創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)發(fā)展培訓教材課件

創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)發(fā)展陳友忠YorkChen

創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)發(fā)展陳友忠YorkChen開場白VC(創(chuàng)業(yè)投資，風險投資)與PE(私募資本)的區(qū)別VC/PE產業(yè)鏈：LP(有限合伙人)、GP(基金管理人)與項目VC投資與企業(yè)融資是一體兩面企業(yè)經營者及投資者同時面臨兩方面的挑戰(zhàn):比較可控的是公司內部團隊建設、產品開發(fā)與業(yè)務發(fā)展完全不可控的是外在總體經濟與融資環(huán)境的變化開場白VC(創(chuàng)業(yè)投資，風險投資)與PE(私募資本)的區(qū)創(chuàng)投市場的產業(yè)鏈AngelFFFLPGPStart-upLPFundFoF資金提供者(LP)資金管理者(GP)資金接受者(創(chuàng)業(yè)者)創(chuàng)投市場的產業(yè)鏈AngelGPStart-upLPFund創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)發(fā)展第一部分：從宏觀角度了解投融資環(huán)境VC江湖憶往昔中國創(chuàng)業(yè)投資2010年外資“上岸”與內資“出?！鄙钲趧?chuàng)業(yè)板與公司上市第二部分：從微觀角度探討企業(yè)融資的運作企業(yè)的對外融資團隊與業(yè)務模式創(chuàng)投運作的融投管退項目的估值與對賭協(xié)議第三部分：中國創(chuàng)投LP的“溫州模式”附件:1.VC/PE投資創(chuàng)業(yè)板公司 行為特征、問題和建議2.中國主要VC/PE簡介VC順口溜VC公益-雁行中國創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)發(fā)展第一部分：從宏觀角度了解投融資環(huán)境附件:第一部分

從宏觀角度了解投融資環(huán)境

VC江湖憶往昔中國創(chuàng)業(yè)投資2010年外資創(chuàng)投“上岸”與內資創(chuàng)投“出?！鄙钲趧?chuàng)業(yè)板與公司上市第一部分

從宏觀角度了解投融資環(huán)境

VC江湖憶往昔VC江湖憶往昔

昔日大俠今安在

江湖莫測嘆變遷VC江湖憶往昔

昔日大俠今安在

江湖莫測嘆變遷中國創(chuàng)投的25年歷程

86年成立的“中國新技術創(chuàng)業(yè)投資公司”，是中國的第一個創(chuàng)投公司，

但真正意義的VC，應是從93年以IDG為代表的外資VC逐步建立起來的造反有理實事求是與時俱進和諧社會產業(yè)的洪荒時代(’86-’92)在實踐中優(yōu)化環(huán)境(’93-’98)與世同步的達康冷熱(’99-‘06)過熱到軟著陸的有序市場(’07-)中國創(chuàng)投的25年歷程

86年成立的“中國新技術創(chuàng)業(yè)投資公中國創(chuàng)投十年兩個冷熱輪廻過去十年，中國的創(chuàng)投產業(yè)走過兩輪的冷熱輪廻：’冰：00-’03:達康崩盤、二板停 辦，VC進入寒冬火：’04-’06:回溫、驅熱而過熱冰：’07–’08:軟著陸，降溫、趨冷、 VC再入寒冬火：’09–’10:“保八”、創(chuàng)業(yè)板開辦、 百倍PE、VC景氣回升，再度趨熱2000年的VC寒冬，花了三年時間，才療傷止痛，走出谷底。2008年的寒冬，僅一年時間就回暖趨熱，產業(yè)病態(tài)“療程”未完，中國創(chuàng)投產業(yè)繼續(xù)坎坷前行。風水輪流轉冰火兩重天中國創(chuàng)投十年兩個冷熱輪廻過去十年，中國的創(chuàng)投產業(yè)走過兩輪創(chuàng)業(yè)投資不容易，四處轉悠找生意，二板未開干著急，同志革命再努力。-Zero2IPO倪正東2003年

2003的VC谷底翻起今日創(chuàng)投的昂揚奮進創(chuàng)業(yè)投資不容易，2003的VC谷底VC江湖：創(chuàng)投公司起伏進出

僅八家VC在過去九年持續(xù)列名“TopVC50”智基創(chuàng)投是8家持續(xù)列名的VC之一VC江湖：創(chuàng)投公司起伏進出

僅八家VC在過去九年持續(xù)列名“TVC江湖：人事變幻2001年的前20名投資人，到目前：僅剩12人還作創(chuàng)業(yè)投資其中的5人還在原來的投資公司Zero2IPO2001年“Top20”風險投資人VC江湖：人事變幻2001年的前20名投資人，到目前：Zer外資創(chuàng)投的政策環(huán)境十年回顧2007：外管局”106號文”券商直投試點“合伙企業(yè)法”施行創(chuàng)投稅收優(yōu)惠政策2008：外管局“142號文”社保獲準自主投資創(chuàng)業(yè)板草案創(chuàng)投引導基金辦法商業(yè)銀行并購貸款2006：商務部“10號文”境內IPO重啟2005：外管局“75號文”創(chuàng)投管理暫行辦法2003：《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法》外管局“3”號文2004：中小企業(yè)板境外投資/外商投資監(jiān)管風暴1999及之前：民建中央“一號提案”投資基金法草案發(fā)改委設立創(chuàng)業(yè)板提案深交所關于成長板立項報告

2000：深市停發(fā)新股籌建創(chuàng)業(yè)板外商境內投資暫行規(guī)定互聯(lián)網泡沫2001：外資創(chuàng)投暫行規(guī)定創(chuàng)業(yè)板停辦2002：外商投資電信企業(yè)規(guī)定取材自：北京清科公司倪正東先生在清科十周年論壇的報告 2009年3月11日，北京外資創(chuàng)投的政策環(huán)境十年回顧2007：2008：2006：20中國創(chuàng)業(yè)投資2010年歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料請發(fā)郵件：yorkchen@中國創(chuàng)業(yè)投資2010年歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料VC投資個數(shù)及金額分創(chuàng)十年新高數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心,2011年1月VC投資個數(shù)及金額分創(chuàng)十年新高數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心人民幣投資數(shù)量占主導，但單筆投資金額小于外幣數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心,2011年1月人民幣投資數(shù)量占主導，但單筆投資金額小于外幣數(shù)據(jù)來源：北京清互聯(lián)網十年輪回再成熱點生技健康清潔能源受青睞數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心,2011年1月互聯(lián)網十年輪回再成熱點生技健康清潔能源受青睞數(shù)據(jù)來源：北京獨占鰲頭長三角地區(qū)增長迅速數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心,2011年1月北京獨占鰲頭長三角地區(qū)增長迅速數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心’02-’10中國創(chuàng)投年度募資比較數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心,2011年1月’02-’10中國創(chuàng)投年度募資比較數(shù)據(jù)來源：北京清科研人民幣基金募資再度超越美元基金數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心,2011年1月人民幣基金募資再度超越美元基金數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心,VC支持的IPO集中于境內數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心,2011年1月VC支持的IPO集中于境內數(shù)據(jù)來源：北京清科研究中心,2中國的創(chuàng)投數(shù)據(jù)有水份嗎？如同中國的其他統(tǒng)計數(shù)據(jù)，水分肯定是有的，多少而已。產生水份的可能原因：大即是美，創(chuàng)業(yè)者、投資者、統(tǒng)計者及記者有意無意中，引導出較大投資額的報告。分階段的注資，簽約承諾與真正投資的差別。投資已成大眾皆知的報道并計入統(tǒng)計，但終未投入。私募與創(chuàng)投（PEvs.VC)的區(qū)隔?一些特大投資項目的處理，如中芯 半導體第二輪630M美元的融資，應 計算多少為VC投資量?創(chuàng)投數(shù)據(jù)的水份，不利行業(yè)的健康發(fā)展。北京四大虛: 老板的腎,領導的稿,小姐的眼淚,統(tǒng)計局的表。課題探討中國的創(chuàng)投數(shù)據(jù)有水份嗎？如同中國的其他統(tǒng)計數(shù)據(jù)，水分肯定是有分眾傳媒IPO前融資的報道A輪(2003年4月的軟銀投資)：“投資在千萬美元級別。江坦陳，數(shù)千萬美元是分幾期來投，….”-《21世紀經濟報道》,2003年6月“今年5月拿到軟銀中國創(chuàng)業(yè)投資公司數(shù)千萬美元創(chuàng)業(yè)投資之后，江南春感到他站到了第二次創(chuàng)業(yè)的起點上?！?“分眾傳媒：對面的投資看過來”-《經濟觀察報》,2003B輪(2004年9月的融資)：“從最開始2500萬元的啟動資本，到日本軟銀4000萬美元巨資注入，再到最新一輪鼎輝。。。提供的數(shù)千萬美元創(chuàng)業(yè)投資，分眾傳媒似乎成了創(chuàng)業(yè)投資商的寵兒?！?“分眾傳媒的上市前景”,《互聯(lián)網周刊》,2004年8月4日,作者：董曉常C輪(2004年11月的融資)：11月16日分眾傳媒在人民大會堂召開新聞發(fā)布會，宣布高盛,KTB及3i共同投資3000萬美金入股分眾傳媒。-公司網站04年11月16日分眾傳媒IPO前融資的報道A輪(2003年4月的軟銀投資)判斷及解讀投融資金額 分眾傳媒IPO前到底融了多少錢？上市招股書的資料：SeriesA:6.3M，包括創(chuàng)業(yè)者、SoftBank、ChinaAlliance,……

