安然事件對(duì)金融市場(chǎng)監(jiān)管的影響(共19).doc

1、“安然事件對(duì)金融市場(chǎng)監(jiān)管的影響”證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)主席沈聯(lián)濤2002 年9 月23 日李鍔教授、林麟書(shū)教授、各位杰出學(xué)者、各位嘉賓：大家好！我很榮幸獲邀在職業(yè)訓(xùn)練局二十周年的第三場(chǎng)杰出學(xué)者企業(yè)家講座上發(fā)表演說(shuō)。不過(guò)，緊隨國(guó)際知名的杰出科學(xué)家兼香港大學(xué)新任校長(zhǎng)以及香港科技園行政總裁之后發(fā)表演講并不輕松。我想在演說(shuō)的開(kāi)首作出證券監(jiān)管者一般會(huì)作出的聲明：今次演說(shuō)的內(nèi)容純屬個(gè)人意見(jiàn)。雖然我在預(yù)備講稿時(shí)曾征詢?nèi)舾赏碌囊庖?jiàn)，但我想強(qiáng)調(diào)，以下意見(jiàn)不一定代表證監(jiān)會(huì)(包括證監(jiān)會(huì)非執(zhí)行董事)的立場(chǎng)1。我希望發(fā)表這些意見(jiàn)，是因?yàn)槲蚁嘈旁谕晟葡愀弁顿Y者的權(quán)益保障這個(gè)目標(biāo)的進(jìn)程上，我們正處于一個(gè)重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。眾

2、所周知，自美國(guó)發(fā)生Enron(安然) 及WorldCom(世界通訊)事件后，企業(yè)倒閉和企業(yè)管治失當(dāng)事件已成為熱門(mén)的話題。去年，安然1 我很感謝歐達(dá)禮先生與其它證監(jiān)會(huì)同事就這篇講稿向我提供寶貴的意見(jiàn)，亦多謝趙雅賢女士在秘書(shū)事務(wù)上為我提供協(xié)助。本講辭內(nèi)一切觀點(diǎn)、錯(cuò)誤及遺漏完全屬于作者本身的責(zé)任。及世界通訊事件所涉及的市值損失總額達(dá)800 億美元(6,240 億港元)，約相等于香港同期股市市值的總跌幅。我打算將這次演講分成三部分：首先，我會(huì)概述企業(yè)管治問(wèn)題的癥結(jié)和各主要市場(chǎng)正采取的補(bǔ)救行動(dòng)；目前監(jiān)管香港上市公司的架構(gòu)；及證監(jiān)會(huì)在處理企業(yè)失當(dāng)行為方面所擔(dān)當(dāng)?shù)慕巧?。安然事件發(fā)生后的規(guī)例修訂亞洲金融危機(jī)爆

3、發(fā)后，良好的企業(yè)管治的重要性立即備受注目。2000 年科技股泡沫的破裂，使歐美的市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)理解到，科技股泡沫在某程度上可能是因差劣的會(huì)計(jì)帳目和企業(yè)失當(dāng)行為所導(dǎo)致的，而這亦使到企業(yè)管治成為全球關(guān)注的課題，換言之，歡呼聲過(guò)后(或潮水退后)，問(wèn)題(或礁石)便開(kāi)始顯露和呈現(xiàn)。安然、世界通訊及其它有關(guān)公司事件的始末正逐步揭露。人們?nèi)栽跔?zhēng)論這些公司的倒閉原因，但情況似乎是，正如一名美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)高層人員向我表示，美國(guó)出現(xiàn)了有史以來(lái)最嚴(yán)重的企業(yè)管治失當(dāng)事件。企業(yè)管治之所以失當(dāng)，是由于有關(guān)制度的若干制衡機(jī)制被不同層面的利益沖突削弱所致。由于美國(guó)擁有規(guī)模最大、最具深度的證券市場(chǎng)，并且設(shè)有最嚴(yán)密的監(jiān)管架構(gòu)，因此值

4、得我花點(diǎn)時(shí)間解釋美國(guó)與香港的制度(香港的制度大致上建基于英國(guó)和澳洲的普通法制度)之間的分別。企業(yè)管治攙合于每個(gè)司法管轄區(qū)的金融、法律和市場(chǎng)歷史之中。美國(guó)于1929 年發(fā)生的華爾街股災(zāi)，促使當(dāng)局在1933 及1934 年訂立有關(guān)的證券法規(guī)及成立美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)，形成了美國(guó)現(xiàn)行的證券監(jiān)管制度。該制度是以法定的信息披露為基礎(chǔ)，規(guī)定任何打算向公眾集資的公司都必須透過(guò)著名的電子數(shù)據(jù)收集、分析及檢索系統(tǒng)(EDGAR)2，向美國(guó)證券交易委員會(huì)呈交法定資料存盤(pán)備案。這個(gè)以規(guī)則為本的制度是以 “買(mǎi)方自負(fù)”原則(caveat emptor) 為基礎(chǔ)，設(shè)有一套規(guī)則以指明發(fā)行人必須向投資者和公眾披露按推定

5、理應(yīng)是重要的的信息。事實(shí)上，美國(guó)設(shè)有四道遏止企業(yè)失當(dāng)行為的重要防線。很明顯，第一道阻止企業(yè)失當(dāng)行為的防線是企業(yè)的管理層或董事局本身，包括應(yīng)該代表公眾利益的獨(dú)立非執(zhí)行董事。美國(guó)參議院在董事局在安然倒閉事件中所擔(dān)當(dāng)?shù)慕巧珗?bào)告書(shū)3中，清楚指明安然事件涉及有關(guān)方面未有履行受信責(zé)任：“安然的董事局未有保障公司股東的權(quán)益，并因允許安然進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)的會(huì)計(jì)帳目活動(dòng)、進(jìn)行存在利益沖突的不恰當(dāng)交易、大量未經(jīng)披露的帳外活動(dòng)以及向行政人員支付過(guò)高薪酬，導(dǎo)致這美國(guó)第七大上市公司倒閉。”很多司法管轄區(qū)仍在討論薪酬偏低的非執(zhí)行董事是否可以阻止嚴(yán)重的企業(yè)失當(dāng)行為的發(fā)生。第二道防線為企業(yè)顧問(wèn)，例如審計(jì)師、律師、專業(yè)估值師、保薦人

