債券及其投資分析課件

投資學(xué)第八講

債券及其投資分析陳善昂2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity1

投資學(xué)第八講

債券及其投資分析陳善昂2022/10/11C請(qǐng)思考以下問(wèn)題1.是否可以象炒作股票那樣炒作債券？2.為什么我們要經(jīng)常關(guān)注利率的升降？3.掌握債券的定價(jià)原理對(duì)我們做好資金管理有多大幫助？2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity2請(qǐng)思考以下問(wèn)題1.是否可以象炒作股票那樣炒作債券？2022/主要內(nèi)容第一節(jié)債券及其屬性第二節(jié)債券定價(jià)原理第三節(jié)債券收益率的計(jì)算第四節(jié)債券的利率敏感性2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity3主要內(nèi)容第一節(jié)債券及其屬性2022/10/11CopyRi第一節(jié)債券及其屬性2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity4第一節(jié)債券及其屬性2022/10/11CopyRight?一.債券及其屬性債券是一種最基本的固定收益證券.固定收益證券：向投資者承諾在未來(lái)某個(gè)確定的時(shí)間內(nèi)給投資者帶來(lái)確定的具體現(xiàn)金流量.然而,所有現(xiàn)金流量都只是一種承諾,因而存在著信用風(fēng)險(xiǎn).2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity5一.債券及其屬性債券是一種最基本的固定收益證券.2022/1債券屬性基本屬性-到期時(shí)間-面值-息票率其他屬性-可贖回條款-稅收待遇-流通性-違約風(fēng)險(xiǎn)-可轉(zhuǎn)換性-可延期性2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity6債券屬性基本屬性2022/10/11CopyRight?Sh二.貨幣市場(chǎng)工具國(guó)庫(kù)券大額存單商業(yè)票據(jù)銀行承兌匯票回購(gòu)協(xié)議央行票據(jù)貨幣市場(chǎng)工具適合機(jī)構(gòu)投資者投資,絕大多數(shù)個(gè)人投資者只能通過(guò)各金融機(jī)構(gòu)的貨幣市場(chǎng)帳戶間接地進(jìn)行投資.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity7二.貨幣市場(chǎng)工具國(guó)庫(kù)券2022/10/11CopyRight三、政府債券（一）中長(zhǎng)期國(guó)債（二）聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券（三）市政債券2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity8三、政府債券（一）中長(zhǎng)期國(guó)債2022/10/11CopyRi（一）中長(zhǎng)期國(guó)債國(guó)庫(kù)券：短期政府債券中期國(guó)債：最長(zhǎng)期限為10年；長(zhǎng)期國(guó)債：期限為10到30年；除國(guó)庫(kù)券為零息票債券外,中長(zhǎng)期國(guó)債都是息票債券；中期與長(zhǎng)期國(guó)債除了期限不同之外,一些長(zhǎng)期國(guó)債在發(fā)行時(shí)附有贖回條款,允許發(fā)行者在特定的時(shí)期內(nèi)提前贖回這些債券,這個(gè)贖回期一般在其有效期的最后五年.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity9（一）中長(zhǎng)期國(guó)債國(guó)庫(kù)券：短期政府債券2022/10/11Co2005年記帳式（四期）國(guó)債2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity10注：本表資料取于2010年4月16日go2005年記帳式（四期）國(guó)債2022/10/11CopyRi中國(guó)持有美國(guó)債券數(shù)量截至2009年末,國(guó)家外匯儲(chǔ)備余額為23992億美元.很大部分為美國(guó)債券.2010年2月27日,美國(guó)麻省理工學(xué)院教授約翰遜指出,根據(jù)合理的假定,中國(guó)所擁有的美國(guó)債券總額將近1萬(wàn)億美元,幾乎占了外國(guó)政府持有美國(guó)債券的一半.

