風(fēng)險加劇下中小行如何突出重圍

1、目錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250022 風(fēng)險加劇下中小行如何突出重圍？1 HYPERLINK l _TOC_250021 加強中小行風(fēng)險防控，有效服務(wù)實體經(jīng)濟1 HYPERLINK l _TOC_250020 銀行負債端壓力倍增2 HYPERLINK l _TOC_250019 銀行負債成本的測算4 HYPERLINK l _TOC_250018 超額撥備部分還原后 LPR 有多少下調(diào)空間？6 HYPERLINK l _TOC_250017 LPR 改革加大銀行息差壓力9 HYPERLINK l _TOC_250016 推進金融服務(wù)實體經(jīng)濟，形成良性

2、共振10 HYPERLINK l _TOC_250015 國內(nèi)宏觀：進出口企穩(wěn)，未來仍面臨不確定性11 HYPERLINK l _TOC_250014 總量數(shù)據(jù)：11 HYPERLINK l _TOC_250013 高頻數(shù)據(jù)：12 HYPERLINK l _TOC_250012 重大事件回顧15 HYPERLINK l _TOC_250011 國際宏觀：美國、歐洲制造業(yè)疲軟16 HYPERLINK l _TOC_250010 美國方面：16 HYPERLINK l _TOC_250009 歐洲方面：16 HYPERLINK l _TOC_250008 日本方面：17 HYPERLINK l _

3、TOC_250007 流動性監(jiān)測：銀質(zhì)押利率全面上行17 HYPERLINK l _TOC_250006 公開市場操作：預(yù)計本周無自然回籠資金17 HYPERLINK l _TOC_250005 國際金融市場：美股、歐股全面上漲18 HYPERLINK l _TOC_250004 美國市場：美股上周全面上漲18 HYPERLINK l _TOC_250003 歐洲市場：歐股上周漲跌不一19 HYPERLINK l _TOC_250002 債市數(shù)據(jù)盤點：利率債收益率大體下行19 HYPERLINK l _TOC_250001 一級市場：本周預(yù)計發(fā)行利率債 8 只19 HYPERLINK l _T

4、OC_250000 二級市場：利率債收益率大體下行21插圖目錄圖 1：商業(yè)銀行規(guī)模同比增速放緩（%）1圖 2：銀行 3 個月期同業(yè)存單發(fā)行利率小幅提升（%）3圖 3：銀行結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模情況3圖 4：10 月社融大幅下滑4圖 5：上市銀行負債結(jié)構(gòu)（19Q3）4圖 6：LPR 與 MLF 聯(lián)動性增強（%）6圖 7：多數(shù)上市銀行撥備覆蓋率在監(jiān)管要求之上7圖 8：不同類型銀行撥備覆蓋率（%）7圖 9：銀行機構(gòu)新增人民幣貸款情況9圖 10：不同類型銀行生息資產(chǎn)收益率情況（%）9圖 11：不同類型銀行計息負債成本率情況（%）9圖 12：凈息差和貸款利率變化關(guān)聯(lián)性強（%）10圖 13：房地產(chǎn)成交量同比增速1

5、3圖 14：住宅價格環(huán)比增速13圖 15：主要航運指數(shù)13圖 16：CCBFI 同比領(lǐng)先出口同比 1-2 個月13圖 17：PMI13圖 18：發(fā)電量及同比增速13圖 19：三大高頻物價指數(shù)14圖 20：商務(wù)部農(nóng)產(chǎn)品價格14圖 21：豬肉價格14圖 22：生產(chǎn)資料價格14圖 23：大宗商品價格15圖 24：CRB 指數(shù)同比領(lǐng)先 PPI 同比15圖 25：銀行間回購加權(quán)利率 18圖 26：銀行間回購加權(quán)利率周變動18圖 27：標(biāo)普 500 和標(biāo)普 500 波動率(VIX)19圖 28：美國國債收益率19圖 29：歐洲交易所指數(shù)19圖 30：歐元區(qū)公債收益率（）19圖 31：利率債發(fā)行到期20圖

6、32：國債中標(biāo)利率與二級市場水平20圖 33：國開債債中標(biāo)利率與二級市場水平20圖 34：進出口債中標(biāo)利率與二級市場水平20圖 35：農(nóng)發(fā)債中標(biāo)利率與二級市場水平20圖 36：主要利率債產(chǎn)品上周變動22圖 37：銀行間國債收益率走勢22圖 38：銀行間國債每日變動（相較上周末）22圖 39：銀行間非國開政策性金融債收益率走勢22圖 40：銀行間非國開債每日變動（相較上周末）22圖 41：銀行間國開行金融債債收益率走勢23圖 42：銀行間國開債每日變動（相較上周末）23圖 43：銀行間國開行定存浮息債扯平利率走勢23圖 44：國開定存浮息債每日變動（相較上周末）23圖 45：銀行間國開行 SHI

7、BOR 浮息債扯平利率23圖 46：國開 SHIBOR 浮息債每日變動（較上周末）23表格目錄表 1：國有銀行、股份制銀行負債成本估算（%）5表 2：城商行、農(nóng)商行負債成本估算（%）5表 3：各行超額撥備部分測算（截至 19Q3）8表 4：上周公開市場操作情況（億元）17表 5：上周發(fā)行利率債產(chǎn)品21表 6：本周計劃發(fā)行利率債產(chǎn)品21 風(fēng)險加劇下中小行如何突出重圍？根據(jù)證券時報報道，11 月 12 日銀保監(jiān)會舉行吹風(fēng)會，就當(dāng)前中小銀行運行情況作出最新回應(yīng)。城市銀行部副主任劉榮強調(diào)，監(jiān)管部門對中小銀行的流動性風(fēng)險管理會進一步加強，要求銀行加強輿情監(jiān)測，守住風(fēng)險底線。當(dāng)前銀行負債成本仍呈現(xiàn)上漲態(tài)勢

8、，對于中小行的風(fēng)險治理和政策支持有助于保障銀行業(yè)的穩(wěn)健經(jīng)營和金融市場的平穩(wěn)運行。加強中小行風(fēng)險防控，有效服務(wù)實體經(jīng)濟中小行易發(fā)生關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險，強監(jiān)管下其當(dāng)前經(jīng)營穩(wěn)健性面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。中小行是支持小微企業(yè)和地方經(jīng)濟發(fā)展不可缺失的力量，在金融體系中占有重要地位。作為金融體系中較為脆弱的一環(huán)，中小銀行自身易出現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)分散的問題，從而引發(fā)關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險， 不利于市場的健康穩(wěn)定。一旦其中某一個體發(fā)生流動性或信用風(fēng)險，可能引發(fā)市場恐慌， 進而將風(fēng)險蔓延至其他銀行，造成不可估量的后果。另一方面，新 LPR 機制下客戶擁有更大的選擇金融機構(gòu)的余地，中小行信貸業(yè)務(wù)方面的同業(yè)競爭愈發(fā)激烈，其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和盈利模式面臨嚴(yán)

