次貸危機課件

1、次貸危機我們正處于1930年以來最嚴重的金融危機 喬治.索羅斯思考次貸危機如何生成?美聯(lián)儲對次貸危機的嚴重性為什么在初期估計不足錢到哪里去了?美國的救市措施美國未來宏觀經(jīng)濟走勢？中國經(jīng)濟能否在這場全球金融海嘯中獨善其身?經(jīng)濟背景：1美國聯(lián)邦基金利率走勢01234567200020012002200320042005200620072008year%經(jīng)濟背景：2美國政府的住房政策 美國政府住房政策有三大支柱：低息、低首付以及為銀行提供擔保 1932年美國制定聯(lián)邦家庭貸款銀行法，以財政部發(fā)行債券集資，然后再以低息貸款的方式借給銀行，供其發(fā)放住房貸款。成員銀行得到了低息資金，發(fā)放的住房貸款，利息也跟

2、著下降。 1934年美國制定了聯(lián)邦住宅法，為低收入者住房貸款提供按揭保險。這一政策一直持續(xù)至今：凡購買中低價位、自用住房的人，都可申請這項保險，大大降低購房首付，最低可達房款的3%。這項政策大大增加了中低收入居民的購房能力。為了讓商業(yè)銀行迅速從還款周期中解脫出來，1938年美國成立了聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會（房利美），從銀行手中購買尚未收回的按揭貸款，打包后變成債券出售，從而迅速收回資金，即常說的“資產(chǎn)證券化”，使住房貸款供給更加充沛。美國政府已將“居者有其屋”寫進法律，設(shè)定為政府要完成的法定目標。1998年居住質(zhì)量和工作義務法指出：“國家應推進如下目標：為所有公民提供體面的、負擔得起的住房?！泵?/p>

3、國政府認為：如果一個住戶的年住房開支超出年收入的30%，就屬于“住房負擔過重”。圖二：美國住宅自有率走勢圖資料來源：US Census BureauHomeownership Rates60%62%64%66%68%70%60636669727578818487909396990205year經(jīng)濟背景：次貸危機產(chǎn)生的土壤美聯(lián)儲寬松貨幣政策次貸定義次貸危機示意圖Jingle mail Unlike many other countries, the US homeowner ( = mortgagor) can walkaway from a mortgage, simply handing t

4、he keys to the bank (= mortgagee).In other countries, the homeowner would remain liable to pay the loanbalance if the bank cannot sell the house for loan value. If you cant repay, you can be declared bankrupt.Jingle mail was the outcome as many of the subprime loans turned badfrom 2006. Owner simply

5、 posted the keys to the bank次貸危機生成過程Demand:Falling interest rates 2001-4Economic good timesRising house pricesCheap consumption goods.supplyLiquidity (incl. foreign capital)Financial technologyRegulatory - Basel 1Yield enhancement pressuresOrigins : The debt explosion一、次貸危機釋義5.次貸危機產(chǎn)生的深層次原因全球經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性失橫美

6、國政府、私人依靠借債來刺激消費、投資支持經(jīng)濟增長經(jīng)常帳戶次貸危機沖擊為何如此之大？金融衍生品泛濫國際會計準則的周期強化效應信貸緊縮資產(chǎn)證券化的種類交易結(jié)構(gòu)：基本類型：資產(chǎn)支持證券（ABS)、抵押支持證券（MBS)衍生形式：債務抵押證券（擔保債務憑證）（CDO);信用違約互換（Credit Default Swap，CDS）抵押貸款支持證券（Mortgage Backed Securities，MBS）：房地產(chǎn)金融機構(gòu)將抵押貸款債券組成資產(chǎn)池，以該資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)發(fā)行的定期還本付息債券。美國政府國民抵押貸款協(xié)會（俗稱Ginnie Mae，吉利美）1970 年首次發(fā)行MBS。對應于同一資產(chǎn)

7、池，MBS分為不同的等級（tranches）：優(yōu)先級、中間級、股權(quán)級優(yōu)先滿足優(yōu)先級；其次滿足中間級；最后是股權(quán)級。即優(yōu)先級產(chǎn)品的償付有中間級和股權(quán)級產(chǎn)品作為保障。因此，股權(quán)級債券持有者承擔的風險最高，因而回報率也最高；對沖基金是主要持有者優(yōu)先級債券持有者承擔的風險最低，回報率也最低；養(yǎng)老金和保險公司是主要持有者。MBS中，優(yōu)先級占80%，中間級和股權(quán)級各占10%左右。再證券化（Resecuritization ） 處于中段的MBS缺乏吸引力（既不安全，也沒有高回報），于是又以此為基礎(chǔ)進行新一輪的證券化：即發(fā)行擔保債務權(quán)證（Collateralized Debt Obligation，CDO）。

