第七章：財政證券市場

1、 種類與數(shù)量種類與數(shù)量 流動性流動性一、美國財政證券一、美國財政證券（treasury securities）的類型）的類型4貼現(xiàn)證券和附息證券（貼現(xiàn)證券和附息證券（discount and coupon securities）4可交易證券與不可交易證券可交易證券與不可交易證券4國庫券，財政票據(jù)（國庫券，財政票據(jù)（treasury notes）和財政債）和財政債券（券（treasury bonds）是可交易證券）是可交易證券 4財政債券的贖回特性財政債券的贖回特性4不可交易證券不可交易證券41997年起，美國財政部開始發(fā)行通貨膨脹保護年起，美國財政部開始發(fā)行通貨膨脹保護證券，稱為證券，稱為TI

2、PS(treasury inflation protection securities)二、美國財政證券的一級市場二、美國財政證券的一級市場4第一價格密封拍賣（first-price sealed auction）優(yōu)點與缺點： 密封拍賣：使勾結(jié)者容易背叛。 多重價格拍賣：充分競爭，“贏者的損失”， winners curse4單一價格拍賣（荷蘭式拍賣）4增加價格拍賣（ascending price auction）4目前，美國主要采取單一價格拍賣方式，標書的提供也主要借助電子交易系統(tǒng)進行4標售比率（bid-to-cover ratio）4一級自營商制度建立于1960年，當時有18個。1988年

3、有46家，2007年為21家。2008年10月為17家。 42008年3月19日，美聯(lián)儲建立了 Primary Dealers Credit Facility (PDCF), 通過貼現(xiàn)窗口為一級自營商融資。目前的一級自營商Bank of Nova Scotia, New York AgencyBMO Capital Markets Corp.BNP Paribas Securities Corp.Barclays Capital Inc.Cantor Fitzgerald & Co.Citigroup Global Markets Inc.Credit Suisse Securitie

4、s (USA) LLCDaiwa Capital Markets America Inc.Deutsche Bank Securities Inc.Goldman, Sachs & Co.HSBC Securities (USA) Inc.Jefferies & Company, Inc.J.P. Morgan Securities LLCMerrill Lynch, Pierce, Fenner & Smith IncorporatedMizuho Securities USA Inc.Morgan Stanley & Co. LLCNomura Securi

5、ties International, Inc.RBC Capital Markets, LLCRBS Securities Inc.SG Americas Securities, LLCUBS Securities LLC.4發(fā)行期交易市場（when-issue market or wi-market）。 拍賣公告日到發(fā)行日 遠期交易4拍賣市場壟斷與逼空： the Salomon Brothers Scandal (1990-1991)42006年，瑞銀涉嫌非法操縱美國國債 三、美國財政證券的二級市場三、美國財政證券的二級市場 1、二級市場的流動性、二級市場的流動性為什么債券主要在場外交易？

6、價格發(fā)現(xiàn)；大宗交易；業(yè)務(wù)處理4當期附息證券當期附息證券（current coupon, on the run）與與非當期附息證券（非當期附息證券（off the run）4遠非當期付息財政證券（遠非當期付息財政證券（well-off-the-run）2、報價方式。、報價方式。面值的百分比90：163表示（90+16/32+3/256） 3、交易中的利息補償。、交易中的利息補償。兩次付息日間的時間時間上次付息日到結(jié)算日的2C4、市場的交易方式。、市場的交易方式。電話交易電子債券交易內(nèi)部市場：interdealer brokers交易的信息證券交易商的收入買賣差價持有證券的升值和賣空證券的貶值證券

7、利息收入減去融資成本交易商融資：通知放款與回購協(xié)議四、分拆財政證券四、分拆財政證券（stripped treasury securities） 4商標（商標（trademark）的零息財政證券）的零息財政證券 美林的財政收入增長收據(jù)（TIGRS）4財政收據(jù)（財政收據(jù)（TRs）4STRIPS(Separate Trading of Registered Interest and Principal Securities)財政證券財政證券（1985）五、聯(lián)邦機構(gòu)證券五、聯(lián)邦機構(gòu)證券（federal agency securities ）4Federal National Mortgage Asso

8、ciation (FNMA)，一般稱為Fannie Mae （房利美）4The Federal Home Loan Mortgage Corporation (FHLMC)一般稱為 Freddie Mac（房地美）, 是1970年作為Fannie Mae的競爭者成立的。41995年起，F(xiàn)reddie Mac開始接受次級抵押貸款證券。4到2008年，兩房共持有或擔保了12萬億住房低抵押市場的一半。42008年8月22日前，穆迪為Fannie Mae的的優(yōu)先股評級為 A1。當天起評級調(diào)整為Baa3。42008年9月7日，美國政府接管兩房。4中國當時持有約3,760億美元兩房債券。 4Governm

9、ent National Mortgage Association (GNMA, 一般稱為 Ginnie Mae，即吉利美，即吉利美) 六、主權(quán)債務(wù)（六、主權(quán)債務(wù)（sovereign debt）評級）評級 中央政府的債務(wù) 本幣債務(wù)評級（local currency debt rating） 外幣債務(wù)評級（foreign currency debt rating） 一、主要特征一、主要特征到2014年9月12日，我國國債存量為9.14萬億元，占全部債券存量的27.08%。從1981年到2014年9月，國債已經(jīng)累計發(fā)行48.69萬億元。4品種：品種：普通型國債 無記名（實物）國債。歷史最長。自19

