2023年中期股市展望分析報告：業(yè)績驅(qū)動

證券研究報告走向業(yè)績驅(qū)動——2023年中期股市展望2023年6月23日目

錄1.

現(xiàn)狀：低預期、性價比高2.

展望：風漸起，心隨幡動3.

展望：高質(zhì)量，科技消費222/10以來市場已由熊轉(zhuǎn)牛

我們在去年提出，從估值、基本面、資金面等維度看A股底部已現(xiàn)，已步入牛市初期的上行通道。430042004100400039003800370036003500340035003400330032003100300029002800滬深300（左軸）上證綜指（右軸）牛市初期第一波上漲后調(diào)整牛市初期第一波上漲22/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/0523/06資料：Wind，證券研究所，截至2023/6/213近期回撤已經(jīng)較明顯

借鑒歷史，第一波上漲后寬基指數(shù)回吐前期漲幅的0.5-0.7。這次滬深300、萬得全A調(diào)整幅度已經(jīng)明顯。第一波上漲后回吐時間起點第一波上漲后回吐時間終點獲利回吐時各大指數(shù)最大跌幅（%）回吐幅度滬深3000.76回吐時間（天）年份上證綜指-12-14-滬深300-13-14-萬得全A-16-13-上證綜指0.650.66-萬得全A0.710.49-2005年2008年2013年2005/9/202008/12/92013/3/62019/4/82019/4/8-2005/12/52008/12/312013/4/82019/8/62020/3/19-76220.59--12034673-17-20-14-7-14-17-14-11-17-15-15-80.650.760.650.430.480.570.450.590.562019年0.52均值0.612023年2023/1/30至今1430.63資料：Wind，證券研究所，截至2023/06/214當前A股估值已處在低位

從整體估值看，盡管當前多數(shù)指數(shù)估值水平與去年10月底仍有一定差距，但也都回到了歷史低位。PE（TTM）自05年來分位數(shù)（%）PB（LF）自05年來分位數(shù)（%）PE（TTM，倍）PB（LF,倍）2022/10/31指數(shù)2022/10/31最新9.72022/10/318.1最新27.94.8最新1.24.54.51.31.31.62022/10/310.6最新20.831.113.47.9上證50創(chuàng)業(yè)板指科創(chuàng)508.31.14.84.41.21.21.537.440.010.311.415.832.542.711.712.917.612.641.13.46.922.025.528.435.8滬深300上證綜指萬得全A10.90.713.20.07.423.22.310.7資料：Wind，證券研究所，截至2023/6/21，注：創(chuàng)業(yè)板指為10年有數(shù)據(jù)以來數(shù)據(jù)A股回到高性價比位臵

截至2023/6/21，3年滾動視角下，A股風險溢價率處于均值+1倍標準差，股債收益比處于均值+2倍標準差。A股股息率/十年期國債收益率均值（3年滾動）均值±1倍標準差A股風險溢價（%）均值±1倍標準差均值（3年滾動）均值±2倍標準差-4-20-0.20.00.20.40.60.81.0均值±2倍標準差246資料：

Wind，證券研究所6交易熱度處在歷史低位

周換手率、全A成交量均從5月初的高點回落，當前（截至2023/06/21）已接近22/10市場底部水平。周換手率(左軸）滬深300（右軸）14001300120011001000900全部A股成交量（億股）五日平滑成交量（億股）500%450%400%350%300%250%200%600055005000450040003500800700600500400資料：

Wind，證券研究所7部分強周期行業(yè)指數(shù)創(chuàng)新低

強周期板塊行業(yè)指數(shù)已創(chuàng)去年10月以來的新低，反映當前指數(shù)水平或隱含了過于悲觀的宏觀預期。GDP不變價當季同比（%，左軸）強周期板塊行業(yè)指數(shù)走勢（標準化）GDP不變價累計同比（%，右軸）2015105基礎(chǔ)化工有色金屬房地產(chǎn)煤炭13001200110010009000-5-1080022/1022/1122/1223/01

23/0223/0323/0423/05資料：

Wind，證券研究所8目

錄1.