8、CDO也能被劃分為不同的等級：優(yōu)先段、中間段、股權(quán)段AAAAAA優(yōu)質(zhì)層BBBBBB層Equity Tranche權(quán)益層債券甲、乙、丙.債券一、二、三債券A、B、C.CDO4.其他衍生性金融商品4.CDO結(jié)構(gòu)圖25信用違約互換（Credit Default Swap，CDS）:CDS本身是一種保險工具：合同買方定期向合同賣方支付“保費”，將某種風險資產(chǎn)的違約風險從合同買方（信用風險資產(chǎn)的投資者）轉(zhuǎn)移到合同賣方（信用風險保險提供者）。4.其他衍生性金融商品5.CDS結(jié)構(gòu)圖信用買方每期繳納保險費信用賣方違約時支付損失27合約信用資產(chǎn)(Reference Assets)的信用風險但CDS也可以成為一種

9、投機工具：例如，CDS賣方可以和CDS買方簽訂一項CDS合同，并收取10萬美元保費，如果作為信用參照體的公司并未倒閉，賣方就能獲利10萬美元。特點：MBS、CDO等的供應量是有限的，CDS作為一種場外衍生交易工具，其供應量可以是無限的，2008年CDS價值總額達62萬億美元。美國國際集團的倒閉就是因為涉足CDS市場導致的虧損。投資銀行在資產(chǎn)證券化中的作用1充當資產(chǎn)擔保證券的承銷商 2充當咨詢顧問3創(chuàng)設(shè)特殊目的實體（SPV）4為證券提供信用增級 5擔任受托管理人 6自身作為資產(chǎn)擔保證券的投資者 國際會計準則的周期強化效應 新國際財務報告準則則明確規(guī)定：金融資產(chǎn)或金融負債應按照公允價值進行初始計量

10、和后續(xù)計量。所謂的公允價值具有市場客觀性和主觀判斷性雙重屬性，這種雙重屬性帶來的最大問題就是容易產(chǎn)生“周期強化效應”。這主要表現(xiàn)在：1）公允價值并不總是公允，往往在市場繁榮時期造成價值高估，蕭條時期造成價值的低估。此外，在缺乏交易的不景氣時期，金融機構(gòu)按照調(diào)整后的市場變量，依據(jù)模型定價的結(jié)果大量拋售資產(chǎn)時，又會催生出新的更低的“公允價”，這又促使金融機構(gòu)進一步拋售資產(chǎn)，加劇了資產(chǎn)暴跌的程度。If you had purchased 1000 of Northern Rock shares one year ago theywould now be worth 4.95.With HBOS yo

11、ur 1000 would have been worth 16.50.1000 invested in XL Leisure would now be worth less than 5.Bradford and Bingley the same.But if you bought 1000 worth of Tennents Lager one year ago, drank itall, then took the empty cans to an aluminium re-cycling plant, youwould get 214.So based on the above sta

12、tistics the best current investment advice isto drink heavily and re-cycle!from a London contact 2）影響了金融機構(gòu)抗御和化解風險的能力。在繁榮時期，公允價值計量使得金融機構(gòu)損益表上出現(xiàn)大量利潤，這助長了盲目樂觀情緒，不利于金融機構(gòu)風險控制意識的加強。而一旦危機爆發(fā)，按每日計提的會計準則要求，金融機構(gòu)每天都要按最新公允價值計提撥備或減記資產(chǎn)。隨之陷入了交易價格下跌計提撥備、減記資產(chǎn)恐慌性拋售價格進一步下跌的惡性循環(huán) 。信貸緊縮美國的救市措施1： Finance sector Government g

13、uarantees Of retail bank deposits and other financial institutionsDirect government support of financial institutions ( e.g. US TARP) o Purchase of troubled assets o Uptake of preference shares in troubled banks o Provision of loans, perhaps with share warrants attached o Agreement to limit executiv

14、e compensation or stop junketsIMF : bailouts of Hungary, Turkey, Belarus, Ukraine, Pakistan, Policy measures 2: The Treasury as Public Sector CapitalistBY mid Nov the US government had, or was about to acquire, equity stakes in many of the largest banks in the US:Citigroup, JP Morgan, together with

