2022年紡織服裝行業(yè)發(fā)展回顧及未來前景分析

1、2022年紡織服裝行業(yè)發(fā)展回顧及未來前景分析1、紡織服裝行業(yè)回顧：上下游分化顯著1.1、品牌服飾：前高后低，環(huán)比走弱2021 年 1-11 月，社會消費品零售總額 399554 億元，同比增長 13.7%， 較 19 年增長 8.2%，已經恢復至疫情前的水平。服裝零售同比增長 14.9%，較 19 年增長 2.86%，弱于整體零售水平。 其中服裝零售上半年受益于 20 年同期低基數(shù)、新疆棉事件催化等增幅顯 著，1-6 月累計增幅為 33.7%，下半年受疫情反復、洪水、天氣偏暖等因素影 響趨勢走弱，8 月開始呈現(xiàn)下降態(tài)勢，8-10 月服裝零售分別同比下滑 6%/4.8%/3.3%，11 月降幅收

2、窄至-0.5%。1.2、紡織制造：訂單回流，景氣提升受益于內外需改善、東南亞訂單回流，2021 年紡織制造景氣度有所回升， 1-11 月紡織品、服裝總出口額累計增長 7.66%，其中服裝出口同比增長 25.07%，紡織品出口同比下滑 7.54%。我們認為，4-9 月紡織品出口同比下降 主要系去年同期防疫物資出口大幅增加導致基數(shù)較高所致，同比 19 年來看仍 保持雙位數(shù)增長。1.3、紡織服裝行情回顧：A股較為平緩，港股下半年走勢轉弱A 股紡織服裝：紡織制造年初至今上漲 2.54%，品牌服飾上漲 4.21%，表 現(xiàn)均好于大盤，表現(xiàn)較優(yōu)。 港股紡織服裝：上半年受新疆棉事件催化國貨消費熱情、板塊龍頭流

3、水高 速增長等因素推動大幅上漲，顯著跑贏大盤；下半年隨著零售環(huán)境惡化、板塊 增速放緩，走勢轉弱，截止 11 月 30 日中信紡織服裝分別跑輸恒指、恒生可選 消費指數(shù) 1.61pct、5.82pct。1.4、2021 前三季度個股業(yè)績回顧細分板塊及個股情況：運動服飾中高端服裝大眾服飾，家紡好于服裝 運動服飾相對表現(xiàn)最佳，盡管流水增速環(huán)比 Q2 有所放緩，但整體仍保持 較快增長，折扣、存貨水平良好，景氣度較高。從個股表現(xiàn)來看：李寧流水增 速環(huán)比放緩幅度?。?Q21 整體流水 40%-50%低段增長），超出此前預期，且 庫銷比仍維持歷史較低水平；安踏體育旗下 FILA 品牌增速放緩，但折扣率保持較高

4、水平，進入高質量增長階段；特步國際 3Q21 流水實現(xiàn)中雙位數(shù)增長， 同時折扣率、庫銷比等繼續(xù)保持良好水平。中高端服飾由于高收入人群消費受損較小，表現(xiàn)略優(yōu)于大眾服飾，增速環(huán) 比仍有放緩。其中比音勒芬業(yè)績韌性較強，表現(xiàn)較優(yōu)；大眾休閑服飾受到消費 環(huán)境不佳影響最大，放緩最為顯著，行業(yè)景氣度仍未修復至 19 年水平。家紡 板塊受影響相對較小，表現(xiàn)好于服裝，業(yè)績維持穩(wěn)健增長。其中羅萊生活 3Q21 單季度凈利較 19 年實現(xiàn) 36%增長，表現(xiàn)亮眼。圖：A 股品牌服飾重點公司 3Q21 業(yè)績紡織制造整體訂單增速、利潤表現(xiàn)好于下游品牌服飾，其中棉、毛紡織企 業(yè)受益棉價上漲利潤空間提升，業(yè)績表現(xiàn)環(huán)比提升；O

5、DM/OEM 代工企業(yè)整體 訂單飽滿，但部分受東南亞疫情影響，產能擴張受限。2、看品牌服飾：更長更遠，回歸價值盡管品牌服飾受 3Q21 以來消費環(huán)境轉弱影響，整體增速有所放緩，但我 們認為短期擾動不改長期競爭優(yōu)勢，長期來看：1）運動服飾板塊因具有功能性壁壘、行業(yè)的集中度不斷提升，且馬太效 應明顯，頭部品牌在發(fā)展壯大的過程中易于建立起壁壘，搶占優(yōu)質的渠道資源、 重大賽事及頭部明星等稀缺資源等賽道優(yōu)越性，仍然是服裝板塊中最值得布局 的重點賽道；且部分運動龍頭憑借不斷提升的產品力，進一步加深品牌烙印， 已逐漸由跟隨潮流切換到了創(chuàng)造價值、引領趨勢的成長階段，建議重點關注。2）高端服飾目標人群消費力穩(wěn)定

