03理財(cái)目標(biāo)與理財(cái)行為

1、財(cái)務(wù)管理的基本內(nèi)容財(cái)務(wù)管理學(xué)屬于金融經(jīng)濟(jì)學(xué)的組成部分之一。財(cái)務(wù)管理決策包括投資決策、融資決策與股利政策等三種。投資決策所影響的是企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，即不同的投資決策將產(chǎn)生不同的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而決定企業(yè)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流量及其風(fēng)險(xiǎn)特征。融資決策所影響和改變的是企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。股利政策從某種程度上講依附于企業(yè)的投資決策與融資決策。理財(cái)目標(biāo)的重要作用理財(cái)目標(biāo)理論是公司財(cái)務(wù)理論研究的起點(diǎn)。財(cái)務(wù)管理目標(biāo)是企業(yè)優(yōu)化理財(cái)行為結(jié)果的理論化描述，是企業(yè)未來發(fā)展的藍(lán)圖。理財(cái)目標(biāo)是對(duì)企業(yè)理財(cái)行為的理性化牽引，有助于財(cái)務(wù)決策的科學(xué)性與合理性。理財(cái)目標(biāo)是企業(yè)管理當(dāng)局經(jīng)過努力能夠達(dá)到的一種境界。Aswash Damodaran:合理

2、理財(cái)目標(biāo)的特征是明確的，而不是模棱兩可；可以及時(shí)地、清晰地對(duì)決策的成功與失敗進(jìn)行度量；運(yùn)行成本不會(huì)太高；與企業(yè)的長(zhǎng)期財(cái)富的最大化是一致的；在企業(yè)管理當(dāng)局的可控范圍之內(nèi)。企業(yè)理財(cái)目標(biāo)的幾種提法 企業(yè)理財(cái)目標(biāo)的幾種提法： (a) 利潤(rùn)最大化 (b) 銷售額最大化 (c)現(xiàn)金流量最大化 (d)企業(yè)規(guī)模最大化 (e)市場(chǎng)份額最大化 (f )企業(yè)價(jià)值最大化 （g）股東財(cái)富（股票價(jià)格）最大化 理財(cái)目標(biāo)分析利潤(rùn)最大化銷售額最大化股東財(cái)富最大化企業(yè)價(jià)值最大化利潤(rùn)最大化利潤(rùn)最大化是傳統(tǒng)廠商理論的基本假設(shè)之一。所謂利潤(rùn)最大化企業(yè)（profit-maximizing firm），是指投入量與產(chǎn)出量的選擇皆以獲得最大

3、限度經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)總營(yíng)業(yè)收入與總經(jīng)濟(jì)成本的差額為唯一目標(biāo)。利潤(rùn)最大化與邊際主義（marginalism）有著密切聯(lián)系。如果廠商追求的是利潤(rùn)最大化，那么，必須遵循邊際原則進(jìn)行決策。利潤(rùn)最大化目標(biāo)分析“利潤(rùn)”為一個(gè)會(huì)計(jì)概念，極易人為操縱；利潤(rùn)最大化目標(biāo)極易導(dǎo)致短期行為；利潤(rùn)最大化目標(biāo)沒有考慮收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系；利潤(rùn)最大化目標(biāo)沒有充分考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。Midigliani教授認(rèn)為，“利潤(rùn)不是一個(gè)有價(jià)值的概念。你應(yīng)該做的是使公司的價(jià)值最大化，那是MM理論最重要的貢獻(xiàn)，即指出了經(jīng)營(yíng)管理的核心是什么：不應(yīng)是基于這毫無意義的利潤(rùn)最大化的觀念，而是更有意義的觀念，即努力使股東所擁有的公司的價(jià)值最大?！蹦壳?，利潤(rùn)