9、峻挑戰(zhàn)。隨著表外理財納入了廣義信貸考核，監(jiān)管體系新增流動性匹配率等新指標(biāo)，資管新規(guī)打破剛性兌付，理財回歸凈值型產(chǎn)品等一系列嚴(yán)監(jiān)管措施執(zhí)行，中小行迎來業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)，先天優(yōu)勢不足使得其經(jīng)營難度也進一步加大。中小行資產(chǎn)增速降幅明顯，未來銀行縮表可能性不容忽視。通過比較 2011 年以來各規(guī)模銀行總資產(chǎn)的同比變化情況，發(fā)現(xiàn)大型銀行資產(chǎn)增速相對穩(wěn)定，中小型銀行的降幅則十分明顯，其中小型銀行的總資產(chǎn)同比增速從高峰期的 40%下降到 2018 年末低谷期的 10%以下。雖然 2019 年 6 月各類型銀行的資產(chǎn)同比增速略有回升，但整體而言資產(chǎn)增速仍在低水平徘徊，加之河南伊川農(nóng)商行突發(fā)擠兌等敏感事件的影響，

10、因此仍要警惕未來銀行縮表的可能性。圖 1：商業(yè)銀行規(guī)模同比增速放緩（%）資料來源：Wind，中信證券研究部加強中小行流動性風(fēng)險管理，謹(jǐn)慎防范銀行間同業(yè)風(fēng)險傳導(dǎo)。大型銀行與中小銀行之間在資金盈余狀況、流動性需求、風(fēng)險偏好等方面存在明顯差異，中小銀行較之大型銀行攬儲能力不足，對資金需求更強烈，也更加依賴同業(yè)渠道滿足其流動性。同業(yè)剛兌預(yù)期的打破也對同業(yè)市場帶來了巨大沖擊，中小銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)進一步陷入困境。在當(dāng)前交叉的金融業(yè)務(wù)模式下，跨機構(gòu)、跨市場的各類風(fēng)險相互交織聯(lián)動，同業(yè)業(yè)務(wù)的風(fēng)險傳導(dǎo)鏈條更加復(fù)雜、風(fēng)險轉(zhuǎn)移速度更快、風(fēng)險傳播范圍更廣，可謂牽一發(fā)而動全身。因此更要謹(jǐn)慎防范銀行間的同業(yè)風(fēng)險傳導(dǎo)，加強對

11、中小行的流動性風(fēng)險管理，守住風(fēng)險底線。金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革大背景下，眾多中小銀行可能面臨整合重組的問題。當(dāng)前銀行業(yè)、保險業(yè)整體經(jīng)營穩(wěn)健，雖有個別機構(gòu)存在一些問題，不過由于這些機構(gòu)規(guī)模小、風(fēng)險暴露少，加上多樣化且行之有效的風(fēng)險防范措施，中小銀行風(fēng)險水平整體處于可控狀態(tài)。一方面，目前銀行業(yè)整體的資本充足率和撥備覆蓋率較高，可以抵御一定的風(fēng)險。另一方面，監(jiān)管部門已經(jīng)清楚掌握了不同領(lǐng)域的風(fēng)險特征和風(fēng)險水平，可以運用靈活多樣的風(fēng)險處置手段和措施防范風(fēng)險。央行對城市商業(yè)銀行的監(jiān)管堅持依照“一行一策、分類監(jiān)管”的原則，針對不同銀行配套相對應(yīng)的發(fā)展策略，如對錦州銀行、恒豐銀行分別采取引入戰(zhàn)略投資者、政府注資的

12、措施化解風(fēng)險。在金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的大背景下，眾多中小銀行可能面臨整合重組的問題。根據(jù)彭博報道，監(jiān)管正在考慮推動一攬子方案以進一步推動中小銀行改革及防范化解風(fēng)險。對于總資產(chǎn) 1000 億以下的有潛在風(fēng)險的小型銀行鼓勵合并重組。11 月 15 日哈爾濱銀行的股權(quán)變更事件預(yù)示著中小行股東整合快速推進。與此同時， 央行通過多種方式向市場投放流動性，建立了包括再貼現(xiàn)、常備借貸便利、存款準(zhǔn)備金、流動性再貸款在內(nèi)的 “四道防線”，有效遏制了中小銀行信用事件的蔓延，防范中小行流動性風(fēng)險，保障了金融市場的平穩(wěn)運行。增強中小行資本實力，有效服務(wù)小微企業(yè)和實體經(jīng)濟。根據(jù)和訊網(wǎng)報道，11 月 15 日，臺州銀行成

13、功發(fā)行我國首單城商行永續(xù)債，本次債券發(fā)行后，臺州銀行將按照監(jiān)管要求把資金定向輸送小微，切實履行“服務(wù)民營企業(yè)第一責(zé)任人”的金融機構(gòu)職責(zé)，推動小微企業(yè)從“毛細血管”成長為“經(jīng)濟動脈”。此前徽商銀行于 11 月 7 日宣布已獲準(zhǔn)發(fā)行不超過 100 億元的永續(xù)債。兩家城商行永續(xù)債獲批傳遞了中小行永續(xù)債發(fā)行準(zhǔn)入的信號，與金融委提出的“重點支持中小銀行多渠道補充資本，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)”的指導(dǎo)思想一致。深化中小銀行改革，要從根源上解決中小行發(fā)展機制問題，建立健全符合中小行發(fā)展特點的風(fēng)控體系。銀行資本實力的增強是防范和抵御風(fēng)險的重要前提，當(dāng)前政策支持商業(yè)銀行特別是中小行補充資本，不僅能增強銀行抵御風(fēng)險的能力，保

14、障銀行的穩(wěn)健經(jīng)營，也使得銀行有充足條件來更好地服務(wù)小微企業(yè)和實體經(jīng)濟。銀行負債端壓力倍增同業(yè)存單發(fā)行利率小幅提升，銀行負債端壓力倍增。近一個月來各類型銀行的同業(yè)存單發(fā)行利率有小幅提升，11 月 15 日，國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行 3 個月期同業(yè)存單發(fā)行利率較 1 個月前分別上漲 35BP、31BP、33BP、5BP。銀行負債端成本居高不下， 加之針對同業(yè)負債的監(jiān)管政策頻發(fā)，各行負債端壓力倍增。圖 2：銀行 3 個月期同業(yè)存單發(fā)行利率小幅提升（%）資料來源：中國人民銀行，中信證券研究部結(jié)構(gòu)性存款連續(xù)兩月回升，成為銀行緩解流動性壓力的工具。從結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模來看，2019 年 9 月份結(jié)構(gòu)性存

15、款總額 10.85 萬億元，較 8 月增加 0.39 萬億元，漲幅達 3.68%。今年自 3 月份以來結(jié)構(gòu)性存款連續(xù)數(shù)月縮減，直至 8 月有所回升。在同業(yè)負債受限、保本理財出表、大額存單受自律約束的種種限制下，結(jié)構(gòu)性存款開拓了銀行的業(yè)務(wù)渠道，成為銀行突破存款利率上限吸收眾多小額存款的有利工具。但擴大結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模產(chǎn)生的影響除了一般性存款的增加，還有銀行負債成本的增長，給實體經(jīng)濟增加了融資壓力。圖 3：銀行結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模情況資料來源：Wind，中信證券研究部10 月社融大幅下滑，實體需求疲軟。10 月份社會融資規(guī)模增量為 6189 億元，較上月減少 73.46%；人民幣貸款 10 月新增 547

