計(jì)算機(jī)行業(yè)科創(chuàng)板系列十三：山石網(wǎng)科網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)的創(chuàng)新領(lǐng)導(dǎo)者

1、摘要2免責(zé)申明請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和沿產(chǎn)業(yè)發(fā)展深耕網(wǎng)絡(luò)安全，產(chǎn)品化程度高渠道代理模式為主公司是網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，主營邊界安全與云計(jì)算安全產(chǎn)品，獲多家國內(nèi)外第三方機(jī)構(gòu)認(rèn)可，產(chǎn)品廣 泛運(yùn)用于金融、電信、政府等高質(zhì)量客戶。公司產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度高，渠道代理模式接近90。公司重視研 發(fā)，研發(fā)費(fèi)用率顯著高于行業(yè)平均；控費(fèi)效果良好，期間費(fèi)用率不斷降低。安全市場仍以硬件為主，云計(jì)算市場有望保持高增長目前我國安全市場仍以硬件為主，占比60以上，未來三年預(yù)計(jì)復(fù)合增速約27；公司主營硬件產(chǎn)品市場 復(fù)合增速均在20以上。云計(jì)算市場預(yù)計(jì)將保持20以上復(fù)合增速，帶動云計(jì)算安全市場繼續(xù)增長。技術(shù)布局繼續(xù)發(fā)力主業(yè)，服

2、務(wù)升級夯實(shí)營銷體系公司募投資金布局技術(shù)研發(fā)與營銷服務(wù)體系升級。邊界安全方面布局自主可控芯片與智能防火墻；云計(jì)算安全領(lǐng)域拓寬覆蓋面；營銷服務(wù)體系升級將增強(qiáng)客戶服務(wù)體驗(yàn)。風(fēng)險(xiǎn)提示：市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；客戶集中風(fēng)險(xiǎn)；下游需求降低風(fēng)險(xiǎn)；IPO不及預(yù)期。1、沿產(chǎn)業(yè)發(fā)展深耕網(wǎng)絡(luò)安全，產(chǎn)品化程度高渠道代理模式為主邊界安全+云計(jì)算安全雙線發(fā)展服務(wù)網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)公司是中國網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新領(lǐng)導(dǎo)廠商，自成立以來一直專注于網(wǎng)絡(luò)安全領(lǐng)域前沿技術(shù)的創(chuàng)新， 提供包括邊界安全、云安全、數(shù)據(jù)安全、內(nèi)網(wǎng)安全在內(nèi)的網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品及服務(wù)。公司主要業(yè)務(wù)為邊界安全、云安全和其他業(yè)務(wù)。邊界安全主要涵蓋下一代防火墻、入侵檢測和防御系統(tǒng)、安全

3、審計(jì)、安全管理、云沙箱等產(chǎn)品和服務(wù)。云安全業(yè)務(wù)主要是基于私有云用戶和公有云租戶開發(fā)的微 隔離與可視化和虛擬化防火墻產(chǎn)品及服務(wù)。圖2 公司產(chǎn)品及服務(wù)矩陣圖1 網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)防范示意資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所免責(zé)申明1、沿產(chǎn)業(yè)發(fā)展深耕網(wǎng)絡(luò)安全，產(chǎn)品化程度高渠道代理模式為主產(chǎn)品力獲多家第三方機(jī)構(gòu)認(rèn)可，產(chǎn)品應(yīng)用于廣泛優(yōu)質(zhì)客戶公司在網(wǎng)絡(luò)安全全方位防護(hù)的能力和市場成績被多家國內(nèi)外第三方機(jī)構(gòu)認(rèn)可。公司產(chǎn)品和服務(wù)品質(zhì)、研發(fā)能力、響應(yīng)速度的多維度結(jié)合獲得了金融、電信、政府、互聯(lián)網(wǎng)、教育等行 業(yè)高端客戶的廣泛認(rèn)可。圖3 公司部分高端客戶