6、、投資銀行、銀行家和信貸評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等，他們應(yīng)就企業(yè)的表現(xiàn)(包括其遵守相關(guān)操守準(zhǔn)則、規(guī)則及法例的情況)提供獨(dú)立專業(yè)意見(jiàn)。近期的個(gè)案顯示，由于上述專業(yè)顧問(wèn)向其客戶收取巨額費(fèi)用，因此人們便會(huì)質(zhì)疑他們所提供的意見(jiàn)的獨(dú)立性。這就是為何上述專業(yè)人士本身亦須2 EDGAR 的英文全稱是Electronic Data Gathering, Analysis and Retrieval System。3 美國(guó)參議院政府事務(wù)委員會(huì)，董事局在安然倒閉事件中所擔(dān)當(dāng)?shù)慕巧珗?bào)告書(shū)，頁(yè)107-70， 2002 年7 月8 日。受到規(guī)管。例如，在美國(guó)和若干歐洲國(guó)家，審計(jì)師受到公眾監(jiān)督。然而，在英國(guó)、歐洲其它國(guó)家和香港，審計(jì)行業(yè)

7、仍普遍實(shí)行自我監(jiān)管。第三道防線是上市公司的監(jiān)管制度。美國(guó)的交易所(例如紐約證券交易所和納斯達(dá)克)按照其相關(guān)規(guī)則和數(shù)量準(zhǔn)則來(lái)評(píng)審公司的上市資格，而所有發(fā)行人必須向美國(guó)證券交易委員會(huì)呈交有關(guān)的法定資料以作存盤(pán)備案。美國(guó)的制度設(shè)有由罰款以至判監(jiān)等不同形式的制裁，從而懲處提供虛假或具誤導(dǎo)成分信息的人士。一般而言，蓄意違反證券法規(guī)屬刑事罪行。此外，美國(guó)的交易所會(huì)密切監(jiān)察在其上市的公司，并經(jīng)常將表現(xiàn)欠佳的公司除牌。例如，去年有770 家公司在納斯達(dá)克被除牌，其中有390 家因未有遵從上市規(guī)定遭除牌，數(shù)目接近新上市公司總數(shù)(145 家)的2.7 倍。另外，美國(guó)各州及聯(lián)邦檢察部門(mén)亦可采取嚴(yán)厲的行動(dòng)來(lái)打擊企業(yè)盜

8、竊、行騙或欺詐罪行。最后，上述三道防線以集體訴訟及勝訴收費(fèi)制度作后盾。任何股東若認(rèn)為利益受損，均可聯(lián)手對(duì)有關(guān)公司的管理層或大股東直接采取法律行動(dòng)。小股東掌握這項(xiàng)強(qiáng)力武器后，便可確保公司的董事、控權(quán)股東及其顧問(wèn)加倍謹(jǐn)慎行事，以避免引發(fā)費(fèi)用高昂的集體訴訟行動(dòng)。我想指出英國(guó)、澳洲及香港的法制并不設(shè)有上述集體訴訟及勝訴收費(fèi)制度，原因是這三個(gè)司法管轄區(qū)采用另一套法律制度，并認(rèn)為此舉會(huì)促使社會(huì)上形成動(dòng)輒興訟的風(fēng)氣。然而，縱使設(shè)有上述強(qiáng)大的制衡機(jī)制，仍然難以避免安然和世界通訊事件的發(fā)生。為秉持公平行事的原則，美國(guó)當(dāng)局迅速在2002 年7 月30 日制定塞巴尼斯奧克斯雷法案(Sarbanes-Oxley Ac

9、t)，透過(guò)以下措施加強(qiáng)企業(yè)管治及審計(jì)監(jiān)管：成立獨(dú)立的上市公司會(huì)計(jì)審察委員會(huì)以強(qiáng)制執(zhí)行會(huì)計(jì)業(yè)的專業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、操守準(zhǔn)則和專業(yè)能力；美國(guó)證券交易委員會(huì)禁止有關(guān)方面向?qū)徲?jì)客戶提供涉及利益沖突的顧問(wèn)服務(wù)，從而加強(qiáng)上市公司帳目審核的獨(dú)立性；規(guī)定公司的行政總裁和財(cái)務(wù)總監(jiān)須親自認(rèn)證公司的財(cái)務(wù)報(bào)表的真確性，以及就欺詐行為訂立更嚴(yán)厲的罰則；加強(qiáng)上市公司的信息披露要求，尤其是涉及帳外交易和內(nèi)幕交易等范疇的規(guī)定；指示美國(guó)證券交易委員會(huì)檢討確保證券分析員的獨(dú)立性的規(guī)則，以保障其獨(dú)立性和客觀性；指示美國(guó)證券交易委員會(huì)全面檢討企業(yè)管治、審計(jì)與非審計(jì)工作的分隔，以及信貸評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的角色；及增加美國(guó)證券交易委員會(huì)可動(dòng)用的資源。以上我