SeriesB:12MSeriesC:34.9M只有C輪的融資金額沒差太遠AB兩輪兩次”數(shù)千萬元”的融資，總數(shù)應在八九千萬元以上，但實質不到二千萬元。 由項目的階段、資金需求及融資金額,

即可判斷公開報道融資金額的正確性，因為融資金額和可能稀釋比例是對等關系，也和當時項目的階段與價值有必然關系。判斷及解讀投融資金額 分眾傳媒IPO前到底融了多少錢？上市創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)發(fā)展培訓教材課件“兩頭在外”的外資VC運作模式

-募資及退出在境外募資成立創(chuàng)投基金尋找案源進行投資增值服務項目管理透過IPO或M&A退出項目“兩頭在外”的外資VC運作模式

-募資及退出在境外募資尋找境內境外外資創(chuàng)投的”兩頭在外”投資模式

-基金的募集以及項目的投資/退出在境外項目的境外控股公司（股權交易全部發(fā)生在境外）項目的境內全資企業(yè)(WFOE)VC管理公司（代表處）VC管理公司創(chuàng)投基金投資管理投資(York

原創(chuàng)‘02,哈佛教案

#805-090、

#805-091等采用

)境內境外外資創(chuàng)投的”兩頭在外”投資模式

-基金的募集以境外創(chuàng)投的特別投資模式-適用于限制外資經營的項目項目的境外控股公司WFOEVC管理公司（代表處）VC管理公司創(chuàng)投基金投資管理境內的SPV公司（以取得營運執(zhí)照并記入收入）投資境內境外(York

原創(chuàng)‘02,哈佛教案

#805-090及

#805-091采用

)境外創(chuàng)投的特別投資模式項目的境外控股公司WFOEVC管理公司外資投資的”上岸“中國的創(chuàng)投產業(yè)，在08年以前，境外資金約占每年投資總金額的70%以上,但“兩頭在外”終非常態(tài)，行之有年的境外重組及上市方式，因政府加強監(jiān)管（外管局#75/#106/#142，商務部#10文等)，而變得更為耗時及艱難。與此同時，境內創(chuàng)投環(huán)境已漸有改善：-本土IPO可能提供順利并有高額回報的退出機制-更友好的創(chuàng)投法律和行政規(guī)定的出臺-政府引導資金及公司、個人擔任LP-境外資金也開始有意愿投資于人民幣基金在壓抑境外、鼓勵境內的對比下，將有更多優(yōu)質項目保留為境內項目，使得外資創(chuàng)投不得不”上岸“，布局中長期的境內投資機會。外資投資的”上岸“中國的創(chuàng)投產業(yè)，在08年以前，境外資金約占LP投資人美元基金LP投資人合資基金Project123a項目(JV)項目(JV)項目外資創(chuàng)投上岸模式A（中外合資基金）3a(中國項目的境外控股公司)境內境外路線1: 行之有年的境外控股公司的投資路線2: 跨境換匯直接投入境內項目路線3a: 以境外的基金為主導在境內發(fā)起成立人民幣的合資基金LP美元基金LP合資基金Project123a項目項目項目外LP投資人美元基金LP投資人人民幣基金Project123b項目項目(JV)項目外資創(chuàng)投上岸模式B（純人民幣基金）(中國項目的境外控股公司)境內境外路線1: 行之有年的境外控股公司的投資路線2: 跨境換匯直接投入境內項目路線3b: GP在境內發(fā)起成立獨立的純人民幣基金LP美元基金LP人民幣基金Project123b項目項目項目不同的”上岸”布局模式A（中外合資基金）較多的審批與政策的不確定性，且不能參與限制外資投資的項目（諷刺的對比：100%外資的境外基金透過”新浪模式“可以投資此等項目），GP面對比較復雜的投資管理。海外LP對境內基金有間接參與及利益，潛在沖突較少。因有境外資金的投資，故可緩解境內融資難的問題。模式B（純人民幣基金）最有利于GP，需要最少的審批，且較無投資領域限制。但因同時管理兩個不相從屬的基金，對優(yōu)質的境內項目，應該用哪一基金投資，有不可避免的利益沖突。海外LP極度關注利益沖突的問題。不同的”上岸”布局模式A（中外合資基金）”上岸”模式的現(xiàn)狀與趨勢’07至’09年，以成立模式A合資基金較多，但原來設想的好處已漸消失，并經歷較不確定的政策環(huán)境（如被投公司的登記、外資LP外匯轉入及開立證劵帳戶等）。故此模式目前較不受歡迎。近來已逐漸有更多的模式B純人民幣基金出現(xiàn)。但模式紛雜，并有許多遷就本土習慣的作法。海外LP對純人民幣基金的態(tài)度：經過三年的”折磨“、教育、折衷與妥協(xié)，外資LP已漸接受這樣一個”中國現(xiàn)實“：他們在全球布局中有高度參與興趣的中國基金的GP們，也會同時管理一個純人民幣基金。他們已轉而更關心瞬間爆發(fā)、非理性的人民幣基金，對海外基金運作的干擾，如炒熱行情，拉高了投資的價格。”上岸”模式的現(xiàn)狀與趨勢LP群體的演化與優(yōu)化

（外資LP深入中國、本土LP崛起）以往的海外LP，由于對中國市場缺乏了解，往往跟隨其已投資的美國VC進入中國，或偏好投資泛亞洲的基金，但隨著中國經濟“這邊獨好”，在全球化的布局下，將在2010年LP資金解凍后，加碼對中國的投資。也有更多的歐美LP，在北京、上海及香港設點，深入中國，進行長期、深度而多方面的布局。而境內LP的發(fā)展才剛起步，對LP的認知與作法，跟國外的專業(yè)LP（長期持有、不參與投資決策），還有差距。募資不易，也制約了本土創(chuàng)投產業(yè)的發(fā)展。國內LP的來源還不夠多樣化，保險、銀行及企業(yè)資金尚未大規(guī)模入市，富有個人及私營企業(yè)的投資也還不成氣候。在這個階段，各級政府的引導基金，就扮演了極富意義的示范教育與翹動社會資金參與的角色。參考投資與合作VCtrotter專欄“人民幣基金募資環(huán)境尚不成熟”/YorkChen/44276.aspxLP群體的演化與優(yōu)化

（外資LP深入中國、本土LP崛USDFundRMB

JVFund1234LP投資人LP投資人美元基金人民幣合資基金人民幣基金項目項目(JV)項目(JV)項目境內境外(境外控股公司)3a3b路線3b: 人民幣(合資)基金可能有外資LP的直接投資路線4: 境外的美元基金可能有境內LP的投資路線5： 全由內資LP投資的純人民幣基金5外資“上岸”與內資“出海”-企業(yè)募集資金將有更多選擇USDRMB

