證劵投資基金

證劵投資基金報告人：岳丹瑩劉素怡楊肅昌老師組第一部分基金市場第二部分基金品種第三部分整體業(yè)績評價第一部分基金市場

1.1中國基金市場發(fā)展情況概述

1.2中國基金市場的投資情況第二部分基金品種

2.1投資對象

2.2投資風(fēng)格

2.3共同基金與對沖基金第三部分整體業(yè)績評價目的和意義3.1基金績效衡量困難和考慮因素3.2基金凈值收益率的計算簡單(凈值)收益率計算時間加權(quán)收益率年度化收益率3.3基金績效的收益率衡量分組比較法基準比較法3.4基金業(yè)績綜合評價風(fēng)險調(diào)整績效衡量方法持續(xù)經(jīng)營和擇時能力衡量績效貢獻衡量

1.1中國基金市場發(fā)展情況概述一、早期探索階段二、試點發(fā)展階段（一）基金在規(guī)范化運作方面得到很大的提高（二）在封閉式基金成功試點的基礎(chǔ)上成功推出開放式基金，使我國基金運作水平實現(xiàn)歷史性跨越（三）對老基金進行了全面規(guī)范清理，絕大多數(shù)老基金通過資產(chǎn)置換、合并等方式被改造成為新的證劵投資基金（四）監(jiān)管部門出臺了一系列鼓勵基金業(yè)發(fā)展的政策措施，對基金業(yè)的發(fā)展起到了重要的促進作用（五）開放式基金的發(fā)展為基金產(chǎn)品的創(chuàng)新開辟了新的天地三、快速發(fā)展階段（一）基金業(yè)監(jiān)管的法律體系日益完善（二）基金品種日益豐富，開放式基金取代封閉式基金成為市場發(fā)展的主流（三）基金公司業(yè)務(wù)開始走向多元化，出現(xiàn)了一批規(guī)模較大的基金管理公司（四）基金行業(yè)對外開放程度不斷提高（五）基金業(yè)市場營銷和服務(wù)創(chuàng)新日益活躍（六）基金投資者隊伍迅速壯大,個人投資者取代機構(gòu)投資者成為基金的主要持有者中國基金數(shù)量發(fā)展情況從圖中，我們可以看出證劵投資基金逐漸成為廣大投資者的重要投資工具。中國基金規(guī)模發(fā)展情況從圖中，可看出我國對外開放后，基金規(guī)模的擴張中國基金管理公司發(fā)展概況基金業(yè)在對外開放中取得了一定成績，一批合資基金管理公司已開始運行2012年三季度所有基金收益率排行榜

序號基金代碼基金簡稱期初凈值（元）期末凈值（元）凈值增長率（%）1150098長盛同慶中證800A1.0071.0251.792150085申萬菱信中小板A1.011.0281.783150047銀華瑞吉1.0371.0551.744150059銀華金瑞1.0341.0521.745150088金鷹中證500指數(shù)A1.0051.02221.716150083廣發(fā)深證100A1.01051.02771.77150104華安滬深300指數(shù)分級A1.0011.0181.78150030銀華金利1.0341.0051.689150055工銀500A1.02851.04581.6810150069國聯(lián)安雙力中小板A1.0191.0361.671.2中國基金市場的投資情況我國國內(nèi)基金前十名公司2012年三季報報告期基金行業(yè)配置排名行業(yè)名稱Q3占股票投資市值比(%)Q2占股票投資市值比(%)變化(%)金融、保險業(yè)14.216.25-2.04食品、飲料12.3111.480.82機械、設(shè)備、儀表11.1512.54-1.39醫(yī)藥、生物制品108.271.73房地產(chǎn)業(yè)7.318.69-1.37采掘業(yè)5.575.510.06金屬、非金屬4.894.420.47電子4.713.571.15信息技術(shù)業(yè)4.514.53-0.02石油、化學(xué)、塑膠、塑料4.43.211.19批發(fā)和零售貿(mào)易4.174.95-0.78房地產(chǎn)基金的概念所謂房地產(chǎn)基金,是指以房地產(chǎn)項目或公司為投資對象,在房地產(chǎn)的開發(fā)、經(jīng)營、銷售等價值鏈的不同環(huán)節(jié),及在不同的房地產(chǎn)公司與項目中進行投資的集合投資制度。目前我國房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金嚴格來講是私募的，實際上是投資公司的形式，由專業(yè)的人員（比如一些有影響力的大腕級人物）或?qū)I(yè)公司運作管理的資金。房地產(chǎn)業(yè)投資基金目前投資房地產(chǎn)業(yè)的基金有：榮盛泰發(fā)基金、復(fù)地景業(yè)、景創(chuàng)、景盈基金、穩(wěn)盛投資、津和發(fā)展股權(quán)基金、富潤、富利、瑞富、華潤國際地產(chǎn)基金、合和商業(yè)、河南建業(yè)、悅榮、盛世神州、中城聯(lián)盟房地產(chǎn)投資基金、特殊機會地產(chǎn)投資基金。規(guī)模住宅項目投資基金基本結(jié)構(gòu)：通過發(fā)行信托，作為LP（有限合伙），成立有限合伙企業(yè)進行基金運作。房地產(chǎn)基金模式-以商業(yè)零售類物業(yè)投資基金為例華潤信托－銀泰零售基金結(jié)構(gòu):由銀泰和華潤信托組成GP（普通合伙人），由信托計劃擔(dān)任優(yōu)先LP（16億規(guī)模）、中國銀泰出資4億為劣后LP，投資于天津銀泰零售發(fā)展股權(quán)投資基金的有限合伙企業(yè)項目：投資銀泰旗下北侖、奉化、成都商業(yè)地產(chǎn)項目期限：3+2年期規(guī)模：16億保障：中國銀泰對年化14％的收益率提供擔(dān)保房地產(chǎn)基金模式-以商業(yè)零售類物業(yè)投資基金為例二、基金品種2.1投資對象依據(jù)投資對象的不同，可以將基金分為：