6、，品牌溢價強，且擁有多品牌組合的高 端服飾企業(yè)如歌力思等可在不同潮流周期中對沖風險。且在經濟下行周期中， 中產階級及以上人群消費力受損較小，高端品牌韌性更強。3）深耕細分市場的品牌，例如在瑜伽服垂直領域保持領先的 Lululemon， 專注羽絨服行業(yè)的 Canada Goose 及波司登等。本章旨在討論當下市場對以上品牌服飾細分板塊較為關心的問題：1）運動 服飾板塊短期流水增速放緩的影響；2）“共同富?！睂Ω叨讼M的影響；并對 相關板塊個股展開具體分析。2.1、運動服飾短期流水增速放緩怎么看？弱化對流水增速單一指標的關注，重視龍頭經營質量的邊際改善。在上半 年新疆棉事件刺激國產服裝消費、下半年

7、零售環(huán)境轉弱背景下，運動服飾龍頭 流水增速自 Q3 以來環(huán)比放緩。但我們認為，短期來看，在關注品牌零售月度 流水數(shù)據(jù)的同時，也應關注到增長背后的流水質量、經營效率的提升。根據(jù)渠 道調研數(shù)據(jù)，目前李寧品牌庫銷比仍維持歷史最佳水平，且折扣控制良好，在 短期擾動帶來的增速放緩背后，公司以更輕的庫存、更淺的折扣實現(xiàn)了更為優(yōu) 質的增長，為長期發(fā)展打下了良好基礎。長期來看，目前各龍頭品牌正處于品牌價值大幅提升、完成從跟隨到引領 的切換的重要階段。隨著各個龍頭主品牌渠道數(shù)量趨于飽和，且產品研發(fā)方面 亦完成了核心科技從 0 到 1 的突破，與國際品牌同臺競技。未來在產品力繼續(xù) 提升的同時，龍頭增長將聚焦于品牌

8、價值提升，具體表現(xiàn)為消費人群拓寬（尤 其中高端、女性群體等）、產品價位段上移、店效的進一步增長等等。其中：李寧表現(xiàn)尤為亮眼，于 21 年 11 月發(fā)布全新品牌“李寧 1990”，以時尚的 手法對李寧早期產品進行重塑，定位高級運動時尚。我們認為，此舉使得 公司消費人群進一步拓寬，與中國李寧產品線相比能夠輻射 70 后、80 等 更廣泛年齡段高端消費人群，再次打開品牌成長空間。安踏體育主品牌穩(wěn)步升級：公司于 2021 年 7 月發(fā)布了安踏品牌未來五年 發(fā)展戰(zhàn)略與 24 個月快速增長“贏領計劃（LEAD TO WIN）”，主要目標包 括：流水年復合增長 18%-25%、線上業(yè)務 CAGR5 30%+

9、，占比達到 40%、 加強一到三線城市布局，流水占比超 50%、購物中心店數(shù)翻倍、總體市場 份額增加 3-5 個百分點等。FILA 品牌邁入高質量增長階段：目前 FILA 規(guī)模超 200 億，未來依托于三 個“頂級戰(zhàn)略”來實現(xiàn) FILA 的高質量增長，預計繼續(xù)維持高于行業(yè)平均的 增速，4Q21 流水預計雙位數(shù)增長，21 全年預計實現(xiàn) 20-25%以上增長， 長期流水目標維持 400-500 億元。 其他品牌：迪桑特增長強勁、開店空間廣闊，2021H1 門店數(shù)量僅為 178 家，平均月店效超 90 萬元，預計 21 全年流水超 25 億元，22 維持 40% 以上增長。長期來看，公司預期至 20

10、30 年將迪桑特、可隆體育打造為各 自在全球市場中的標桿，成為集團又一增長引擎。 Amer Sports（亞瑪芬）：公司預計至 2025 年實現(xiàn)“ 5 個 10 億歐元”目標， 將始祖鳥（Arcteryx）、薩洛蒙（Salomon）、威爾遜（Wilson）三大品牌 分別打造為 10 億歐元的品牌；中國市場和 DTC 渠道打造為 10 億歐元的 市場/渠道，預計至 2030 年安踏集團市場份額全球領先。特步國際主品牌 200 億流水目標可期，新品牌增長超預期。10 月、11 月 預計主品牌全渠道流水增長 20%+，全年的預期維持不變：預計主品牌收 入同比增長 20%，其中下半年的收入增長快于上半