JV1234LPLP美元基金人民幣人民幣基金項內外資創(chuàng)投的進一步兢合以前：河水不犯井水 美元離岸控股投資與人民幣內地投資的區(qū)隔與巨大差異，是中國VC的一個特殊現(xiàn)象。兩個群體，因投資標的的不同，基本上河水不犯井水，很難共同投資；也注定一個新創(chuàng)項目的融資，僅可兩者擇一。未來：陽關道通獨木橋 在外資創(chuàng)投試水人民幣投資的當兒，本土的人民幣投資業(yè)者，也茁壯成長，累積退出實績，建立專業(yè)團隊；兩股創(chuàng)投勢力，因為優(yōu)勢互補，使合作投資成為可能。內外資創(chuàng)投的進一步兢合以前：河水不犯井水深圳創(chuàng)業(yè)板與公司上市深圳創(chuàng)業(yè)板與公司上市上市地點的選擇IPO的籌資成本。維持上市地位的費用、與投資者及監(jiān)管機構的溝通成本。當?shù)赝顿Y者對行業(yè)及企業(yè)的認識度與持續(xù)的關注度。法律、會計、審計以及報表文字等的熟悉與適應。產品與資本市場的對應與產生綜效?，F(xiàn)有公司架構需要進行重組的難易度與時間。上市地點的選擇IPO的籌資成本。公司上市前的一些考慮是否在公司設立、改制重組、股權設置和資本驗證等方面合法有效，會計、審計及稅務是否合規(guī)。公司治理結構是否完善。是否建立內部決策、控制以及財務會計管理體系。主營業(yè)務是否突出，形成永續(xù)經營的核心競爭力。是否實現(xiàn)獨立運營。與控股股東及其他關聯(lián)方的關系是否規(guī)范。股權結構是否合理，應否引進機構投資者作為股東，也進一步優(yōu)化公司治理結構。公司上市前的一些考慮是否在公司設立、改制重組、股權設置和資本28家創(chuàng)業(yè)板首發(fā)公司家族色彩濃厚28家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中，20家有家族企業(yè)色彩，包刮：父子兵：南風股份、華測檢測、硅寶科技夫妻檔：探路者、漢威電子、新寧物流、億緯鋰能、中元華電、寶德股份、吉峰農機兄弟連：萊美藥業(yè)、安科生物、大禹節(jié)水、華誼兄弟容易形成股權集中，‘一股獨大’，董事會運作比較不規(guī)范。也由于企業(yè)的血緣、親緣特征，可能限制了人力資源的來源渠道，家庭親情與企業(yè)運作法則的沖突，可能局限企業(yè)的發(fā)展。28家創(chuàng)業(yè)板首發(fā)公司家族色彩濃厚28家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中，20家有協(xié)調所有權與經營權的平衡家族企業(yè)是全球民營企業(yè)的一個常態(tài)，也特別適合中國民營經濟發(fā)展初期的特殊環(huán)境。由于產權明確，企業(yè)損益與家族利益一致，有最少的控制、溝通、監(jiān)督與激勵機制的成本。訊息溝通及決策速度較快。家族企業(yè)的股權結構，不應制約企業(yè)的發(fā)展。家族控股可以不必然是家族管理，在職業(yè)化管理上，可以“內舉不避親”，也應“招人惟才”。家族企業(yè)在邁向上市企業(yè)的同時，可試圖通過引入創(chuàng)投等戰(zhàn)略投資者，淡化“家族”烙印，改善股權結構，為企業(yè)帶來人才、技術、市場、融資渠道等資源，幫助企業(yè)提升管理、規(guī)范財務及治理機制。協(xié)調所有權與經營權的平衡家族企業(yè)是全球民營企業(yè)的一個常態(tài)，也創(chuàng)投的參與是資本運作的一環(huán)創(chuàng)業(yè)板28家首發(fā)企業(yè)，有創(chuàng)投背景的達到23家，占82%。外資創(chuàng)投機構投資3家:樂普醫(yī)療、愛爾眼科、銀江電子中外合資創(chuàng)投機構投資2家:中元華電、華誼兄弟本土創(chuàng)投機構投資20家:億偉鋰能、愛爾眼科、網宿科技、北陸藥業(yè)、萊美藥業(yè)、特銳德、銀江電子、沈陽新松、南方風機、北京探路者、神州泰岳、漢威電子、佳豪船舶、安科生物、立思晨、北京鼎漢、新寧物流、吉峰農機、紅日藥業(yè)、金亞科技無創(chuàng)投投資企業(yè)5家:深圳華測、成都硅寶、大禹節(jié)水、西安寶德和華星創(chuàng)業(yè)上市的都是境內注冊的企業(yè)，有較長經營歷史，本土創(chuàng)投的參與較多，外資創(chuàng)投對境內企業(yè)的投資還是這三年來的事，未來將會有更多外資參與的項目在創(chuàng)業(yè)板上市。創(chuàng)投的參與是資本運作的一環(huán)創(chuàng)業(yè)板28家首發(fā)企業(yè)，有創(chuàng)投背景的中國式的VC：投高科技也投高成長

-對廣義IT的投資比重逐年下降

2005年度

VC投資:USD1.06B2009年度

VC投資:USD2.7B資料來源:北京清科公司中國VC年度調查報告中國式的VC：投高科技也投高成長

-對廣義IT的投資比重中國特色的高成長領域投資中國VC的實踐證明，高科技早期投資，有高風險，但不必然有高回報。

在經濟高速發(fā)展的背景下，很多傳統(tǒng)領域的項目，還保持較高的成長及利潤，也是不錯的投資標的。高成長項目的兩大來源:”熟蘋果“現(xiàn)象（Lowhangingfruits）:由于本土股票市場發(fā)展滯后，還有不少多年運營、成熟的高品質項目，尚未上市。由于都市化與中產階級的崛起，帶動一批新興的消費者產品與服務的項目。中國特色的高成長領域投資中國VC的實踐證明，高科技早期投資，”兩高六新“引領未來投資方向 深圳創(chuàng)業(yè)板的行業(yè)覆蓋，強調“兩高”（高科技及高成長性）與“六新”的商業(yè)模式。由于創(chuàng)投的本質在于退出，所以這“兩高六新”的創(chuàng)業(yè)板領域，將引領未來境內投資的方向。新經濟：知識經濟、虛擬經濟、IT、軟件、網絡傳播、創(chuàng)意動漫、文化娛樂等。新服務：創(chuàng)新的第三產業(yè)，包括消費升級、文藝娛樂、文化旅游、咨詢策劃等。新農業(yè)：農副產品深加工、綠色食品、生態(tài)農業(yè)、種子、流通，農村金融。新能源：包括太陽能、風能、地熱能、海洋能、氫能、生物質能等。新材料：包括電子材料、復合、陶瓷、玻璃、高分子和新型金屬材料等。新商業(yè)模式：指連鎖經營、汽車4S店、經濟型酒店及基于互聯(lián)網的商業(yè)模式等。十二-五規(guī)劃的七大戰(zhàn)略性新興產業(yè)：節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術、 生物技術、高端裝備制造、新能源、新材料和新能源汽車等”兩高六新“引領未來投資方向 深圳創(chuàng)業(yè)板的行業(yè)覆蓋，強調“兩創(chuàng)業(yè)板已偏離為創(chuàng)業(yè)者服務原來的上市要求：最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于RMB10M，且持續(xù)增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于5M，最近一年營業(yè)收入不少于50M，最近兩年營業(yè)收入增長率均不低于30％。（主板的上市要求：最近3個會計年度凈利潤均為正數(shù)且累超30M）但實際審核上市的要求，正不斷向主板靠攏：從要求三年的運營到三年的連續(xù)獲利。從10M的利潤到60M的利潤。York文章“創(chuàng)業(yè)板：別拿創(chuàng)新說事兒”,10年9月7日/post/2353.html創(chuàng)業(yè)板已偏離為創(chuàng)業(yè)者服務原來的上市要求：最近兩年連續(xù)盈利，最人民幣基金運營的挑戰(zhàn) 目前的人民幣境內創(chuàng)投環(huán)境還不完善，有“摸著石頭過河”的性質，仍須與時俱進，主要的問題在于：人民幣項目的退出，主要以深圳上市為主，路線單一，不似海外靈活（多地的IPO以及活躍的M&A)。本地的LP環(huán)境尚未成熟，募資不易，LP對GP的經營及投資決策，也有較多的干預。人民幣基金的經營，受到兩頭夾擊：LP“短平快”的要求及深圳IPO要有多年獲利，故投資階段以上市前項目為主。以“非法人制”設立的有外資參與的人民幣合資基金，在基金設立、被投資公司的登記及未來上市的審批上，仍面臨挑戰(zhàn)。人民幣基金運營的挑戰(zhàn) 目前的人民幣境內創(chuàng)投環(huán)境還不完善，有“第二部分

從微觀角度探討企業(yè)融資的運作企業(yè)的對外融資團隊與業(yè)務模式創(chuàng)投運作的融投管退項目的估值與對賭協(xié)議第二部分

從微觀角度探討企業(yè)融資的運作企業(yè)的對外融資企業(yè)的對外融資歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料請發(fā)郵件：yorkchen@企業(yè)的對外融資歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料縱軸：收入的增加

橫軸：創(chuàng)業(yè)行軍的時間延伸

查立手繪圖”創(chuàng)業(yè)公司的成長軌跡“，乾龍創(chuàng)投查立“在死亡谷蹦極”/u/chali1/archives/2008/1116.shtml

