創(chuàng)業(yè)投資基金課件

第五章創(chuàng)業(yè)投資基金第五章創(chuàng)業(yè)投資基金1創(chuàng)業(yè)投資基金2第一節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的基本概念一、創(chuàng)業(yè)投資、創(chuàng)業(yè)投資基金及其他1、定義根據(jù)美國創(chuàng)業(yè)協(xié)會（NVCA）的定義，創(chuàng)業(yè)投資（venturecapital,VC）是指投資具備相當發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)業(yè)企業(yè)并為之提供專業(yè)化經(jīng)營服務的一種權益性資本。由此可見，創(chuàng)業(yè)投資的內(nèi)涵包括兩個方面：（1）投資對象是具備相當發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)業(yè)企業(yè)。（2）不僅提供資本，而且提供專業(yè)化投資服務。第一節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的基本概念一、創(chuàng)業(yè)投資、創(chuàng)業(yè)投資基金及其32、分類依據(jù)組織程度，創(chuàng)業(yè)投資劃分為三種投資形態(tài)：其一，“個人分散性創(chuàng)業(yè)投資”，即天使投資（angels）,此類投資有個人分散地將資金投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，或通過律師、會計師等非職業(yè)性投資中介將資金投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，此類創(chuàng)業(yè)投資始于19世紀末；2、分類4其二，“非專業(yè)管理的機構(gòu)性創(chuàng)業(yè)投資”，一些控股公司、保險公司等非專門從事創(chuàng)業(yè)投資的機構(gòu)，以其部分資本投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)，此類創(chuàng)業(yè)投資始于20世紀前葉；其三，“專業(yè)化和機構(gòu)化管理的創(chuàng)業(yè)投資”，即所謂的創(chuàng)業(yè)投資基金，它與前兩類創(chuàng)業(yè)投資的本質(zhì)區(qū)別是，創(chuàng)業(yè)投資基金由專業(yè)化的創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)營管理機構(gòu)，實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)營主體的專業(yè)化和機構(gòu)化。其二，“非專業(yè)管理的機構(gòu)性創(chuàng)業(yè)投資”，一些控股公司、保險公司53、創(chuàng)業(yè)投資基金創(chuàng)業(yè)投資基金是創(chuàng)業(yè)投資的一種形式，投資銀行作為經(jīng)營管理創(chuàng)業(yè)投資的專業(yè)機構(gòu)，在創(chuàng)業(yè)投資中具備以下功能：其一，作為創(chuàng)業(yè)投資基金的中介服務機構(gòu)，主要業(yè)務是為創(chuàng)業(yè)投資基金提供融資服務，負責出售創(chuàng)業(yè)投資基金，或作為第三方監(jiān)管創(chuàng)業(yè)投資基金的經(jīng)營管理。其二，投資銀行發(fā)起設立創(chuàng)業(yè)投資基金，直接參與創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務。3、創(chuàng)業(yè)投資基金64、創(chuàng)業(yè)投資基金優(yōu)勢其一，由于創(chuàng)業(yè)投資基金的資金規(guī)模巨大，能夠適當?shù)仄胶鈩?chuàng)業(yè)投資的集中化和分散化；其二，管理的機構(gòu)化，提高了創(chuàng)業(yè)投資基金的效率。4、創(chuàng)業(yè)投資基金優(yōu)勢7二、創(chuàng)業(yè)投資基金的特點第一，一般選擇權益性投資創(chuàng)業(yè)投資基金是一種私募權益投資方式，其中包括兩層含義：其一，創(chuàng)業(yè)投資基金的投資是權益性的，而不是信貸資金，其著眼點并不在于投資對象的短期盈虧而在于它們的發(fā)展前景和價值的提升，以便能夠通過上市、并購或出售等方式獲得高額的資本回報；其二，創(chuàng)業(yè)投資基金投資的企業(yè)股權一般是以私募證券的形式擁有的。二、創(chuàng)業(yè)投資基金的特點8第二，傾向于選擇集中和分散結(jié)合的投資策略所謂創(chuàng)業(yè)投資基金的集中投資策略是指某只基金的投資對象一般局限于某個或某幾個行業(yè)。所謂創(chuàng)業(yè)投資基金的分散投資策略是指某只基金的投資對象廣泛的分散于某個行業(yè)的諸多創(chuàng)業(yè)企業(yè)中。創(chuàng)業(yè)投資基金選擇此種投資策略的原因在于其管理者的知識專業(yè)化和規(guī)避不確知風險。第二，傾向于選擇集中和分散結(jié)合的投資策略9第三，相對固定的投資期限創(chuàng)業(yè)投資基金的投資期限一般界定在3至7年，其中的原因在于，創(chuàng)業(yè)投資基金希望投資的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)能夠獲得成功。第三，相對固定的投資期限10第四，選擇投資對象不僅基于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資背景，還依賴于創(chuàng)業(yè)者的管理能力和創(chuàng)業(yè)精神技術背景并不是創(chuàng)業(yè)企業(yè)成敗的全部因素，創(chuàng)業(yè)投資基金在選擇投資對象時還依賴于創(chuàng)業(yè)者的管路能力和創(chuàng)業(yè)精神。第四，選擇投資對象不僅基于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資背景，還依賴于創(chuàng)業(yè)者11第五，創(chuàng)業(yè)投資基金選擇的是參與管理型的投資方式創(chuàng)業(yè)投資基金不僅向投資對象提供資金，還以其經(jīng)驗、知識和信息，協(xié)助創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理人員更好地經(jīng)營管理企業(yè)。表22-1歸納了創(chuàng)業(yè)投資與一般金融投資的特點：第五，創(chuàng)業(yè)投資基金選擇的是參與管理型的投資方式12風險投資一般金融投資投資對象新興的、迅速發(fā)展的、具有巨大競爭潛力的企業(yè)，主要以中小企業(yè)為主成熟的傳統(tǒng)企業(yè)，主要以大中型企業(yè)為主投資方式通常采取股權式投資，所關注的是企業(yè)的發(fā)展前景主要采取貸款方式，需要按時償還本息，所關心的是安全性投資審查以技術實現(xiàn)的可能性為審查重點，對技術創(chuàng)新和市場前景的考察是關鍵以財務分析和物質(zhì)保證為審查重點，有無償還力是關鍵投資管理參與企業(yè)的經(jīng)營管理和決策，投資管理嚴密，是合作開發(fā)關系對企業(yè)的運營有參考咨詢作用，一般不介入企業(yè)決策系統(tǒng)，是借貸關系投資回報風險共擔，利潤共享，企業(yè)若獲得巨大發(fā)展，可轉(zhuǎn)讓股權收回投資按貸款合同期限收回本息投資風險風險大，投資的大部分企業(yè)可能失敗，但一旦成功，收益足以彌補全部虧損風險較小，到期如收不回本息，除追究經(jīng)營者責任外，所欠本息不能豁免人員素質(zhì)懂技術、管理、金融和市場，能進行風險分析和控制，有較強的承受力懂財務管理，不要求懂技術開發(fā)，可行性研究水平較低市場重點未來潛在市場，難以預測現(xiàn)有成熟市場，易于預測風險投資一般金融投資投資對象新興的、迅速發(fā)展的、具有巨13三、創(chuàng)業(yè)投資基金的功能創(chuàng)業(yè)投資基金的主要功能是培育和扶植中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展。創(chuàng)業(yè)投資基金則能夠較好地滿足創(chuàng)業(yè)企業(yè)在資本支持和經(jīng)營管理服務方面的雙重需求：一是創(chuàng)業(yè)投資基金的投資者通常是投資理念較為成熟的富有個人和機構(gòu)，具備通過承擔高風險來獲取高收益的風險鑒別能力和風險承受能力；以基金形式運作還可以通過“集合出資、組合投資、專家管理”機制最大限度地滿足創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資本需求并分散并化解投資風險；三、創(chuàng)業(yè)投資基金的功能14二是創(chuàng)業(yè)投資基金的管理人一般都擅長企業(yè)經(jīng)營管理，并對所投資的企業(yè)行業(yè)發(fā)展方向以及整個市場發(fā)展趨勢有較好的把握，所以能夠較好地為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供包括制定長期發(fā)展戰(zhàn)略與市場營銷策略、尋求戰(zhàn)略合作伙伴和關鍵人才、部署融資安排和重構(gòu)財務機構(gòu)等在內(nèi)的多方面的經(jīng)營管理服務，從而也就可以促進創(chuàng)業(yè)企業(yè)的快速成長和發(fā)展。