10、81年開始發(fā)行，1997年發(fā)行結(jié)束，歷時17年，最后一期已于2000年到期。 記帳式國債。 憑證式國債。 電子式儲蓄國債。財政部2006年首次推出。 到2014年9月14日，中國憑證式國債存量為81,803.55億元，儲蓄國債存量為6,029.38億元。）特殊型國債 特別國債 迄今為止我國只發(fā)行過兩次特別國債，1998年為補充國有商業(yè)銀行資本金發(fā)行2,700億元特別國債。 2007年，財政部發(fā)行15,500億元人民幣特別國債，用于購買2,000億美元外匯，作為中投公司的資本金來源4期限期限 2001年起，長期國債發(fā)行年起，長期國債發(fā)行4利率利率與銀行利率的比較。一年按365天計算二、一級市場二

11、、一級市場 國債余額管理：國債余額管理： 2006年年立法機關(guān)不具體限定中央政府當年國債發(fā)行額度，而是通過限定一立法機關(guān)不具體限定中央政府當年國債發(fā)行額度，而是通過限定一個年末不得突破的國債余額上限以達到科學管理國債規(guī)模的方式。個年末不得突破的國債余額上限以達到科學管理國債規(guī)模的方式。 4行政攤派的辦法：1981-19904承購包銷方式：1991-19944一級自營商制度：19934柜臺銷售方式： 1994年起發(fā)行憑證式國債二、一級市場二、一級市場 4招標方式，即拍賣方式 1995年起。 1996年放開利率。 繳款期招標，價格招標，收益率招標4目前，中國的國債一級市場基本是銀行間債券市場、柜臺

12、市場和交易所并存的局面 4銀行間債券市場的計帳式國債發(fā)行銀行間債券市場的計帳式國債發(fā)行 國債承銷團成員，按照國債品種組建，包括憑證式國債承銷團、記賬式國債承銷團和其他國債承銷團(國債承銷團成員資格審批辦法) 競爭性投標和非競爭性投標 美國式招標與荷蘭式招標 混合式招標。將全場加權(quán)平均中標利率（利率招標）確定為該期國債的票面利率，低于全場中標利率的標位以全場中標利率中標，高于全場中標利率的價位則以各自中標利率來中標。 4券商操縱黑幕券商操縱黑幕 ：調(diào)高投標利率：調(diào)高投標利率42014年記賬式國債招標發(fā)行規(guī)則年記賬式國債招標發(fā)行規(guī)則 10年期（不含）以上記賬式國債采用單一價格招標方式。 1年期（不

13、含）以下記賬式國債采用多重價格招標方式 1-10年期（含）采用混合式招標方式 國債承銷團甲類成員最低投標為當次國債競爭性招標額的4%；乙類為1%。國債承銷團甲類成員最低承銷額(含追加承銷部分)為當次國債競爭性招標額的1%；乙類為0.2%。三、二級市場三、二級市場4目前，中國的國債二級市場由銀行間債券市場、目前，中國的國債二級市場由銀行間債券市場、柜臺交易市場、兩個交易所市場共同組成。柜臺交易市場、兩個交易所市場共同組成。41988年開始試點。柜臺市場的擴大與問題。年開始試點。柜臺市場的擴大與問題。41990年起，交易所與證券交易中心。年起，交易所與證券交易中心。41995年，撤消證券交易中心年

14、，撤消證券交易中心 41997年年6月月16日，銀行間債券市場日，銀行間債券市場4做市商制度做市商制度 在在2001年，央行挑選了年，央行挑選了9家商業(yè)銀行作為雙家商業(yè)銀行作為雙邊報價商邊報價商 。實行詢價交易。實行詢價交易 2007年:全國銀行間債券市場做市商管理規(guī)定4交易所市場的報價方式： 2003年3月由全價交易改為凈價交易4做市業(yè)務(wù)是指做市商在銀行間市場按照有關(guān)要求連續(xù)報出做市券種的現(xiàn)券買、賣雙邊價格，并按其報價與其他市場參與者達成交易的行為。4做市商可享有的權(quán)利包括：在一級市場購買債券的便利；優(yōu)先成為國債、政府類開發(fā)金融機構(gòu)債券承銷團成員和公開市場業(yè)務(wù)一級交易商；債券借貸便利；在銀行

15、間市場進行產(chǎn)品創(chuàng)新的政策支持；通過做市業(yè)務(wù)達成的現(xiàn)券交易和債券借貸交易享受交易手續(xù)費和結(jié)算手續(xù)費優(yōu)惠；全國銀行間同業(yè)拆借中心（以下簡稱同業(yè)中心）實時提供的報價數(shù)據(jù)、成交數(shù)據(jù)等信息便利。4做市商應(yīng)當履行以下義務(wù)：每家做市商確定的做市券種總數(shù)應(yīng)當不少于6種，且最終確定的做市券種應(yīng)當包括政府債券、政府類開發(fā)金融機構(gòu)債券和非政府信用債券3種類型；做市券種的期限應(yīng)當至少包括0-1年、1-3年、3-5年、5-7年和7年以上等5個待償期類型中的4個；做市商一旦確定做市券種后，當日不能變更，且應(yīng)當對所選定的做市券種進行連續(xù)雙邊報價，雙邊報價空白時間不能超過30分鐘；做市券種單筆最小報價數(shù)量為面值100萬元人民幣。 4證交所證交所 vs. 銀行間債券市場。銀行間債券市場。 流動性流動性 市場分割?？缡袌鋈l(fā)行。市場分割?？缡袌鋈l(fā)行。 2010年12月6日，商業(yè)銀行正式重返交易所市場。按照規(guī)定，上市商業(yè)銀行只能參與現(xiàn)券交易，而不能參與回購交易。集中競價交易平臺。 監(jiān)管部門不同監(jiān)管部門不同四、國債期貨市場四、國債期貨市場1995年的327事件2013年9月6日，國債期貨重返市場 債券類