10、花了點(diǎn)時(shí)間講解美國(guó)的制度，是因?yàn)槭煜っ绹?guó)制度的市場(chǎng)分析員往往會(huì)質(zhì)疑，為何我們不能將美國(guó)模式的法規(guī)納入香港的制度。他們有此想法是因?yàn)樗麄兤毡榇嬗心撤N誤解。我將于稍后解釋這兩個(gè)制度其實(shí)截然不同，而我們亦需要了解在我們本身的法律和監(jiān)管制度之下保障股東權(quán)益的最佳方法。在歐洲，歐洲委員會(huì)發(fā)表了連串重大的改革指令，旨在協(xié)調(diào)和鞏固歐洲各證券市場(chǎng)，當(dāng)中包括制定招股章程指令、透明度責(zé)任指令、投資服務(wù)指令、打擊市場(chǎng)舞弊指令以及對(duì)上市準(zhǔn)入指令的修訂。英國(guó)亦正完善其公司法和證券監(jiān)管制度：在2000 年5 月，英國(guó)上市主管當(dāng)局的職能由倫敦證券交易所(該所自1984 年起擔(dān)當(dāng)這項(xiàng)職責(zé))轉(zhuǎn)移至英國(guó)金融事務(wù)管理局(FSA)。

11、上市主管當(dāng)局負(fù)責(zé)制訂英國(guó)上市規(guī)則，即證券發(fā)行人及英國(guó)一級(jí)市場(chǎng)需符合的規(guī)定，并監(jiān)督該規(guī)則的遵從情況。上市主管當(dāng)局亦負(fù)責(zé)批準(zhǔn)證券納入作為英國(guó)的正式上市證券；在2002 年7 月16 日，繼公司法檢討督導(dǎo)委員會(huì)發(fā)表總結(jié)報(bào)告后，英國(guó)政府發(fā)表了白皮書(shū)，指出公司法將予以精簡(jiǎn)和現(xiàn)代化，以便適用于所有公司；在2002 年7 月30 日，英國(guó)金融事務(wù)管理局就上市機(jī)制的檢討發(fā)表咨詢文件4。澳洲于1999 年10 月通過(guò)企業(yè)法經(jīng)濟(jì)改革計(jì)劃法案，并于2000 年3 月13 日生效，當(dāng)中提出以下的主要改革：引入遏止企業(yè)失當(dāng)行為的法定衍生訴訟制度，以修訂在普通法下實(shí)施的訴訟制度和規(guī)定股東可強(qiáng)制行使其權(quán)利的情況；厘清董事應(yīng)

12、謹(jǐn)慎行事及勤勉盡責(zé)的責(zé)任；及為澳洲的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則厘定過(guò)程設(shè)立全新的制度性安排。在內(nèi)地，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)(“中國(guó)證監(jiān)會(huì)”)為上市公司訂立企業(yè)管治措施的工作亦有顯著的進(jìn)展，例如：引入規(guī)定上市公司必須聘請(qǐng)獨(dú)立非執(zhí)行董事的規(guī)則；推出提交季度報(bào)告的規(guī)定；規(guī)定表現(xiàn)差劣的公司須退市；及中國(guó)證監(jiān)會(huì)與公安部門(mén)更緊密合作，加強(qiáng)執(zhí)法行動(dòng)。4 英國(guó)金融事務(wù)管理局，上市機(jī)制的檢討，第14 號(hào)討論文件，2002 年7 月。由此可見(jiàn)，各主要市場(chǎng)，包括內(nèi)地市場(chǎng)，都正就本身的企業(yè)管治和證券市場(chǎng)監(jiān)管架構(gòu)積極進(jìn)行改革。香港的企業(yè)管治和保障投資者權(quán)益的情況香港一直對(duì)企業(yè)管治的改革進(jìn)程未有怠慢。正如財(cái)政司司長(zhǎng)在2001-02 年度的

13、財(cái)政預(yù)算案中表示，我們的首要目標(biāo)是 “希望香港在企業(yè)管治方面成為典范，遠(yuǎn)超區(qū)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。我們要為投資香港業(yè)務(wù)的人士提供亞洲區(qū)內(nèi)最佳的保障，讓本港上市公司的企業(yè)管治水平 符合最高標(biāo)準(zhǔn)”5。香港就此所采取的主要措施包括以下各項(xiàng)：香港交易及結(jié)算所有限公司(“香港交易所”)發(fā)表重要的咨詢文件，提出有關(guān)企業(yè)管治事宜的上市規(guī)則修訂建議，當(dāng)中涉及股東權(quán)益保障、董事及董事局常規(guī)及企業(yè)匯報(bào)及資料披露。咨詢工作于5 月結(jié)束，市場(chǎng)正等待有關(guān)的咨詢結(jié)果；公司法改革常務(wù)委員會(huì)(“常委會(huì)”)于2000 年開(kāi)始全面檢討企業(yè)管治事宜，并于2001 年7 月發(fā)出咨詢文件，載述有關(guān)董事責(zé)任、股東權(quán)益及加強(qiáng)企業(yè)匯報(bào)的具體建議。常

14、委會(huì)在多個(gè)范疇所提出的建議都獲得社會(huì)人士的廣泛支持，而有關(guān)建議亦與各主要市場(chǎng)的措施十分接近。政府當(dāng)局正研究如何盡量采納該等建議；常委會(huì)正穩(wěn)步邁向第二階段的檢討，以研究審計(jì)委員會(huì)的角色與職能、制定各類公司的財(cái)務(wù)匯報(bào)準(zhǔn)則，以及研究現(xiàn)行企業(yè)匯報(bào)制度的效用。上述工作預(yù)期于2002 年底完成；證券及期貨條例(“該條例”)于2002 年3 月獲得通過(guò)，并預(yù)期將于2003 年初生效。該條例將可提高上市公司的透明度，而市場(chǎng)失當(dāng)行為審裁處亦將根據(jù)該條例成立。此外，該條例可增強(qiáng)證監(jiān)會(huì)的調(diào)查權(quán)力，并賦予投資者就向公眾作出的虛假或具誤導(dǎo)成分的信息披露提起私人訴訟的訴因；在2002 年5 月6 日發(fā)表咨詢文件，建議根據(jù)

