計算機行業(yè)科創(chuàng)板系列十三：山石網科網絡安全行業(yè)的創(chuàng)新領導者

1、摘要2免責申明請務必閱讀正文之后的信息披露和沿產業(yè)發(fā)展深耕網絡安全，產品化程度高渠道代理模式為主公司是網絡安全行業(yè)領導者，主營邊界安全與云計算安全產品，獲多家國內外第三方機構認可，產品廣 泛運用于金融、電信、政府等高質量客戶。公司產品標準化程度高，渠道代理模式接近90。公司重視研 發(fā)，研發(fā)費用率顯著高于行業(yè)平均；控費效果良好，期間費用率不斷降低。安全市場仍以硬件為主，云計算市場有望保持高增長目前我國安全市場仍以硬件為主，占比60以上，未來三年預計復合增速約27；公司主營硬件產品市場 復合增速均在20以上。云計算市場預計將保持20以上復合增速，帶動云計算安全市場繼續(xù)增長。技術布局繼續(xù)發(fā)力主業(yè)，服

2、務升級夯實營銷體系公司募投資金布局技術研發(fā)與營銷服務體系升級。邊界安全方面布局自主可控芯片與智能防火墻；云計算安全領域拓寬覆蓋面；營銷服務體系升級將增強客戶服務體驗。風險提示：市場競爭加劇風險；客戶集中風險；下游需求降低風險；IPO不及預期。1、沿產業(yè)發(fā)展深耕網絡安全，產品化程度高渠道代理模式為主邊界安全+云計算安全雙線發(fā)展服務網絡安全行業(yè)公司是中國網絡安全行業(yè)的技術創(chuàng)新領導廠商，自成立以來一直專注于網絡安全領域前沿技術的創(chuàng)新， 提供包括邊界安全、云安全、數據安全、內網安全在內的網絡安全產品及服務。公司主要業(yè)務為邊界安全、云安全和其他業(yè)務。邊界安全主要涵蓋下一代防火墻、入侵檢測和防御系統(tǒng)、安全

3、審計、安全管理、云沙箱等產品和服務。云安全業(yè)務主要是基于私有云用戶和公有云租戶開發(fā)的微 隔離與可視化和虛擬化防火墻產品及服務。圖2 公司產品及服務矩陣圖1 網絡安全產品風險防范示意資料來源：招股說明書、天風證券研究所請務必閱讀正文之后的信息披露和資料來源：招股說明書、天風證券研究所免責申明1、沿產業(yè)發(fā)展深耕網絡安全，產品化程度高渠道代理模式為主產品力獲多家第三方機構認可，產品應用于廣泛優(yōu)質客戶公司在網絡安全全方位防護的能力和市場成績被多家國內外第三方機構認可。公司產品和服務品質、研發(fā)能力、響應速度的多維度結合獲得了金融、電信、政府、互聯網、教育等行 業(yè)高端客戶的廣泛認可。圖3 公司部分高端客戶

4、群體表1 公司獲得的主要第三方機構獎項主要獎項連續(xù)5年入選Gartner的企業(yè)級防 火墻魔力象限、UTM魔力象限連續(xù)2年入選Gartner的IDPS魔 力象限2019年成為唯一入選Gartner網 絡流量分析市場指南的網絡安全 廠商數據中心安全防護平臺獲得Sillicon Valley Communications的信息 安全產品指南2019全球卓越獎數據中心防火墻、山石云格、T系列下一代防火墻獲得Cyber Defense Magazine最具創(chuàng)新數據中心安全產品獎、下一代云安 全方案獎、突破性安全分析解決方案獎山石云格獲VMWare Ready認證2016年獲NSS Labs下一代防火 墻

5、推薦級別2018年被Gartner評為亞太地區(qū)企 業(yè)級防火墻全球性廠家基于NFV的虛機微隔離方案獲 2018網絡安全解決方案優(yōu)秀獎金融電信運營商 政府互聯網 教育資料來源：招股說明書、天風證券研究所請務必閱讀正文之后的信息披露和資料來源：招股說明書、天風證券研究所免責申明1、沿產業(yè)發(fā)展深耕網絡安全，產品化程度高渠道代理模式為主產品標準化程度高，銷售以渠道代理模式為主公司采用直銷和代理銷售結合的模式，以渠道代理為主對于對采購成本、服務質量要求高的部分電信運營商、金融機構及大型企業(yè)采用直銷模式，便于服務產品標準化程度高，主要采用渠道代理模式，降低渠道搭建成本，一定程度上可以規(guī)避企業(yè)資金風險圖4 公