11、年（12%），預計達到 30%增速。且特步品牌折扣率（75-80%）和零售渠道的庫存周轉（庫銷比 4）維持 Q3 水平，處于健康狀態(tài)，已恢復至疫情前水平。此外 21 年毛利 率和費率預計均有所改善，主品牌凈利潤率預計維持 11-12%左右。長期驅 動：公司 9 月發(fā)布了 5 年計劃，2021-2025 預計主品牌 cagr 維持 23%， 2025 年收入規(guī)模達 200 億。公司加快開店步伐，關小店開大店，多開九代 店以提升店效，預計每年店效提升高單位數(shù)，凈開店 200-300 家。 新品牌：索康尼店效、電商等表現(xiàn)超預期，上調全年專業(yè)運動板塊收入預 期至 1.7-1.8 億元（原為 1.2-1

12、.5 億元），整體分部的虧損預計維持在 4,000-5,000 萬元左右。休閑板塊收入規(guī)模預計較去年基本持平。2.2、共同富裕政策是否對高端服飾消費形成壓力？國產高端服飾主要消費群體為中產階層，長期來看將受益于共同富裕下中 等收入群體的擴大。21 年 10 月求是雜志發(fā)表的重要文章扎實推動共同 富裕指出共同富裕發(fā)展思路包括：構建收入分配機制、加大調節(jié)力度，擴大 中等收入群體比重、增加低收入群體收入，形成中間大、兩頭小的橄欖型分配 結構等。且中央財經委第十次會議提出，“堅持在發(fā)展中保障和改善民生，為人 民提高受教育程度、增強發(fā)展能力創(chuàng)造更加普惠公平的條件，暢通向上流動通 道”，預計將降低居民必需

13、支出比例，釋放消費潛力，促進消費全面升級。當前服裝品類城鄉(xiāng)支出倍差較高，反映鄉(xiāng)鎮(zhèn)居民收入增加趨勢下，服裝消 費彈性大。國金證券消費策略團隊發(fā)布的共同富裕下的消費趨勢研究報告 指出：根據(jù)中國綜合社會調查最新數(shù)據(jù)，我國居民收入結構整體呈現(xiàn)金字塔型 結構，其中城鄉(xiāng)、地區(qū)差異較大。農村呈“倒丁字”結構，低收入群體占比超 90%；沿海發(fā)達地區(qū)如浙江開始接近“紡錘形”，中等收入群體占比 52.6%、 高于全國整體 29.1pct。共同富裕初次、再次、三次分配相關政策將有效縮小收 入差距、城鄉(xiāng)差距和地區(qū)差距，推動橄欖型社會形成。而結合當前我國城鄉(xiāng)消 費支出倍差第一的品類為衣著（2.87）這一背景來看，隨著共

14、同富裕的推進、 鄉(xiāng)鎮(zhèn)居民收入的提升，鄉(xiāng)鎮(zhèn)服裝消費需求預計顯著釋放。中高端女裝市場增速高于品牌服裝整體，“她經濟”勢不可擋。受益于居 民消費結構升級、女性收入及社會地位提升，消費者相較于過去更加注重服裝 的品質、品牌風格、品牌文化等，對中高端女裝時尚品牌的消費意愿和能力穩(wěn) 步逐步增強。據(jù) Euromonitor 統(tǒng)計，2020 年中高端女裝規(guī)模占到服裝總體的 14%，且規(guī)模增速達到 7.5%，超過女裝市場整體的增速（5.2%）。我們認為， 疊加整體消費需求的提升及中等收入群體的擴大，高端女裝龍頭預計保持長期 穩(wěn)健增長。歌力思：品牌矩陣完善，充分受益消費升級。我們認為，與國際奢侈品集 團 LVMH

15、 的并購擴張之路相似，歌力思自 2015 年上市以來通過投資、并 購、合作經營等方式引入德國高端女裝品牌 Laurl、美國輕奢潮流品牌 Ed Hardy、法國輕奢設計師品牌 IRO 與英國當代時尚品牌 self-portrait 等，持 續(xù)完善品牌矩陣。在共同富裕帶來的消費升級趨勢下，預計歌力思將充分 受益于與高端服裝市場的增長。 推出年輕化系列歌力思 Weekend 擴大消費人群。公司主品牌 Ellassay 通 過“傘狀戰(zhàn)略”來延伸出不同風格，擬在維持優(yōu)雅、率性品牌基調的基礎 上，推出 weekend 新系列，加入更多衛(wèi)衣、牛仔、針織等元素，風格更為 率性、年輕化，整體定價預計低于主品牌，

