經(jīng)濟復(fù)蘇牛和黃金十年口號“壯不了膽”

1、目 錄TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250004 一、現(xiàn)在是不是牛市？只是少數(shù)公司的盛宴？ 1 HYPERLINK l _TOC_250003 二、為什么在 7 月 13 日提示牛市下半場的短期過熱風(fēng)險？ 6 HYPERLINK l _TOC_250002 三、牛市下半場 11 HYPERLINK l _TOC_250001 四、7 月大漲的資金來自哪里？ 17 HYPERLINK l _TOC_250000 五、牛市下半場的整體研判和投資建議 20說明 1：不為創(chuàng)紀錄的消費股再唱贊歌一文發(fā)表后引起熱議，有個別投資者說是不是你只會提示風(fēng)險，會尋找投資機會嗎？

2、煩請閱讀新冠疫情不會逆轉(zhuǎn)創(chuàng)業(yè)板和科技股牛市的 9 個理由（2 月 3 日，春節(jié)開盤第一天，市場暴跌）以及 3 月美國股市暴跌時的文章大型金融危機之說證據(jù)不足，我們在 3 月下旬和 4 月初的報告和之后的電話會議多次提示了美國納斯達克和科技股（FANNG）的投資機會。不過請注意，我們不再對美國瘋牛的行情表示推薦，請查閱高估值消費股別做任性的“無腳鳥”，美股瘋牛走向結(jié)束（9 月 6 日）說明 2：后面的部分正文是 7 月 13 日牛市下半場的摘錄，但是依然代表我們當(dāng)下的看法，“牛市下半場”不是短期的看法，而是能夠適用幾個月的整體格局判斷。一、現(xiàn)在是不是牛市？只是少數(shù)公司的盛宴？這一段內(nèi)容寫于 8

3、月，但是鑒于 9 月初依然有少許討論，因此摘錄如下。牛市為時已久、漲幅很大。不過，有少數(shù)人認為只是少數(shù)公司的盛宴，現(xiàn)在不是牛市，這個觀點經(jīng)不起推敲，我們看看下面的數(shù)據(jù)。主要市場指數(shù)漲幅不低。2018 年底和 2019 年初，中國股市觸底。之后，創(chuàng)業(yè)板指從 1200 上漲到了目前的 2800 點附近，漲幅高達 150%！中小板指上漲超 100%，滬深 300 指數(shù)上漲超 60%。即使是因為缺乏成長性的行業(yè)占比高、相對落后的上證指數(shù)，目前也是牛市狀態(tài)，一年半時間的漲幅是 40%。目前，創(chuàng)業(yè)板成交金額穩(wěn)定在 2000 多億元、滬深 300 成交金額穩(wěn)定在 3000億元，滬深成交金額在 7 月上旬一度

4、高達 1.5 萬億以上，目前穩(wěn)定在 1 萬億元以上，換手率等指標均處于牛市狀態(tài)。圖 1：創(chuàng)業(yè)板指、滬深 300 等主要指數(shù)目前都處于牛市資料來源：wind，中國銀河證券研究院多數(shù)行業(yè)漲幅較大，沒有一個行業(yè)整體股價是下跌的。按照算術(shù)平均計算，漲幅最大的行業(yè)是電子、醫(yī)藥生物和食品飲料，股價漲幅高達 120%左右。漲幅相對靠后的主要是成長性較慢的、受到新冠疫情沖擊較大的行業(yè)，包括銀行、鋼鐵、采掘等強周期行業(yè)。表 1：29 個行業(yè)股價漲幅排名板塊漲幅（%）2019-01-01-2020-08-05總市值（億元）2020-08-05電子121.970,065醫(yī)藥生物121.684,638食品飲料118.

