2022年輕工行業(yè)三季報總結(jié) 家居、造紙包裝業(yè)績整體承壓長期有望修復(fù)

2022年輕工行業(yè)三季報總結(jié)家居、造紙包裝業(yè)績整體承壓，長期有望修復(fù)

一、家居：外部影響持續(xù)，期待后續(xù)改善（一）Q3家居標(biāo)的業(yè)績表現(xiàn)？1.定制：收入持續(xù)承壓，利潤進(jìn)一步分化。22Q3收入端降速，行業(yè)下行壓力持續(xù)。零售，22Q3歐派/索菲亞/志邦/金牌零售收入YoY+8%/+9%/+10%/+4%，相較22Q2零售收入YoY+16%/+11%/+12%/-1%并無修復(fù)，預(yù)計與地產(chǎn)交付&消費(fèi)壓力相關(guān)，也因各地高溫與疫情封控等偶發(fā)因素；大宗端，22Q3歐派/索菲亞/志邦/金牌大宗收入YoY+2%/-14%/-6%/+43%，相較22Q2大宗收入YoY-20%/-1%/-12%/-3%大部分降幅收窄，主要系基數(shù)低，也與保交付有關(guān)。整體看，Q3一二線龍頭收入增速無明顯差距，均好于行業(yè)情況。22Q3利潤端進(jìn)一步分化，盈利普遍承壓。大部分上市公司利潤表現(xiàn)弱于收入，下行周期維持營收增速需要出讓一定利潤。例如歐派增加主動營銷與幫扶人員，費(fèi)用剛性投放但下行周期收入彈性不及預(yù)期，例如索菲亞配套品占比提升，配套品由于代工或大牌合作因而毛利率低，例如金牌毛利率低的大宗恢復(fù)更快，且大宗由于優(yōu)質(zhì)客戶供應(yīng)競爭激烈因而盈利在下行通道。2.軟體：內(nèi)銷降速或平穩(wěn)，外銷明顯下滑。22Q3收入端普遍降速，內(nèi)銷微增、外銷下滑。22Q3喜臨門/顧家/慕思內(nèi)銷自主品牌YoY+14%/+3%/-4%，延續(xù)前期低迷趨勢，除因行業(yè)下行壓力外，20-21年行業(yè)景氣期公司快速擴(kuò)店，當(dāng)前部分門店需要盤整，而且軟體消費(fèi)屬性更重，當(dāng)前受到消費(fèi)壓力也較硬裝品類更重。外銷則受制于海外消費(fèi)壓力與下游庫存高企，特別是美國地產(chǎn)后周期疲軟，出口行業(yè)壓力持續(xù)。22Q3利潤端普遍好于收入端，與匯兌收益相關(guān)。軟體外銷雖收入承壓，但一方面匯率的快速貶值帶來匯兌收益，增厚報表利潤；另一方面，匯率、原材料、海運(yùn)費(fèi)等客觀因素的改善也帶來經(jīng)營利潤的改善。3.整體：家居Q3業(yè)績明顯承壓。22Q3家居板塊收入明顯降速。我們跟蹤的22家主流家具公司，Q1/Q2/Q3平均收入增速分別5%/7%/-10%，季度業(yè)績明顯降速，疫后并無明顯修復(fù)。22Q3家居板塊盈利持續(xù)向下。22家主流家具公司20Q3/21Q3/22Q3平均毛利率38%/34%/31%，平均凈利率9%/8%/6%，盈利能力明顯下行，主要因大宗頭部客戶持續(xù)壓價、零售新業(yè)務(wù)盈利不及主業(yè)、費(fèi)用剛性投放但收入擴(kuò)張不及預(yù)期等。（二）家居基本面壓力來自什么地方？家居行業(yè)基本面壓力主要在于地產(chǎn)交付、消費(fèi)壓力、公司戰(zhàn)略與行業(yè)環(huán)境匹配度的問題。