4、最大化目標(biāo)的合理性已經(jīng)基本上被否決。利潤(rùn)最大化與每股盈利（EPS）最大化在西方企業(yè)界，利潤(rùn)最大化通常被描述為每股盈利（earnings per share）最大化。但他們普遍認(rèn)為，企業(yè)的目標(biāo)不應(yīng)是每股盈利最大化，而應(yīng)當(dāng)是股東財(cái)富最大化，或者是股票價(jià)格最大化，或者是企業(yè)折現(xiàn)現(xiàn)金流量的最大化。如果追求現(xiàn)金流量最大化，則存貨計(jì)價(jià)的所謂FIFO法就不是一個(gè)理想的存貨計(jì)價(jià)方法，盡管它所提供的EPS較LIFO要高。我國(guó)企業(yè)與利潤(rùn)追求偏好我國(guó)企業(yè)普遍具有利潤(rùn)追求偏好，將利潤(rùn)視為企業(yè)經(jīng)營(yíng)的根本目標(biāo)。在十年文革中，追求、創(chuàng)造利潤(rùn)被視為走資本主義道路。改革開放后，利潤(rùn)成為企業(yè)走向成功的重要法寶。利潤(rùn)偏好具有明顯的

5、“撥亂反正”的意味。1980年代的“承包制”已經(jīng)證明，追求利潤(rùn)勢(shì)必會(huì)嚴(yán)重傷害企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)可持續(xù)發(fā)展。利潤(rùn)表是我國(guó)企業(yè)界人士最為關(guān)注的一張財(cái)務(wù)報(bào)表。利潤(rùn)追求偏好與非理性理財(cái)以利潤(rùn)最大化為理財(cái)目標(biāo)勢(shì)必造成理財(cái)行為的非理性化：利潤(rùn)是一個(gè)單向會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，所指單純，與投資決策、融資決策等財(cái)務(wù)決策之間沒有直接的相關(guān)性；利潤(rùn)是一個(gè)單期會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，很難容納企業(yè)長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的因素。銷售額最大化與營(yíng)銷導(dǎo)向營(yíng)銷導(dǎo)向的確立標(biāo)志著人們對(duì)企業(yè)機(jī)能認(rèn)識(shí)的飛躍，是財(cái)務(wù)導(dǎo)向企業(yè)管理模式形成的前奏和基礎(chǔ)。銷售額對(duì)于企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展具有極為重大的意義。銷售額增長(zhǎng)速度的不同標(biāo)志著企業(yè)發(fā)展區(qū)間的不同。銷售額的巨大差異決定了企業(yè)不同的運(yùn)營(yíng)特

6、征。因此，按照銷售額劃分企業(yè)類型便成為國(guó)際上通行的慣例。鮑莫爾理論與銷售額最大化威廉鮑莫爾（William J.Baumol）為普林斯頓大學(xué)教授，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家。他習(xí)慣于用基礎(chǔ)性的理論去驗(yàn)證實(shí)際的問題。現(xiàn)金管理的所謂鮑莫爾模型即為他創(chuàng)建。鮑莫爾認(rèn)為，公司應(yīng)追求其總銷量的重大化而不是利潤(rùn)的最大化。鮑氏理論可視為銷售額最大化的一種經(jīng)濟(jì)學(xué)分析。鮑莫爾模型追求最大銷售額的企業(yè)的產(chǎn)量水平高于追求利潤(rùn)最大化的企業(yè)；最大銷售額企業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格低于最大利潤(rùn)企業(yè)；最大銷售額企業(yè)的利潤(rùn)低于最大利潤(rùn)企業(yè)的水平；固定成本的增加將影響最大銷售額企業(yè)的均衡狀態(tài)。鮑氏認(rèn)為，固定成本增加時(shí)，最大銷售額企業(yè)通過提高價(jià)格，把增加的固

