%，成功的保住了配股生命線，保配戰(zhàn)役勝利結(jié)束。新潮實(shí)業(yè)春意昂然，數(shù)枝紅杏出墻來。個(gè) 案 點(diǎn) 評汲取合并重組

57、方式在我國尚屬新奇事物，其具體操作將對我國今后上市公司的重組及企業(yè)改制提供有益的借鑒。本次新潮實(shí)業(yè)吸并新牟股份對今后的購并重組操作有重要的借鑒與啟發(fā)作用。意義與阻礙新潮實(shí)業(yè)汲取合并新牟股份在我國上市公司資本運(yùn)作是一個(gè)開端，是對資產(chǎn)重組的創(chuàng)新。首先是對資產(chǎn)重組中支付方式的創(chuàng)新，采取了換股的方式保留了新牟股份原所有者的股東地位，幸免了并購過程中大量的現(xiàn)金流。其次，本次合并雙方均為同一母公司的控股子公司，被合并方新牟股份又為合并方新潮實(shí)業(yè)的法人股持股人，兩個(gè)關(guān)聯(lián)企業(yè)和具有操縱與被操縱關(guān)系的企業(yè)的合并是本次合并的一大特色，為今后集團(tuán)公司與控股子公司之間資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，提供了一種新的方式與途徑

58、。新潮吸并新牟豐富了企業(yè)資產(chǎn)重組的內(nèi)容，對上市公司而言，采取汲取合并的方式進(jìn)行資產(chǎn)重組，合并與自身產(chǎn)業(yè)相關(guān)的公司，能夠擴(kuò)大公司的主營業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)以及上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。關(guān)于非上市公司而言，此次汲取合并為借殼上市增添了新的內(nèi)容，與其他方式相比，它具有直接性強(qiáng)和成本低的特點(diǎn)。新潮吸并新牟股份是一次典型的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，新潮實(shí)業(yè)的優(yōu)勢在于其擁有的融資渠道和治理機(jī)制，新牟股份具有進(jìn)展前景看好的產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)品，合并后存續(xù)公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)趨于合理，當(dāng)期經(jīng)營業(yè)績和進(jìn)展前景向好。上房集團(tuán)整體置換嘉豐股份案例一、案例通過簡介：1997年10月15日上海房地（集團(tuán)）公司（以下簡稱上房集團(tuán)

59、）與上海紡織控股（集團(tuán)）公司（以下簡稱紡織控股）簽署股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，紡織控股以每股2.6288元一次性向上房集團(tuán)轉(zhuǎn)讓其所持有的上海嘉豐股份有限公司（以下簡稱嘉豐股份）國家股6478.1992萬股，占總股本的74.69%。經(jīng)國家國資局（國資企發(fā)1997328號）、上海市國有資產(chǎn)治理辦公室批準(zhǔn)，并經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)證監(jiān)函199754號文批準(zhǔn)，同意豁免上房集團(tuán)向嘉豐股份其他股東發(fā)出全面收購要約的義務(wù)。1997年12月26日，股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議正式生效。上房集團(tuán)成為嘉豐股份的絕對控股股東，本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，嘉豐股份總股本及股本結(jié)構(gòu)不變。轉(zhuǎn)讓各方就此于1997年12月31日在中國證券報(bào) 和上海證券報(bào)公布公告。1998年

60、2月28日嘉豐股份召開臨時(shí)股東大會(huì)，審議并通過決議，對嘉豐股份的全部董事會(huì)成員和監(jiān)事會(huì)成員進(jìn)行更換，新選舉的董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)成員均來自于上房集團(tuán)。同日召開的嘉豐股份第二屆董事會(huì)第九次會(huì)議討論并通過決議，選舉上房集團(tuán)董事長徐林寶擔(dān)任嘉豐股份董事長，經(jīng)董事長徐林寶提議，一致同意聘請嘉豐股份原董事長程介祿為公司特不顧問。該次人事變動(dòng)于1998年3月2日在上海證券報(bào)和中國證券報(bào)上公布。1998年4月13日，嘉豐股份第二屆董事會(huì)第十一次會(huì)議召開，表決并通過兩項(xiàng)重要決議：一、審議確認(rèn)了公司托付經(jīng)營治理協(xié)議，經(jīng)董事會(huì)決定，在資產(chǎn)重組過渡時(shí)期，托付紡織控股對嘉豐股份全部資產(chǎn)進(jìn)行治理；二、新任董事長徐林寶授權(quán)，在