地產(chǎn)方面，新房仍是當(dāng)前家居需求的主要來源，而根據(jù)統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，22Q1-3新房竣工面積同比-19.6%，明顯低于前期預(yù)期，主要系房企資金日益緊張，問題項目占比提升，無法交付或按期交付，疊加疫情+高溫等影響工程進(jìn)度，新房竣工壓力較大。而二手房雖有一定韌性，但不貢獻(xiàn)主要需求，本身增速也不足以拉起整體家居需求向上。消費(fèi)方面，消費(fèi)壓力也是影響行業(yè)景氣的重要方面，疫后收入信心不足，儲蓄率提升而影響消費(fèi)意愿。家居方面存在裝修延遲或購買降級等問題，前期受益于消費(fèi)升級而有均價提升+頭部品牌受益，當(dāng)前則存在壓力。此外，企業(yè)自身在下行周期存在戰(zhàn)略與行業(yè)環(huán)境不夠匹配或調(diào)整不夠及時的問題。上行周期消費(fèi)者購買意愿強(qiáng)、經(jīng)銷商策略推行意愿強(qiáng)。新推戰(zhàn)略具備正面反饋，而下行周期戰(zhàn)略推行相對困難，效果較弱進(jìn)而影響盈利，企業(yè)下行周期經(jīng)營韌性面臨考驗。例如投入地推活動但因疫情封控導(dǎo)致活動推行效果不及預(yù)期，因此費(fèi)用剛性投放后收入回報不足；例如消費(fèi)者減少大牌的配套品購買，犧牲搭配一致性與購買便利度而去尋求高性價比配套品，一定程度影響客單價；再如單品企業(yè)促銷款半價款收入占比明顯提升，拉低單品均價。因而除行業(yè)壓力外，企業(yè)自身戰(zhàn)略及其與行業(yè)環(huán)境的適配度，也是重要的影響因素，但頭部企業(yè)及時意識到并持續(xù)修繕策略，比如歐派及時調(diào)整費(fèi)用投放，未來降本增效；顧家及時調(diào)整促銷營銷策略等。（三）如何看待未來家居龍頭成長性？1.短期，期待保交付對地產(chǎn)竣工的正向影響。問題樓盤交付延遲影響今年實際竣工，進(jìn)而影響今年家居需求。當(dāng)前保交付持續(xù)推進(jìn)，根據(jù)華夏時報，鄭州9月初印發(fā)《“大干30天，確保全市停工樓盤全面復(fù)工”保交樓專項行動實施方案》，10月6日鄭州已排查出的147個已售停工、半停工商品住宅項目中，有145個實現(xiàn)全面、實質(zhì)性復(fù)工。根據(jù)財新網(wǎng)，各地已設(shè)立地方性紓困基金，而住建部、財政部、央行等有關(guān)部門也將出臺措施，通過政策性銀行專項借款方式支持問題項目交付，預(yù)計保交付戰(zhàn)略將在全國進(jìn)一步推廣生效。對于家具企業(yè)，由于大宗業(yè)務(wù)需要在新房竣工之前交付，因而22Q3頭部企業(yè)大宗業(yè)務(wù)的降幅收窄或增速回正，是對于未來保交付較為樂觀的信號。2.長期，家居龍頭依然在擴(kuò)品類+提份額的成長通道。定制：整裝仍在快速成長通道。一方面，基于設(shè)計主導(dǎo)權(quán)+龍頭品牌認(rèn)知度，疊加高性價比整家套餐模式，容易延伸軟裝配套品，從而帶來客單價提升，根據(jù)索菲亞三季報，22Q1-3主品牌出廠客單價同比增長35%，較22H1的29%進(jìn)一步提升。衣柜也可拓展各類整裝合作，實現(xiàn)增量引流。另一方面，定制前期流量碎片化，當(dāng)前也可革新模式實現(xiàn)多元引流，推動整裝、拎包和線上等流量轉(zhuǎn)化。其中整裝企業(yè)定制配比逐步提升，是最前端的流量入口，總部與存量經(jīng)銷商均可開展合作，其中總部與裝企的直接合作，未來可賦能的環(huán)節(jié)或延伸的產(chǎn)品眾多，可作為長期增量來源。