16、0 億元，較上月減少 68.94%。10 月份社融大幅下滑顯示了實體需求疲軟，銀行負債成本的增長限制了實體融資成本的下行空間，成本不斷攀升的情況下各行業(yè)利潤稀薄，企業(yè)沒有擴大規(guī)模的動力，實體需求疲軟。今年以來各部門在支持中小微企業(yè)發(fā)展方面做了大量工作，但當(dāng)前中小微企業(yè)融資仍面臨較多困難和挑戰(zhàn)，當(dāng)務(wù)之急是督促和引導(dǎo)銀行等金融機構(gòu)加大對中小微企業(yè)貸款的支持力度，緩解融資難、融資貴問題，提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。圖 4：10 月社融大幅下滑資料來源：Wind，中信證券研究部落實定向降準(zhǔn)緩解中小銀行負債困境，加大對小微企業(yè)支持力度。11 月 15 日，央行對僅在省級行政區(qū)域內(nèi)經(jīng)營的城市商業(yè)銀行定向下

17、調(diào)存款準(zhǔn)備金率 0.5 個百分點，釋放約400 億元資金，這是 9 月宣布降準(zhǔn)后的最后一輪政策落地。近期銀行同業(yè)存單利率快速上行至 5 月份中小銀行信用風(fēng)險事件前后的水平，反映出銀行負債端壓力逐漸加大。本次定向降準(zhǔn)有助于緩解中小銀行的負債困境，另一方面也有利于促進服務(wù)基層的城市商業(yè)銀行加大對小微、民營企業(yè)的支持力度。銀行負債成本的測算各類銀行吸收存款比重最高，股份行同業(yè)負債占比較大。商業(yè)銀行表內(nèi)負債成本中，占比較大的為向中央銀行借款、吸收存款、同業(yè)負債、應(yīng)付債券四類。從 2019 年 3 季度報表銀行負債結(jié)構(gòu)來看，吸收存款占比較大，其中國有銀行吸收存款比重最高，達 83.84%； 農(nóng)商行吸收存

18、款比重次之，達 75.61%；城商行和股份制銀行吸收存款占比相近，大約在65%。向央行借款的比重普遍低于 5%，利率下行對銀行負債成本的直接傳導(dǎo)作用是有限的；同業(yè)負債主要包括同業(yè)和和其它金融機構(gòu)存放款項、拆入資金和賣出回購金融資產(chǎn)款， 股份制銀行占比較大，達到 18.38%，其他銀行均在 15%以下；應(yīng)付債券包括同業(yè)存單、金融債、次級債、大額存單等，國有銀行占比約為 4.06%，而城商行和農(nóng)商行分別達到 17.07%和 15.69%。圖 5：上市銀行負債結(jié)構(gòu)（19Q3）資料來源：Wind，中信證券研究部為了得到銀行負債成本的變化情況以進一步分析 LPR 對銀行負債成本的影響，我們對不同類型銀行

19、的負債成本進行再次測算。假定 2019 年銀行負債結(jié)構(gòu)變動不大，按照 2019年 3 季度的負債結(jié)構(gòu)，我們對銀行的負債成本進行粗略估算，其中向央行借款參考一年期MLF 操作利率；吸收存款主要依據(jù)上市銀行披露的負債端存款付息率計算；同業(yè)負債中， 同業(yè)和其它金融機構(gòu)存放款項按照 3 個月期限同業(yè)存款價格計算成本，拆入資金按照SHIBOR 隔夜利率均值計算，賣出回購成本按照銀行間 7 日回購利率 DR007 計算；應(yīng)付債券成本按照 3 個月期同業(yè)存單發(fā)行利率均值計算。其中吸收存款成本根據(jù)各行 2019 年三季報數(shù)據(jù)估算而得，其他不同類型負債成本均取 2019 年以來的平均值（截止至 11 月 1日）

20、來計算。測算結(jié)果顯示近一個月來各類型銀行的負債成本均有不同程度的上升。依據(jù)上述計算方法，我們估算了不同類型銀行的負債成本。從估算結(jié)果來看，國有銀行負債成本為1.8301%，較其他各類銀行優(yōu)勢明顯，股份制銀行負債成本為 2.3248%，城商行負債成本為 2.4452%，農(nóng)商行負債成本為 2.3837%。在利率債周報 20190930銀行負債成本在上，LPR 報價怎么下？中我們曾測得 9 月末國有銀行負債成本為 1.8272%，股份制銀行負債成本為 2.3230%，城商行負債成本為 2.4314%，農(nóng)商行負債成本為 2.3670%。對比來看，近一個月來國有銀行負債成本增加 0.29 個基點，股份制

21、銀行負債成本增加 0.18 個基點，城商行負債成本增加 1.38 個基點，農(nóng)商行負債成本增加 1.67 個基點。不同類型銀行的負債成本均呈上漲態(tài)勢，主要原因在于同業(yè)負債成本的上升。城商行、農(nóng)商行成本上升幅度較高，顯示了中小行壓力巨大。表 1：國有銀行、股份制銀行負債成本估算（%）國有銀行股份制銀行負債權(quán)重負債成本負債成本向央行借款2.23（10 月）3.30（9 月）3.303.83（10 月）3.30（9 月）3.30吸收存款83.841.671.6765.922.092.09同業(yè)和其他金融機構(gòu)存放款項6.972.582.5413.522.792.77拆入資金2.262.222.202.64

22、2.222.20賣出回購金融資產(chǎn)款0.652.562.552.222.562.55應(yīng)付債券4.062.712.7011.872.772.76總計1001.83011.82721002.32482.3230權(quán)重負債成本負債成本資料來源：Wind，中信證券研究部城商行農(nóng)商行負債權(quán)重負債成本（10 月）負債成本（9 月）權(quán)重負債成本（10 月）負債成本（9 月）表 2：城商行、農(nóng)商行負債成本估算（%）向央行借款4.033.303.302.223.303.30吸收存款65.552.172.1775.612.192.19同業(yè)和其他金融機構(gòu)存放款項8.792.882.861.362.912.89拆入資金2

23、.412.222.202.102.222.20賣出回購金融資產(chǎn)款2.142.562.553.022.562.55應(yīng)付債券17.073.093.0515.693.133.19總計1002.44522.43141002.38372.3670資料來源：Wind，中信證券研究部11 月 5 日 MLF 到期，中國人民銀行發(fā)布公告稱開展中期借貸便利（MLF）操作 4000 億元，中標(biāo)利率為 3.25%，較上期下降 5 個基點。此次下調(diào) MLF 操作利率幅度雖小，但信號意義更大，釋放出貨幣政策更關(guān)注穩(wěn)增長和降成本的信號。新 LPR 機制下的 LPR 與中期借貸便利（MLF）直接掛鉤，將 LPR 與 MLF