美國(guó)財(cái)政部2月公布的數(shù)據(jù)顯示,中國(guó)對(duì)美國(guó)國(guó)債持有量下降了4.3%或342億美元,達(dá)到7554億美元,為10年來(lái)的最大減持幅度.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity11中國(guó)持有美國(guó)債券數(shù)量截至2009年末,國(guó)家外匯儲(chǔ)備余額為23（二）聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券美國(guó)聯(lián)邦機(jī)構(gòu)證券分為：-聯(lián)邦資助機(jī)構(gòu)證券-聯(lián)邦有關(guān)機(jī)構(gòu)證券沒(méi)有得到政府十足的信用擔(dān)保,存在潛在的信用風(fēng)險(xiǎn);2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity12（二）聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券美國(guó)聯(lián)邦機(jī)構(gòu)證券分為：2022/10/11（三）市政債券美國(guó)的市政債券是由州、地方政府和像“委員會(huì)”或特別行政區(qū)這種類型的政府機(jī)構(gòu)所發(fā)行的債券.可以分為：1.普通債券：2.收入債券：3.混合和專項(xiàng)債券擔(dān)保：2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity13（三）市政債券美國(guó)的市政債券是由州、地方政府和像“委員會(huì)”或四、公司債券（一）公司債券的基本類型（二）公司債券中的相關(guān)條款2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity14四、公司債券（一）公司債券的基本類型2022/10/11Co（一）公司債券的基本類型公司債券也稱為企業(yè)債券.1.抵押債券：以某種特定財(cái)產(chǎn)作抵押.2.抵押信托債券：以別的證券作抵押.3.設(shè)備抵押債券：以特定的設(shè)備(如鐵路機(jī)車)作抵押.4.擔(dān)保債券5.信用債券6.可轉(zhuǎn)換債券7.附屬信用債券：即次級(jí)信用債券.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity15（一）公司債券的基本類型公司債券也稱為企業(yè)債券.2022/1（二）公司債券中的相關(guān)條款

1.贖回條款2.償債基金條款3.可轉(zhuǎn)換條款4.公司破產(chǎn)條款2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity16（二）公司債券中的相關(guān)條款1.贖回條款2022/10/1106三峽債2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity17注：本表資料取于2010年4月16日06三峽債2022/10/11CopyRight?ShanA可轉(zhuǎn)換債券2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity18注：本表資料取于2010年3月19日可轉(zhuǎn)換債券2022/10/11CopyRight?ShanA五、國(guó)際債券

1.外國(guó)債券：美國(guó)的“揚(yáng)基債券”、日本的“武士債券”.2.歐洲債券：2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity19五、國(guó)際債券1.外國(guó)債券：美國(guó)的“揚(yáng)基債券”、日本的“武士六、資產(chǎn)證券化證券（一）資產(chǎn)證券化（二）資產(chǎn)證券化證券2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity20六、資產(chǎn)證券化證券（一）資產(chǎn)證券化2022/10/11Cop債務(wù)人次級(jí)貸款發(fā)放人投資者投資銀行特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV)支付價(jià)款支付價(jià)款發(fā)行收入發(fā)行次貸債券銷售次貸債券出售次貸組合抵押住房發(fā)放貸款其他主要參與者服務(wù)人(常由發(fā)放人承擔(dān))信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信用增級(jí)機(jī)構(gòu)受托管理人委托關(guān)系現(xiàn)金流現(xiàn)金流擔(dān)保信用評(píng)級(jí)多種委托-代理鏈條.道德風(fēng)險(xiǎn)非常嚴(yán)重！！(一)資產(chǎn)證券化：美國(guó)次級(jí)抵押貸款證券化2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity21債務(wù)人次級(jí)貸款投投資特殊目的機(jī)支付價(jià)款支付價(jià)款發(fā)行收入發(fā)行次（二）資產(chǎn)證券化證券抵押傳遞證券：是由一些抵押貸款組成的資產(chǎn)池,然后以這個(gè)資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)發(fā)行的證券.衍生抵押證券(DerivativeMortgageSecurities),包括:擔(dān)保抵押債券(CollateralizedMortgageObligations)和剝離式抵押擔(dān)保證券(StrippedMortgage-backedSecurities).資產(chǎn)擔(dān)保證券(AssetBackedSecurities,ABS)主要發(fā)行機(jī)構(gòu)：美國(guó)政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)（GNMA）房地美房利美