股票基金債券基金貨幣市場基金混合基金期貨基金

等基金品種股票基金：是指60%以上的基金資產(chǎn)投資于股票的基金。

債券基金：又稱為債券型基金，是指專門投資于債券的基金，它通過集中眾多投資者的資金，對債券進行組合投資，尋求較為穩(wěn)定的收益。根據(jù)中國證監(jiān)會對基金類別的分類標(biāo)準，基金資產(chǎn)80%以上投資于債券的為債券基金。

貨幣市場基金：是指投資于貨幣市場上短期（一年以內(nèi)，平均期限120天）有價證券的一種投資基金。該基金資產(chǎn)主要投資于短期貨幣工具如國庫券、商業(yè)票據(jù)、銀行定期存單、政府短期債券、企業(yè)債券等短期有價證券?；鹌贩N混合基金：同時投資于股票、債券和貨幣市場等工具，沒有明確的投資方向的基金。其風(fēng)險低于股票基金，預(yù)期收益則高于債券基金。它為投資者提供了一種在不同資產(chǎn)之間進行分散投資的工具，比較適合較為保守的投資者。

期貨基金：是一種以期貨為主要投資對象的投資基金。只需一定的保證金（一般為5%-10%即可買進合約；具有高風(fēng)險高收益的特點。2.2投資風(fēng)格依據(jù)各只基金對價值和成長的不同的偏好，將開放式基金的投資風(fēng)格類型大致可以分為：

成長型：通常將基金資產(chǎn)投資于目前盈利雖不理想但成長速度較快，發(fā)展前景較為廣闊的公司?；鸸芾砣说耐顿Y理念是通過每股盈利的高速增長，拉動股票價格的上升，因此他們主要關(guān)注上市公司的盈利能力以及公司質(zhì)量。

價值型：對風(fēng)險控制的要求較高，追求資產(chǎn)收益的穩(wěn)定性。該類基金主要投資的行業(yè)往往具有一定程度的壟斷性，能夠維持較穩(wěn)定的平均利潤率，具有良好的派息能力，公司股本規(guī)模較大且流動性好。

混合型（平衡型）：表現(xiàn)為既投資于發(fā)展成熟穩(wěn)定的公司又投資于高成長、高風(fēng)險的公司，即為混合型投資?；鹜顿Y者在風(fēng)險承擔(dān)能力和追求利潤之間進行協(xié)調(diào)，追求的是收益、風(fēng)險和流動性三者之間的有機平衡，而基金管理人的投資行為也是以堅持投資分散化和收益的穩(wěn)定性為主。小盤成長中盤成長大盤成長小盤平衡中盤平衡大盤平衡小盤價值中盤價值大盤價值成長平衡價值小盤中盤大盤短期高信用中期高信用長期高信用短期中信用中期中信用長期中信用短期低信用中期低信用長期低信用高等級中等級低等級短期中期長期股票基金風(fēng)格類型債券基金風(fēng)格類型各類風(fēng)格投資基金12年前三季度持股集中度比較