需要不同的投資者企業(yè)在不同的發(fā)展階段

縱軸：收入的增加橫軸：創(chuàng)業(yè)行軍的時間延伸查立手繪圖”創(chuàng)企業(yè)的資本擴充與資金循環(huán)創(chuàng)業(yè)者（FFF）天使投資人種子期第一輪VC第二、三輪VC投資銀行IPO被并購企業(yè)的資本擴充與資金循環(huán)創(chuàng)業(yè)者（FFF）第一輪VC第二、三企業(yè)的資本擴充與資金循環(huán)一個新創(chuàng)企業(yè)，從創(chuàng)辦到公開上市的資本擴充過程中，在業(yè)務的不同成長階段，接受不同種類投資人的資金（也帶入不同性質的增值服務），從種子期創(chuàng)業(yè)者本身的小額資金、孵化器、天使投資人、一至多輪創(chuàng)投資金、投資銀行等，并在I公開上市之后，接受股民大眾的投資。IPO是一個企業(yè)的里程碑，但不是終點(aMilestone,notTombstone)。IPO之后的永續(xù)經營，海闊天空，對創(chuàng)業(yè)者、經營者及投資者而言，IPO并不必代表股權關系的結束或退出該企業(yè)之經營或投資。在一個循環(huán)之后，創(chuàng)業(yè)者累積了資金及創(chuàng)業(yè)經驗，再次創(chuàng)業(yè)，而成為多次創(chuàng)業(yè)者（SerialEntrepreneur)，或同時成為天使或VC投資人，幫助他人創(chuàng)業(yè)，推動良性循環(huán)。中國的企業(yè)時程較短，新創(chuàng)企業(yè)走過一個資金循環(huán)的為數(shù)不多，新創(chuàng)企業(yè)的資金循環(huán)，尚待滾動。企業(yè)的資本擴充與資金循環(huán)一個新創(chuàng)企業(yè)，從創(chuàng)辦到公開上市的資本認識“創(chuàng)業(yè)投資”

結合資金、技術與能力，投資于具高度發(fā)展?jié)摿靶录夹g、新構想、快速成長的事業(yè)，并參與其經營決策，提供各種附加價值的服務。并于投資成功后，安排所投資的企業(yè)并購或上市，以獲取高額的資本利得。股權融資與債權貸款的不同？認識“創(chuàng)業(yè)投資” 結合資金、技術與能力，投資于具高度發(fā)展?jié)撈髽I(yè)接受創(chuàng)投資金的原因資本金的挹注，擴大運營資本增加公司的商譽與信用增進與金融機構的關系(財務規(guī)畫與支持)經營策略的規(guī)畫及重要決策之咨詢策略聯(lián)盟的安排及增加人際網絡引介管理人才提供技術之引進或轉移提供產品/服務行銷的經驗與市場之開拓管道輔導改善內部管理制度協(xié)助進行下輪融資、股票上市或企業(yè)并購企業(yè)接受創(chuàng)投資金的原因資本金的挹注，擴大運營資本項目是否已作好融資準備？企業(yè)經營者是否已有心理準備？ 從“一個人說了算”的經營環(huán)境，到有了外來投資者后，對公司在戰(zhàn)略方向、控股權、董事會、日常運作等方面的沖擊。融資的客觀條件是否成熟？ 項目融資的啟動前要有很多的準備工夫，正式啟動時間，需要在公司已充分準備的狀況下才進行，若公司準備未及，因人力物力投入融資，可能兩頭漏空。融資的目的為何？業(yè)務擴充，需要外來資金優(yōu)化股東結構引入戰(zhàn)略投資者上市前的策略引資項目是否已作好融資準備？企業(yè)經營者是否已有心理準備？項目的融資金額是否越多越好？正方：錢多好辦事儲糧過冬反方：太早稀釋錢多壞事1.合理的融資金額應該是多少？2.對創(chuàng)業(yè)者而言，項目的估值是否也是越高越好?課題討論項目的融資金額是否越多越好？正方：課題討論項目的設立：如何“出生”關系如何成長法律架構：根據(jù)業(yè)務模式及未來企業(yè)方向，設立相對的法律架構，為未來的壯大及成熟奠定基礎。法律架構也與未來融資相關：境內的人民幣或合資基金，或海外的美元基金。股權結構：成立初期，股權宜較集中，“革命”階段，股權及對公司的掌控不應太夠“民主”，在中期階段，承擔項目成敗的“經營股東”也應盡可能擁有較大的股份，并預期未來的稀釋。有些投資者會因為股權不夠集中或結構復雜，而放棄投資機會。項目的設立：如何“出生”關系如何成長法律架構：根據(jù)業(yè)務模式一個項目如何準備商業(yè)計劃書項目的融資是企業(yè)發(fā)展的一個重要臺階，融資前，要對對項目的產業(yè)、產品發(fā)展、經營現(xiàn)狀、未來財務規(guī)劃及融資需求，作一個清晰、有條理而有說服力的整理。但更重要的是，也藉此機會，有系統(tǒng)的檢討、策劃及作必要的重整，使公司能更有效及順利的發(fā)展，并獲得外來資本的青睞。融資前，有可能需要進行一些重整：外部環(huán)境是否已大不相同，公司的戰(zhàn)略方向應否調整？公司的核心競爭力在哪？夠專注嗎（是否有太多的產品及業(yè)務）？公司的營運模式應否作相對調整？公司的營收機制及財務模式有效嗎？應否再引入具互補能力的領導團隊，擴大管理層對未來的財務預測合理嗎？未來的三五年，公司要長成什么樣的企業(yè)？一個項目如何準備商業(yè)計劃書項目的融資是企業(yè)發(fā)展的一個重要臺階商業(yè)計劃書的概念商業(yè)計劃書（BusinessPlan），是企業(yè)或項目單位為了達到招商融資和其它發(fā)展目標，在經過對項目調研、分析以及搜集整理有關資料的基礎上，根據(jù)一定的格式和內容的具體要求，向讀者（投資商及其他相關人員）全面展示企業(yè)/項目目前狀況及未來發(fā)展?jié)摿Φ臅娌牧?。商業(yè)計劃書是項目融資、戰(zhàn)略規(guī)劃等經營活動的藍圖與指南，也是企業(yè)的行動綱領和執(zhí)行方案。商業(yè)計劃書的概念商業(yè)計劃書（BusinessPlan），與投資公司的互動“行百里，半九十”，充分準備，以免業(yè)務與融資兩頭漏空?？捎扇谫Y業(yè)務承辦人負責日常運作及與投資商的聯(lián)系，但公司領導者需要主導及深刻參與融資作業(yè)。盡可能尋求相關人士，代為推介業(yè)務計劃書給投資人，避免盲目投遞(mailingcold)。創(chuàng)投公司是機構投資者，有一個系統(tǒng)而繁瑣的內部運作與核決體系，投資決策有一定的流程，你面對的人，一般不具有最終決定權力?？紤]雇用融資顧問（公司或個人）？與投資公司的互動“行百里，半九十”，充分準備，以免業(yè)務與融資識別及篩選合適的投資人每一個投資公司都有他獨特的投資理念，并體現(xiàn)在他獨特或喜歡的：

-產業(yè)領域（高科技或傳統(tǒng)、通訊或半導體。。。）

-發(fā)展階段（早期、擴充、成熟、。。。）

-公司性質（國有、民營。。。。）

-境內公司（RMB的投資）或海外控股（USD的投資）

-有無戰(zhàn)略目的或純粹追求高的財務回報

-對投資回報的預期（期限及倍數(shù)）

-控股或小股權的參股

-對投資后的公司經營主導與否？派人介入經營？進入董事會？或僅是靜默投資者？識別及篩選合適的投資人每一個投資公司都有他獨特的投資理念，并創(chuàng)業(yè)四大坎的挑戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)四大坎:概念，產品，商品，到成功的公司早期的項目，談到哪里或何時上市，為期尚早。創(chuàng)業(yè)者及投資者應更關心如何跨過四個坎，以及到達Product（產品開發(fā)）,Market（產品商品化）,Revenue（獲得收入）以及Profit（正現(xiàn)金流或開始盈利）等各階段的時間及所須資金。創(chuàng)業(yè)四大坎的挑戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)四大坎:概念，產品，商品，到成功的公司創(chuàng)業(yè)失敗的教訓“業(yè)務模式”未能經過市場的驗證團隊未能順利走過“磨合”過程政策、法規(guī)及產業(yè)的巨大變動競爭者的技術突破或模式創(chuàng)新低估或錯估外在金融或募資環(huán)境的巨變創(chuàng)業(yè)失敗的教訓“業(yè)務模式”未能經過市場的驗證阿里巴巴:投與不投之間

時為2001年12月6日 Hi,York, Itismygreatpleasuretomeetyoulastnighttoo.InfactIamalwayspayingspecialattentiontoAcersinceIfirstmetBillLuinChina.MyfirstideaonAlibabawasdiscussedwithBillandthankstohissupport.Icontinuedourdreamfromthenon.Iamveryinterestedinfindingachancetomeetyouandupdateyouwhat'shappeningwithAlibabanow.IwillbeinShanghaitillFriday.Ifyouhavetime,wemayarrangeameeting.Thanksagain. Jack,Dec.,26th,2000(西湖論劍，011021)VC案例阿里巴巴:投與不投之間