軟體：集中度提升仍可預(yù)期。一方面，軟體特別是床墊更偏標(biāo)品，功能性強(qiáng)、服務(wù)性弱，因此集中度更易提升，仍在開店通道，且同店存在進(jìn)一步賦能空間，具備品牌積淀+營銷投放+渠道卡位的龍頭有望跑出，例如喜臨門自主品牌增速繼續(xù)領(lǐng)跑，顧家高潛品類床墊也高于整體增速，慕思雖價格帶定位較高導(dǎo)致今年略有承壓，但業(yè)績?nèi)匀环€(wěn)定。另一方面，軟體也在做相鄰品類的延伸，甚至納入定制跑通大家聚模式，開大店進(jìn)一步提高客單價，未來長期厚積薄發(fā)。盈利：增速有望長期向收入增速靠攏。消費(fèi)降級可能影響短期軟體盈利，但長期維持穩(wěn)定，特別床墊功能創(chuàng)新帶來的均價提升依然擁有較廣受眾，因而預(yù)期軟體長期利潤增速與收入趨同；模式延伸可能影響中期定制盈利，整家等模式初始階段有一定的利潤出讓，但一方面費(fèi)用可控，且切實帶來收入增長，另一方面歐派整裝盈利逐步趕上零售，實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)下的盈利提升，未來定制整體利潤增速有望進(jìn)一步向收入增速靠攏。此外，原材料如板材/玻璃/五金/化學(xué)品同比有望回落，疊加提價緩解壓力、降本增效攤薄費(fèi)用，盈利有望持續(xù)修復(fù)。二、個護(hù)文娛：消費(fèi)整體承壓，細(xì)分品類分化（一）文具行業(yè)：行業(yè)受外部擾動，龍頭積極應(yīng)對22Q1-Q3外部沖擊影響，未來有望回暖。22Q1-Q3文具零售行業(yè)經(jīng)歷至暗時刻，其一，21年中以來的雙減，減少文具需求和購買頻次，其二，22Q1-Q3各地疫情封控，而學(xué)生與學(xué)校對疫情敏感度高，封校與線上授課頻繁，也推動消費(fèi)行為變化，校邊店流量短期驟減；其三，文具逐步向精品轉(zhuǎn)化過程中，特別精品文創(chuàng)帶有可選消費(fèi)屬性，因此消費(fèi)降級壓力較大。但公司Q3傳統(tǒng)業(yè)務(wù)仍彰顯經(jīng)營韌性。而且通過各類品類與渠道優(yōu)化積極應(yīng)對風(fēng)險，培育低份額的非筆品類、改善產(chǎn)品力演進(jìn)方向，同時革新店態(tài)打造更好的產(chǎn)品展示窗口并更好掌握終端需求。未來若疫情逐步緩解，龍頭晨光等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)有望走出至暗時刻，預(yù)計后續(xù)逐季改善。辦公文具仍在擴(kuò)容通道。央企、國企辦公用品陽光化采購進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)，未來增長驅(qū)動力來自于：頭部客戶全面推進(jìn)辦公用品電商化采購；企業(yè)內(nèi)部辦公用品通過電商模式集采下單占比提升；辦公用品電商化采購品種由常見的辦公耗材、辦公設(shè)備延伸到員工福利、MRO工業(yè)品等新品類。頭部企業(yè)有望受益，盈利提升。（二）生活用紙：收入波動較小，漿價高企、盈利承壓宏觀經(jīng)濟(jì)存在壓力，生活紙需求相對剛性，雖然漿價成本高企導(dǎo)致小廠停機(jī)，但受白牌和多元渠道影響，競爭趨于激烈，渠道庫存較高，疊加龍頭產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化+多元渠道延伸，在大環(huán)境下推進(jìn)受阻，因此收入端有壓力但相對可控。