投資于發(fā)展成長速度較快的公司成長型各類風(fēng)格投資基金12年前三季度持股集中度比較高風(fēng)險，短線成長性差業(yè)績基本穩(wěn)定價值型平衡型各類風(fēng)格投資基金牛熊年度資產(chǎn)配置狀況比較

成長型——以博時新興成長基金為例：股票投資比例較大各類風(fēng)格投資基金牛熊年度資產(chǎn)配置狀況比較價值型——以大成藍籌穩(wěn)健基金為例：

傾向于投資股本規(guī)模較大且流動性好各類風(fēng)格投資基金牛熊年度資產(chǎn)配置狀況比較平衡型——以廣發(fā)聚豐基金為例：既投資于發(fā)展成熟穩(wěn)定的公司又投資于高成長、高風(fēng)險的公司共同基金對沖基金投資目標(biāo)相對收益，基準指數(shù)絕對收益，資本保全收益主要來源市場表現(xiàn)管理水平和市場表現(xiàn)投資限制管理者報酬基于資產(chǎn)規(guī)模資產(chǎn)規(guī)模及業(yè)績表現(xiàn)不能賣空，無杠桿可以賣空，使用杠桿+-EquitiesMarketReturn-Return風(fēng)險管理被動風(fēng)險管理主動風(fēng)險管理EquitiesMarket+2.3共同基金與對沖基金對沖基金投資策略可轉(zhuǎn)換套利投資于可轉(zhuǎn)換證券，通常是多頭可轉(zhuǎn)債券與空頭支票賣空偏好純賣空策略，通常在股權(quán)投資中使用，面臨純賣空敞口新興市場發(fā)掘新興市場中的非有效性。股權(quán)市場中性常使用多頭/空頭套期保值事件驅(qū)動試圖從事件中獲利，例如兼并、收購、改制、破產(chǎn)或重固定收益套利從利率相關(guān)證券的錯誤定價中獲利全球宏觀形勢在全球資本或衍生品市場中持有多頭與空頭多頭/空頭股權(quán)對沖在市場展的基礎(chǔ)上持有某一方頭寸（多頭或空頭）管理期貨利用金融、貨幣或商品期貨，可能會用到技術(shù)交易規(guī)則或非結(jié)構(gòu)化的評判方法混合策略根據(jù)展望對策略進行投機選擇基金中的基金分配自身資產(chǎn)與其他基金代為管理的基金對沖基金策略分類對沖基金策略相對價值事件驅(qū)動股票多空Tactical

交易轉(zhuǎn)債套利固定收益套利股票市場中性高息/危機證券風(fēng)險套利特殊事件全球分散地域/行業(yè)多空全球宏觀管理期貨高頻交易波動率交易資本結(jié)構(gòu)套利對沖基金股票和債券歷史表現(xiàn)（01/2002—04/2012)

作為一個資產(chǎn)類別，對沖基金在經(jīng)歷數(shù)次金融危機后累計收益優(yōu)于股票和債券從風(fēng)險上看，對沖基金波動性略高于債券，顯著低于股票金融危機前，對沖基金風(fēng)險和債券相當(dāng)，收益和股票相當(dāng)與傳統(tǒng)資產(chǎn)相關(guān)性低，有效分散投資風(fēng)險中國海外對沖基金6月收益情況序號基金

名稱基金策略基金

經(jīng)理成立時間單位

凈值近三個月收益率今年以來收益率成立以來累計收益率1赤子之心價值投資多空倉趙丹陽161.831.75%3.91%301.83%2赤子之心自然選擇N/A趙丹陽143.2981.25%3.30%43.30%3睿亦嘉多空倉張捷149.504-3.41%-6.59%49.50%4從容JTM多空倉呂俊112.68-3.09%-6.29%12.68%5淡水泉中國機會多空倉趙軍179.49-8.93%-5.15%79.49%6曉揚成長多空倉戴祖祥323.8922.33%4.27%223.89%7曉揚機遇多空倉戴祖祥130.3462.14%3.71%124.35%8亞聯(lián)天馬中國成長多空倉康曉陽403.4-5.22%-5.69%303.40%9睿信中國成長多空倉王丹楓185.35-5.67%3.39%85.35%10中國龍動力多空倉龍小波197.02-5.25%-13.75%97.02第三部分整體業(yè)績評價目的和意義3.1基金績效衡量困難和考慮因素3.2基金凈值收益率的計算簡單(凈值)收益率計算時間加權(quán)收益率