15、對(duì)該條例的有關(guān)規(guī)例作出的修訂訂立附屬法例，以賦權(quán)證監(jiān)會(huì)根據(jù)該條例成為上市公司的信息披露事宜的法定監(jiān)管機(jī)構(gòu)。此舉使香港更接近美國(guó)證券交易委員會(huì)的運(yùn)作模式，即由交易所(例如納斯達(dá)克或紐約證券交易所)處理上市事宜，但若上市公司披露虛假或具誤導(dǎo)成分的信息，則法定監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以采取執(zhí)法行動(dòng)；及至于國(guó)際方面，證監(jiān)會(huì)與意大利的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，即意大利全國(guó)證券交易所監(jiān)察委員會(huì)(CONSOB)共同主持透明度與信息披露專責(zé)小組，負(fù)責(zé)制定一套國(guó)際持續(xù)披露準(zhǔn)則。若國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織采納該套準(zhǔn)則，我們?nèi)蘸髮⒖梢灾苯右驊?yīng)香港的情況而采用該套準(zhǔn)則。5 本段內(nèi)容大部分摘錄自由財(cái)經(jīng)事務(wù)局于2002年2月向立法會(huì)財(cái)經(jīng)事務(wù)委員會(huì)提交的題為

16、致力加強(qiáng)企業(yè)管治：上市規(guī)則的檢討及其它措施的報(bào)告。在推行上述措施期間，香港亦開(kāi)始經(jīng)歷若干企業(yè)事件。最近，香港的小股東采取了連串主動(dòng)爭(zhēng)取權(quán)益的行動(dòng)，要求監(jiān)管機(jī)構(gòu)干預(yù)有關(guān)企業(yè)的交易。在香港，小股東采取行動(dòng)以爭(zhēng)取權(quán)益是良好的征兆，而近日投資者的投訴日漸增多亦不無(wú)原因。市況暢旺時(shí)，鑒于所有投資者都期望資產(chǎn)價(jià)格上升，因此可疑的交易會(huì)較難察覺(jué)。然而，在跌市期間，小投資者會(huì)關(guān)注到大股東或會(huì)進(jìn)行某些交易，使小股東的權(quán)益被攤薄或使其權(quán)利受到損害。鑒于凡向公眾籌集資金者，都向公眾負(fù)有以竭誠(chéng)公正的態(tài)度行事的責(zé)任，因此我們有必要對(duì)上市公司進(jìn)行監(jiān)管。上市公司通常透過(guò)以下途徑受到規(guī)管：它們必須首先符合上市規(guī)則所規(guī)定的上市

17、準(zhǔn)則才可獲準(zhǔn)上市、其進(jìn)行交易的手法須符合公司收購(gòu)及合并守則及上市規(guī)則的規(guī)定，并且需符合例如公司條例及證券及期貨條例等適用法例的規(guī)定。正如圖1所示，涵蓋企業(yè)行為的規(guī)則，包括守則及規(guī)則(如規(guī)管上市公司、非法定的上市規(guī)則)及法例(如公司條例)。此外，舉例而言，有關(guān)規(guī)則亦包括管限企業(yè)融資顧問(wèn)行為的企業(yè)融資顧問(wèn)操守準(zhǔn)則。守則與法例的主要分別，在于守則所施加的制裁并無(wú)法定權(quán)力，而法例則可施加由民事賠償以至監(jiān)禁的法定制裁。在香港的現(xiàn)行監(jiān)管制度之下，除了由一家監(jiān)管機(jī)構(gòu)聯(lián)合交易所(“聯(lián)交所”) 負(fù)責(zé)執(zhí)行上市公司需符合的上市要求之外，另外亦有多家機(jī)構(gòu)同時(shí)負(fù)責(zé)規(guī)管上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的手法例如聯(lián)交所依據(jù)上市規(guī)則進(jìn)行監(jiān)管

18、、證監(jiān)會(huì)根據(jù)收購(gòu)守則實(shí)施規(guī)管和監(jiān)察有否內(nèi)幕交易及市場(chǎng)操縱活動(dòng)、廉政公署負(fù)責(zé)處理貪污個(gè)案，而商業(yè)罪案調(diào)查科則處理欺詐及盜竊個(gè)案。財(cái)政司司長(zhǎng)可以根據(jù)公司條例第143 條委任特別審查員進(jìn)行調(diào)查。至于上市公司是否需要退出香港交易所營(yíng)辦的市場(chǎng)，則取決于上市規(guī)則的規(guī)定以及有關(guān)公司的清盤(pán)程序。鑒于企業(yè)失當(dāng)行為跨越多個(gè)范疇及不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)的司法管轄權(quán)，因此當(dāng)中涉及的核心課題，在于香港應(yīng)否設(shè)立單一的主要企業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)或統(tǒng)籌部門(mén)，確保有關(guān)當(dāng)局對(duì)在香港發(fā)生的企業(yè)失當(dāng)行為采取貫徹一致及堅(jiān)定不移的響應(yīng)措施。企業(yè)失當(dāng)行為可按不同的嚴(yán)重程度加以劃分，當(dāng)中包括缺乏管治能力及不公平的交易以至明顯的盜竊行為?，F(xiàn)就此提出以下三大要點(diǎn)：