2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity22（二）資產(chǎn)證券化證券抵押傳遞證券：是由一些抵押貸款組成的資產(chǎn)七、優(yōu)先股類似永久性債券.累積優(yōu)先股(CumulativePreferredStock)非累積優(yōu)先股(NoncumulativePreferredStock)附償債基金條款優(yōu)先股參與式優(yōu)先股可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity23七、優(yōu)先股類似永久性債券.2022/10/11CopyRig第二節(jié)債券定價(jià)原理2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity24第二節(jié)債券定價(jià)原理2022/10/11CopyRight?一、債券定價(jià)的模型（一）收益現(xiàn)值模型（二）價(jià)格-收益曲線（三）收益率模型2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity25一、債券定價(jià)的模型（一）收益現(xiàn)值模型2022/10/11Co（一）收益現(xiàn)值模型V= 債券價(jià)格Ct= 息票收入T = 到期日

r=必要收益率,即貼現(xiàn)率.該公式給出了債券的內(nèi)在價(jià)值或理論價(jià)格.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity26（一）收益現(xiàn)值模型V= 債券價(jià)格2022/10/11C解釋債券價(jià)值＝息票收入的現(xiàn)值（年金現(xiàn)值）＋票面值的現(xiàn)值.公式中,除了現(xiàn)金流以外,影響債券價(jià)值最為重要的因素就是貼現(xiàn)率.如果是已知當(dāng)前價(jià)格,那么貼現(xiàn)率就是當(dāng)前的到期收益率;如果已知貼現(xiàn)率,要求解債券價(jià)值,那么,該貼現(xiàn)率就稱必要收益率或要求收益率.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity27解釋債券價(jià)值＝息票收入的現(xiàn)值（年金現(xiàn)值）＋票面值的現(xiàn)值.20案例：債券價(jià)值的計(jì)算2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity28

某債券:30-yr,8%息票債券(每半年付息一次),面值$1000Ct =60(半年)V =1000T =60periodsr =4%(半年)本例中,息票率等于必要收益率,因此,債券的價(jià)值就等于其面值.這時(shí),債券平價(jià).注：現(xiàn)在,用財(cái)務(wù)計(jì)算器計(jì)算債券非常簡(jiǎn)單了.案例：債券價(jià)值的計(jì)算2022/10/11CopyRight?舉例：息票率不等于必要收益率例如,如果市場(chǎng)利率(將其用于貼現(xiàn))提高到10%(半年為5%),債券價(jià)格將降低至810.71元.40元×年金因素(5%,60)＋1000元×現(xiàn)值因素(5%,60)=757.17元＋53.54元＝810.71元利率越高,則投資者所得的現(xiàn)值支付就越低.因此,債券價(jià)格在市場(chǎng)利率上升時(shí)會(huì)下跌.原因在于,債券支付的現(xiàn)值是以更高的利率貼現(xiàn)得到的,利率上升,債券價(jià)格一定會(huì)下跌.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity29舉例：息票率不等于必要收益率例如,如果市場(chǎng)利率(將其用于貼現(xiàn)案例：簡(jiǎn)便計(jì)算債券價(jià)格1.運(yùn)用財(cái)務(wù)計(jì)算器輸入：N=60（半年）,PMT=40（每半年息票）,1/Y=5（半年利率）,FV=1000（到期兌付的本金）輸出：PV=-810.71（每千元價(jià)格）.2.運(yùn)用EXCELL函數(shù)價(jià)格=PRICE（結(jié)算日,到期日,年息票率,到期收益率,贖回價(jià)格,年付息次數(shù)）上例：價(jià)格=PRICE（DATE（2010,3,18）,DATE（2040,3,18）,0.08,0.10,1000,2）2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity30案例：簡(jiǎn)便計(jì)算債券價(jià)格1.運(yùn)用財(cái)務(wù)計(jì)算器2022/10/11（二）價(jià)格－收益曲線

