蒙牛乳業(yè)-2319.HK-“盈利能力提升確定性強(qiáng)+估值性價(jià)比高”的優(yōu)質(zhì)長(zhǎng)線投資標(biāo)的

師披露、商業(yè)關(guān)系披露及免責(zé)聲明。021021021021022022022022022023公司研究021021021021022022022022022023公司研究公司研究|消費(fèi)行業(yè)林聞嘉linspdbi林聞嘉linspdbicom6433nasangspdbicom28086439值性價(jià)比高”的優(yōu)質(zhì)長(zhǎng)線投資標(biāo)的于市場(chǎng)預(yù)期，但我們依然堅(jiān)定看好蒙牛長(zhǎng)期收入增長(zhǎng)及利潤(rùn)率的持續(xù)擴(kuò)張。強(qiáng)大的基本面、較高的盈利提升確定性及當(dāng)前較低的估值，都追求長(zhǎng)期高質(zhì)量的增長(zhǎng)：蒙牛管理層目標(biāo)2023年內(nèi)生收入(不包括目標(biāo)價(jià)(港元)目前股價(jià)(港元)目標(biāo)價(jià)(港元)目前股價(jià)(港元)總市值(百萬港元)2下公司給出相對(duì)謹(jǐn)慎和保守的業(yè)績(jī)指引合乎情理。據(jù)我們的渠道調(diào)量、可持續(xù)、且快于行業(yè)的收入規(guī)模增長(zhǎng)。 注：截至2023年3月 注：截至2023年3月30日收盤價(jià)市場(chǎng)預(yù)期區(qū)間HKD32.6HKD40.2SPDBI目標(biāo)價(jià)令目前價(jià)令市場(chǎng)預(yù)期區(qū)間資料來源：Bloomberg、浦銀國(guó)際股價(jià)表現(xiàn)高速增長(zhǎng)將推動(dòng)品類結(jié)構(gòu)進(jìn)一步提升：管理層預(yù)計(jì)今年冰激凌與鮮估值性價(jià)比高，維持蒙?！百I入”評(píng)級(jí)：我們預(yù)測(cè)蒙牛FY22-24E年MSCI國(guó)主要消費(fèi)指數(shù)表現(xiàn)(右軸)MSCI國(guó)主要消費(fèi)指數(shù)表現(xiàn)(右軸)40%20%0%-20%-40%投資風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)需求放緩、國(guó)內(nèi)品牌競(jìng)爭(zhēng)大于預(yù)期、疫情的反復(fù)。資料來源：Bloomberg、浦銀國(guó)際資料來源：Bloomberg、浦銀國(guó)際20212021A2022A2023E2024E2025E116,459125,849 同比變動(dòng)(%)15.9%5.1%14.0%10.4%8.1%5,0265,305,0265,3036,6267,9619,214 同比變動(dòng) 同比變動(dòng)(%)42.6%5.5%25.0%20.1%15.8%EXEE=浦銀國(guó)際預(yù)測(cè)資料來源：公司報(bào)告、浦銀國(guó)際23-312稅前利潤(rùn)固定資產(chǎn)折舊財(cái)務(wù)費(fèi)用外匯損益資產(chǎn)處置損失減稅前利潤(rùn)固定資產(chǎn)折舊財(cái)務(wù)費(fèi)用外匯損益資產(chǎn)處置損失減值準(zhǔn)備附屬公司收益存貨的減少經(jīng)營(yíng)性應(yīng)收項(xiàng)目的減少經(jīng)營(yíng)性應(yīng)付項(xiàng)目的增加稅金其他經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~資本開支投資支付的現(xiàn)金利息收入其他投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~取得借款收到的現(xiàn)金收到其他與籌資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金分配股利、利潤(rùn)或償付利息支付的現(xiàn)金其他籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額期初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額8,4232,785-286000-620,113-755-1,685-1,3387,650-8,000-8,336,62312,066-2,64712,1490-3,096-10,643-1,5903,41312,76616,17910,2843,050-698000-733-290-537885-2,057-1,3388,568-8,000-1732,0363,642-2,49500