年度化收益率3.3基金績效的收益率衡量分組比較法基準比較法3.4基金業(yè)績綜合評價風(fēng)險調(diào)整績效衡量方法持續(xù)經(jīng)營和擇時能力衡量績效貢獻衡量

3.1基金績效衡量的目的與意義基金績效衡量是對基金經(jīng)理投資能力的衡量，其目的在于將具有高超投資能力的優(yōu)秀基金經(jīng)理鑒別出來?；鹂冃Ш饬勘仨殞ν顿Y能力以外的因素加以控制或進行可比性處理。投資基金最大的特點是：分散風(fēng)險，專家理財。投資基金績效評估是對衡量基金管理的重要環(huán)節(jié)，有利于投資者對比隨機選取股票和職業(yè)機構(gòu)管理投資效果的差異，有利于投資者在不同基金之間做出選擇，有利于基金管理公司科學(xué)評估其職業(yè)隊伍的投資業(yè)績。3.2基金業(yè)績衡量的困難與考慮因素第一，基金的投資表現(xiàn)實際上反映了投資技巧與投資運氣的綜合影響。第二，對績效表現(xiàn)好壞的衡量涉及比較基準的選擇問題。采用不同的比較基準，結(jié)論常常會大相徑庭，而適合基準的選取并不一目了然。第三，投資目標(biāo)、投資限制、操作策略、資產(chǎn)配置、風(fēng)險水平的不同往往使基金之間的績效不可比，因此可比性問題常常使基金之間有意義的比較變得非常困難。第四，績效衡量的一個隱含假設(shè)是基金本身的情況是穩(wěn)定的，但實際上基金經(jīng)理常常會根據(jù)實際情況對自己的操作策略、風(fēng)險水平作出調(diào)整，從而也就會使衡量結(jié)果的可靠性受到很大的影響。證劵投資基金的投資管理程序

制定投資策略

進行證劵分析

構(gòu)建證劵組合

修正證劵組合

進行業(yè)績評價3.3基金業(yè)績綜合評價收益水平風(fēng)險水平風(fēng)險調(diào)整后收益水平投資風(fēng)格成本期初凈值期末凈值累計凈值年均收益值貝塔系數(shù)標(biāo)準差夏普比率特雷諾比率詹森系數(shù)規(guī)額收益投資規(guī)模股票集中度行業(yè)集中度費用比率基金凈值收益率

基金資產(chǎn)凈值是指在某一基金估值時點上，按照公允價格計算的基金資產(chǎn)的總市值扣除負債后的余額，該余額是基金份額持有人的權(quán)益。按照公允價格計算基金資產(chǎn)的過程就是基金的估值?；鸱蓊~資產(chǎn)凈值，即每一基金份額代表的基金資產(chǎn)的凈值?；饍糁凳找媛剩?）簡單（凈值）收益率計算：

不考慮分紅再投資時間價值的影響，其計算公式：

簡單（凈值）收益率計算-華夏成長

華夏成長：基金在2010年10月3日的份額凈值為1.634，在2011年5月5日的份額凈值為1.861，期間曾在2011年2月28日每10份派息2.78元，那么這一階段的華夏基金的簡單收益率為：

數(shù)據(jù)來源：/fund/000001/fhfc/基金凈值收益率（2）時間加權(quán)收益率計算：時間加權(quán)收益率考慮了分紅再投資，能更準確地對基金的真實投資表現(xiàn)做出衡量。

假設(shè)前提：紅利以除息前一日的單位凈值減去每份基金分紅后的份額凈值立即進行了再投資。公式為：

時間加權(quán)收益率計算-華夏成長華夏成長:基金在2011年2月28日的基金凈值份額（除息前一日）的基金凈值份額為1.985元，那么：

因此該基金在該期間的時間加權(quán)收益率為：

R=[(1+0.215)(1+0.902)-1]*100%=32.46%

數(shù)據(jù)來源：/fund/000001/fhfc/基金凈值收益率（3）年(度)化收益率

有時需要將階段化收益率換算成年收益率，這就涉及年度化收益率的計算。

已知季度收益率，簡單年化收益率的計算公式如下：

已知季度收益率，精確年化收益率的計算公式如下：

精確年化收益率-華夏成長華夏成長：2012年基金每季度的收益率分別為：1.19%，4.33%，0.43%，-3.14%：

精確年化收益率為：

R=[(1+0.0119)(1+0.0433)(1+0.0043)(1-0.314)-1=-31%

資料來源：/fund/000001/基金績效收益率衡量收益率衡量方法：分組比較法基準比較法

分組比較法就是根據(jù)資產(chǎn)配置的不同、風(fēng)格的不同、投資區(qū)域的不同等，將具有可比性的相似基金放在一起進行業(yè)績的相對比較，其結(jié)果常以排序、百分位、星號等形式給出。