2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity31收益率價(jià)格（二）價(jià)格－收益曲線2022/10/11價(jià)格－收益曲線的意義債券的價(jià)格-收益曲線包括了以下含義：1.價(jià)格-收益率曲線斜率為負(fù),表明了債券價(jià)格和收益率之間的反向變動(dòng)關(guān)系.2.當(dāng)收益率低于息票利率時(shí),債券價(jià)格高于其面值,即溢價(jià).3.當(dāng)收益率高于息票利率時(shí),債券價(jià)格低于其面值,即折價(jià).4.價(jià)格-收益曲線是一條凸線.隨著收益率的下降,價(jià)格上升的速度在增加;隨著收益率的上升,價(jià)格下降的速度在減小.此即債券凸性.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity32價(jià)格－收益曲線的意義債券的價(jià)格-收益曲線包括了以下含義：20（三）收益率模型投資者常常用收益率來(lái)為債券定價(jià),它是基于某些假設(shè)的債券的承諾收益率.承諾收益率的計(jì)算公式即收益現(xiàn)值模型.其方法是在已知債券當(dāng)前價(jià)格的前提下計(jì)算貼現(xiàn)率.進(jìn)行債券投資決策時(shí),我們需要考慮計(jì)算得到的債券收益率與其必要收益率之間的關(guān)系.-若計(jì)算所得的收益率大于或等于其必要收益率,此時(shí),債券的NPV大于或等于0,應(yīng)當(dāng)購(gòu)買(mǎi)該債券.-若計(jì)算所得的收益率小于其必要收益率,此時(shí),債券的NPV為負(fù),不應(yīng)當(dāng)購(gòu)買(mǎi).-另一種方法的內(nèi)部收益率(IRR)法.如果我們將該貼現(xiàn)率,即IRR(該方案的預(yù)期收益率)與資本成本比較,應(yīng)當(dāng)接受IRR大于或等于資本成本的方案.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity33（三）收益率模型投資者常常用收益率來(lái)為債券定價(jià),它是基于某些收益率結(jié)構(gòu)用到期收益率來(lái)描述和評(píng)價(jià)性質(zhì)不同的債券的市場(chǎng)價(jià)格結(jié)構(gòu),即收益率結(jié)構(gòu).包括：期限結(jié)構(gòu)與風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)兩種收益率=真實(shí)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率+預(yù)期通脹率+風(fēng)險(xiǎn)溢酬債券投資的主要風(fēng)險(xiǎn)有：利率風(fēng)險(xiǎn)、再投資風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、違約風(fēng)險(xiǎn)、贖回風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)等.

2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity34收益率結(jié)構(gòu)用到期收益率來(lái)描述和評(píng)價(jià)性質(zhì)不同的債券的市場(chǎng)價(jià)格結(jié)二、債券屬性對(duì)其價(jià)格的影響（一）收益率水平效應(yīng)（二）期限效應(yīng)（三）息票率效應(yīng)2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity35二、債券屬性對(duì)其價(jià)格的影響（一）收益率水平效應(yīng)2022/10（一）收益率水平效應(yīng)債券價(jià)格－收益曲線顯示:價(jià)格與收益率呈反向變化.