-3,577,590-1,9874,08616,1795,8682,396-2840916392-693-616-1,9753,395-903-9527,545-17,7284,160,234-3,106-15,4404,086214-1,8624,3356,773-1,13411,39710,26311,9343,275-1,201000-733-340-480761-2,387-1,3389,493-8,00002,5383,406-2,05600-4,374,987-2,3875,05020,26525,3156,5022,878-26005210-409-1,588-379402-1,318-1,2065,144-16,089-13,240,38521,230-6,71420,1620-2,583-6,93610,6439,07311,21720,2902022A2021A2023E2024E2025E現(xiàn)金流量表財(cái)務(wù)報(bào)表分析與預(yù)測(cè)-現(xiàn)金流量表利潤(rùn)表(百萬人民幣)2021A2022A2023E2024E2025E (百萬人民幣)(百萬人民幣)2021A2022A2023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入同比營(yíng)業(yè)成本毛利潤(rùn)率毛利率銷售及管理費(fèi)用經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率其他收入財(cái)務(wù)收入其他營(yíng)業(yè)收入(支出)利潤(rùn)總額所得稅所得稅率凈利潤(rùn)減：少數(shù)股東損益歸母凈利潤(rùn)歸母凈利率同比核心歸母凈利潤(rùn)核心歸母凈利率同比88,14115.9%-55,75232,390-27,5284,8625.5%1,563284-8415,868-905-15.4%4,96425,0265.7%42.6%5,9426.7%47.4%92,5935.1%-59,90432,69035.3%-27,2675,4235.9%1,842260-1,0236,502-1,318-20.3%5,18585,3035.7%5.5%5,8246.3%-2.0%105,51914.0%-67,10538,41436.4%-31,7566,6586.3%1,850295-3808,423-1,685-20.0%6,738-1126,6266.3%25.0%6,6266.3%13.8%116,45910.4%-73,69942,760-34,7578,0036.9%1,850698-26710,284-2,057-20.0%8,227-2667,9616.8%7,9616.8%125,8498.1%-79,47346,37636.9%-37,2259,1517.3%1,8501,201-26711,934-2,387-20.0%9,547-3339,2147.3%15.8%9,2147.3%15.8%20,265財(cái)務(wù)和估值比率資財(cái)務(wù)和估值比率 (百萬人民幣)2021A2022A2023E2024E2025E每股數(shù)據(jù)(人民幣)攤薄每股收益每股銷售額每股數(shù)據(jù)(人民幣)攤薄每股收益每股銷售額每股股息同比變動(dòng)收入經(jīng)營(yíng)溢利歸母凈利潤(rùn)費(fèi)用與利潤(rùn)率毛利率經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率歸母凈利率回報(bào)率平均股本回報(bào)率平均資產(chǎn)回報(bào)率資產(chǎn)效率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)財(cái)務(wù)杠桿流動(dòng)比率(x)速動(dòng)比率(x)現(xiàn)金比率(x)負(fù)債/權(quán)益估值市盈率(x)市銷率(x)股息率20,5494,4284,9227,0007,250244,15122,8224,1112,78340012,3748,88811,50220,2402,06185,1829,09510,33113,58127633,28426,1068,50234,60851,10910,33261,44025,5994,7605,0707,0007,590250,02024,1414,1112,78340012,3748,88812,23520,2402,06187,2349,09511,09213,58127634,04526,1068,50234,60857,93610,66468,60116,4634,0344,7797,0006,960239,23821,3414,1112,78340012,3748,88810,77020,2402,