5、859,635建筑材料111.611,854農(nóng)林牧漁105.116,799國防軍工104.716,093計算機88.439,092非銀金融80.572,376.房地產(chǎn)31.925,256紡織服裝30.14,403建筑裝飾27.914,763交通運輸25.726,980休閑服務(wù)23.87,207公用事業(yè)23.424,286采掘21.319,732鋼鐵20.47,026銀行9.493,482資料來源：wind，中國銀河證券研究院約 50%公司（1850 家公司）處于牛市狀態(tài)，60%幾的創(chuàng)業(yè)板和陸股通股票處于牛市。2019 年 1 月至今，滬深股市 400 多家公司的股價漲幅超過150%，700 多

6、家公司的股價漲幅超過 100%，1850 家公司的股價漲幅超過40%?？紤]到資本市場改革加速淘汰績差公司，不可能出現(xiàn)所有股票都是牛市的非正常狀態(tài)，目前的數(shù)據(jù)顯示牛市格局是無疑的。只要進行簡單的股票篩選，在過去一年半，獲得 50%的收益率的股票基金產(chǎn)品數(shù)量占比很高，這可以從公募基金的業(yè)績、陸股通股票標的數(shù)據(jù)得到驗證。表 2：60%多的創(chuàng)業(yè)板股票處于牛市狀態(tài)漲 幅排 序證券代碼證券簡稱股價漲幅（%）2019-01-01 到 2020-08-041300782.SZ卓勝微1526.4113300685.SZ艾德生物199.9279300194.SZ福安藥業(yè)100.6456300393.SZ中來股份5

7、0.0541300109.SZ新開源30.2607300523.SZ辰安科技20.0710300645.SZ正元智慧0.1751300564.SZ筑博設(shè)計-10.0777300247.SZ融捷健康-20.1806300670.SZ大燁智能-30.8829300431.SZ暴風(fēng)集團-82.3830300176.SZ派生科技-84.0資料來源：wind，中國銀河證券研究院表 3：60%多的陸股通股票處于牛市狀態(tài)漲 幅排序證券代碼證券簡稱漲幅（%)2019-01-01 到 2020-08-041300782.SZ卓勝微1,526.44300677.SZ英科醫(yī)療1,047.522002481.SZ雙塔

8、食品485.7488300194.SZ福安藥業(yè)100.6817600612.SH老鳳祥40.9895600089.SH特變電工31.0993300080.SZ易成新能20.91202000029.SZ深深房 A0.01270600028.SH中國石化-10.21324601869.SH長飛光纖-20.21368601857.SH中國石油-34.51378002061.SZ浙江交科-41.21379002358.SZ森源電氣-66.7資料來源：wind，中國銀河證券研究院中國股市的牛市依然是“普惠”的！和美國股市的顯著分化相比，中國股市股價上漲的股票數(shù)量是相當(dāng)多的，占比相當(dāng)高。美國股市過去十年的

9、牛市，相當(dāng)比例是因為蘋果、微軟、谷歌、亞馬遜、臉書、奈飛等為代表的 FAANNG明星科技股的 10 倍以上的股價上漲，跌幅超過 80%的公司數(shù)量占比顯著高于中國股市，也就“少數(shù)公司的牛市”，能夠享受美國牛市的股票數(shù)量比例大致是 25%。2019-2020 年牛市的分化程度高于 2006-2007、2013-2015 年。和 2007年、2015 年的兩次瘋牛行情相比，目前中國股市的牛市處于情緒高漲、但相對更健康的狀態(tài)，雞犬升天的牛股占比更低，這要歸功于投資者素質(zhì)提高以及證券監(jiān)管部門大力推動證券市場改革、上市公司 IPO 提速、提高上市公司品質(zhì)和加快退市等改革。目前，大約 50%的公司處于牛市狀

10、態(tài)，低于大致可比行情的 65%股票處于牛市行情的比例。小結(jié)：無論從指數(shù)、行業(yè)還是個股的相關(guān)數(shù)據(jù)，目前滬深股市明顯處于牛市，大約有 1850 家公司處于牛市狀態(tài)。和美國股市相比，目前滬深股市的牛市是普惠的，尤其是深圳股市；和 2013-2015 年的中國牛市相比，目前牛市的分化程度更高，但屬于優(yōu)勝劣汰型健康分化。二、為什么在 7 月 13 日提示牛市下半場的短期過熱風(fēng)險？7 月 13 日，我們發(fā)表牛市下半場，一是提示短期過熱風(fēng)險，二是提醒下半場的估值和波動風(fēng)險將大于上半場，盈利難度顯著加大。市場已經(jīng)開始進入牛市下半場。主角是創(chuàng)業(yè)板、中小板和科創(chuàng)板，行業(yè)主要是科技、消費和醫(yī)藥，強周期行業(yè)權(quán)重大的上