6、司渠道體系資料來源：招股說明書、天風證券研究所請務必閱讀正文之后的信息披露和圖5 公司渠道代理比例丌斷上升資料來源：招股說明書、天風證券研究所免責申明1、沿產業(yè)發(fā)展深耕網絡安全，產品化程度高渠道代理模式為主公司重視研發(fā)，控費效果良好公司重視研發(fā)，2016-2018年研發(fā)費用率分別為37.07、30.56 、27.64 ，和行業(yè)平均同時呈下降趨勢，但顯著高于行業(yè)平均 。公司控費效果良好，2016-2018年期間費用率分別為81.68、70.01、66.79，呈不斷下降趨勢。資料來源：招股說明書、Wind、天風證券研究所圖6 行業(yè)研發(fā)費用率對比圖7 公司期間費用率資料來源：招股說明書、Wind、天

7、風證券研究所請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明61、沿產業(yè)發(fā)展深耕網絡安全，產品化程度高渠道代理模式為主圖8 公司營業(yè)收入情況營收增長穩(wěn)定，利潤高速釋放公司營業(yè)收入保持增長態(tài)勢。2016年至2018年，公司營業(yè)收入由3.27億元增長至5.66億元，18年增速略有 放緩，復合增長達31.56 。公司歸母凈利潤增速快于營收增速。 2016年至2018年，公司歸母凈利潤由119萬元增長至7219萬元，復合 增長率達682。圖9 公司歸母凈利潤情況資料來源：招股說明書、天風證券研究所資料來源：招股說明書、天風證券研究所請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明72、安全市場仍以硬件為主，云計算市場有望

8、保持高增長說明書、IDC、天風證券研究所中國網絡信息安全市場仍以安全硬件為主，防火墻、UTM、入侵檢測高增長根據IDC數據，2017年中國網絡安全細分領域中硬件占比最大，達到188.02億元，占整體網絡安全市場61.44。2014-2017年，我國安全硬件市場復合增長率32.6 ，預計2020年規(guī)模368.56億元，三年復合增長率26.88 。防火墻、UTM、入侵檢測/防御占比較大，2017年分別達到37.64 、24.70、15.00，到2020年預計規(guī)模將達130.46億元、105.25億元、53.35億元，復合增長24.99 、30.56 、25.37。圖10 中國網絡安全硬件子領域規(guī)模

9、（單位：億元）資料來源：招股請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明82、安全市場仍以硬件為主，云計算市場有望保持高增長證券研究所云計算市場預計將保持穩(wěn)定增長，帶動云安全需求根據中國信息通信研究院云計算發(fā)展白皮書（2018），2017年我國云計算整體市場規(guī)模達691.6億元，占 全球不到10，仍有較大發(fā)展空間。預計我國公有云市場將維持30以上增速，2021年規(guī)模將達902.6億元。預計我國私有云市場將維持20 以上增速，2021年規(guī)模將達955.7億元。圖11 中國公有云市場規(guī)模（單位：億元）CAGR 33.13資料來源：招股說明書、中國信息通信研究院、天風證券研究所圖12 中國私有云市場規(guī)模（

10、單位：億元）CAGR 22.33資料來源：招股說明書、中國信息通信研究院、天風請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明93、技術布局繼續(xù)發(fā)力主業(yè)，服務升級夯實營銷體系邊界安全領域布局自主可控芯片+智能防火墻公司擬投入4.44億元募投資金于網絡安全產品線拓展升級項目，占募投資金額49.65。項目主要包括基于國產安全可靠芯片的系列產品研發(fā)項目和網絡安全大數據分析平臺。安全可靠芯片項目 擬采用安全可靠的處理器芯片、交換芯片和可信計算芯片設計硬件系統(tǒng)平臺，順應我國設備安全可靠潮流。網絡安全大數據分析平臺將構筑大數據平臺、智能分析引擎和業(yè)務應用三層，構建下一代智能安全運維解決方案。圖13 公司安全大數據分

11、析平臺架構設想資料來源：招股說明書、天風證券研究所請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明103、技術布局繼續(xù)發(fā)力主業(yè)，服務升級夯實營銷體系云計算安全領域布局高性能云計算安全產品公司擬投入2.86億元募投資金于高性能云計算安全產品研發(fā)項目，占募投資金額32。項目規(guī)劃主要包括在容器安全、云化產品線和SD-WAN產品進一步擴大公司云產品的覆蓋面。圖14 公司云計算安全產品布局資料來源：招股說明書、天風證券研究所請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明113、技術布局繼續(xù)發(fā)力主業(yè)，服務升級夯實營銷體系公司將升級營銷及服務體系公司擬投入1.64億元募投資金于營銷網絡及服務體系建設項目，對現有營銷網絡及服務體系進行升級，占 募投資金額18.35。項目主要包括建設兩縱一橫矩陣式網絡化營銷體系和客戶服務支持中心。兩縱是全國性縱向銷售布局，包括垂直型行業(yè)拓展和中國區(qū)渠道拓展；一橫是指區(qū)域當地辦事處，負責當 地市場重點客戶拓展。項目旨在增強公司服務能力和綜合能力，給客戶帶來更快捷的響應，更專業(yè)和更良好的服務體驗請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明121、市場競爭加劇風險。公司可能面臨更多市場新入者的