基金反編譯績優(yōu)指數(shù)增強基金的絕技

1、研究源于數(shù)據(jù)目錄TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250012 引子：初識指數(shù)增強基金3 HYPERLINK l _TOC_250011 指數(shù)增強產(chǎn)品的背景與定位3 HYPERLINK l _TOC_250010 指數(shù)增強產(chǎn)品的市場規(guī)模5 HYPERLINK l _TOC_250009 指數(shù)增強產(chǎn)品的業(yè)績表現(xiàn)8 HYPERLINK l _TOC_250008 倉位擇時的差異比較10 HYPERLINK l _TOC_250007 行業(yè)配置的差異比較12 HYPERLINK l _TOC_250006 選股增強的差異比較一：股票池15 HYPERLINK l _T

2、OC_250005 選股增強的差異比較二：權重股配置16 HYPERLINK l _TOC_250004 選股增強的差異比較三：因子策略與換手率20 HYPERLINK l _TOC_250003 衍生品的使用比較22 HYPERLINK l _TOC_250002 另類策略的使用比較23 HYPERLINK l _TOC_250001 總結與思考24 HYPERLINK l _TOC_250000 風險提示25研究源于數(shù)據(jù)圖表目錄圖表 1：某績優(yōu)指數(shù)增強基金長期業(yè)績表現(xiàn)3圖表 2：股票多因子模型進化史4圖表 3：指數(shù)增強產(chǎn)品定位4圖表 4：2019Q2 類指數(shù)基金產(chǎn)品規(guī)模和個數(shù)5圖表 5：2

3、019Q2 指數(shù)增強產(chǎn)品分類規(guī)模和個數(shù)5圖表 6：WIND 分類下指數(shù)增強產(chǎn)品規(guī)模5圖表 7：部分基金對滬深 300 的跟蹤誤差與超額收益6圖表 8：部分基金對中證 500 的跟蹤誤差與超額收益7圖表 9：部分指數(shù)增強產(chǎn)品要素概覽8圖表 10：部分指數(shù)增強產(chǎn)品逐年業(yè)績表現(xiàn)9圖表 11：部分 300 增強基金 2017 至今超額凈值9圖表 12：部分 500 增強基金 2017 至今超額凈值10圖表 13：指數(shù)增強的方法10圖表 14：部分指數(shù)增強基金 2013Q1-2019Q2 季度股票+期貨倉位(%)11圖表 15：富國滬深 300 增強倉位和指數(shù)11圖表 16：富國中證 500 增強倉位和

4、指數(shù)11圖表 17：華夏滬深 300 增強倉位和指數(shù)12圖表 18：易方達滬深 300 增強倉位和指數(shù)12圖表 19：富國 300 增強倉位和份額的關系12圖表 20：易方達 300 增強倉位和份額的關系12圖表 21：2018Q4 部分 300 增強基金的申萬一級行業(yè)偏離13圖表 22：2019Q2 部分 300 增強基金的申萬一級行業(yè)偏離13圖表 23：部分 300 增強基金的申萬一級行業(yè)歷史偏離和行業(yè)配置收益14圖表 24：2019Q2 部分 300 增強基金的 BARRA-GICS 行業(yè)偏離14圖表 25：指數(shù)增強基金股票倉位和選股范圍限制15圖表 26：部分 300 增強基金 201

5、8Q4 選股池15圖表 27：部分 300 增強基金 2019Q2 選股池16圖表 28：部分 300 增強基金 2018Q4 指數(shù)成分股偏離情況16圖表 29：部分 300 增強基金 2019Q2 指數(shù)成分股偏離情況16圖表 30：部分 300 增強成分股偏離度總結比較17圖表 31：部分 300 增強基金 2018Q4 權重股超低配統(tǒng)計17圖表 32：部分 300 增強基金 2019Q2 權重股超低配統(tǒng)計18圖表 33：2018Q4 部分 300 增強成分股外持股概覽18圖表 34：2019Q2 部分 300 增強成分股外持股概覽19圖表 35：2019 半年報披露持有“圣農(nóng)發(fā)展”較多的前

6、 100 只量化公募產(chǎn)品19圖表 36：多因子選股流程20圖表 37：2018Q4 滬深 300 增強基金常見因子暴露20圖表 38：2019Q2 滬深 300 增強基金常見因子暴露20圖表 39：2018Q4 中證 500 增強基金常見因子暴露21圖表 40：2019Q2 中證 500 增強基金常見因子暴露21圖表 41：滬深 300 增強基金單邊年化換手率推算21圖表 42：中證 500 增強基金單邊年化換手率推算22圖表 43：部分期貨倉位較高的指數(shù)增強基金22圖表 44：部分轉債倉位較高的指數(shù)增強基金23圖表 45：指數(shù)增強基金科創(chuàng)板打新收益23圖表 46：2019 半年報披露興全 3

7、00 增強的流通受限股24圖表 47：中證主動股基指數(shù)對滬深 30025引子：初識指數(shù)增強基金本文重點關注 A 股公募指數(shù)增強基金，該類基金是指數(shù) ETF 的一個替代品種。長期歷史業(yè)績表明，指數(shù)增強基金不僅緊跟指數(shù)，而且普遍能持續(xù)地跑贏指數(shù)。2019 上半年指數(shù)增強產(chǎn)品規(guī)模激增，是規(guī)模增速最高的權益類產(chǎn)品，市場關注度大幅提升。同時指數(shù)增強、類指數(shù)增強產(chǎn)品也是公募量化的主要產(chǎn)品形式，通過基金披露的凈值和持倉我們可以一窺績優(yōu)指數(shù)增強基金的策略概要，比較不同產(chǎn)品的差異所在。公募指數(shù)增強基金誕生和走紅主要基于以下三個背景：一是市場有效程度還沒有美股那么高，A 股低頻Alpha 仍可獲取，產(chǎn)品普遍有穩(wěn)定