4、群體表1 公司獲得的主要第三方機(jī)構(gòu)獎項(xiàng)主要獎項(xiàng)連續(xù)5年入選Gartner的企業(yè)級防 火墻魔力象限、UTM魔力象限連續(xù)2年入選Gartner的IDPS魔 力象限2019年成為唯一入選Gartner網(wǎng) 絡(luò)流量分析市場指南的網(wǎng)絡(luò)安全 廠商數(shù)據(jù)中心安全防護(hù)平臺獲得Sillicon Valley Communications的信息 安全產(chǎn)品指南2019全球卓越獎數(shù)據(jù)中心防火墻、山石云格、T系列下一代防火墻獲得Cyber Defense Magazine最具創(chuàng)新數(shù)據(jù)中心安全產(chǎn)品獎、下一代云安 全方案獎、突破性安全分析解決方案獎山石云格獲VMWare Ready認(rèn)證2016年獲NSS Labs下一代防火 墻

5、推薦級別2018年被Gartner評為亞太地區(qū)企 業(yè)級防火墻全球性廠家基于NFV的虛機(jī)微隔離方案獲 2018網(wǎng)絡(luò)安全解決方案優(yōu)秀獎金融電信運(yùn)營商 政府互聯(lián)網(wǎng) 教育資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所免責(zé)申明1、沿產(chǎn)業(yè)發(fā)展深耕網(wǎng)絡(luò)安全，產(chǎn)品化程度高渠道代理模式為主產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度高，銷售以渠道代理模式為主公司采用直銷和代理銷售結(jié)合的模式，以渠道代理為主對于對采購成本、服務(wù)質(zhì)量要求高的部分電信運(yùn)營商、金融機(jī)構(gòu)及大型企業(yè)采用直銷模式，便于服務(wù)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度高，主要采用渠道代理模式，降低渠道搭建成本，一定程度上可以規(guī)避企業(yè)資金風(fēng)險(xiǎn)圖4 公

6、司渠道體系資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和圖5 公司渠道代理比例丌斷上升資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所免責(zé)申明1、沿產(chǎn)業(yè)發(fā)展深耕網(wǎng)絡(luò)安全，產(chǎn)品化程度高渠道代理模式為主公司重視研發(fā)，控費(fèi)效果良好公司重視研發(fā)，2016-2018年研發(fā)費(fèi)用率分別為37.07、30.56 、27.64 ，和行業(yè)平均同時(shí)呈下降趨勢，但顯著高于行業(yè)平均 。公司控費(fèi)效果良好，2016-2018年期間費(fèi)用率分別為81.68、70.01、66.79，呈不斷下降趨勢。資料來源：招股說明書、Wind、天風(fēng)證券研究所圖6 行業(yè)研發(fā)費(fèi)用率對比圖7 公司期間費(fèi)用率資料來源：招股說明書、Wind、天

7、風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明61、沿產(chǎn)業(yè)發(fā)展深耕網(wǎng)絡(luò)安全，產(chǎn)品化程度高渠道代理模式為主圖8 公司營業(yè)收入情況營收增長穩(wěn)定，利潤高速釋放公司營業(yè)收入保持增長態(tài)勢。2016年至2018年，公司營業(yè)收入由3.27億元增長至5.66億元，18年增速略有 放緩，復(fù)合增長達(dá)31.56 。公司歸母凈利潤增速快于營收增速。 2016年至2018年，公司歸母凈利潤由119萬元增長至7219萬元，復(fù)合 增長率達(dá)682。圖9 公司歸母凈利潤情況資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明72、安全市場仍以硬件為主，云計(jì)算市場有望

8、保持高增長說明書、IDC、天風(fēng)證券研究所中國網(wǎng)絡(luò)信息安全市場仍以安全硬件為主，防火墻、UTM、入侵檢測高增長根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2017年中國網(wǎng)絡(luò)安全細(xì)分領(lǐng)域中硬件占比最大，達(dá)到188.02億元，占整體網(wǎng)絡(luò)安全市場61.44。2014-2017年，我國安全硬件市場復(fù)合增長率32.6 ，預(yù)計(jì)2020年規(guī)模368.56億元，三年復(fù)合增長率26.88 。防火墻、UTM、入侵檢測/防御占比較大，2017年分別達(dá)到37.64 、24.70、15.00，到2020年預(yù)計(jì)規(guī)模將達(dá)130.46億元、105.25億元、53.35億元，復(fù)合增長24.99 、30.56 、25.37。圖10 中國網(wǎng)絡(luò)安全硬件子領(lǐng)域規(guī)模

