煤炭行業(yè)估值深度報(bào)告：行業(yè)估值存在折價(jià)看好業(yè)績(jī)穩(wěn)健及高彈性標(biāo)的估值修復(fù)

1、內(nèi)容目錄前言：PB-ROE 體系適于煤炭行業(yè)估值分析. - 4-4 -煤炭行業(yè)：契合PB-ROE455 -A 7 -公用事業(yè)行業(yè)PB-ROE12 -煤價(jià)預(yù)計(jì)中高位、中樞稍有回落，煤企ROE13 -1516重點(diǎn)推薦公司 . - 17 -60188.H-17-60125.H-18-60088.H+-19-60699H：低估值優(yōu)質(zhì)噴吹煤龍頭-19-60985H-20-風(fēng)險(xiǎn)提示. - 20 -圖表目錄圖表 14 -圖表 25 -圖表 3：煤炭開采行業(yè)、萬得全 A （1999.1-2019.2）. - 6 -圖表 4：煤炭開采行業(yè)市凈率數(shù)據(jù) . - 7 -圖表 5：海內(nèi)外市場(chǎng) 21 7 -圖表 6：大陸

2、市場(chǎng)上市公司市凈率情況8 -圖表 7：大陸市場(chǎng)上市公司凈資產(chǎn)收益率情況8 -圖表 8：香港市場(chǎng)上市公司市凈率情況9 -圖表 9：香港市場(chǎng)上市公司凈資產(chǎn)收益率情況9 -圖表 109 -圖表 9 -圖表 12：澳大利亞市場(chǎng)上市公司市凈率情況10 -圖表 1310 -圖表 1410 -圖表 15：各市場(chǎng)上市公加權(quán)平均凈資產(chǎn)收率況. - 10-16PB2015年修復(fù)情況17ROE2015年修復(fù)情況18PBPB對(duì)比情況19ROEROE對(duì)比情況圖表 20：煤炭、公用行業(yè)估值情況及 PB-ROE 均衡線12 -圖表 21：公用行業(yè)公司估值情況及 PB-ROE 均衡線12 -圖表 22（按圖表 19 公式計(jì)算

3、）12 -圖表 23：近兩年煤炭行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率下降 4.5pct13 -圖表 24：煤炭行業(yè)固定資產(chǎn)投資略有回升13 -圖表 13 -圖表 26：火電產(chǎn)量增速預(yù)測(cè)模型 14 -圖表 27：基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資有望企穩(wěn)回升14 -圖表 2814 -圖表 29（元噸）. - 15 -圖表 30：秦皇島 Q5500 （元噸）15 -圖表 17 -圖表 32：中國(guó)神華業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)摘要 18 -圖表 33：陜西煤業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)摘要 18 -圖表 34：兗州煤業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)摘要 19 -圖表 35：潞安環(huán)能業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)摘要 20 -圖表 36：淮北礦業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)摘要 20 -前言：PB-ROE 體系適用于煤炭行業(yè)估值分析簡(jiǎn)述：

4、各相對(duì)估值指標(biāo)的適用情況分析目前，國(guó)內(nèi)外相對(duì)估值用到的主要指標(biāo)主要有：市盈率（P、市凈率（B、EG、市銷率（S、企業(yè)價(jià)值倍數(shù)（BIA。各指標(biāo)市盈率市凈率：周期性較強(qiáng)行業(yè)或擁有大量固定資產(chǎn)并且賬面價(jià)值相對(duì)較為穩(wěn)定企業(yè)估值，不適用于賬面價(jià)值重置成本變動(dòng)較快的企業(yè)估值。市銷率：值。企業(yè)價(jià)值倍數(shù)：東的角度出發(fā)，而企業(yè)價(jià)值倍數(shù)是從所有投資者的角度出發(fā)。適用于凈利潤(rùn)虧損但毛利、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)并不虧損的企業(yè)估值，不適用于凈利潤(rùn)虧損且毛利、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)均虧損的企業(yè)估值。圖表 1：主要值指標(biāo)適用情況分析指標(biāo)名稱圖表 1：主要值指標(biāo)適用情況分析指標(biāo)名稱計(jì)算方法適用情況不適用情況市盈率股價(jià)/每股盈余周期性較弱行業(yè)、盈利能力較

