證券投資學(第十章證券組合管理理論)(修改)ppt課件

1、 第十章證券組合管理實際.第十章 證券組合管理實際 第一節(jié) 證券組合管理概述 第二節(jié) 證券組合分析 第三節(jié) 資本資產(chǎn)定價模型 第四節(jié) 套利定價實際.第一節(jié) 證券組合管理概述 現(xiàn)代證券組合實際體系的構成與開展1952年，哈里馬柯威茨發(fā)表了一篇題為的論文，標志著現(xiàn)代證券組合實際的開端。1963年，馬柯威茨的學生威廉夏普提出了“單要素模型，在此根底上開展出“多要素模型，對實踐有更準確的近似，使得證券組合實際運用于實踐市場成為能夠。夏普、特雷諾和詹森三人分別于1964年、1965年和1966年提出了著名的資本資產(chǎn)定價模型CAPM。1976年，史蒂夫羅斯提出套利定價實際APT。.第一節(jié) 證券組合管理概述

2、 證券組合的含義和類型 含義：投資學中的證券組合是指個人或機構投資者所持有的各種有價證券的總稱。類型：避稅型、收入型、增長型、收入和增長混合型、貨幣市場型、國際型及指數(shù)化型等。證券組合管理的意義和特點意義：經(jīng)過采取適當?shù)姆椒?，選擇多種證券作為投資對象，可以到達在保證預定收益的前提下使投資風險最小或在控制風險的前提下使投資收益最大化的目的，防止投資過程的隨意性。特點：投資的分散性；風險與收益的匹配性。.第一節(jié) 證券組合管理概述 證券組合管理的方法和步驟1、方法被動管理自動管理2、步驟確定證券投資政策進展證券投資分析組建證券投資組合投資組合的修正投資組合業(yè)績評價. 投資組合實際證券組合:即投資者所

3、持有的有價證券的總稱-資產(chǎn)組合實際觀念:投資者總是力求收益最大化和風險最小化,是兩個相互制約的目的.-如何實現(xiàn):實現(xiàn)成效最大化的工具是分散化，即雞蛋不要放在一個籃子里- 為什么分散化有效？究竟多少支股票才干實現(xiàn)足夠低的風險，足夠高的收益呢？第二節(jié) 證券組合分析. 均值-方差模型兩個重要假設： 1、投資者以期望收益率來衡量未來的實踐收益程度，以收益率的方差來衡量未來實踐收益的不確定性，也就是說投資者在決策中只關懷投資的期望收益率和方差。 2、投資者是不知足和厭惡風險的，即總是希望收益率越高越好，方差風險越小越好。馬柯威茨發(fā)現(xiàn)：最優(yōu)證券組合選擇實際 第二節(jié) 證券組合分析.第二節(jié) 證券組合分析一、單

4、一證券的收益和風險 假定收益率的概率分布如下： 1、度量收益程度的目的期望收益率Er的計算公 式如下：運用歷史數(shù)據(jù)來估計期望收益率的公式為： 收益率ri（%）r1r2r3rn概率pip1p2p3pn.第二節(jié) 證券組合分析一、單一證券的收益和風險 2、度量風險程度的目的方差2的計算公式如下：運用歷史數(shù)據(jù)來估計方差的公式為：當較大時，也可運用下述公式估計方差： .第二節(jié) 證券組合分析一、單一證券的收益和風險 舉例1： A、B、C三種股票收益的概率分布 .第二節(jié) 證券組合分析三種股票預期收益分別為：.第二節(jié) 證券組合分析一、單一證券的收益和風險 舉例1： A、B、C三種股票預期收益和風險 A股票未來

5、收益: 82.191=5.8110.19(元) B股票未來收益: 8 0.922=7.088.92(元) C股票未來收益: 9 2.191=6.8111.19(元)證券預期收益（元）方差標準差A8.004.82.191B8.000.850.922 C9.004.82.191.第二節(jié) 證券組合分析一、單一證券的收益和風險3、對單一證券收益與風險的權衡1無差別曲線的特性投資者對同一條無差別曲線上的投資點有一樣偏好無差別曲線不相交。投資者有不可滿足性和風險逃避性無差別曲線斜率為正。投資者更偏好位于左上方的無差別曲線。投資者對風險的態(tài)度不同-不同的投資者有不同的無差別曲線。. I1I2I3 r rI1