16、以滿足不同人群、消費者在不 同生活場景下的著裝需求。欣賀股份：下沉市場潛力充足，開店空間相對較大。從門店數(shù)量來看，公 司旗下的單品牌門店數(shù)明顯低于 DAZZLE、玖姿、朗姿等品牌，其中門店 數(shù)相對較多的 JORYA 和 NMNI 品牌也僅有 200 家和 110 家，其他單品 牌門店數(shù)不足 100 家。從門店結構來看，JORYA 主品牌門店主要分布在一 線和消費力較強的二線城市，特別集中在北上廣深和成都、重慶、哈爾濱、 澳門、臺灣等地區(qū)。隨著居民收入增長，消費水平提高，一、二線城市的 銷售終端密度需進一步提高，同時在主品牌 JORYA 的帶動下，其他品牌 有望進駐核心商業(yè)地段，開發(fā)優(yōu)質市場資源

17、。此外，二、三線城市也逐步 成為中高端女裝的目標消費市場。對于其他 5 個品牌，公司有充分空間在 有潛力的二、三線城市拓展市場，加大品牌門店布局，填補區(qū)域市場空白。 其中定價偏低更大眾化的 AIVEI品牌，有望通過經銷渠道實現(xiàn)良好發(fā)展。3、看紡織制造：有韌性有彈性，估值待提升上游紡織端 21 年 Q1-Q3 受益棉價上漲業(yè)績提升，但隨著 Q4 庫存環(huán)比增 加、價格傳導不暢，利潤空間預計受損。1）棉花：截至 11 月 30 日，紡織企 業(yè)在庫棉花工業(yè)庫存量為 84.97 萬噸，較上月底增加 0.52 萬噸，同比增加 12.2 萬噸。2）紗線、坯布： 2021 年 1-11 月我國坯布產量累計增速

18、小于銷量， 但紗線端至 10 月產量累計增速反超銷量增速，庫存壓力環(huán)比加大。9 月以來紗 線、坯布庫存天數(shù)已回到歷史正常區(qū)間，至 11 月分別增加至 25.4 天、31.9 天， 略高于歷史平均水平（15-25 天、20-30 天）。圖：紗線、坯布庫存天數(shù)中游代工制造端產能擴張受限疊加海外訂單持續(xù)回流，短期內預計仍將受 益。2020-2021 年疫情期間東南亞等地區(qū)制造業(yè)務受疫情影響嚴重。以第二大 紡織品出口國越南為例，3Q21 以來胡志明市等地疫情爆發(fā)并在南部各省市擴 散，紡織制造企業(yè)接近停擺，7、8 月停工達到峰值，紡織品出口額分別同比下 滑 10%、16%；10 月政府 128 號決議實

19、施后，企業(yè)生產有所恢復。但考慮到 11 月以來越南疫情再次反彈，部分企業(yè)仍處于大面積停工、勞動力短缺狀態(tài)， 短期內預計國內代工制造企業(yè)仍將仍受益于海外訂單回流。2021 年下半年制造企業(yè)利潤受損，預計 1H22 修復彈性較大。在疫情背景 下，大國工匠優(yōu)勢凸顯，我國供應鏈地位增強，受益于海外訂單回流呈產銷兩 旺狀態(tài)。但部分龍頭受疫情影響 21 年產能擴張速度慢于訂單增速，且利潤端 受原材料成本上漲、運費提升、防疫支出增加等因素壓制。1H22 隨著產能的 有序復蘇、原材料價格企穩(wěn)、海運緩解、疫情改善等，預計上游紡織制造端 22 年產能擴張加速、利潤空間放大。從估值端來看，上游紡企業(yè)績波動較大、周期

20、性明顯，而中游制造中的運 動服飾代工龍頭、戶外制造龍頭等兼具成長性與業(yè)績穩(wěn)定性，頭部訂單穩(wěn)定增 長、產能規(guī)劃明確，21 年受外部因素影響部分業(yè)績承壓，但長期競爭優(yōu)勢不變， 目前 PE 處于相對較低區(qū)間。隨著 22 年外部環(huán)境優(yōu)化、產能有序恢復，預計板 塊龍頭估值將重回正常區(qū)間，并享有業(yè)績穩(wěn)定性、標的稀缺性溢價。3.1、運動服飾代工龍頭下游客戶訂單穩(wěn)定性？份額繼續(xù)提升可能性？優(yōu)質供應鏈具有稀缺性，份額預計繼續(xù)提升。知名品牌商的供應鏈體系進 入壁壘較高，考核嚴格，不會輕易更換經銷商，更傾向于和已合作的供應商保 持長期合作，訂單也會向長期合作的供應商傾斜，整體供應商數(shù)量不斷縮減 （ Adidas 供應商工廠的數(shù)量從 2015 年的 1079 家縮減為 2020 年的 520 家， Nike 服裝類供應商從 2014 年的 430 家縮減為 2020 年的 334 家），從而提高集 中度。頭部客戶合作時機不可復制。以申洲國際為例，公司與四大核心客戶的合 作關系不斷強化，在全球龍頭運動品牌的供應體系中占據(jù)重要位臵，合作時機 具有不可復制性，雙方多年建立的互