5、為穩(wěn)定的企業(yè)周期性較強(qiáng)行業(yè)、凈利潤(rùn)為負(fù)的企業(yè)市凈率股價(jià)/每股凈資產(chǎn)周期性較強(qiáng)行業(yè)（擁有大量固定資產(chǎn)并且賬面價(jià)值相對(duì)較為穩(wěn)定）賬面價(jià)值的重置成本變動(dòng)較快企業(yè)PE市盈率/企業(yè)年盈利增長(zhǎng)率原利潤(rùn)基礎(chǔ)穩(wěn)定的企業(yè)周期性較強(qiáng)行業(yè)市銷率股價(jià)/每股銷售額高速增長(zhǎng)、暫時(shí)無利潤(rùn)的企業(yè)業(yè)績(jī)波動(dòng)大的企業(yè)企業(yè)價(jià)值倍數(shù)企業(yè)價(jià)值/息稅折舊前盈利凈利潤(rùn)虧損，但毛利、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)并不虧損的企業(yè)凈利潤(rùn)虧損，毛利、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)均虧損的企業(yè)來源：煤炭行業(yè)：契合 PB-ROE 估值分析體系PB-ROE PB-ROE 與ROE PB=(1+ROE)/(1+r)nr n 論上ROE 較高的公司PB （ROE PB ）從這一點(diǎn)上看PB-ROE 圖表

6、 2：煤炭開采行業(yè)市凈率、市盈率情況對(duì)比市凈率(MRQ_整體法，左軸)市盈率(歷史TTM_整體法，右軸)184001635014300122501086410025000來源：wind、現(xiàn)狀：估值處于底部，海內(nèi)外估值存在差異性行業(yè)層面：市場(chǎng)與行業(yè)基本面影響交織，目前估值已經(jīng)處于底部A II 20 （MRQ、整體法）數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，從歷史走勢(shì)可以看出近 20 年煤炭行業(yè)市凈率的走勢(shì)主要分為五個(gè)階段：1999-2002：市場(chǎng)方面，1999 年網(wǎng)絡(luò)概念股的強(qiáng)勁拉動(dòng)整體股市，2001 2003-2008：市場(chǎng)方面，2005 年開始股權(quán)分置問題逐漸解決、人民幣升值等諸多利好支撐A 2007 行業(yè)方面，20

7、03-2008 GDP 增速年均高達(dá) 27%上漲，煤企盈利能力顯著增強(qiáng)，煤炭行業(yè)估值在 2003-2004、2007年走出兩次超額收益。2009-2010：行業(yè)方面，2007 年次貸危機(jī)發(fā)生后，需求回落，我國(guó)2008 2009-2011 2015 2011 年煤炭?jī)r(jià)格達(dá)到歷史最高點(diǎn)后價(jià)格開始回落，2013-2016 年中小企業(yè)逐漸退出，國(guó)家淘汰落后產(chǎn)能，行業(yè)面臨陣痛期，同時(shí)也是供給出清的階段，煤炭股估值也一直在低位徘徊。2016-2018：市場(chǎng)方面，中國(guó)股市進(jìn)入下行期，煤炭行業(yè)估值也隨之持續(xù)下行。行業(yè)方面，2016 2 圖表 3：煤炭開采行業(yè)、萬得全 A 指數(shù)市凈率走勢(shì)（1999.1-2019