盈利水平下行，看好明年盈利修復(fù)。受原材料價格影響，生活用紙企業(yè)盈利水平同比下降，且由于產(chǎn)品價格低、價格敏感度高，不易通過提價轉(zhuǎn)嫁原材料壓力。（三）吸收性衛(wèi)生用品：衛(wèi)生巾格局變化，紙尿褲小廠逐步出清吸收性衛(wèi)生用品分衛(wèi)生巾與紙尿褲，衛(wèi)生巾行業(yè)需求剛性、品牌粘性較強(qiáng)、上游波動較小，因而龍頭收入利潤穩(wěn)定；嬰兒紙尿褲受制于出生率和激烈的競爭，出生率大幅改善可能性不大，但格局逐步好轉(zhuǎn)；成人失禁持續(xù)發(fā)展，政策拐點未到。1.衛(wèi)生巾：市場規(guī)模穩(wěn)定但也受到消費(fèi)力影響，格局存在變化。國內(nèi)衛(wèi)生巾市場進(jìn)入平穩(wěn)階段，需求量相對剛性，前期產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級趨勢帶來均價的提升，當(dāng)前消費(fèi)力受限，行業(yè)有一定存量競爭趨勢，但整體規(guī)模穩(wěn)定。格局來看，衛(wèi)生巾龍頭前期通過營銷搶位+渠道擴(kuò)張，占據(jù)強(qiáng)勢地位，且品牌粘性強(qiáng)。而隨著渠道結(jié)構(gòu)變化，電商等新零售占比提升，根據(jù)新渠道布局積極性的不同，龍頭之間也存在格局迭代。百亞積極拓展線上多元渠道與線下外圍市場，疊加持續(xù)的營銷積淀與產(chǎn)品更新，市占率震蕩提升。2.紙尿褲：行業(yè)短期受制于出生率，小產(chǎn)能有望逐步出清。嬰兒紙尿褲行業(yè)已向成熟期過渡，過去行業(yè)承壓，一方面出生率影響行業(yè)需求量，另一方面供給端競爭激烈。但行業(yè)價格戰(zhàn)洗牌帶來制造端龍頭份額提升，而且由于紙尿褲產(chǎn)品迭代加快，豪悅、可靠等頭部供應(yīng)商仍有存在基礎(chǔ)，雖短期承壓于行業(yè)，主業(yè)增速疲軟，但長期將與下游共生成長，實現(xiàn)業(yè)績上修。此外，成人失禁行業(yè)雖然短期沒有明顯的政策催化，行業(yè)增長拐點未至，但長期有望受益于人口老齡化趨勢，以及老年人的消費(fèi)升級趨勢，龍頭未來將受益于行業(yè)發(fā)展。三、造紙包裝：造紙仍在筑底階段，包裝盈利改善造紙22Q3盈利依然承壓，龍頭業(yè)績相對穩(wěn)定、環(huán)比有所回落，整體基本面仍在筑底階段，年底海外漿廠投產(chǎn)，供給釋放或驅(qū)動漿價逐步進(jìn)入下行通道，造紙板塊出現(xiàn)拐點值得期待。包裝上游壓力緩解，釋放盈利彈性。（一）造紙：22Q3業(yè)績基本筑底、漿價有望松動，關(guān)注龍頭拐點+成長22年前三季度營收保持穩(wěn)健增長，22Q3環(huán)比有所回落。根據(jù)我們跟蹤的16家主流造紙企業(yè)顯示，22年前三季度平均收入同比保持平穩(wěn)增長，季度增速在22Q2回彈后略有放緩。整體來看今年以來行業(yè)在高基數(shù)基礎(chǔ)上保持穩(wěn)定，部分龍頭如太陽紙業(yè)和特種紙企業(yè)，基于產(chǎn)能釋放，收入增速表現(xiàn)相對靚麗。22Q3毛利率繼續(xù)承壓，22Q2環(huán)比明顯下滑。