神火股份 交接覆蓋：電解鋁、煤炭量價齊升盈利能力迅速提高

aimer(PleaseseeAPPENDIX1(PleaseseeAPPENDIX1forEnglishsummary)煤炭+電解鋁雙輪驅(qū)動，業(yè)績持續(xù)增長。神火股份是以煤礦和電解鋁為主要業(yè)務(wù)的上下游一體化的龍頭企業(yè)。得益于電解鋁和煤炭價格的大幅上漲，公司2022年盈利大幅增長。根據(jù)神火股份2022年度預(yù)增公告，公司2022年度實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤約74.20億元，同比增長129.43%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤約76億元，同比增長117.91%?？兿踩?。截至2022年6月30日，公司電解鋁產(chǎn)能170萬噸/年(新疆煤電80萬噸/年，云南神火90萬噸/年)。2022年4月底，云南神火90萬噸產(chǎn)能全部投產(chǎn)，預(yù)計2022年電解鋁產(chǎn)量大幅提升。近年來電解鋁落后產(chǎn)能逐漸淘汰，產(chǎn)能向中西部水電大省轉(zhuǎn)移，云南限電限產(chǎn)，產(chǎn)能利用率高，供給增長緩慢，LME和上期所庫存處于低位，下游需求旺盛，支撐價格。煤炭：量穩(wěn)+價高，盈利能力強(qiáng)。公司煤礦主產(chǎn)無煙煤和貧瘦煤，品質(zhì)好，價格高，梁北煤礦擴(kuò)建獲批，產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，產(chǎn)量穩(wěn)步增長。俄烏沖突引發(fā)能源危機(jī)，國際煤價推高國內(nèi)煤價，煤礦業(yè)務(wù)毛利率迅速提高。鋁箔：切入新能源賽道，鋁加工產(chǎn)業(yè)成型。公司不斷拓展鋁加工產(chǎn)業(yè)鏈，深化產(chǎn)品線，目前鋁箔產(chǎn)能為8萬噸/年，其中，上海鋁箔產(chǎn)能為2.5萬噸/年，神隆寶鼎產(chǎn)能為5.5萬噸/年，神隆寶鼎二期6萬噸新能源動力電池鋁箔產(chǎn)線預(yù)計2023年下半年投入運(yùn)營，在新能源汽車領(lǐng)域快速增長的背景下，鋁箔業(yè)務(wù)將成為公司營收重要增長點(diǎn)。盈利預(yù)測、目標(biāo)價與投資評級。我們預(yù)計2022-2024年EPS分別為3.40、3.61和3.69元/股。我們預(yù)計，我們預(yù)計隨著煤鋁產(chǎn)能的逐步投產(chǎn)和鋁加工業(yè)務(wù)的不斷拓展，公司營收和凈利潤將會進(jìn)一步上行，參考可比公司估值水平，給予2023年8倍PE估值，對應(yīng)合理價值28.88元，維持“優(yōu)于大市”評級。風(fēng)險提示。云南持續(xù)限電限產(chǎn)；原料成本上漲迅速；項目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期。14Mar20234交接覆蓋:電解鋁、煤炭量價齊升，盈利能力迅速提高VolumeIncrease+PriceIncrease,ProfitabilityGrowsRapidly:TransferringCoverage觀點(diǎn)聚焦InvestmentFocus維持優(yōu)于大市MaintainOUTPERFORM級價lume優(yōu)于大市OUTPERFORMRmb17.96Rmb28.88級價lume0-5.0MSCIESG評級BMSCIESGResearchLLC.Reproducedbypermission;nofurtherdistributionRmb4Rmb40.43bn/US$5.80bnUS$78.04mn 2,251mn59%Rmb19.74-Rmb10.81發(fā)行股票數(shù)目最高最低值注：現(xiàn)價Rmb17.96為2023年3月10日收盤價PriceReturnMSCIChina100MarJul-22Nov-221mth2.7%1mth2.7%-0.0%12.5%3mth1.6%1.3%6.4%絕對值絕對值(美元)相對MSCI絕對值絕對值(美元)相對MSCIChina(Rmbmn)營業(yè)收入(+/(Rmbmn)營業(yè)收入(+/-)凈利潤(+/-)全面攤薄EPS(Rmb)毛利率凈資產(chǎn)收益率市盈率資料來源：公司信息,HTIDec-22E42,365 23%7,663137%3.4033.2%47.8%5.54Dec-23E46,552 10%8,1216%3.6131.9%33.6%5.23Dec-21A34,452 83%3,234803%1.4435.7%34.5%13.1348,220 4%8,3082%3.6931.0%25.6%5.11iseccom214Mar20232公司公司%%公司公司%%.42%雙輪驅(qū)動，業(yè)績持續(xù)增長1.1地方國資控股，股權(quán)穩(wěn)定神火股份總部位于河南省永城市，是河南省商丘市屬國有企業(yè)神火集團(tuán)的核心企業(yè)，公司于1998年由商丘市國資委控股的地方大型國企河南神火集團(tuán)有限公司出資發(fā)起設(shè)立，1999年在深交所上市。