時為2001年12月6日 Hi,VC與創(chuàng)業(yè)者共同承擔投資失敗的責任

（VC不應投資未作好融資準備的項目）

…….這些年來吹泡沫也吹得夠多夠大 的了，他們在吹泡沫的時候，可曾想到過以后的嚴重后果？說他們是泡沫的罪魁禍 首也未必不恰當。

VC們砸把錢、過把癮就死的例子實在太多了，VC們造就過不少成功的神話，也誤導甚至糟蹋了很多天真的創(chuàng)業(yè)者。投資和融資都不應該是VC和創(chuàng)業(yè)者的目的，目的是賺回錢來而非把錢燒光；VC投資出去了、創(chuàng)業(yè)者融到錢了，都不代表成功而只是萬里長征的一塊里程碑，距離最后的勝利還遠得很呢。請參考：”過把癮就死“查立乾龍創(chuàng)投創(chuàng)始合伙人/s/blog_5ce0a6480100ayqq.html?tj=1VC與創(chuàng)業(yè)者共同承擔投資失敗的責任

（VC不應投資未作好團隊與業(yè)務模式歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料請發(fā)郵件：yorkchen@團隊與業(yè)務模式歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料項目的選擇最看重創(chuàng)業(yè)團隊

對創(chuàng)業(yè)團隊的評估是盡職調查中最重要的部分,團隊是否優(yōu)秀，將決定一個投資項目能否成功?！耙涣鞯膭?chuàng)業(yè)團隊，二流的商業(yè)模型”VS“二流的創(chuàng)業(yè)團隊，一流的商業(yè)模型”；優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)團隊，總會針對環(huán)境變化，摸索到機會與出路；而拙劣的團隊，則可能糟踏好的業(yè)務模型。很多創(chuàng)業(yè)投資家都會支持一個成功的創(chuàng)業(yè)團隊，不管這個團隊下一次要做什么。成功的投資家有一種“感覺”，具有良好的對人的判斷力，這是一門“藝術”，不是“科學”。項目的選擇最看重創(chuàng)業(yè)團隊對創(chuàng)業(yè)團隊的評估是盡職調查中最重要誰是比較好的創(chuàng)業(yè)者：土鱉或海龜？ 有一個VC朋友說，他比較喜歡投不會講英文的本土創(chuàng)業(yè)者的項目，你同意嗎？中國有許多高度成功的項目，系由未留學海外的本土企業(yè)家創(chuàng)辦的，如：Alibaba、盛大、網易、分眾傳媒,以及眾多被高價并購的無線增值及互聯(lián)網項目。海歸創(chuàng)業(yè)者，尚可依出身背景細分為：“大洋龜“：傳統(tǒng)定義的海龜，海外學成并有MNC的資深歷練”海峽龜“：臺港新背景的技術及管理人員，貼近大陸市場”江河龜“：MNC在華單位的華人高管，熟悉國際運作，也了解大陸市場可能的組合？土鱉與海龜共事，市場與技術并重(know-who&know-how)課題討論誰是比較好的創(chuàng)業(yè)者：土鱉或海龜？ 有一個VC朋友說，他比較喜業(yè)務模式關系投資的進展“業(yè)務模式”有沒意思，往往決定一個VC是否繼續(xù)關注某一項目，也跟項目的前景高度相關。業(yè)務模式好與壞，與“天時”及“地利”息息相關（無線增值服務在06年的前與后）。業(yè)務模式的調整，也決定了一個項目的戰(zhàn)略方向及資源配置（百度從技術提供到搜索服務）。業(yè)務模式與財務模型極大相關，但不完全相同;但業(yè)務模式的決勝點在可行的收費機制。業(yè)務模式關系投資的進展“業(yè)務模式”有沒意思，往往決定一個VC從”分歧終端機“看業(yè)務模式（人們因戰(zhàn)爭而遷徙的影像；紛亂街頭的影像，警察與民眾對峙的影像，戰(zhàn)爭動員、戰(zhàn)爭的影像）（馬丁·路德·金影像） Ihaveadream，我夢想有一天，有一樣東西，能將世界上所有的爭端都化為無形， 刀槍入庫，鑄劍為犁，我夢想 有一天，有一個方法，能解決 人類所有的分歧，大地鮮花 盛開，孩子們重展笑顏。(片中有關VC的場景：3”to7.45”)/20090125/n261947085.shtml“非誠勿擾”

2009馮小剛賀歲電影（葛優(yōu)、舒琪主演）從”分歧終端機“看業(yè)務模式（人們因戰(zhàn)爭而遷徙的影像；紛亂街頭創(chuàng)業(yè)思路三步曲

-如果你也在賣分歧終端機，敬請“非誠勿擾”創(chuàng)業(yè)思路以及商業(yè)模式的闡述，可以分為三個層次：看到什么機會(What)如何抓到這個機會(How)為什么是我能作好這個項目(WhyMe)如果創(chuàng)業(yè)者僅強調What，而缺少強而有說服力的How與WhyMe的論述與布局，則可能是另一個忽悠VC的項目。創(chuàng)業(yè)思路三步曲

-如果你也在賣分歧終端機，敬請“非誠勿擾”業(yè)務模式的山寨現(xiàn)象

-FocusMania已上市：分眾傳媒航美傳媒華視傳媒課題討論業(yè)務模式的山寨現(xiàn)象

-FocusMania已上市：課題ATwinSister

英斯克與靈通的故事

系出同門,境遇廻異

業(yè)務模式決定了各自的命運VC案例本案例試圖說明：－VC如何找到案子－在公司重大決策的當兒，創(chuàng)業(yè)者如何與VC互動－業(yè)務模式加上時機，關系項目的成敗ATwinSister

英斯克與靈通的故事

系出同門掌上靈通和英斯克的故事英斯克是無線通訊的技術公司，由Jun等人于1999年底在上海創(chuàng)辦，2000年10月接受宏碁創(chuàng)投的投資；基于對無線數(shù)據(jù)的成長潛力，宏碁創(chuàng)投在2000年進入中國時，即選定此為投資重點，展開相當布局。2001年初該公司分拆成英斯克及靈通兩個公司，沿續(xù)無線數(shù)據(jù)領域，但專注不同方向：掌上靈通–無線增殖服務提供商，面向手機用戶英斯克–無線增殖技術提供商，面向電信運營商于2001年中分別進行融資：掌上靈通：取得Index，Mitsubishi及Temasek的投資英斯克：取得亞信及Fidelity的投資其后兩公司以完全廻異的定位、品牌、風格、業(yè)務模式、管理團隊及股東結構，發(fā)展出完全不同的企業(yè)發(fā)展道路，也帶給創(chuàng)業(yè)者及投資者不同的財務回報。VC案例掌上靈通和英斯克的故事英斯克是無線通訊的技術公司，由Jun等創(chuàng)投公司的融投管退歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料請發(fā)郵件：yorkchen@創(chuàng)投公司的融投管退歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料千里之行始于足下

投資公司接觸投資項目的路徑創(chuàng)業(yè)投資家根據(jù)選定的產業(yè)方向主動尋找創(chuàng)業(yè)企業(yè)主動上門尋求投資其他創(chuàng)投伙伴及網絡（VC同行、投資銀行、律師、會計師等）的引介通過FA等中介機構介紹與其他伙伴共創(chuàng)投資機會千里之行始于足下

投資公司接觸投資項目的路徑創(chuàng)業(yè)投資家根據(jù)選項目的初步篩選針對收到的大量創(chuàng)業(yè)計劃和投資機會進行篩選，以快速舍棄不合適的投資方案。項目的初步篩選工作，主要根據(jù)VC公司的投資戰(zhàn)略和策略所制定的篩選標準。主要的考慮問題：創(chuàng)業(yè)項目所處的產業(yè)領域，每家VC公司都有自己的偏好和專長。創(chuàng)業(yè)項目所處的階段（初創(chuàng)期、擴充、成熟、…）。創(chuàng)業(yè)項目要求的投資規(guī)模(一個規(guī)模效益和風險控制的平衡問題)。

