禾川科技-控自動(dòng)化-工控新銳羽翼漸豐新品迭代盈利改善

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分%%%%%2%%0%%基礎(chǔ)數(shù)據(jù)每股凈資產(chǎn)(元,LF)相關(guān)研究42.09禾禾川科技(688320)證券分析師曾朵紅199793研究助理謝哲棟xiezd@買入(首次)預(yù)測(cè)與估值1A2E3E4E營(yíng)業(yè)總收入(百萬(wàn)元)0%3%0%歸屬母公司凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)526%2%每股收益-最新股本攤薄(元/股)7PE(現(xiàn)價(jià)&最新股本攤薄)91投資要點(diǎn)造行業(yè)不斷開(kāi)拓，在機(jī)器人、光伏、鋰電行業(yè)的收入占公司總營(yíng)收約下游終端產(chǎn)品的量產(chǎn)。求及較高性價(jià)比，實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化替代。2021年國(guó)內(nèi)通用伺服市場(chǎng)233億行業(yè)快單較快增長(zhǎng)，2022-。業(yè)積累的經(jīng)驗(yàn)將PLC和伺服驅(qū)動(dòng)器高度集成，提升公司整體解決方案的能力，實(shí)現(xiàn)PLC板塊營(yíng)收高速增長(zhǎng)。機(jī)床等終端設(shè)備，基本掌握了從芯片到終端的整個(gè)鏈條的核心技術(shù)能力，打造禾川產(chǎn)品生態(tài)圈，中長(zhǎng)期維度有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為公司深度研究/20請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 3.PLC：“控制器+伺服”組合拳有望提升公司解決方案能力 12 3/20請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 圖4：公司營(yíng)收(億元)及同比增速變化 6圖5：公司歸母凈利潤(rùn)(億元)及同比增速變化 6 圖7：公司伺服系統(tǒng)營(yíng)收(億元)及同比增速 7 氣度仍較高 14 /20請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分圖1：公司歷史沿革數(shù)據(jù)來(lái)源：公司官網(wǎng)、東吳證券研究所內(nèi)中保持優(yōu)勢(shì)地位，2020年公司在伺服市場(chǎng)的銷售額占有率約為3%，國(guó)產(chǎn)品牌IP圖2：公司主要產(chǎn)品(紅框內(nèi)為目前營(yíng)收占比TOP2的產(chǎn)品)/20請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書、東吳證券研究所圖3：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖(2022年4月28日發(fā)行完成后)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、東吳證券研究所營(yíng)收加速增長(zhǎng)，利潤(rùn)端短期承壓、后續(xù)提升空間大。2019-2021年公司營(yíng)業(yè)收入為降價(jià)+上游芯片等原材料漲價(jià)導(dǎo)致公司盈利受到一定的影響，2022年公司推出新產(chǎn)品20請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分禾川科技HC-Q系列主機(jī)HC-QX系列模塊禾川科技HC-Q系列主機(jī)HC-QX系列模塊圖4：公司營(yíng)收(億元)及同比增速變化00000000營(yíng)業(yè)收入(億元)yoyQ1%2018201920201數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、東吳證券研究所圖5：公司歸母凈利潤(rùn)(億元)及同比增速變化歸母凈利潤(rùn)(億元)yoy140%120%100%80%60%40%20%0%-20%20182019202020212022Q1數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、東吳證券研究所表1：公司2022年4月15日起全線產(chǎn)品均有所漲價(jià)公司名稱公司名稱生效日期漲價(jià)情況產(chǎn)品SV-X2/X3系列(包含一體機(jī))驅(qū)動(dòng)器+6%-7%SVSV-X6系列伺服驅(qū)動(dòng)器+6%-8%HN-Y7系列伺服驅(qū)動(dòng)器+3%-5%SVSV-X2系列馬達(dá)SV-X6系列馬達(dá)++5%-8%AA系列PLC主機(jī)+5%-8%A系列PLC擴(kuò)展模塊+5%-10%HMIHMI人機(jī)界面產(chǎn)品+5%-8%變頻器產(chǎn)品+3%-5%數(shù)據(jù)來(lái)源：MIR、東吳證券研究所芯片漲價(jià)影響，整體毛利率有所下滑，后續(xù)我們判斷有望回升：1)毛利率更高的伺服圖6：公司歷史營(yíng)收結(jié)構(gòu)/20請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分C%2018201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、東吳證券研究所圖7：公司伺服系統(tǒng)營(yíng)收(億元)及同比增速0伺服系統(tǒng)營(yíng)收yoy2018201920202021%%%%%%%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、東吳證券研究所圖8：公司PLC營(yíng)收(億元)及同比增速PLC營(yíng)收yoy80%60%40%20%0%-20%-40%1890數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、東吳證券研究所圖9：公司分產(chǎn)品毛利率情況20請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分50% 0%2018201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、東吳證券研究所穩(wěn)定性。