19、-首先，大部分的香港上市公司都遵守法紀(jì)。正如近期標(biāo)準(zhǔn)普爾就香港的企業(yè)管治作出的檢討6所指出：“與其它亞洲國(guó)家6 標(biāo)準(zhǔn)普爾，“香港的企業(yè)管治”，2002 年2 月15 日，載于 。比較，香港在企業(yè)管治方面表現(xiàn)卓著?！蔽覀兊拇_有若干上市公司躋身亞洲區(qū)內(nèi)運(yùn)作得最良好的公司的行列；其次，所謂充分及公平的信息披露的基本原則，是指如果有任何信息對(duì)于投資者就有關(guān)公司的財(cái)政狀況及未來(lái)業(yè)務(wù)展望作出的投資決定屬關(guān)鍵或相關(guān)的資料，那么該上市公司便應(yīng)該提供所有這些信息。這便是執(zhí)行遏止提供虛假及具誤導(dǎo)成分的資料的法規(guī)的作用；第三，在公司成功上市后，監(jiān)管者在這些上市公司進(jìn)行的交易方面的參與涉及兩個(gè)范疇 交易的“監(jiān)管地帶”

20、，即監(jiān)管者往往為著確保本身執(zhí)行的有關(guān)規(guī)則在有關(guān)交易進(jìn)行之前已獲得遵從而介入該等交易。此外，另一些執(zhí)法行動(dòng)屬于在“交易完成后”才采取的，當(dāng)中需要監(jiān)管者就有關(guān)失當(dāng)行為進(jìn)行調(diào)查及檢控，并會(huì)牽涉證監(jiān)會(huì)的法規(guī)執(zhí)行部、警方及在有些情況中，廉政公署。我將在本節(jié)集中講述企業(yè)交易中的“監(jiān)管地帶”的情況，即屬于香港交易所及證監(jiān)會(huì)專責(zé)管轄的范圍。在下一節(jié)，我將會(huì)詳述我們的執(zhí)法職能。根據(jù)證監(jiān)會(huì)與聯(lián)交所在1991年簽署的諒解備忘錄，聯(lián)交所(目前附屬于香港交易所)是上市公司的前線監(jiān)管機(jī)構(gòu)。這是因?yàn)槁?lián)交所負(fù)責(zé)執(zhí)行規(guī)管上市公司的上市、大部分有關(guān)上市公司行為操守的事宜及退市或除牌規(guī)定的上市規(guī)則。聯(lián)交所基本上是采用以素質(zhì)審核為本

21、的監(jiān)管制度來(lái)審批主板的上市申請(qǐng)，而于1999年設(shè)立的創(chuàng)業(yè)板則采用以信息披露為本的監(jiān)管制度。香港交易所于2000 年進(jìn)行股份化改革及上市后，市場(chǎng)對(duì)其監(jiān)管角色的性質(zhì)的看法開(kāi)始有所改變。首先，一家以盈利為目標(biāo)的交易所不能獲賦予法定執(zhí)法權(quán)力，而其與其它上市公司之間存在屬合約性質(zhì)的關(guān)系。第二，市場(chǎng)認(rèn)為(不論是對(duì)或錯(cuò))，基于商業(yè)上的誘因，以盈利為目標(biāo)的交易所會(huì)積極鼓勵(lì)更多公司上市，但打擊企業(yè)失當(dāng)行為涉及成本和風(fēng)險(xiǎn)，而且通常不會(huì)帶來(lái)任何商業(yè)利益。一些棘手的個(gè)案可能會(huì)引致訴訟行動(dòng)，繼而損害公司價(jià)值。第三，各界普遍認(rèn)為不應(yīng)讓一家上市公司監(jiān)管其它上市公司。正如我剛才在講述美國(guó)的監(jiān)管制度時(shí)所解釋，遏止企業(yè)失當(dāng)行為的

22、第一及第二道防線分別是公司管理層、董事局委員會(huì)，以及其審計(jì)師、法律顧問(wèn)、保薦人及投資銀行的廉潔穩(wěn)健和持正操守。在香港，監(jiān)管上述各方的企業(yè)管治的規(guī)范，主要屬于缺乏法定制裁的上市規(guī)則的范疇，而與美國(guó)或英國(guó)比較，前者的證券交易委員會(huì)及后者的金融事務(wù)管理局則可以施加民事罰款。不屬上述范疇的其它界別則由自我監(jiān)管組織加以監(jiān)察。因此，在日常企業(yè)交易的監(jiān)管地帶中，第三道防線取決于監(jiān)督這些交易的監(jiān)管者的角色。目前，上述監(jiān)管地帶由兩套準(zhǔn)則所規(guī)范，分別是香港交易所執(zhí)行的上市規(guī)則及由證監(jiān)會(huì)執(zhí)行的收購(gòu)守則。香港的上市公司每日進(jìn)行數(shù)以千計(jì)的商業(yè)交易。正如我所說(shuō)，由于香港整體上具備良好的企業(yè)管治架構(gòu)，所以這些交易大多無(wú)需監(jiān)

23、管者介入。然而，某些可能會(huì)被股東、債權(quán)人及企業(yè)的其它關(guān)涉各方提出爭(zhēng)議的交易，應(yīng)該受到法院的管轄。這就是第四道防線。根據(jù)我們的普通法制度，只有法院才獲賦最適當(dāng)?shù)臋?quán)力決定一宗交易是否合法?？墒?，在香港，訴訟費(fèi)用十分高昂，而且缺乏集體訴訟勝訴收費(fèi)制度，所以不難想象會(huì)有股東要求監(jiān)管者介入有關(guān)的爭(zhēng)議性交易。若這些交易屬于上市規(guī)則或收購(gòu)守則的監(jiān)管范圍，負(fù)責(zé)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)便會(huì)進(jìn)行盡職審查，以確定有關(guān)法規(guī)有否獲得遵守。當(dāng)中涉及查證有關(guān)申請(qǐng)人或其顧問(wèn)是否已妥當(dāng)?shù)赝瓿杀旧淼墓ぷ鳎约坝蟹褡鞒鋈娑降呐?，而在特殊情況下，更需要由獨(dú)立股東作出表決。上述盡職審查工作可能包括要求有關(guān)方面披露額外資料、作出澄清及進(jìn)行獨(dú)立