公司最初業(yè)務(wù)以煤炭采選加工為主，后來通過收購和母公司轉(zhuǎn)讓，逐漸成為以煤礦和電解鋁為主要業(yè)務(wù)的上下游一體化的龍頭圖1公司控股股東及實(shí)控人情況(截止23H1)產(chǎn)監(jiān)督管理委員會1.2煤+鋁兩大核心，業(yè)務(wù)遍布全國公司主營業(yè)務(wù)有煤炭、電解鋁及其深加工產(chǎn)品等。其中，電解鋁產(chǎn)品為鋁錠，主要運(yùn)用于建筑、電力、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)；電解鋁深加工產(chǎn)品主要為食品鋁箔、醫(yī)藥鋁箔和高精度電子電極鋁箔，主要運(yùn)用于食品、醫(yī)藥、新能源電池等行業(yè)。煤炭業(yè)務(wù)的主要產(chǎn)品為煤炭和型焦，具有低硫、低磷、中低灰分、高發(fā)熱量等特點(diǎn)，產(chǎn)品種類分為精煤、塊煤、洗混煤及型焦等，主要應(yīng)用于冶金、化工、電力等行業(yè)。截至2022年6月30日，公司電解鋁產(chǎn)能170萬噸/年(新疆煤電80萬噸/年，云南神火90萬噸/年)、裝機(jī)容量2000MW、陽極炭塊產(chǎn)能56萬噸/年、鋁箔8萬噸314Mar20233表1公司主要產(chǎn)品及產(chǎn)能務(wù)子公司/礦區(qū)權(quán)益產(chǎn)品類型年)備注疆煤電3.40%塊疆炭素箔品鋁箔、醫(yī)藥鋁箔 工神隆寶鼎 %%鑄軋卷、冷軋卷公司參股企業(yè)礦區(qū)昌、鄭州礦區(qū)--煤、貧煤、無煙煤電解鋁和煤炭是公司的最主要收入來源，也是最主要的利潤來源。公司2022年半年報顯示，在營業(yè)總收入中，鋁錠(電解鋁)業(yè)務(wù)占比最高，達(dá)67%，其次是煤炭業(yè)務(wù)，占比達(dá)23%，兩項主營業(yè)務(wù)合計占比達(dá)到九成，鋁箔業(yè)務(wù)占比為6%。在毛利實(shí)現(xiàn)總額中，鋁錠(電解鋁)業(yè)務(wù)占比為59%，煤炭業(yè)務(wù)占比為37%，兩項業(yè)務(wù)合計占比達(dá)到毛利實(shí)現(xiàn)總額的96%。圖2公司主營業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)2022H1414Mar202341.3全年產(chǎn)量穩(wěn)步增長，盈利能力顯著提升2022年，公司電解鋁和煤炭產(chǎn)量穩(wěn)步增長，營收進(jìn)一步增長。根據(jù)三季度報22年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入321.34億元，同比增長29.33%。圖32019-2022Q1-Q3公司營收及增速00%2019202020212022Q1-Q3營業(yè)總收入(億元，左軸)同比增長(%，右軸)得益于電解鋁和煤炭價格的大幅上漲，公司2022年盈利大幅增長。根據(jù)神火股份2022年度預(yù)增公告，公司2022年度實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤約74.20億元，同比增長129.43%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤圖42019-2022年公司歸母凈利及增速02019202020212022E%514Mar202352.1政策限制產(chǎn)能“天花板”，行業(yè)產(chǎn)能格局重構(gòu)2017年以來，在煤炭和鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能取得成效后，電解鋁行業(yè)也開始了清理和整頓。