7、定成本轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者。鮑莫爾模型的庸俗解釋有證據(jù)表明，經(jīng)理階層的工資和其他報(bào)酬與銷售額的相關(guān)度大于與利潤(rùn)的相關(guān)度；銀行和其他金融機(jī)構(gòu)密切關(guān)注的往往是企業(yè)的銷售額，只要銷售額能夠持續(xù)增加，就樂意向企業(yè)提供各項(xiàng)服務(wù)；銷售額增加，各級(jí)雇員的收入相應(yīng)增加，人際關(guān)系也較易處理；經(jīng)理寧愿穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)令人滿意的銷售額，而不愿首先實(shí)現(xiàn)引人注目的最大利潤(rùn)指標(biāo)；如果銷售額下降，企業(yè)的市場(chǎng)份額必然下降，競(jìng)爭(zhēng)力也將遭受重創(chuàng)。股東財(cái)富最大化目標(biāo)分析在某一時(shí)點(diǎn)上，股東財(cái)富為： 1、將當(dāng)期每股股利乘以持有的股票數(shù)量； 2、將當(dāng)時(shí)股票價(jià)格乘以持有的股票數(shù)量，即股票的 市場(chǎng)價(jià)值； 3、加總1和2，即可得出股東財(cái)富。以股東財(cái)富最大化作

8、為理財(cái)目標(biāo)，最大的問題在于股票價(jià)格的不可控性。人們一般認(rèn)為股票價(jià)格最大化與股東財(cái)富最大化是一回事。股東財(cái)富：股票投資報(bào)酬率股票投資報(bào)酬率股利收益資本利得股利報(bào)酬率每期股利期初股票價(jià)格資本利得（期末股票價(jià)格期初股票價(jià)格）期初股票價(jià)格股利增長(zhǎng)率通常情況下，股利收益較大時(shí)，資本利得會(huì)減少，因?yàn)楣緦⒏嗟亩惡笥糜谙蚬蓶|分派股利，用于公司內(nèi)部投資的資金就會(huì)減少。股利年12345正常增長(zhǎng)：8零增長(zhǎng)：0正常增長(zhǎng)：8超常增長(zhǎng)：30逆增長(zhǎng)：8增長(zhǎng)率（g）是公司理財(cái)活動(dòng)中必須密切關(guān)注的一個(gè)指標(biāo)。增長(zhǎng)率即是股票投資者的資本利得源自公司將稅后盈利留存于公司中進(jìn)行再投資，通過公司收益水平的不斷提高來逐漸提升公司股

9、票的價(jià)格。股東財(cái)富的計(jì)算例如，W公司在2003年初股票價(jià)格為23元，2003年末升至26元。全年股利為每股0.9元。某投資者持有W公司股票計(jì)1000股，則其收益為：股利報(bào)酬率0.9233.91資本利得報(bào)酬率（2623）2313.04 股票投資報(bào)酬率3.9113.0416.95 股票投資報(bào)酬（0.926）100026900元Van Horne“In this book,we assume that the objective of the firm is to maximize its value to its stockholders”Brealey & Myers“Success is us

10、ually judged by value:shareholders are made better off by any decision which increases the value of their stake in the firmThe secret of success in financial management is to increase value.”Copeland & Weston“The most important theme is that the objective of firm is to maximize the wealth of its sto

11、ckholders.”Brigham & Gapenski“Throughout this book we operate on the assumption that the managements primary goal is stockholder wealth maximization which translates into maximizing the price of the common stock”Compbell Soup Compony,1998 Annual Report“There is partnership between the board and its

12、executives that is truly focused on our prime purpose of building long-term shareholders wealth.”The Coca-Cola Compony1998 Annual Report“Our mission is to maximize share-owner value over time.”CSX Corporation,1998 Annual Report“Our key objective is to increase shareholder value.”EquiFax,1998 Annual

13、Report“That EquiFax brings value to every part of the equation is evident in the success we have recorded over the last century.This success has been driven by one overriding goal:to create long-term value for our shareholders who have entrusted their capital to us.Our strategic plans,capital invest

14、ments,acquisitions,new business initiatives,and compensation plans are all aimed at this goal.It is the force behind everything we go.”Georgia-Pacific Corporation,1998 Annual Report“The Georgia-Pacific Group continues to focus on creating long-term shareholder value.”The Quaker Oats Company,1998 Ann