基準比較法是通過給被評價的基金定義一個適當(dāng)?shù)幕鶞式M合，比較基金收益率與基準組合收益率的差異來對基金表現(xiàn)加以衡量的一種方法。

兩種方法存在的問題比較分組比較法基準比較法在如何分組上，要做到“公平”分組很困難，從而也就使比較的有效性受到質(zhì)疑從市場上已有的指數(shù)中選出一個與基金投資風(fēng)格完全對應(yīng)的指數(shù)非常困難將自己所投資的基金與同組中中位基金的業(yè)績進行比較，在比較之前，無法確定該基金的業(yè)績，而且中位基金會不斷變化。也就無法很好地比較。基準指數(shù)的風(fēng)格可能由于其中股票性質(zhì)的變化而發(fā)生變化。同樣，基金的風(fēng)格也可能隨時間的變化而變化未考慮風(fēng)險調(diào)整因素的分組比較基金經(jīng)理常有與基準組合比賽的念頭。很多分組含義模糊公開的市場指數(shù)并不包含現(xiàn)金余額僅關(guān)注基金在同組的相對比較，將會偏離績效評價的根本目的公開的市場指數(shù)并不包含交易成本基金績效的綜合評價-風(fēng)險調(diào)整績效衡量

夏普測度：

夏普測度（Sharpe’smeasure）是用資產(chǎn)組合的長期平均超額收益除以這個時期收益的標(biāo)準差。它測度了對總波動性權(quán)衡的回報。又稱為收益與變異性比率(reward-to-variabilityratio)。夏普比率是一個簡單的收益比率，即所實現(xiàn)的投資組合收益率超過無風(fēng)險利率的部分，除以用收益的標(biāo)準差所衡量的收益變異性（）。夏普指數(shù)認為管理較好的投資基金的總風(fēng)險可能接近與系統(tǒng)風(fēng)險，而管理不好的投資基金的總風(fēng)險可能因非系統(tǒng)風(fēng)險不等而相差很遠，提出用單位總風(fēng)險所獲得的超額收益率評價基金的績效。注意：是以總風(fēng)險而非系統(tǒng)風(fēng)險來衡量基金承擔(dān)的風(fēng)險。較大的夏普指數(shù)表示較好的業(yè)績?；鹂冃У娘L(fēng)險調(diào)整績效衡量-房地產(chǎn)實證分析華夏成長：夏普指數(shù)：0.13886我們可以看出在2011年，例舉企業(yè)的夏普指數(shù)均為正值，說明在2011年是實現(xiàn)的投資組合收益率超過無風(fēng)險利率的。與所例舉企業(yè)相比華夏成長的夏普指數(shù)相對較低?；鹂冃У娘L(fēng)險調(diào)整績效衡量-房地產(chǎn)實證分析夏普指數(shù)：收益的標(biāo)準差=0.01677，無風(fēng)險利率=2.6293%，實現(xiàn)的投資組合收益率=2.8621682%

夏普指數(shù)=2.8621682%-2.6293%0.01677=0.13886華夏成長基金績效的綜合評價-風(fēng)險調(diào)整績效衡量特雷諾比率：特雷納測度：與夏普測度指標(biāo)相類似，用所實現(xiàn)的投資組合收益率超過無風(fēng)險利率的部分，除以用投資組合β值所表示的變異性。給出了單位風(fēng)險的超額收益，但它用的是系統(tǒng)風(fēng)險而不是全部風(fēng)險。

特雷諾比率和夏普比率的區(qū)別就在于一種使用了以標(biāo)準差所衡量的全部風(fēng)險，而另一種則僅僅考慮用β值所表示的市場風(fēng)險?；鹂冃У娘L(fēng)險調(diào)整績效衡量-房地產(chǎn)實證分析特雷諾比率=0.00306較大的特雷諾比率表示越好的業(yè)績例舉企業(yè)特雷諾比率均為正值，說明在2011年是實現(xiàn)的投資組合收益率超過無風(fēng)險利率的。而β系數(shù)均顯著小于1，說明這些基金善于分散投資，系統(tǒng)風(fēng)險小于基準指數(shù)。與所例舉企業(yè)相比華夏成長的特雷諾比率相對較低?；鹂冃У娘L(fēng)險調(diào)整績效衡量-房地產(chǎn)實證分析特雷諾比率：投資組合收益率=2.8621682%，無風(fēng)險利率=2.6293%，β=0.76166.