現(xiàn)狀：低預期、性價比高2.

展望：風漸起，心隨幡動3.

展望：高質(zhì)量，科技消費9今年以來各行業(yè)表現(xiàn)與基本面背離

今年以來各行業(yè)指數(shù)漲跌幅跟收入和利潤增速的相關(guān)性均不顯著。3535302520商貿(mào)零售農(nóng)林牧漁房地產(chǎn)商貿(mào)零售房地產(chǎn)交通運輸302520美容護理建筑材料鋼鐵美容護理建筑材料農(nóng)林牧漁煤炭基礎(chǔ)化工基礎(chǔ)化工煤炭交通運輸食品飲料社會服務(wù)醫(yī)藥生物輕工制造年年初以醫(yī)藥生物年年初電力設(shè)備社會服務(wù)輕工制造銀行

環(huán)保食品飲料汽車鋼鐵有色金屬電力設(shè)備非銀金融環(huán)保銀行非銀金融以

15有色金屬來15來漲跌幅排名汽車建筑裝飾公用事業(yè)紡織服飾漲跌幅排名紡織服飾公用事業(yè)家用電器15105105石油石化傳媒電子石油石化家用電器傳媒建筑裝飾計算機電子機械設(shè)備20通信15機械設(shè)備通信計算機0005102530051020253023Q1歸母凈利潤同比增速排名23Q1營業(yè)收入同比增速排名資料：Wind，證券研究所，截至2023/06/2110本輪庫存周期或?qū)⒂?3Q2見底

05年至今中國經(jīng)濟共經(jīng)歷了4輪完整庫存周期，平均歷時39個月。工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比（%，左軸）PMI:產(chǎn)成品庫存（%，右軸）30252015105545250484644420-5資料：

Wind，證券研究所11未來市場望逐步走向盈利驅(qū)動

23Q1全A歸母凈利潤累計同比為1.4%，拐點漸現(xiàn)，23年增速有望達到10-15%。全部A股歸母凈利潤累計同比（%）全部A股剔除金融歸母凈利潤累計同比（%）全部A股ROE（TTM，整體法，%）111095030108-10-307資料：Wind，證券研究所預測12當下股票公募基金跑輸大盤時間已較長

本次股票公募基金從21/07開始跑輸大盤，歷史上平均持續(xù)1-2年后均會反轉(zhuǎn)。Wind普通股票型基金指數(shù)/萬得全A3.02.82.62.42.22.01.81.61.41.21.0資料：

Wind，證券研究所13公募基金跑輸背景：市場非基本面主導

過去公募基金相對收益走弱的背景往往是宏觀環(huán)境休整但流動性充裕，因此市場短期受資金面及情緒面等影響或更大。中國:中債國債到期收益率:10年（%，左軸）銀行間質(zhì)押式回購加權(quán)利率:7天（%，右軸）5.55.04.54.03.53.02.52.010987654321資料：

Wind，證券研究所14公募超額收益何時反轉(zhuǎn)？需等基本面回升

借鑒歷史，當經(jīng)濟明顯復蘇后市場將重回基本面主導，公募投資專業(yè)優(yōu)勢將得以發(fā)揮。PMI（%，左軸）中國:工業(yè)增加值:當月同比（%，右軸）5856545250484620181614121086420資料：

Wind，證券研究所15目

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現(xiàn)狀：低預期、性價比高2.

展望：風漸起，心隨幡動3.

展望：高質(zhì)量，科技消費16沿著高質(zhì)量發(fā)展尋找行業(yè)主線

擴內(nèi)需：消費已是經(jīng)濟增長重要拉動力，擴內(nèi)需重點在恢復和擴大消費。

現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系：以數(shù)字經(jīng)濟為代表的科技產(chǎn)業(yè)是重要抓手。中國:GDP增長貢獻率（%）806040200數(shù)字經(jīng)濟規(guī)模（萬億元，左軸）605040302010075數(shù)字經(jīng)濟占GDP比重（%，右軸）最終消費資本形成凈出口50250-25-502016201720182019202020212025E資料：Wind，中國移動22年半年報，證券研究所7重視前期跌幅較大的消費