24、 直接掛鉤建立了比較順暢的傳導(dǎo)機制， MLF 本次調(diào)降步幅與 LPR 報價步長一致。作為公開市場操作利率，MLF 更多代表了一種政策信號的指引，其是否調(diào)整要綜合考慮匯率、通脹、經(jīng)濟增長等宏觀因素，而 LPR 的加點幅度主要取決于各行自身資金成本、市場供求、風(fēng)險溢價等因素，短期內(nèi)與 MLF 可以不完全同步，但長期兩者調(diào)整步調(diào)會趨向一致。圖 6：LPR 與 MLF 聯(lián)動性增強（%）資料來源：Wind，中信證券研究部提高 MLF 操作頻率，強化 LPR 錨的作用。11 月 15 日，央行開展 2000 億元 1 年期MLF 操作，操作利率維持 3.25%，此外對僅在省級行政區(qū)域內(nèi)經(jīng)營的城市商業(yè)銀行定

25、向下調(diào)存款準(zhǔn)備金率 1 個百分點的第二次調(diào)整，釋放長期資金約 400 億元。在沒有 MLF 到期的情況下在 10 月和 11 月兩次新作 MLF，一方面是進行中長期流動性投放和對沖到期，另一方面也是加大 MLF 操作規(guī)模、提高操作頻率來強化 LPR 錨的作用，通過加大 MLF 操作規(guī)模投放中長期流動性來引導(dǎo)資金成本下行，最終引導(dǎo) LPR 下行以實現(xiàn)降低實際融資成本的目的?？紤]到近一個月來銀行負債成本不降反升，預(yù)計 11 月LPR 報價下調(diào)幅度最多達 5BP。新 LPR 機制下的 LPR 與中期借貸便利（MLF）直接掛鉤，采用 MLF 利率加點方式形成，11 月的 LPR 報價在即，本次小幅下調(diào)

26、 MLF 操作利率有望降低 LPR 報價基準(zhǔn)、壓低銀行資金成本，引導(dǎo) 11 月 LPR 報價下行。由于銀行負債成本不降反升，因此預(yù)計 11 月的 LPR 報價下調(diào)空間不大，最多進行 5BP 幅度的下調(diào)。超額撥備部分還原后 LPR 有多少下調(diào)空間？三季報顯示寧波、常熟、南京、郵儲、招商等 12 家上市銀行撥備覆蓋率超過監(jiān)管要求 2 倍之上。9 月 26 日財政部發(fā)布關(guān)于金融企業(yè)財務(wù)規(guī)則(征求意見稿)(以下簡稱征求意見稿)，其中提到以銀行業(yè)金融機構(gòu)為例，監(jiān)管部門要求的撥備覆蓋率基本標(biāo)準(zhǔn)為150%，對于超過監(jiān)管要求 2 倍以上，應(yīng)視為存在隱藏利潤的傾向，要對超額計提部分還原成未分配利潤進行分配。新規(guī)

27、鼓勵銀行在滿足正常經(jīng)營和風(fēng)險防御要求的情況下將超額撥備部分還原成利潤，增強財務(wù)報表的可靠性，推進行業(yè)公平競爭。從目前公布的上市銀行 2019 年三季報數(shù)據(jù)來看，部分銀行的撥備覆蓋率遠在監(jiān)管要求 150%之上，其中寧波銀行（525%）、常熟銀行（467%）、南京銀行（416%）、招商銀行（409%）、郵儲銀行（391%）、瀘州銀行（389%）、渝農(nóng)商行（369%）、上海銀行（333%）、杭州銀行（312%）、青農(nóng)商行（309%）、無錫銀行（305%）、徽商銀行（301%）12 家銀行的撥備覆蓋率超過監(jiān)管要求 2 倍以上（因 H 股銀行暫未公布三季報數(shù)據(jù)，瀘州銀行、渝農(nóng)商行、徽商銀行數(shù)據(jù)沿用半年報

28、數(shù)據(jù)）。除上海銀行、瀘州銀行、渝農(nóng)商行、徽商銀行外，其余八家銀行的撥備覆蓋率較中報均有增厚，杭州銀行、無錫銀行為新加入的撥備覆蓋率超 300%的銀行。上市銀行中，除了華夏銀行、民生銀行外，其他各行撥備覆蓋率均超過了 150%。圖 7：多數(shù)上市銀行撥備覆蓋率在監(jiān)管要求之上資料來源：Wind，中信證券研究部圖 8：不同類型銀行撥備覆蓋率（%）資料來源：Wind，中信證券研究部撥備覆蓋率不降反升，銀行資產(chǎn)不良壓力普遍較大。根據(jù)征求意見稿，對于超過監(jiān)管要求 2 倍以上，應(yīng)視為存在隱藏利潤的傾向，要對超額計提部分還原成未分配利潤進行分配。按照這一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)進行計算，寧波銀行、常熟銀行、南京銀行、招商銀行、

29、郵儲銀行、瀘州銀行、渝農(nóng)商行、上海銀行、杭州銀行、青農(nóng)商行、無錫銀行、徽商銀行將分別還原超額計提部分 87.99 億元、17.15 億元、57.89 億元、582.73 億元、364.97 億元、2.41 億元、35.54 億元、37.39 億元、6.27 億元、2.33 億元、0.43 億元、0.61 億元，合計還原超額計提部分 1195.11 億元。2019 年 9 月末，A 股和 H 股上市的 50 家銀行總資產(chǎn)規(guī)模占商業(yè)銀行總資產(chǎn)規(guī)模的 84.81%，按照這一百分比估算得商業(yè)銀行共還原超額撥備部分達 1409.22 億元，測算結(jié)果高于根據(jù)半年報數(shù)據(jù)測算的超額撥備 1296.79 億元。

30、征求意見稿發(fā)布后的首次季報顯示，絕大多數(shù)銀行的撥備覆蓋率不降反升，一個重要原因可能在于當(dāng)下的不良貸款率不能真實反映銀行的資產(chǎn)質(zhì)量，為了應(yīng)對不良貸款上升的壓力各行仍需要保持足夠的撥備計提。對于新規(guī)的實施不能一蹴而就，銀行需要一定的時間過渡，下一步撥備覆蓋率會如何變化還有待后續(xù)觀察和驗證。表 3：各行超額撥備部分測算（截至 19Q3）撥備覆蓋率（%）不良貸款（億元）超額撥備（億元）寧波銀行525.4939.0287.99常熟銀行467.0310.2717.15南京銀行415.5150.1257.89招商銀行409.41532.61582.73郵儲銀行391.10400.63364.97瀘州銀行38

31、9.102.712.41渝農(nóng)商行368.7651.6935.54上海銀行333.36112.0837.39杭州銀行311.5454.346.27青農(nóng)商行309.4524.692.33無錫銀行304.509.520.43徽商銀行301.3744.790.61合計-1287.681195.11資料來源：Wind，中信證券研究部假設(shè)銀行負債成本不變，我們重新測算了如果按照監(jiān)管要求對兩倍監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)以上超額撥備部分進行還原，且將超額計提的撥備用來讓利以降低貸款利率報價，LPR 還有多少下調(diào)空間？測算結(jié)果顯示，未來一年內(nèi) LPR 下調(diào)空間在 54BP-120BP 之間。短期來看，撥備還原為未分配利潤會使得銀