不僅如此,等量收益率變化導(dǎo)致的價(jià)格變化幅度是不同的.在利率較高時(shí),曲線變得較平緩,表明價(jià)格變化幅度較小;在利率較低時(shí),曲線變得陡峭,表明價(jià)格隨收益率變化的幅度增大.總之,收益率發(fā)生一定的變化,債券價(jià)格的波動(dòng)性受期限、息票、收益率水平以及收益率變化的方向這些因素的影響.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity36（一）收益率水平效應(yīng)債券價(jià)格－收益曲線顯示:價(jià)格與收益率呈反（二）期限效應(yīng)根據(jù)規(guī)則二,債券價(jià)格的波動(dòng)性與到期期限正相關(guān).假定其他因素不變,債券期限越長(zhǎng),價(jià)格對(duì)于利率波動(dòng)的敏感性就越大.-到期日越短,價(jià)格的波動(dòng)越小.換言之,對(duì)于期限短的債券,利率變化對(duì)收益的威脅不是很可怕.但是,對(duì)于期限長(zhǎng)的債券(如30年期),利率波動(dòng)會(huì)對(duì)債券價(jià)格產(chǎn)生很大的沖擊.國(guó)庫(kù)券之所以被認(rèn)為是最安全的證券,在于它們不僅沒(méi)有違約風(fēng)險(xiǎn),而且?guī)缀鯖](méi)有因利率多變而引起的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn).-價(jià)格波動(dòng)性隨到期日的延長(zhǎng)其增加的速度在遞減.此即規(guī)則三.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity37（二）期限效應(yīng)根據(jù)規(guī)則二,債券價(jià)格的波動(dòng)性與到期期限正相關(guān).期限效應(yīng)：圖示如果債券的收益率在整個(gè)生命期內(nèi)都不變,則折扣或溢價(jià)的大小將隨到期日的臨近而逐漸減小.如下圖所示.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity38面值溢價(jià)債券價(jià)格折價(jià)債券價(jià)格溢價(jià)折價(jià)到期日今天不同期限債券價(jià)格曲線的斜率明顯不同,表明不同期限債券價(jià)格波動(dòng)性不同.期限效應(yīng)：圖示如果債券的收益率在整個(gè)生命期內(nèi)都不變,則折扣或期限效應(yīng)2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity39給定其他因素不變,債券的到期時(shí)間越長(zhǎng),債券價(jià)格的波動(dòng)幅度越大.但是,當(dāng)?shù)狡跁r(shí)間變化時(shí),債券的邊際價(jià)格變動(dòng)率遞減.下表顯示了息票率(6%)與面值(1000)相同,但期限不同的債券(隨YTM變化)的內(nèi)在價(jià)值變化.期限效應(yīng)2022/10/11CopyRight?ShanAn（三）息票效應(yīng)息票率決定了未來(lái)現(xiàn)金流的大小.給定其他因素不變,債券的息票率越低,債券價(jià)格隨收益率波動(dòng)的幅度越大.因?yàn)?息票率越低,差價(jià)越大才能使債券的收益保持均衡.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity40（三）息票效應(yīng)息票率決定了未來(lái)現(xiàn)金流的大小.給定其他因素不變息票效應(yīng)