11、證指數(shù)不是這輪牛市的主角。認為牛市剛剛開始或還存在很長的牛市大漲時間，會嚴重低估市場的風(fēng)險?。▍⒁娦鹿谝咔椴粫孓D(zhuǎn)創(chuàng)業(yè)板和科技股牛市的 9 個理由，2 月 3 日）7 月中旬，市場火熱，當(dāng)時上海和深圳股市近期持續(xù) 1.6 萬億的成交金額有多熱？是不是意味著較大的短期乃至中期過熱風(fēng)險？從圖 2 可以看出，從成交金額看，深證綜指成交金額為 9000 億元左右，高于 2019 年 3 月的高點，離 2015 年二季度的牛市高點 1.1 萬億（2015 年 5月 28 日）只有約 15%的差距。大約是 85 度的水溫（如果以 100 度為沸點的話）考慮到 2015 年二季度的狂熱牛市是罕見的，因此，從

12、成交金額看，7月中旬的深圳股市有很高的熱度，需要提高風(fēng)險意識。圖 2：深證綜指的成交金額：處于 85%的高熱度！數(shù)據(jù)來源：Wind，中國銀河證券研究院創(chuàng)業(yè)板的過熱。今年 2 月下旬，投資者對創(chuàng)業(yè)板的熱情很高，創(chuàng)業(yè)板成交金額已經(jīng)創(chuàng)造了歷史最高紀錄，換手率接近歷史最高紀錄，之后在美國股市大跌的誘因帶動下，創(chuàng)業(yè)板指出現(xiàn)了一波 15%的指數(shù)下跌。（參見創(chuàng)業(yè)板大跌點評，一個有用的前瞻性指標（2 月 26 日）圖 3：2020 年創(chuàng)業(yè)板指牛市：成交金額創(chuàng)紀錄、換手率接近歷史最高數(shù)據(jù)來源：Wind，中國銀河證券研究院2014-2015 年的創(chuàng)業(yè)板牛市成交額和換手率研究。2014 年 7 月到 2015 年6

13、 月是創(chuàng)業(yè)板的大牛市，指數(shù)從 1300 點上漲到了 4000 點。結(jié)論：特點 1：換手率高峰從 2013 年的 4.75%上升到了 6.28%（2015 年 3 月 24 日）。特點 2：在創(chuàng)業(yè)板沖擊頂部的 2015 年 3-6 月初，換手率區(qū)間從 2015 年 2 月之前的 1.5%-4%，大幅上升到了 3.5%-5.9%。特點 3：在創(chuàng)業(yè)板牛市的中期（2015 年 3 月之前），換手率最高是 4.44%（2015年 1 月 21 日），換手率高于 4%的頻率很低，之后的換手率往往會迅速下降。特點 4：在創(chuàng)業(yè)板牛市的后期（2015 年 3-6 月初），換手率最高是 6.28%（2015年 3

14、 月 24 日），換手率高于 5%的頻率較低，5.5%可以被認為是危險臨界點，之后的換手率往往會迅速下降。圖 4：2015 年 2 月-2015 年 6 月:2000 點以上的創(chuàng)業(yè)板換手率:創(chuàng)業(yè)板指（%，右）創(chuàng)業(yè)板指數(shù)2015-3-15 2015-3-20 2015-3-25 2015-3-30 2015-4-42015-4-9 2015-4-14 2015-4-19 2015-4-246.706.205.705.204.704.203.703.203000.002900.002800.002700.002600.002500.002400.002300.002200.002100.00200

15、0.002015-3-10數(shù)據(jù)來源：Wind，中國銀河證券研究院7 月中旬，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)突破 2800 點，近期換手率主要在 4.1%-4.8%之間，成交金額 3000 億元左右，作為對應(yīng)，2015 年 5 月初的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)是2800 多點，當(dāng)天的換手率是 3.7%-4.7%之間，換手率大致吻合現(xiàn)在的水平。在 2015 年 5 月，創(chuàng)業(yè)板 2900 點之后的上漲過程中，創(chuàng)業(yè)板換手率維持在3.7%-5%活躍換手率區(qū)間，高于 5%的換手率出現(xiàn)的頻率很低。圖 5：2015 年 1 月-2015 年 6 月的創(chuàng)業(yè)板指牛市：周換手率波動大，26%是臨界點換手率:創(chuàng)業(yè)板指數(shù):周 27.0025.0023.0