8、.2） 萬得全指數(shù)成份 煤炭開采市凈率 煤炭指數(shù)/萬得全指數(shù)18市場(chǎng)：股權(quán)分置問題逐漸3.0000市場(chǎng)：網(wǎng)絡(luò)概念股的強(qiáng)勁拉解決、人民幣升值等諸多市場(chǎng)：美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)，隨著全球金融危動(dòng)整體股市，煤炭股估值借利好支撐A股進(jìn)入大牛市，機(jī)的爆發(fā)，煤炭估值隨盤指一瀉千里勢(shì)上漲16煤炭股估值也隨盤指一起大幅攀升市場(chǎng)：在國(guó)資國(guó)企改革、滬港通、融資融2.5000市場(chǎng)：股權(quán)分置問題因素影券等利好股市政策的引導(dǎo)下，外面的資金14響，股市由牛轉(zhuǎn)熊，煤炭股估向中國(guó)藍(lán)籌股全力開火，引發(fā)中國(guó)股市牛值在隨后的幾年進(jìn)入下行通道市上漲。但由于2015年煤炭行業(yè)盈利能力差，因此估值僅實(shí)現(xiàn)小幅攀升122.0000行業(yè)：國(guó)民經(jīng)濟(jì)呈

9、現(xiàn)火熱勢(shì)頭，工行業(yè)：國(guó)務(wù)院2008年11月推出了四萬行業(yè)：煤炭行業(yè)加業(yè)增加值顯著上升，煤價(jià)持續(xù)上漲億計(jì)劃，在加大基建投資的強(qiáng)刺激下落后產(chǎn)能的淘汰，拉動(dòng)煤企盈利能力顯著增強(qiáng)，煤企10估值修復(fù)明顯煤炭行業(yè)估值在2008-2011年之間迎來價(jià)迅速企穩(wěn)回升，煤顯著提升企盈利能力顯著好轉(zhuǎn)，2017年煤炭行業(yè)8估值也迎來一波修復(fù)61.00004200.0000來源：wind、20 率最小值為 0.9499，出現(xiàn)在 2014 年 3 月 10 日；市凈率中位數(shù)為 2.5473，出現(xiàn)在 2004 年 6 月 9 日；市凈率最大值為 17.6005，出現(xiàn)在 2007 年 1016 2019 2 15 12.05

10、pct2014 （2015 年圖表 4：煤炭開采行業(yè)市凈率數(shù)據(jù)指標(biāo)名稱數(shù)值日期距當(dāng)前 pb 漲跌幅當(dāng)前 pb1.08012019/2/15-最小 pb0.94992014/3/10-12.05%pb 中位數(shù)2.54732004/6/9135.84%最大 pb17.60052007/10/161529.53%來源：wind，公司層面：海內(nèi)外企業(yè)估值存在差異，A 股、港股估值修復(fù)緩慢PB 與 ROE 21 4 4 2 產(chǎn)收益率基本上存在線性關(guān)系，即凈資產(chǎn)收益率較高的公司相對(duì)應(yīng)的市凈率也較高。圖表 5：海內(nèi)外市場(chǎng) 21 家煤炭上市公司市凈率和凈資產(chǎn)收益率情況所屬市場(chǎng)上市公司名稱股價(jià)（截至 2019

11、年 2 月 25 日，本位幣）市凈率（MRQ）凈資產(chǎn)收益率（%）大陸市場(chǎng)陜西煤業(yè)8.851.7517.74大同煤業(yè)4.701.4311.92山西焦化9.541.4213.49盤江股份5.461.3210.60開灤股份6.701.049.71潞安環(huán)能8.011.019.38兗州煤業(yè)10.211.029.25西山煤電6.170.987.71恒源煤電6.550.899.38蘭花科創(chuàng)7.410.839.72冀中能源4.150.734.22香港市場(chǎng)首鋼資源1.850.626.06伊泰煤炭6.390.5511.81兗州煤業(yè)股份7.920.5810.02中煤能源3.510.444.47美國(guó)市場(chǎng)Arch Co