6、I2. I1 I1 I1 I2 I2 I2 I3 I3 I3極不愿冒風險的投資者不愿冒風險的投資者愿冒較大風險的投資者. 2投資者對A、B、C股票的選擇 r r r X Y Z 0.922 2.191 0.922 2.191 0.922 2.191 投資者X的無差別 投資者Y的無差別 投資者Z的無差別 曲線和投資選擇 曲線和投資選擇 曲線和投資選擇AAABBBCCC.第二節(jié) 證券組合分析二、證券組合的收益和風險一證券組合的分散原理為實現(xiàn)收益的最大化和風險的最小化，應實行投資的分散化。由于各種證券受風險影響而產(chǎn)生的價錢變動的幅度和方向不盡一樣，因此存在經(jīng)過分散投資使風險降低的能夠。投資分散化是投

7、資于互不相關的各種證券，并將它們組成一個組合。證券組合目的在收益一定的條件下，投資者承當?shù)目傦L險減少。證券組合的風險并非組合中各個別證券的簡單加總，而是取決于各個證券風險的相關程度。這一組合的證券種類以及各種證券在組合中的比重對組合的風險程度也很重要。.二、證券組合的收益和風險 預期價錢變動 A B 時間.二、證券組合的收益和風險 預期價錢變動 B A 時間.二、證券組合的收益和風險 5 10 15 20 25 30 證券種類風險系統(tǒng)風險非系統(tǒng)風險總風險.二兩種證券組合的收益和風險證券組合P的收益率rp為：其中：rp證券組合的收益率 xA投資組合中證券A所占比重 xB投資組合中證券B所占比重

8、rA證券A的收益率 rB證券B的收益率 xA + xB =1 .二兩種證券組合的收益和風險投資組合P的期望收益率Erp和收益率方差p為：其中：AB相關系數(shù) AB AB協(xié)方差，記為COVA，B .三多種證券組合的收益和風險證券組合P的收益率rp為：其中：rp證券組合P的收益率 xi投資組合中證券i所占比重 ri證券i的收益率 .三多種證券組合的收益和風險投資組合P的期望收益率Erp和方差p為： .三多種證券組合的收益和風險由N種證券組成的證券組合的規(guī)范差公式為：其中：Xi,Xj證券i 、證券j在證券組合中的投資比 率，即權數(shù)；Covij證券i與證券j收益率之間的 協(xié)方差； 雙重加總符號，表示一切

9、證券的協(xié)方差 都要相加。.上式又可以化為：.三多種證券組合的收益和風險協(xié)方差 協(xié)方差是刻劃二維隨機向量中兩個分量取值間的相互關系的數(shù)值。 協(xié)方差被用于提示資產(chǎn)組合兩種證券未來能夠收益率之間的相互關系。.三多種證券組合的收益和風險協(xié)方差 其中：.三多種證券組合的收益和風險相關系數(shù)相關系數(shù)是反映兩個隨機變量的概率分布之間的相互關系。相關系數(shù)可用以衡量兩種證券收益率的相關程度。相關系數(shù)是規(guī)范化的計量單位，取值在1之間。 .三多種證券組合的收益和風險相關系數(shù) 相關系數(shù)更直觀地反映兩種證券收益率的相互關系：假設=1，完全的正相關性，變動方向和變動程度一致，組合風險是個別風險的加權平均；假設=-1，完全的

10、負相關性，變動程度一致但變動方向相反，風險可以抵消；假設=0，完全不相關，收益變動方向和程度不同，分散投資有助于降低風險。 . 三多種證券組合的收益和風險假設組合中共有三種股票，那么：.三多種證券組合的收益和風險.假設上例中股票A、B、C的市場價錢均為50元/股，那么三種證券的預期收益率和風險為： A B C Er 0.16 0.16 0.18 V 0.00192 0.00034 0.00192 0.04382 0.01844 0.04382三多種證券組合的收益和風險.三多種證券組合的收益和風險三種證券相互組合的協(xié)方差和相關系數(shù)： 證券組合 協(xié)方差 相關系數(shù) AB 0.0008 0.99 BC