－息票對(duì)債券價(jià)格波動(dòng)性的影響20年期債券的現(xiàn)值(面值1000)零息票3%息票8%息票12%息票YTM%710710710710利息現(xiàn)值0032225785868612871030本金現(xiàn)值257142257142257142257142債券總價(jià)值257142579399111582815441172總價(jià)值變動(dòng)%-44.7-31.1-25.7-24.12022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity41

表中顯示,息票最小的價(jià)格變化最大,隨著息票的增加,價(jià)格變化逐漸降低.息票效應(yīng)

－息票對(duì)債券價(jià)格波動(dòng)性的影響投資直覺(jué)若預(yù)期利率會(huì)有較大的下降,應(yīng)當(dāng)選擇一個(gè)價(jià)格波動(dòng)最大的債券組合,從而希望獲得最大的價(jià)差收入.應(yīng)當(dāng)選擇長(zhǎng)期低息票(理想的是零息票債券),在利率下降幅度一定時(shí),它會(huì)有最大的價(jià)格升值.反之,若預(yù)期利率上升,那么就構(gòu)造一個(gè)價(jià)格波動(dòng)最小的債券組合,使利率上升引起的價(jià)格損失最小化.可以選擇短期高息的債券組合.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity42投資直覺(jué)若預(yù)期利率會(huì)有較大的下降,應(yīng)當(dāng)選擇一個(gè)價(jià)格波動(dòng)最大的債券屬性與債券收益率債券屬性與債券收益率的關(guān)系當(dāng)預(yù)期收益率/市場(chǎng)利率調(diào)整時(shí),期限越長(zhǎng),債券價(jià)格的波動(dòng)幅度越大;但是,當(dāng)期限延長(zhǎng)時(shí),單位期限的債券價(jià)格的波動(dòng)幅度遞減.1.期限當(dāng)預(yù)期收益率/市場(chǎng)利率調(diào)整時(shí),息票率越低,債券價(jià)格的波動(dòng)幅度越大2.息票率當(dāng)債券被贖回時(shí),投資收益率降低.所以,作為補(bǔ)償,易被贖回的債券的名義收益率比較高,不易被贖回的債券的名義收益率比較低.3.可贖回條款享受稅收優(yōu)惠待遇的債券的收益率比較低.4.稅收待遇流動(dòng)性高的債券的收益率比較低,流動(dòng)性低的債券的收益率比較高.5.流動(dòng)性違約風(fēng)險(xiǎn)高的債券的收益率比較高,違約風(fēng)險(xiǎn)低的債券的收益率比較低.6.違約風(fēng)險(xiǎn)可轉(zhuǎn)換債券的收益率比較低.7.可轉(zhuǎn)換性可延期債券的收益率比較低.8.可延期性2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity43債券屬性與債券收益率債券屬性與債券收益率的關(guān)系當(dāng)預(yù)期收益率/三、債券定價(jià)六規(guī)則1.債券價(jià)格與到期收益率成反向關(guān)系.2.債券價(jià)格對(duì)利率變動(dòng)的敏感性與到期時(shí)間成正向關(guān)系,即期限越長(zhǎng),價(jià)格波動(dòng)性越大.3.若到期收益率在債券存續(xù)期內(nèi)始終不變,隨著到期日的臨近,債券價(jià)格波動(dòng)幅度以遞增的速度減小；而到期時(shí)間越長(zhǎng),價(jià)格的波動(dòng)幅度越大,且增大的幅度是遞減的.4.若債券期限一定,同等收益率變化下,債券收益率上升導(dǎo)致價(jià)格下跌的量,要小于收益率下降導(dǎo)致價(jià)格上升的量.5.債券的票面利率越高,債券價(jià)格對(duì)收益率的變化越不敏感.6.當(dāng)債券以一較低的初始收益率出售時(shí),債券價(jià)格對(duì)收益率變化更敏感.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity44三、債券定價(jià)六規(guī)則1.債券價(jià)格與到期收益率成反向關(guān)系.202第三節(jié)債券收益率的計(jì)算2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity45第三節(jié)債券收益率的計(jì)算2022/10/11CopyRig一、幾種債券收益率衡量收益率的方法目的息票利率衡量每年支付的利息占面值之比.當(dāng)期收益率年息票收入占當(dāng)前價(jià)格之比,衡量當(dāng)前的利潤(rùn)率.承諾到期收益率衡量持有債券至到期日的預(yù)期收益率.承諾贖回收益率衡量持有債券至第一次贖回日的預(yù)期收益率.實(shí)現(xiàn)(期限)收益率衡量在到期日之前賣出債券的預(yù)期收益率.它考慮了再投資假設(shè)以及估計(jì)的賣價(jià).它也可以衡量債券在過(guò)去一段時(shí)間的實(shí)際收益率(HPR).2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity46一、幾種債券收益率衡量收益率的方法目的息票利率衡量每年支付的二、承諾到期收益率-YTM或yYTM是使用最廣的債券收益率.因?yàn)?如果滿足兩個(gè)假設(shè),它表示的是承諾付給按當(dāng)前價(jià)格購(gòu)買(mǎi)債券的投資者的以完全復(fù)利計(jì)算的收益率.這兩個(gè)假設(shè)是：-持有債券至到期日.-將所有的期間現(xiàn)金流以計(jì)算所得的YTM進(jìn)行再投資.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity47二、承諾到期收益率-YTM或yYTM是使用最廣的債券收益率.計(jì)算YTM的基本模型

-直接債券2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity48說(shuō)明：1.此即現(xiàn)值模型,不過(guò)是在已知價(jià)格、息票與期限的前提下求貼現(xiàn)率即YTM.計(jì)算起來(lái)會(huì)比較復(fù)雜.2.如果是零息票債券與永久性債券,其計(jì)算YTM的方法只需要根據(jù)直接債券的模型稍做變形.計(jì)算YTM的基本模型