06182,9699,0959,44613,58127632,39926,1068,50234,60845,13510,06555,20013,0503,6604,6406,8278,07352636,77719,6534,1112,78345312,3748,88810,39620,2402,13781,0369,09510,20113,58127633,15326,1068,50234,60840,0999,95350,05211,4204,1604,2864,6676,485231,02017,3352,6192,1424637,9994,85815,79414,236,63567,0814,2658,80414,576,42629,07218,7868,24427,03036,8265,17441,9992.029.50.2.029.50.610.4%20.2%36.7%6.9%6.8%16.5%7.4%13.335.249.030.10.21.114.2 .31.6%2.331.90.714.3%15.8%36.9%7.3%7.3%16.9%8.0%13.334.149.250.10.21.012.3 21.9%726.70.514.0%22.8%25.0%36.4%6.3%6.3%15.5%6.5%13.340.953.420.10.11.217.1 .41.4%523.40.411.6%5.5%35.3%5.9%5.7%15.444.457.910.20.11.419.5 .6522.30.415.9%39.6%42.6%36.7%5.5%5.7%17.0%7.3%14.839.354.910.20.11.319.0 .71.0%預(yù)付款項(xiàng)短期金融資產(chǎn)投資存貨其他流動(dòng)資產(chǎn)流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)固定資產(chǎn)在建工程使用權(quán)資產(chǎn)長(zhǎng)期預(yù)付款項(xiàng)無形資產(chǎn)商譽(yù)附屬公司投資備供出售金融資產(chǎn)其他非流動(dòng)資產(chǎn)非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)短期借款應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款其他應(yīng)付款其他流動(dòng)負(fù)債流動(dòng)負(fù)債合計(jì)長(zhǎng)期借款其他非流動(dòng)負(fù)債非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)股本及儲(chǔ)備少數(shù)股東權(quán)益所有者權(quán)益合計(jì)E=浦銀國(guó)際預(yù)測(cè)資料來源：Bloomberg、浦銀國(guó)際預(yù)測(cè)33-313023年業(yè)績(jī)展望(2)現(xiàn)有產(chǎn)品(比如特侖蘇)的持續(xù)高端化；(3)原奶價(jià)格同比有望小幅下降；(4)促銷與折扣的同比改善。2023年各品類發(fā)展展望業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)穩(wěn)定，已實(shí)現(xiàn)盈利。43-314降的影響，未45,90547,7224%42,23644,8716%88,14192,5935%液態(tài)奶39,44839,6651%37,06638,6044%76,51478,2692%淋3,0043,90430%1,2361,74941%4,2405,65233%2,5471,894-26%2,4021,968-18%4,9493,862-22%9062,259149%1,5322,55066%2,4384,81097%-30,2637%-29,6408%-59,9047%17,55317,459-1%3715,2313%32,39032,6901%毛利率38.2%36.6%35.1%33.9%36.7%35.3%銷售管理費(fèi)用(包含SBC費(fèi)用)-14,9391%-12,755-12,328-3%-27,528-27,267-1%銷售管理費(fèi)用率32.2%31.3%30.2%27.5%31.2%29.4%2,7792,520-9%2,0822,90339%4,8625,42312%5.3%6.5%5.9%經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)(去除SBC費(fèi)用)2,7792,8091%2,0823,18053%4,8625,98923%經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率(去除SBC費(fèi)用)5.9%%7.1%6.5%08-37%15335%284260-9%1141,148n.m.4-99%6501,15377%聯(lián)營(yíng)公司損益%37-90%409-41%00n.a.