12、al Inc90.962.4332.96Alliance Resource Partners19.031.9625.37Peabody Energy30.601.0812.17Natural Resource Partners40.830.9017.31澳大利亞市場(chǎng)Whitehaven Energy4.411.3011.30New Hope4.181.845.94來源：wind，（凈資產(chǎn)收益率采用 2018 年三季報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比，其中首鋼資源為 2018 年中報(bào)數(shù)據(jù)折算、Whitehaven Energy 和New hope 為 2018 年年報(bào)數(shù)據(jù)折算）20 20 1998-2002 年，中

13、國(guó)進(jìn)入工業(yè)快速發(fā)展時(shí)期，煤炭需求大張；2009-2010 應(yīng)求，企業(yè)盈利能力維持在較高水平，與此同時(shí)產(chǎn)能仍舊持續(xù)擴(kuò)張； 2012-2016 年，產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張導(dǎo)致行業(yè)供需格局惡化，企業(yè)盈利能力逐2016 供給。圖表6：大陸市場(chǎng)上市司市凈率情況圖表7：大陸市場(chǎng)上市司凈資產(chǎn)收益率情況兗州煤業(yè) 陜西煤業(yè) 大同煤業(yè) 恒源煤電 西山煤電 潞安環(huán)能冀中能源 盤江股份 蘭花科創(chuàng) 山西焦化 開灤股份50403020101999/12/12000/7/11999/12/12000/7/12001/2/12001/9/12002/4/12002/11/12003/6/12004/1/12004/8/12005/3/

14、12005/10/12006/5/12006/12/12007/7/12008/2/12008/9/12009/4/12009/11/12010/6/12011/1/12011/8/12012/3/12012/10/12013/5/12013/12/12014/7/12015/2/12015/9/12016/4/12016/11/12017/6/12018/1/12018/8/1-10-20來源：wind、來源：wind、香港市場(chǎng)：A A圖表8：香港市場(chǎng)上市司市凈率情況圖表9：香港市場(chǎng)上市司凈資產(chǎn)收益率情況 兗州煤業(yè)股份 中煤能源 伊泰煤炭 首鋼資源 兗州煤業(yè)股份 中煤能源 伊泰煤炭 首鋼資源

15、4035304035302520151050-5-10131211109876543210來源：wind、來源：wind、美國(guó)市場(chǎng)：盈利能力改善帶來估值修復(fù)，但煤炭行業(yè)已漸行漸遠(yuǎn)。2015-2016 年，由于全球煤炭需求下滑導(dǎo)致大批美國(guó)大型煤炭企業(yè)負(fù)債大型煤企。2016-2017 年國(guó)際煤炭?jī)r(jià)格大幅上漲，美國(guó)煤企的資金壓力 4%1979 93%2017 12%圖表 10：美國(guó)市場(chǎng)上市公司市凈率情況圖表 11：美國(guó)市場(chǎng)上市公司凈資產(chǎn)收益率情況Peabody EnergyArch Coal IncAllianceResourcePartnersNatural ResourcePartners10.

16、008.006.004.002.000.00-2.00 PeabodyEnergy ArchCoalInc AllianceResourcePartners Natural ResourcePartners3002001000-100-200來源：wind、來源：wind、 2015 2015 10 75%2016 使得澳大利亞煤炭企業(yè)盈利能力顯著轉(zhuǎn)好、帶動(dòng)估值明顯修復(fù)并維持在較高水平。圖表12：澳大利亞市場(chǎng)市公司市凈率情況圖表13：澳大利亞市場(chǎng)市公司凈資產(chǎn)收益情況100806040200-20Whitehaven806040200-202007-08-032007-12-212007-08-

17、032007-12-212008-05-092008-09-262009-02-132009-07-032009-11-202010-04-092010-08-272011-01-142011-06-032011-10-212012-03-092012-07-272012-12-142013-05-032013-09-192014-02-072014-06-272014-11-142015-04-022015-08-282016-01-152016-06-032016-10-202017-03-102017-07-282017-12-152018-05-042018-09-21來源：wind、