8、的超額收益；二是國內(nèi)主動基金不嚴格考核對基準的跟蹤誤差， 更多考核相對排名，因此多數(shù)主動基金重 Beta 輕Alpha，持倉風格飄忽、持股集中度高、業(yè)績常常大起大落，而指數(shù)增強基金提供差異化選擇，輕 Beta 重Alpha，更類似海外成熟市場基金運作模式；三是市場對被動指數(shù)投資的關注度提升，指數(shù)增強產(chǎn)品作為被動與主動之間的產(chǎn)品，是指數(shù)ETF 的一個替代品種，隨之受到關注。以運行接近 10 年的富國滬深 300 增強（100038.OF）為例，從2010/01/01 至 2019/07/31，基金累計收益率 89%，而同期滬深 300 累計收益率 7.3%，多跑贏了 81.7%，平均年化超額收益

9、率 6.4%，年化信息比率超過 3，月度勝率高達 70%，超額收益非常穩(wěn)定。在初步介紹指數(shù)增強基金后，本文將重點放在不同指數(shù)增強基金的橫向比較上，嘗試 “逆向破解”績優(yōu)基金的策略。我們比較了不同產(chǎn)品的倉位擇時主動程度，行業(yè)約束的嚴格程度，在指數(shù)成分股內(nèi)選擇的比重，對權重股的持倉偏離約束，對成分股外的選擇是否有一致性 ，分別暴露于什么常見風格因子，產(chǎn)品的換手率隱含了什么策略，基金對于衍生品的持倉和另類策略的使用等，希望能對基金管理人和基金投資人有所啟發(fā)。圖表1： 某績優(yōu)指數(shù)增強基金長期業(yè)績表現(xiàn)2.11.91.71.5累1.81.71.61.51.4 相計 1.3凈值1.10.90.7對1.3 凈

10、值1.21.11研究源于數(shù)據(jù)2010-01-042010-04-072010-07-072010-10-122011-01-062011-04-122011-07-082011-10-112012-01-062012-04-122012-07-112012-10-112013-01-092013-04-152013-07-172013-10-212014-01-152014-04-182014-07-172014-10-202015-01-152015-04-202015-07-162015-10-202016-01-142016-04-182016-07-152016-10-192017-0

11、1-132017-04-192017-07-182017-10-182018-01-122018-04-182018-07-172018-10-182019-01-152019-04-182019-07-180.5 0.9時間區(qū)間 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年至今超額收益率 3.52%7.35%5.09% -0.86% 3.73% 15.31% 6.27%5.31%8.47%3.20%富國滬深300增強滬深300相對凈值：富國滬深300增強/滬深300備注：為了更直觀，我們直接比較基金凈值與滬深300收盤

12、價，數(shù)據(jù)截止日為2019/9/20資料來源：Wind 資訊，方正證券研究所指數(shù)增強產(chǎn)品的背景與定位指數(shù)增強型基金是指一種在跟蹤指數(shù)的基準上，力求獲得超額收益的主動型管理基金，它兼具主動管理與被動指數(shù)投資兩者的優(yōu)勢。普通的主動管理型股票基金一般以相對排名作為考核，力求獲得更高的絕對收益，因此會做積極的倉位擇時，集中配置優(yōu)勢行業(yè)。而指數(shù)增強型基金除了獲得更高的收益外，也要控制和指數(shù)的跟蹤誤差，追求獲得相對指數(shù)的超額回報的大小和穩(wěn)定性，信息比率是評價指數(shù)增強基金的一個重要指標。與一般的主動基金相比，指數(shù)增強型基金不容易發(fā)生風格偏移，研究源于數(shù)據(jù)對風險的控制更強，業(yè)績表現(xiàn)更貼近基準指數(shù)。由于 A 股個

13、人投資者占比高，貢獻了市場 80%以上的成交額，錯誤定價多，因此 A 股Alpha 的獲取難度相對較低，指數(shù)增強基金普遍跑贏了跟蹤指數(shù)，一般都能獲得可觀的超額收益，頭部基金的年化信息比率接近 3。指數(shù)增強產(chǎn)品的誕生得益于現(xiàn)代金融理論的蓬勃發(fā)展，從 1950s 到 2010s，我們對股票收益的理解不斷演進。學術界和業(yè)界先后發(fā)表了均值方差模型、Capm 模型、Fama-French 三因子和 Barra CNE5 收益風險模型，一步步將股票收益分解，刻畫影響股價波動的主要因素。通過控制這些共同風險因子的暴露，即使不完全復制指數(shù)成分股，僅持有部分股票就能緊跟指數(shù)。另一方面，選取一些Alpha 因子或