16、021.0019.0017.0015.0013.0011.009.007.00數(shù)據(jù)來源：Wind，中國銀河證券研究院2015 年 3-6 月是創(chuàng)業(yè)板牛市的沖頂階段，換手率高點是 26.26%（2015年 5 月 16 日），多數(shù)時候中樞水平在 19%以上，顯著高于現(xiàn)在 16%左右的水平（2020 年 7 月 1-13 日），也稍低于 2020 年 2 月底 18.5%到 18.9%的周換手率，可見 7 月中旬創(chuàng)業(yè)板熱度離 2015 年創(chuàng)業(yè)板牛市的巔峰水平差距不大。類似地，中小板的市場熱度也接近歷史最高水平。圖 6：2015 年的中小板牛市和 2020 年的中小板牛市數(shù)據(jù)來源：Wind，中國銀河

17、證券研究院7 月中旬，創(chuàng)業(yè)板市盈率水平已經(jīng)處于除了 2015 年二季度和四季度以外的過去十年高點。由于 2015 年的創(chuàng)業(yè)板公司較小、規(guī)模小，我們認為這一輪創(chuàng)業(yè)板牛市不會漲到 140 倍的動態(tài)市盈率水平。目前創(chuàng)業(yè)板市盈率是60 倍，如果考慮到當(dāng)前經(jīng)濟受到疫情的較大沖擊，對業(yè)績還需要打折、當(dāng)下市盈率還會被低估一些。因此，創(chuàng)業(yè)板市盈率顯示，創(chuàng)業(yè)板處于大約 80度到 90 度左右的溫度。圖 7：創(chuàng)業(yè)板的市盈率：目前處于 80-85 度的溫度數(shù)據(jù)來源：Wind，中國銀河證券研究院熱門行業(yè)估值高。由于上市公司數(shù)量增加較快，加之優(yōu)質(zhì)公司和績差公司的分化較大，目前醫(yī)療服務(wù)、半導(dǎo)體、新能源汽車等熱門行業(yè)的估值

18、均處于歷史最高。表 4：部分行業(yè)市盈率變動醫(yī)藥 生物制品 醫(yī)療器械 醫(yī)療服務(wù)180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00 科技 電子 計算機180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00 數(shù)據(jù)來源：Wind，中國銀河證券研究院三、牛市下半場2020 年 7 月，熱門行業(yè)包括國防軍工、電子和計算機等三個行業(yè)，從換手率看，這三個行業(yè)的熱門程度已經(jīng)超過了 2015 年 5 月市場頂部區(qū)域的熱門程度。如果從前 11 名熱門行業(yè)看，2020 年 7 月 4-11 名的熱門行業(yè)其換

19、手率比 2015 年 5 月稍遜一籌，大致是其九成的活躍度（如果以水溫 100為沸點，目前是 90左右）表 5：2020 年 7 月和 2015 年 5 月熱門行業(yè)換手率對比排序板塊月度換手率(%)（2020 年 7 月）板塊月度換手率（% ）(2015 年 5 月）1國防軍工135. 8機械設(shè)備133.42電子125.4有色金屬123.73計算機123.0輕工制造121.94非銀金融111.6計算機119.86農(nóng)林牧漁111.1傳媒118.37通信106.1電氣設(shè)備117.48有色金屬105.6建筑裝飾116.69醫(yī)藥生物103.1電子110.010機械設(shè)備96.5休閑服務(wù)109.111傳媒

20、95.0紡織服裝105.1資料來源：wind，中國銀河證券研究院2020 年 7 月，熱門細分行業(yè)包括航天裝備、半導(dǎo)體和醫(yī)療器械等三個行業(yè)，從換手率看，這三個行業(yè)的熱門程度已經(jīng)超過了 2015 年 5 月市場頂部區(qū)域的熱門程度。如果從前 20 名熱門行業(yè)看，2020 年 7 月 4-20 名的熱門行業(yè)其換手率比 2015 年 5 月稍遜一籌，大致是其九成的活躍度（換成水溫的話，是 90）表 6：2020 年 7 月和 2015 年 5 月細分熱門行業(yè)換手率對比排序板塊月度換手率(%) 2020 年 7 月板塊月度換手率(%) 2015 年 5 月1航天裝備190.2采掘服務(wù)160.02半導(dǎo)體1