特雷諾比率=2.8621682%-2.6293%

=0.003060.76166基金績效的綜合評價-風(fēng)險調(diào)整績效衡量

它表示基金投資組合收益率與相同系統(tǒng)風(fēng)險水平下市場基準組合收益率的差異。如果大于零表示基金業(yè)績優(yōu)于市場基準組合，反之，當(dāng)詹森指標(biāo)小于零，則基金業(yè)績不及市場基準組合。

詹森指數(shù):前提假設(shè)，非系統(tǒng)風(fēng)險通過投資組合徹底的分散掉了式中：基金績效的風(fēng)險調(diào)整績效衡量-房地產(chǎn)實證分析詹森比率=0.00275越大的詹森比率表示越好的業(yè)績例舉企業(yè)詹森比率均為正值，說明在2011年是實現(xiàn)的投資組合收益率超過無風(fēng)險利率的?；鹂冃У木C合評價-風(fēng)險調(diào)整績效衡量測度（Measure）如果

，說明資產(chǎn)組合收益率領(lǐng)先市場指數(shù)如果，說明資產(chǎn)組合收益率落后于市場組合基金績效的綜合評價-擇時能力擇時活動與基金績效的正確衡量在用特雷諾指數(shù)和詹森指數(shù)對基金績效進行衡量時，存在一個隱含假設(shè)，即基金組合的β值是穩(wěn)定不變的。但實際上，基金經(jīng)理常常會根據(jù)自己對市場大勢的判斷而調(diào)整現(xiàn)金頭寸或改變組合的β值。在這種情況下，采用特雷諾指數(shù)和詹森指數(shù)往往不能對基金的投資能力做出正確的評判。

證券選擇能力的體現(xiàn)，主要在于基金經(jīng)理能否識別那些相對于整個市場而言被低估或者高估的股票。市場時機把握能力的體現(xiàn)則要看基金經(jīng)理能否預(yù)測市場組合未來的實現(xiàn)情況。選股能力

縱軸表示回報率(%)，橫軸為風(fēng)險度量,通常用標(biāo)準差或β值表示。這兩種不同的風(fēng)險度量指標(biāo)，可以幫助我們從市場風(fēng)險和總風(fēng)險兩個不同的角度評價基金的業(yè)績。圖中的斜線是是證券市場直線（SML）,這條直線為評價所實現(xiàn)的回報率是否與所面臨的風(fēng)險相匹配提供了一個評價的基準。擇時能力證券組合的預(yù)期回報率是其貝塔值得線性函數(shù)，回憶一下之前學(xué)到的公式（詹森）：

因此市場時機把握好的投資者，會在預(yù)期市場行情上升時選擇β值相對較大的證券組合；而當(dāng)預(yù)期市場行情下跌時，將選擇β值相對較小的證券組合。這就意味著擇時能力強的基金經(jīng)理會在預(yù)期市場回報率高于無風(fēng)險回報率時將選擇高β值的證券組合，因為這類證券組合比低β值得組合具有更高的預(yù)期回報率。相反，在預(yù)期市場回報率低于無風(fēng)險回報率時，將選擇低β值的證券組合。1、T-M模型

基本思想是判斷基金經(jīng)理能否準確預(yù)測市場的轉(zhuǎn)折點，并進行相應(yīng)的調(diào)整。

Rp-Rf=α+β1(Rm-Rf)+β2(Rm-Rf)2+εp

如果β2大于零（且其所對應(yīng)的P值小于0.05），則表示基金經(jīng)理具有正的擇時能力，當(dāng)常數(shù)α值顯著大于零（且其所對應(yīng)的P值小于0.05），表明基金經(jīng)理具備選股能力，β2值越大，市場時機選擇的能力也就越強