18、來源：wind、2016 ROE ROE 2016 場(chǎng)煤企均開始扭虧為盈，其中美國(guó)市場(chǎng)情況略微復(fù)雜，部分企業(yè) 2016 2017 2018 加權(quán)平均2012 年13.09% 19.6%ROE 為8.43%2013 4.83%2012 10.71%ROE 26.74%2006 25.69%2017 27.22%ROE 11.86%2012 年4.36%和 2011 年 13.93%之間水平。圖表14：各市場(chǎng)上市公加權(quán)平均市凈率情況圖表15：各市場(chǎng)上市公加權(quán)平均凈資產(chǎn)收率況 大陸市場(chǎng)加權(quán)平均市凈率 香港市場(chǎng)加權(quán)平均市凈率 美國(guó)市場(chǎng)加權(quán)平均市凈率 澳大利亞市場(chǎng)加權(quán)平均市凈率1081086420來源：

19、wind、來源：wind、 A 2015 ROE 均為20 2015 5.26%46.10%2015 373.38%215.06%ROE 2012 ROE 2012 2013 ROE 2006 2017 取相應(yīng)年份加權(quán)平均PB 圖表7雖還未回升至當(dāng)前ROE 上市公司市凈率離PB 圖表16：各市場(chǎng)加權(quán)平均PB相比2015年修復(fù)情況圖表17：各市場(chǎng)加權(quán)平均ROE相比2015年修復(fù)況1.801.601.401.201.000.800.600.400.200.00大陸市場(chǎng)香港市場(chǎng)美國(guó)市場(chǎng)澳大利亞市場(chǎng)1.541.541.480.820.860.470.33 0.340.492015年最低PB當(dāng)前PB30

20、2520151050-10大陸市場(chǎng)香港市場(chǎng)美國(guó)市場(chǎng)澳大利亞市場(chǎng)26.7426.7415.3411.868.43-2.482015年ROE(%)-5.29-6.91當(dāng)前ROE(%)來源：wind、來源：wind、PB PB對(duì)比情況圖表 19：各市場(chǎng)加權(quán)平均 ROE 與相應(yīng)年份加權(quán)平均ROE 對(duì)比情況PB下限PB上限當(dāng)前PB3.002.762.502.262.082.001.781.591.621.501.541.480.971.000.800.860.500.490.00大陸市場(chǎng)香港市場(chǎng)美國(guó)市場(chǎng)澳大利亞市場(chǎng)ROE下限(%)ROE上限(%)當(dāng)前ROE(%)3027.222526.7419.6020

21、1513.0915.3413.9310.711011.864.83 8.434.3650大陸市場(chǎng)香港市場(chǎng)美國(guó)市場(chǎng)澳大利亞市場(chǎng)-5-4.58-10來源：wind、來源：wind、PBROE 2012 ROE ROE 2012 2013 年加PBROE PB、ROE 2017、2012 、ROE ）分析：煤企估值是否存在折價(jià)？高盈利能力能否持續(xù)？PB-ROE 觀點(diǎn)認(rèn)為 PB-ROE 并不適合類似煤炭行業(yè)這樣的強(qiáng)周期行業(yè)的估值分ROE PB ROE ROE ROE PB 低 ROE 的持續(xù)性。價(jià)的關(guān)鍵在于判斷其高盈利能力能否持續(xù)。公用事業(yè)行業(yè) PB-ROE 均衡線具說服力，煤炭行業(yè)存在估值折價(jià)業(yè)行業(yè)

22、和煤炭行業(yè)一樣屬于重資產(chǎn)行業(yè)，所以理論上公用事業(yè)行業(yè)的PB-ROE 55 5 可以看出煤炭行業(yè)上市公司均位于 PB-ROE 估值存在折價(jià)現(xiàn)象55 PB-ROE ROE 數(shù)1/2 20PB-ROE 均衡線PB-ROE 均衡線6.005.004.003.002.001.000.000.005.0010.0015.0020.0025.006.00y = 0.1436x + 0.38585.00R =0.32254.003.002.001.000.000.005.0010.0015.0020.00來源：wind、來源：wind、圖表 22：煤炭行業(yè)公司市凈率理論值（按圖表 19 公式計(jì)算）上市公司名稱