-74220%-74220%稅前盈利3,3974,14822%2,4712,355-5%5,8686,50211%17%-81371%-905-1,31846%21108n.m.0-88%11891%2,9473,75127%2,0791,552-25%5,0265,3036%7.9%3.5%5.7%2,9472,9771%2,7003,06814%5,6476,0457%6.2%6.8%6.5%E=浦銀國(guó)際預(yù)測(cè)資料來源：公司數(shù)據(jù)，浦銀國(guó)際53-3152017年3月2017年6月2017年9月2018年3月2018年6月2018年92017年3月2017年6月2017年9月2018年3月2018年6月2018年9月2019年3月2019年6月2019年9月2020年3月2020年6月2020年9月2021年3月2021年6月2021年9月2022年3月2022年6月2022年9月2023年3月E=Bloomberg資料來源：Bloomberg、浦銀國(guó)際預(yù)測(cè)(人民幣百萬)2023E2024E2025E105,968116,666n.a.105,519116,459125,849-0.4%-0.2%n.a.6,5997,953n.a.6,6267,9619,2140.4%0.1%n.a.E=浦銀國(guó)際預(yù)測(cè)資料來源：浦銀國(guó)際預(yù)測(cè)63-316(港元)蒙牛乳業(yè)股價(jià)(2319HKEquity)買入持有賣出474743.4207/2010/2001/2104/2107/2110/2101/2204/2207/2210/2201/2304/2307/2310/2301/24注：截至2023年3月30日收盤價(jià)；資料來源：Bloomberg、浦銀國(guó)際代碼公司(LC)目標(biāo)價(jià)/預(yù)測(cè)yytyyy茶yuityyuityy份y2tyyy多8uity截至2023年3月30日收盤價(jià)資料來源：Bloomberg，浦銀國(guó)際整理73-3172021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2023年1月2023年2月2023年3月SPDBI樂觀與悲觀情景假設(shè)3%3%3%3%3%3%3% 9%6%6%6%6%6%6%6%6%6%6%6%6%6%6%6%6%0資料來源：Bloomberg、浦銀國(guó)際01交易量(百萬)蒙牛乳業(yè)股價(jià)(港元，KD007/202111/202103/202207/202211/202232303/202407/2024樂觀情景：樂觀情景：公司收入和利潤(rùn)率增長(zhǎng)好于預(yù)期 公司收入和利潤(rùn)率增長(zhǎng)不及預(yù)期2023年液態(tài)奶銷量增速超10%；原奶價(jià)格穩(wěn)重有降，23年公司毛利率水平同比提2023年液態(tài)奶銷量增速持平；原奶價(jià)格提升較快，23年公司毛利率水平同比提整體費(fèi)用率增速放緩，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率23年同比80bps。整體費(fèi)用率增速加快，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率23年同比持E=浦銀國(guó)際預(yù)測(cè)資料來源：浦銀國(guó)際預(yù)測(cè)83-318免責(zé)聲明本報(bào)告之收取者透過接受本報(bào)告(包括任何有關(guān)的附件)，表示及保證其根據(jù)下述的條件下有權(quán)獲得本報(bào)告，且同意受此中包含的限制條件所約束。任何沒有遵循這些限制的情況可能構(gòu)成法律之違反。本報(bào)告是由從事證券及期貨條例(香港法例第571章)中第一類(證券交易)及第四類(就證券提供意見)受規(guī)管活動(dòng)之持牌法團(tuán)–浦銀國(guó)際證券有限公司(統(tǒng)稱“浦銀國(guó)際證券”)利用集團(tuán)信息及其他公開信息編制而成。所有資料均搜集自被認(rèn)為是可靠的來源，但并不保證數(shù)據(jù)之準(zhǔn)確性、可信性及完整性，亦不會(huì)因資料引致的任何損失承擔(dān)任何責(zé)任。報(bào)告中的資料來源除非另有說明，否則信息均來自本集團(tuán)。本報(bào)告的內(nèi)容涉及到保密數(shù)據(jù)，所以僅供閣下為其自身利益而使用。