16家主流造紙企業(yè)22Q1-3毛利率延續(xù)21J2以來的承壓趨勢，且22Q3毛利率環(huán)比Q2有2.7pct的明顯下降，行業(yè)盈利基本筑底。目前成本端壓力仍存，下游宏觀需求仍然相對疲軟，供需表現(xiàn)持續(xù)偏弱，提價相對較弱。上游木漿價格處于歷史高位運(yùn)行，考慮到海外漿廠擴(kuò)產(chǎn)落地在即，或有望驅(qū)動漿價逐步下行，未來造紙板塊成本端有望明顯改善帶來盈利彈性。（二）包裝紙：需求不振，價格持續(xù)下跌22年以來箱板瓦楞紙價格持續(xù)回落。根據(jù)卓創(chuàng)資訊，箱板紙價格于22年初的4897元/噸前三季度（截至9月30日）跌至4579元/噸，當(dāng)前回落至4466元/噸；瓦楞紙價格于22年初的3884元/噸前三季度跌至3383元/噸，當(dāng)前繼續(xù)回落至3349元/噸。今年以來箱瓦紙價格均呈現(xiàn)下跌態(tài)勢，當(dāng)前仍維持弱勢運(yùn)行，主要由于下游需求疲弱，疊加新增產(chǎn)能釋放，旺季不旺特征明顯，頹勢或?qū)⒊掷m(xù)。白紙板價格近期底部反彈，白卡紙走勢平穩(wěn)。根據(jù)卓創(chuàng)資訊，白板紙價格由年初的4856元/噸前三季度跌至3988元/噸，當(dāng)前小幅反彈至4069元/噸；白卡紙價格于年初的5871元/噸上半年漲至6200元/噸，上半年上漲主要由于海外需求有一定支撐，Q3以來進(jìn)入下跌態(tài)勢，截止Q3末白卡紙價格較Q2末下跌14%至5330元/噸，當(dāng)前基本保持平穩(wěn)5340元/噸。國內(nèi)需求較為疲軟，白卡紙新增產(chǎn)能釋放疊加木漿成本持續(xù)高位，上行動力不強(qiáng)，漲價乏力。（三）文化紙：出版訂單提振需求，文化紙景氣有所回暖出版訂單支撐需求回暖，文化紙?zhí)釢q明顯。根據(jù)卓創(chuàng)資訊，雙膠紙價格于22年初的5613元/噸前三季度（截至9月30日）漲至6425元/噸，當(dāng)前進(jìn)一步漲至6700元/噸；銅版紙價格于22年初的5390元/噸前三季度略漲至5620元/噸，當(dāng)前維持在5690元/噸。前期雙減政策影響+疫情沖擊需求疲弱，外部因素導(dǎo)致需求持續(xù)承壓。近期出版招標(biāo)訂單形成一定需求支撐，利好庫存壓力釋放，價格實現(xiàn)明顯回升，盈利能力環(huán)比有所好轉(zhuǎn)。從成本端來看，Q3漿價仍然處于歷史高位運(yùn)行，進(jìn)入Q4以來近期漿價較前期高點略有松動，隨著產(chǎn)能投放供給端有望驅(qū)動板塊迎來拐點。（四）特種紙：靜待成本拐點帶來盈利彈性，特紙賽道成長動能充足從仙鶴股份、五洲特紙、華旺科技和齊峰新材5家主要特種紙企上市公司的歷史凈利率表現(xiàn)來看，特紙企業(yè)盈利能力與進(jìn)口漿價波動呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。22Q3五家主要特紙上市企業(yè)平均凈利率為5.5%，同比下滑4.6pct，環(huán)比也有2.1pct的回落，季度凈利率表現(xiàn)已經(jīng)回落至近三年底部水平，而漿價目前處于近十年歷史高位水平?？紤]到特種紙企業(yè)的成本結(jié)構(gòu)中木漿占比較大，未來漿價若高位回落預(yù)計將有效環(huán)節(jié)特紙企業(yè)目前高企的成本壓力。