2017年4月，國家發(fā)改委、工信部、國土資源部和環(huán)保部四部委聯(lián)合發(fā)布《清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項目專項行動工作方案的通知》，決定將用6個月時間，通過企業(yè)自查、地方核查、專項抽查、督促整改4個階段，全面完成電解鋁違規(guī)違法項目清理整頓工作。2018年1月17日，工信部公布《關(guān)于電解鋁企業(yè)通過兼并重組等方式實(shí)施產(chǎn)能置換有關(guān)事項的通知》，繼續(xù)堅持嚴(yán)管嚴(yán)控新增產(chǎn)能，實(shí)施產(chǎn)能等量或減量置換，以實(shí)現(xiàn)電解鋁供需動態(tài)平衡的目標(biāo)。伴隨一系列的政策的出臺，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能上限4500萬噸的供應(yīng)“天花板”逐步明確，電解鋁產(chǎn)量增速圖52013-2022年中國電解鋁產(chǎn)量(萬噸/年)及增速002013201420152016201720182019202020212022長率(%，右軸)在鋁行業(yè)供給側(cè)改革后，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能利用率攀升，目前處于高位，在近幾個月產(chǎn)能利用率均超過90%，鋁企生產(chǎn)熱情高。614Mar20236圖62021-2022年中國電解鋁產(chǎn)量及產(chǎn)能利用率產(chǎn)量(萬噸，左軸)產(chǎn)能利用率(%，右軸)2.2云南限產(chǎn)政策落地，進(jìn)一步推高鋁價產(chǎn)能“天花板”并不意味著行業(yè)的停滯，在大量產(chǎn)能關(guān)停的同時也有部分產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)了置換，那些居于高電價區(qū)域或處于環(huán)境敏感區(qū)域的產(chǎn)能被關(guān)閉，關(guān)閉后的產(chǎn)能指標(biāo)被置換到更具成本競爭力和環(huán)保壓力更小的地方而得以新生，而云南便成為了產(chǎn)能的重要承接地。云南省擁有豐富的水電資源，水電資源可開發(fā)裝機(jī)容量約0.9億千瓦，僅次于四川，居全國第二位。生產(chǎn)一噸水電鋁，要比火電鋁減少碳排放量10噸以上、減少粉塵量4噸以上，符合綠色的新發(fā)展理念，且距離氧化鋁主產(chǎn)地廣西百色僅120余公里。云南省抓住了時機(jī)，打造水電鋁產(chǎn)業(yè)鏈，吸引一批行業(yè)龍頭投資。目前，已經(jīng)有中鋁集團(tuán)、魏橋集團(tuán)、神火股份、其亞集團(tuán)等企業(yè)在云南投資，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)部分投產(chǎn)。714Mar202379-100-109-100-101-102-10圖7云南省電解鋁月產(chǎn)量(萬噸)502018年公司決定與神火集團(tuán)、文山城投共同投資建設(shè)云南綠色水電鋁材一體化項目，在云南省文山州富寧縣出資設(shè)立云南神火，公司將永城本部和子公司沁澳鋁業(yè)合計66萬噸產(chǎn)能指標(biāo)轉(zhuǎn)移至云南神火，電解鋁項目的建設(shè)規(guī)模為90萬噸/建設(shè)期兩年，靜態(tài)總投資54億元。2023年2月份，云南正式對電解鋁企業(yè)進(jìn)行限產(chǎn)。根據(jù)SMM的信息，云南地區(qū)電解鋁企業(yè)已經(jīng)正式接到減產(chǎn)的相關(guān)文件。當(dāng)前云南省電解鋁建成產(chǎn)能為532萬噸，預(yù)計將影響國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能70-80萬噸，這將會進(jìn)一步限制電解鋁的供應(yīng)，鋁價將會得到提振。由于云南供電有限，云南的電解鋁企業(yè)將長期限產(chǎn)。在短期內(nèi)，電解鋁耗電量的增速快于云南發(fā)電的增速，云南的限電限產(chǎn)將會持續(xù)，電解鋁的供給在短期內(nèi)增長有限。2.3庫存處于低位，需求支撐價格2018年以來，伴隨鋁行業(yè)去產(chǎn)能，上海期貨交易所的庫存從2018年初的近百萬噸降到2023年1月份的30萬噸，目前庫存處于低位，行業(yè)處于緊缺狀態(tài)。814Mar202381010101010圖8LME和上期所鋁庫存0LME鋁庫存(萬噸)LME鋁庫存(萬噸)盡管供給受限，下游需求仍然旺盛。