項目評估：招商引資項目的風險與陷阱

摘要：招商引資項目的風險五花八門，假央企、假名企、冒名頂替、移花接木、風口投機……需要政府擦亮雙眼，規(guī)范招商引資流程，對項目的真實性、市場可行性和企業(yè)訴求的合理性進行綜合評估，規(guī)避重大項目投資風險。型涵蓋一二三產(chǎn)業(yè)各個門類。深企投的評估報告成為當?shù)卣畬χ攸c投資項目審核、過會以及政策支持的重要依據(jù)，幫助政府有效規(guī)避了各種風險。當前全國多數(shù)地區(qū)的投資項目評估決策流程不夠科學合理，我們有感于此，特將招商引資項目中常見的風險、陷阱進行梳理，以饗讀者。0101項目評估的背景招商競賽是我國經(jīng)濟發(fā)展體制的重要特色。招商引資是地方政府重要的經(jīng)濟工作內(nèi)容，縣域招商競爭是中國式經(jīng)濟“錦標賽”、“登頂比賽”機制的核心組成部分，招商成效是地方干部尤其是主官政績也考核的重要依據(jù)。招商競爭通過政府經(jīng)濟發(fā)展職能與地方行政官員的激勵相容，有利于推動地方政府改善城市基礎設施和公共服務配套，持續(xù)提升營商環(huán)境?；趪H比較研究，一般認為，中國的地方政府在經(jīng)濟發(fā)展上的職能要求、考核機制以及招商競爭體制，相比于眾多發(fā)展中國家和新興市場國家的地方政府職能與經(jīng)濟發(fā)展相對脫節(jié)、激勵不相容的情況，更有利于經(jīng)濟增長，比如張五常認為“縣域競爭是中國經(jīng)濟成功的制度創(chuàng)造”，很多學者認為“登頂比賽”機制對我國改革開放以來，特別是上世紀90年代分稅制改革后的長期經(jīng)濟增長，起到了重要支撐作用。當然，這種縣域招商競爭機制與我國的央地關系、財稅體系、產(chǎn)業(yè)政策等形成一整套有關經(jīng)濟發(fā)展的制度安排，并非獨立存在，也不是一成不變。招商引資利弊相隨，問題解決非一日之功。從招商競爭不利的方面看，與招商相伴的產(chǎn)業(yè)補貼、金融支持，有可能導致資本價格扭曲以及“體制性產(chǎn)能過?！?，再與行業(yè)周期性過剩疊加，不但放大行業(yè)的波動性，也因為對全球市場供給和價格的影響，容易引發(fā)國際貿(mào)易方面的爭端。以投資換地方市場，以及依托地方管制獲利的項目，則容易形成地方保護和市場分割，不利于全國統(tǒng)一大市場發(fā)展。招商競爭容易陷入比拼補貼等各類優(yōu)惠政策的“逐底競賽”，如果缺少有效的財政紀律約束，不僅地方政府最終可能得不償失，對于行業(yè)整體競爭力提升效果寥寥，也容易導致僵尸企業(yè)和過剩產(chǎn)能長期維持，市場難以出清，不利于資源和要素的有效配置。這些相關問題通常被視經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)軌過程中有待進一步解決的問題。招商引資需要直面重大投資項目風險。招商引資是地方政府與擬投資企業(yè)動態(tài)博弈的過程，對任何一方來說，信息不對稱都是導致風險的核心原因。從地方政府層面來看，當招商項目上直接投入的資源較多，包括項目前期補貼、產(chǎn)業(yè)基金直接投入規(guī)模較大、收購上市公司等，或者提供固定資產(chǎn)代建代購支持等，一旦項目最終收益不如預期甚至爛尾，重資產(chǎn)投入會加重地方政府的債務問題（當然對項目的直接投融資支持更多依托國有平臺公司）。招商競爭的壓力，重大招商項目的投資失敗風險，對負責部門乃至主官的追責問責壓力，使得地方招商面臨兩難困境，“招大商”與完全規(guī)避風險難以兼得。