后續(xù)隨著Arauco智利156萬噸和UPM烏拉圭210萬噸木漿產(chǎn)能逐個投產(chǎn)釋放，漿價有望步入下行通道，考慮目前行業(yè)平均凈利率較歷史中樞修復(fù)空間較大，漿價下行成本壓力釋放或給主要特紙企業(yè)帶來較大盈利彈性。從成長性的視角來看，特紙龍頭成長動能充沛，兼具彈性和成長性。在外部環(huán)境壓力下，主要上市特種紙企業(yè)營收端仍然保持穩(wěn)健成長，22Q3平均營收同比增速為24.1%，保持了較快增長。此外，從產(chǎn)能擴(kuò)張計劃來看，主要企業(yè)均具備較為龐大的遠(yuǎn)期產(chǎn)能擴(kuò)張規(guī)劃，基本涵蓋了縱向漿紙一體化，以及橫向品類的擴(kuò)張計劃，細(xì)分賽道龍頭擴(kuò)張意愿較強(qiáng)。特紙賽道在漿價預(yù)期下行有望驅(qū)動盈利彈性釋放的基礎(chǔ)上，具備較為充足的長期成長屬性。（五）包裝：需求端維持穩(wěn)定，盈利釋放彈性包裝公司下游消費(fèi)為主，仍然相對穩(wěn)定。煙標(biāo)、酒盒：消費(fèi)力承壓。消費(fèi)壓力下白酒與卷煙銷量受制，疫情之后訂單有望恢復(fù)。消費(fèi)電子包裝：行業(yè)承壓。產(chǎn)品迭代帶來消費(fèi)電子需求紅利，當(dāng)前受地緣政治等因素影響，行業(yè)存在壓力，但智能終端、智能互聯(lián)設(shè)備需求仍在持續(xù)。限塑令政策引導(dǎo)新增需求，行業(yè)迎來新機(jī)遇。限塑令趨嚴(yán)，政策逐漸發(fā)力，長期看塑料制品替代品需求將持續(xù)增加。龍頭拓展布局領(lǐng)域。包裝賽道受限較多，上游紙企與下游消費(fèi)品企業(yè)均有較強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)與市場地位，因此單賽道份額提升空間有限。但包裝市場大、細(xì)分賽道多，消費(fèi)升級提升消費(fèi)者對展示包裝的訴求，單賽道包裝龍頭開始新領(lǐng)域布局。包裝公司毛利率具備向上彈性，前期原材料大幅漲價，而且包裝企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈地位受限，很難向下游完全轉(zhuǎn)嫁，再加上新業(yè)務(wù)初創(chuàng)期規(guī)模效應(yīng)不強(qiáng)，毛利率往往較低，但當(dāng)前客觀條件改善后，毛利率企穩(wěn)回升，未來盈利能力有望逐步提升。金屬包裝企業(yè)盈利基本呈改善趨勢，下游消費(fèi)需求相對穩(wěn)定，罐化率持續(xù)提升，而上游原材料金屬等Q2成本存在下移，盈利有改善趨勢。未來供需格局持續(xù)改善、綁定大客戶鞏固地位，同時外部因素改善。四、出口：收入逐步承壓，匯兌繼續(xù)貢獻(xiàn)盈利22H1出口企業(yè)基于歐美通脹下的消費(fèi)壓力以及前期下游過度備庫，收入普遍面臨降速，22Q3進(jìn)一步承壓，部分同比轉(zhuǎn)負(fù)。但細(xì)分領(lǐng)域部分仍存分化，具備大客戶成長or滲透率提升or歐美產(chǎn)能轉(zhuǎn)移邏輯的標(biāo)的實現(xiàn)高增。而基于匯率貶值下的匯兌收益大幅提升，標(biāo)的表觀利潤普遍較好，剔除匯兌損益后盈利變化不大。