鋁的下游市場主要有建筑業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)和制造業(yè)等。隨著疫情的全面放開，房地產(chǎn)政策進(jìn)入寬松期，制造業(yè)回暖，鋁需求將會回升，而鋁供給受到企業(yè)限電限產(chǎn)的影響增長有限，預(yù)計鋁價格將會進(jìn)一步上升。2.4云南神火全面投產(chǎn)，成本優(yōu)勢顯著2021年，公司生產(chǎn)鋁產(chǎn)品140.66萬噸(其中云南廠區(qū)59.86萬噸，新疆廠區(qū)80.81萬噸)。根據(jù)公司2022年半年報，由于電力緊張，云南電網(wǎng)有限責(zé)任公司自2021年5月以來對云南省內(nèi)電解鋁企業(yè)實(shí)施有序供電，云南神火供用電總負(fù)荷大幅降低，在產(chǎn)產(chǎn)能被迫停運(yùn)。2022年2月，云南電網(wǎng)有限責(zé)任公司對云南省內(nèi)電解鋁企業(yè)實(shí)施有序恢復(fù)供電，云南神火供用電總負(fù)荷大幅增加，2022年4月底，云南神火90萬噸產(chǎn)能全部投產(chǎn)。914Mar20239019202020212022E2023E2024E噸)公司電解鋁生產(chǎn)具備成本優(yōu)勢。公司電解鋁產(chǎn)能分別處于具有發(fā)電成本優(yōu)勢的新疆和綠色水電優(yōu)勢的云南地區(qū)，云南方面，公司綠色水電鋁材一體化項目位于文山州富寧縣，不僅可以利用綠色無污染的水電作為主要能源，而且距離氧化鋁主產(chǎn)地廣西百色僅120余公里，又緊鄰我國鋁消費(fèi)最集中的華南市場和鋁消費(fèi)潛力快速增長的西部市場及東南亞、南亞等鋁產(chǎn)品主要消費(fèi)國，區(qū)位優(yōu)勢十分明顯。新疆方面，公司自產(chǎn)電解鋁生產(chǎn)所需的能源煤炭和重要的原料陽極炭塊，充分利用了價格低廉的電力和原料，成本優(yōu)勢明顯。因此，得益于低成本優(yōu)勢以及鋁價的上升，近年來公司電解鋁業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)步上升，根據(jù)2021年年報，公司2021年電解鋁業(yè)務(wù)毛利率達(dá)35.06%，成為了公司利潤的最主要來源。神火股份電解鋁業(yè)務(wù)毛利率變化14Mar20233.1煤炭品類優(yōu)質(zhì)，產(chǎn)量穩(wěn)中有升公司煤礦區(qū)位優(yōu)勢明顯，運(yùn)輸成本低。公司在產(chǎn)煤礦主要位于河南省永城市、許昌市，毗鄰煤炭需求量大的華北地區(qū)，且鐵路公路交通便利，其中，永城市毗鄰商丘市，商丘是京九鐵路和隴海鐵路的交匯處；許昌市緊鄰鄭州市，鄭州是京廣鐵路和隴海鐵路的交匯處，且公司有自備的鐵路專用線，運(yùn)輸成本低。公司煤礦在產(chǎn)煤種品質(zhì)好，價格高。永城礦區(qū)生產(chǎn)的煤炭屬于低硫、低磷、中低灰分、高發(fā)熱量的優(yōu)質(zhì)無煙煤，是冶金、電力、化工的首選潔凈燃料；許昌礦區(qū)生產(chǎn)的貧瘦煤粘結(jié)指數(shù)比較高，可以作為主焦煤的配煤使用，市場需求大。表2公司主產(chǎn)煤炭品種及產(chǎn)能情況礦區(qū)核定產(chǎn)能(萬噸)保有儲量(萬噸)可采儲能(萬噸)礦區(qū)85昌、鄭州礦區(qū)煤、貧煤、無煙煤.15合計052016年2月5日，國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》，要求嚴(yán)格控制新增產(chǎn)能，切實(shí)淘汰落后產(chǎn)能。公司響應(yīng)了國家的號召，關(guān)停了部分礦井，同時受到薛湖煤礦“5.15”事故影響，2016-2018年煤炭產(chǎn)量出現(xiàn)了明顯下滑。2018年5月，公司梁北煤礦擴(kuò)建項目得到國家批準(zhǔn)，生產(chǎn)能力由90萬噸/年改擴(kuò)建至240萬噸/年，目前已有部分產(chǎn)能投產(chǎn)，2020年后公司煤炭產(chǎn)量開始快速回升。股份煤炭產(chǎn)量及增速0-10%-15%0%201620172018煤炭產(chǎn)量(萬噸，左軸)2020增速(%，14Mar20230-111-112-110-111-112-113.2煤價處于高位，利潤快速增長受到俄烏沖突影響，2022年以來國際能源價格快速上漲，4月份印尼動力煤出口指導(dǎo)價288.4美元/噸，比3月份上漲41.6%，同比上漲232.7%，對國內(nèi)的煤價也產(chǎn)生了影響，后續(xù)煤價有所回落，但仍然處于高位。