14、者主動暴露小部分風格因子，輔以衍生品和另類策略，獲得超額收益，這就是指數(shù)增強基金的運作原理。圖表2： 股票多因子模型進化史資料來源：方正證券研究所從產(chǎn)品定位來看，指數(shù)增強產(chǎn)品是一款介于主動管理與被動管理之間的一款基金產(chǎn)品，他的主動管理程度比指數(shù)基金要高，但比普通的主動管理的基金低一些，基金投資理念是以“指數(shù)化投資為主，主動性投資為輔”。我們可以把三款投資方式相近的產(chǎn)品做個簡單比較， 分別是 Smart Beta 基金、指數(shù)增強基金和主動量化基金。Smart Beta 以嘉實基本面 50 為例，選股策略公開持倉幾乎透明， 以 4 個基本面指標（營業(yè)收入、現(xiàn)金流、凈資產(chǎn)、分紅）進行選股， 每半年調(diào)

15、倉一次。即將獲批的指數(shù)增強 ETF 可能是策略不公開但持倉幾乎透明的產(chǎn)品，比以基本面50 為代表的傳統(tǒng)ETF 主動型更高一些， 介于傳統(tǒng) Smart Beta 和指數(shù)增強之間。指數(shù)增強和主動量化的選股策略不公開，持倉也不透明（只有半年報和年報披露），兩者界限比較模糊，有一些主動量化產(chǎn)品的做法和指數(shù)增強類似，也有一些量化產(chǎn)品會積極追求風格暴露，主動量化產(chǎn)品的主動管理程度更高一些。從產(chǎn)品合同來看，指數(shù)增強要求和指數(shù)的跟蹤誤差要小，一般要求年化跟蹤誤差不超過 7.5%-8%，日均偏離度不超過 0.5%，前者為核心指標，后者為輔助指標，實際上市場主流的指數(shù)增強產(chǎn)品后驗年化跟蹤誤差在 3%-4.5%左右

16、。因此與主動量化的選股策略相比，指數(shù)增強對行業(yè)暴露偏離、風格暴露偏離、倉位主動擇時程度都有更加嚴格的控制。圖表3： 指數(shù)增強產(chǎn)品定位資料來源：方正證券研究所指數(shù)增強產(chǎn)品的市場規(guī)模截止 2019Q2 A 股權益類產(chǎn)品約 1.8 萬億，其中指數(shù)與類指數(shù)產(chǎn)品6072 億，其中股票ETF4382 億，分級基金 960 億，LOF157 億，非上市指數(shù)基金 572 億，指數(shù)增強基金 878 億。根據(jù) WIND 指數(shù)增強基金分類，跟蹤上證 50 的有 167 億，滬深300 的 303 億，中證 500 的 144 億，其他 189 億。滬深 300 增強和中證 500 增強是主力品種，競爭也最為激烈，前

17、者共計 33 只，后者共計 23 只基金。從產(chǎn)品規(guī)?？匆追竭_上證 50 增強規(guī)模 165 億，其次富國滬深 300增強 90 億、景順滬深 300 增強 90 億，建信中證 500 增強 60 億。從基金公司規(guī)模看，規(guī)模較大的是易方達、富國和景順長城，指數(shù)增強的產(chǎn)品規(guī)模分別為 177 億、174 億和 104 億，占到了全市場的22%、22%和 13%。圖表4： 2019Q2 類指數(shù)基金產(chǎn)品規(guī)模和個數(shù)圖表5： 2019Q2 指數(shù)增強產(chǎn)品分類規(guī)模和個數(shù)6000 200500.0 401781805000 1604382140400012010930009710092802000605396010

18、008784020157572450.0333435400.0 302019Q22019Q2產(chǎn) 350.0品總 300.0產(chǎn)規(guī)品產(chǎn)模 250.0規(guī)品（模個億 200.0（數(shù)元個億（） 150.0元）100.050.00.0167.52303.423144.5189.725 產(chǎn)品個20 數(shù)（）15 個10500ETF0分級基金LOF非上市指數(shù)基金 指數(shù)增強上證50滬深300中證500其他指數(shù)增強產(chǎn)品規(guī)模個數(shù)研究源于數(shù)據(jù)資料來源：Wind 資訊，方正證券研究所資料來源：Wind 資訊，方正證券研究所圖表6： Wind 分類下指數(shù)增強產(chǎn)品規(guī)模其他, 153, 19%易方達基金, 177,22%易方達

19、基金富國基金華安基金, 33, 4%景順長城基金融通基金興全基金, 34, 4%建信基金興全基金建信基金, 62, 8%華安基金其他富國基金, 174, 22%融通基金, 68, 8%景順長城基金, 104,13%資料來源：Wind 資訊，方正證券研究所什么基金可以歸類為指數(shù)增強基金？市場常用的 WIND 提供的開放式基金分類方法，這個分類法主要依據(jù)基金招募說明書中載明的基金類型、投資策略以及業(yè)績比較基準進行分類。除此以外，我們可以計算基金與跟蹤指數(shù)的偏離，以客觀的跟蹤誤差來進行篩選分類。如以滬深 300 為例，統(tǒng)計全市場基金對滬深 300 的跟蹤誤差，如圖表 7 所示。跟蹤誤差最小的是幾只