（一）收入端：出口普遍降速，細(xì)分領(lǐng)域之間分化明顯22Q3輕工出口收入端僅有降速，一方面，海外消費(fèi)在通脹下普遍承壓，輕工領(lǐng)域大部分為可節(jié)省開支的可選消費(fèi)；另一方面，前期受制于海運(yùn)運(yùn)力等供應(yīng)鏈壓力，下游客戶存在超額下單帶來的庫存高企，收入進(jìn)一步承壓。但部分細(xì)分品種呈現(xiàn)高景氣度，例如受益于海外餐飲復(fù)蘇與供應(yīng)份額提升的家聯(lián)、受益于海外保溫杯行業(yè)成長與大客戶治理改善的嘉益，受益于歐洲能源危機(jī)因而產(chǎn)能向國內(nèi)轉(zhuǎn)移的華瓷，受益于寵物行業(yè)需求剛性且替代部分問題供應(yīng)商的依依，此外草坪、樂歌、恒林、玉馬等維持穩(wěn)定。未來收入端調(diào)整或?qū)⒊掷m(xù)，海外需求未見明顯拐點，庫存持續(xù)高企，而不同賽道的景氣分化也將繼續(xù)。一方面，疫情催生的需求預(yù)計繼續(xù)回落，可選消費(fèi)特別是地產(chǎn)后周期相關(guān)可能繼續(xù)承壓。另一方面，細(xì)分品種將迎持續(xù)性機(jī)會。一類是細(xì)分領(lǐng)域滲透率提升的標(biāo)的，同時綁定大客戶高速成長，另一類是基于海外客戶供應(yīng)商存在問題或供應(yīng)成本成本高企，具備向國內(nèi)低成本產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的趨勢。（二）利潤端：22Q3匯兌收益普遍較好，盈利恢復(fù)，未來具備彈性22Q3繼續(xù)受益于匯率貶值下的匯兌收益，盈利明顯恢復(fù)，未來客觀條件將繼續(xù)改善，匯率有望短期穩(wěn)住、海運(yùn)費(fèi)大幅向下、原材料明顯下行且對H2影響最大，短期有望繼續(xù)迎來利潤彈性，但長期匯率可能迎來拐點。匯率：人民幣持續(xù)貶值對匯兌損益、毛利率和套期保值的投資收益均有影響。22Q3匯兌損益占凈利比重普遍在雙位數(shù)水平，主要系大部分標(biāo)的期初錨定合同價格后基本不做調(diào)整。同時毛利率也有受益，外幣計價產(chǎn)品收入提升、若產(chǎn)能與原料產(chǎn)地在國內(nèi)則成本不變。海運(yùn)費(fèi)：隨著海外消費(fèi)需求下移，以及海外復(fù)工供給擴(kuò)張，22H1海運(yùn)費(fèi)平穩(wěn)回落，22Q3大幅向下。對利潤的影響彈性，一與銷售模式有關(guān)，輕工2B標(biāo)的大多FOB，需求旺盛背景下，可與客戶共擔(dān)風(fēng)險，但2C標(biāo)的一般性價比見長，需自己承受；二與一柜貨值有關(guān)，例如軟體家居均價高但體積大。原材料：22H1原材料價格步入下行階段。對利潤的影響彈性，與上游單一程度、上游是否更靠近大宗商品、原材料漲價幅度有關(guān)。相關(guān)原材料例如PVC、TDI等化工品，以及銅、鐵等金屬。雖然當(dāng)前大部分存在企穩(wěn)現(xiàn)象，但考慮原材料庫存周期，其對H2盈利更加利好。五、新型煙草：政策沖擊下業(yè)績承壓，長期有望修復(fù)（一）全球電子煙：整體穩(wěn)定，受政策影響增速下行、格局變化目前全球霧化煙市場趨于穩(wěn)定，政策影響行業(yè)格局。PMTA等政策收縮供給，行業(yè)由高速成長期步入穩(wěn)定。一次性電子煙市場當(dāng)前快速擴(kuò)容。根據(jù)弗若斯特沙利文報告，20年以來一次性電子煙市場開始崛起，21年全球一次性市場規(guī)模21.3億美元，占霧化煙