11、 -0.0008 -0.99 CA -0.00192 -1.三多種證券組合的收益和風險 假設上述A、B、C三種股票組成一組合，投資比率分別為XA=20%，XB=30%，XC=50%。那么：.三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域 A、B的證券組合P的組合線由下述方程確定： .三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域 給定證券A、B的期望收益率和方差，證券A與證券B的不同關聯(lián)性將決議A、B的不同外形的組合線。1完全正相關下的組合線。 即AB=1，那么假定不允許賣空，即0 xA， 1-xA1 .三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組

12、合的可行域1、兩種證券組合的可行域1完全正相關下的組合線。P與Er之間是線性關系。 ABFErp(p)0.三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域2完全負相關下的組合線。 即AB=-1，那么： .三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域1完全負相關下的組合線。P與Er是分段線性關系。 ABErp(p)0.三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域2完全負相關下的組合線。在此情況下，按適當?shù)谋壤I入證券和證券可以構成一個無風險組合，得到一個穩(wěn)定的收益率。 令P= 0，可得： .三、證券組合的可行域和有效

13、邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域3不相關情形下的組合線。 即AB=0，那么： .三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域3不相關情形下的組合線。 由上述方程確定的P與Er的曲線是一條經(jīng)過A和B的雙曲線。 Erp(p)0ABC.三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域3不相關情形下的組合線。 為了得到方差最小的證券組合，對方程 求極小值可得：以及組合的最小方差： .三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域4組合線的普通情形。在不完全相關的情形下，0AB1，那么： .三、證券組合的可行域和

14、有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域4上述方程在普通情形下所確定的曲線是一條雙曲線。相關系數(shù)決議結合線在A與B之間的彎曲程度。 ABErp(p)0=-1=-0.5=0=0.5=1.三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域2、多種證券組合的可行域 假設可供選擇的證券有三種：A、B和C。這時，能夠的投資組合便不再局限于一條曲線上，而是坐標系中的一個區(qū)域。 DFABCErp(p)0.三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域2、多種證券組合的可行域 假設允許賣空，三種證券組合的可行域是包含上述區(qū)域的一個無限區(qū)域。DFABCErp(p)0.三、證券組合的可行域和有效邊境一證

15、券組合的可行域2、多種證券組合的可行域 普通而言，當由多種證券不少于3種構成證券組合時，組合可行域是一切合法證券組合構成的E坐標系中的一個區(qū)域，其外形如以下圖。Erp(p)0.三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域2、多種證券組合的可行域 允許賣空時：Erp(p)0.三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域2、多種證券組合的可行域可行域的外形依賴于可供選擇的單個證券的特征Eri和i以及它們收益率之間的相互關系ij，還依賴于投資組合中權數(shù)的約束?？尚杏驖M足一個共同的特點：左邊境必然向外凸或呈線性，即不會出現(xiàn)凹陷。.三、證券組合的可行域和有效邊境二證券組合的有效邊境同時滿足以下兩

16、個條件的一組證券組合，稱為有效組合：假設兩種證券組合具有一樣的收益率方差和不同期望收益率，即 ，而 ，且 ，那么投資者選擇期望收益率高的組合，即A。假設兩種證券組合具有一樣的期望收益率和不同的收益率方差，即 ，而 , 且 ，那么投資者選擇方差較小的組合，即A。這種選擇原那么,我們稱為投資者的共同偏好規(guī)那么。.三、證券組合的可行域和有效邊境二證券組合的有效邊境有效組合證券組合：按照投資者的共同偏好規(guī)那么，可以排除那些被一切人投資者都以為差的組合，排除后余下的組合稱為“有效證券組合。有效邊境：可行域的上邊境部分，稱為“有效邊境。有效邊境上的不同組合，按共同偏好規(guī)那么不能區(qū)分優(yōu)劣。最小方差組合：是上

17、邊境和下邊境的交匯點，這一點所代表的組合在一切可行組合中方差最小。Erp(p)0A。BC.四、最優(yōu)證券組合一最優(yōu)組合應同時滿足以下條件： 1、位于有效邊境上； 2、位于投資者的無差別曲線上； 3、為無差別曲線與有效邊境的切點。.A不愿冒風險 B中等程度 C最愿冒風險.四、最優(yōu)證券組合二證券投資過程的四個階段： 第一，思索各種能夠的證券組合； 第二，計算這些證券組合的收益率、方差、協(xié)方差； 第三，經(jīng)過比較收益率和方差決議有效組合； 第四，利用無差別曲線與有效邊境的切點確定對最優(yōu)組合的選擇。.第三節(jié) 資本資產(chǎn)定價模型CAPM一、資本資產(chǎn)定價模型的根本內(nèi)涵1、問題的提出馬柯維茨資產(chǎn)組合實際在實際中應