20、300ETF，年化跟蹤誤差在 0.5%1%左右；其次是非 ETF 的指數(shù)基金，年化跟蹤誤差在 1%2%，再接著就是指數(shù)增強基金，年化跟蹤誤差在 2.5%4.5%，再剩下的有部分其研究源于數(shù)據(jù)他指數(shù)基金和一些主動股票基金，主動量化基金對指數(shù)跟蹤誤差一般也很小，我們將其標紅。由于有些主動量化基金做法是指數(shù)增強的，采用 WIND 分類可能有所遺漏，代表案例是華泰柏瑞量化增強 A（000172.OF），他的年化跟蹤誤差是 4.24%，是主動基金中對滬深 300 跟蹤誤差最小的產(chǎn)品，由于基金經(jīng)理的投資理念、運作方式、和歷史業(yè)績和指數(shù)增強產(chǎn)品很接近，我們把華泰柏瑞量化增強A 作為一個特例也納入 300 指

21、數(shù)增強基金的樣本進行比較。.圖表7： 部分基金對滬深 300 的跟蹤誤差與超額收益排序證券代碼證券簡稱年化跟蹤 對滬深300超 基金分類誤差（%） 額收益（%）排序 證券代碼證券簡稱年化跟蹤 相對滬深300超 基金分類誤差（%） 額收益（%）1159919.O F嘉實滬深300ETF0.652510330.O F華夏滬深300ETF0.663510300.O F華泰柏瑞滬深300ETF0.664510310.O F易方達滬深300ETF0.665510360.O F廣發(fā)滬深300ETF0.786159925.O F南方滬深300ETF0.797660008.O F農(nóng)銀匯理滬深300A1.188

22、020011.O F國泰滬深300A1.219000961.O F天弘滬深300A1.2410160417.O F華安滬深3001.2611481009.O F工銀瑞信滬深300A1.2912160615.O F鵬華滬深300A1.6013165309.O F建信滬深3001.6214519300.O F大成滬深300A1.99-15160807.O F長盛滬深3002.3716003475.O F新疆前海聯(lián)合滬深300A2.58-17001015.O F華夏滬深300指數(shù)增強A2.7018002310.O F創(chuàng)金合信滬深300指數(shù)增強A2.90119050002.O F博時裕富滬深300A2

23、.92120519116.O F浦銀安盛滬深300指數(shù)增強2.92121200002.O F長城久泰滬深300A2.95122100038.O F富國滬深300增強3.05223161207.O F國投瑞銀瑞和3003.07124510180.O F華安上證180ETF3.0725000176.O F嘉實滬深300增強3.25126519180.O F萬家上證1803.2827512990.O F華夏M SC I中國A 股國際通ETF3.4028001588.O F天弘中證800A3.47-29003876.O F華寶滬深300指數(shù)增強A3.57130162213.O F泰達宏利滬深300指數(shù)

24、增強A3.59131450008.O F國富滬深300指數(shù)增強3.7032003261.O F安信滬深300指數(shù)增強A3.7533000311.O F景順長城滬深300增強3.82134160806.O F長盛同慶中證8003.8235180003.O F銀華道瓊斯88精選A3.901520被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)36 161607.O F融通巨潮100A B3.9115.86增強指數(shù)5.855.166.627.068.126.075.225.468.564.298.738.850.891.

25、041.497.400.000.0337 240014.O F華寶中證100A3.9626.65被動指數(shù)被動指數(shù)38 519100.O F長盛中證1003.9619.9839 110030.O F易方達滬深300量化增強3.9913.88增強指數(shù)增強指數(shù)40 163407.O F興全滬深300指數(shù)增強A3.9927.2341 320010.O F諾安中證1004.0833.07被動指數(shù)42 213010.O F寶盈中證100指數(shù)增強A4.0931.11增強指數(shù)43 159923.O F大成中證100ETF4.1119.76被動指數(shù)44 000042.O F財通中證100指數(shù)增強A4.1410.

26、33增強指數(shù)增強指數(shù)增強指數(shù)增強指數(shù)45 164508.O F國富中證100指數(shù)增強4.2026.8546 003015.O F中金滬深300指數(shù)增強A4.214.7447 040002.O F 華安M SC I中國A 股指數(shù)增強4.230.0648 000172.O F華泰柏瑞量化增強A4.243.88偏股混合49 410008.O F華富中證1004.2732.46被動指數(shù)50 163808.O F中銀中證100指數(shù)增強4.2830.89增強指數(shù)51 233015.O F大摩量化配置4.30-17.21偏股混合增強指數(shù)增強指數(shù)52 000312.O F華安滬深300量化增強A4.3616.

27、78增強指數(shù)53 550003.O F中信保誠盛世藍籌4.4310.45偏股混合被動指數(shù)54 002545.O F東方岳4.473.71靈活配置7.33增強指數(shù)增強指數(shù)增強指數(shù)55 260117.O F景順長城支柱產(chǎn)業(yè)4.5411.92偏股混合0.7156 162307.O F海富通中證1004.6326.94被動指數(shù)被動指數(shù)1.3257 510210.O F富國上證綜指ETF4.63-10.546.47被動指數(shù)被動指數(shù)58 001074.O F華泰柏瑞量化驅動A4.652.45靈活配置靈活配置7.6259 000877.O F華泰柏瑞量化優(yōu)選4.668.354.33增強指數(shù)60 000368

28、.O F 匯添富滬深300安中動態(tài)策略4.66-0.93被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)4.561.660.43被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)61 470007.O F匯添富上證綜指4.69-8.1462 510010.O F交銀180治理ETF4.906.6063 001974.O F景順長城量化新動力4.9022.51普通股票8.15增強指數(shù)增強指數(shù)增強指數(shù)增強指數(shù)增強指數(shù)64 510190.O F華安上證龍頭ETF4.98-13.29被動指數(shù)7.6165 003803.O F華安新豐利A5.010.95靈活配置1.343.4466 160311.O F華夏藍籌核心5.0210.27偏股混合67 161