爛尾項目、經(jīng)營不善的企業(yè)，大面積的低效用地和閑置廠房，擠占了政府可以繼續(xù)開展招商的載體空間，要依法依規(guī)處置也并非易事。項目風險評估對于地方政府招商引資的作用日益凸顯。近年來，不少地方政府面臨著財政收支不平衡、債務壓力過大的問題，特別是地產(chǎn)形勢急劇下行、樓市低迷導致政府性基金收入下降較快，用于產(chǎn)業(yè)發(fā)展和招商引資的財力有限，更需要精打細算，把資源和政策聚焦到優(yōu)質(zhì)項目上，項目評估的作用進一步凸顯。項目評估的作用因地區(qū)而異。對于發(fā)達地區(qū)，由于能夠更充分獲取項目的具體信息，項目評估的作用更多是評估項目的可行性，幫助政府掌握談判主動權。對于后發(fā)達地區(qū)，由于議價能力弱、見項目則喜，項目評估重點要規(guī)避虛假和注水項目，幫助政府準確判斷企業(yè)規(guī)模實力，控制招商代價。圖1項目評估核心訴求因地區(qū)而異0202項目評估的內(nèi)容招商引資項目的評估機制早已有之，不過以往更多是由政府內(nèi)部主導，受限于內(nèi)部復合型人才短缺、專業(yè)知識積累不足、行業(yè)研究能力欠缺、對企業(yè)經(jīng)營管理過程了解較少，跨部門意見整合流程復雜，以及容易受主官意志影響等問題，評估效果往往差強人意。為提升招商引資水平和實效，規(guī)范招商引資流程，規(guī)避重大項目投資風險，當前多個地區(qū)開始推行招商引資項目咨詢評估機制，對于擬投入資源并釋放大力度優(yōu)惠政策（如前置補貼、產(chǎn)業(yè)基金等）招引的重大項目，引入第三方咨詢服務機構提供項目評估服務。項目評估的內(nèi)容，對應著招商引資項目的主要風險，主要可以分為三大類：（一）項目的真實性評估這就是要綜合分析企業(yè)真實的經(jīng)營狀況和投資能力，最大程度識別出虛假的項目、大幅注水的項目和空殼（及假冒）公司、高風險的公司，從源頭端規(guī)避高風險的項目，避免政府被（過度）套利。實際上，真實性評估也是對企業(yè)和項目的背景調(diào)查，可以是在政府和投資單位初期接洽階段，企業(yè)方提供的投資信息乃至企業(yè)介紹資料都不齊全的情況下，摸清企業(yè)的家底，綜合分析企業(yè)真實的經(jīng)營狀況和投資能力，識別企業(yè)經(jīng)營重大風險、法律風險，讓政府做到信息對稱。這里面還有很多種情況，我們后面會展開說明。從背景調(diào)查或者前期評估的內(nèi)容模塊來說，在企業(yè)方提供的信息不充分的情況下，通過外部手段，仍然可以對企業(yè)的基本情況、投資人（股東）背景、企業(yè)的主營業(yè)務和產(chǎn)品、歷史沿革、工商變更情況、經(jīng)營規(guī)模、行業(yè)地位、技術水平、對外投資布局、法律狀況（訴訟情況）、網(wǎng)絡輿情、股東的主要合作人員及系列關聯(lián)公司情況（有時多重穿透后可能涉及到數(shù)百家關聯(lián)公司）、目前存在的重大風險等方面，進行大致的調(diào)查研究。當然，有時候受限于時間要求（比如政府需要在2-3天內(nèi)拿到企業(yè)的背景調(diào)查報告以及信息的可得性問題，不可能面面俱到，但企業(yè)存在的風險情況是務必需要進行詳細分析的。對于重大項目以及發(fā)達地區(qū)來說，如果投資方提供的企業(yè)及項目資料齊全，也可以配合盡職調(diào)查要求，那么就可以對項目投資方的基本情況、組織機構、資本結構、資金實力、資信情況、經(jīng)營業(yè)績、股權結構、管理團隊、技術先進性、持續(xù)研發(fā)能力等進行更詳細的調(diào)查。