二是創(chuàng)業(yè)投資基金的管理人一般都擅長企業(yè)經(jīng)營管理，并對所投資的15第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的組織形式一、創(chuàng)業(yè)投資基金組織形式的類型創(chuàng)業(yè)投資基金可分為合伙制和公司制兩種形式。1、合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金通常有兩種合伙人——有限合伙人和普通合伙人。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的組織形式一、創(chuàng)業(yè)投資基金組織形式的類型16有限合伙人是創(chuàng)業(yè)投資基金的投資者，他們提供了創(chuàng)業(yè)投資基金資金總額的99%，但一般只能獲得75%～85%的投資收益，同時承擔的責任僅以其在基金中的的出資金額為限。有限合伙人主要是富有的個人、銀行、保險公司、養(yǎng)老基金等。普通合伙人是創(chuàng)業(yè)投資家，他們既是創(chuàng)業(yè)投資基金的資金供給者，亦是管理人員。普通合伙人的出資金額至少占基金總額的1%（一般也不會超過這個限額），他們的主要專長是專業(yè)知識、管理經(jīng)驗和創(chuàng)業(yè)投資能力。另外，如果創(chuàng)業(yè)投資基金資不抵債，他們會承擔無限連帶責任，由于這個原因，普通合伙人的收益遠遠高于其出資金額的比例。有限合伙人是創(chuàng)業(yè)投資基金的投資者，他們提供了創(chuàng)業(yè)投資基金資金172、公司制創(chuàng)業(yè)投資基金是指按照公司制度的原理組建的創(chuàng)業(yè)投資資金。美國第一家現(xiàn)代的創(chuàng)意投資公司美國研究與發(fā)展公司（AmericanResearch&DevelopmentCorp.,ARD）和隨后建立的小企業(yè)投資公司（SmallBusinessInvestmentCompany,SBIC）均為公司制創(chuàng)業(yè)投資基金。2、公司制創(chuàng)業(yè)投資基金18但是，由于激勵、稅收、責任承擔等原因，此種組織形式的創(chuàng)業(yè)投資基金已不常見。在中國的臺灣地區(qū)，創(chuàng)業(yè)投資基金均選擇以公司制形式存在，其原因在于只有公司制創(chuàng)業(yè)投資基金才能享受《促進創(chuàng)業(yè)升級條例》的稅收優(yōu)惠。但是，由于激勵、稅收、責任承擔等原因，此種組織形式的創(chuàng)業(yè)投資19二、選擇合伙制或公司制創(chuàng)業(yè)投資基金的經(jīng)濟理由1、選擇合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金（1）經(jīng)濟理由其一，合伙制有效地解決了投資者和管理者之間的委托代理關系，降低了代理的成本。其二，合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金能夠提高決策的效率。二、選擇合伙制或公司制創(chuàng)業(yè)投資基金的經(jīng)濟理由20其三，合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金能夠享受稅收的優(yōu)惠。其四，合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金。（2）缺點其一，募集的創(chuàng)業(yè)投資資本的穩(wěn)定性差。其二，募集的創(chuàng)業(yè)投資資本的數(shù)量有限。其三，合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金能夠享受稅收的優(yōu)惠。212、選擇公司制創(chuàng)業(yè)投資基金（1）經(jīng)濟理由第一，募集的創(chuàng)業(yè)投資資本具有穩(wěn)定性;第二，募集的創(chuàng)業(yè)投資資本數(shù)量可以不斷的擴大。2、選擇公司制創(chuàng)業(yè)投資基金22（2）缺點其一，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金增加了投資者和管理者之間的委托代理關系，產(chǎn)生高額的代理成本。其二，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金降低了創(chuàng)業(yè)投資過程中的決策效率。（2）缺點23第三，除非特別規(guī)定，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金一般不能享有稅收優(yōu)惠。第四，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金需要進行信息披露，會泄露其中的經(jīng)營的信息，從而產(chǎn)生了信息成本。第三，除非特別規(guī)定，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金一般不能享有稅收優(yōu)惠。24三、合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金的結(jié)構(gòu)合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金的結(jié)構(gòu)主要包括：A、合伙協(xié)議中有限合伙人對普通合伙人的限制性條款B、創(chuàng)業(yè)投資基金向管理人支付的管理費C、對管理人的激勵約束。三、合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金的結(jié)構(gòu)251、合伙協(xié)議中的限制性條款（1）與基金的全面管理有關的限制性條款其一，限制對單一企業(yè)的投資額，此類條款的目的是保證普通合伙人不能通過不斷追加投資的形式挽救業(yè)績較差的投資項目；其二，限制債務的用途；1、合伙協(xié)議中的限制性條款26其三，有關管理人募集不同基金共同投資的問題；許多管理人都管理著數(shù)只成立時間相隔數(shù)年的基金，這有可能導致機會主義行為，所以，第二只基金或以后基金的合伙協(xié)議通常要求基金顧問委員會對這類投資進行評審，或者規(guī)定這類投資必須獲得大多數(shù)（或絕大多數(shù)）有限合伙人的同意。其四，限制利潤再投資。其三，有關管理人募集不同基金共同投資的問題；27（2）與普通合伙人行為有關的限制性條款其一，限制將普通合伙人的個人資金對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)進行投資，否則它就會對該投資企業(yè)花費較多的時間和精力。如果該投資企業(yè)沒有投資前景或收益，它還會竭力挽救該投資企業(yè)；其二，限制普通合伙人出售創(chuàng)業(yè)投資基金的權益；（2）與普通合伙人行為有關的限制性條款28其三，限制普通合伙人募集新的創(chuàng)業(yè)投資基金；其四，限制普通合伙人的外部活動，因為外部活動可能會分散普通合伙人的注意力；其五，限制增加新的普通合伙人。通過吸納經(jīng)驗不夠豐富的普通合伙人參加創(chuàng)業(yè)投資基金，普通合伙人的壓力會減輕，但是管理質(zhì)量會下降。為此，創(chuàng)業(yè)投資基金在一定條件下會限制基金吸納其他普通合伙人。其三，限制普通合伙人募集新的創(chuàng)業(yè)投資基金；29（3）與投資類型有關的限制性條款其一，限制基金對每一類資產(chǎn)的投資不能超過承諾資本或資產(chǎn)的一定百分比；其二，限制普通合伙人對不熟悉的資產(chǎn)類型進行投資。（3）與投資類型有關的限制性條款302、管理費在合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金中，管理費的行業(yè)標準是每年合同承諾資本金額的1.5%--2.5%，一般是每季度向普通合伙人（創(chuàng)業(yè)投資基金的管理人）支付一次。另外，合伙協(xié)議中要求在某一固定時期后停收管理費或逐漸減少管理費。2、管理費313、利潤（虧損）的分配（1）在合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金中，創(chuàng)業(yè)投資基金的收益一般存在三中分配方式：第一，凈利潤的20%分配給普通合伙人，其余的80%按照出資比例在有限合伙人之間分配，這是創(chuàng)業(yè)投資基金利潤分配最常見的方式；3、利潤（虧損）的分配32第二，在基金達到規(guī)定的收益率----內(nèi)部收益率（又稱“分割收益率”、“期望收益率”）之前的部分，有限合伙人按照出資比例分配，超過內(nèi)部收益率的利潤再按照20%分配給普通合伙人，80%根據(jù)出資比例在有限合伙人之間分配；第三，超過規(guī)定的內(nèi)部收益率部分全部分配給普通合伙人，直至達到普通合伙人的投資資本，其后再按照20%分配給普通合伙人和80%根據(jù)出資比例在有限合伙人之間進行分配。第二，在基金達到規(guī)定的收益率----內(nèi)部收益率（又稱“分割收33（2）對于損失的分配行業(yè)慣例是，損失分配方式與利潤分配方式相同，直到此類損失抵消了以前已經(jīng)分配的所有利潤和普通合伙人的投資資本為止。對于超過上述金額的損失----超額損失（excesslosses），全部（100%）由有限合伙人承擔。（2）對于損失的分配34另外一種不常用的方式是，在計算超額損失時，把普通合伙人的資本全部刨除在外，然后任何損失都按照出資比例分配，但此后產(chǎn)生的利潤在分配時都要首先用于彌補以前的相應損失。另外一種不常用的方式是，在計算超額損失時，把普通合伙人的資本35第三節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金投資對象選擇創(chuàng)業(yè)投資最關鍵的原則是選擇正確的投資項目。