21、86.6金屬非金屬新材料151.83醫(yī)療器械163.3家用輕工151.34船舶制造144.5農(nóng)業(yè)綜合148.35計算機設(shè)備143.7專用設(shè)備139.26餐飲143.1互聯(lián)網(wǎng)傳媒138.27種植業(yè)139.2燃氣135.38營銷傳播133.5通用機械133.59電子制造132.6電機132.610金屬非金屬新材料128.1基礎(chǔ)建設(shè)131.411證券124.3計算機應(yīng)用130.212生物制品123.5營銷傳播129.013飼料121.5電氣自動化設(shè)備127.614動物保健120.0黃金126.815計算機應(yīng)用117.8餐飲125.716航空裝備117.4畜禽養(yǎng)殖124.717地面兵裝114.2汽車零

22、部件124.218通信運營111.2裝修裝飾123.419儀器儀表109.0專業(yè)零售123.020互聯(lián)網(wǎng)傳媒106.1醫(yī)療器械122.7資料來源：wind，中國銀河證券研究院總市值增長迅速，總市值/GDP 的比重迅猛增長。過去一年半，市值增長迅猛，除了采掘業(yè)略有下降以及銀行業(yè)增長緩慢，醫(yī)藥生物、非銀行金融、 電子、食品飲料等行業(yè)增長迅猛。目前的市值相比較 2019 年初增加了 32.7 萬億元，增長了 67%，8 月中旬的證券化率（總市值/GDP）為 82%，比 2019 年初增加了 29 個百分點，作為對比，2015 年 6 月牛市頂部的證券化率是 113%， 2007 年 10 月牛市頂部

23、的證券化率是 131%。如果考慮到在中國香港和美國上 市的騰訊、阿里、美團、中國移動等大市值公司，證券化率水平超過 92%?？紤]到 2007 年上市公司數(shù)量少、2015 年的股票杠桿率水平的特殊情況，從 市值看，目前的股票整體溫度最少是在 80 度。還有多少上漲空間？按照最樂觀的假設(shè)，即這一輪牛市的證券化率可以達到 110%，市值整體上升空間還有 30 個百分點。由于目前可流通市值顯著高于 2015 年，未來一段時間 IPO 等市值擴容速度依然較快、大小非減持顯著上升，主要市場指數(shù)的上升空間在牛市下半場很難超過 30%，相比較上半場創(chuàng)業(yè)板指數(shù)漲 150%，中小板指數(shù)漲 100%，滬深 300

24、指數(shù)漲 65%，牛市下半場的價格上漲空間最多只有上半場的一半。（這是最樂觀的情景假設(shè)，還需要考慮各種無法預(yù)料的負面沖擊）表 7：2019-2020 年，市值較大和市值增長率較高的行業(yè)板塊總市值（億元）2020-08-05市盈率2020-08-05總市值（億元）2019-01-01市盈率2019-01-01市值增長率（2019-2020年）1銀行93,4825.887,5056.17%2醫(yī)藥生物84,63889.530,75525.9175%3非銀金融72,37620.642,48316.570%4電子70,06580.124,09426.8191%5食品飲料59,63549.222,43623

25、.3166%6化工41,12833.126,16513.257%7計算機39,092268.015,75042.0148%8機械設(shè)備31,83762.216,56827.392%9電氣設(shè)備29,29166.914,16929.8107%10農(nóng)林牧漁16,79926.27,61041.7121%11國防軍工16,093106.86,02877.5167%12建筑材料11,85417.45,5499.7114%資料來源：wind，中國銀河證券研究院（說明：由于疫情影響，計算機行業(yè)市盈率指標 268 很高，如果恢復(fù)正常，該指標會更低一些，不過依然超過 100。）細分行業(yè)市值增長迅猛，市盈率處于高位。