15、proposals to inject equity into some smaller banks.The UK Labour government has likewise become a capitalist: Northern Rock. Lloyds TSB & HBOS (40%), Royal Bank of Scotland (60%).? How will the govt, as major shareholder in common, manage competing banks? How will the govt proceed to stage out its s

16、hareholdingIt is possible that state shareholding will extend to commercial/industrial sectors US govt and big three automakersUS financial bailouts ( to end Feb 2009)AIG - $180bnBank of America - $45bnCitigroup - $50bnJP Morgan Chase - $25bnWells Fargo - $25bnGoldman Sachs - $10bnMorgan Stanley - $

17、10bnState Street - $3bnBank of New York Mellon - $3bn Resurgence of old fashioned Keynesian deficient demand public spending Abandonment of fiscal responsibility targets. Room to move limited by financing constraints conditioned byo Existing public debt levelso New demands on the public debt for fin

18、ancial bailoutsPolicy measures 4: Fiscal Policy2.主要經(jīng)濟指標惡化趨勢明顯 真實GDP增長率 工業(yè)生產(chǎn)2007年5月40美國經(jīng)濟L型衰退？王建與日本的資產(chǎn)泡沫比較，美國的資產(chǎn)泡沫不僅更大，而且顯著不同：當年的日本沒有衍生金融產(chǎn)品泡沫問題；目前美國的金融泡沫破滅，主要是衍生金融產(chǎn)品泡沫的破滅。美國衍生金融產(chǎn)品的市值已經(jīng)超過300萬億美元，是美國GDP的15倍左右，也是股市和地產(chǎn)總值的10倍以上。而在1990年日本資產(chǎn)泡沫高峰時，日本的股票和地產(chǎn)總值分別只是GDP的2倍和1.4倍。在日本的資本泡沫中，參與股市和地產(chǎn)投機的主要是企業(yè)，而銀行扮演的角色主

19、要是資金供應商，所以銀行業(yè)在資產(chǎn)泡沫破滅中受到的打擊，也主要是形成不良債權(quán)，這與日本銀行業(yè)一向比較保守的經(jīng)營特色有關(guān)。由于日本銀行業(yè)不是金融投機的主體，所以在資產(chǎn)泡沫破滅過程中還能挺得住，在日本金融風暴中倒閉的大銀行也極少，即使這樣仍用了15年時間才基本消化完了當年形成的巨額不良債權(quán)，走出了長期衰退的陰影。然而在美國的資產(chǎn)泡沫中，銀行業(yè)雖然利用衍生金融工具把貸款風險轉(zhuǎn)移到資本市場，但銀行卻是購買衍生金融產(chǎn)品的主要參與者2007年5月41如果美國銀行體系在本次金融風暴中嚴重受損，其修復能力在哪里？日本在遭受金融風暴打擊后隨著資本破滅，但是物質(zhì)產(chǎn)業(yè)仍然保持了國際競爭力，制造業(yè)在經(jīng)濟總產(chǎn)出中的比重始

20、終維持在30，美國則不同，首先是物質(zhì)產(chǎn)業(yè)在長期的資產(chǎn)泡沫形成過程中已經(jīng)嚴重衰退，貿(mào)易逆差已經(jīng)持續(xù)了20多年，目前制造業(yè)占GDP的比重已經(jīng)從1990年的28下降到只有13，其中還有一半是軍工，不打仗就不會產(chǎn)生豐厚的利潤回報。2000年以來，隨著房產(chǎn)和衍生金融資產(chǎn)泡沫的興起，房地產(chǎn)在新增GDP中的比重高達50，企業(yè)利潤中來自金融企業(yè)的份額高達40，因此企業(yè)利潤的主體已經(jīng)是由資產(chǎn)泡沫構(gòu)成，而資產(chǎn)泡沫的破滅，肯定會使企業(yè)利潤嚴重萎縮。如果銀行業(yè)在資產(chǎn)泡沫破滅后沒有一個強有力的利率來源來支撐，又怎能消化天文數(shù)字的壞賬呢42由于美國與日本的資產(chǎn)泡沫結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟增長結(jié)構(gòu)不同，美國資產(chǎn)泡沫的破滅更容易損害消費和經(jīng)濟增長。日本由于物質(zhì)生產(chǎn)部門的比例沒有降低，不僅能滿足國內(nèi)需求還能大量出口，同時日本民族有高儲蓄的傳統(tǒng)，居民儲蓄總額高達7萬億，所以金融風暴與長期蕭條，沒有顯著影響居民消費。美國經(jīng)濟增長越來越顯露出只有需求增長的特