創(chuàng)業(yè)投資的對象一般是沒有任何經(jīng)營業(yè)績記錄的企業(yè)，并且這類企業(yè)經(jīng)常面臨著巨大的市場風險、經(jīng)營風險、財務風險等，屬于一種高風險性的投資活動。財務分析居于次要地位，科技含量成為選擇企業(yè)的首要條件之一。第三節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金投資對象選擇創(chuàng)業(yè)投資最關鍵的原則是選擇正36一、技術背景因為創(chuàng)業(yè)投資基金一般主要投資于高新技術產(chǎn)業(yè)，企業(yè)的技術水平是獲得創(chuàng)業(yè)投資基金的前提，因此首先要對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的技術水平進行分析。分析的主要內(nèi)容包括：技術的先進性、實用性、生命周期等方面。1、技術的先進性；2、技術的實用性；一、技術背景373、技術的生命周期。技術的生命周期是指一項技術從產(chǎn)生到淘汰所經(jīng)歷的時間，一般分為投入期、成長期、成熟期與衰退期四個階段，它反映了該項技術被更新的速度。著名的摩爾定律則把這個周期分為：早期市場期、中斷期、保齡球道期、旋風期和衰退期。3、技術的生命周期。38二、創(chuàng)業(yè)者能力在選擇創(chuàng)業(yè)投資對象時，創(chuàng)業(yè)者的能力是一個主要的考慮因素其一，創(chuàng)業(yè)者具備創(chuàng)業(yè)精神，能夠全身心投入到創(chuàng)業(yè)之中；其二，創(chuàng)業(yè)者具備開放、協(xié)作、團隊精神；其三，創(chuàng)業(yè)者將創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成功看作是其生活的一部分，而不僅僅是獲得金錢的途徑；其四，創(chuàng)業(yè)者具備獨到的、敏銳的眼光，能夠捕捉到市場和技術的機會。二、創(chuàng)業(yè)者能力39三、市場前景技術是創(chuàng)業(yè)企業(yè)成功的前提條件，但并不是具備先進技術的創(chuàng)業(yè)企業(yè)都會成功。創(chuàng)業(yè)企業(yè)不僅需要先進的技術，還需要基于此項先進技術的廣闊的市場需求，理想的市場是能夠迅速成長并且具備巨大潛力的市場。三、市場前景40四、發(fā)展階段根據(jù)企業(yè)而非技術的發(fā)展周期理論，企業(yè)的發(fā)展可以分為五個階段：種子期、創(chuàng)建期、成長期、擴張期和獲利期。1、種子期在此階段，創(chuàng)業(yè)者尚未成立企業(yè)，創(chuàng)業(yè)者只有一個創(chuàng)意，這個創(chuàng)意可以是一項技術，也可以是一種嶄新的營銷模式。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資只需少量的金額，主要用于證明某種想法或概念是否值得進一步繼續(xù)，是否存在商業(yè)價值。四、發(fā)展階段412、創(chuàng)建期在此階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)已經(jīng)成立，但還只有一份粗略的商業(yè)計劃書、一個處于初級階段的產(chǎn)品、一個并不完整的創(chuàng)業(yè)團隊，創(chuàng)業(yè)企業(yè)不但沒有收入，而且具有少量的開銷。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資主要用于完成產(chǎn)品開發(fā)、產(chǎn)品原型測試和市場檢驗（即試銷），另外還用于創(chuàng)業(yè)企業(yè)進一步研究市場潛力、完善創(chuàng)業(yè)團隊和修改商業(yè)計劃等。2、創(chuàng)建期423、成長期在此階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的商品或服務已經(jīng)進入開發(fā)階段，數(shù)量有限的顧客開始試用其商品或服務，營業(yè)費用逐漸增加，但是仍然沒有銷售收入。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資主要是完成創(chuàng)業(yè)企業(yè)的產(chǎn)品定型，著手實施市場擴展計劃。3、成長期434、擴張期在此階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)開始銷售產(chǎn)品和提供服務，但是費用仍然大于收入，創(chuàng)業(yè)網(wǎng)企業(yè)的生產(chǎn)、銷售、服務已經(jīng)成型，并且具備成功的基本條件。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資主要是組建創(chuàng)業(yè)企業(yè)的銷售隊伍，擴大生產(chǎn)線，增加其研發(fā)的后勁，進一步開闊市場，或擴展其生產(chǎn)能力和服務能力。4、擴張期445、獲利期在此階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的收入已經(jīng)高于費用，產(chǎn)生了一定的利潤。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資主要是選擇最佳的退出方式從中退出。5、獲利期45五、投資規(guī)模創(chuàng)業(yè)投資基金一般都規(guī)定了對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的最高和最低投資金額，其投資金額的大小取決于創(chuàng)業(yè)企業(yè)所處的行業(yè)和創(chuàng)業(yè)投資基金的規(guī)模。通常，創(chuàng)業(yè)投資基金把對單個投資對象的投資規(guī)模限制在資本總額的10%左右，也就是說，平均每個創(chuàng)業(yè)投資基金投資于10個創(chuàng)業(yè)企業(yè)。五、投資規(guī)模46第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的風險分析一、創(chuàng)業(yè)投資的風險類型1、信息不對稱風險（1）逆向選擇（2）道德風險道德風險是指人們享有自己行為的收益，而將成本轉(zhuǎn)嫁給別人，從而造成他人損失的行為。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的風險分析一、創(chuàng)業(yè)投資的風險類型472、技術風險技術風險是指創(chuàng)業(yè)企業(yè)的新型技術不能達到原來設想的水平或者不能滿足新產(chǎn)品生產(chǎn)的需要而使項目面臨失敗的可能性。技術風格相的大小有下列因素決定：（1）技術成熟的不確定性。（2）技術效果的不確定性。（3）技術生命周期的不確定性。2、技術風險483、財務風險創(chuàng)業(yè)投資的財務風險由兩大類：一是普通的財務風險，是指由于財務管理的復雜性，認識的滯后性，可控范圍的局限性以及判斷，決策失誤等多種因素的作用，使創(chuàng)業(yè)企業(yè)財務管理結(jié)果與預期目標產(chǎn)生偏差的可能性。二是創(chuàng)業(yè)投資特有的財務風險，產(chǎn)生的根源在于創(chuàng)業(yè)的創(chuàng)新特性，創(chuàng)業(yè)企業(yè)從無到有的生命周期過程和創(chuàng)業(yè)投資的退出。3、財務風險494、市場風險市場風險是指市場主體從事經(jīng)濟活動面臨的盈利或虧損的不確定性。（1）不能確定市場對新產(chǎn)品的容量。（2）不能確定市場接受時間的長短。（3）不能確定產(chǎn)品的競爭力。（4）不能確定產(chǎn)品的市場戰(zhàn)略。4、市場風險505、管理風險創(chuàng)業(yè)投資的管理異常復雜，從技術來發(fā)，項目評估，市場預測，到管理創(chuàng)業(yè)企業(yè)，退出創(chuàng)業(yè)企業(yè)等環(huán)節(jié)，都涉及復雜的管理知識，從而產(chǎn)生巨大的管理風險。5、管理風險51二、創(chuàng)業(yè)投資的風險分析方法1、確定型風險分析方法（1）盈虧平衡分析又稱損益平衡分析，是指根據(jù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)在正常生產(chǎn)年份的產(chǎn)量或銷售量、成本費用、銷售利潤等數(shù)據(jù)，分析產(chǎn)量、成本和盈利三者之間的關系，從中找出規(guī)律，并確定成本和收益相等時的盈虧平衡點的一種分析方法。在盈虧平衡點上，創(chuàng)業(yè)企業(yè)既無盈利，也無虧損。通過盈虧平衡分析可以分析創(chuàng)業(yè)投資的風險大小。二、創(chuàng)業(yè)投資的風險分析方法52（2）敏感性分析是指分析與創(chuàng)業(yè)投資項目有關的一個或多個主要因素發(fā)生變化時對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的影響程度。通過敏感性分析，可以分析由于某些參數(shù)評估的錯誤或者使用數(shù)據(jù)不準確而造成的對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的影響程度，有助于確定創(chuàng)業(yè)投資中需要重點分析的風險因素。（2）敏感性分析53（3）概率分析是指運用概率論與數(shù)理統(tǒng)計方法預測和研究各種不確定因素對創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資價值指標影響的一種定量分析方法。通過概率分析可以對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險情況作出比較準確的判斷，主要包括蒙特卡羅模擬法。（3）概率分析542、不確定型風險方法（1）小中取大原則。又叫悲觀原則，該原則先在各方案的損益值中找出最小的，然后在各方案最小損益值中找出最大者對應的方案。（2）大中取小原則。又叫樂觀原則，此法先在各方案的損益值中找出最大的，然后在各最大損益值中找出最小者對應的方案。應用樂觀原則要冒較大風險，應十分慎重，一般只有在沒有損失或損失不大時才可采用。（3）遺憾原則。又叫最小后悔值原則，這是一種折衷原則。（4）最大數(shù)學期望原則。該方法首先計算出各方案的所有后果的數(shù)學期望，然后挑出其中的最大者。

