金融工程課件第六章互換概述

1、金融工程課件第六章互換概述阮堅Email：truanjiansina weibo：weibo /jrjl2互換概述第六章3互換產(chǎn)生平行貸款4英國母公司A美國母公司BB子公司A子公司英鎊貸款美元貸款信用問題互換產(chǎn)生背對背貸款5英國母公司A美國母公司BB子公司A子公司美元貸款障礙：外匯管制英鎊貸款比較優(yōu)勢（Comparative Advantage）理論大衛(wèi)李嘉圖（David Ricardo）認為，國際貿(mào)易的基礎(chǔ)是生產(chǎn)技術(shù)的相對差別（而非絕對差別），以及由此產(chǎn)生的相對成本的差別。對于處于絕對優(yōu)勢的國家應(yīng)集中生產(chǎn)優(yōu)勢較大的商品，處于絕對劣勢的國家應(yīng)集中生產(chǎn)劣勢較小的產(chǎn)品（即“兩優(yōu)相權(quán)取其重，兩劣相衡

2、取其輕”），然后通過國際貿(mào)易，互相交換商品，彼此都節(jié)省了勞動力，都得到了好處。比較優(yōu)勢貿(mào)易理論在更普遍的基礎(chǔ)上解釋了貿(mào)易產(chǎn)生的基礎(chǔ)和貿(mào)易利得，大大發(fā)展了絕對優(yōu)勢貿(mào)易理論。6互換的條件李嘉圖的比較優(yōu)勢理論不僅適用于國際貿(mào)易，而且適用于所有的經(jīng)濟活動?；Q是比較優(yōu)勢理論在金融領(lǐng)域最生動的應(yīng)用。根據(jù)比較優(yōu)勢理論，只有滿足一下兩種條件，就可進行互換：雙方對對方的資產(chǎn)或負載均有需求；雙方在兩種資產(chǎn)或負債上存在比較優(yōu)勢。7Amounts outstanding of over-the-counter (OTC) derivatives（In billions of US dollars）36.25%76.

3、80%利率互換和貨幣互換合約占比：63.16%891.互換的定義與種類互換的含義互換（ Swaps ）是兩個或兩個以上當事人按照商定條件，在約定的時間內(nèi)交換一系列現(xiàn)金流的合約。互換可以看作是一系列遠期的組合10互換的類別根據(jù)現(xiàn)金流計算方式的不同利率互換（ Interest Rate Swap，IRS ）貨幣互換（ Currency Swap ）其他互換11利率互換在利率互換中，雙方同意在未來的一定期限內(nèi)根據(jù)同種貨幣的相同名義本金交換現(xiàn)金流，其中一方的現(xiàn)金流根據(jù)事先選定的某一浮動利率計算，而另一方的現(xiàn)金流則根據(jù)固定利率計算。作用：改變資產(chǎn)負債的屬性（固定浮動）常見期限包括1 年、2 年、3 年、

4、4 年、5 年、7 年與10 年，也偶見30 年與50 年的利率互換。12ABfloatFix比較優(yōu)勢的觀點AAA公司想借入浮動利率貸款1000萬。BBB公司想借入固定利率貸款1000萬。固定利率浮動利率AAA公司4.0%6個月LIBOR 0.10%BBB公司5.2%6個月LIBOR + 0.6%1.2%0.7%0.5%利率互換交易（一）LIBORLIBOR+0.6%4.35%4%AAA公司BBB公司收益分析：（LIBOR 0.10% +5.2% ） （LIBOR + 0.6%+4.0%）=0.5% 分配方案：AAA實際利率：LIBOR 0.35% BBB實際利率： 4.95%利率互換交易（二

5、）4%LIBORLIBORLIBOR+0.6%4.33%4.37%AAA公司BBB公司金融機構(gòu)金融機構(gòu)為雙方設(shè)計互換方案Libor VS. Shibor許多利率互換合約中的浮動利率為LIBOR。LIBOR是銀行給其他大銀行提供資金所收取的利率，一些大銀行或金融機構(gòu)對許多主要貨幣都提供1、3、6、12月期LIBOR利率。LIBOR的風險含義？LIBOR是具有AA信用級別的銀行從其他銀行借入資金的利率，反應(yīng)的是AA信用級別銀行的信用風險。LIBOR一般不是無風險利率。上海銀行間同業(yè)拆放利率為Shibor，從2007年1月4日開始正式運行由信用等級較高的銀行組成報價團自主報出的人民幣同業(yè)拆出利率計算