29、026.O F富國國企改革5.08-9.70被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)被動指數(shù)5.8368 540012.O F匯豐晉信恒生A 股A5.1032.821.761.41被動指數(shù)69 510270.O F中銀上證國企ETF5.13-2.09增強指數(shù)70 502006.O F易方達國企改革分級5.15-4.03備注：本表格統(tǒng)計2017/01/01-2019/8/1公募基金對滬深300的跟蹤誤差與區(qū)間超額收益，選取了跟蹤誤差最小的70支基金資料來源：Wind 資訊，方正證券研究所中證 500 的結論和滬深 300 類似，中證 500 指數(shù)增強產(chǎn)品數(shù)量比滬深 300 增強的少一些，整體跟蹤誤差比 300

30、大一些，基本控制在 5%以內(nèi)。有許多主動量化基金是以中證 500 作為業(yè)績基準的，因此跟蹤誤差也比較小，多數(shù)指數(shù)增強/主動量化基金相對指數(shù)獲得了超額收益， 并且也跑贏了 500ETF。研究源于數(shù)據(jù)圖表8： 部分基金對中證 500 的跟蹤誤差與超額收益排序證券代碼證券簡稱年化跟蹤誤差（%）對中證500超額收益（%）基金分類排序證券代碼證券簡稱年化跟蹤誤差（%）相對中證500超額收基金分類1159922.O F嘉實中證500ETF0.413.51被動指數(shù)型基金36000978.O F景順長城量化精選5.4616.61普通股票型基金2510500.O F南方中證500ETF0.412.46被動指數(shù)型

31、基金37164819.O F工銀瑞信環(huán)保產(chǎn)業(yè)5.48-12.69被動指數(shù)型基金3512500.O F華夏中證500ETF0.483.04被動指數(shù)型基金38164304.O F新華中證環(huán)保產(chǎn)業(yè)5.55-11.32被動指數(shù)型基金4510510.O F廣發(fā)中證500ETF0.583.24被動指數(shù)型基金39001421.O F南方量化成長5.58-4.89普通股票型基金5510560.O F國壽安保中證500ETF0.672.81被動指數(shù)型基金40159903.O F南方深成ETF5.5916.33被動指數(shù)型基金6159935.O F景順長城中證500ETF0.775.87被動指數(shù)型基金4115994

32、3.O F大成深證成份ETF5.6316.69被動指數(shù)型基金7512510.O F華泰柏瑞中證500ETF0.866.95被動指數(shù)型基金42510220.O F華泰柏瑞上證中小盤ETF5.6722.68被動指數(shù)型基金8660011.O F農(nóng)銀匯理中證5001.360.58被動指數(shù)型基金43161612.O F融通深證成指A B5.7121.51被動指數(shù)型基金9164809.O F工銀瑞信中證5001.494.65被動指數(shù)型基金44160634.O F鵬華中證環(huán)保產(chǎn)業(yè)5.71-5.02被動指數(shù)型基金10000962.O F天弘中證500A1.535.48被動指數(shù)型基金45590007.O F中郵

33、上證380指數(shù)增強5.720.09增強指數(shù)型基金11160616.O F鵬華中證500A2.007.28被動指數(shù)型基金46161123.O F易方達并購重組5.75-14.54被動指數(shù)型基金12159932.O F大成中證500深市ETF2.09-3.90被動指數(shù)型基金47001113.O F南方大數(shù)據(jù)100A5.83-7.19被動指數(shù)型基金13510580.O F易方達中證500ETF2.60-2.91被動指數(shù)型基金48163114.O F申萬菱信中證環(huán)保產(chǎn)業(yè)5.95-4.84被動指數(shù)型基金14510440.O F大成中證500滬市ETF2.693.86被動指數(shù)型基金49003241.O F

34、創(chuàng)金合信量化發(fā)現(xiàn)A5.957.92靈活配置型基金15502000.O F西部利得中證5002.9220.95被動指數(shù)型基金50519677.O F銀河定投寶6.0313.01被動指數(shù)型基金16000478.O F建信中證500指數(shù)增強A2.986.80增強指數(shù)型基金51001305.O F九泰天富改革新動力6.0516.16靈活配置型基金17510290.O F南方上證380ETF3.6013.06被動指數(shù)型基金52460009.O F華泰柏瑞量化先行6.1129.98偏股混合型基金18002311.O F創(chuàng)金合信中證500指數(shù)增強A3.6620.42增強指數(shù)型基金53001244.O F華泰

35、柏瑞量化智慧A6.1227.27靈活配置型基金19001351.O F諾安中證500指數(shù)增強3.681.81增強指數(shù)型基金54002510.O F申萬菱信中證500指數(shù)增強6.1514.61增強指數(shù)型基金20001733.O F泰達宏利量化增強4.1218.73普通股票型基金55519975.O F長信量化中小盤6.36-8.71普通股票型基金21003016.O F中金中證500指數(shù)增強A4.1919.21增強指數(shù)型基金56233009.O F大摩多因子策略6.37-10.83偏股混合型基金22162907.O F泰信基本面4004.405.95被動指數(shù)型基金57001028.O F華安物聯(lián)