18、是一個繁瑣、令人生厭的高難度任務。以夏普、林特和莫森為代表的一些經(jīng)濟學家們從實證的角度出發(fā)，探求馬柯維茨的實際在現(xiàn)實中的運用能否得到簡化？假設投資者都采用馬柯維茨資產(chǎn)組合實際選擇最優(yōu)資產(chǎn)組合，那么資產(chǎn)的平衡價錢將如何在收益和風險的權衡中構成？即在失常平衡形狀下，資產(chǎn)的價錢是如何依風險而確定的？.第三節(jié) 資本資產(chǎn)定價模型CAPM一、資本資產(chǎn)定價模型的根本內(nèi)涵2、CAPM模型的內(nèi)涵CAPM論述了在投資者都采用馬柯維茨的實際進展投資管理的條件下市場平衡形狀的方式，把資產(chǎn)的預期收益與預期風險之間的實際關系用一個簡單的線性關系表達出來了，即以為一個資產(chǎn)的預期收益率與衡量該資產(chǎn)風險的一個尺度值之間存在正相

19、關關系。作為一種論述風險資產(chǎn)平衡價錢決議的實際，單一指數(shù)模型，或以之為根底的CAPM不僅大大簡化了投資組合選擇的運算過程，使馬柯維茨的投資組合選擇實際朝現(xiàn)實世界的運用邁進了一大步，而且也使得證券實際從以往的定性分析轉入定量分析，從規(guī)范性轉入實證性。.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理(一) CAPM假設條件：第一，一切的投資者都根據(jù)馬柯維茨模型選擇資產(chǎn)組合。第二，一切投資者具有一樣的投資期限。第三，一切投資者以一樣的方法對信息進展分析和處置，具有一樣的預期。第四，資本市場是完全的，沒有稅負，沒有買賣本錢。第五，一切資本都是無限可分的。第六，一切投資者都具有風險厭惡的特征。第七，投資者永不滿足。第八，存

20、在無風險利率，且一切投資者都可以這一利率程度不受限制地貸出即投資或借入資金。第九，市場是完全競爭的。第十，信息充分、免費并且立刻可得。.二CAPM的推導1、資本市場線CML資本市場線是在以預期收益和規(guī)范差為坐標軸的圖上，表示風險資產(chǎn)的有效組合與一種無風險資產(chǎn)再組合的有效組合線。無風險借貸無風險資產(chǎn)的收益是確定的，規(guī)范差為零。將無風險資產(chǎn)與風險資產(chǎn)組合T結合構成一個新的投資組合P，該組合的預期收益和風險為：二、資本資產(chǎn)定價模型的原理.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理二CAPM的推導1、資本市場線CML把上式代入新資產(chǎn)組合預期收益，得組合線方程如下：.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理可見，無風險資產(chǎn)與風險資產(chǎn)

21、的組合進展再組合的組合線是直線，直線截距為rf，斜率為 。組合線的截距是固定的，斜率那么取決于風險資產(chǎn)組合的選擇。理性投資者都會選擇第線上的組合，這第線便是資本市場線CML。0E(r)rfT.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理CML上的rf點是投資者將資金全部投資于無風險資產(chǎn)的情況。新資產(chǎn)組合的收益和風險特征就是無風險資產(chǎn)的收益和風險特征。T點是投資者將資金全部投資于有效風險資產(chǎn)組合T的情況。新資產(chǎn)組合的收益和風險特征就是風險資產(chǎn)組合T的收益和風險特征。rf 與T之間的點集是投資者同時投資于風險資產(chǎn)組合和無風險資產(chǎn)的情況。新資產(chǎn)組合的收益和風險都低于風險資產(chǎn)組合的收益和風險，也都高于無風險資產(chǎn)的收益和