比如，通過財務審計報告等資料，可以進一步梳理企業(yè)的經(jīng)營數(shù)據(jù)真實性（比如通過對客戶的進一步穿透調(diào)查，核實關聯(lián)交易的規(guī)模通過財務報表分析企業(yè)的財務能力及結構，梳理企業(yè)流動性水平以及投資能力，判斷企業(yè)下一步融資的方向以及可能的政策訴求等。（二）項目的可行性評估主要是對項目的市場、技術可行性進行評估，核心是依托產(chǎn)業(yè)深度研究，對該細分產(chǎn)品領域的發(fā)展現(xiàn)狀進行深度分析，判斷項目的前景。從評估的內(nèi)容模塊來說，可以包含：行業(yè)/產(chǎn)品所處的生命周期、市場規(guī)模、發(fā)展動力、技術趨勢、市場趨勢、競爭格局、企業(yè)梯隊、重點項目情況，企業(yè)和項目的市場競爭力、發(fā)展?jié)摿?，最終評估該項目相關投資指標（產(chǎn)值、稅收、單位產(chǎn)出等）的達成機會，以及可能存在的市場風險情況?？尚行栽u估注意事項：1、可行性評估重點是夯實投資方的判斷與目前的行業(yè)趨勢是否一致，特別是投資方提供的項目可行性研究報告中，有關市場的預測是否準確，是否存在可研報告未披露的重大風險，比如：1）該產(chǎn)品的技術性能一般或較為落后，項目投產(chǎn)后將不具有市場競爭力；2）該產(chǎn)品的產(chǎn)能嚴重過剩（注意區(qū)分行業(yè)名義產(chǎn)能和有效產(chǎn)能企業(yè)不具備在未來價格戰(zhàn)中生存下來的規(guī)模實力；3）該產(chǎn)品的市場容量與可研報告的預測差距巨大；4）投資方為跨行業(yè)進入，擬投資的產(chǎn)品市場進入成熟階段、呈現(xiàn)馬太效應，投資方既非頭部規(guī)模企業(yè)，也沒有在長尾市場拓展的可行策略；5）國家產(chǎn)業(yè)政策變化，使企業(yè)的經(jīng)營存續(xù)面臨重大不確定性，比如新能源汽車生產(chǎn)資質(zhì)申請難度提高、相關部委鼓勵行業(yè)內(nèi)部兼并重組，集成電路、顯示面板重大項目需要發(fā)改委的窗口指導，投資方要求協(xié)助落實生產(chǎn)資質(zhì)作為投資的條件，而地方政府不具備這樣的能力；6）行業(yè)管制問題，比如電子霧化器、保健食品、美容產(chǎn)品等，不具備相應的生產(chǎn)資質(zhì)；7）該產(chǎn)品出口比重高，面臨反傾銷或者地緣政治沖突下的貿(mào)易壁壘問題，出口市場的可持續(xù)性存疑；8）高技術項目面臨的海外制裁或者技術封鎖風險。等等。2、可行性評估的目標不是篩選出沒有市場、技術風險的企業(yè)和項目，也不可能存在這樣的企業(yè)和項目。行業(yè)和市場始終處于動態(tài)變化之中，政府不能也無法替代企業(yè)進行市場判斷。企業(yè)的經(jīng)營過程就是承受風險的過程，即便是行業(yè)領先企業(yè)，在市場上就像是在一艘破冰航行而且還不斷漏水的巨輪中，一邊不斷處理內(nèi)部的緊急情況、堵住漏水點，一方面則是應對惡劣的天氣不斷調(diào)整航向。特斯拉從虧損嚴重、融資困難，再到市值攀升至近萬億美元，僅僅間隔兩三年時間。兩三年時間而已，有的行業(yè)就已經(jīng)從成長期到成熟期，甚至進入衰退期，有些花團錦簇的企業(yè)轉(zhuǎn)眼就成了昨日黃花，苦苦掙扎的企業(yè)則成了行業(yè)冠軍。世界上不存在一家完美無缺的企業(yè)，沒有市場經(jīng)營風險的企業(yè)，就只存在我們的想象之中。如果說，政府在每個投資項目落地之前，都做一個系統(tǒng)的評估，要求全責備，找一家風險小、效益好、前景光明的企業(yè)出來，非如此則不可招商，最后的結果可能就是一年到頭沒幾個項目能夠落地。