36、網(wǎng)主題6.4217.70普通股票型基金23161017.O F富國中證500指數(shù)增強4.4116.91增強指數(shù)型基金58000549.O F華安大國新經(jīng)濟6.4427.80普通股票型基金24162413.O F華寶中證10004.45-12.89被動指數(shù)型基金59290010.O F泰信中證2006.4514.19被動指數(shù)型基金25519117.O F浦銀安盛基本面4004.749.65被動指數(shù)型基金60004065.O F中融量化多因子A6.564.24偏股混合型基金26512310.O F南方中證500工業(yè)ETF4.76-8.96被動指數(shù)型基金61002955.O F融通新趨勢6.6722

37、.24靈活配置型基金27002906.O F南方中證500增強A4.7911.74增強指數(shù)型基金62002179.O F華安事件驅動量化策略6.757.56偏股混合型基金28003646.O F創(chuàng)金合信中證1000增強A4.8315.85增強指數(shù)型基金63001990.O F中歐數(shù)據(jù)挖掘多因子A6.8122.66靈活配置型基金29512100.O F南方中證1000ETF4.84-9.45被動指數(shù)型基金64585001.O F東吳中證新興產(chǎn)業(yè)6.8515.26被動指數(shù)型基金30162510.O F國聯(lián)安雙力中小板4.881.16被動指數(shù)型基金65159912.O F匯添富深證300ETF6.9

38、420.64被動指數(shù)型基金31001637.O F嘉實騰訊自選股大數(shù)據(jù)4.9119.83普通股票型基金66003366.O F浙商匯金中證轉型成長6.963.26被動指數(shù)型基金32159907.O F廣發(fā)中小板300ETF4.985.59被動指數(shù)型基金67001242.O F博時淘金大數(shù)據(jù)100A7.1520.28被動指數(shù)型基金33001050.O F匯添富成長多因子量化策略5.1318.56普通股票型基金68001917.O F招商量化精選7.1812.50普通股票型基金34159918.O F嘉實中創(chuàng)400ETF5.34-10.73被動指數(shù)型基金69002952.O F建信多因子量化7.2

39、618.63普通股票型基金35002210.O F創(chuàng)金合信量化多因子A5.456.65普通股票型基金70161118.O F易方達中小板指數(shù)7.2822.24被動指數(shù)型基金備注：本表格統(tǒng)計2017/01/01-2019/8/1公募基金對中證500的跟蹤誤差與區(qū)間超額收益，選取了跟蹤誤差最小的70支基金資料來源：Wind 資訊，方正證券研究所限于篇幅，我們截取了部分指數(shù)增強產(chǎn)品的基金要素，供讀者參考。相對于主動權益基金而言，指數(shù)增強產(chǎn)品機構認可度高，許多產(chǎn)品機構投資者占比超過 50%，富國、景順、華泰柏瑞規(guī)模受歡迎程度最高；另一方面費率低，主動權益基金的管理費一般在 1.5%，而指數(shù)增強產(chǎn)品低了

40、 1/3，絕多數(shù)管理費是 1%，甚至更低?？傮w來說，在成分股數(shù)量少、集中度高的指數(shù)如上證 50 中，增強方法更偏主動，在成分股數(shù)量多、集中度低的中證 500 上，增強方法更偏量化，兩者之間的滬深 300 上則既有量化也有主動增強的基金， 也有一些基金采取主動和量化相結合的策略模式，這兩者之間沒有明顯的界限。研究源于數(shù)據(jù)圖表9： 部分指數(shù)增強產(chǎn)品要素概覽證券代碼證券簡稱合計凈資產(chǎn)（億元）現(xiàn)任基金經(jīng)理跟蹤指數(shù)名稱機構投資者占比(%)管理人管理費率（%）策略類型110003.O F易方達上證50指數(shù)A165.5張勝記上證508.35易方達基金1.20偏主動399001.O F中海上證50指數(shù)增強2.

41、0彭海平上證500.00中?；?.85偏主動163808.O F中銀中證100指數(shù)增強4.2趙建忠中證1006.77中銀基金1.00213010.O F寶盈中證100指數(shù)增強A2.4蔡丹,劉李杰中證1008.91寶盈基金0.75100038.O F富國滬深300增強89.7李笑薇,方旻滬深30064.06富國基金1.00000311.O F景順長城滬深300增強89.6黎海威滬深30044.49景順長城基金1.00000172.O F華泰柏瑞量化增強A51.2田漢卿滬深30083.63華泰柏瑞基金1.00163407.O F興全滬深300指數(shù)增強A34.1申慶滬深30030.35興全基金0.