32、行的核心一級資本充足率提升。如果銀行通過減少當(dāng)期計提撥備來適應(yīng)監(jiān)管要求，在保證凈利潤的基礎(chǔ)上參考 LPR 定價的貸款利率未來可以有一定的下調(diào)空間，在利率債周報 20191028LPR 的下調(diào)空間有多大？中我們曾基于半年報數(shù)據(jù)測算了 LPR 的下降空間在 50BP-114BP 之間，本文基于三季報再次對 LPR 的下調(diào)空間進行一個粗略測算，具體操作還要考慮監(jiān)管細則、各行實際情況等諸多因素。按照一種假設(shè)，即假設(shè)截至 2020 年 3 月末的新增人民幣貸款中 LPR 運用按照 56% 的比例估算，其后新增人民幣貸款中 LPR 運用按照 80%的比例估算，而估算的超 2 倍監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)超額撥備部分又假設(shè)為

33、整個銀行業(yè)在未來一年內(nèi)逐漸還原的規(guī)模，并且所還原的利潤不進行分配而是全部用來讓利以降低貸款利率報價，且銀行負債成本不變，則以 LPR 為基準(zhǔn)的貸款利率下調(diào)空間約 120BP。按照另一種假設(shè)，即假設(shè)截至 12 月末的新增人民幣貸款中 LPR 運用按照 56%的比例估算，其后新增人民幣貸款中 LPR 運用按照 80%的比例估算，如果超額撥備部分在未來兩年內(nèi)逐漸還原，則貸款利率下調(diào)空間約 54BP。不過需要強調(diào)的是，考慮到上述超 2 倍標(biāo)準(zhǔn)計提撥備的上市銀行中僅招商銀行位列 LPR 報價行之列，況且測算中作了將銀行業(yè)超 2 倍超額撥備作為整個銀行業(yè)還原利潤并讓利的假設(shè)， 故對 LPR 報價下調(diào)的影響

34、只能謹(jǐn)慎看待，利潤釋放究竟能否有助報價下行、多大程度幫助報價下降，根本還是取決于銀行業(yè)讓利的意愿、能力、強度和節(jié)奏。圖 9：銀行機構(gòu)新增人民幣貸款情況銀行機構(gòu)新增人民幣貸款（億元）4000035000300002500020000150001000050000資料來源：Wind，中信證券研究部LPR 改革加大銀行息差壓力各行生息資產(chǎn)收益率增長幅度有所減緩，中小型銀行計息負債成本率有所下滑。2019年 2 季度國有行、股份制銀行、城商行生息資產(chǎn)收益率分別環(huán)比上浮 5BP、6BP、3BP， 農(nóng)商行生息資產(chǎn)收益率環(huán)比下降 0.91BP。整體來看，各行的生息資產(chǎn)收益率仍繼續(xù)增加， 但增長幅度有所減緩。

35、計息負債成本率方面，除了國有行之外的其他中小行負債成本有所下滑，2019 年 2 季度國有行計息負債成本率環(huán)比上升 12BP，股份制銀行、城商行、農(nóng)商行計息負債成本率分別下降 14BP、15BP、10BP。圖 10：不同類型銀行生息資產(chǎn)收益率情況（%）圖 11：不同類型銀行計息負債成本率情況（%）54.543.53國有銀行股份制銀行城商行農(nóng)商行2017H12017H22018H12018H22019H12.92.72.52.32.11.91.71.5國有銀行股份制銀行城商行農(nóng)商行2017H12017H22018H12018H22019H1資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中

36、信證券研究部非對稱降息下銀行有一定壓力，凈息差和貸款利率變化的具有更強的關(guān)聯(lián)性。在新的LPR 形成機制下，各金融機構(gòu)新發(fā)放貸款主要參考 LPR 定價，大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)的議價能力提升，進而打破了銀行的貸款利率隱性下限。讓 LPR 參考政策或市場利率會對貸款利率產(chǎn)生下降壓力。基于緩解銀行負債成本壓力的考慮，在央行的政策調(diào)控下存款利率的變化幅度不會過大。非對稱降息模式下，銀行資產(chǎn)端價格下行，負債端成本則有進一步增加的趨勢，銀行存貸款凈息差存在一定壓力。由于存款利率上限管制的放開仍需一定時限，因此凈息差和貸款利率變化的具有更強的關(guān)聯(lián)性。圖 12：凈息差和貸款利率變化關(guān)聯(lián)性強（%）資料來源：Wind，中信證

37、券研究部商業(yè)銀行凈息差整體微有上漲，分類別來看民營銀行和農(nóng)商行凈息差較高。商業(yè)銀行凈息差近幾年來保持在 2.1%左右，整體微有上漲。從不同銀行凈息差變動情況來看，民營銀行和農(nóng)商行的凈息差總體高于其他銀行。民營銀行凈息差總體上大幅下滑，農(nóng)商行凈息差在 2019 年一季度出現(xiàn)下滑，二季度略有回升。相比這兩個類型的銀行，大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城商行和外資銀行凈息差總體較為穩(wěn)定，目前外資銀行凈息差最低， 總體上在 1.85%的水平上下浮動，大型商業(yè)銀行凈息差長期穩(wěn)定在 2.10%左右，股份制商業(yè)銀行也從 2019 年以前的不足 1.90%逐步上升到目前的 2.10%附近，城商行凈息差變動情況與

38、股份制商業(yè)銀行類似，目前同樣穩(wěn)定在 2.10%附近。存貸款利率分開走的形勢下， 2019 年下半年銀行可能背負著一定的息差壓力，資質(zhì)條件不足、議價能力較弱的中小銀行受到的負面影響更甚。推進金融服務(wù)實體經(jīng)濟，形成良性共振LPR 衍生業(yè)務(wù)迅速升溫，要求銀行不斷提升衍生業(yè)務(wù)服務(wù)能力。LPR 改革下銀行存款端優(yōu)勢削弱，銀行普遍愿意以更高價格的結(jié)構(gòu)性存款進行融資，負債成本管理成為關(guān)鍵，這對銀行業(yè)務(wù)、成本、定價等方面都產(chǎn)生了重要影響。長期來看銀行整體的風(fēng)險水平和復(fù)雜性有所增加，客戶分層愈演愈烈。資產(chǎn)端方面，掛鉤 LPR 的貸款利率按月浮動，銀行資產(chǎn)、企業(yè)負債也將隨之波動，以 LPR 為基準(zhǔn)的利率互換等衍生