所以可行性評估是要通過比較確切的行業(yè)及市場研究，規(guī)避一些本可以規(guī)避，而且一旦發(fā)生就會導致項目失敗的風險，避免政府也陷入泥潭之中。但對于一些尋求產(chǎn)業(yè)基金支持的初創(chuàng)項目來說，可能市場本身就在培育之中，對于技術和市場的判斷可能更多需要借助行業(yè)專家的支持。3、可行性評估對應的行業(yè)研究要盡可能深入到產(chǎn)品層次，如果產(chǎn)業(yè)深度研究的能力不足，結論和建議可能適得其反、誤導政府。所以可行性評估對于咨詢單位的產(chǎn)業(yè)研究能力要求高，雖然現(xiàn)在基金管理公司、會計師事務所和律師事務所等服務機構都在提供類似服務，但大部分機構的短板就在于產(chǎn)業(yè)深度研究的能力不足，特別是在項目評估涉及的產(chǎn)業(yè)領域眾多的時候，更有捉襟見肘的情形，難以滿足時間與質(zhì)量的雙重要求。（三）企業(yè)訴求的合理性評估投資方提出的各類政策訴求，最終落實到項目投資協(xié)議約定中的政府承諾事項，是政府和投資方反復博弈的結果。從深企投的實踐來看，項目評估主要是可以對企業(yè)的要素需求合理性進行判斷，輔助政府與意向項目在具體落地政策的設計過程中明確成本收益，掌握談判主動權。具體功能包括：1、評估用地等要素需求的合理性。對于土地招商項目，由于工業(yè)用地基本上由政府行政配置，掛牌價和市場價的價差大，存在套利空間。特別是在珠三角、長三角、國內(nèi)一二線城市、大都市圈內(nèi)部地區(qū)，工業(yè)地產(chǎn)商重點布局，大多數(shù)投資企業(yè)本身也有意愿獲取超出項目實際產(chǎn)能所需的用地規(guī)模，實現(xiàn)資產(chǎn)增值。企業(yè)的用地規(guī)模具有高度彈性，與當?shù)氐膮^(qū)位、政府議價能力息息相關，有時候也會經(jīng)歷反復博弈的過程?？梢酝ㄟ^整理同類型項目的產(chǎn)能規(guī)模、用地情況、投資規(guī)模等，進行綜合比較分析（也要注意各地區(qū)用地項目的容積率限制從而了解單位產(chǎn)能對應的投資規(guī)模，判斷出企業(yè)對應產(chǎn)能、產(chǎn)值所需的最集約的用地規(guī)模，通過企業(yè)用地需求與最小用地規(guī)模之間的差值，可以測算出政府給出的讓利幅度，也可以作為建議企業(yè)壓縮用地的依據(jù)。2、評估項目落地的經(jīng)濟社會效益。項目對地方的貢獻，與地方政府對投資方的讓利與支持，至少要取得平衡，而投資方的可研報告一般會夸大項目的貢獻。項目評估可以測算項目在不同的經(jīng)營場景下的產(chǎn)值、稅收情況，判斷投資約束性指標（主要是畝均稅收、畝均產(chǎn)值）的達成機會。這需要搜集整理國內(nèi)同類型項目的情況進行比較，特別是信息較為充分的上市、準上市公司公開的投資項目信息。對于地方政府抱有補鏈、強鏈、造鏈目的的重大項目，可以基于對當?shù)卦摦a(chǎn)業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀、產(chǎn)業(yè)鏈分布情況、發(fā)展方向研究的基礎上，判斷該項目對于地方產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展的帶動作用。3、測算政府對項目不同支持方式的總體成本。以申請政府直接參股項目為例，可以測算不同的合作模式之下，政府投資、參股、融資等的收益率和風險，包括以土地、建筑物、產(chǎn)業(yè)基金等占股的投資方式，廠房代建、設備代購、政府借款（包括債轉(zhuǎn)股）、設備補貼、貸款貼息、稅收獎勵等多種支持方式組合后的綜合成本，以及不同組合對應的風險。