22、風險。0E(r)rfT.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理1、資本市場線CMLCML是有效資產(chǎn)組合的集合，理性投資者可選擇上面恣意一種組合進展投資，詳細如何選擇取決于投資者的風險偏好。CML在CAPM推導過程中的重要意義：在引入一項可以無限制賣空的無風險資產(chǎn)的條件下，一切投資者都必將選擇同一個風險資產(chǎn)組合T。由于只需T可以使無風險資產(chǎn)和風險資產(chǎn)的再組合有效率。這時，人們對最優(yōu)風險資產(chǎn)組合的選擇是與人們對風險的態(tài)度無關的。.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理二CAPM的推導2、市場組合由于投資者都將持有風險資產(chǎn)組合T，市場處于平衡形狀的條件就意味著T必需包括市場上一切風險資產(chǎn)在內(nèi)。市場組合是由一切證券構成的一個

23、組合這里以M表示。市場證券組合是將證券市場上的一切證券按照它們各自在整個證券市場總額中所占的比重組成的證券組合。以M交換T后，CML的公式就可表示為：.資本市場線：CML銜接無風險資產(chǎn)和市場證券組合的直線稱為資本市場線CML。資本市場線是無風險資產(chǎn)和風險資產(chǎn)組合的線性有效邊境。資本市場線上的一切證券組合僅含系統(tǒng)風險。二、資本資產(chǎn)定價模型的原理. rM M rf M .CML在平衡條件下證券市場的兩個根本特征:第一，無風險利率可看成是在一定時間內(nèi)貸出貨幣資本的收益，是時間的價錢；第二，CML的斜率可看成是接受每一單位風險的報酬，是風險的價錢。因此，從本質(zhì)上講，證券市場提供了一個時間與風險之間的交

24、換場所，以及由供需雙方?jīng)Q議證券價錢的場所。不同投資者可在資本市場線上找到由各種無風險和風險資產(chǎn)組成的組合，并運用無差別曲線和資本市場線確定最優(yōu)投資組合。. A rM B C M D rf M .A：以無風險利率借入資金，并全部投資市 場組合；B：本人的資金全部投資市場組合；C：一部分資金投資市場組合，一部分資金 投資無風險資產(chǎn)；D：本人的資金都投資無風險資產(chǎn)。.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理3、由CML和市場組合M推導的CAPMCAPM要回答的是在市場平衡形狀下，某項風險資產(chǎn)的預期收益與其所承當?shù)娘L險之間的關系。這種關系我們可以利用CML和市場組合M推導出來，結果構成證券市場線SML。.二、資本資

25、產(chǎn)定價模型的原理3、由CML和市場組合M推導的CAPM假設我們要建立一個風險資產(chǎn)I和市場組合M的新組合P，那么P的預期收益和規(guī)范差的計算公式分別為：0ErrfMii.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理3、由CML和市場組合M推導的CAPM從上圖可知，在允許賣空的條件下，I資產(chǎn)與M的有效資產(chǎn)組合應在iM i線上，與iM i相切的資本市場線與我們前面推導的資本市場線是重疊的，二者的斜率一樣，即：可推導出：.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理3、由CML和市場組合M推導的CAPM由于在切點M處， ，所以，上式可變?yōu)椋?變形后得： 這便是經(jīng)典的CAPM模型。.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理3、由CML和市場組合M推導的C

26、APM上述方程闡明:單個證券i的期望收益率與其對市場組合方差的奉獻率 之間存在著線性關系，而不像有效組合那樣與規(guī)范差總風險有線性關系。因此，從定價的角度思索，單個證券的風險用 來測定更為合理。 有一個特殊的稱號證券i的 系數(shù)貝塔系數(shù)。.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理3、由CML和市場組合M推導的CAPM同理，對任何一個證券組合 ，設其投資于各證券的比例分別為 那么有：令 ，稱為證券組合P的 系數(shù)，于是上述等式被改寫為：.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理3、由CML和市場組合M推導的CAPM可見，無論單個證券還是證券組合，均可將其 系數(shù)作為風險的合理測定，其期望收益與由 系數(shù)測定的系統(tǒng)風險之間存在線性關系