24、估值。最可能會(huì)引起爭(zhēng)論的，就是那些看來(lái)不公平但卻符合有關(guān)的非法定規(guī)則的交易。這方面應(yīng)透過(guò)適當(dāng)?shù)剡M(jìn)行市場(chǎng)咨詢及其它必要的程序，從而在規(guī)則上作出修訂。其實(shí)，問(wèn)題的關(guān)鍵在于非法定的規(guī)則或準(zhǔn)則能否有效地監(jiān)管企業(yè)行為。在這些準(zhǔn)則之下，私下公開(kāi)譴責(zé)或嚴(yán)厲譴責(zé)被認(rèn)為充其量只屬于輕微的處罰。若能夠?qū)`規(guī)行為處以被驅(qū)逐離場(chǎng)的懲罰，例如撤銷牌照，或訂明違規(guī)者實(shí)際上會(huì)被勒令退市(如收購(gòu)守則的規(guī)定)，操守準(zhǔn)則才能發(fā)揮作用。然而，退市機(jī)制迄今尚未被用作為制裁上市公司的紀(jì)律處分手段。證監(jiān)會(huì)已發(fā)現(xiàn)這個(gè)問(wèn)題構(gòu)成執(zhí)行企業(yè)信息披露規(guī)定的漏洞，尤其是對(duì)于采用以信息披露為本的監(jiān)管制度的創(chuàng)業(yè)板，有關(guān)問(wèn)題更為嚴(yán)重。為了加強(qiáng)信息披露的制裁

25、措施，我們?cè)? 月就“雙重呈報(bào)規(guī)定”咨詢市場(chǎng)意見(jiàn)，建議訂立證監(jiān)會(huì)作為上市公司信息披露的法定監(jiān)管者。我們很高興看到咨詢結(jié)果支持建議中的規(guī)則修訂，而政府亦已經(jīng)給予有關(guān)批準(zhǔn)。所以，根據(jù)應(yīng)該會(huì)在明年初生效的該條例的附屬法例，所有呈報(bào)香港交易所的資料，都必須同時(shí)呈交予證監(jiān)會(huì)。舉例來(lái)說(shuō)，如果有關(guān)方面所披露的資料存在嚴(yán)重的虛假或誤導(dǎo)成分，證監(jiān)會(huì)可行使該條例第182-3 條所賦予的權(quán)力展開(kāi)調(diào)查，并從一系列的執(zhí)法途徑中選擇采取適當(dāng)?shù)男袆?dòng)，當(dāng)中包括：暫停上市證券的交易；申請(qǐng)法庭頒令，以便就上市公司出現(xiàn)的壓迫小股東情況、不充分披露、不公平地?fù)p害股東的利益的行為、形事罪行或失當(dāng)行為作出補(bǔ)救；發(fā)出禁制令以制止違反該條例

26、的行為；建議財(cái)政司司長(zhǎng)就披露涉及證券的虛假或誤導(dǎo)性資料的個(gè)案，在市場(chǎng)失當(dāng)行審裁處進(jìn)行民事訴訟；就披露涉及證券的虛假或誤導(dǎo)性資料的行為作出刑事檢控；申請(qǐng)將有關(guān)公司清盤(pán)；及對(duì)上市公司的證監(jiān)會(huì)持牌企業(yè)融資顧問(wèn)采取紀(jì)律處分行動(dòng)(包括處以最高為1,000萬(wàn)元的罰款，作出譴責(zé)及暫時(shí)吊銷或撤銷牌照)?，F(xiàn)行制度的問(wèn)題在于縱使進(jìn)行了這些改革，我們的監(jiān)管地帶目前仍是由一家前線監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)上市規(guī)則來(lái)監(jiān)察上市及除牌事宜、企業(yè)管治架構(gòu)及各類交易，而證監(jiān)會(huì)則直接負(fù)責(zé)執(zhí)行收購(gòu)守則的事宜，并監(jiān)察和監(jiān)督該前線監(jiān)管機(jī)構(gòu)。這就是目前由兩家監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管的制度或割裂的監(jiān)管制度有欠清晰之處，也使到整個(gè)監(jiān)管過(guò)程更形復(fù)雜并增加額外成本。

27、由于沒(méi)有單一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)能夠全面了解犯案者的最終意圖，因此需要協(xié)調(diào)監(jiān)管角色，結(jié)果導(dǎo)致監(jiān)管工作受到阻延。事實(shí)上，近期的一些個(gè)案亦顯示出，監(jiān)管套戥的情況是有可能發(fā)生的。這是因?yàn)槿绻匙诮灰孜茨芊掀渲幸惶滓?guī)則(例如收購(gòu)守則)的規(guī)定，有關(guān)公司可對(duì)交易加以修改，然后嘗試根據(jù)上市規(guī)則進(jìn)行另一宗動(dòng)機(jī)類同的交易，因而令致小股東感到相當(dāng)失望?？偠灾?，就監(jiān)管及保障小股東權(quán)益而言，香港的現(xiàn)行模式與“美式制度”有很大差別。在美國(guó)的法制下，受屈的股東可以透過(guò)集體訴訟勝訴收費(fèi)的訴訟安排，就差劣的信息披露或以其它理由提起訴訟。除此之外，兩者之間還有很多其它差異，包括美國(guó)證券交易委員會(huì)的權(quán)力及職權(quán)范圍、機(jī)構(gòu)投資者對(duì)企業(yè)施加