2、不確定型風險方法55

三、創(chuàng)業(yè)投資的風險評價方法（一）定性風險評價方法①觀察法，由富有經(jīng)驗的創(chuàng)業(yè)投資家觀察創(chuàng)業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營現(xiàn)狀，然后分析它的風險程度；②資產(chǎn)負債表觀察法，是指通過觀察創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)負債表上資金的來源和運用的情況，分析創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險程度；

三、創(chuàng)業(yè)投資的風險評價方法56③事件預期法，是指利用創(chuàng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部和外部的信息，對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展作出一定時期的預期，并由此確定風險程度；④“A記分”法，這個方法首先列出與創(chuàng)業(yè)企業(yè)有關系的各種因素，然后根據(jù)它們對創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營成敗的影響大小進行賦值，最后將這個企業(yè)的所得數(shù)值或記分加總起來，從而確定創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險程度?！凼录A期法，是指利用創(chuàng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部和外部的信息，對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)57（二）定量風險評價方法①財務比率分析法，這個方法根據(jù)所有來自創(chuàng)業(yè)企業(yè)的財務賬目數(shù)據(jù)和財務比率，主要包括資本結(jié)構(gòu)、流動比率、存貨周轉(zhuǎn)率、資本回報率、收入結(jié)構(gòu)比率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、酸性試驗比率、利潤邊際率、債務比率等，分析創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險程度。（二）定量風險評價方法58②“Z記分法”，是一種綜合評價創(chuàng)業(yè)企業(yè)風險的方法，這個方法首先選擇出一組決定企業(yè)風險大小的最重要的財務和非財務數(shù)據(jù)比率，然后根據(jù)這些比率在預測風險方面的能力大小賦予不同的權重，最后將這些權重數(shù)值加總，得到一個創(chuàng)業(yè)企業(yè)的綜合風險數(shù)值，最后將其與臨界值對比，從而確定創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險程度。②“Z記分法”，是一種綜合評價創(chuàng)業(yè)企業(yè)風險的方法，這個方法首59第五節(jié)創(chuàng)業(yè)投資交易方案的構(gòu)造創(chuàng)業(yè)投資交易方案的構(gòu)造(dealstructuring)是創(chuàng)業(yè)企業(yè)與創(chuàng)業(yè)投資基金之間經(jīng)過協(xié)商達成的一系列協(xié)議，目的是協(xié)調(diào)雙方在特定創(chuàng)業(yè)投資交易中的不同需求，滿足各自的目標追求。創(chuàng)業(yè)投資交易方案是一個系統(tǒng)的工程，關乎創(chuàng)業(yè)投資的成敗，其主要框架性內(nèi)容包括金融工具的選擇、交易價格的確定和協(xié)議條款的簽訂。第五節(jié)創(chuàng)業(yè)投資交易方案的構(gòu)造創(chuàng)業(yè)投資交易方案的構(gòu)造(dea60一、金融工具的選擇金融工具的選擇取決于被投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)的類型、創(chuàng)業(yè)投資基金的資金來源、創(chuàng)業(yè)投資家的經(jīng)營哲學等。常用的金融工具包括優(yōu)先股(preferredstock)、可轉(zhuǎn)換債券(convertibledebt)和附加認股權證的債券(debtwithwarrants)。一、金融工具的選擇61二、交易價格的確定交易價格決定了創(chuàng)業(yè)投資基金在投資期內(nèi)的期望收益水平，只有當期望收益水平能夠補償預見的風險時，創(chuàng)業(yè)投資基金才會接受創(chuàng)業(yè)企業(yè)的交易價格。創(chuàng)業(yè)投資基金進行定價的一般思維邏輯是：首先確定創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險，然后在此基礎上確定其要求的期望收益率，接著測算創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成長速度，最后在此基礎上決定創(chuàng)業(yè)企業(yè)的交易價格二、交易價格的確定62三、協(xié)議條款的簽訂創(chuàng)業(yè)投資協(xié)議的條款主要包括：①投資金額；②選擇融資工具及其結(jié)構(gòu)；③管理者的申明和保證，即創(chuàng)業(yè)者需要為商業(yè)計劃中包含的財務報告提供證據(jù)；④肯定誓約，即創(chuàng)業(yè)企業(yè)同意在創(chuàng)業(yè)招資期內(nèi)不會從事的活動。三、協(xié)議條款的簽訂63第六節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的退出路徑選擇創(chuàng)業(yè)投資基金的退出路徑選擇主要包括首次公開發(fā)行(IPO)、出售、股份回購。當然，如果投資失敗，破產(chǎn)清算亦是一種退出路徑選擇。第六節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的退出路徑選擇創(chuàng)業(yè)投資基金的退出路徑選擇64一、IP0IPO是創(chuàng)業(yè)投資基金中最常用的一種退出方式，是創(chuàng)業(yè)投資基金最佳的退出途徑。1、優(yōu)點①創(chuàng)業(yè)投資基金可以獲得預期的高額投資收益率；②能夠獲得創(chuàng)業(yè)者的支持；③創(chuàng)業(yè)企業(yè)在IPO之后還可以繼續(xù)在證券市場上融資，獲得進一步發(fā)展的空間。一、IP0652、缺點①“限制出售條款”。為穩(wěn)定股價和保護中小投資者，一般都規(guī)定創(chuàng)業(yè)投資基金在創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市時不能立即出售其所擁有的全部股份，在一段時間內(nèi)，創(chuàng)業(yè)投資基金并未實現(xiàn)真正意義上的退出。②以IPO方式退出要求創(chuàng)業(yè)企業(yè)必須滿足公開發(fā)行的嚴格要求，從而限制了許多不能滿足條件的創(chuàng)業(yè)企業(yè)不能進行IPO。2、缺點66二、出售出售同樣是創(chuàng)業(yè)投資基金最常選擇的退出方式之一。（1）類型一種是一家創(chuàng)業(yè)投資基金向另一家創(chuàng)業(yè)投資基金出售其所持有某個創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股份；另一種是創(chuàng)業(yè)投資基金向非創(chuàng)業(yè)投資基金出售其所持有的某個創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股份。二、出售67（2）優(yōu)點創(chuàng)業(yè)投資基金往往可以實現(xiàn)一次性完全退出，剩余風險很小或幾乎沒有，它適用于各種類型和規(guī)模的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，它還是一些小型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的唯一選擇。（3）缺點容易遭受創(chuàng)業(yè)者的反對，主要由于創(chuàng)業(yè)者擔心創(chuàng)業(yè)企業(yè)出售之后會喪失獨立性，影響創(chuàng)業(yè)者對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制；難以尋找合適的買方，并且難以定價。（2）優(yōu)點68三、股份回購創(chuàng)業(yè)投資基金選擇以股份回購的方式退出，一般是由于創(chuàng)業(yè)企業(yè)不能IPO，而且創(chuàng)業(yè)者擔心創(chuàng)業(yè)投資基金將其所持股份轉(zhuǎn)讓給他人會影響對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權，且創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展前景相當好，創(chuàng)業(yè)者不愿意將其股份轉(zhuǎn)讓給其他投資者。