從模型結(jié)構(gòu)來分析，(Rm-Rf)2為非負數(shù)，當(dāng)證券市場為多頭Rm-Rf>0時，基金資產(chǎn)組合的風(fēng)險溢酬Rp-Rf大于市場組合風(fēng)險溢酬Rm-Rf；反之，當(dāng)證券市場出現(xiàn)空頭Rm-Rf<0時，基金資產(chǎn)組合的風(fēng)險溢酬Rp-Rf的損失就會小于市場組合風(fēng)險溢酬Rm-Rf

2、H-M模型Rp-Rf=a+b(Rm-Rf)+c(Rm-Rf)D+ep

右側(cè)的特征線是對市場走好時期（）進行擬合左側(cè)的特征線是對市場走弱時期（）進行擬合?；饦I(yè)績持續(xù)能力、擇時能力分析

樣本數(shù)據(jù)選擇：（1）研究樣本選擇以華夏成長、華夏大盤精選、國泰金鷹增長、華泰創(chuàng)新等總共8只開放式基金作為研究樣本，研究2007年-2011年，歷時228周。（2）基準市場組合選擇中信標(biāo)普A股綜合指數(shù)、中信標(biāo)普國債指數(shù)作為標(biāo)準

基金業(yè)績持續(xù)能力分析

-回歸檢驗法

回歸檢驗法由Christoperson,Ferson,Glassman提出，基本思想是：樣本基金未來超額收益率對基金理事收益率的測度值。將整個樣本期分為兩個相等的子樣本集，分別計算出前后兩期的超額收益率（詹森a指數(shù)），對前后兩期進行回歸分析，并進行T檢驗：首先計算超額收益率：

Rit–Rft=αi1+βi(Rmt-Rft)+ξft

前期αi1詹森指數(shù)

Rit+k–Rft+k=αi2+βi(Rmt+k–Rft+k)+ξft+k

后期αi2的詹森指數(shù)

對前后兩期的詹森指數(shù)進行線性回歸檢驗：

αi2=α+bαi1+ξa表示后期基金業(yè)績相對于前期所能夠取得的超額收益，b為前后兩期的相關(guān)系數(shù)，ξi為隨機變量

基金業(yè)績持續(xù)能力分析

-回歸檢驗法當(dāng)b>0，且對應(yīng)的P值小于0.05具有顯著統(tǒng)計性時，則表明基金具有業(yè)績持續(xù)性；反之，若b<0且不具有顯著統(tǒng)計性（即對應(yīng)的P值≥0.05）時，說明基金業(yè)績不具有持續(xù)性。

將樣本分為相等的兩個期間段計114周，以后期詹森指數(shù)對前期進行線性回歸，以回歸系數(shù)作為度量持續(xù)性指標(biāo)，對樣本基金總體的持續(xù)性進行檢驗，得到如下結(jié)果：根據(jù)回歸結(jié)果，擬合優(yōu)度R2為0.120，調(diào)整的R2為0.104。F統(tǒng)計量為7.745大于0，且其對應(yīng)P值為0.007遠小于0.05，即通過了顯著性檢驗。即表明基金在一年以上的業(yè)績持續(xù)性上具有正相關(guān)性。

擇時能力分析

–回歸檢驗法T-M模型:

在詹森指數(shù)的基礎(chǔ)上他們增加了一個平方項來評價基金的市場擇時能力，構(gòu)造了一個二次回歸模型：

Rp-Rf=α+β1(Rm-Rf)+β2(Rm-Rf)2+εp回歸檢驗，得出檢驗結(jié)果：擇時能力分析

–回歸檢驗法我們可以看出α值有1個為負值，其余為正值，其中只有7只基金的α值通過了顯著性檢驗，說明有7家的基金經(jīng)理具備選股能力；

β2有6只基金為正值，負數(shù)有2只。而華夏成長的β2為負數(shù)說明其基金經(jīng)理不具有擇時能力。

擇時能力分析

–回歸檢驗法H-M模型

基金組合的收益與市場收益是線性的，并會在作出資產(chǎn)配置調(diào)整是出現(xiàn)明顯的拐點在詹森指數(shù)回歸方程基礎(chǔ)上得到了一個與T-M模型相類似，但更為簡單的回歸方程：