15、ual Report“Our ultimate goal is to continuously increase shareholder value over time.”迪斯尼公司公司的使命是：“提供人們所追求的高質(zhì)量娛樂服務(wù)”。公司的理財(cái)目標(biāo)是：“從創(chuàng)造性的戰(zhàn)略財(cái)務(wù)角度，保持住世界第一娛樂公司的桂冠，創(chuàng)造股東價(jià)值”。股東財(cái)富最大化與公司理財(cái)信守股東財(cái)富最大化的理財(cái)目標(biāo)，在財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中，務(wù)必：關(guān)注理財(cái)行為對(duì)公司股市的影響；合理地確定公司的股利政策，換言之，股利并非越多越好；關(guān)注公司的社會(huì)形象。股東財(cái)富與融資信守并強(qiáng)調(diào)公司以“股東財(cái)富最大化”為理財(cái)目標(biāo)，有助于培養(yǎng)公司與股東廣大投資者的親和力

16、，求得投資者的認(rèn)可，易于融資。股票投資者通過股票的買賣行為，來表達(dá)自己對(duì)公司管理和發(fā)展的意見。股東財(cái)富最大化目標(biāo)的美國(guó)特色強(qiáng)調(diào)并保護(hù)投資者利益是美國(guó)文化的主要特色。比如，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的目標(biāo)即是向金融市場(chǎng)上的投資者主要是股票投資者提供財(cái)務(wù)信息。股東財(cái)富的持續(xù)增加意味著整個(gè)社會(huì)富裕程度的不斷加強(qiáng)。我國(guó)上市公司所處的環(huán)境與美國(guó)企業(yè)迥然不同，理財(cái)目標(biāo)的制定如何考慮這種因素？美國(guó)：股東財(cái)富最大化在美國(guó)，有要求公司管理當(dāng)局追求股東財(cái)富最大化的傳統(tǒng)。如果沒有實(shí)現(xiàn)，管理層會(huì)面臨著來自董事會(huì)和股東的巨大壓力，甚至面臨被惡意收購(gòu)的危險(xiǎn)。沒有明顯的證據(jù)表明，以股東財(cái)富最大化為理財(cái)目標(biāo)會(huì)傷害到其他利益相關(guān)者的利益。有證據(jù)

17、表明，以股東財(cái)富最大化為理財(cái)目標(biāo)的企業(yè)比其對(duì)手往往生產(chǎn)率更高，股東財(cái)富增加更多，員工收入也越豐厚。股東財(cái)富最大化的美國(guó)環(huán)境金融市場(chǎng)尤其是股票市場(chǎng)極度發(fā)達(dá)，市場(chǎng)效率很高。在這種狀態(tài)下，股票價(jià)格能夠基本反映公司管理當(dāng)局的管理績(jī)效。投資者高度分散。股東財(cái)富最大化目標(biāo)可以有效地聚攏投資者的心氣和資金。有高效的激勵(lì)機(jī)制促使管理當(dāng)局謀求股票價(jià)格的持續(xù)上升。歐洲：利益相關(guān)者之間協(xié)調(diào)在歐洲、日本等地區(qū)，重視企業(yè)在其不同利益相關(guān)者之間進(jìn)行協(xié)調(diào)。在目標(biāo)追求中，客戶、供應(yīng)商、員工、債權(quán)人、股東甚至社會(huì)等方面的利益均要給予考慮。如果僅強(qiáng)調(diào)股東財(cái)富最大化，會(huì)被視為無遠(yuǎn)見、低效率、簡(jiǎn)單化甚至于反社會(huì)。股東財(cái)富最大化目標(biāo)的

18、問題在股票市場(chǎng)效率不高的情況下（目前這是普遍狀況），股票價(jià)格的高低絕不僅僅意味著公司績(jī)效的好壞，它關(guān)系到很多因素，比如，社會(huì)宏觀經(jīng)濟(jì)、政治狀況等。為了謀求股票投資者的好感，提升股票價(jià)格，管理當(dāng)局具有（1）實(shí)施不利于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的管理行為、（2）發(fā)布錯(cuò)誤或失真信息的動(dòng)機(jī)。對(duì)于非公眾持有的企業(yè)來講，由于沒有股票價(jià)格這一衡量標(biāo)準(zhǔn)，股東財(cái)富最大化作為理財(cái)目標(biāo)便失去了基礎(chǔ)。亞當(dāng).斯密（Adam.Smith）200多年前，斯密就指出，生產(chǎn)率最高、創(chuàng)新能力最強(qiáng)的公司能為股東創(chuàng)造最大的收益，吸引更好的員工，更好的員工又能創(chuàng)造更高的生產(chǎn)率，進(jìn)而又能增加收益，這就形成了良性循環(huán)。另一方面，那些毀損價(jià)值的公司會(huì)遭遇

