《證券投資決策》PPT課件.ppt

1、第五章 證券投資決策,第一節(jié) 股票投資與股票估價 第二節(jié)債券投資與債券估價,學(xué)習(xí)目標(biāo), 熟悉不同增長率的股票估價模型，股票收益率和增長率的決定因素 熟悉債券到期收益率、持續(xù)期、利率變動與債券價格的關(guān)系 重點(diǎn)掌握股利穩(wěn)定增長模型和二階段股票估價模型，股利增長率的計算方法,第二節(jié)債券投資與債券估價,一、現(xiàn)值估價法 二、收益率估價法 三、債券價值波動性分析 四、債券持續(xù)期,一、債券的概念 債券是一種有價證券； 定期支付利息，到期返還本金。,面值 票面利率 到期日 計息方法、付息方法,二、債券價值的確定 （一）一年計息并付息一次 面值1000元，票面利率10%，5年期，一年計息并付息一次。,（二）到期

2、一次還本付息 （三）使用 （四）與債券價格進(jìn)行比較。,三、債券投資收益率的計算 （一）定義 到期收益率 指購進(jìn)債券后，一直持有該債券至到期日可獲取的收益率。即債券投資的內(nèi)涵報酬率。,（二）計算 與計算內(nèi)涵報酬率的方法相同 面值1000元，票面利率10%，5年，一年計息并付息一次 平價發(fā)行 溢價發(fā)行 折價發(fā)行,（三）使用 到期收益率與投資者要求的報酬率比較。,四、債券投資的風(fēng)險 （一）違約風(fēng)險 是指借款人無法按時支付債券利息和償還本金的風(fēng)險。 避免違約風(fēng)險的方法是不買質(zhì)量差的債券。,（二）債券的利率風(fēng)險 指由于利率變動而使投資者遭受損失的風(fēng)險。 減少利率風(fēng)險的辦法是分散債券的到期日。,（三）購買

3、力風(fēng)險 是指由于通貨膨脹而使貨幣購買力下降的風(fēng)險。,（四）變現(xiàn)力風(fēng)險 是指無法在短期內(nèi)以合理的價格來賣掉資產(chǎn)的風(fēng)險。,（五）再投資風(fēng)險 購買短期債券，而沒有購買長期債券，會有再投資風(fēng)險。 長期債券的利率為14%， 短期債券的利率為13%， 如果利率降低到10%,現(xiàn)值估價法,（一）債券一般估價模型, 債券價值等于其未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。,1.債券價值與必要收益率之間的關(guān)系 當(dāng)必要收益率息票率時，債券的價值債券的面值，債券等價銷售； 當(dāng)必要收益率息票率時，債券的價值債券的面值，債券溢價銷售； 當(dāng)必要收益率息票率時，債券的價值債券的面值，債券折價銷售。,2.價格收益率曲線的特征 價格收益率之間的關(guān)系不

4、是呈直線的，而是向下凸（convexity）的。 當(dāng)必要收益率下降時，債券價格以加速度上升； 當(dāng)必要收益率上升時，債券價格以減速度下降。,價格收益率曲線 啟示：,5.1.1 股票投資相關(guān)概念 股票是一種有價證券。 股東借此取得股利，表明的是所有權(quán)（價值）。 若永久持有：股利； 若不永久持有：股利和出售價格。,第一節(jié)股票投資與股票估價,5.1.2 股票估價,（一）現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF）, 股票價值等于其未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。, 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 乘數(shù)估價法 期權(quán)估價法,股票價值影響因素, 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的適用條件 適用于現(xiàn)金流量相對確定的資產(chǎn)（如公用事業(yè)），特別適用于當(dāng)前處于早期發(fā)展階段，并無明顯

5、盈利或現(xiàn)金流量，但具有可觀增長前景的公司，通過一定期限的現(xiàn)金流量的折現(xiàn)，可確保日后的增長機(jī)會被體現(xiàn)出來。, 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的局限性 估價結(jié)果取決于對未來現(xiàn)金流量的預(yù)測以及對與未來現(xiàn)金流量的風(fēng)險特性相匹配的折現(xiàn)率的估計，當(dāng)實(shí)際情況與假設(shè)的前提條件有差距時，就會影響估價結(jié)果的可信度。,（二）乘數(shù)估價法（相對估價法）, 乘數(shù)估價法的適用條件 (1)市場上有足夠的可比公司用于比較； (2)市場有效性假設(shè)：市場現(xiàn)有交易價格在整體上能夠反映資產(chǎn)的真實(shí)價值，即使對于個別公司在個別時點(diǎn)上會發(fā)生偏移。, 通過擬估價公司的某一變量乘以價格乘數(shù)來進(jìn)行估價。,（三）期權(quán)估價法, 期權(quán)作為一種衍生證券，其價值取決于標(biāo)

6、的資產(chǎn)的價值。, 乘數(shù)估價法的局限性 市場的錯誤或波動影響到可比指標(biāo)的可靠性； 有些指標(biāo)如市盈率不適用于不同股市的公司的比較。,二、股利折現(xiàn)法,股票價值等于其未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值,取決于股票未來的股利,存在的主要問題： 每年的股利是多少？ 零成長 固定成長 折現(xiàn)率是多少？,p73,（一）股利零增長模型, 預(yù)期股利增長率為零，即公司每期發(fā)放的股利（D）相等。, 計算公式：,主要適用于評價優(yōu)先股的價值，即優(yōu)先股價值是優(yōu)先股未來股息按投資必要收益率折現(xiàn)的現(xiàn)值, 股票（優(yōu)先股）收益率 股息與其市場價值之比, 零成長股票的價值：永續(xù)年金。 V = Di 例：A公司的股票，預(yù)計股利為2元/股，股東要求的報酬