當然，由于項目評估報告交付的時間較為緊張（一般在一周以內(nèi)需要完成這部分測算不可能太精確，所以項目評估不能完全替代政府部門的財務成本收益綜合測算，也不能完全替代產(chǎn)業(yè)基金投資項目中基金管理人的盡職調(diào)查。0303重點風險類型項目風險可謂五花八門、千奇百怪，我們首先篩選了5類，其他類型將在公眾號后續(xù)文章中展開說明。1、假央企與假名企通常是假冒、虛構股東背景（央企、國企、名企等也有的通過復雜的公司架構及海外公司掩蓋控制關系。假央企和假國企的數(shù)量龐大，2021年至今，國資委根據(jù)各央企的聲明公告，匯總公布了三批合計823家假冒央企名單，尚未被打假的數(shù)量更多。假央企的情況復雜，有一些跟央企本身也并非毫無淵源，大體上可以分為三種情況：一是虛假注冊，即偽造央國企公章、簽名等材料進行工商登記，注冊“中字頭”、“國字頭”和“華字頭”的公司名，而工商監(jiān)管部門登記備案的“形式審查”程序不嚴格，導致虛假注冊成功。二是通過中介掛靠成為央企的四級、五級子公司，或者地方國企、事業(yè)單位的下屬子公司，大多是偽造工商信息的掛靠，被掛靠公司并不知情（但也存在少數(shù)合謀的情況這類中介掛業(yè)務甚至成了明碼標價的生意，每年收費數(shù)十萬到數(shù)百萬元不等。三是央國企多元化擴張階段，與其他社會股東合資設立的子、孫公司，而央國企喪失控制權，該合資公司依托央國企身份背書而套取相關資源，為實際控制人牟利。假央企、假名企疊加外資背景，更具有迷惑性。假央企通過在香港、新加坡、英屬維爾京群島、開曼群島等離岸金融中心設立子公司，進而在香港設立孫公司，再次注冊“中字頭”、“國字頭”和“華字頭”的公司名，轉(zhuǎn)身成為央企海外公司（假名企的海外公司可同樣操作對于渴求外商投資的地方政府具有很強的吸引力。2、冒用企業(yè)名義投資實際投資人（A公司）與項目投資計劃書或者可研報告中的投資主體（通常為行業(yè)內(nèi)知名企業(yè)、骨干企業(yè)，B公司）毫無關聯(lián)，但讓政府誤以為A公司與B公司為關聯(lián)公司。一般是為了在大都市圈周邊土地價值較高的地區(qū)獲得工業(yè)用地建設產(chǎn)業(yè)園（即以勾地為目標或者爭取政府其他優(yōu)惠政策。主要有兩種情況：一是實際投資人（A公司）獲得行業(yè)內(nèi)知名企業(yè)、骨干企業(yè)（B公司）的投資計劃書或可研報告，B公司完全不知情，屬于冒用B公司名義的違法行為，只要政府能和B公司直接聯(lián)系上，則騙局直接被拆穿。二是A公司與B公司的內(nèi)部人員確實有關聯(lián)，但未獲得B公司正式授權，等到項目獲得政府立項、用地批復意見之后再動員B公司參與，或者整合其他產(chǎn)業(yè)資源進駐園區(qū)。這類以勾地或補貼為目標的項目，要和實際產(chǎn)業(yè)投資項目區(qū)分開，有一些已進入資本市場或擬融資的企業(yè)，可能通過高管或其他關聯(lián)人員設立關聯(lián)公司（但沒有直接股權關系到地方進行投資，作為主體公司的生產(chǎn)配套基地，這樣做的目的可能是為了保持經(jīng)營的靈活性，減少融資或上市需要披露的事項，也可能是為了通過控制供應鏈改善財務指標。3、大型企業(yè)垂死一搏一些以往品牌知名度高、經(jīng)營規(guī)模龐大的大型企業(yè)集團，因創(chuàng)始人經(jīng)營決策失誤或其他原因，主體公司負債累累，公司和企業(yè)家有多起被執(zhí)行人、失信被執(zhí)行人信息，公司的正常經(jīng)營存在困難，