Rp-Rf=α+β1(Rm-Rf)+β2(Rm?Rf)D+εpD是虛擬變量，當(dāng)Rm>Rf

時,D=1，當(dāng)Rm<Rf時,D=0；α表示選股能力指標(biāo)；β2表示市場擇時能力指標(biāo)；εp是零均值的隨機誤差項；β1為基金組合所承擔(dān)的系統(tǒng)風(fēng)險，Rp-Rf表示基金取得的超額收益。當(dāng)Rm>Rf,則D=1，反之，當(dāng)Rm<Rf，D=0。所以當(dāng)管理人預(yù)測到市場變化時，就會可以隨時改變β系數(shù)，從而得到兩條斜率不同的直線對市場超額收益率和組合超額收益率進行擬合?！睋駮r能力分析

–回歸檢驗法

經(jīng)過線性回歸得到相應(yīng)的系數(shù)值，假如α值顯著大于零，且其所對應(yīng)的P值小于0.05，表明基金經(jīng)理具備選股能力；假如β2為正值，且其所對應(yīng)的P值小于0.05，說明存在把握市場時機的能力：檢驗結(jié)果：只有華夏大盤精選的p值小于0.05，且a值大于0，通過檢驗成功概率法成功概率法是根據(jù)對市場走勢的預(yù)測而正確改變現(xiàn)金比例的百分比來對基金擇時能力進行衡量的方法。由于股票市場的漲跌概率大約各占60%與40%，因此一個沒有任何市場預(yù)測能力的基金經(jīng)理，如果總是將市場看作牛市，其正確預(yù)測市場的概率將高達60％。為了對這種衡量偏誤加以糾正，使用成功概率法對擇時能力進行評價的一個重要步驟是需要將市場劃分為牛市和熊市兩個不同的階段，通過分別考察基金經(jīng)理在兩種情況下的預(yù)測能力，從而對基金的擇時能力做出衡量。設(shè)p1表示基金經(jīng)理正確地預(yù)測到牛市的概率，p2表示基金經(jīng)理正確地預(yù)測到熊市的概率，成功概率可由下式給出：成功概率＝p1+p2-1成功概率法舉例例：假設(shè)在20個季度內(nèi)，股票市場出現(xiàn)上揚的季度數(shù)有12個，其余8個季度則出現(xiàn)下跌。在股票市場上揚的季度中，擇時損益為正值的季度數(shù)有9個；在股票市場出現(xiàn)下跌的季度中，擇時損益為正值的季度數(shù)為5個，計算該基金的成功概率。由條件可得：P1=9÷12=0.750,P2=5÷8=0.625因此，成功概率＝(0.750+0.625-1)×100%=37.50%這一數(shù)字明顯大于零，因此可以肯定該基金經(jīng)理具有優(yōu)異的擇時能力。圖：近三年來各級基金凈值收益率表現(xiàn)（%）數(shù)據(jù)來源：上海證劵基金評價研究中心（起止日期：2009-10-1——2012-9-30）三季度股債兩市均呈現(xiàn)下跌態(tài)勢，在此影響下各類基金均未取得正收益。除了QDII基金和貨幣基金之外，股票基金、混合基金、債券基金等各類基金平均全部虧損。在市場弱勢下，開放式基金綜合能力指標(biāo)較上期整體有所下滑，股票型綜合評級指標(biāo)與上期基本持平，混合型和債券基金該評級指標(biāo)均有所下降。從基金選證能力、擇時能力和風(fēng)險控制能力三個分項指標(biāo)來看，偏股型基金在擇時能力方面有較大改善。中國管理投資組合的業(yè)績

業(yè)績貢獻分析程序投資組合管理者一般既做出關(guān)于資產(chǎn)配置的方向性決定，必要時又在同一資產(chǎn)類別中選擇具體的證劵配置。

貢獻分析法著重解釋投資組合P與另一個市場基準組合B之間的收益差別。假設(shè)投資組合P與投資組合B共包括了幾類資產(chǎn)，其中包括股票、債券、國庫券等。在每一類中存在著確定的市場基準指數(shù)投資組合。對一個投資組合進行具體的貢獻分析第一步先建立一個可比較的市場基準水平第二步證劵選擇的基準，選擇中性權(quán)重，“中性”主要取決于投資者的風(fēng)險容忍度。此次我們選的的中性權(quán)重分別為股權(quán)60%，債券30%，現(xiàn)金10%于是，我們可得到表3-1中國管理投資組合的業(yè)績組成基準權(quán)重月指數(shù)收益率股權(quán)（上證100）0.604.58%債券（國債）0.301.41%現(xiàn)金（銀行存款利率）