除了閣下以及受聘向閣下提供咨詢意見的人士(其同意將本材料保密并受本免責(zé)聲明中所述限制約束)之外，本報(bào)告分發(fā)給任何人均屬未授權(quán)的行為。任何人不得將本報(bào)告內(nèi)任何信息用于其他目的。本報(bào)告僅是為提供信息而準(zhǔn)備的，不得被解釋為是一項(xiàng)關(guān)于購買或者出售任何證券或相關(guān)金融工具的要約邀請(qǐng)或者要約。閣下不應(yīng)將本報(bào)告內(nèi)容解釋為法律、稅務(wù)、會(huì)計(jì)或投資事項(xiàng)的專業(yè)意見或?yàn)槿魏瓮扑]，閣下應(yīng)當(dāng)就本報(bào)告所述的任何交易涉及的法律及相關(guān)事項(xiàng)咨詢其自己的法律顧問和財(cái)務(wù)顧問的意見。本報(bào)告內(nèi)的信息及意見乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定會(huì)更新以反映文件日期之后發(fā)生的進(jìn)展。本報(bào)告并未包含公司可能要求的所有信息，閣下不應(yīng)僅僅依據(jù)本報(bào)告中的信息而作出投資、撤資或其他財(cái)務(wù)方面的任何決策或行動(dòng)。除關(guān)于歷史數(shù)據(jù)的陳述外，本報(bào)告可能包含前瞻性的陳述，牽涉多種風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，該等前瞻性陳述可基于一些假設(shè)，受限于重大風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。本報(bào)告之觀點(diǎn)、推薦、建議和意見均不一定反映浦銀國(guó)際證券的立場(chǎng)。浦銀國(guó)際控股有限公司及其聯(lián)屬公司、關(guān)聯(lián)公司(統(tǒng)稱”浦銀國(guó)際”)及/或其董事及/或雇員，可能持有在本報(bào)告內(nèi)所述或有關(guān)公司之證券、并可能不時(shí)進(jìn)行買賣。浦銀國(guó)際或其任何董事及/或雇員對(duì)投資者因使用本報(bào)告或依賴其所載信息而引起的一切可能損失，概不承擔(dān)任何法律浦銀國(guó)際證券建議投資者應(yīng)獨(dú)立地評(píng)估本報(bào)告內(nèi)的資料，考慮其本身的特定投資目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況及需要，在參與有關(guān)報(bào)告中所述公司之證劵的交易前，委任其認(rèn)為必須的法律、商業(yè)、財(cái)務(wù)、稅務(wù)或其它方面的專業(yè)顧問。惟報(bào)告內(nèi)所述的公司之證券未必能在所有司法管轄區(qū)或國(guó)家或供所有類別的投資者買賣。對(duì)部分的司法管轄區(qū)或國(guó)家而言，分發(fā)、發(fā)行或使用本報(bào)告會(huì)抵觸當(dāng)?shù)胤?、法則、規(guī)定、或其它注冊(cè)或發(fā)牌的規(guī)例。本報(bào)告不是旨在向該等司法管轄區(qū)或國(guó)家的任何人或?qū)嶓w分發(fā)或由其使用。美國(guó)浦銀國(guó)際不是美國(guó)注冊(cè)經(jīng)紀(jì)商和美國(guó)金融業(yè)監(jiān)管局(FINRA)的注冊(cè)會(huì)員。浦銀國(guó)際證券的分析師不具有美國(guó)金融監(jiān)管局(FINRA)分析師的注冊(cè)資格。因此，浦銀國(guó)際證券不受美國(guó)就有關(guān)研究報(bào)告準(zhǔn)備和分析師獨(dú)立性規(guī)則的約束。本報(bào)告僅提供給美國(guó)1934年證券交易法規(guī)則15a-6定義的“主要機(jī)構(gòu)投資者”，不得提供給其他任何個(gè)人。接收本報(bào)告之行為即表明同意接受協(xié)議不得將本報(bào)告分發(fā)或提供給任何其他人。接收本報(bào)告的美國(guó)收件人如想根據(jù)本報(bào)告中提供的信息進(jìn)行任何買賣證券交易，都應(yīng)僅通過美國(guó)注冊(cè)的經(jīng)紀(jì)交易商來進(jìn)行交易。英國(guó)本報(bào)告并非由英國(guó)2000年金融服務(wù)與市場(chǎng)法(經(jīng)修訂)(「FSMA」)第21條所界定之認(rèn)可人士發(fā)布,而本報(bào)告亦未經(jīng)其批準(zhǔn)。因此，本報(bào)告不會(huì)向英國(guó)公眾人士派發(fā)，亦不得向公眾人士傳遞。本報(bào)告僅提供給合資格投資者(按照金融服務(wù)及市場(chǎng)法的涵義)，即(i)按照2000年金融服務(wù)及市場(chǎng)法20