28、的壓力，以及美國(guó)的交易所可迅速地將上市公司除牌等。在小股東進(jìn)行訴訟方面，英國(guó)與香港的情況較為相近。在英國(guó)，法律訴訟費(fèi)用亦甚為高昂，但英國(guó)的金融事務(wù)管理局則以法定監(jiān)管機(jī)構(gòu)身分負(fù)責(zé)執(zhí)行上市規(guī)則，更有權(quán)就違反該規(guī)則的行為施加罰款。由強(qiáng)而有力的獨(dú)立組織執(zhí)行全面涵蓋上市公司監(jiān)管重點(diǎn)的嚴(yán)厲行政制裁，可起到最有效的阻嚇作用其優(yōu)點(diǎn)是迅速、有效率、可增加公眾的信心，并以行政上訴作為制衡機(jī)制及提供司法復(fù)核的機(jī)會(huì)。在香港，這個(gè)目前由香港交易所及證監(jiān)會(huì)管理的“監(jiān)管地帶”必需能夠充分發(fā)揮其應(yīng)有的作用。這是因?yàn)楫?dāng)有關(guān)方面實(shí)際上難以借助法律上的補(bǔ)救措施時(shí)，這個(gè)“監(jiān)管地帶”便構(gòu)成我們對(duì)付企業(yè)失當(dāng)行為的主要防線。假如“監(jiān)管地帶

29、”的監(jiān)管者的權(quán)力受到削弱，那么在沒(méi)有其它補(bǔ)償機(jī)制的情況下，整個(gè)投資者保障制度也無(wú)法全面發(fā)揮其應(yīng)有的作用。換言之，我們必需首先處理兩項(xiàng)主要的政策事宜。第一，我們應(yīng)否改變現(xiàn)行的法定監(jiān)管制度，以完善企業(yè)管治及保障股東的權(quán)益；第二，現(xiàn)行的涉及“監(jiān)管地帶”的監(jiān)管架構(gòu)及程序應(yīng)否簡(jiǎn)化，以免在就企業(yè)失當(dāng)行為作出監(jiān)管響應(yīng)時(shí)出現(xiàn)工作重疊及延誤的情況。這些問(wèn)題事關(guān)重大，只有透過(guò)廣泛的咨詢才可由政府當(dāng)局及立法機(jī)構(gòu)加以解答。我可以在此提出的，就是國(guó)際上已就這些事宜提供充足的經(jīng)驗(yàn)及進(jìn)行充分的討論，值得我們參考借鑒。我在證監(jiān)會(huì)的同事和我本人當(dāng)然明白，有關(guān)政策決定涉及極其繁復(fù)的考慮因素，再者，我們也沒(méi)有低估承擔(dān)有關(guān)工作所需的

30、資源和專業(yè)知識(shí)。因此，我個(gè)人歡迎財(cái)政司司長(zhǎng)最近公布政府正在考慮委任專家小組，以研究這個(gè)復(fù)雜的課題。證監(jiān)會(huì)在打擊企業(yè)失當(dāng)行為方面的角色最后，讓我說(shuō)明證監(jiān)會(huì)如何透過(guò)執(zhí)法行動(dòng)打擊企業(yè)失當(dāng)行為。正如我剛才所解釋，香港并沒(méi)有單一的企業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)。聯(lián)交所除擔(dān)任上市公司的前線監(jiān)管者，負(fù)責(zé)執(zhí)行上市規(guī)則之外，亦是批準(zhǔn)公司上市的審批機(jī)關(guān)。證監(jiān)會(huì)亦分擔(dān)監(jiān)管上市公司操守的責(zé)任，所涉及的范疇包括打擊內(nèi)幕交易、監(jiān)管證券權(quán)益的法定披露(證券(披露權(quán)益)條例)，以及在懷疑有不當(dāng)情況時(shí)審查上市公司的簿冊(cè)和紀(jì)錄。此外，證監(jiān)會(huì)亦負(fù)責(zé)執(zhí)行公司收購(gòu)及合并守則。至于涉及貪污、詐騙及盜竊的案件，以及超越香港司法管轄權(quán)的個(gè)案，證監(jiān)會(huì)會(huì)與其它監(jiān)

31、管機(jī)構(gòu)合作進(jìn)行調(diào)查及跟進(jìn)查訊，當(dāng)中包括聯(lián)交所、商業(yè)罪案調(diào)查科、廉政公署及海外監(jiān)管機(jī)構(gòu)。作為保障證券業(yè)的法治情況的法定監(jiān)管機(jī)構(gòu)，證監(jiān)會(huì)亦必須在法律所賦予的權(quán)力范圍內(nèi)行事。大家必須明白，我們一般不能干預(yù)商業(yè)上的交易，而該等交易的事宜有賴公司的董事局、有關(guān)法律及財(cái)務(wù)顧問(wèn)、會(huì)計(jì)師及專業(yè)估值師作出判斷，而在個(gè)別情況下，亦需要由股東來(lái)作出表決。香港市場(chǎng)獨(dú)有的三個(gè)重要因素，決定我們打擊企業(yè)失當(dāng)行為的方法：在香港上市的公司，有接近四分之三是在香港境外注冊(cè)成立的；香港大部分上市公司都同時(shí)在香港境外經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)；及我們因此必需與香港或其它海外監(jiān)管機(jī)構(gòu)緊密合作，以進(jìn)行涉及香港上市公司的調(diào)查。有人可能會(huì)對(duì)我們?cè)诙嘧诓毮總€(gè)