23、股價(jià)PB（MRQ）ROE（%）PB 理論值陜西煤業(yè)8.851.7522.503.62大同煤業(yè)4.701.4312.492.18山西焦化9.541.4219.903.24盤江股份5.461.3214.152.42開灤股份6.701.0413.362.30潞安環(huán)能8.011.0113.452.32兗州煤業(yè)10.211.0213.352.30西山煤電6.170.9810.141.84恒源煤電6.550.8912.102.12蘭花科創(chuàng)7.410.8310.401.88冀中能源4.150.735.621.19來源：wind，（ROE 數(shù)據(jù)為 wind 預(yù)測(cè) 2018 年凈資產(chǎn)收益率中值）煤價(jià)預(yù)計(jì)中高位、

24、中樞稍有回落，煤企 ROE 存在小幅下行空間 2012 年58.6%2016 4 70.23%5 2.3 2016 2018124.5 束。2013 2017 2009 年2018 1-12 增長(zhǎng) 5.9%，但仍處于近年來低位。從公司層面看，2018 2018 2014-2015 圖表23：近兩年煤炭行資產(chǎn)負(fù)債率下降4.5pct圖表24：煤炭行業(yè)固定產(chǎn)投資略有回升煤炭開采和洗選業(yè):資產(chǎn)負(fù)債率75160 固定資產(chǎn)投資完成額：煤炭開采和洗選業(yè)：累計(jì)同比70110656060102004-022004-092004-022004-092005-042005-112006-062007-012007-

25、082008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092004-022004-082005-022005-082004-022004-082005-022005-082006-022006-082007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013

26、-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-08-90來源：wind、來源：wind、圖表 25：煤炭企業(yè)資本開支匯總表證券簡(jiǎn)稱201020112012201320142015201620172018E中國(guó)神華135173156868770584624陜西煤業(yè)234535兗州煤業(yè)3613266915499636997中煤能源1462141811089250585694來源：wind，2 電力行業(yè)， （4.0%4.3%2018 2019 20192019 因此，我們認(rèn)為未來幾年煤炭需求增長(zhǎng)將主要來自

27、于火電，需求總體上穩(wěn)中看漲。圖表 26：火電產(chǎn)量增速預(yù)測(cè)模型指 標(biāo) 名 稱單 位2020年2019年2018年2018.1-112017201620152014基建新增發(fā)電裝機(jī)容量萬千瓦113001075012000987713372121431318410443水 電萬千瓦10009008817131287117913752180火 電萬千瓦20002000290330174578504866784791核 電萬千瓦900750884596218720風(fēng) 電萬千瓦28002600163317201952202431392101太陽(yáng)能發(fā)電萬千瓦4600450044733822533831711

28、380指 標(biāo) 名 稱單 位2020年2019年2018年2018.1-112017年2016年2015年發(fā)電裝機(jī)容量萬千瓦212050200750190000177475177703165209水 電萬千瓦3690035900350003051334119332073195430486火 電萬千瓦11800011600011400011247511060410609493232核 電萬千瓦61165216446641783582336427172008風(fēng) 電萬千瓦234002060018000179801636714817130759657太陽(yáng)能發(fā)電萬千瓦2610021500170001231

29、113025771942182486指 標(biāo) 名 稱單 位2020年2019年2018年2018.1-112017年2016年2015年2014年6000千瓦及以上電廠發(fā)電設(shè)備利用小時(shí)小時(shí)-35183786379739884348水 電小時(shí)36403630361333583579361935903669火 電小時(shí)45234412436139464209418643644778核 電小時(shí)74007300718467917108706074037787風(fēng) 電小時(shí)21002100209518911948174517241900太陽(yáng)能發(fā)電125012501212114812251235指 標(biāo) 名 稱單