廣州港印尼煤庫提價(元/噸)0同時，伴隨著疫情放開，制造業(yè)復(fù)蘇，下游能源需求持續(xù)旺盛，根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，2022年無煙煤價格長期在1500-1800元/噸波動，處于歷史高位，公司主要產(chǎn)品無煙煤的盈利能力增強(qiáng)，毛利率大幅提升，根據(jù)2022年半年報，公司煤炭業(yè)務(wù)毛利率達(dá)57.37%，是近年來的最高水平。3百川盈孚全國無煙煤價格(元/噸)14Mar2023股份煤炭業(yè)務(wù)毛利率201720182019202020212022H1公司在生產(chǎn)電解鋁和煤炭之外，還布局了鋁加工業(yè)務(wù)，其中全資子公司上海鋁箔主要生產(chǎn)食品鋁箔、醫(yī)藥鋁箔，間接控股子公司神隆寶鼎主要生產(chǎn)高精度電子電極鋁箔。目前，公司鋁箔產(chǎn)能為8萬噸/年，其中，上海鋁箔產(chǎn)能為2.5萬噸/年，神隆寶鼎產(chǎn)能為5.5萬噸/年，神隆寶鼎二期6萬噸產(chǎn)線在建，預(yù)計2023年下半年投入運(yùn)營。表3公司鋁加工布局情況板塊子公司權(quán)益產(chǎn)品類型(萬噸/年)備注箔神隆寶鼎工%品鋁箔、醫(yī)藥鋁箔鑄軋卷、冷軋卷公司神隆寶鼎二期6萬噸鋁箔材料為新能源動力電池鋁箔材料，已于2022年12月通過汽車行業(yè)質(zhì)量管理體系的審核，獲得電池箔的生產(chǎn)認(rèn)證，這標(biāo)志著公司進(jìn)入汽車電池箔相關(guān)的研發(fā)和生產(chǎn)領(lǐng)域，有利于產(chǎn)業(yè)鏈延伸和產(chǎn)能的有效利用，從而提升公司核心競爭力和盈利能力。14Mar2023近年來，新能源汽車領(lǐng)域高速發(fā)展，帶動了動力電池和電池鋁箔材料需求的快速增長。根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，2022年全國新能源汽車銷量達(dá)688.7萬輛，同比增長93.4%，幾乎實(shí)現(xiàn)了翻倍。2021-1021-21-101-111-122022-1022-22-102021-1021-21-101-111-122022-1022-22-102-112-120新能源汽車月銷量(萬輛)隨著動力電池領(lǐng)域的快速發(fā)展，電池鋁箔供需矛盾日益突出，未來新能源汽車動力電池鋁箔業(yè)務(wù)將成為公司業(yè)務(wù)的重要增長點(diǎn)和切入新能源賽道的重要跳板。根據(jù)公司2022年半年報，公司鋁箔業(yè)務(wù)收入為12.65億元，占公司營收比重達(dá)到5.84%，比去年同期提高2.32%，考慮到公司6萬噸的新能源汽車電池鋁箔產(chǎn)線將在2023年下半年投入運(yùn)營，鋁箔業(yè)務(wù)在公司營收中的比重將會進(jìn)一步提高。16神火股份鋁箔業(yè)務(wù)收入及占營收比重02019202020212022H1鋁箔業(yè)務(wù)收入(百萬元，左軸)占營收比重(%，右軸)14Mar20235.盈利預(yù)測與估值通過對公司主營業(yè)務(wù)的拆解，我們認(rèn)為：電解鋁業(yè)務(wù)作為公司最主要的業(yè)務(wù)，也是公司營收的最主要來源，隨著云南神火在2022年4月達(dá)產(chǎn)，預(yù)計22-24年電解鋁產(chǎn)品產(chǎn)量為155萬噸、169萬噸和169萬噸，未來將實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)滿銷，電解鋁市場價格將穩(wěn)定在18000-19000元/噸，電解鋁業(yè)務(wù)毛利率預(yù)計穩(wěn)定在30%附近。通過對各項業(yè)務(wù)的測算及匯總，我們預(yù)計2022-2024年公司營收合計分別達(dá)42365.44億元、46552.12億元和48219.85億元，歸母凈利潤分別為76.63億元、81.21億元和83.08億元，對應(yīng)2022-2024年EPS分別為3.40、3.61和3.69元/股。我們預(yù)計隨著煤鋁產(chǎn)能的逐步投產(chǎn)和鋁加工業(yè)務(wù)的不斷拓展，公司營收和凈利潤將會進(jìn)一步上行，參考可比公司估值水平，給予2023年8倍PE估值，對應(yīng)合理價值28.88元，維持“優(yōu)于大市”評級。