對創(chuàng)業(yè)團隊、業(yè)務模型、股權結構及回報機會的初步判斷。評估對象基本是簡單的BP或郵件，在初步篩選階段，一般還沒花時間與創(chuàng)業(yè)者作深入交流。項目的初步篩選針對收到的大量創(chuàng)業(yè)計劃和投資機會進行篩選，以快VC投資的選擇標準一個誠信、有愿景及具備執(zhí)行與管理能力的創(chuàng)始人與管理團隊有前途、足夠大而能掌握的的市場機會有獨特的、創(chuàng)新的技術或業(yè)務模式合理的投資條件及有效務實的退出途徑VC投資的選擇標準一個誠信、有愿景及具備執(zhí)行與管理能力的創(chuàng)盡職調查要達成什么盡職調查是針對投資項目，進行的徹底調查與分析，以決定其是否符合投資的條件與目標。根據(jù)盡職調查的結果，采?。赫{整財務預測與業(yè)務指標設定及改善未來進一步溝通的戰(zhàn)略調整投資架構重新談判投資條件若決定投資，采取適當?shù)娜胭Y前注意事項幫助預先擬定投資后管理的應特別注意事項盡職調查要達成什么盡職調查是針對投資項目，進行的徹底調查與分投資后，VC的介入程度投資額投入的資金大小及所占股份比例,決定VC在項目中所要花費的精力新創(chuàng)企業(yè)需要的幫助越多,VC當越關心；但僅在重要決策而非日常經營管理者接受忠告的愿望；VC愿給，但還要看創(chuàng)業(yè)者是否愿接介入所當介入：僅對管理者所不熟悉、無經驗的領域，發(fā)表意見領頭的VC：出于對其他共同投資的VC的責任感和名譽，一般會較出人出力公司危難時，VC要發(fā)揮積極作用，協(xié)助解決公司所出現(xiàn)的問題投資后，VC的介入程度投資額投入的資金大小及所占股份比例,決創(chuàng)業(yè)者與投資者的退出并購與上市是創(chuàng)業(yè)者與投資者的兩大主要退出渠道，也是比較有意義而獲利可期的退出方式。在新創(chuàng)項目的成長過程中，可能在某一個時間點，會面臨決策點：走自主上市之路或尋求被并購。以中國的實務經驗，早期投資的IPO上市，應可有十倍以上的回報機會，而較快的M&A退出，則可能有3到5倍的回報。課題討論：被并購與上市，對新創(chuàng)項目的優(yōu)劣點？對投資者與創(chuàng)業(yè)者，有何不同意義？創(chuàng)業(yè)者與投資者的退出并購與上市是創(chuàng)業(yè)者與投資者的兩大主要退出分眾傳媒的大規(guī)模并購聚眾傳媒(TargetMedia,Carlyle的投資)。USD325M框架媒介(FrameMedia，漢能的投資）。現(xiàn)金USD39.6M及USD55.4M的股票，再加上不高于USD88M的期權（根據(jù)2006的業(yè)績）.所以最高交易額可達USD183M。好耶（Allyes):現(xiàn)金USD70M和價值USD155M的股票。凱威點告(IDG的投資)，USD30M.之后分眾又并購了美和短信、神州巨瀾.貢獻USD14M的利潤到分眾傳媒2007第三季度的財報。江畔傳媒,科思世通……等等。課題討論：分眾傳媒在上市后，花了美金十億元，展開大規(guī)模并購，它要達成什么目的？

案例討論分眾傳媒的大規(guī)模并購聚眾傳媒(TargetMedia,其他退出方式中途轉讓給其他投資者 在公司沒有EquityEvent（上市或被并購）的狀況下，一個VC將股份轉讓而退出，一般在VC基金即將到期之前為之。公司或管理層回購（MBO） 是VC/PE投資的一個保護條款，但一般在有高度盈利及現(xiàn)金流的公司，較具實際意義。長期持股獲取股利 不符VC運作常態(tài)的“退出”方式

清盤，認賠了事其他退出方式中途轉讓給其他投資者展訊：賣與不賣之間

（時為07年5月納斯達克上市前夕） 1. InterestedinParticipatingintheProposedOffering.IaminterestedinparticipatingintheProposedOffering,andintendtosell__OrdinarySharesintheProposedOffering. 2. NotInterestedinParticipatingintheProposedOffering.IamNOTinterestedinparticipatingintheProposedOffering.VC案例展訊：賣與不賣之間

（時為07年5月納斯達克上市前夕） 1.項目的估值與對賭協(xié)議歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料請發(fā)郵件：yorkchen@項目的估值與對賭協(xié)議歡迎共同探討VC話題及索取本PPT資料決定項目的估值被投資公司大都通過發(fā)行新股來獲得資金。所投入的資金增加了該公司的價值，增加的幅度也就是所投資的金額?！巴顿Y前價值”(Pre-moneyValuation)是指新資金投入前被投資公司的權益價值?！巴顿Y后價值”(Post-moneyValuation)則指新資金投入后的權益價值。投資后價值等于投資前價值加上新的投資額。一個新創(chuàng)公司的融資量比較固定，一般是管理層根據(jù)公司擴張及日后發(fā)展，所作財務預測中，到下一次融資時所需要的資金量。較不確定的，是該投資金額應該占的股份百分比，亦即稀釋的比率。投資方與創(chuàng)業(yè)者對百分比進行磋商，其結果就決定了權益的價值。

決定項目的估值被投資公司大都通過發(fā)行新股來獲得資金。所投入的最基本的財務報表資產負債表(BalanceSheets)損益表(IncomeStatements)現(xiàn)金流量表(CashFlowStatements)贏利預測(EarningsProjections)業(yè)務模式比照(BusinessComparables，ifavailable)最基本的財務報表資產負債表(BalanceSheets)投資項目的估價模型現(xiàn)金流折現(xiàn)法重置成本法歷史價格法市場價值推算法類似交易比較法加總估價法投資項目的估價模型現(xiàn)金流折現(xiàn)法估價模型(1)現(xiàn)金流折現(xiàn)法(DiscountedCashFlow)

主要將公司未來預測的增量現(xiàn)金流，折成現(xiàn)值，以得出公司目前的價值，因能較全面的考慮未來影響企業(yè)價值的各項因素，故較被廣泛接受及應用。因是對未來業(yè)務營收及現(xiàn)金流的預期(包括市場前景、經營利潤、增長潛力、資本結構、貼現(xiàn)率、終值等)，故估值高低與相關假設有關，雙方談判破裂，往往是對有關假設的分歧，“信息不對稱”是主要原因。重置成本法（RestatedBalanceSheet、AdjustedBookValue或NetAssetValueMethod） 以公司現(xiàn)有資產及負債為衡量基礎，主要反映企業(yè)的歷史成本，而不是該業(yè)務的持續(xù)經營的未來價值為依據(jù)，不能反映企業(yè)未來創(chuàng)造價值的能力和企業(yè)真正的價值。對于運營正常的企業(yè)，通過重置成本法得到的評估值，一般低于通過自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法得到的企業(yè)價值。估價模型(1)現(xiàn)金流折現(xiàn)法(DiscountedCash估價模型(2)歷史價格法 參照交易雙方的歷史股價，歸納出交易價格的區(qū)間。市場價值推算法 以類似公司之價值為衡量基礎，參考其公開掛牌交易價格、購并價格或IPO當時之承銷價，再考慮時間成本及不確定因素，打以折扣。類似交易比較法 提供了一種與其他真實交易進行比較的方法，參照近期發(fā)生的“可比”并購交易情況，成交的關鍵倍數(shù)（如P/E，P/R）等，主要在借鑒他人的估值結果作為參照；其比較對象，應以同行業(yè)并有類似業(yè)務模式，且規(guī)模相當?shù)墓?。加總估價法 對于規(guī)模較大、業(yè)務線眾多的公司估價，以SumoftheParts方法，將個別業(yè)務應用不同的估價方法和估價假設匯總得出總價。估價模型(2)歷史價格法早期新創(chuàng)項目的估值高科技/成長企業(yè)與傳統(tǒng)企業(yè)不同，當前收入較少或尚無收入，且大部分仍在虧損階段，但其增長速度較快，且有發(fā)展前景，另其缺乏融資渠道，故多為股權融資。高科技/成長企業(yè)的股權融資，因缺乏歷史數(shù)據(jù)，企業(yè)價值評估的關鍵是對未來增長率、收入及獲利的預測。高科技/成長的創(chuàng)業(yè)公司能夠吸引投資，就在于其未來的高增長和高回報。在高科技/成長的并購與投資交易中，估值方式主要為：

-對當時類似交易的比較

-對未來增值預期的回推早期新創(chuàng)項目的估值高科技/成長企業(yè)與傳統(tǒng)企業(yè)不同，當前收入較估價時的非量化考慮因素時機與景氣有無其他有力的并購或投資者參與競爭公司有無潛存的不利因素，例如：股東結構、關系人交易、環(huán)保及勞資糾紛、或有訟案…有無控權的要求（投資51%不同于投資10%；一般VC不控股）若為財務投資者，須考慮流通性（退出變現(xiàn)或脫手的難易）；若是戰(zhàn)略投資者，需要考慮并購后的整合效益（收益增加，成本減少，經營效率提高等），但也要面對整合的挑戰(zhàn)難度（人員、組織、企業(yè)文化…）。估價時的非量化考慮因素時機與景氣對賭協(xié)議（估值調整機制）對賭協(xié)議，即“估值調整機制”，是指投資者與融資者對于企業(yè)未來經營績效的不確定性“暫不爭議”，而是約定好根據(jù)日后運營的實際績效調整企業(yè)的估值，從而重新劃定雙方的股權或利潤邊界?？冃l款可能是財務的指標（如凈收入），也可能是非財務性的（如完成上市、被并購或并購某家公司、獲得專利等等）。調整企業(yè)的價值，可能是劃轉股票，或補償現(xiàn)金，或增發(fā)期權，甚或調整董事會席位、二輪注資和期權認購權。對賭協(xié)議（估值調整機制）對賭協(xié)議，即“估值調整機制”，是指投對賭條款案例蒙牛：在2003-2006年，蒙牛的年復合增長率如果低于50%，將會輸給投資機構6000萬-7000萬股的上市公司股份，而且離岸公司賬面上剩余的大筆資金將由投資方控制，并且投資方將因此占有蒙牛乳業(yè)股份的60.4％的絕對控股權，可以隨時更換蒙牛乳業(yè)的管理層；但如果超過50%，幾家投資機構則要拿出相應股份獎勵給蒙牛管理層。永樂：如果永樂2007（可延至2008年或2009年）年凈利潤高于7.5億元，投資機構將向永樂管理層轉讓4697.38萬股永樂股份；如果凈利潤相等或低于6.75億元，永樂管理層將向投資機構轉讓同等的股份；如果凈利潤不高于6億元，永樂管理層向投資機構轉讓的股份最多將達到9394.76萬股。徐工：如果徐工機械2006年的經常性EBITDA(是指不包括非經常性損益的息、稅、折舊、攤銷前利潤）達到約定目標，則凱雷徐工出資1.2億美元增資2.42億元；如果徐工機械一年后的經營業(yè)績達不到投資方要求，則出資6000萬美元增資2.42億元。雨潤食品：如果雨潤2005年盈利未能達到2.592億元，高盛等戰(zhàn)略投資者有權要求大股東以溢價20％的價格贖回所持股份。