2月以來消費行業(yè)跌幅大，如零售跌16%、農(nóng)林牧漁跌12%、醫(yī)藥跌9%、食品飲料跌7%。23年2月以來漲跌幅（%）50403020100超漲區(qū)超跌輪動至超漲的過渡區(qū)周度RRG圖：線條為過去約一個季度各行業(yè)的超額收益趨勢，尾巴是起點，箭頭是終點。縱坐標對應(yīng)行業(yè)一周的短期漲跌幅-10-20-30橫坐標為行業(yè)過去約半年的累計超額收益商

建

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電

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金

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備

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飾

器超漲輪動至超跌的過渡區(qū)石化超跌區(qū)資料：Wind，證券研究所，截至2023/06/218消費整體配臵和估值均不高當前PE（TTM，倍）13年以來分位數(shù)（%）23Q1基金持倉比

23Q1基金相對滬深

13年以來分位數(shù)

13年以來基金相對滬行業(yè)13年以來PE走勢例300超配比例（%）深300超配比例變動大消費農(nóng)林牧漁家用電器食品加工白酒37.528.114.624.829.624.129.426.735.585.644.356.725.232.12.511.8%9.8%22.51.7%2.1%0.5%14.3%0.3%0.7%12.0%1.1%0.9%0.7%-0.1%-1.2%0.3%3.9%0.3%0.4%5.0%0.2%0.9%0.3%30.022.547.582.525.012.530.052.570.075.058.338.046.411.872.681.463.8紡織服飾輕工制造醫(yī)藥生物商貿(mào)零售社會服務(wù)美容護理資料：Wind，證券研究所，截至2023/6/2119結(jié)構(gòu)性亮點：醫(yī)藥、必需消費品

經(jīng)濟恢復+政策支持，中低收入人群消費改善更明顯，醫(yī)藥及大眾消費品利潤增速望回升。醫(yī)藥子行業(yè)歸母凈利同比增速（%）6055504540中國:未來收入信心指數(shù)（%，左軸）中國:更多消費占比（%，右軸）353025201510中藥醫(yī)療服務(wù)1113創(chuàng)新藥501686285040413130302020100-10-20-30-40-50-12-312021-118-40202220202023E資料：Wind，證券研究所測算20數(shù)字經(jīng)濟是全年主線

政策：組建中央科技委，重組科學技術(shù)部、成立國家數(shù)據(jù)局。

技術(shù)：人工智能從1.0進入2.0，ChatGPT等。作為國家發(fā)展和改革委員會管理的國家數(shù)據(jù)局研究擬訂數(shù)字中國建設(shè)方案、協(xié)調(diào)組推動公共服務(wù)和社會治理信息化、協(xié)調(diào)促進智慧城市建設(shè)、協(xié)調(diào)國家重要信息資源開發(fā)利用與共享、推動信息資源跨行業(yè)跨部門互聯(lián)互通等職責中央網(wǎng)絡(luò)安全和信息化委員會辦公室劃入建國家數(shù)據(jù)局部門職責統(tǒng)籌推進數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展、組織實施國家大數(shù)據(jù)戰(zhàn)略、推進數(shù)據(jù)要素基礎(chǔ)制度建設(shè)、推進數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施布局建設(shè)等職責國家發(fā)展和改革委員會劃入資料：中國政府網(wǎng)，證券研究所21政策線：數(shù)字中國

根據(jù)中國通基產(chǎn)研院，預計23-25年我國數(shù)據(jù)中心產(chǎn)業(yè)規(guī)模復合增速達25%。數(shù)據(jù)中心產(chǎn)業(yè)規(guī)模發(fā)展預測500040003000200010000市場規(guī)模（億元，左軸）增速（%，右軸）302826242220我國數(shù)據(jù)要素市場規(guī)模（億元，左軸）2000160012008004000增速（%，右軸）12090CAGR=25%CAGR=25%6020182019202020212022

2023E

2024E

2025E302016

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2023E2024E2025E資料