42、80偏主動110030.O F易方達滬深300量化增強11.9官澤帆滬深30027.28易方達基金0.80000512.O F國泰滬深300指數(shù)增強A11.6艾小軍滬深30097.51國泰基金0.90000176.O F嘉實滬深300增強9.9龍昌倫滬深30017.88嘉實基金1.00200002.O F長城久泰滬深300A8.7楊建華,雷俊滬深30028.52長城基金0.98001015.O F華夏滬深300指數(shù)增強A7.4宋洋滬深30012.73華夏基金1.00310318.O F申萬菱信滬深300指數(shù)增強A4.9袁英杰,劉敦滬深30040.04申萬菱信基金1.00007143.O F國投

43、瑞銀滬深300量化增強A4.7殷瑞飛滬深3000.00國投瑞銀基金1.00000312.O F華安滬深300量化增強A4.1許之彥,孫晨進滬深30048.94華安基金1.00007044.O F博道滬深300指數(shù)增強A3.7楊夢滬深3006.80博道基金0.75003876.O F華寶滬深300指數(shù)增強A2.5徐林明滬深30062.20華寶基金1.00162213.O F泰達宏利滬深300指數(shù)增強A2.3劉洋滬深30045.24泰達宏利基金0.65002310.O F創(chuàng)金合信滬深300指數(shù)增強A2.3董梁滬深30076.83創(chuàng)金合信基金0.80004190.O F招商滬深300指數(shù)增強A2.2

44、王平滬深30044.44招商基金1.20166802.O F浙商滬深300指數(shù)增強2.1查曉磊,王劍滬深30091.38浙商基金0.50519116.O F浦銀安盛滬深300指數(shù)增強2.0陳士俊滬深30029.64浦銀安盛基金1.00006020.O F廣發(fā)滬深300指數(shù)增強A1.8趙杰滬深30042.86廣發(fā)基金1.00450008.O F國富滬深300指數(shù)增強1.7張志強滬深3002.14國海富蘭克林基金0.85004788.O F富榮滬深300增強A1.4鄧宇翔滬深3000.00富榮基金0.60002670.O F萬家滬深300指數(shù)增強A1.3喬亮滬深30098.77萬家基金1.0000

45、0478.O F建信中證500指數(shù)增強A59.5葉樂天中證50024.43建信基金1.00161017.O F富國中證500指數(shù)增強42.3徐幼華,李笑薇,方旻中證50042.06富國基金1.00006682.O F景順長城中證500指數(shù)增強12.2黎海威,徐喻軍中證5000.30景順長城基金1.20002311.O F創(chuàng)金合信中證500指數(shù)增強A5.4秦昌貴,董梁中證50035.74創(chuàng)金合信基金0.80002906.O F南方中證500增強A4.5李佳亮,崔蕾中證5003.44南方基金1.00003986.O F申萬菱信中證500優(yōu)選增強A3.6袁英杰中證50024.47申萬菱信基金1.00

46、006593.O F博道中證500指數(shù)增強A3.1楊夢中證5002.28博道基金0.75169301.O F財通資管中證500指數(shù)增強A2.7王鐘中證5000.00財通證券資管1.00006729.O F萬家中證500指數(shù)增強A2.2陳旭,喬亮中證5000.00萬家基金1.00005062.O F博時中證500指數(shù)增強A2.1桂征輝中證5002.10博時基金1.00005994.O F國投瑞銀中證500量化增強A1.3殷瑞飛中證5000.77國投瑞銀基金1.00001351.O F諾安中證500指數(shù)增強1.1梅律吾,路龍凱中證5000.00諾安基金1.00003646.O F創(chuàng)金合信中證100

47、0增強A1.2董梁中證10009.42創(chuàng)金合信基金0.80161613.O F融通創(chuàng)業(yè)板指數(shù)增強A B9.6蔡志偉創(chuàng)業(yè)板指29.22融通基金1.00資料來源：Wind 資訊，方正證券研究所指數(shù)增強產(chǎn)品的業(yè)績表現(xiàn)綜合考慮基金規(guī)模、基金成立時間，我們選取了部分指數(shù)增強基金歷史業(yè)績。從時序來看，比較容易獲取超額收益的是 2015 年、2016 年，超額收益能達到 10%甚至 20%，今年是一個比較難做超額收益的年份，尤其是一季度部分常用因子出現(xiàn)了不小的回撤。各家基金的超額收益在時序上的特征也有所不同，有些基金超額收益比較穩(wěn)定，有些基金部分年份的超額收益突出，這表明不同基金的策略雖有共同之處，但也有自

48、己的獨門秘籍，暴露因子不完全相同。圖表10：部分指數(shù)增強產(chǎn)品逐年業(yè)績表現(xiàn)證券代碼證券簡稱2019Q 2規(guī)模成立日2019 至 2018IR 2017IR 2016IR 2015IR 2014IR 2013IR 2012IR 2011IR（億元）今年化IR100038.O F富國滬深300增強89.732009-12-161.352.811.762.912.781.10-0.402.412.45000311.O F景順長城滬深300增強89.652013-10-290.680.502.993.813.000.84000172.O F華泰柏瑞量化增強A51.202013-08-02-0.330.6

49、90.072.863.363.08163407.O F興全滬深300指數(shù)增強A34.122010-11-021.271.201.883.273.440.921.641.390.940.640.77110030.O F易方達滬深300量化增強11.872012-07-050.561.903.012.151.49000176.O F嘉實滬深300增強9.882014-12-260.911.032.401.150.89001015.O F華夏滬深300指數(shù)增強A7.412015-02-100.491.70-0.23-0.012.792.67310318.O F 申萬菱信滬深300指數(shù)增強A4.912

50、004-11-29-0.621.081.222.420.99002310.O F創(chuàng)金合信滬深300指數(shù)增強A2.282015-12-310.891.162.27519116.O F 浦銀安盛滬深300指數(shù)增強1.952010-12-101.672.101.993.481.77-1.35-0.060.58-0.23000478.O F建信中證500指數(shù)增強A59.512014-01-271.251.120.621.377.00 3.39 161017.O F富國中證500指數(shù)增強42.282011-10-121.062.883.660.75-0.12-0.172.81002311.O F創(chuàng)金合信