27、。.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理4、CAPM的含義從CAPM可以看出，風險資產(chǎn)的收益是由兩個部分組成：一部分是無風險資產(chǎn)的收益 ，它是由時間發(fā)明的，是放棄即期消費的補償；另一部分是 ，是對承當風險的補償，通常稱為“風險溢價。它與承當風險的大小成正比。其中的 代表了對單位風險的補償，通常稱之為“風險價錢。它闡明兩個問題：一是風險資產(chǎn)的收益率要高于無風險資產(chǎn)的收益率；二是并非風險資產(chǎn)承當?shù)囊磺酗L險都要予以補償，給予補償?shù)闹皇窍到y(tǒng)風險。.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理5、CAPM的表示證券市場線SML我們把CAPM模型顯示的線性關系表示在以預期收益和 值為坐標軸的坐標平面上，就是一條以 為起點的射線，見以

28、下圖。這條射線被稱為證券市場線SML。當P為市場組合M時， ，因此，證券市場線經(jīng)過點 當P為無風險證券時， 系數(shù)為0，期望收益為無風險利率 ， 因此證券市場線亦經(jīng)過點 。ErrfSML.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理5、CAPM的表示證券市場線SML證券市場線表示各種證券的收益率與以作為衡量的風險之間的關系。在證券市場線上，相對于 =1的M點所要求的預期收益率即為市場預期收益率。CAPM以為，每一種證券以及每一種證券組合必然位于證券市場線上，證券市場線上的證券和證券組合的風險和收益均處于平衡形狀。CAPM將資產(chǎn)的預期收益率與系數(shù)這一風險值相關聯(lián)，從實際上討論在多樣化的資產(chǎn)搭配中如何有效地計算某單項

29、證券的風險，闡明風險證券如何在證券市場上確定價錢。.二、資本資產(chǎn)定價模型的原理5、CAPM的表示證券市場線SMLCML和SML的區(qū)別：首先是兩者的適用范圍不同：CML只適宜于描畫無風險資產(chǎn)與有效風險資產(chǎn)組合再組合后的有效風險資產(chǎn)組合的收益和風險關系。SML描畫的是任何一種資產(chǎn)或資產(chǎn)組合的收益和風險之間的關系。其次是二者選擇的風險變量不同。CML以總風險為橫坐標，SML以市場風險為橫坐標。. rm M rm M rf rf m 1.0.三、資本資產(chǎn)定價模型的運用 從實際上說，CAPM至少可以有兩種用途：資產(chǎn)估值和資源配置1、資產(chǎn)估值根據(jù)證券市場線，某一證券的平衡期望收益應為：根據(jù)市場價錢，應有收

30、益率=預期的股息+期末價錢/期初價錢-1兩者不等闡明期初定價錯誤，于是可以買入或賣出。.三、資本資產(chǎn)定價模型的運用2、資源配置CAPM的思想在消極的和積極的組合管理中都可以運用。在消極的資產(chǎn)組合管理中，投資者可以按本人的風險偏好，選擇一種或幾種無風險資產(chǎn)和一個風險資產(chǎn)的市場組合進展資源配置。積極的組合管理者將在預測市場走勢和計算值上下功夫。根據(jù)市場走勢，調(diào)整資產(chǎn)組合的構造。例如，當預測到市場價錢將呈上升趨勢時，他們將在堅持無風險資產(chǎn)和風險資產(chǎn)比例的情況下，添加高值資產(chǎn)的持有量，反之，將添加低值資產(chǎn)的持有量。.四、資本資產(chǎn)定價模型的有效性問題早在20世紀70年代末期，有關CAPM有效性以及在投資

31、管理中運用值的合理性問題就被提出了。有關CAPM檢驗的論文數(shù)以千計，至今仍是一個懸而未決的問題。人們對CAPM有效性問題的質(zhì)疑是由模型推導過程中的一些不現(xiàn)實的假設引起的。CAPM檢驗主要回答的是：在現(xiàn)實生活中，值能否是衡量資產(chǎn)風險的相對規(guī)范，資產(chǎn)收益能否與CAPM確定的收益風險關系相符合？在大量檢驗中，結果不一致。CAPM缺乏一致的有效性檢驗結果的主要緣由有兩個：一是資本市場是非常復雜的，CAPM的很多假設在現(xiàn)實社會中都被攪亂了。二是受實證檢驗所用的統(tǒng)計技術的限制。CAPM有效性問題的關鍵在于市場組合和值的衡量規(guī)范。啟示：對CAPM的運用應持慎重態(tài)度，要充分認清CAPM的限制，防止簡單機械地運