9、（單位：億元）資料來源：招股請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明82、安全市場仍以硬件為主，云計(jì)算市場有望保持高增長證券研究所云計(jì)算市場預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)定增長，帶動云安全需求根據(jù)中國信息通信研究院云計(jì)算發(fā)展白皮書（2018），2017年我國云計(jì)算整體市場規(guī)模達(dá)691.6億元，占 全球不到10，仍有較大發(fā)展空間。預(yù)計(jì)我國公有云市場將維持30以上增速，2021年規(guī)模將達(dá)902.6億元。預(yù)計(jì)我國私有云市場將維持20 以上增速，2021年規(guī)模將達(dá)955.7億元。圖11 中國公有云市場規(guī)模（單位：億元）CAGR 33.13資料來源：招股說明書、中國信息通信研究院、天風(fēng)證券研究所圖12 中國私有云市場規(guī)模（

10、單位：億元）CAGR 22.33資料來源：招股說明書、中國信息通信研究院、天風(fēng)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明93、技術(shù)布局繼續(xù)發(fā)力主業(yè)，服務(wù)升級夯實(shí)營銷體系邊界安全領(lǐng)域布局自主可控芯片+智能防火墻公司擬投入4.44億元募投資金于網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品線拓展升級項(xiàng)目，占募投資金額49.65。項(xiàng)目主要包括基于國產(chǎn)安全可靠芯片的系列產(chǎn)品研發(fā)項(xiàng)目和網(wǎng)絡(luò)安全大數(shù)據(jù)分析平臺。安全可靠芯片項(xiàng)目 擬采用安全可靠的處理器芯片、交換芯片和可信計(jì)算芯片設(shè)計(jì)硬件系統(tǒng)平臺，順應(yīng)我國設(shè)備安全可靠潮流。網(wǎng)絡(luò)安全大數(shù)據(jù)分析平臺將構(gòu)筑大數(shù)據(jù)平臺、智能分析引擎和業(yè)務(wù)應(yīng)用三層，構(gòu)建下一代智能安全運(yùn)維解決方案。圖13 公司安全大數(shù)據(jù)分

11、析平臺架構(gòu)設(shè)想資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明103、技術(shù)布局繼續(xù)發(fā)力主業(yè)，服務(wù)升級夯實(shí)營銷體系云計(jì)算安全領(lǐng)域布局高性能云計(jì)算安全產(chǎn)品公司擬投入2.86億元募投資金于高性能云計(jì)算安全產(chǎn)品研發(fā)項(xiàng)目，占募投資金額32。項(xiàng)目規(guī)劃主要包括在容器安全、云化產(chǎn)品線和SD-WAN產(chǎn)品進(jìn)一步擴(kuò)大公司云產(chǎn)品的覆蓋面。圖14 公司云計(jì)算安全產(chǎn)品布局資料來源：招股說明書、天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明113、技術(shù)布局繼續(xù)發(fā)力主業(yè)，服務(wù)升級夯實(shí)營銷體系公司將升級營銷及服務(wù)體系公司擬投入1.64億元募投資金于營銷網(wǎng)絡(luò)及服務(wù)體系建設(shè)項(xiàng)目，對現(xiàn)有營銷網(wǎng)絡(luò)及服務(wù)體系進(jìn)行升級，占 募投資金額18.35。項(xiàng)目主要包括建設(shè)兩縱一橫矩陣式網(wǎng)絡(luò)化營銷體系和客戶服務(wù)支持中心。兩縱是全國性縱向銷售布局，包括垂直型行業(yè)拓展和中國區(qū)渠道拓展；一橫是指區(qū)域當(dāng)?shù)剞k事處，負(fù)責(zé)當(dāng) 地市場重點(diǎn)客戶拓展。項(xiàng)目旨在增強(qiáng)公司服務(wù)能力和綜合能力，給客戶帶來更快捷的響應(yīng)，更專業(yè)和更良好的服務(wù)體驗(yàn)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明121、市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)。公司可能面臨更多市場新入者的