39、業(yè)務(wù)應(yīng)運而生。隨著掛鉤LPR 的貸款發(fā)放規(guī)模擴大，企業(yè)會更有動力對沖利率波動的風(fēng)險，銀行也需要不斷推陳出新，提升 LPR 衍生業(yè)務(wù)的服務(wù)能力和定價能力。貨幣政策調(diào)控手段由量控轉(zhuǎn)向價控，穩(wěn)增長與促改革并進。我國目前正處于金融供給側(cè)改革深化進程中，金融改革的深化加劇了貨幣供應(yīng)的不可控性，數(shù)量調(diào)控方式效力逐漸褪化，價格機制的透明性和穩(wěn)定性優(yōu)勢日益凸顯。LPR 形成機制改革進一步疏通了市場化利率的傳導(dǎo)渠道，我國貨幣政策調(diào)控手段向價格調(diào)控邁出了一大步。11 月 5 日 MLF 的下調(diào)，顯示了央行穩(wěn)定經(jīng)濟意圖明確。在當(dāng)前全球貨幣寬松的背景下，我國貨幣政策仍保持定力，兼顧內(nèi)外平衡，關(guān)注經(jīng)濟長遠發(fā)展，穩(wěn)定增長

40、的同時進一步推動改革深化。金融供給側(cè)改革的推進有助于金融業(yè)的穩(wěn)健經(jīng)營，進一步增強金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力，促成金融與實體經(jīng)濟的良性共振。中小型銀行議價能力較弱，在競爭中處于不利地位，需要給予差異化引導(dǎo)。大型銀行由于具備優(yōu)良的客戶基礎(chǔ)、完善的風(fēng)控體系和較強的議價能力，所受影響相對會小一些。MLF 的交易方主要是大型商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行，其他中小型銀行因資質(zhì)條件不足而不能以 MLF 的價格融資，而其資產(chǎn)端貸款定價需要參考 MLF，導(dǎo)致其受到的負面影響更大，可能出現(xiàn)一定程度的信用風(fēng)險和流動性風(fēng)險，銀行分化進一步加劇。中小型銀行的客戶穩(wěn)定性差、利率敏感性高，在尋求降低負債端成本的同時，也要關(guān)注自身的

41、經(jīng)營風(fēng)險和流動性狀況。在接下來配套的組合政策中，可以考慮根據(jù)實際情況適當(dāng)采取差異化措施， 給予中小行相對靈活的空間，使其逐漸適應(yīng)新環(huán)境和新政策，促進金融業(yè)的穩(wěn)健經(jīng)營。金融供給側(cè)改革持續(xù)深化，防范和化解金融風(fēng)險是重中之重。監(jiān)管部門的重要目標(biāo)是維護市場穩(wěn)定，將高風(fēng)險金融機構(gòu)對市場的沖擊實現(xiàn)最小化，對于已經(jīng)出現(xiàn)風(fēng)險的金融機構(gòu)，盡量通過接管、兼并重組等方式減少損失，而對于不具備繼續(xù)經(jīng)營條件的金融機構(gòu)， 應(yīng)依法有序地退出市場。無論是接管、兼并重組還是退出市場，都是圍繞防范化解金融風(fēng)險這一根本任務(wù)，關(guān)鍵在于風(fēng)險的疏導(dǎo)、識別和管理。加大對中小行的支持力度，推助商業(yè)銀行服務(wù)小微企業(yè)。城市銀行部副主任劉榮在 1

42、1月 12 日吹風(fēng)會上介紹，城商行在服務(wù)小微企業(yè)方面功不可沒，40%的貸款投向小微企業(yè)。整體來看，城商行和農(nóng)商行各項經(jīng)營發(fā)展指標(biāo)符合監(jiān)管要求，流動性風(fēng)險總體可控。為了有效推動商業(yè)銀行服務(wù)小微企業(yè)，下一步要繼續(xù)堅持“一行一策，分類監(jiān)管”的總體思路， 通過股東增資、引入戰(zhàn)略投資者的方式補充資本，加大結(jié)構(gòu)調(diào)整力度，增強中小行對風(fēng)險 的抵御能力，引導(dǎo)中小行回歸基層、服務(wù)實體。同時配合貨幣政策等其他措施，引導(dǎo)金融機構(gòu)改革小微企業(yè)貸款方式，加大對民營和小微企業(yè)的支持力度，切實緩解民企、小微企業(yè)融資難融資貴問題，推動普惠金融縱深發(fā)展，合力深化金融供給側(cè)改革。 國內(nèi)宏觀：進出口企穩(wěn)，未來仍面臨不確定性總量數(shù)據(jù)

43、：2019 年 11 月 11 日，央行發(fā)布 10 月金融數(shù)據(jù)，中國 10 月新增人民幣貸款 6613 億元，預(yù)期 8179 億元，前值 10600 億元；社會融資規(guī)模增量 6189 億元，前值 22724 億元； 10 月 M2 同比 8.4%，預(yù)期 8.4%，前值 8.4%，M1 貨幣供應(yīng)同比 3.3%，前值 3.4%，M0 貨幣供應(yīng)同比 4.7%，前值 4%。短期信貸呈現(xiàn)弱勢，結(jié)構(gòu)性通脹或是誘因。觀察短期信貸，企業(yè)短貸 10 月降 1178 億元，同比基本持平；居民部門短貸 10 月增 623 億元，同比大幅下降 1284 億元：結(jié)構(gòu)性通脹逐漸加劇，食品需求較為剛性可能對非食品消費產(chǎn)生擠

44、出效應(yīng)；經(jīng)濟增速相較去年同期有所下滑，居民收入端大概率承壓；“雙 11”購物節(jié)同樣會壓縮 10 月消費需求。票據(jù)融資 10 月增 214 億元，同比減少 850 億元。短期貸款&票據(jù)融資有所收縮，預(yù)計季末后短期經(jīng)濟運行有所減弱。10 月信貸邊際呈現(xiàn)“短期好，中長期穩(wěn)定”的特征，我們認為結(jié)構(gòu)性通脹以及企業(yè)借貸成本改善可能是是主要影響因素。但從長期來看，信貸數(shù)據(jù)基本持平反映“寬信用”挑戰(zhàn)仍在，信貸需求仍然處于底部?！皩ｍ梻币蕾囕^為明顯。10 月地方政府專項債發(fā)行驟降，凈融資減少 200 億元，四季度專項債發(fā)行計劃仍然值得關(guān)注；企業(yè)債 10 月凈融資 1622 億元，“交易所企業(yè)資產(chǎn)支持證券”以及

45、“貸款核銷”兩項分別貢獻 623 億元、415 億元。觀察社融數(shù)據(jù)，專項債同比少增（同比少 1068 億元）對社融（同比少 1185 億元）影響較大，同時 10 月非銀貸款項新增較多（增 1123 億元）也造成了信貸相較社融數(shù)值更多。在排除專項債因素后，社融增量同去年基本持平，但增量依舊顯示不足。高頻數(shù)據(jù)：房地產(chǎn)市場方面，截至 11 月 15 日，30 大中城市商品房成交面積累計同比上升 7.09%，其中一線城市累計同比上升 15.72%，二線城市累計同比上升 3.31%，三線城市累計同比上升 8.28%。上周整體成交面積較前一周下降 0.84 個百分點，一、二、三線城市周環(huán)比分別變動 4.5