51、中證500指數(shù)增強A5.352015-12-310.812.193.702.48002906.O F南方中證500增強A4.492016-11-230.010.632.28003986.O F申萬菱信中證500優(yōu)選增強A3.582017-01-103.001.06005062.O F博時中證500指數(shù)增強A2.102017-09-261.681.59002510.O F 申萬菱信中證500指數(shù)增強A0.962016-04-212.810.680.371.76證券代碼證券簡稱2017至今跟蹤成立日2019至 2018年 2017年 2016年 2015年 2014年 2013年 2012年 20

52、11年誤差今超額超額超額超額超額超額超額超額超額100038.O F富國滬深300增強3.052009-12-162.398.475.316.2015.643.473.04-0.985.097.46000311.O F景順長城滬深300增強3.822013-10-291.471.8511.8110.4513.31000172.O F華泰柏瑞量化增強A4.242013-08-02-0.692.770.339.9519.0318.41163407.O F興全滬深300指數(shù)增強A3.992010-11-023.298.3510.0511.843.955.503.151.842.92110030.O

53、F易方達滬深300量化增強3.992012-07-052.662.158.059.467.204.183.92000176.O F嘉實滬深300增強3.252014-12-261.843.217.743.725.54001015.O F華夏滬深300指數(shù)增強A2.702015-02-100.964.59-0.49-0.077.919.27310318.O F 申萬菱信滬深300指數(shù)增強A6.012004-11-29-2.706.7014.166.20002310.O F創(chuàng)金合信滬深300指數(shù)增強A2.902015-12-311.843.552.827.416.72519116.O F 浦銀安盛

54、滬深300指數(shù)增強2.922010-12-103.945.794.375.96-3.74-0.191.12-0.59000478.O F建信中證500指數(shù)增強A2.982014-01-272.541.933.4218.9021.64161017.O F富國中證500指數(shù)增強4.412011-10-123.002.205.519.4111.5311.823.92-0.37-0.597.50002311.O F創(chuàng)金合信中證500指數(shù)增強A3.662015-12-317.4911.4611.11002906.O F南方中證500增強A4.792016-11-230.052.44003986.O F申

55、萬菱信中證500優(yōu)選增強A7.752017-01-1016.818.477.79005062.O F博時中證500指數(shù)增強A5.962017-09-267.36002510.O F 申萬菱信中證500指數(shù)增強A6.152016-04-2110.005.201.47備注：2019年業(yè)績統(tǒng)計至7/31，基準為滬深300/中證500指數(shù)，沒有考慮95%倉位限制資料來源：Wind 資訊，方正證券研究所圖表 11 和圖表 12 我們選取了部分指數(shù)增強基金 2017 年至今的業(yè)績表現(xiàn)，對比 95%倉位下的指數(shù)走勢，繪制相對凈值。選取的 10只 300 增強和 6 只 500 增強基金都跑贏了基準，相對凈值

56、平穩(wěn)上漲， 部分基金業(yè)績表現(xiàn)突出。后文我們將從多個維度對基金的策略進行剖析，拆解指數(shù)增強基金超額收益的來源。1.31.251.2基金 1.15超額圖表11：部分 300 增強基金 2017 至今超額凈值4600440042004000 滬300深3800凈 1.1值1.0513600 收科創(chuàng)板上市首日，打新收益超預期盤3400 價32003000研究源于數(shù)據(jù)2017-01-032017-01-202017-02-152017-03-062017-03-232017-04-132017-05-032017-05-222017-06-122017-06-292017-07-182017-08-04

57、2017-08-232017-09-112017-09-282017-10-242017-11-102017-11-292017-12-182018-01-052018-01-242018-02-122018-03-082018-03-272018-04-172018-05-082018-05-252018-06-132018-07-032018-07-202018-08-082018-08-272018-09-132018-10-102018-10-292018-11-152018-12-042018-12-212019-01-112019-01-302019-02-252019-03-14

58、2019-04-022019-04-222019-05-142019-05-312019-06-202019-07-092019-07-262019-08-142019-09-022019-09-200.952800滬深300富國300景順300易方達300興全300浦銀安盛300 申萬菱信300華夏300華安300創(chuàng)金合信300華泰柏瑞量化增強備注：表格統(tǒng)計2017/01/01-2019/09/20部分300指數(shù)增強產(chǎn)品的相對凈值，比較基準選取為滬深300指數(shù)*95%資料來源：wind 資訊，方正證券研究所研500圖表12：部分 500 增強基金 2017 至今超額凈值1.5565001.4

59、56000基中金 1.355500 證超額收凈 1.255000 盤值價1.1545001.0540002017-01-032017-01-202017-02-152017-03-062017-03-232017-04-132017-05-032017-05-222017-06-122017-06-292017-07-182017-08-042017-08-232017-09-112017-09-282017-10-242017-11-102017-11-292017-12-182018-01-052018-01-242018-02-122018-03-082018-03-272018-04-

60、172018-05-082018-05-252018-06-132018-07-032018-07-202018-08-082018-08-272018-09-132018-10-102018-10-292018-11-152018-12-042018-12-212019-01-112019-01-302019-02-252019-03-142019-04-022019-04-222019-05-142019-05-312019-06-202019-07-092019-07-262019-08-142019-09-022019-09-20中證500建信500富國500創(chuàng)金合信500南方500申