32、用CAPM。.舉例1： 某組合由完全負相關的證券A和證券B組成，其中證券A的規(guī)范差為30%，期望收益率為14%，證券B的規(guī)范差為25%，期望收益率為12%。請問在此情況下，按什么比例買入證券和證券可以構成一個無風險組合？該組合可得到的穩(wěn)定收益率是多少？.三、證券組合的可行域和有效邊境一證券組合的可行域1、兩種證券組合的可行域2完全負相關下的組合線。在此情況下，按適當?shù)谋壤I入證券和證券可以構成一個無風險組合，得到一個穩(wěn)定的收益率。 令P= 0，可得： .舉例1：解： =25%/(30%+25%)=45.45% =30%/(30%+25%)=54.55% =25%14%+30%12%/(30%+

33、25%) =19.45%.舉例2:A公司去年支付每股股息為1.5元，估計今后每股股息將以每年12%的速度穩(wěn)定增長。當前的無風險利率為0.05，市場組合的期望收益為0.16，A公司股票的值為1.8。那么，A公司股票當前的合理價錢應為多少？.舉例解：首先，根據(jù)CAPM模型，可得A股票的必要收益率為： k= Rf + A E(RM)- Rf =0.05+1.80.16-0.05 =0.248 其次，根據(jù)股票現(xiàn)金流估價模型中的不變增長模型得出A公司股票當前的合理價錢為： P=D01+ g/k-g =1.51+ 12%/24.8%-12% =13.125元 .第四節(jié) 套利定價實際資本資產(chǎn)套利定價實際AP

34、T是一個決議資產(chǎn)價錢的平衡模型，它以為證券的實踐收益率要受更多普遍要素的影響，證券分析的目的在于識別經(jīng)濟中的這些要素以及證券收益對這些要素的不同敏感性。.一、APT的研討思緒APT要研討的是，假設每個投資者對各種證券的預期收益和市場敏感性都一樣的話，各種證券的平衡價錢是如何構成的。拓展問題的思緒：首先，分析市場能否處于平衡形狀；其次，假設市場是非平衡的，分析投資者會如何行動；再次，分析投資者的行為會如何影響市場并最終使市場到達平衡；最后，分析在市場平衡形狀下，證券的預期收益由什么決議。.一、APT的研討思緒APT以為，套利行為是現(xiàn)代有效市場構成亦即市場平衡價錢構成的一個決議要素。APT以為，假

35、設市場未到達平衡形狀的話，市場就會存在無風險的套利時機。套利時機不僅存在于單一證券上，還存在于類似的證券或組合中，也就是說，投資者還可以經(jīng)過對一些類似證券或組合部分買入、部分賣出來進展套利。具有一樣要素敏感性的證券或組合必然要求有一樣的預期收益率。.二、要素模型一單一要素模型：假設條件：隨機誤差項與要素不相關，任何兩種證券的隨機誤差項不相關 ri=ai+biF+ei 其中：ri-證券i的收益率。 ai-沒有要素F的期望收益。 F-市場要素的價值。 bi-證券i對要素F的敏感系數(shù)。 ei-隨機誤差項。.一單一要素模型根據(jù)單一要素模型，證券i的預期收益率為：證券i的方差以及證券i和證券j的協(xié)方差分

36、別為：其中， 為要素風險， 為非要素風險。.二多要素模型ri=ai+bi1F1+bi2F2+biNFN+ei其中，F(xiàn)1、F2、FN是影響證券收益的各共同要素，b1b2bN是證券i對這些要素的靈敏系數(shù)。.二多要素模型多要素模型也適用于證券組合將多要素模型公式代入.式中，ap,bp1,bp2bpN,ep是它們所包含的各個證券ai,bi1,bi2biN,ei的加權平均數(shù)，權數(shù)為各證券在組合中的投資比率。在多要素模型中，投資組合同樣能實現(xiàn)分散投資效應。.三、套利定價模型一套利定價模型的假設APT與CAPM一樣的假設：投資者有一樣的預期；投資者追求成效最大化；市場是完美的。APT的最根本的假設就是：投資者都置信證券I的收益隨意受k個共同要素的影響，證券I的收益與這些要素的關系可以用下面這個k要素模型表示出來：式中：ri是恣意一種證券i的收益；Eri是證券i的預期收益，包 含了到目前為止一切可知的信息；bikk=1，2，n 是證券i相對于k要素的敏感度；ei