銷售端以經(jīng)銷為主，直銷為輔，公司與經(jīng)銷商共同開(kāi)發(fā)行業(yè)客戶，共享增長(zhǎng)紅利。廣，公司費(fèi)用率有望進(jìn)一步下降。圖10：2018-2021年公司銷售毛利率、銷售凈利率和ROE %%80801數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、東吳證券研究所圖11：2018-2021年公司期間費(fèi)用率80801數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、東吳證券研究所/20請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分圖12：國(guó)內(nèi)伺服市場(chǎng)規(guī)模233億左右，增速較快市場(chǎng)規(guī)模(億元)250yoy23340%20030%1504114813920%10010%500%020172018201910數(shù)據(jù)來(lái)源：MIR、東吳證券研究所股份、藍(lán)思科技、埃夫特等多家行業(yè)龍頭企業(yè)。圖13：2021年國(guó)內(nèi)伺服格局：禾川份額3%內(nèi)資第2安川電機(jī),松下電器機(jī)禾川科技,三菱電機(jī),禾川科技,三菱電機(jī),3%西門子,8%數(shù)據(jù)來(lái)源：MIR、東吳證券研究所圖14：公司產(chǎn)品進(jìn)入了多個(gè)行業(yè)并覆蓋了多家行業(yè)龍頭數(shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書、東吳證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分XX電機(jī)搭載自主研發(fā)的磁編圖15：公司伺服驅(qū)動(dòng)性能處于國(guó)內(nèi)一流水平數(shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書，東吳證券研究所圖16：公司伺服電機(jī)性能比肩國(guó)際一線品牌請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分50%45%40%3550%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%關(guān)鍵性能衡量標(biāo)準(zhǔn)安川SGM7G-13A松下MGMF132L1匯川SV660禾川X6-MG130A額定轉(zhuǎn)矩該值越大代表電機(jī)在一定電流比下的轉(zhuǎn)矩越大8.348.288.288.28負(fù)載特性該值越大代表伺服電機(jī)的負(fù)載能力越強(qiáng)2.8倍過(guò)載2.8倍過(guò)載3倍過(guò)載3倍過(guò)載編碼器分辨率該值越高代表編碼器精度越高24bit23bit23bit23bit數(shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書，東吳證券研究所單同比增長(zhǎng)較快。往后來(lái)看，公司通過(guò)針對(duì)不同下游行業(yè)客戶形成系統(tǒng)級(jí)解決方案(PLC+伺服系統(tǒng))，并發(fā)揮本土企業(yè)快速響應(yīng)、交付能力強(qiáng)等優(yōu)勢(shì)，替代過(guò)程進(jìn)一步加圖17：工控行業(yè)市場(chǎng)21年體量達(dá)2560億圖18：中國(guó)本土品牌市占率尚低，20-21年快速提升300025002000150010005000自動(dòng)化產(chǎn)品規(guī)模自動(dòng)化產(chǎn)品YOY自動(dòng)化服務(wù)規(guī)模自動(dòng)化服務(wù)YOY35%30%25%20%15%10%5%0%-5%900800700600500400300200002009201020112012201320142015201620172018201920202021本土品牌規(guī)模(億元)份額數(shù)據(jù)來(lái)源：工控網(wǎng)、東吳證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：工控網(wǎng)、東吳證券研究所公司具備工控芯片設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)能力，采用SOC(System-on-a-Chip，系統(tǒng)級(jí)芯片)自研、找請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分性自研SOC芯片的伺服40%以上水平。圖19：X3E一體機(jī)可以廣泛適用于OEM高精密應(yīng)用領(lǐng)域數(shù)據(jù)來(lái)源：公司官網(wǎng)、東吳證券研究所PLC空間較大。PLC(可編程邏輯控制器)屬于工圖20：PLC是工控系統(tǒng)的“指揮中樞”請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源：工控網(wǎng)、東吳證券研究所0市場(chǎng)規(guī)模(億元)yoy123.76118.48112.2620172018201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：MIR、東吳證券研究所圖22：2021年國(guó)內(nèi)中大型PLC市場(chǎng)基本被外資壟斷%%49%菱電機(jī)數(shù)據(jù)來(lái)源：MIR、東吳證券研究所圖23：2021年國(guó)內(nèi)小型PLC市場(chǎng)內(nèi)資占據(jù)一定市場(chǎng)份額13%羅克韋爾%下電氣菱電機(jī)菱電機(jī)數(shù)據(jù)來(lái)源：MIR、東吳證券研究所C推廣應(yīng)用于高端包裝、CNC等需要高執(zhí)行效率的運(yùn)動(dòng)控制PLC、新一代中大型PLC等圖24：公司PLC產(chǎn)品線已逐步完善請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書、東吳證券研究所組合拳助力中長(zhǎng)期增長(zhǎng)。工控行業(yè)自2021H2開(kāi)始進(jìn)入下行周期，回歸至溫和增長(zhǎng)。望實(shí)現(xiàn)公司的“第二增長(zhǎng)極”。圖25：工控設(shè)