碼EPS元)PE)07.SZ1.93.SH4632.SZ.SH1.51.36.SH546.風(fēng)險提示云南持續(xù)限電限產(chǎn)；原料成本上漲迅速；項目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期。14Mar2023每股指標(biāo)(元)每股每股指標(biāo)(元)每股收益每股凈資產(chǎn).16每股經(jīng)營現(xiàn)金流-1.617-1.28每股股利價值評估(倍)45000000.539188.35%盈利能力指標(biāo)(%).0%.0%.0%7.8%%投資回報率盈利增長(%)%.9%6%EBIT7%-0.7%償債能力指標(biāo)02.6%%%48306242速動比率35074408現(xiàn)金比率指標(biāo)32033906應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)60848480預(yù)測主要財務(wù)指標(biāo)2021A2022E2023E2024E利潤表(百萬元)2021A2022E2023E2024E45242,36546,55248,2202.1%2.1%2.1%%%3.1%3.1%3.1%787%%0.9%0.5%845000投資收益-100有效所得稅率%0.0%-186凈利潤432108資產(chǎn)負(fù)債表(百萬元)1AEEE金應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)存貨動資產(chǎn),870在建工程,809,809,809,8091AEE1AEEE,6836162907008242100537746-11,186-186817387653191-10,74583914319322970066672201998,3818771167005727690184-12,633現(xiàn)金流投資投資活動現(xiàn)金流債權(quán)募資資現(xiàn)金凈流量52852801,23447,32119605,6499220938420610短期借款應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款預(yù)收賬款動負(fù)債9454,891,891,891,891期負(fù)債1537296692935,576,11752847,32192252847,32192238414Mar2023APPENDIX1SummaryCoal+electrolyticaluminumdual-wheeldrive,performancecontinuedtogrow.Shenhuoisaleadingenterpriseintegratingupstreamanddownstreamwithcoalmineandelectrolyticaluminumasitsmainbusinesses.Benefitingfromthesharpriseinthepriceofelectrolyticaluminumandcoal,thecompany'sprofitincreasedsignificantlyin2022.Accordingtothepre-increaseannouncementofShenhuoin2022,thecompanyrealizedanetprofitattributabletoshareholdersoflistedcompaniesofabout7.42billionyuanin2022,anincreaseof129.43%yearonyear;Thenetprofitattributabletoshareholdersoflistedcompaniesafterdeductingnon-recurringprofitandlosswasabout7.6billionyuan,up117.91%yearonyear.Electrolyticaluminum:bothquantityandpricehaverisen,andtheperformanceissatisfactory.AsofJune30,2022,thecompany'selectrolyticaluminumproductioncapacityis1.7milliontons/year(800000tons/yearforXinjiangcoalpowerand900000tons/yearforYunnanShenhuo).AttheendofApril2022,YunnanShenhuo's900000tonscapacitywillbeputintooperation.Itisexpectedthattheproductionofelectrolyticaluminumwillincreasesignificantlyin2022.Inrecentyears,thebackwardcapacityofelectrolyticaluminumhasbeengraduallyeliminated,andthecapacityhasbeentransferredtothemajorhydropowerprovincesinthecentralandwesternregions.Yunnanhaslimitedpowerandproduction,highcapacityutilizationrate,slowsupplygrowth,lowLMEandpreviousstock,andstrongdownstreamdemand,supportingprices.Coal:stablequantity+highprice,strongprofitability.Thecompany'scoalminesmainlyproduceanthraciteandleancoalwithgoodqualityandhighprice.TheexpansionofLiangbeiCoalMinehasbeenapproved,andtheproductioncapacityhasbeenputintooperationsuccessively,andtheoutputhasincreasedsteadily.TheRussia-Ukraineconflicttriggeredanenergycrisis.Theinternationalcoalpricepushedupthedomesticcoalprice,andthegrossprofitrateofcoalminingbusinessincreasedrapidly.Aluminumfoil:cutintothenewenergytrack,andthealuminumprocessingindustrywilltakeshape.Thecompanycontinuestoexpandthealuminumprocessingindustrychainanddeepentheproductline.Atpresent,thealuminumfoilcapacityis80000tons/year,including25000tons/yearinShanghai,55000tons/yearinShenlongBaoding,andthe60000tonsnewenergypowerbatteryaluminumfoilproductionlineinShenlongBaodingPhaseIIisexpectedtobeputintooperationinthesecondhalfof2023.Underthebackgroundofrapidgrowthinthenewenergyvehiclefield,thealuminumfoilbusinesswillbecomeanimportantgrowthpointofthecompany'srevenue.Earningsforecast,targetpriceandinvestmentrating.WeestimatethattheEPSin2022-2024willbeRmb3.40,3.61and3.69respectively.Weexpectthatwiththeriseofcoalandaluminumpricesandthesteadygrowthofproduction,thecompany'srevenueandnetprofitwillfurtherincrease.Referringtothevaluationlevelofcomparablecompanies,weassignaPEmultipleof8timesin2023,correspondingtoatargetpriceofRmb28.88.Wemaintainthe"OUTPERFORM"rating.Riskstatement.Yunnancontinuestolimitelectricityandproduction;Thecostofrawmaterialsroserapidly;Theprojectconstructionprogressislessthanexpected.下下m 2021