-直接債券2022/10/11Copy舉例：到期收益率的簡(jiǎn)便計(jì)算1.運(yùn)用財(cái)務(wù)計(jì)算器2005年第4期記帳式國(guó)債到期收益率為3.8235%.其計(jì)算過(guò)程如下：輸入：N=15.0877（年）,PV=-102.487（每百元全價(jià)-應(yīng)計(jì)利息）,PMT=4.11（每百元年息票）,FV=100（到期兌付的本金）輸出：1/Y=3.889（%）back2.運(yùn)用EXCELL函數(shù)YIELD=（結(jié)算日,到期日,年息票率,債券價(jià)格,贖回價(jià)格,年付息次數(shù)）=YIELD(DATE(2010,4,16),DATE(2025,5,15),0.0411,102.487,100,1)=0.03892022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity49舉例：到期收益率的簡(jiǎn)便計(jì)算1.運(yùn)用財(cái)務(wù)計(jì)算器2022/10/再投資假設(shè)的重要性期末財(cái)富價(jià)值2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity50年限25年本金100010003000息票收入200030007100利息的利息4100再投資假設(shè)的重要性期末財(cái)富價(jià)值2022/10/11CopyR解釋前圖描述的是25年期,息票8%,面值1000,平價(jià)購(gòu)買(mǎi)債券的期末財(cái)富增長(zhǎng)情況.現(xiàn)在以8%的收益率投資1000元25年,并將所有的息票收入以8%的收益率進(jìn)行再投資,將獲得7100元.查8%,25年的復(fù)利系數(shù)(6.8493),或4%,50期的復(fù)利系數(shù)(每半年付息一次,7.1073).若每期息票收入不是以8%進(jìn)行再投資,那么其期末財(cái)富將大大減少,即其收益率將大為降低.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity51解釋前圖描述的是25年期,息票8%,面值1000,平價(jià)購(gòu)買(mǎi)債舉例：YTM的計(jì)算問(wèn)題1：某債券現(xiàn)價(jià)900元,息票率8%,20年期,每半年付息一次.運(yùn)用財(cái)務(wù)計(jì)算器,計(jì)算出半年的YTM為4.545%,名義年YTM為9.09%.有效(年)YTM為9.3%.問(wèn)題2：某零息票債券面值1000元,10年期,現(xiàn)價(jià)311.80元.按20期貼現(xiàn),每半年貼現(xiàn)率為6%,即該債券名義(年)YTM為12%.注：用財(cái)務(wù)計(jì)算器比較簡(jiǎn)便.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity52舉例：YTM的計(jì)算問(wèn)題1：某債券現(xiàn)價(jià)900元,息票率8%,2三、承諾贖回收益率可贖回條款賦予發(fā)行人一種選擇權(quán).承諾收益率越高(即發(fā)行價(jià)越低),息票率越高,早贖可能性越大.因?yàn)槲磥?lái)利率下降的可能性越大.可贖回條款降低了債券的內(nèi)在價(jià)值.例：某面值1000元、息票率8%、30年期債券,以1150元價(jià)格發(fā)行.在發(fā)行10年后,以1100元的價(jià)格贖回,早贖溢價(jià)100.則贖回收益率(YTC)為6.64%,而非贖回的YTM為6.82%.表明30年的實(shí)際到期收益率較原承諾的到期收益率低.計(jì)算見(jiàn)下頁(yè).結(jié)論：某一早贖債券的息票率越高,其承諾的收益率和實(shí)際收益率之間的差異也就越大.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity53三、承諾贖回收益率可贖回條款賦予發(fā)行人一種選擇權(quán).承諾收益率承諾可贖回收益率VS.非早贖債券收益率2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity54非早贖債券的到期收益率早贖債券的到期收益率YTC的計(jì)算基于兩個(gè)假設(shè)：距第一次贖回日的年數(shù)；所有現(xiàn)金流都以YTC進(jìn)行再投資.承諾可贖回收益率VS.非早贖債券收益率2022/10/11C可贖回條款與債券價(jià)格圖示