46、3%、-12.88%、21.02%。重點城市方面，截至 11 月 15 日，北京、上海、廣州、深圳商品房成交面積累計同比漲跌幅分別為 28.48%、0.47%、18.35%、20.22%，周環(huán)比分別變動-29.14%、31.06%、9.74%、-25.52%。11 月 11 日，深圳調(diào)整普通住房認定標(biāo)準(zhǔn)，容積率在 1.0 以上，建筑面積在 144 平方米以下的房子為普通住宅，滿兩年免征增值稅。發(fā)電耗煤方面，截至 11 月 15 日，發(fā)電耗煤量同比上升 15.27%。漲幅較前一周減少1.14 個百分點。上周南部沿海地區(qū)氣溫有所回落，居民用電量降低，一定程度上影響了所統(tǒng)計的發(fā)電耗煤量增幅減少。高爐

47、開工方面，截至 11 月 15 日，全國高爐開工率達到 66.02%，漲幅較前一周增加1.79 個百分點。分區(qū)域來看，新疆地區(qū)的高爐生產(chǎn)狀況變化較大，部分鋼廠全面停產(chǎn)至明年，部分檢修至十二月，預(yù)計本月下旬高爐開工率下滑。航運指數(shù)方面，截至 11 月 15 日，BDI 指數(shù)下降 1.52%，CDFI 指數(shù)上升 0.34%。其中巴拿馬型船運指數(shù)繼續(xù)下滑，海峽型船運指數(shù)有所回升，但總體船運指數(shù)因需求疲軟依舊走弱。圖 13：房地產(chǎn)成交量同比增速資料來源：Wind，中信證券研究部圖 14：住宅價格環(huán)比增速資料來源：Wind，中信證券研究部圖 15：主要航運指數(shù)資料來源：Wind，中信證券研究部圖 16：

48、CCBFI 同比領(lǐng)先出口同比 1-2 個月資料來源：Wind，中信證券研究部圖 17：PMI圖 18：發(fā)電量及同比增速資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部通貨膨脹：豬肉價格上漲，雞蛋價格下跌，工業(yè)品價格漲跌互現(xiàn)截至 11 月 15 日，農(nóng)業(yè)部 28 種重點監(jiān)測蔬菜平均批發(fā)價較上周上漲 0.05%。從主要農(nóng)產(chǎn)品來看，截至 11 月 15 日，生意社公布的外三元豬肉價格為 36.23 元/千克，周下降6.86%；雞蛋價格為 9.99 元/千克，周下降 8.77%。豬肉價格方面，上周豬肉價格大幅下跌。陜西、山西豬價下滑最快，兩廣地區(qū)豬價持續(xù)下跌，南北差距縮小。大批冷凍

49、白條豬進入屠宰場，替代鮮白條豬促使價格明顯回落。雞蛋價格方面，上周雞蛋價格大幅回落。受豬肉價格下跌影響，加之處于季節(jié)性消費淡季， 雞蛋價格承壓下跌。截至 11 月 15 日，南華工業(yè)品指數(shù)較前一周下跌 0.43%。能源價格方面，截至 11 月15 日，WTI 原油期貨價格報收 57.72 美元/桶，較前一周上升 0.84%。鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈方面， 截至 11 月 15 日，Myspic 綜合鋼價指數(shù)較前一周上漲 1.44%。經(jīng)銷商螺紋鋼價格較前一周上漲 5.03%，上游澳洲鐵礦石價格較前一周下降 4.53%。建材價格方面，截至 11 月 15 日，水泥價格較上周上漲 4.69%。受環(huán)保限產(chǎn)影響，螺紋

50、鋼產(chǎn)量下降，而年底趕工需求使得鋼廠去庫存較快，供不應(yīng)求導(dǎo)致螺紋鋼價格走高。圖 19：三大高頻物價指數(shù)資料來源：Wind，中信證券研究部圖 20：商務(wù)部農(nóng)產(chǎn)品價格資料來源：Wind，中信證券研究部圖 21：豬肉價格資料來源：Wind，中信證券研究部圖 22：生產(chǎn)資料價格資料來源：Wind，中信證券研究部圖 23：大宗商品價格資料來源：Wind，中信證券研究部圖 24：CRB 指數(shù)同比領(lǐng)先 PPI 同比資料來源：Wind，中信證券研究部重大事件回顧11 月 11 日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部召開常務(wù)會議，強調(diào)要全力恢復(fù)生豬生產(chǎn)，多方引導(dǎo)穩(wěn)定市場預(yù)期，努力促進禽肉、牛羊肉、水產(chǎn)品等豬肉替代品生產(chǎn)；要加強農(nóng)田水利基

51、礎(chǔ)建設(shè)，確保完成今年 8000 萬畝高標(biāo)準(zhǔn)農(nóng)田和 2000 萬畝高效節(jié)水灌溉建設(shè)任務(wù)。（新聞來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部）11 月 12 日，國務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)人主持召開經(jīng)濟形勢專家和企業(yè)家座談會，強調(diào)要保持宏觀政策穩(wěn)定，更有效運用好宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)工具。完善財政、貨幣、就業(yè)、區(qū)域等政策， 適時適度調(diào)控，完善政策協(xié)同、傳導(dǎo)和落實機制，增強有效性和可持續(xù)性。加強對實體經(jīng)濟特別是小微、民營企業(yè)支持，提振市場信心。優(yōu)化地方政府專項債使用，帶動社會資金更多投向補短板、惠民生等領(lǐng)域，擴大有效投資，增強發(fā)展內(nèi)生動力。完善就業(yè)優(yōu)先政策體系，繼續(xù)做好支持企業(yè)穩(wěn)崗、拓展就業(yè)空間等工作，強化重點群體就業(yè)服務(wù)，保持就業(yè)大局穩(wěn)定。（新

52、聞來源：新華社）11 月 13 日，國務(wù)院常務(wù)會議決定健全固定資產(chǎn)投資項目資本金管理促進有效投資，下調(diào)基礎(chǔ)設(shè)施項目最低資本金比例不超 5 個百分點，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域和其他國家鼓勵發(fā)展的行業(yè)項目，可通過發(fā)行權(quán)益型、股權(quán)類金融工具籌措資本金。會議部署對安全生產(chǎn)尤其是危險化學(xué)品生產(chǎn)管理等問題開展專項整治。（新聞來源：新華社）11 月 14 日，海關(guān)總署、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部公告，即日起解除對美國禽肉進口的限制，允許符合我國法律法規(guī)要求的美國禽肉進口。兩部門有關(guān)負責(zé)人表示，我國解除美國禽肉進口限制后，將進一步拓展我國禽肉進口來源市場，有效滿足市場需求。（新聞來源：新華社）11 月 15 日，發(fā)改委等 15 部門聯(lián)合

53、發(fā)布關(guān)于推動先進制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)深度融合發(fā)展的實施意見，針對制造業(yè)重點行業(yè)、服務(wù)業(yè)重點領(lǐng)域，提出加快原材料工業(yè)、消費品工業(yè)、裝備制造業(yè)、汽車制造等重點行業(yè)雙向融合發(fā)展的 10 項可能路徑；支持符合條件的企業(yè)上市融資和發(fā)行企業(yè)債券、公司債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具。（新聞來源： 國家發(fā)改委） 國際宏觀：美國、歐洲制造業(yè)疲軟美國方面：根據(jù)美國勞工部 11 月 13 日公布的數(shù)據(jù)，美國 10 月環(huán)比 CPI 經(jīng)過季調(diào)以后為 0.4， 高于前值 0；10 月同比 CPI 為 1.8%，高于前值 1.7%；環(huán)比核心 CPI 經(jīng)過季調(diào)以后為 0.2，高于前值 0.1；同比核心 CPI 為 2.3%，低于