6、確定的算術(shù)平均利率，是單利、無擔保、批發(fā)性利率。Shibor品種包括隔夜、1周、2周、1個月、3個月、6個月、9個月及1年。利率互換報價171819案例：興業(yè)花旗利率互換協(xié)議協(xié)議時間：2007年1月18日交易雙方：興業(yè)銀行與花旗銀行利率互換期限：自起期限為一年 約定：每三個月交換一次現(xiàn)金流如下20案例：興業(yè)花旗利率互換協(xié)議2121協(xié)議時間：2007年1月18日交易雙方：興業(yè)銀行與花旗銀行利率互換期限：自起期限為一年 約定：每三個月交換一次現(xiàn)金流如下興業(yè)銀行花旗銀行案例6.1 II22貨幣互換典型的貨幣互換是在未來約定期限內(nèi)將一種貨幣的本金和固定利息與另一貨幣的等價本金和固定利息進行交換。利率互

7、換與貨幣互換之差異：利率互換：通常無需交換本金，只定期交換利息差額；貨幣互換：期初和期末須按照約定的匯率交換不同貨幣的本金，期間還需定期交換不同貨幣的利息。23AB美元Fix英鎊Fix貨幣互換的原因及原理雙方在各自國家中的金融市場上具有比較優(yōu)勢假定英鎊和美元匯率為1英鎊=1.5000美元。A想借入5年期的1000萬英鎊借款，B想借入5年期的1500萬美元借款。但由于A的信用等級高于B，兩國金融市場對A、B兩公司的熟悉狀況不同，因此市場向它們提供的固定利率也不同。如下表所示：市場向A、B公司提供的借款利率 公司 美元 英鎊 A公司 8.0% 11.6% B公司 10.0% 12.0%貨幣互換的原

8、因及原理A在兩個市場都具有絕對優(yōu)勢，但絕對優(yōu)勢大小不同。A在美元市場上的絕對優(yōu)勢為2%，在英鎊市場上只有0.4%。這就是說，A在美元市場上有比較優(yōu)勢，而B在英鎊市場上有比較優(yōu)勢。這樣，雙方就可利用各自的比較優(yōu)勢借款，然后通過互換得到自己想要的資金，并通過分享互換收益（1.6%）降低籌資成本。 8%美圓8%美圓10.8%英鎊12%英鎊A向B支付1500萬美元，B向A支付1000萬英鎊貨幣互換的流程AB貨幣互換的流程A以8%的利率借入五年期的1500萬美元借款，B以12.0%利率借入五年期的1000萬英鎊借款。然后，雙方先進行本金的交換，即A向B支付1500萬美元，B向A支付1000萬英鎊。假定A

9、、B公司商定雙方平分互換收益，則A、B公司都將使籌資成本降低0.8%，即雙方最終實際籌資成本分別為：A支付10.8%的英鎊利率，而B支付9.2%的美元利率。 A向B支付10.8%的英鎊借款的利息計108萬英鎊，B向A支付8.0%的美元借款的利息計120萬美元?；Q后A的最終實際籌資成本降為10.8%英鎊借款利息，而B的最終實際籌資成本變?yōu)?.0%美元借款利息加1.2%英鎊借款利息。若匯率水平不變的話，B最終實際籌資成本相當于9.2%美元借款利息。案例6.2 I 雷斯頓科技公司（ Reston Technology ）是成立于弗吉尼亞州科技開發(fā)區(qū)的一家互聯(lián)網(wǎng)公司，由于計劃到歐洲拓展業(yè)務(wù)，這家美國

10、公司需要借入2 年期的1 000 萬歐元。 雷斯頓公司與其開戶行的一家分支機構(gòu)全球互換公司（ Global Swaps, Inc., GSI ）進行貨幣互換交易以實現(xiàn)這一目標。當時匯率是0.9804 美元/歐元。雷斯頓公司在市場上能得到的2 年期美元借款利率為6.5% 。28案例6.2 II29案例6.2 III 可以看到，雷斯頓公司通過貨幣互換將其原先的美元借款轉(zhuǎn)換成了歐元借款。而歐洲業(yè)務(wù)的收入可以用于支付大部分利息。 在美國市場上，它按照6.5% 的利率支付利息；同時在貨幣互換中，收到6.1% 的美元利息，支付4.35% 的歐元利息。 如果假設(shè)匯率不變的話，其每年的利息水平大約為30其他互