30、位2020年2019年2018年2018.1-112017年2016年2015年全國(guó)發(fā)電量?jī)|千瓦時(shí)7897474587699006162664179602485739956801水 電億千瓦時(shí)1343213032123211029711945117481112710601火 電億千瓦時(shí)5337751177492004496345513432734230743030核 電億千瓦時(shí)45263808294426382483213217141332風(fēng) 電億千瓦時(shí)49144326366032683057242018561598太陽(yáng)能發(fā)電億千瓦時(shí)272522451775-1182674指 標(biāo) 名 稱單 位

31、2020年2019年2018年2018.1-112017年2016年2015年發(fā)電量增速億千瓦時(shí)5.9%6.7%8.9%6.9%6.5%5.0%1.1%5.7%水 電億千瓦時(shí)3.1%5.8%3.1%4.4%1.7%5.6%5.0%18.8%火 電億千瓦時(shí)4.3%4.0%8.1%6.2%5.2%2.3%-1.7%1.9%核 電億千瓦時(shí)18.9%29.3%18.6%16.8%16.5%24.4%28.6%19.5%風(fēng) 電億千瓦時(shí)13.6%18.2%19.7%19.8%26.3%30.4%16.2%15.5%太陽(yáng)能發(fā)電億千瓦時(shí)21.4%26.5%50.2%-75.4%70.7%67.9%180.8%

32、來源：中電聯(lián)，圖表27：基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資有望企穩(wěn)回升圖表28：房地產(chǎn)投資有保持正增長(zhǎng) 固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資(不含電力):累計(jì)同比 房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)比30452540352030251520101510552014-042014-062014-082014-102014-122014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017

33、-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-08來源：wind、來源：wind、ROE 存在小幅下行空間。炭企業(yè) ROE 存在小幅下行空間，但預(yù)計(jì)仍將維持在較高水平。圖表 29：預(yù)計(jì)未來幾年動(dòng)力煤價(jià)將穩(wěn)定維持

34、在中高水平（元/噸）秦皇島港:平倉(cāng)價(jià):山西優(yōu)混(Q5500K):年度yoy90060%800單位：元/噸40%70030%60020%5000%400-10%300-30%來源：wind，長(zhǎng)協(xié)煤：煤企盈利能力持續(xù)的重要保障目前大型煤企長(zhǎng)協(xié)煤（月其實(shí)很小價(jià)格波動(dòng)幅度小的長(zhǎng)協(xié)煤銷售占比的不斷上升是大型煤企保持高盈利能力的重要保障。圖表 30：秦皇島 Q5500 動(dòng)力煤市場(chǎng)價(jià)與年度長(zhǎng)協(xié)價(jià)格對(duì)比（元/噸） 年度長(zhǎng)協(xié)價(jià):CCTD秦皇島動(dòng)力煤(Q5500) 市場(chǎng)價(jià):動(dòng)力煤(Q5500,山西產(chǎn)):秦皇島6606406206005805605405202017-012017-022017-012017-022

35、017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-01來源：wind，投資策略：看好業(yè)績(jī)穩(wěn)健及高彈性標(biāo)的估值修復(fù)當(dāng)前 A 股煤企估值存在折價(jià)。從行業(yè)角度看，目前煤炭行業(yè)市凈率為1.0801（0.9499）12.05pct度2016 煤企加權(quán)平均ROE 2011-2012 2012 1.78 與防守型行業(yè)估值對(duì)比角度看，煤企估值水平目