19、惡性循環(huán)，最終走向毀滅。以股東利益為核心的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)最佳Mckinsey & Company(Copeland,2000)美國(guó)公司重視股東財(cái)富，傾向于限制甚至撤消過時(shí)的戰(zhàn)略投資，其重視程度超過了對(duì)其他任何價(jià)值股利形式。美國(guó)作為股東價(jià)值的擁護(hù)者，人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP per capita）比其他的經(jīng)濟(jì)大國(guó)高出20。美國(guó)之所以有這樣的優(yōu)勢(shì)，是因?yàn)樗馁Y本生產(chǎn)率比其他國(guó)家高得多。 Copeland在多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家，股東價(jià)值日益重要，這就導(dǎo)致了管理者越來越把工作重心放到價(jià)值的創(chuàng)造上，并把價(jià)值的創(chuàng)造作為評(píng)估公司績(jī)效最為重要的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)。證據(jù)似乎支持這樣的觀點(diǎn)：以股東價(jià)值為核心不但對(duì)于股東（一個(gè)越來越會(huì)把我

20、們所有人都包括進(jìn)去的群體）有好處，而且對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)和其他的利益關(guān)系人也都有好處。企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)分析企業(yè)價(jià)值是企業(yè)未來經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量按照企業(yè)總資本成本進(jìn)行折現(xiàn)的現(xiàn)值。能夠使企業(yè)價(jià)值最大化的最重要因素就是力爭(zhēng)使企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所帶來的現(xiàn)金流量達(dá)到最大。從一定意義上講，企業(yè)價(jià)值最大化就是現(xiàn)金流量最大化。最近數(shù)十年來，企業(yè)價(jià)值最大化作為理財(cái)目標(biāo)獲得了越來越多的認(rèn)可與支持。營(yíng)業(yè)活動(dòng)銷售產(chǎn)品提供勞務(wù)投資活動(dòng)出售固定資產(chǎn)出售長(zhǎng)期金融資產(chǎn)利息及股利收入收回長(zhǎng)期外借款項(xiàng)融資活動(dòng)發(fā)行股票和債券長(zhǎng)期借款短期借款現(xiàn)金營(yíng)業(yè)活動(dòng)購(gòu)貨銷售與管理費(fèi)用稅金投資活動(dòng)資本性支出長(zhǎng)期金融投資融資活動(dòng)購(gòu)買股票和債券償還長(zhǎng)期借款償還短期借

21、款支付利息支付股利現(xiàn)金流入現(xiàn)金流出472213460.81218.2營(yíng)業(yè)凈現(xiàn)金流量 11.2投資凈現(xiàn)金流量 (10)融資凈現(xiàn)金流量 (5.2)企業(yè)價(jià)值估價(jià)的幾個(gè)常見問題最近3年銷售額和利潤(rùn)的增長(zhǎng)率如何？有多少應(yīng)歸于通貨膨脹？有多少應(yīng)歸于企業(yè)的發(fā)展？關(guān)于增長(zhǎng)率的假設(shè)如何，是否超過了歷史上的速度？管理者是否更精明？他們是否有更好的市場(chǎng)營(yíng)銷策略？或的有更新的技術(shù)？發(fā)展是否需要新型的組織機(jī)構(gòu)？企業(yè)價(jià)值估價(jià)企業(yè) CF1 CF2 CF3 CFn價(jià)值 = (1+r)1 + (1+r)2 + (1+r)3 +. (1+r)n 這里CF（cash flow）是指 “企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)創(chuàng)造現(xiàn)金流量” 、 “r” 是企業(yè)