11、換I基點互換：浮動利率互換Constant Maturity Swap (CMS)：LIBOR 與特定期限的互換利率Constant Maturity Treasury Swap (CMT): LIBOR 與特定期限的美國國債利率我國有七天回購利率（FR007)與3個月Shibor之間的互換。31其他互換II交叉貨幣利率互換：一種貨幣的固定利率換另一種貨幣的浮動利率差額互換：交換兩種貨幣的浮動利率，但按照一種貨幣的相同名義本金計算，從而可以利用不同市場的利率差異，而不用考慮匯率問題。32其他互換III增長型互換/減少型互換/滑道型互換可延長互換/可贖回互換零息互換：固定利息一次性支付后期確定互

12、換：浮動利率在期末確定遠期互換互換期權(quán)33其他互換IV股票互換商品互換信用違約互換（CDS）總收益互換34總收益互換I將公司債總收益（包括利息與資本利得）與LIBOR 加息差互換的協(xié)議35總收益互換II總收益互換的優(yōu)點節(jié)約交易成本等價于買空賣空規(guī)避管制總收益互換的拓展股票、石油、外匯、黃金等的總收益互換注意：需用保證金控制風險36372. 互換市場互換市場的起源20 世紀70 年代末，貨幣交易商為了逃避英國的外匯管制而開發(fā)了貨幣互換。1981 年所羅門兄弟公司促成了IBM 與世界銀行之間基于固定利率的一項貨幣互換，這被認為是互換市場發(fā)展的里程碑。世界銀行用美元支付 IBM 公司所發(fā)行的聯(lián)邦德國

13、馬克和瑞士法郎債券的全部未來本金和利息；而 IBM公司則用聯(lián)邦德國馬克和瑞士法郎支付世界銀行所發(fā)行的美元債券的全部本金和利息。通過互換，世界銀行用其新發(fā)行的美元債券，以理想的籌資成本，籌集了價值2.9億美元的德國馬克和瑞士法郎；IBM公司則也因美元堅挺而得到了匯兌收益，同時也確定了籌資成本。第一個利率互換于1981 年出現(xiàn)在倫敦并于1982 年被引入美國。38互換市場的發(fā)展全球利率互換和貨幣互換名義本金金額從1987 年底到2006 年底的20 年間增長了約330 倍。2011年底，全球利率互換名義本金為403萬億美元，貨幣互換名義本金為23萬億。39互換市場的地位利率互換占互換總額的80%，

14、利率互換也是全球所有OTC 衍生產(chǎn)品中交易量最大的品種，超過60%。40國際互換市場發(fā)展迅速的原因互換交易在風險管理、降低交易成本、規(guī)避管制和創(chuàng)造新產(chǎn)品等方面都有著重要的運用。在其發(fā)展過程中，互換市場形成的一些運作機制也在很大程度上促進了該市場的發(fā)展。當局的監(jiān)管態(tài)度為互換交易提供了合法發(fā)展的空間。41利率互換市場機制互換市場的做市商制度互換市場的標準化互換市場的其他慣例42做市商制度互換交易商：互換銀行（ Swap Bank ）利率互換的做市商尤其發(fā)達利率互換的同質(zhì)性較強利率風險的套期保值容易進行43標準化ISDA ：全球規(guī)模和影響力最大、最具權(quán)威性的場外衍生產(chǎn)品的行業(yè)組織Internatio

15、nal Swaps Dealers AssociationInternational Swaps and Derivatives AssociationISDA 主協(xié)議主要包括協(xié)議主文附件（ Schedule ）交易確認書（ Confirmations ）44課后閱讀ISDA 交易確認書案例（P.111 表6.3）銀行間市場金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議(09 年版)45互換市場的其他慣例浮動利率的選擇凈額結(jié)算互換報價互換頭寸的結(jié)清課后閱讀天數(shù)計算慣例支付頻率營業(yè)日準則46浮動利率的確定LIBORRMB: 7 天回購利率、SHIBOR 和一年期存款利率一般來說，浮動利率的確定日為每次支付日的前兩個營業(yè)日或另行約定47凈額結(jié)算利率互換在實際結(jié)算時通常盡可能地使用利息凈額交割，從而使得本金成為名義本金。凈額結(jié)算能很大地降低交易雙方的風險敞口頭寸，從而降低信用風險。48互換報價先就浮動利率的選擇確定標準，其后報價和交易就只需針對特定期限與特定支付頻率的固定利率一方進行。Long/ShortBid Rate/ Ask Rate/ Middle Rate (Swap Rate)報出買賣價和報出互換利差互換利差報價指報出特定期限的互換買賣利率與具