36、前均處于公用事業(yè)行業(yè)PB-ROE A 煤價(jià)中樞預(yù)計(jì)略有下移，煤企 ROE 存在下行空間但仍能維持在較高水平。對(duì)行業(yè)擴(kuò)張產(chǎn)能形成一定限制；需求側(cè)未來兩年煤炭需求增長(zhǎng)將主要來自火電，鋼鐵和水泥需求預(yù)計(jì)將有小幅增長(zhǎng)或持平，總體上穩(wěn)中看漲。中長(zhǎng)期看，有效產(chǎn)能將與需求不斷匹配，煤價(jià)“十三五”期間有望維持在中高位，但中樞預(yù)計(jì)將稍有回落?；谶@一看法，我們認(rèn)為中長(zhǎng)期煤炭企業(yè) ROE 存在小幅下行空間，但預(yù)計(jì)仍將維持在較高水平。投資策略：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，股票估值整體處于低位，我們預(yù)計(jì)經(jīng)2019 年2018 464002019 主要推薦低估值且長(zhǎng)期盈利穩(wěn)健、高股息的可穿越周期的龍頭公司兗州煤業(yè)等。圖表 3

37、1：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)與估值公司名稱股價(jià)（元）EPS（元/股）PE16A17A18E19E16A17A18E19E601699.SH601225.SH600395.SH000983.SZ002128.SZ600546.SH600121.SH000933.SZ600740.SH000723.SZ600985.SH603113.SH中國(guó)神華（+） 永泰能源（+） 中煤能源（+） 兗州煤業(yè)蘭花科創(chuàng)（+） 潞安環(huán)能陜西煤業(yè)盤江股份西山煤電冀中能源昊華能源上海能源恒源煤電（+） 開灤股份（+）*ST大有靖遠(yuǎn)煤電露天煤業(yè)（+） 山煤國(guó)際（+）*ST鄭煤神火股份新集能源(+) 陜西黑貓藍(lán)焰控股大同煤業(yè)山西焦化

38、（+） 美錦能源淮北礦業(yè)（+）金能科技20.6010.218.018.856.178.403.694.719.5411.851.142.262.372.480.421.381.481.560.290.931.011.080.281.041.191.240.140.500.660.720.501.071.281.330.160.190.370.440.180.190.170.210.060.121.281.43-0.340.411.631.8518998-2477788289873297799451299768767687-599178762319108-55762624282277971658

39源：備注：股價(jià)日期為 2019 年 2 月 25 日；標(biāo)注（+）的公司為中泰煤炭團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè) EPS，其他為 wind 一致預(yù)期重點(diǎn)推薦公司中國(guó)神華（60088S3.0 1.5 5.9 年度長(zhǎng)協(xié)價(jià)格全年穩(wěn)定、月度價(jià)格波動(dòng)幅度趨窄，公司煤炭板塊業(yè)績(jī)受煤價(jià)波動(dòng)影響小。煤電運(yùn)40%。20182020 EPS 2.31、2.41、2.51元，2018 PE 940%股息率近 5%，維持公司“買入”評(píng)級(jí) 。圖表 32：中國(guó)神華業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)摘要指標(biāo)2016A2017A2018E2019E2020E營(yíng)業(yè)收入（百萬元）183127248746257118263670268481YOY(%)3.

40、42%35.83%3.37%2.55%1.82%歸母凈利潤(rùn)（百萬元）2271245037473934912250386YOY(%)40.68%98.30%5.23%3.65%2.57%EPS（攤?。?.142.262.312.412.51PE18.079.128.928.558.21來源：wind，（股票日期為 2019 年 2 月 25 日）陜西煤業(yè)（60225S（5500 以上90%2100 萬噸。2017、2018 1 800 2018 9 800 2020 1500 1300 長(zhǎng)協(xié)比例也有望提高。2019 60%（鐵45%持續(xù)高比例分紅，股息率高，不超 50 億回購(gòu)提升投資價(jià)值。40%5%10-50 2018-2020EPS1.191.241.34 PE 分別為 7.4X圖表 33：陜西煤業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)摘要指標(biāo)2016A2017A2018E2019E2020E營(yíng)業(yè)收入（百萬元）3313250927532335642860912YOY(%)1.91%53.71%4.53%6.00%7.95%歸母凈利潤(rùn)（百萬元）275510449123161281613777YOY(%)-192.18%279.30%17.87%4.06%7.50%EPS（攤?。?.281.041.191.241.34PE31.68.517.447.146.60來源：wind