22、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的要求報(bào)酬率，即企業(yè)的加權(quán)平均資本成本 (WACC,weighted average cost of capital).企業(yè)價(jià)值是企業(yè)未來經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量按照企業(yè)總資本成本進(jìn)行折現(xiàn)的現(xiàn)值。企業(yè)價(jià)值理論嚴(yán)謹(jǐn)、現(xiàn)代意義上的企業(yè)價(jià)值理論源于Miller與Modigliani兩教授在1958年所提出的MM無公司稅資本結(jié)構(gòu)模型。MM企業(yè)價(jià)值理論的重大貢獻(xiàn)在于揭示了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的實(shí)質(zhì)，同時(shí)，指出了決定企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵因素以及政策建議。有學(xué)者評(píng)價(jià)，MM理論是截止到目前，在經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域中與現(xiàn)實(shí)世界最為接近的一種理論。MM企業(yè)價(jià)值理論MM企業(yè)價(jià)值模型：FV=FCF/rMM認(rèn)為，企業(yè)價(jià)值是以一恰當(dāng)折現(xiàn)率對(duì)企業(yè)未來經(jīng)營(yíng)

23、活動(dòng)所創(chuàng)造現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)而得到的數(shù)值，即企業(yè)價(jià)值是企業(yè)未來自由現(xiàn)金流量的資本化價(jià)值。企業(yè)價(jià)值取決于：（1）未來期間企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所創(chuàng)造現(xiàn)金流量的多少以及（2）這些現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)程度的大小?，F(xiàn)金流量與企業(yè)價(jià)值企業(yè)現(xiàn)金流量可分為三大部分：一是企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量；二是非經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量（比如抵稅所帶來的現(xiàn)金流量）；三是財(cái)務(wù)決策所決定的現(xiàn)金流量，比如融資活動(dòng)現(xiàn)金流量與投資活動(dòng)現(xiàn)金流量。企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量的大小取決于企業(yè)資本預(yù)算水平的高低。MM企業(yè)價(jià)值理論認(rèn)為，即使考慮了所有的稅務(wù)因素，企業(yè)價(jià)值也只與企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量有關(guān)，即與企業(yè)的資本投資有關(guān)。Miller模型對(duì)此進(jìn)行了科學(xué)地論證。投資者報(bào)酬與

24、現(xiàn)金流量投資者報(bào)酬取決于企業(yè)價(jià)值，企業(yè)價(jià)值則取決于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。企業(yè)=股權(quán)資本投資者+債權(quán)人+優(yōu)先股股東企業(yè)自由現(xiàn)金流量=普通股權(quán)投資者自由現(xiàn)金流量+利息費(fèi)用+償還本金-發(fā)行新債+優(yōu)先股股利普通股權(quán)投資者報(bào)酬Jensen教授規(guī)范了自由現(xiàn)金流量概念。他認(rèn)為，自由現(xiàn)金流量是指在滿足了全部?jī)衄F(xiàn)值為正的資本項(xiàng)目之后的剩余現(xiàn)金流量。營(yíng)業(yè)收入-營(yíng)業(yè)費(fèi)用 =利息、稅與折舊前利潤(rùn)-折舊 =息稅前利潤(rùn)-所得稅 =凈利潤(rùn)+折舊 =經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量-資本支出-營(yíng)運(yùn)資本支出 =普通股權(quán)投資者自由現(xiàn)金流量股東財(cái)富與企業(yè)價(jià)值按照J(rèn)ensen教授的意見，為了減少管理當(dāng)局與普通股東即企業(yè)所有者之間的代理沖突，管理

25、者應(yīng)當(dāng)及時(shí)地將屬于普通股東所有的自由現(xiàn)金流量分派給股東。在企業(yè)資本預(yù)算既定的情況下，營(yíng)業(yè)活動(dòng)所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量越多，普通股東自由現(xiàn)金流量就越多，企業(yè)價(jià)值越大，股東財(cái)富也就越多。在市場(chǎng)有效狀態(tài)下，股東財(cái)富最大化目標(biāo)與企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)是一致的。企業(yè)價(jià)值最大化與理財(cái)行為企業(yè)價(jià)值是一個(gè)前瞻性概念，體現(xiàn)著管理當(dāng)局對(duì)企業(yè)未來的展望和規(guī)劃。財(cái)務(wù)預(yù)算資本預(yù)算、現(xiàn)金預(yù)算、預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表等是企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)指導(dǎo)實(shí)際理財(cái)活動(dòng)的重要工具和途徑。實(shí)際理財(cái)結(jié)果與預(yù)測(cè)理財(cái)結(jié)果的差距反映了企業(yè)財(cái)務(wù)管理實(shí)力的大?。翰罹嘣酱螅?cái)務(wù)管理實(shí)力越弱；差距越小，財(cái)務(wù)管理實(shí)力越強(qiáng)。價(jià)值管理與管理實(shí)力 實(shí)施企業(yè)價(jià)值最大化的理財(cái)目標(biāo)，與其說是