7、率為10%，則該股票的價值？ 固定成長股票的價值 A公司股票去年的股利為2元/股，預(yù)計股利增長率為6%，i10%。則該股票的價值為？,不同的股利分布的估價計算,A公司股票，預(yù)計第一年股利為2元/股，股利增長率為6%，股東要求的報酬率為10%。則該股票的價值為： V2 (10%6%),p73,（二）股利穩(wěn)定增長模型（又稱為高登(Gordon)模型）, 假設(shè)條件 ：（1）股利支付是永久性的，即t； （2）股利增長率為一常數(shù)(g)，即g t=g； （3）模型中的折現(xiàn)率大于股利增長率，即rs g。,D0是指t=0期的股利, 每股股票的預(yù)期股利越高，股票價值越大； 每股股票的必要收益率越小，股票價值越大

8、； 每股股票的股利增長率越大，股票價值越大。, 計算公式：,【 例】假設(shè)一個投資者正考慮購買ACC公司的股票，預(yù)期一年后公司支付的股利為3元/每股，該股利預(yù)計在可預(yù)見的將來以每年8%的比例增長，投資者基于對該公司的風(fēng)險評估，要求最低獲得12%的投資收益率。 要求：計算ACC公司股票得價格。,ACC公司股票價格為：, 收益型或維持型股票：NPVGO=0，P0=EPS1/rs 特點(diǎn)：公司現(xiàn)時沒有大規(guī)模的擴(kuò)張性資本支出，成長速度較低；內(nèi)部產(chǎn)生的經(jīng)營現(xiàn)金流量可以滿足日常維護(hù)性投資支出的需要，財務(wù)杠桿比較高；現(xiàn)金流入和現(xiàn)金股利支付水平較為穩(wěn)定，且現(xiàn)金股利支付率比較高。 增長型股票：NPVGO0， P0E

9、PS1/rs 特點(diǎn)：公司通常具有較好的投資機(jī)會，處于大規(guī)模投資擴(kuò)張階段，公司收益主要用于再投資，并且需要較大規(guī)模的外部籌資；公司銷售收入持續(xù)高增長；股利政策以股票股利為主，很少甚至不發(fā)放現(xiàn)金股利；長期負(fù)債率比較低。 衰退型股票：NPVGO0，P0EPS1/rs 特點(diǎn)：公司產(chǎn)品老化、市場萎縮，再投資收益率小于資本成本；股利政策以現(xiàn)金股利為主，股利支付率比較高；如果沒有“轉(zhuǎn)產(chǎn)”的高效益投資機(jī)會，可能會考慮“拍賣公司”以獲得現(xiàn)金用于分配；也可能會在市場機(jī)制作用下清算破產(chǎn)。,結(jié)論, 采用穩(wěn)定增長模型進(jìn)行價值評估時應(yīng)注意的問題,（1）穩(wěn)定增長率意味著公司的股利將永久持續(xù)下去，且其他指標(biāo)（如凈收益）也要預(yù)

10、期以同一速度增長。在這種情況下，以預(yù)期收益增長率代替預(yù)期股利增長率，可以得到同樣的結(jié)論。 （2）股利增長率一般應(yīng)小于宏觀經(jīng)濟(jì)名義增長率，如果一家公司確實(shí)存在連續(xù)幾年的“高速穩(wěn)定增長”，在這種情況下，可分階段預(yù)測增長率，當(dāng)公司真正處于穩(wěn)定增長時再運(yùn)用Gordon 模型。 （3）對于一家周期性公司，如果預(yù)期增長率發(fā)生周期性波動，但只要其平均增長率接近于穩(wěn)定增長率，采用Gordon模型對公司進(jìn)行估價的誤差是很小的。,公司以一個與名義經(jīng)濟(jì)增長率相當(dāng)或稍低的速度增長； 公司已在未來繼續(xù)執(zhí)行已確定的股利政策； 公司的股利支付必須與穩(wěn)定性的假設(shè)相一致。, 穩(wěn)定增長模型的適用公司的特征, 兩階段增長模型適用公

11、司的特征,（1）公司當(dāng)前處于高速增長階段，并預(yù)期今后一段時期內(nèi)仍保持這一較高的增長率，在此之后，支持高速增長率的因素消失。 （2）一家公司處于一個超常增長的行業(yè)，而這個行業(yè)之所以能夠超常增長，是因為存在著很高的進(jìn)入壁壘（法律或必要的基礎(chǔ)設(shè)施所導(dǎo)致的），并預(yù)計這一進(jìn)入壁壘在今后幾年內(nèi)能夠繼續(xù)阻止新的進(jìn)入者進(jìn)入該行業(yè)。 （3）采用兩階段增長模型時，兩階段間的增長率不應(yīng)相差太懸殊。如果一家公司從一個高速增長階段陡然下降到穩(wěn)定增長階段，按這一模型進(jìn)行估價，其結(jié)果將不盡合理。,（四）三階段增長模型,三階段包括收益高速增長的初始階段、增長率下降的過渡階段和永續(xù)低增長率的穩(wěn)定階段。,（三）增長率預(yù)測應(yīng)注意的問題,1.增長率波動性的影響,2.公司規(guī)模的影響,3.經(jīng)濟(jì)周期性的影響,4.基本因素的改變,5.公司所處行業(yè)變化的影響,6.盈利的質(zhì)量, 預(yù)測未來增長率時用于調(diào)整歷史增長率的信息 （1）在最近的財務(wù)報告之后已公開的公司特定的信息； （2）影響未來增長率的宏觀經(jīng)濟(jì)信息，如GNP增長率、利率和通貨膨脹率等經(jīng)濟(jì)信息； （3）競爭對手披露的有關(guān)未來前景的信息，如競爭對手在定價政策和未來增長方面所透露的信息等； （4