26、過去一年半，飲料制造、證券、計算機運用、電子制造等行業(yè)市值增長超過 100%，半導(dǎo)體行業(yè)市值增長超 700%（剔除科創(chuàng)板新增上市公司的因素，實際增長超過 300%），生物制品、醫(yī)療器械等行業(yè)市值增長超 300%。相比較 2015 年的牛市，上述熱門行業(yè)的漲幅并不遜色于上一輪牛市。表 8：2019-2020 年，市值較大和市值增長率較高的細分行業(yè)板塊總市值2020-08-05單位 億元市盈率2020-08-05市盈率2019-01-01總市值2019-01-01單位 億元市值增長率飲料制造42,50346.321.415,595173%證券37,37935.123.417,041119%計算機應(yīng)

27、用33,058293.039.912,461165%電子制造23,89443.320.49,314157%化學(xué)制品22,98043.016.011,424101%半導(dǎo)體22,130220.843.82,638739%化學(xué)制藥21,78377.525.58,335161%生物制品19,942120.441.74,831313%醫(yī)療器械19,38795.134.74,477333%電源設(shè)備18,56169.241.66,921168%專用設(shè)備18,22450.225.77,784134%食品加工17,13258.329.16,841150%光學(xué)光電子12,603306.627.76,48094%醫(yī)

28、療服務(wù)9,475-542.670.72,979218%元件7,81961.523.73,310136%航空裝備7,157147.546.82,720163%水泥制造6,32410.96.83,077105%畜禽養(yǎng)殖6,30314.739.42,730131%飼料4,99728.020.81,741187%黃金4,493106.531.82,086115%資料來源：wind，中國銀河證券研究院表 9：大市值熱門行業(yè)的市盈率比較（2020 年 VS2015 年）板塊市盈率(2020-08-05)市盈率(2015-06-15)市盈率比（2020 年 8月/2015 年 6月）總市值2020-08-0

29、5單位 億元總市值2015-06-15單位 億元光學(xué)光電子306.6106.9287%12,60311,069通信設(shè)備249.7107.2233%11,67812,233計算機設(shè)備183.690.1204%6,03310,709計算機應(yīng)用293.0182.8160%33,07825,014一般零售84.954.9155%5,6367,088飲料制造46.332.3143%42,50311,555半導(dǎo)體220.8162.7136%22,1304,077生物制品120.488.8136%19,9426,717食品加工58.353.9108%17,1328,131中藥58.157.4101%9,88

30、412,910醫(yī)療服務(wù)129.0136.894%9,4751,992證券35.137.594%37,37930,439化學(xué)制藥77.586.789%21,78312,175醫(yī)療器械95.1127.974%19,3873,871資料來源：wind，中國銀河證券研究院代表性大市值熱門公司“高高在上”。由于 2019-2020 年牛市的分化程度高于2013-2015 年，價值投資更深入人心，炒作概念股和績差公司的氛圍有所降溫，龍頭公司受到了更多的重視。行業(yè)平均數(shù)不能充分說明代表性公司的巨大漲幅。貴州區(qū)間漲幅市 盈 率 比排序證券簡稱2019-01-01到2020-08-05（%）總 市 值2020-

31、08-05（億元）市盈率2020-08-05總市值2015-06-15（億元）市盈率2015-06-15（2020 年8 月市盈率/2015年 6 月市盈率）1貴州茅臺1902095347.8297918.6257%2中國人壽941088222.1948427.082%3五糧液341844245.3122922.7200%4中芯國際-U2036155305.75美的集團104501421.9153913.6161%6恒瑞醫(yī)藥155492488.389953.8164%7寧德時代1864900115.28海天味業(yè)166484088.299345.4194%9中國中免2764371191.7688

32、43.4441%10邁瑞醫(yī)療219418683.911立訊精密590399378.646166.6118%12中信證券90386626.3334624.8106%13中信建投464369247.614牧原股份463354920.8238205.910%15海螺水泥129327910.1145714.769%16順豐控股116310657.142181.431%17隆基股份315218533.4324101.533%18萬華化學(xué)165215124.759127.789%19長春高新4732020103.421561.6168%20中公教育3872000110.23121愛爾眼科207195616