26、關(guān)注的是企業(yè)價(jià)值，還不如說關(guān)注的是企業(yè)的管理實(shí)力。作為一種預(yù)期性質(zhì)的量化技術(shù)，企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)乃對(duì)企業(yè)管理思想、管理思路、管理技術(shù)等的綜合評(píng)價(jià)。理財(cái)目標(biāo)與作用機(jī)理不同的理財(cái)目標(biāo)，其作用機(jī)理有著重大的區(qū)別：利潤(rùn)最大化及其作用機(jī)理：盈余管理與利潤(rùn)表的編制；銷售額最大化及其作用機(jī)理：營(yíng)銷管理；股東財(cái)富最大化及其作用機(jī)理：股票市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制；企業(yè)價(jià)值最大化及其作用機(jī)理：現(xiàn)金流量規(guī)劃、財(cái)務(wù)預(yù)算管理等。代理沖突與理財(cái)目標(biāo)代理關(guān)系 只要一個(gè)人或多個(gè)人(即委托人)雇傭其他人(即代理人)去完成某些服務(wù)并賦予后者以決策權(quán)力的時(shí)候，代理關(guān)系就產(chǎn)生了。股東與管理者之間的代理沖突股東與債權(quán)人之間的代理沖突代理沖突與代理成本

27、股東們通過支付代理成本，激勵(lì)管理者去追求理財(cái)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。代理成本主要包括： 1、控制管理行為的支出，比如審計(jì)費(fèi)用； 2、建立機(jī)構(gòu)以減少不合理的管理行為的成本，比如任命外部投資者為董事會(huì)成員； 3、約束機(jī)制所造成的機(jī)會(huì)成本。管理當(dāng)局行為 與公司價(jià)值的最大化以企業(yè)價(jià)值最大化為理財(cái)目標(biāo)，旨在通過科學(xué)的管理活動(dòng)提高企業(yè)的價(jià)值，并最終實(shí)現(xiàn)各類企業(yè)投資者財(cái)富的最大化?？茖W(xué)的財(cái)務(wù)管理的目的是要利用各種手段，緩解投資者與管理者之間的代理沖突，謀求企業(yè)價(jià)值、投資者財(cái)富與管理者報(bào)酬之間的協(xié)調(diào)和共進(jìn)。公司治理的兩種主要技術(shù)“大棒”影響兼并的有關(guān)條款.董事會(huì)的構(gòu)成.“胡蘿卜: 補(bǔ)償計(jì)劃.被驕寵的管理者如果管理者的無能管理不能受到懲罰，則會(huì)產(chǎn)生被驕寵的管理者.兩個(gè)原因:反兼并條款的保護(hù)董事會(huì)的弱化被驕寵的管理者 會(huì)傷害股東的利益嗎?管理者的過度享樂:過于奢華的辦公條件費(fèi)用極高的出差各種俱樂部會(huì)員資格管理者會(huì)接受使企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大的投資和兼并項(xiàng)目，即使使市場(chǎng)價(jià)值增量下降也在所不惜.反兼并條款目標(biāo)股票回購(gòu) (如綠色郵件,greenmail)股東權(quán)利條款 (如毒藥丸,poison pill)限制投票權(quán)計(jì)劃董事會(huì)弱化的董事會(huì)通常內(nèi)部人超過外部人.互相牽制的董事會(huì)一般會(huì)弱化 (比如B公司董事?lián)蜛公司的CEO,而A公