對賭條款案例蒙牛：在2003-2006年，蒙牛的年復合增對賭條款的實施創(chuàng)始股東和投資方在簽訂投資協(xié)議的同時，為了對賭條款，一般另行簽訂一份遠期股權轉讓協(xié)議，并附之于一定的生效條件。投資方和創(chuàng)始股東之間，按照已有的約定實現(xiàn)股權調整，是沒有任何法律障礙的。但若讓中方無償或以象征性價格轉讓部分股權給投資外方，通常很難得到審批。對賭也可以有比較靈活的設計：投資公司在正常的復權投資之外，委托銀行提供貸款給企業(yè)，并以該貸款資金作為對賭的籌碼，如果企業(yè)完成業(yè)務目標，則貸款無須歸還投資人。投資方在設定對賭條款時，并不必然希望自己能“賭贏”。在很多狀況下，“賭輸”反而可能獲取最高的資本增值。對賭條款的實施創(chuàng)始股東和投資方在簽訂投資協(xié)議的同時，為了對賭太子奶集團的教訓2007年引進英聯(lián)、摩根士丹利及高盛的7300萬美元投資，同時由花旗、荷蘭等六家外資銀行，共同提供5億元的授信。董事長李途純與三大投行簽署對賭協(xié)議：在注資后3年內，如果業(yè)績增長超過50%，就將降低三大投行的股權；否則，李途純將會失去控股權。2008年11月，在四處籌款、引進戰(zhàn)略投資者無果的情況下，按照“對賭協(xié)議”，李途純將61.6％股權轉讓給三大投行。2010年6月17日李途純因涉嫌非法吸收公眾存款被刑拘。7月27日被檢察機關批準逮捕。企業(yè)的經營，經常面臨經營者不可控的環(huán)境因素（如三聚氰胺事件和國際金融危機等），此等不利因素，應由全體股東來共同面對及承擔；對賭條款，在某種意義上，卻是由企業(yè)經營者扛下了全部的責任，而投資方卻反而享受了此等環(huán)境不利因素的“紅利”。承諾對賭可追求投資當時較高的公司估值，但應求與承諾的經營目標間的平衡。

太子奶集團的教訓2007年引進英聯(lián)、摩根士丹利及高盛的730對賭條款是把“雙刃劍”

對賭條款可促成雙方快速達成投資協(xié)議，但某種程度上，也把本應“同舟共渡”的兩股重要股東，置于對立面。應考慮“除外條款”的設定，以排除不可控、外在環(huán)境對企業(yè)運營造成的重大不利影響。

企業(yè)在對賭協(xié)議中的“保底條款”“，避免一刀切式的巨大風險，預估在最壞的狀況下，企業(yè)經營者在企業(yè)的最低股權或控股權。企業(yè)家為求融資，輕易答應在對賭協(xié)議中的較高財務目標，管理層有時不得被迫做出高風險的非理性決策，導致企業(yè)的業(yè)績進一步惡化?？煽紤]在對賭的標的中，多一些單純利潤之外的非財務指標。對賭條款是把“雙刃劍”對賭條款可促成雙方快速達成投資協(xié)議，融資條件是一籃子交易

-估值僅是一部分優(yōu)先股或普通股有無預留股票期權是否分期注資是否有條件的資金到位反稀釋保護條款股權處置的特殊權益:FirstOffer,FirstRefusal&Co-sales,Drag-along…..股東的投票權董事會席位對重大事項的否決權應絕對多數(shù)決的事項定期提供財務資料優(yōu)先股轉化為普通股的條件股利的分配有無股權回購的安排清算或M&A時股東權益的處置除了認購證券的價格及投資金額，還應考慮：融資條件是一籃子交易

-估值僅是一部分優(yōu)先股或普通股董事會試問下一陳述正確否？

“你在一個新創(chuàng)公司中投入一百萬，占有公司20%的股權，該公司在四年后成功上市，公司的市價總值為三千萬元，你的20%股權將退出六百萬元（30MX20%），故你將有五百萬元的投資收益？”課題討論試問下一陳述正確否？課題討論稀釋的觀念試問下一陳述正確否：“你在一個新創(chuàng)公司中投入一百萬，占有公司20%的股權，該公司在四年后成功上市，公司的市價總值為三千萬元，你的20%股權將退出六百萬元（30MX20%），故你將有五百萬元的投資收益？”投資時需要考慮在有效投資時程中的可能稀釋：為業(yè)務擴張，未來一次或多次的融資提供給高管人員的期權其他股東可能享有的認股權上市當時的稀釋，可能高達25%一般的狀況，只要公司的整體權益提高了，雖然個別股東的股權被稀釋了，但他所占股權的權益值，還是可能增加（餅大了，以較小的比率仍可分得較大的一塊餅）稀釋的觀念試問下一陳述正確否：第三部分：

中國創(chuàng)投LP的“溫州模式”

第三部分：

中國創(chuàng)投LP的“溫州模式”

VC/PE的產業(yè)鏈AngelFFFLPGPStart-upLPFundFoF資金提供者(LP)資金管理者(GP)資金接受者(創(chuàng)業(yè)者)VC/PE的產業(yè)鏈AngelGPStart-upLPFun中國創(chuàng)投LP的“溫州模式”在中國LP來源不多、募款不易的背景下，溫州卻有充足的民間資本(傳言在6000億元人民幣以上），以往的“抱團炒作”模式，急須轉型。有豐富創(chuàng)業(yè)經驗的第一代商人，可能不愿意把大部分財富交給其他人打理，但從“資產配置”的考量，合理重組資產，可兼顧風險分散和利益最大化。就以個人財富的1%作為LP的投資，溫州即可提供超過60億元參與到創(chuàng)投基金。可行的方式：由溫州當?shù)氐耐顿Y人士，成立母基金專業(yè)管理團隊（FundofFunds),在當?shù)爻闪⒉R集溫州基金，面向全國投資優(yōu)秀的GP。中國創(chuàng)投LP的“溫州模式”在中國LP來源不多、募款不易的背景為什么LP參與到私募基金分享PE/VC產業(yè)的經濟利益對于新加入者，從LP的角色，切入私募基金產業(yè)資產配置與組合管理LP投資GP管理的基金，“間接”參與到項目的投資，而不作”直接“投資。以LP的身份，獲取其他利益，如參與直接投資、參與投資決策或學習GP運作政府基金的”引導“功能或其他戰(zhàn)略目的為什么LP參與到私募基金分享PE/VC產業(yè)的經濟利益歐美的有限合伙基金（A）有限合伙人LP（出錢者）與普通合伙人GP（管錢者）的關系:有錢出錢,有力出力基金以私幕方式募集，亦即不向不特定的多數(shù)人募集。基金打都以“合伙企業(yè)”方式成立，因非客稅主體，具有避免雙重課稅的優(yōu)點

僅限投資于未上市的新創(chuàng)或成熟企業(yè)屬封閉式基金，原則上只做一次性投資，項目退出回收的資金，不再循環(huán)使用每個基金都有專業(yè)的方向，偏重投資于某一或某些行業(yè)，有利深入掌握該行業(yè)特性及建立投資組合的聯(lián)系歐美的有限合伙基金（A）有限合伙人LP（出錢者）與歐美的有限合伙基金（B）通常GP須投資不少于基金總額的1%承諾資本制，而非實收資本制；資金不用一步到位，可在一定期限內逐期繳納應繳資本