32、案中保持沉默感到疑惑。背后的原因，是由于證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)條例(“證監(jiān)會(huì)條例”) 第59條對(duì)進(jìn)行調(diào)查的證監(jiān)會(huì)人員施加的一項(xiàng)保密責(zé)任。這項(xiàng)保密責(zé)任背后的理?yè)?jù)是非常充分的。首先，若將調(diào)查公開(kāi)，可能會(huì)導(dǎo)致受調(diào)查公司的股價(jià)急跌，使股東可能蒙受?chē)?yán)重?fù)p失。第二，泄露調(diào)查的資料會(huì)使受調(diào)查人預(yù)早知悉有關(guān)的調(diào)查行動(dòng)，引致相關(guān)證據(jù)可能會(huì)被銷毀或這些人畏罪潛逃。第三，泄露調(diào)查資料可能會(huì)影響其后進(jìn)行的刑事審訊。新訂立的證券及期貨條例第378條亦訂有相同限制。然而，雖然我們不能評(píng)論當(dāng)前的個(gè)案或調(diào)查，但我可以明確地告訴大家，最近數(shù)月被傳媒廣泛報(bào)道的多宗個(gè)案，我們現(xiàn)正進(jìn)行調(diào)查。我們的法規(guī)執(zhí)行部執(zhí)行董事李顯能先生已在6

33、月24日的記者招待會(huì)上表明，對(duì)企業(yè)管治案件的調(diào)查將會(huì)是證監(jiān)會(huì)2002-2003 年度的首要工作。以下一些簡(jiǎn)單數(shù)據(jù)應(yīng)是最佳的說(shuō)明：-自今年3月開(kāi)始，我們根據(jù)證監(jiān)會(huì)條例第29A條對(duì)上市公司展開(kāi)的調(diào)查個(gè)案已達(dá)4宗，而根據(jù)證監(jiān)會(huì)條例第33條展開(kāi)調(diào)查的個(gè)案亦有3宗；我們與警方商業(yè)罪案調(diào)查科共同商討并在調(diào)查中的個(gè)案達(dá)19 宗，其中7宗涉及上市公司；我們是在美國(guó)以外在內(nèi)幕交易檢控工作方面最成功的地區(qū)之一。去年，我們的主要成功檢控個(gè)案有3宗(涉及泰升集團(tuán)、永德信實(shí)業(yè)及中國(guó)太陽(yáng)神的股份)，當(dāng)中導(dǎo)致有關(guān)方面被勒令交回利潤(rùn)2,280萬(wàn)元及繳付罰款2,320萬(wàn)元；另外有4宗調(diào)查仍在進(jìn)行中，另有8宗正等待轉(zhuǎn)交內(nèi)幕交易審

34、裁處審理；至于操縱市場(chǎng)活動(dòng)，我們的調(diào)查去年導(dǎo)致4人在3宗個(gè)案(金威集團(tuán)控股、威發(fā)國(guó)際集團(tuán)及僑福企業(yè))中被定罪，而法院對(duì)有關(guān)犯案者的懲處亦日漸嚴(yán)厲 當(dāng)中有2人被判監(jiān)禁、1人獲判緩刑并需進(jìn)行社會(huì)服務(wù)，另一人則被判罰款；在2002年度首季，在商業(yè)罪案調(diào)查科全力合作之下，4人在2 宗證監(jiān)會(huì)的調(diào)查個(gè)案( 涉及鈞濠集團(tuán)及Gay Giano International Group) 中被定罪，而該科亦在Gay Giano 的案件中對(duì)另外2人提出檢控；至于涉及披露權(quán)益的檢控個(gè)案，即旨在要求掌握內(nèi)幕消息者增加其股份交易的透明度的案件，我們?cè)诮刂?002年3月為止的一年內(nèi)，除成功檢控14人及8家公司( 當(dāng)中有些被

35、判罰款) 之外，亦發(fā)出72封警告信。在本年首季內(nèi)，我們根據(jù)證券(披露權(quán)益)條例檢控 4人及2家公司，并發(fā)出16封警告信；及在過(guò)去12個(gè)月以來(lái)，我們根據(jù)收購(gòu)守則施加2項(xiàng)“冷淡對(duì)待令”，而目前正調(diào)查4宗涉及嚴(yán)重違反該份守則規(guī)定的個(gè)案，當(dāng)中包括4宗根據(jù)證監(jiān)會(huì)條例第33條展開(kāi)調(diào)查的個(gè)案。關(guān)于衍生訴訟的建議，我謹(jǐn)指出，政府當(dāng)局已接納常委會(huì)的建議，要求證監(jiān)會(huì)研究能否訂立一套法定的衍生訴訟制度。正如常委會(huì)的咨詢文件所述，在普通法下的股東衍生訴訟行動(dòng)是頗為復(fù)雜的。盡管如此，證監(jiān)會(huì)目前正積極研究該項(xiàng)事宜。相信在座各位都知道，證監(jiān)會(huì)在德智發(fā)展有限公司的個(gè)案中，成功根據(jù)證監(jiān)會(huì)條例第37A條以不公平損害股東利益為理由提起首宗法律訴訟。在有關(guān)個(gè)案中，證監(jiān)會(huì)使辯方同意按公平價(jià)值購(gòu)入小股東的全部股份，然后才撤回本會(huì)先前根據(jù)證監(jiān)會(huì)條例第45條就該公司向法院提出的清盤(pán)呈請(qǐng)。該宗調(diào)查及個(gè)案歷時(shí)6年之久。由于我們努力不懈，最終能夠與有關(guān)人士達(dá)成和解協(xié)議。我謹(jǐn)此警告所有從事企業(yè)失當(dāng)行為的違規(guī)者，我們將會(huì)毫不猶疑地運(yùn)用證券及期貨條例賦予我們的權(quán)力，將其繩之于法。我在證監(jiān)會(huì)法規(guī)執(zhí)行部的同事已經(jīng)積極注視有關(guān)活動(dòng)。為配合上述的目標(biāo)，證監(jiān)會(huì)現(xiàn)正加強(qiáng)法規(guī)執(zhí)行及企業(yè)融資部門(mén)的資源，以便重點(diǎn)對(duì)付這類個(gè)案。本會(huì)將在今年年底前為這些部