54、前值 2.4%。物價指數(shù)的小幅回升，經(jīng)濟衰退擔(dān)憂緩和，為美聯(lián)儲不再進一步降息提供了支撐。（數(shù)據(jù)來源：美國勞工部）根據(jù)美國勞工部 11 月 14 日公布的數(shù)據(jù)，美國 10 月的環(huán)比最終需求 PPI 經(jīng)季調(diào)以后為 0.4%，高于前值-0.3%；剔除食品和能源的環(huán)比最終需求 PPI 經(jīng)季調(diào)后為 0.3，高于前值-0.3；剔除食品和能源的同比最終需求 PPI 經(jīng)季調(diào)后為 1.5，低于前值 1.9；同比最終需求 PPI 經(jīng)季調(diào)以后為 1.4%，低于前值 1%；環(huán)比核心 PPI 經(jīng)過季調(diào)之后為 0%，高于前值-0.1%；同比核心 PPI 經(jīng)季調(diào)之后為 0.6%，低于前值 0.9%。環(huán)比數(shù)據(jù)總體有所提升，取

55、得 6 個月以來最大漲幅。（數(shù)據(jù)來源：美國勞工部）根據(jù)美國勞工部公布的數(shù)據(jù)，11 月 9 日當(dāng)周初申請失業(yè)金人數(shù)經(jīng)季調(diào)之后為 22.5 萬人，高于前值 21.2 萬人，通用汽車罷工事件可能對這一數(shù)據(jù)產(chǎn)生影響。（數(shù)據(jù)來源：美國勞工部）根據(jù)美國商務(wù)部公布的數(shù)據(jù)，美國 10 月核心零售總額季調(diào)環(huán)比 0.29%，前值-0.25%。 10 月零售和食品服務(wù)銷售季調(diào)同比 3.10%前值 4.07%，10 月零售總額環(huán)比季調(diào) 0.34%， 前值-0.49%。10 月美國零售數(shù)據(jù)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，歸功于汽車經(jīng)銷商和加油站銷售的增長，而服飾、家具等類別零售銷售下降限制整體漲幅。（數(shù)據(jù)來源：美國商務(wù)部）歐洲方面：11 月

56、 11 日，英國統(tǒng)計局公布英國經(jīng)季調(diào)后的第三季度同比 GDP 初值為 0.97%，低于預(yù)期 1.4%，低于前值 1.31%。（數(shù)據(jù)來源:英國統(tǒng)計局）歐盟 11 月 12 日公布 11 月 ZEW 經(jīng)濟景氣指數(shù)，今值為-1，高于前值-23.5。歐元區(qū)對于未來一個月的經(jīng)濟形勢樂觀預(yù)期增加。（數(shù)據(jù)來源：歐洲經(jīng)濟研究中心）根據(jù)英國統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，10 月英國環(huán)比 CPI 為-0.2%，低于前值 0.1%，低于預(yù)期 0.2%； 10 月環(huán)比核心 CPI 為 0.09%，低于前值 0.19%，低于預(yù)期 0.2%。（數(shù)據(jù)來源：英國統(tǒng)計局）根據(jù)歐盟統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，第三季度歐元區(qū)經(jīng)季調(diào)后的環(huán)比實際 GDP 的初

57、值為0.2%，與前值和預(yù)期值持平；第三季度同比實際 GDP 經(jīng)季調(diào)后的初值為 1.2%，高于預(yù)期 1.1%，與前值持平。雖然經(jīng)濟迎來了一定程度上的緩慢增長，不過，英國脫歐和全球經(jīng)濟下行仍然為前景蒙上陰影。（數(shù)據(jù)來源：歐盟統(tǒng)計局）根據(jù)歐盟統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，10 月歐盟同比 CPI1.1%，前值 1.2%；10 月歐元區(qū)環(huán)比CPI 為 0.1%，前值和預(yù)期為 0.2%；10 月歐元區(qū)同比 CPI 為 0.7%，低于前值 0.8%，與預(yù)期持平。物價水平總體平穩(wěn)，CPI 放緩，低于或平于預(yù)期。（數(shù)據(jù)來源：歐盟統(tǒng)計局）日本方面：根據(jù)日本內(nèi)閣府公布的數(shù)據(jù)，第三季度日本環(huán)比 GDP 經(jīng)過季調(diào)以后的初值為 0

58、.1%， 低于前值 0.4%；第三季度日本同比 GDP 初值為 1.3%，高于前值 0.9%；GDP 總量初值為 135.9496 萬億日元，低于前值 138.0407 萬億日元。日本經(jīng)濟可能繼續(xù)溫和復(fù)蘇，支持消費貸的基本面依舊強勁，但是消費者信心疲軟；另外受到中美貿(mào)易摩擦以及日韓貿(mào)易摩擦的影響，日本第三季度出口繼續(xù)走低，這也是影響日本 GDP 增長的重要動因。（數(shù)據(jù)來源：日本內(nèi)閣府） 流動性監(jiān)測：銀質(zhì)押利率全面上行公開市場操作：預(yù)計本周無自然回籠資金上周（11 月 11 日11 月 15 日）進行 2000 億 MLF 操作，無資金自然回籠。本周（11 月 18 日11 月 22 日）預(yù)計無

59、投放與自然回籠資金。表 4：上周公開市場操作情況（億元）2019-11-112019-11-122019-11-132019-11-142019-11-15投放回籠投放回籠投放回籠投放回籠投放回籠7 天逆回購14 天逆回購28 天逆回購6 個月 MLF1 年期 MLF2000投放總計2000到期總計0凈投放2000資料來源：Wind，中信證券研究部貨幣市場：銀行間質(zhì)押回購加權(quán)利率全面上行。11 月 15 日，DR001 加權(quán)平均利率為2.71%，較上周上升 81.08bps；DR007 加權(quán)平均利率為 2.78%，較上周上升 31.6bps； DR014 加權(quán)平均利率為 2.83%，較上周上升

60、 38.41bps；DR021 加權(quán)平均利率為 2.91%， 較前一周上升 45.89bps；DR1M 加權(quán)平均利率為 2.97%，較前一周上升 29bps。截至 11 月 15 日，SHIBOR 方面，隔夜、7 天、1 個月、3 個月分別變動 71.1bps、16.7bps、2.9bps、6.7bps 至 2.69%、2.74%、2.79%、3.02%。圖 25：銀行間回購加權(quán)利率資料來源：Wind，中信證券研究部圖 26：銀行間回購加權(quán)利率周變動資料來源：Wind，中信證券研究部 國際金融市場：美股、歐股全面上漲美國市場：美股上周全面上漲上周美股全面上漲，道指周漲 1.17%，標(biāo)普 500