管理費：在投資期為基金承諾總額的2-2.5%（每年），在維持期為仍在經管金額的2-2.5%（每年）。收益提成（GP的激勵機制）：20%有限合伙人制的基金有其壽命,一般8-10年，到期時要全部清盤;只在前2-4年可作新項目的投資，以后僅作已投項目的續(xù)投及投后管理歐美的有限合伙基金（B）通常GP須投資不少于基金總額的1%歐美的有限合伙基金（C）有限合伙人不參與基金的日常運作，但設有“顧問委員會”，由三至五位較大投資額的LP組成，以參與或批準一些事先約定的狀況追求在基金生命周期的整體財務回報,不考慮短期的或某一年的回報一般合伙人對合伙的債務，負擔個人無限責任，而有限合伙人僅以其合伙的出資為限，對合伙債務負擔有限責任普通合伙人的投資記錄和信譽,對其日后的融資能力至關重要歐美的有限合伙基金（C）有限合伙人不參與基金的日常運作，但有限合伙基金有限合伙人2.5%的年度管理費一般合伙人20%的收益分紅投資項目的退出資金創(chuàng)業(yè)項目增值服務參考：《創(chuàng)業(yè)投資產業(yè)發(fā)展的國際比較及其啟示》80%的收益有限合伙基金有限合伙人2.5%的年度一般合伙人20%的收益分境內外有限合伙基金的差異

境外LP美元基金境內LP人民幣基金基金效期十年（+2）一般五到八年（+2）基金總額幾億美元幾億人民幣分期入資多次（可能到十次）兩三次募資頻率2到4年較短，大部分少于一年LP的參與基本上不參與較多參與LP來源 廣泛、多元、全球各地 單一、極少單一LP投資額 幾百萬到幾千萬美元 幾百萬到幾千萬人民幣LP投資考慮團隊、業(yè)績、未來投資策略

個人關系、即可投資的項目境內外有限合伙基金的差異

境外LP美元基金境內LP人民幣基金境內私募基金的特色GP也當LP：GP對所管理的私募基金有比較大的投資（超過境外行業(yè)傳統(tǒng)的1%）LP也當GP：一些投資額度較大的LP，會參與到GP的運營及“投資決策委員會”（IC）有些基金系聯(lián)合發(fā)起；或GP設立為合資公司LP要求參與項目的共同投資比較普遍每一個基金成立的條款(T&S)，都不太一樣法律的約束力與保障，比較薄弱有較復雜而繁瑣的法律架構、運作與組織的設計由于認知差距，PE募資與非法集資，可能僅系一線之隔。境內私募基金的特色GP也當LP：GP對所管理的私募基金有比較境外私募基金的主要LP來源

（哪一類LP是好的基金來源？）大學校友捐贈基金保險基金國家主權財富基金公共養(yǎng)老基金及企業(yè)年金銀行和金融服務機構富有家族的資產管理公司高資產凈值人士FOF（FundofFunds母基金）企業(yè)及公司行號境外私募基金的主要LP來源

（哪一類LP是好的基金來源？）大境內私募基金比較有限的LP來源中央的社?；稹_行及科技部等部委的引導基金各省‘、市（區(qū)）及高新區(qū)的引導基金國資產業(yè)、民營企業(yè)、上市企業(yè)等富有個人的初級投資（透過銀行或仲介的推介，尚未形成自己的資產管理公司）醞釀發(fā)展中的人民幣母基金（FundofFunds）保險基金、銀行、證劵、退休基金等，尚需政策的開放外資LP有意愿參與，但需要有類似“QFLP”的機制，才可以使其投資不會讓RMB基金掉入合資基金的”困境“境內私募基金比較有限的LP來源中央的社保基金、國開行及科技部LP投資GP的考察重點團隊的穩(wěn)定、專業(yè)、能力及長期承諾對本土總體經濟及外在環(huán)境的掌控取得優(yōu)質項目的路徑及能力為被投資項目帶入增值服務的能力基金的整體投資戰(zhàn)略與策略（領域、階段…..)基金運作的獨立性過去投資業(yè)績的好壞LP本身的資產配置及對不同類基金（VC、PE,…及針對國家、區(qū)域或全球）的偏好LP投資GP的考察重點團隊的穩(wěn)定、專業(yè)、能力及長期承諾有限合伙協(xié)議（LPA）

LPA（LPAgreement)是規(guī)范GP與LP的基礎法律文件，在LP不參與GP運作的原則下，GP依據(jù)LPA進行繳款通知、投資、項目管理及資金回籠。LPA主要規(guī)范涉及LP權利及GP-LP互動的條款，譬如：管理費、利益分配、投資限制、利益沖突、顧問委員會的組成及職責、關鍵人物條款、無過錯停止基金運作、LP的退出、項目的估值、季度報告等。有限合伙協(xié)議（LPA）LPA（LPAgreement)

GP應對LP保持透明的溝通不定期的會議、電郵或電話會談接待LP的拜訪每年到LP辦公室的路演季度報告及經審計的年度報告重大事件的及時告知LP年度大會顧問（咨詢）委員會GP應對LP保持透明的溝通不定期的會議、電郵或電話會談智基創(chuàng)投（iDTechVentures)智基創(chuàng)投成立于2000年初，原稱宏碁創(chuàng)投，管理以新加坡及歐美的跨國投資人為主的有限合伙人基金，四期投資基金計五億美元。在上海、北京及臺北設有辦事處。投資重點在大中華地區(qū)的高科技及高成長企業(yè)，包括廣義的IT產業(yè)、新能源和環(huán)保行業(yè)以及消費類產品與服務。智基創(chuàng)投在80多家投資的公司中，已有23家退出，包含三家納斯達克及一家深圳創(chuàng)業(yè)板。智基在大中華地區(qū)運作超過十年，有最專業(yè)的團隊及本土化的投資經驗，為植基中國，最專業(yè)及有影響力的創(chuàng)投管理公司之一。智基創(chuàng)投（iDTechVentures)智基創(chuàng)投成立于20歡迎交流！致謝：本PPT的漫畫，由銘諾文化傳播友情支援歡迎交流！致謝：本PPT的漫畫，由銘諾文化傳播友情支援附件1.創(chuàng)投和私募機構投資創(chuàng)業(yè)板公司行為特征、問題和建議2.中國主要創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)簡介VC順口溜VC公益項目-雁行中國附件1.創(chuàng)投和私募機構投資創(chuàng)業(yè)板公司行為特征、問題和建創(chuàng)投和私募機構投資創(chuàng)業(yè)板公司

行為特征、問題和建議深圳證券交易所綜合研究所主任王一萱2010年7月15日；深圳（在北京請科公司年中論壇的報告）

附件1（節(jié)選王主任的部分投影片內容）創(chuàng)投和私募機構投資創(chuàng)業(yè)板公司

行為特征、問題和建議深圳證券交VC參股創(chuàng)業(yè)板公司的行為特征（1）創(chuàng)投和私募機構投資創(chuàng)業(yè)板公司表現(xiàn)活躍，在金融危機中的投資也未減弱截至2010年6月19日，86家創(chuàng)業(yè)板公司中有57家被VC/PE投資，比例高達66.3%57家公司吸引了102家VC/PE的124次投資，投資總額為18.52億元在金融危機中投資 機構對創(chuàng)業(yè)板企業(yè) 的支持并沒有減弱， 為企業(yè)渡過難關提供 了急需的資金和幫助VC參股創(chuàng)業(yè)板公司的行為特征（1）創(chuàng)投和私募機構投資創(chuàng)業(yè)板公VC參股創(chuàng)業(yè)板公司的行為特征（2）VC/PE對創(chuàng)業(yè)板優(yōu)先發(fā)展的行業(yè)都予以支持，對軟件與服務、醫(yī)療保健、工業(yè)的投資尤為突出

行業(yè)創(chuàng)業(yè)板公司家數(shù)比例(%)獲VC/PE投資公司家數(shù)比例(%)行業(yè)獲投資公司比例(%)投資案例數(shù)工業(yè)1922.091322.8168.4222軟件與服務1517.441017.5466.6732新材料1315.12610.5346.1517技術硬件與設備1213.95712.2858.3313醫(yī)療保健1112.791017.5490.9116可選消費89.3047.0250.007半導體與半導體生產設備44.6535.2675.008其它44.6547.02100.009合計86100.0057100.0066.28124VC參股創(chuàng)業(yè)板公司的行為特征（2）VC/PE對創(chuàng)業(yè)板優(yōu)先發(fā)展創(chuàng)業(yè)板公司VC/PE投資情況行業(yè)分布

行業(yè)獲得投資金額(萬元)獲得投資金額占比(%)平均投資金額(萬元)最高投資金額/最低投資金額(萬元)平均持股比例(%)最高持股比例/最低持股比例(%)工業(yè)28582.5015.432198.6556708210.4740.823.30軟件與服務53792.9729.045379.3016350100014.5330.054.60新材料23936.2612.923989.386940150016.1721.073.79技術硬件與設備16077.588.682296.80579042312.9223.1612.00醫(yī)療保健32974.3017.803297.43137772