33、8.6370111.6151%22金山辦公2241888407.623聞泰科技602184499.927124寧波銀行94183012.869611.8108%25三一重工165180417.71012茅臺、中芯國際、恒瑞醫(yī)藥、邁瑞醫(yī)療、立訊精密、中信建投、牧原股份、康泰生物等代表性公司漲幅巨大，作為白酒、化學(xué)藥、醫(yī)療器械、電子、證券等行業(yè)的代表，除了少數(shù)周期性較強的公司，大多數(shù)公司的市盈率都顯著高于 2015 年的巔峰。表 10：大市值熱門公司的市盈率比較（2020 年 VS2015 年）26康泰生物5691602278.127用友網(wǎng)絡(luò)2791532177.5896175.4101%28山東

34、黃金108139093.544366.2141%資料來源：wind，中國銀河證券研究院牛市下半場，還有多長的上漲時間？這一輪牛市，起步于 2018 年底和 2019年初的大底部，至今運行時間是 19 個月，指數(shù)主角是深成指、創(chuàng)業(yè)板、中小板和科創(chuàng)板，熱點行業(yè)是信息技術(shù)、食品飲料、新能源汽車、醫(yī)藥生物等。那么，牛市下半場還有多久？歷史上，a 股的牛市時間有長有短，上證指數(shù)短的有 1 個半月（1994 年）、4 個月（1992 年），長的有 25 個月（1999-2001）、27 個月（2005-2007年），最長牛市持續(xù)時間是創(chuàng)業(yè)板的 30 個月（2013-2015 年）。如果我們相信市場的內(nèi)在規(guī)

35、律，那么創(chuàng)業(yè)板牛市最多還有 11 個月，上證指數(shù)牛市最多還有 8 個月。至于下半場到底持續(xù)多久，我們認為這取決于指數(shù)的上漲速度，如果繼續(xù) 8 月的震蕩態(tài)勢，時間會更長，如果在后面再現(xiàn) 7 月上旬的快速上漲態(tài)勢，那么牛市的結(jié)束時間將更早到來。牛市最終的運行時間和整體經(jīng)濟走勢、股票市場走勢、中美關(guān)系、新冠疫情等因素都有關(guān)系，但是我們認為牛市在四季度走向尾聲、在 2021 年上半年結(jié)束是大概率事件。 從投資盈利實踐的視角看，時間的價值是取決于市場上升空間的，如果在未來幾個月出現(xiàn) 20%左右的一波指數(shù)上漲，那么剩下的時間基本就是閑雜時間，長一點、短一點都無足輕重，因為那時候的風(fēng)險收益比很低，不值得去貪

36、婪潛在的“最后一棒”。四、7 月大漲的資金來自哪里？我們認為 7 月大漲的主要原因還是資金推動、市場情緒高漲帶來的，經(jīng)濟復(fù)蘇是原因之一，但不是最重要的原因，因為現(xiàn)在的經(jīng)濟明顯不如 2019年。誘因包括 6 月底央行十年來首次降低再貼現(xiàn)利率，債券市場熊市帶來的資金分流、創(chuàng)業(yè)板和中小板等指數(shù)牛市帶來的賺錢效應(yīng)吸引了越來越多的投資者，新基金發(fā)行等。2020 年公募基金展現(xiàn)了很強的賺錢效應(yīng)。短短 7 個月的時間，2020 年內(nèi)已有約 700 只公募基金的收益率超過 50%，而收益率超過 40%的更是達 1200 多只。市場成交活躍，除了場內(nèi)的舊基金加倉、新基金建倉，散戶入市活躍等因素，兩融和外資也是重

37、要因素。居民加速入市。根據(jù) 7 月社會融資數(shù)據(jù)。7 月新增人民幣存款不足千億， 7 月新增居民、企業(yè)存款分別同比少增 6163 億元和 1600 億元，非銀存款環(huán)比增加 18000 億元，主要是因為在 7 月，居民和企業(yè)存款轉(zhuǎn)為表外理財，基金發(fā)行規(guī)模加大，對居民存款進行了分流。兩融余額從 2020 年 6 月 29 號的 1.12 萬億猛增至 7 月 14 日的 1.345萬億，半個月增加了 2250 億元，顯著快于之前的一段時間。兩融交易金額從 6 月的 500-800 億的水平，大增至 7 月上中旬的 1700-2100 億元，平均增加超過 1100 億元。陸股通余額從 2020 年 6 月 29 號的 1.11 萬億猛增至 7 月 13 日的 1.177萬億，半個月增加了 670 億元，快于之前的一段時間。陸股通交易金額從 6月的 700-