三、股份回購69四、破產(chǎn)清算1、定義破產(chǎn)清算是指當創(chuàng)業(yè)投資基金意識到創(chuàng)業(yè)企業(yè)缺乏足夠的成長性而不能取得預期的投資回報，或者當創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營陷入嚴重困境出現(xiàn)債務危機時，創(chuàng)業(yè)投資基金采取破產(chǎn)清算的方式收回部分或全部投資的一種退出方式。四、破產(chǎn)清算702、操作方式破產(chǎn)清算一般由法院執(zhí)行，其操作方式是：創(chuàng)業(yè)投資基金把創(chuàng)業(yè)企業(yè)中有價值的資產(chǎn)賣掉，然后提取屬于自己的部分現(xiàn)金以抵消基金在創(chuàng)業(yè)企業(yè)中的投資。一般有兩種情況：一是清算后的創(chuàng)業(yè)企業(yè)破產(chǎn)消失，這種情況的處理較為簡單；2、操作方式71二是清算后申請破產(chǎn)重組，重組后的企業(yè)一般把原有的投資人在原企業(yè)擁有的股權解除或稀釋變小，原企業(yè)的債權人則轉(zhuǎn)變?yōu)樾鹿蓶|，在這種情況下，法院有權把原來有擔保的債務變?yōu)闊o擔保債務。二是清算后申請破產(chǎn)重組，重組后的企業(yè)一般把原有的投資人在原企72退出渠道自身優(yōu)缺點比較

退出渠道優(yōu)點缺點公開上市（IPO）（1）投資獲益最高，往往是投資額的幾倍甚至幾十倍，有的甚至更高；（2）企業(yè)獲得大量現(xiàn)金流入，增強了流動性；（3）提高了風險企業(yè)的知名度和公司形象，便于獲得融資便利；（4）股票上市是很大的激勵，可以留住核心層人員并吸引高素質(zhì)人才進入；（5）風險投資家以及風險企業(yè)的創(chuàng)始人所持有的股權可以在股票市場上套現(xiàn)。（1）有上市限制；（2）對出售股權的限制會影響創(chuàng)始人投資收入的變現(xiàn)；（3）上市成本很高，上市的費用十分昂貴。出售或回購（1）這種契約式轉(zhuǎn)讓最大的優(yōu)點在于符合風險資本“投入——退出——再投入”的循環(huán)，投資者可以在任意時期將自己擁有的投資項目股權隨時變現(xiàn)，使風險投資公司的收益最大化；（2）操作相對IPO簡單，費用低，可以實現(xiàn)一次性全部撤出且適合各種規(guī)模類型的公司；（3）股份的出售或回購還可以作為風險投資企業(yè)回避風險的一種工具。（1）由于收購方太少，導致企業(yè)價值被低估，收益率與公開上市相比明顯偏低，只有它的大約1/4到1/5；（2）就出售而言，風險企業(yè)被收購后就不易保持獨立性，企業(yè)管理層有可能失去對風險企業(yè)的控制權；（3）對回購來說，如果企業(yè)創(chuàng)始人用其他資產(chǎn)（如其他公司股票、土地、房產(chǎn)等）和一定利息的長期應付票據(jù)支付回購，涉及變現(xiàn)及風險問題；（4）產(chǎn)權界定不清，產(chǎn)權交易市場不發(fā)達，產(chǎn)權成本過高，阻礙這種退出渠道的運用。清算是風險投資不成功時減少損失的最佳的退出方式（1）承擔很大程度上的損失，這是投資失敗的必然結(jié)果；（2）我國《公司法》要求在出現(xiàn)資不抵債的客觀事實時才能清算，從而很可能錯過投資撤出的最佳時機，也就無形中擴大了風險企業(yè)損失。退出渠道自身優(yōu)缺點比較退出渠道優(yōu)點缺點公開上市（IPO）（73五、美國風險投資退出渠道退出途徑比例回報(倍)IPO30%1.95兼并收購23%0.4企業(yè)股份回購6%0.37股份轉(zhuǎn)賣9%0.41虧損清算6%-0.34因虧損而注銷股份26%-0.37五、美國風險投資退出渠道退出途徑比例回報(倍)IPO74演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！75第五章創(chuàng)業(yè)投資基金第五章創(chuàng)業(yè)投資基金76創(chuàng)業(yè)投資基金77第一節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的基本概念一、創(chuàng)業(yè)投資、創(chuàng)業(yè)投資基金及其他1、定義根據(jù)美國創(chuàng)業(yè)協(xié)會（NVCA）的定義，創(chuàng)業(yè)投資（venturecapital,VC）是指投資具備相當發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)業(yè)企業(yè)并為之提供專業(yè)化經(jīng)營服務的一種權益性資本。由此可見，創(chuàng)業(yè)投資的內(nèi)涵包括兩個方面：（1）投資對象是具備相當發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)業(yè)企業(yè)。（2）不僅提供資本，而且提供專業(yè)化投資服務。第一節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的基本概念一、創(chuàng)業(yè)投資、創(chuàng)業(yè)投資基金及其782、分類依據(jù)組織程度，創(chuàng)業(yè)投資劃分為三種投資形態(tài)：其一，“個人分散性創(chuàng)業(yè)投資”，即天使投資（angels）,此類投資有個人分散地將資金投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，或通過律師、會計師等非職業(yè)性投資中介將資金投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，此類創(chuàng)業(yè)投資始于19世紀末；2、分類79其二，“非專業(yè)管理的機構(gòu)性創(chuàng)業(yè)投資”，一些控股公司、保險公司等非專門從事創(chuàng)業(yè)投資的機構(gòu)，以其部分資本投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)，此類創(chuàng)業(yè)投資始于20世紀前葉；其三，“專業(yè)化和機構(gòu)化管理的創(chuàng)業(yè)投資”，即所謂的創(chuàng)業(yè)投資基金，它與前兩類創(chuàng)業(yè)投資的本質(zhì)區(qū)別是，創(chuàng)業(yè)投資基金由專業(yè)化的創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)營管理機構(gòu)，實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)營主體的專業(yè)化和機構(gòu)化。其二，“非專業(yè)管理的機構(gòu)性創(chuàng)業(yè)投資”，一些控股公司、保險公司803、創(chuàng)業(yè)投資基金創(chuàng)業(yè)投資基金是創(chuàng)業(yè)投資的一種形式，投資銀行作為經(jīng)營管理創(chuàng)業(yè)投資的專業(yè)機構(gòu)，在創(chuàng)業(yè)投資中具備以下功能：其一，作為創(chuàng)業(yè)投資基金的中介服務機構(gòu)，主要業(yè)務是為創(chuàng)業(yè)投資基金提供融資服務，負責出售創(chuàng)業(yè)投資基金，或作為第三方監(jiān)管創(chuàng)業(yè)投資基金的經(jīng)營管理。其二，投資銀行發(fā)起設立創(chuàng)業(yè)投資基金，直接參與創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務。3、創(chuàng)業(yè)投資基金814、創(chuàng)業(yè)投資基金優(yōu)勢其一，由于創(chuàng)業(yè)投資基金的資金規(guī)模巨大，能夠適當?shù)仄胶鈩?chuàng)業(yè)投資的集中化和分散化；其二，管理的機構(gòu)化，提高了創(chuàng)業(yè)投資基金的效率。4、創(chuàng)業(yè)投資基金優(yōu)勢82二、創(chuàng)業(yè)投資基金的特點第一，一般選擇權益性投資創(chuàng)業(yè)投資基金是一種私募權益投資方式，其中包括兩層含義：其一，創(chuàng)業(yè)投資基金的投資是權益性的，而不是信貸資金，其著眼點并不在于投資對象的短期盈虧而在于它們的發(fā)展前景和價值的提升，以便能夠通過上市、并購或出售等方式獲得高額的資本回報；其二，創(chuàng)業(yè)投資基金投資的企業(yè)股權一般是以私募證券的形式擁有的。二、創(chuàng)業(yè)投資基金的特點83第二，傾向于選擇集中和分散結(jié)合的投資策略所謂創(chuàng)業(yè)投資基金的集中投資策略是指某只基金的投資對象一般局限于某個或某幾個行業(yè)。所謂創(chuàng)業(yè)投資基金的分散投資策略是指某只基金的投資對象廣泛的分散于某個行業(yè)的諸多創(chuàng)業(yè)企業(yè)中。創(chuàng)業(yè)投資基金選擇此種投資策略的原因在于其管理者的知識專業(yè)化和規(guī)避不確知風險。第二，傾向于選擇集中和分散結(jié)合的投資策略84第三，相對固定的投資期限創(chuàng)業(yè)投資基金的投資期限一般界定在3至7年，其中的原因在于，創(chuàng)業(yè)投資基金希望投資的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)能夠獲得成功。第三，相對固定的投資期限85第四，選擇投資對象不僅基于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資背景，還依賴于創(chuàng)業(yè)者的管理能力和創(chuàng)業(yè)精神技術背景并不是創(chuàng)業(yè)企業(yè)成敗的全部因素，創(chuàng)業(yè)投資基金在選擇投資對象時還依賴于創(chuàng)業(yè)者的管路能力和創(chuàng)業(yè)精神。第四，選擇投資對象不僅基于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資背景，還依賴于創(chuàng)業(yè)者86第五，創(chuàng)業(yè)投資基金選擇的是參與管理型的投資方式創(chuàng)業(yè)投資基金不僅向投資對象提供資金，還以其經(jīng)驗、知識和信息，協(xié)助創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理人員更好地經(jīng)營管理企業(yè)。表22-1歸納了創(chuàng)業(yè)投資與一般金融投資的特點：第五，創(chuàng)業(yè)投資基金選擇的是參與管理型的投資方式87風險投資一般金融投資投資對象新興的、迅速發(fā)展的、具有巨大競爭潛力的企業(yè)，主要以中小企業(yè)為主成熟的傳統(tǒng)企業(yè)，主要以大中型企業(yè)為主投資方式通常采取股權式投資，所關注的是企業(yè)的發(fā)展前景主要采取貸款方式，需要按時償還本息，所關心的是安全性投資審查以技術實現(xiàn)的可能性為審查重點，對技術創(chuàng)新和市場前景的考察是關鍵以財務分析和物質(zhì)保證為審查重點，有無償還力是關鍵投資管理參與企業(yè)的經(jīng)營管理和決策，投資管理嚴密，是合作開發(fā)關系對企業(yè)的運營有參考咨詢作用，一般不介入企業(yè)決策系統(tǒng)，是借貸關系投資回報風險共擔，利潤共享，企業(yè)若獲得巨大發(fā)展，可轉(zhuǎn)讓股權收回投資按貸款合同期限收回本息投資風險風險大，投資的大部分企業(yè)可能失敗，但一旦成功，收益足以彌補全部虧損風險較小，到期如收不回本息，除追究經(jīng)營者責任外，所欠本息不能豁免人員素質(zhì)懂技術、管理、金融和市場，能進行風險分析和控制，有較強的承受力懂財務管理，不要求懂技術開發(fā)，可行性研究水平較低市場重點未來潛在市場，難以預測現(xiàn)有成熟市場，易于預測風險投資一般金融投資投資對象新興的、迅速發(fā)展的、具有巨88三、創(chuàng)業(yè)投資基金的功能創(chuàng)業(yè)投資基金的主要功能是培育和扶植中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展。創(chuàng)業(yè)投資基金則能夠較好地滿足創(chuàng)業(yè)企業(yè)在資本支持和經(jīng)營管理服務方面的雙重需求：一是創(chuàng)業(yè)投資基金的投資者通常是投資理念較為成熟的富有個人和機構(gòu)，具備通過承擔高風險來獲取高收益的風險鑒別能力和風險承受能力；以基金形式運作還可以通過“集合出資、組合投資、專家管理”機制最大限度地滿足創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資本需求并分散并化解投資風險；三、創(chuàng)業(yè)投資基金的功能89二是創(chuàng)業(yè)投資基金的管理人一般都擅長企業(yè)經(jīng)營管理，并對所投資的企業(yè)行業(yè)發(fā)展方向以及整個市場發(fā)展趨勢有較好的把握，所以能夠較好地為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供包括制定長期發(fā)展戰(zhàn)略與市場營銷策略、尋求戰(zhàn)略合作伙伴和關鍵人才、部署融資安排和重構(gòu)財務機構(gòu)等在內(nèi)的多方面的經(jīng)營管理服務，從而也就可以促進創(chuàng)業(yè)企業(yè)的快速成長和發(fā)展。二是創(chuàng)業(yè)投資基金的管理人一般都擅長企業(yè)經(jīng)營管理，并對所投資的90第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的組織形式一、創(chuàng)業(yè)投資基金組織形式的類型創(chuàng)業(yè)投資基金可分為合伙制和公司制兩種形式。1、合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金通常有兩種合伙人——有限合伙人和普通合伙人。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金的組織形式一、創(chuàng)業(yè)投資基金組織形式的類型91有限合伙人是創(chuàng)業(yè)投資基金的投資者，他們提供了創(chuàng)業(yè)投資基金資金總額的99%，但一般只能獲得75%～85%的投資收益，同時承擔的責任僅以其在基金中的的出資金額為限。有限合伙人主要是富有的個人、銀行、保險公司、養(yǎng)老基金等。普通合伙人是創(chuàng)業(yè)投資家，他們既是創(chuàng)業(yè)投資基金的資金供給者，亦是管理人員。普通合伙人的出資金額至少占基金總額的1%（一般也不會超過這個限額），他們的主要專長是專業(yè)知識、管理經(jīng)驗和創(chuàng)業(yè)投資能力。另外，如果創(chuàng)業(yè)投資基金資不抵債，他們會承擔無限連帶責任，由于這個原因，普通合伙人的收益遠遠高于其出資金額的比例。有限合伙人是創(chuàng)業(yè)投資基金的投資者，他們提供了創(chuàng)業(yè)投資基金資金922、公司制創(chuàng)業(yè)投資基金是指按照公司制度的原理組建的創(chuàng)業(yè)投資資金。美國第一家現(xiàn)代的創(chuàng)意投資公司美國研究與發(fā)展公司（AmericanResearch&DevelopmentCorp.,ARD）和隨后建立的小企業(yè)投資公司（SmallBusinessInvestmentCompany,SBIC）均為公司制創(chuàng)業(yè)投資基金。2、公司制創(chuàng)業(yè)投資基金93但是，由于激勵、稅收、責任承擔等原因，此種組織形式的創(chuàng)業(yè)投資基金已不常見。在中國的臺灣地區(qū)，創(chuàng)業(yè)投資基金均選擇以公司制形式存在，其原因在于只有公司制創(chuàng)業(yè)投資基金才能享受《促進創(chuàng)業(yè)升級條例》的稅收優(yōu)惠。但是，由于激勵、稅收、責任承擔等原因，此種組織形式的創(chuàng)業(yè)投資94二、選擇合伙制或公司制創(chuàng)業(yè)投資基金的經(jīng)濟理由1、選擇合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金（1）經(jīng)濟理由其一，合伙制有效地解決了投資者和管理者之間的委托代理關系，降低了代理的成本。其二，合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金能夠提高決策的效率。二、選擇合伙制或公司制創(chuàng)業(yè)投資基金的經(jīng)濟理由95其三，合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金能夠享受稅收的優(yōu)惠。其四，合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金。（2）缺點其一，募集的創(chuàng)業(yè)投資資本的穩(wěn)定性差。其二，募集的創(chuàng)業(yè)投資資本的數(shù)量有限。其三，合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金能夠享受稅收的優(yōu)惠。962、選擇公司制創(chuàng)業(yè)投資基金（1）經(jīng)濟理由第一，募集的創(chuàng)業(yè)投資資本具有穩(wěn)定性;第二，募集的創(chuàng)業(yè)投資資本數(shù)量可以不斷的擴大。2、選擇公司制創(chuàng)業(yè)投資基金97（2）缺點其一，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金增加了投資者和管理者之間的委托代理關系，產(chǎn)生高額的代理成本。其二，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金降低了創(chuàng)業(yè)投資過程中的決策效率。（2）缺點98第三，除非特別規(guī)定，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金一般不能享有稅收優(yōu)惠。第四，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金需要進行信息披露，會泄露其中的經(jīng)營的信息，從而產(chǎn)生了信息成本。第三，除非特別規(guī)定，公司制創(chuàng)業(yè)投資基金一般不能享有稅收優(yōu)惠。99三、合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金的結(jié)構(gòu)合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金的結(jié)構(gòu)主要包括：A、合伙協(xié)議中有限合伙人對普通合伙人的限制性條款B、創(chuàng)業(yè)投資基金向管理人支付的管理費C、對管理人的激勵約束。三、合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金的結(jié)構(gòu)1001、合伙協(xié)議中的限制性條款（1）與基金的全面管理有關的限制性條款其一，限制對單一企業(yè)的投資額，此類條款的目的是保證普通合伙人不能通過不斷追加投資的形式挽救業(yè)績較差的投資項目；其二，限制債務的用途；1、合伙協(xié)議中的限制性條款101其三，有關管理人募集不同基金共同投資的問題；許多管理人都管理著數(shù)只成立時間相隔數(shù)年的基金，這有可能導致機會主義行為，所以，第二只基金或以后基金的合伙協(xié)議通常要求基金顧問委員會對這類投資進行評審，或者規(guī)定這類投資必須獲得大多數(shù)（或絕大多數(shù)）有限合伙人的同意。其四，限制利潤再投資。其三，有關管理人募集不同基金共同投資的問題；102（2）與普通合伙人行為有關的限制性條款其一，限制將普通合伙人的個人資金對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)進行投資，否則它就會對該投資企業(yè)花費較多的時間和精力。如果該投資企業(yè)沒有投資前景或收益，它還會竭力挽救該投資企業(yè)；其二，限制普通合伙人出售創(chuàng)業(yè)投資基金的權益；（2）與普通合伙人行為有關的限制性條款103其三，限制普通合伙人募集新的創(chuàng)業(yè)投資基金；其四，限制普通合伙人的外部活動，因為外部活動可能會分散普通合伙人的注意力；其五，限制增加新的普通合伙人。通過吸納經(jīng)驗不夠豐富的普通合伙人參加創(chuàng)業(yè)投資基金，普通合伙人的壓力會減輕，但是管理質(zhì)量會下降。為此，創(chuàng)業(yè)投資基金在一定條件下會限制基金吸納其他普通合伙人。其三，限制普通合伙人募集新的創(chuàng)業(yè)投資基金；104（3）與投資類型有關的限制性條款其一，限制基金對每一類資產(chǎn)的投資不能超過承諾資本或資產(chǎn)的一定百分比；其二，限制普通合伙人對不熟悉的資產(chǎn)類型進行投資。（3）與投資類型有關的限制性條款1052、管理費在合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金中，管理費的行業(yè)標準是每年合同承諾資本金額的1.5%--2.5%，一般是每季度向普通合伙人（創(chuàng)業(yè)投資基金的管理人）支付一次。另外，合伙協(xié)議中要求在某一固定時期后停收管理費或逐漸減少管理費。2、管理費1063、利潤（虧損）的分配（1）在合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金中，創(chuàng)業(yè)投資基金的收益一般存在三中分配方式：第一，凈利潤的20%分配給普通合伙人，其余的80%按照出資比例在有限合伙人之間分配，這是創(chuàng)業(yè)投資基金利潤分配最常見的方式；3、利潤（虧損）的分配107第二，在基金達到規(guī)定的收益率----內(nèi)部收益率（又稱“分割收益率”、“期望收益率”）之前的部分，有限合伙人按照出資比例分配，超過內(nèi)部收益率的利潤再按照20%分配給普通合伙人，80%根據(jù)出資比例在有限合伙人之間分配；第三，超過規(guī)定的內(nèi)部收益率部分全部分配給普通合伙人，直至達到普通合伙人的投資資本，其后再按照20%分配給普通合伙人和80%根據(jù)出資比例在有限合伙人之間進行分配。第二，在基金達到規(guī)定的收益率----內(nèi)部收益率（又稱“分割收108（2）對于損失的分配行業(yè)慣例是，損失分配方式與利潤分配方式相同，直到此類損失抵消了以前已經(jīng)分配的所有利潤和普通合伙人的投資資本為止。對于超過上述金額的損失----超額損失（excesslosses），全部（100%）由有限合伙人承擔。（2）對于損失的分配109另外一種不常用的方式是，在計算超額損失時，把普通合伙人的資本全部刨除在外，然后任何損失都按照出資比例分配，但此后產(chǎn)生的利潤在分配時都要首先用于彌補以前的相應損失。另外一種不常用的方式是，在計算超額損失時，把普通合伙人的資本110第三節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金投資對象選擇創(chuàng)業(yè)投資最關鍵的原則是選擇正確的投資項目。創(chuàng)業(yè)投資的對象一般是沒有任何經(jīng)營業(yè)績記錄的企業(yè)，并且這類企業(yè)經(jīng)常面臨著巨大的市場風險、經(jīng)營風險、財務風險等，屬于一種高風險性的投資活動。財務分析居于次要地位，科技含量成為選擇企業(yè)的首要條件之一。第三節(jié)創(chuàng)業(yè)投資基金投資對象選擇創(chuàng)業(yè)投資最關鍵的原則是選擇正111一、技術背景因為創(chuàng)業(yè)投資基金一般主要投資于高新技術產(chǎn)業(yè)，企業(yè)的技術水平是獲得創(chuàng)業(yè)投資基金的前提，因此首先要對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的技術水平進行分析。分析的主要內(nèi)容包括：技術的先進性、實用性、生命周期等方面。1、技術的先進性；2、技術的實用性；一、技術背景1123、技術的生命周期。技術的生命周期是指一項技術從產(chǎn)生到淘汰所經(jīng)歷的時間，一般分為投入期、成長期、成熟期與衰退期四個階段，它反映了該項技術被更新的速度。著名的摩爾定律則把這個周期分為：早期市場期、中斷期、保齡球道期、旋風期和衰退期。3、技術的生命周期。113二、創(chuàng)業(yè)者能力在選擇創(chuàng)業(yè)投資對象時，創(chuàng)業(yè)者的能力是一個主要的考慮因素其一，創(chuàng)業(yè)者具備創(chuàng)業(yè)精神，能夠全身心投入到創(chuàng)業(yè)之中；其二，創(chuàng)業(yè)者具備開放、協(xié)作、團隊精神；其三，創(chuàng)業(yè)者將創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成功看作是其生活的一部分，而不僅僅是獲得金錢的途徑；其四，創(chuàng)業(yè)者具備獨到的、敏銳的眼光，能夠捕捉到市場和技術的機會。二、創(chuàng)業(yè)者能力114三、市場前景技術是創(chuàng)業(yè)企業(yè)成功的前提條件，但并不是具備先進技術的創(chuàng)業(yè)企業(yè)都會成功。創(chuàng)業(yè)企業(yè)不僅需要先進的技術，還需要基于此項先進技術的廣闊的市場需求，理想的市場是能夠迅速成長并且具備巨大潛力的市場。三、市場前景115四、發(fā)展階段根據(jù)企業(yè)而非技術的發(fā)展周期理論，企業(yè)的發(fā)展可以分為五個階段：種子期、創(chuàng)建期、成長期、擴張期和獲利期。1、種子期在此階段，創(chuàng)業(yè)者尚未成立企業(yè)，創(chuàng)業(yè)者只有一個創(chuàng)意，這個創(chuàng)意可以是一項技術，也可以是一種嶄新的營銷模式。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資只需少量的金額，主要用于證明某種想法或概念是否值得進一步繼續(xù)，是否存在商業(yè)價值。四、發(fā)展階段1162、創(chuàng)建期在此階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)已經(jīng)成立，但還只有一份粗略的商業(yè)計劃書、一個處于初級階段的產(chǎn)品、一個并不完整的創(chuàng)業(yè)團隊，創(chuàng)業(yè)企業(yè)不但沒有收入，而且具有少量的開銷。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資主要用于完成產(chǎn)品開發(fā)、產(chǎn)品原型測試和市場檢驗（即試銷），另外還用于創(chuàng)業(yè)企業(yè)進一步研究市場潛力、完善創(chuàng)業(yè)團隊和修改商業(yè)計劃等。2、創(chuàng)建期1173、成長期在此階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的商品或服務已經(jīng)進入開發(fā)階段，數(shù)量有限的顧客開始試用其商品或服務，營業(yè)費用逐漸增加，但是仍然沒有銷售收入。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資主要是完成創(chuàng)業(yè)企業(yè)的產(chǎn)品定型，著手實施市場擴展計劃。3、成長期1184、擴張期在此階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)開始銷售產(chǎn)品和提供服務，但是費用仍然大于收入，創(chuàng)業(yè)網(wǎng)企業(yè)的生產(chǎn)、銷售、服務已經(jīng)成型，并且具備成功的基本條件。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資主要是組建創(chuàng)業(yè)企業(yè)的銷售隊伍，擴大生產(chǎn)線，增加其研發(fā)的后勁，進一步開闊市場，或擴展其生產(chǎn)能力和服務能力。4、擴張期1195、獲利期在此階段，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的收入已經(jīng)高于費用，產(chǎn)生了一定的利潤。這一階段的創(chuàng)業(yè)投資主要是選擇最佳的退出方式從中退出。5、獲利期120五、投資規(guī)模創(chuàng)業(yè)投資基金一般都規(guī)定了對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的最高和最低投資金額，其投資金額的大小取決于創(chuàng)業(yè)企業(yè)所處的行業(yè)和創(chuàng)業(yè)投資基金的規(guī)模。通常，創(chuàng)業(yè)投資基金把對單個投資對象的投資規(guī)模限制在資本總額的10%左右，也就是說，平均每個創(chuàng)業(yè)投資基金投資于10個創(chuàng)業(yè)企業(yè)。五、投資規(guī)模121第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的風險分析一、創(chuàng)業(yè)投資的風險類型1、信息不對稱風險（1）逆向選擇（2）道德風險道德風險是指人們享有自己行為的收益，而將成本轉(zhuǎn)嫁給別人，從而造成他人損失的行為。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的風險分析一、創(chuàng)業(yè)投資的風險類型1222、技術風險技術風險是指創(chuàng)業(yè)企業(yè)的新型技術不能達到原來設想的水平或者不能滿足新產(chǎn)品生產(chǎn)的需要而使項目面臨失敗的可能性。技術風格相的大小有下列因素決定：（1）技術成熟的不確定性。（2）技術效果的不確定性。（3）技術生命周期的不確定性。2、技術風險1233、財務風險創(chuàng)業(yè)投資的財務風險由兩大類：一是普通的財務風險，是指由于財務管理的復雜性，認識的滯后性，可控范圍的局限性以及判斷，決策失誤等多種因素的作用，使創(chuàng)業(yè)企業(yè)財務管理結(jié)果與預期目標產(chǎn)生偏差的可能性。二是創(chuàng)業(yè)投資特有的財務風險，產(chǎn)生的根源在于創(chuàng)業(yè)的創(chuàng)新特性，創(chuàng)業(yè)企業(yè)從無到有的生命周期過程和創(chuàng)業(yè)投資的退出。3、財務風險1244、市場風險市場風險是指市場主體從事經(jīng)濟活動面臨的盈利或虧損的不確定性。（1）不能確定市場對新產(chǎn)品的容量。（2）不能確定市場接受時間的長短。（3）不能確定產(chǎn)品的競爭力。（4）不能確定產(chǎn)品的市場戰(zhàn)略。4、市場風險1255、管理風險創(chuàng)業(yè)投資的管理異常復雜，從技術來發(fā)，項目評估，市場預測，到管理創(chuàng)業(yè)企業(yè)，退出創(chuàng)業(yè)企業(yè)等環(huán)節(jié)，都涉及復雜的管理知識，從而產(chǎn)生巨大的管理風險。5、管理風險126二、創(chuàng)業(yè)投資的風險分析方法1、確定型風險分析方法（1）盈虧平衡分析又稱損益平衡分析，是指根據(jù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)在正常生產(chǎn)年份的產(chǎn)量或銷售量、成本費用、銷售利潤等數(shù)據(jù)，分析產(chǎn)量、成本和盈利三者之間的關系，從中找出規(guī)律，并確定成本和收益相等時的盈虧平衡點的一種分析方法。在盈虧平衡點上，創(chuàng)業(yè)企業(yè)既無盈利，也無虧損。通過盈虧平衡分析可以分析創(chuàng)業(yè)投資的風險大小。二、創(chuàng)業(yè)投資的風險分析方法127（2）敏感性分析是指分析與創(chuàng)業(yè)投資項目有關的一個或多個主要因素發(fā)生變化時對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的影響程度。通過敏感性分析，可以分析由于某些參數(shù)評估的錯誤或者使用數(shù)據(jù)不準確而造成的對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的影響程度，有助于確定創(chuàng)業(yè)投資中需要重點分析的風險因素。（2）敏感性分析128（3）概率分析是指運用概率論與數(shù)理統(tǒng)計方法預測和研究各種不確定因素對創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資價值指標影響的一種定量分析方法。通過概率分析可以對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險情況作出比較準確的判斷，主要包括蒙特卡羅模擬法。（3）概率分析1292、不確定型風險方法（1）小中取大原則。又叫悲觀原則，該原則先在各方案的損益值中找出最小的，然后在各方案最小損益值中找出最大者對應的方案。（2）大中取小原則。又叫樂觀原則，此法先在各方案的損益值中找出最大的，然后在各最大損益值中找出最小者對應的方案。應用樂觀原則要冒較大風險，應十分慎重，一般只有在沒有損失或損失不大時才可采用。（3）遺憾原則。又叫最小后悔值原則，這是一種折衷原則。（4）最大數(shù)學期望原則。該方法首先計算出各方案的所有后果的數(shù)學期望，然后挑出其中的最大者。

2、不確定型風險方法130

三、創(chuàng)業(yè)投資的風險評價方法（一）定性風險評價方法①觀察法，由富有經(jīng)驗的創(chuàng)業(yè)投資家觀察創(chuàng)業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營現(xiàn)狀，然后分析它的風險程度；②資產(chǎn)負債表觀察法，是指通過觀察創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)負債表上資金的來源和運用的情況，分析創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險程度；

三、創(chuàng)業(yè)投資的風險評價方法131③事件預期法，是指利用創(chuàng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部和外部的信息，對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展作出一定時期的預期，并由此確定風險程度；④“A記分”法，這個方法首先列出與創(chuàng)業(yè)企業(yè)有關系的各種因素，然后根據(jù)它們對創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營成敗的影響大小進行賦值，最后將這個企業(yè)的所得數(shù)值或記分加總起來，從而確定創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險程度?！凼录A期法，是指利用創(chuàng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部和外部的信息，對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)132（二）定量風險評價方法①財務比率分析法，這個方法根據(jù)所有來自創(chuàng)業(yè)企業(yè)的財務賬目數(shù)據(jù)和財務比率，主要包括資本結(jié)構(gòu)、流動比率、存貨周轉(zhuǎn)率、資本回報率、收入結(jié)構(gòu)比率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、酸性試驗比率、利潤邊際率、債務比率等，分析創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險程度。（二）定量風險評價方法133②“Z記分法”，是一種綜合評價創(chuàng)業(yè)企業(yè)風險的方法，這個方法首先選擇出一組決定企業(yè)風險大小的最重要的財務和非財務數(shù)據(jù)比率，然后根據(jù)這些比率在預測風險方面的能力大小賦予不同的權重，最后將這些權重數(shù)值加總，得到一個創(chuàng)業(yè)企業(yè)的綜合風險數(shù)值，最后將其與臨界值對比，從而確定創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險程度。②“Z記分法”，是一種綜合評價創(chuàng)業(yè)企業(yè)風險的方法，這個方法首134第五節(jié)創(chuàng)業(yè)投資交易方案的構(gòu)造創(chuàng)業(yè)投資交易方案的構(gòu)造(dealstructuring)是創(chuàng)業(yè)企業(yè)與創(chuàng)業(yè)投資基金之間經(jīng)過協(xié)商達成的一系列協(xié)議，目的是協(xié)調(diào)雙方在特定創(chuàng)業(yè)投資交易中的不同需求，滿足各自的目標追求。創(chuàng)業(yè)投資交易方案是一個系統(tǒng)的工程，關乎創(chuàng)業(yè)投資的成敗，其主要框架性內(nèi)容包括金融工具的選擇、交易價格的確定和協(xié)議條款的簽訂。第五節(jié)創(chuàng)業(yè)投資交易方案的構(gòu)造創(chuàng)業(yè)投資交易方案的構(gòu)造(dea135一、金融工具的選擇金融工具的選擇取決于被投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)的類型、創(chuàng)業(yè)投資基金的資金來源、創(chuàng)業(yè)投資家的經(jīng)營哲學等。常用的金融工具包括優(yōu)先股(preferredstock)、可轉(zhuǎn)換債券(convertibledebt)和附加認股權證的債券(debtwithwarrants)。一、金融工具的選擇136二、交易價格的確定交易價格決定了創(chuàng)業(yè)投資基金在投資期內(nèi)的期望收益水平，只有當期望收益水平能夠補償預見的風險時，創(chuàng)業(yè)投資基金才會接受創(chuàng)業(yè)企業(yè)的交易價格。創(chuàng)業(yè)投資基金進行定價的一般思維邏輯是：首先確定創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險，然后在此基礎上確定其要求的期望收益率，接著測算創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成長