發(fā)行公司實(shí)行早贖權(quán)的價(jià)值2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity55利率價(jià)格非早贖直接債券的價(jià)格曲線早贖債券的價(jià)格曲線可贖回條款與債券價(jià)格圖示發(fā)第四節(jié)久期與凸性一、久期二、凸性2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity56第四節(jié)久期與凸性一、久期2022/10/11CopyRig一、久期（一）久期的含義（二）久期的計(jì)算（三）久期與債券價(jià)格的波動(dòng)（四）久期規(guī)則2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity57一、久期（一）久期的含義2022/10/11CopyRigh（一）久期的含義債券投資風(fēng)險(xiǎn)主要是利率利率風(fēng)險(xiǎn),債券價(jià)格的變動(dòng)主要取決于市場(chǎng)利率的變化.債券利率風(fēng)險(xiǎn)的大小是指?jìng)瘍r(jià)格對(duì)于市場(chǎng)利率變動(dòng)的敏感程度.由債券定價(jià)理論,影響債券價(jià)格對(duì)市場(chǎng)利率變動(dòng)的敏感性的主要因素有到期期限、息票率及市場(chǎng)利率等,將這三者結(jié)合起來(lái)的綜合衡量指標(biāo)就是久期或持續(xù)期（duration）.久期有不同的衡量方法,其中Macaulay’sduration是最簡(jiǎn)單、最常用的方法.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity58（一）久期的含義債券投資風(fēng)險(xiǎn)主要是利率利率風(fēng)險(xiǎn),債券價(jià)格的變（二）久期的計(jì)算問(wèn)題：債券A剛平價(jià)發(fā)行,10年期,息票7%.計(jì)算其久期.公式法：根據(jù)定義,（1）計(jì)算出各期現(xiàn)金流的現(xiàn)值,（2）計(jì)算各期現(xiàn)金流現(xiàn)值占價(jià)格的權(quán)重,（3）將權(quán)重與各期相乘,（4）將（3）加總就得出久期.EXCELL函數(shù)法=DURATION(DATE(2010,3,18),DATE(2020,3,18),7%,7%,1)2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity59（二）久期的計(jì)算問(wèn)題：債券A剛平價(jià)發(fā)行,10年期,息票7%.舉例：久期計(jì)算2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity60DURATION函數(shù)法計(jì)算結(jié)果公式法計(jì)算結(jié)果舉例：久期計(jì)算2022/10/11CopyRight?Sha（三）久期與債券價(jià)格波動(dòng)2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity61（三）久期與債券價(jià)格波動(dòng)2022/10/11CopyRigh修正的久期MD2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity62修正的久期MD2022/10/11CopyRight?Sh案例：久期與債券價(jià)格波動(dòng)問(wèn)題：某債券P=1000元,y=8%.假定該債券久期為10年.若YTM增加至9%,債券的價(jià)格將會(huì)有多大變化?計(jì)算：dy=0.01,因此,dy/(1+y)=0.01/0.08=0.926%,則dP/P=-Dx[dy/(1+y)]=-9.26%.因此,收益率每增加1%,債券價(jià)格大約就下降9.26%,即降為907.4元[1000-92.6=907.4].2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity63案例：久期與債券價(jià)格波動(dòng)問(wèn)題：某債券P=1000元,y=（四）久期規(guī)則1.什么決定久期？2.久期規(guī)則2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity64（四）久期規(guī)則1.什么決定久期？2022/10/11Copy1.什么決定久期影響債券價(jià)格對(duì)利率(收益率)變化敏感性的三要素為:-到期時(shí)間-息票利率-到期收益率(YTM).2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity651.什么決定久期影響債券價(jià)格對(duì)利率(收益率)變化敏感性的三要2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity66久期(年)300零息票債券息票率15%的YTM=6%息票率3%的YTM=15%息票率15%的YTM=15%到期3020

久期的決定2022/10/11CopyRight?ShanAngChe2.久期規(guī)則Rule1

零息票債券的久期等于它的到期時(shí)間.Rule2

直接債券的久期小于或等于其到期時(shí)間.Rule3

到期時(shí)不變時(shí),息票率越高,久期越短.即息票與久期反相關(guān).Rule4

當(dāng)息票率不變時(shí),債券的久期通常隨債券到期時(shí)間的增長(zhǎng)而增長(zhǎng).即久期與期限一般呈正相關(guān).Rule5

在其他因素不變時(shí),債券的YTM越低,附息債券的久期越長(zhǎng)(即久期與YTM呈反相關(guān)).2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity672.久期規(guī)則Rule1零息票債券的久期等于它的到期時(shí)間.久期規(guī)則Rule6

永久性債券的久期等于Rule7

固定年金的久期等于式中,T為支付的次數(shù),y是每個(gè)支付期的年金收益率.例如,收益率為8%的10年期年金的久期為4.87年.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity68久期規(guī)則Rule6永久性債券的久期等于2022/10/久期規(guī)則Rule8

附息債券的久期等于式中,c為每個(gè)支付期的息票率,T為支付次數(shù),y為每個(gè)支付期的債券收益率.例如,息票率為10%的20年期債券,每半年付息1次,T=40,c=5%,如果y=4%,則該債券的久期為9.87年.2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity69久期規(guī)則Rule8附息債券的久期等于2022/10/1二、凸性（一）為什么要考慮債券的凸性（二）債券的凸性（三）凸性的性質(zhì)（四）凸性及其修正（五）投資者為什么喜歡凸性？（六）負(fù)凸性：可贖回債券2022/11/23CopyRight?ShanAngChen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity