公司財(cái)務(wù)管理-股利分配與政策

課程名稱：財(cái)務(wù)管理

第12

章股利分配與政策第12章學(xué)習(xí)目標(biāo)《公司財(cái)務(wù)管理》2理解企業(yè)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)及利潤(rùn)分配的原則和程序了解股利支付的形式和基本程序了解股利的相關(guān)理論和最新發(fā)展掌握四種基本股利政策的內(nèi)容及其應(yīng)用掌握股票股利與股票分割的內(nèi)容及其應(yīng)用理解股票回購(gòu)及其對(duì)股價(jià)的影響第12章內(nèi)容框架《公司財(cái)務(wù)管理》3理解企業(yè)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)及利潤(rùn)分配的原則和程序12.1利潤(rùn)分配概述《公司財(cái)務(wù)管理》412.112.212.3股利分配利潤(rùn)分配概述股利理論12.4股利政策12.1利潤(rùn)分配概述《公司財(cái)務(wù)管理》512.1.1利潤(rùn)結(jié)構(gòu)

從利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)來(lái)看，利潤(rùn)包括營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、利潤(rùn)總額和凈利潤(rùn)幾個(gè)核心的概念。

其中，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)由核心營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)調(diào)整項(xiàng)和投資收益構(gòu)成。利潤(rùn)總額則在營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的基礎(chǔ)上加上營(yíng)業(yè)外收支凈額構(gòu)成。而凈利潤(rùn)是在利潤(rùn)總額按規(guī)定減去所得稅費(fèi)用后的余額。項(xiàng)目來(lái)源特點(diǎn)核心營(yíng)業(yè)利潤(rùn)主營(yíng)業(yè)務(wù)穩(wěn)定性較高，有現(xiàn)金流支持營(yíng)業(yè)利潤(rùn)調(diào)整項(xiàng)公允價(jià)值變動(dòng)損益、資產(chǎn)減值損失等非經(jīng)常性損益項(xiàng)目穩(wěn)定性較低，其中某些非經(jīng)常性損益缺少現(xiàn)金流支持投資收益處置交易性金融資產(chǎn)、交易性金融負(fù)債穩(wěn)定性較低營(yíng)業(yè)外收支凈額非貨幣性資產(chǎn)交換損益、債務(wù)重組損益等穩(wěn)定性較低，某些項(xiàng)目缺乏現(xiàn)金流支持12.1利潤(rùn)分配概述《公司財(cái)務(wù)管理》612.1.2利潤(rùn)分配基本原則依法分配原則以《中華人民共和國(guó)公司法》為核心的有關(guān)法律法規(guī)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)分配的基本原則、一般次序和重大比例都有明確的規(guī)定和要求，保障企業(yè)利潤(rùn)分配的有序進(jìn)行。平衡發(fā)展原則

除按規(guī)定提取法定盈余公積金外，企業(yè)可以出于長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的考慮，合理留存利潤(rùn)為后續(xù)投資生產(chǎn)提供資金來(lái)源。利益權(quán)衡原則

利益機(jī)制是制約機(jī)制的核心，涉及投資者、債權(quán)人、經(jīng)營(yíng)者等多方面的利益，利潤(rùn)分配的合理與否是利益機(jī)制最終能否持續(xù)發(fā)揮作用的關(guān)鍵。企業(yè)必須兼顧利益相關(guān)者的多方利益，并盡可能地保持穩(wěn)定的利潤(rùn)分配。12.1利潤(rùn)分配概述《公司財(cái)務(wù)管理》712.1.3利潤(rùn)分配的程序計(jì)算可供分配利潤(rùn)只有當(dāng)不存在未彌補(bǔ)的虧損，企業(yè)才計(jì)算可供分配利潤(rùn)作為后續(xù)分配的基礎(chǔ)。提取法定公積金公司分配當(dāng)年稅后利潤(rùn)時(shí)，應(yīng)當(dāng)提取利潤(rùn)的10%列入法定公積金，公司法定公積金累計(jì)額達(dá)到公司注冊(cè)資本的50%時(shí)，可以不再提取法定盈余公積金。提取任意公積金向股東（投資者）分配股利（利潤(rùn)）每一股東（投資者）所取得的股利（分得的利潤(rùn)）與其持有的股份數(shù)（投資份額）成正比，另有約定除外。

從法律角度滿足股利（利潤(rùn)）分配條件的公司，也有可能在實(shí)際中并不進(jìn)行分配，主要有以下三種原因：現(xiàn)金流不足未來(lái)發(fā)展需要大量資金。公司治理機(jī)制不健全，股利（利潤(rùn)）分配的主動(dòng)性較差12.2股利分配《公司財(cái)務(wù)管理》812.112.212.3股利分配利潤(rùn)分配概述股利理論12.4股利政策12.2股利分配《公司財(cái)務(wù)管理》912.2.1股利支付形式項(xiàng)目特點(diǎn)影響現(xiàn)金股利股利支付的主要方式，是“實(shí)實(shí)在在”的收益導(dǎo)致公司未分配利潤(rùn)減少，股東權(quán)益相應(yīng)減少，在股本不變的前提下，會(huì)直接降低每股凈資產(chǎn)，提高凈資產(chǎn)收益率股票股利向現(xiàn)有股東發(fā)放的額外的普通股股票，我國(guó)通常稱為“送股”是權(quán)益資金在股東權(quán)益賬戶之間的轉(zhuǎn)移，不會(huì)導(dǎo)致公司現(xiàn)金的流出，每股股票所擁有的股東權(quán)益賬面價(jià)值減少財(cái)產(chǎn)股利股份公司以實(shí)物或有價(jià)證券的形式向股東發(fā)放的股利，如債券、股票和現(xiàn)金股利相似，但這種方式一般不受股東歡迎負(fù)債股利在某些特殊情況下，公司簽發(fā)遠(yuǎn)期票據(jù)或用發(fā)行的公司債券來(lái)抵付已宣告發(fā)放的股利以增加負(fù)債的方式來(lái)處理，實(shí)際上這是一種股利的期權(quán)我國(guó)的法律規(guī)定股份有限公司只能發(fā)放現(xiàn)金股利和股票股利，不能發(fā)放財(cái)產(chǎn)股利和負(fù)債股利。12.2股利分配《公司財(cái)務(wù)管理》1012.2.2股利支付程序12.2股利分配配《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》1112.2.3我國(guó)股利分配配形式與與現(xiàn)狀基本分配配形式現(xiàn)金股利利股票股利利現(xiàn)金股利利+股票股利利不分配衍生分配配形式基本分配配形式與與轉(zhuǎn)增股股本組合合。轉(zhuǎn)增股本并未實(shí)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的分分配，可是它它和股票股利利一樣，都是是股東權(quán)益賬賬戶之間的內(nèi)內(nèi)部調(diào)整，除除權(quán)后都起到到了增加股東東股本的作用用。12.2股利分配《公司財(cái)務(wù)管理理》1212.2.3我國(guó)股利分配形式式與現(xiàn)狀我國(guó)上市公司中的的股利分配率率呈現(xiàn)了波動(dòng)動(dòng)的趨勢(shì)，并并且在2008出現(xiàn)了一個(gè)明明顯的波峰。自2010年以來(lái)，平均均股利分配率率逐漸上升。。分配現(xiàn)金股股利公司的每股收益和總體上市公公司的每股收收益均呈現(xiàn)上上升趨勢(shì)，與與此同時(shí)分配配現(xiàn)金股利公公司的每股收益要高于總體上上市公司的每每股收益。股利支付率和和每股收益2002-2012上市市公司司股股利利支支付付水水平平和和盈盈利利情情況況12.2股利利分分配配《公司司財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)管管理理》1312.2.3我國(guó)國(guó)股利利分分配配形形式式與與現(xiàn)現(xiàn)狀狀從我國(guó)國(guó)股股利利分分配配的的形形式式看看，，最主主要要的的是是現(xiàn)現(xiàn)金金股股利利，并并且且僅僅分分配配現(xiàn)現(xiàn)金金股股利利的的上上市市公公司司數(shù)數(shù)量量有有上上升升的的趨趨勢(shì)勢(shì)。而自2005年以以來(lái)來(lái)，，實(shí)實(shí)施施現(xiàn)現(xiàn)金金股股利利和和股股票票股股利利組組合合的的上上市市公公司司數(shù)數(shù)量量呈呈現(xiàn)現(xiàn)了了明明顯顯的的上上升升趨趨勢(shì)勢(shì)，，但但自自2011年以以來(lái)來(lái)開(kāi)開(kāi)始始下下降降。相比比前兩兩者者而而言言，，僅僅分分配配股股票票股股利利的的上上市市公公司司則則數(shù)數(shù)量量很很少少，，并并且且數(shù)數(shù)量量一一直直維維持持在在較較低低的的水水平平。。股利利分分配配方方式式2002-2012上市市公公司司股利利分分配配形形式式12.2股利利分分配配《公司司財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)管管理理》1412.2.3我國(guó)國(guó)股利利分分配配形形式式與與現(xiàn)現(xiàn)狀狀從08年開(kāi)開(kāi)始始，，上上市市公公司司““鐵鐵公公雞雞””現(xiàn)現(xiàn)象象日日益益改改善善，，截截止止到到2012年，，不不分分配配股股利利上上市市公公司司數(shù)數(shù)量量已已經(jīng)經(jīng)下下降降到到30%以下下。而在盈盈利利公公司司中，，不不分配配的的公公司司數(shù)、、不不分分配配現(xiàn)現(xiàn)金金股股利利的的公公司司數(shù)數(shù)的的占占比比的的變變化化趨趨勢(shì)勢(shì)基基本本與與不不分分配配股股利利公公司司占占總總數(shù)數(shù)比比的的變變化化趨趨勢(shì)勢(shì)一一致致。。不分分配配股股利利問(wèn)問(wèn)題題2002-2012上市市公公司司不分分配配股股利利問(wèn)問(wèn)題題12.2股利利分分配配《公司司財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)管管理理》1512.2.3我國(guó)國(guó)股利利分分配配形形式式與與現(xiàn)現(xiàn)狀狀在我我國(guó)國(guó)，，現(xiàn)現(xiàn)金金加轉(zhuǎn)增是最受受上市公司青青睞的一種分分配方式，采采用該種分配配方式的上市市公司數(shù)量有有明顯的上升升趨勢(shì)。而股票股利加轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)增這種分配配方式在我國(guó)國(guó)較少實(shí)施，，并且其占比比也在逐漸減減少。表：我國(guó)歷年年轉(zhuǎn)增股本數(shù)數(shù)量及比重2002-2012我國(guó)上市公司司轉(zhuǎn)增情況年度上市公司總數(shù)純轉(zhuǎn)增的公司現(xiàn)金和轉(zhuǎn)增股票和轉(zhuǎn)增現(xiàn)金股票和轉(zhuǎn)增數(shù)目占公司總數(shù)比重(%)數(shù)目占公司總數(shù)比重(%)數(shù)目占公司總數(shù)比重(%)數(shù)目占公司總數(shù)比重(%)20021203312.58%593.60%50.40%402.90%20031267372.92%883.50%80.40%592.60%20041355201.48%1195.80%20.50%343.80%2005145322315.35%1387.20%30.10%261.80%20061436493.41%795.20%70.10%381.30%200715511046.71%1517.20%60.30%972.10%20081604462.87%1237.10%10.30%445.60%20091754543.08%18410.90%30.10%522.00%20102108753.56%38018.00%00.10%713.10%20112343532.26%44911.76%00.16%322.16%20122472341.38%37013.39%00.19%272.48%12.2股利分配《公司財(cái)務(wù)管理理》1612.2.3我國(guó)股利分配形式式與現(xiàn)狀現(xiàn)金股利是回報(bào)投資者者的主要體現(xiàn)現(xiàn)方式，近年年來(lái)中國(guó)證監(jiān)監(jiān)會(huì)對(duì)上市公公司的現(xiàn)金分分紅尤為關(guān)注注，并致力于于改善我國(guó)總總現(xiàn)金分紅比比率較低，分分紅的連續(xù)性性和穩(wěn)定性不不足，分紅回回報(bào)方式較為為單一的問(wèn)題題。時(shí)間文件或講話關(guān)鍵內(nèi)容重要意義2004年《關(guān)于加強(qiáng)社會(huì)公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》上市公司最近3年未進(jìn)行現(xiàn)金利潤(rùn)分配的，不得向社會(huì)公眾增新股、發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券或向原股東配售股份。上市公司分紅和再融資資格直接掛鉤2006年《上市公司證券發(fā)行管理辦法》最近3年以現(xiàn)金或股票方式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近3年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的20%。明確現(xiàn)金分紅的硬性規(guī)定2008年《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》“公司應(yīng)當(dāng)明確現(xiàn)金分紅政策”，“上市公司可進(jìn)行中期現(xiàn)金分紅”，“最近3年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近3年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的30%”。強(qiáng)化現(xiàn)金分紅的硬性規(guī)定；細(xì)化現(xiàn)金分紅的形式2011年證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清講話證監(jiān)會(huì)將采取措施“明確分紅比例，提升上市公司對(duì)股東的回報(bào)”。鼓勵(lì)促進(jìn)上市公司提高分紅比例2012年《關(guān)于進(jìn)一步落實(shí)上市公司現(xiàn)金分紅有關(guān)事項(xiàng)的通知

》“上市公司制定利潤(rùn)分配政策尤其是現(xiàn)金分紅政策時(shí)，應(yīng)當(dāng)履行必要的決策程序。”“首次公開(kāi)發(fā)行股票的公司，招股說(shuō)明書(shū)中應(yīng)披露公司是否有未來(lái)3年具體利潤(rùn)分配計(jì)劃?！奔?xì)化規(guī)范分紅政策程序；上市公司利潤(rùn)分配和首次公開(kāi)發(fā)行直接掛鉤2013年《上海證券交易所上市公司現(xiàn)金分紅指引》明確股利政策、每年分紅比例在30%以上，分紅在50%以上有獎(jiǎng)勵(lì)。進(jìn)一步細(xì)化和落實(shí)分紅政策2013年《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》“提出差異化的現(xiàn)金分紅政策”、“具備現(xiàn)金分紅條件的，應(yīng)當(dāng)采用現(xiàn)金分紅進(jìn)行利潤(rùn)分配?！薄吧鲜泄究梢砸婪òl(fā)行優(yōu)先股、回購(gòu)股份?！泵鞔_現(xiàn)金分紅在股利分配中的優(yōu)先地位；提出差異化股利政策；股利多樣化的股利分配形式在指引上市現(xiàn)金分紅政策策中邁出了較大大的一步，為為未來(lái)上市公公司健康有序序的現(xiàn)金分紅紅行為奠定了了良好的基調(diào)。12.2股利分配《公司財(cái)務(wù)管理理》1712.2.3我國(guó)股利分配形式式與現(xiàn)狀《上市公司監(jiān)監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金金分紅》明確了現(xiàn)金分紅在在利潤(rùn)分配中中的地位，證證監(jiān)會(huì)要求具具備現(xiàn)金分紅紅條件的上市市公司應(yīng)當(dāng)采采用現(xiàn)金分紅紅進(jìn)行利潤(rùn)分分配，采用股股票股利進(jìn)行行利潤(rùn)分配的的，應(yīng)當(dāng)具有有公司成長(zhǎng)性性、每股凈資資產(chǎn)的攤薄等等真實(shí)合理因因素；在已經(jīng)明確的現(xiàn)現(xiàn)金分紅標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上，，于2013年11月提出上市公公司應(yīng)該按照照公司章程規(guī)規(guī)定的程序，，提出差異化化的現(xiàn)金分紅紅政策：上市公司發(fā)展階段資金支出安排現(xiàn)金分紅在本次利潤(rùn)中所占比例成熟期無(wú)重大資金支出安排成熟期有重大資金支出安排成長(zhǎng)期有重大資金支出安排不易區(qū)分有重大資金支出安排12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管理理》1812.112.212.3股利分配利潤(rùn)分配概述述股利理論12.4股利政策12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管理理》1912.3股利理論導(dǎo)入入在說(shuō)明有關(guān)公司司具體的股利利政策之前，，一般會(huì)產(chǎn)生生以下幾個(gè)問(wèn)問(wèn)題：為什么公司會(huì)會(huì)支付股利？為什么投資者喜歡股股利？發(fā)放股利與否否是否影響公公司價(jià)值？Black（1976）將這些難以以破解的理論論問(wèn)題稱為“股利之謎””。12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管理理》2012.3股利理論導(dǎo)入入經(jīng)典股利理論論現(xiàn)代股利理論論股利理論最新新發(fā)展股利無(wú)關(guān)理論論“在手之鳥(niǎo)”理論稅差效應(yīng)理論論客戶效應(yīng)理論論股利信號(hào)理論論代理成本理論論理性預(yù)期理論論自我控制理論論后悔厭惡理論論股利迎合理論論股利生命周期期理論依據(jù)各個(gè)股利理論論對(duì)相關(guān)學(xué)術(shù)術(shù)領(lǐng)域的貢獻(xiàn)獻(xiàn)度和形成的的時(shí)間和主要要分成經(jīng)典股股利理論、現(xiàn)現(xiàn)代股利理論論三個(gè)階段。12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管理理》2112.3.1經(jīng)典股利理論論——股利無(wú)關(guān)論股利無(wú)關(guān)論認(rèn)為，在完善善的資本市場(chǎng)場(chǎng)上，企業(yè)價(jià)價(jià)值取決于投投資決策，而而與融資決策策無(wú)關(guān)。而股股利政策是一一種融資選擇擇，決定著投投資資金的內(nèi)內(nèi)部或外部來(lái)來(lái)源，因此企業(yè)價(jià)值與股股利政策無(wú)關(guān)關(guān)。股利無(wú)關(guān)理論論基于三個(gè)明明確的假設(shè)：完美資本市場(chǎng)場(chǎng)假設(shè)（perfectcapitalmarkets）理性行為假設(shè)設(shè)（rationalbehavior）完全確定性假假設(shè)（perfectcertainty）12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管理理》2212.3.1經(jīng)典典股股利利理理論論———股利利無(wú)無(wú)關(guān)關(guān)論論股利利無(wú)無(wú)關(guān)關(guān)理論論的四四個(gè)個(gè)基基本本內(nèi)內(nèi)涵涵：從企企業(yè)業(yè)角角度度而而言言，，股股利利政政策策不不影影響響企企業(yè)業(yè)價(jià)價(jià)值值（（或或股股票票價(jià)價(jià)格格））。。從股股東東角角度度而而言言，，股股利利政政策策不不影影響響股股東東收收益益。。企業(yè)業(yè)為為提提高高股股利利支支付付水水平平而而進(jìn)進(jìn)行行的的增增發(fā)發(fā)行行為為實(shí)實(shí)質(zhì)質(zhì)上上是是新新股股東東向向老老股股東東進(jìn)進(jìn)行行的的一一種種價(jià)價(jià)值值轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移移。。管理理層層應(yīng)應(yīng)采采用用最最優(yōu)優(yōu)投投資資政政策策使使企企業(yè)業(yè)價(jià)價(jià)值值最最大大化化。。股利利無(wú)關(guān)關(guān)理理論論的的局局限限性性主主要要在在于于完完美美資資本本市市場(chǎng)場(chǎng)的的假假設(shè)設(shè)過(guò)于于理理想想化化，在在現(xiàn)現(xiàn)實(shí)實(shí)情情況況下下：（1）現(xiàn)現(xiàn)金金股股利利與與資資本本利利得得的的稅稅率率存存在在差差異異，，投投資資者者的的偏偏好好可可能能存存在在差差異異；；（（2）市場(chǎng)中中存在信信息不對(duì)對(duì)稱；（3）存在代代理成本本，過(guò)多多的自由由現(xiàn)金流流可能導(dǎo)導(dǎo)致管理理層的過(guò)過(guò)度投資資問(wèn)題；；（4）企業(yè)可可能調(diào)整整股利政政策來(lái)迎迎合特定定類(lèi)型投投資者的的偏好。（5）其他因因素，包包括交易易成本和和行為因因素未納納入考慮慮。股利無(wú)關(guān)關(guān)論可用用公式推推導(dǎo)證明明，具體體證明過(guò)過(guò)程請(qǐng)參參考教材材。12.3股利理論論《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》2312.3.1經(jīng)典股利利理論——股利無(wú)關(guān)關(guān)論在闡述MM理論時(shí)提提到，企企業(yè)不論論使用怎怎樣的負(fù)負(fù)債權(quán)益益比率，，股利政政策都不不會(huì)影響響企業(yè)價(jià)值：【例12-1】假設(shè)A公司是一一個(gè)全權(quán)權(quán)益資本本的公司司，其發(fā)發(fā)行在外外的普通通股總數(shù)數(shù)為10萬(wàn)股，2005年底公司司的股東東權(quán)益總總額為500萬(wàn)元，公公司的權(quán)權(quán)益報(bào)酬酬率為20%，公司將將在持續(xù)續(xù)經(jīng)營(yíng)兩兩年后解解散。公公司在2006、2007年將獲得得的凈利利潤(rùn)為100萬(wàn)和174萬(wàn)。在2006年年底，，公司計(jì)計(jì)劃投資資80萬(wàn)的新項(xiàng)項(xiàng)目，該該項(xiàng)目在在2007年可收回回全部投投資并能能獲得收收益，假假設(shè)權(quán)益益凈利率率為30%。公司的的籌資方方案有以以下兩種種：方案案一，新新項(xiàng)目投投資全部部從2006年凈利潤(rùn)潤(rùn)中提取取，此時(shí)時(shí)公司股股東將只只獲得20萬(wàn)元（100-80=20）的現(xiàn)金金股利；；方案二二，新項(xiàng)項(xiàng)目投資資僅從2006年凈利潤(rùn)潤(rùn)中提取取50萬(wàn)元，余余下資金金30萬(wàn)元通過(guò)過(guò)增發(fā)新新股方式式籌集，，凈利潤(rùn)潤(rùn)中剩余余的50萬(wàn)元（100-50=50）作為現(xiàn)現(xiàn)金股利利發(fā)放給給公司股股東。新新股東要要求的權(quán)權(quán)益報(bào)酬酬率與公公司權(quán)益益報(bào)酬率率相同。。以下將將分別利利用股利利貼現(xiàn)模模型計(jì)算算兩種方方案下的的公司價(jià)價(jià)值與每每股價(jià)值值，以比比較不同同股利分分配方案案是否對(duì)對(duì)公司價(jià)價(jià)值及公公司股東東產(chǎn)生影影響。公公司新老老股東從從方案一一和方案案二得到到的現(xiàn)金金股利如如表所示12.3股利理論論《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》2412.3.1經(jīng)典股利利理論——股利無(wú)關(guān)關(guān)論表

A公司股利分配方案的比較（單位：人民幣萬(wàn)元；特別注明的除外）

方案一

方案二2006年

現(xiàn)金股利

20

50每股股利（元/股）

2

52007年

清算時(shí)的現(xiàn)金構(gòu)成

初始權(quán)益總額

老股東權(quán)益總額

500

500新股東權(quán)益總額

0

302006年留存收益

80

502007年凈利潤(rùn)[(500+80)×30%=174]

174

174減：分配給新股東的現(xiàn)金總額

初始投資

0

30要求的投資回報(bào)

0

62007年底老股東可得到的股利總額

754

718每股股利（元/股）

75.4

71.812.3股利理論論《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》2512.3.1經(jīng)典股利利理論——股利無(wú)關(guān)關(guān)論方案一：2006年公司股股東將獲獲得20萬(wàn)元現(xiàn)金金股利；；2007年公司清清算時(shí)，，股東獲獲得的總總金額為為2006年年底的的股東權(quán)權(quán)益總額額加上2007年底的凈凈利潤(rùn)，，合計(jì)754萬(wàn)元（500+80+174=754）。根據(jù)據(jù)公司20%的權(quán)益報(bào)報(bào)酬率，，得到公公司在2005年底的價(jià)價(jià)值：每股價(jià)值值為：P=V/10=540/10=54（元）12.3股利理論論《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》2612.3.1經(jīng)典股利利理論——股利無(wú)關(guān)關(guān)論方案二：2006年公司股股東將獲獲得50萬(wàn)元現(xiàn)金金股利；；2007年底清算算時(shí)，由由于在2007年初引入入了新股股東，需需要支付付投資本本金和回回報(bào)共計(jì)計(jì)36萬(wàn)元（30+30××20%=36）；老股東獲獲得的現(xiàn)金總總額為718萬(wàn)元（500+80+174-36=718），計(jì)算公司司在2005年底老股東的的股東價(jià)值：：每股價(jià)值為：：P=V/10=540/10=54（元）從上面的計(jì)算結(jié)結(jié)果可以看到到，公司的股股利政策并不不會(huì)影響老股股東的每股價(jià)價(jià)值。在方案二中：老股東在2006年底相對(duì)于方方案一而言多多獲取了一部部分現(xiàn)金股利利，但在2007年底必須支付付給新股東本本金和適當(dāng)?shù)牡膱?bào)酬，其價(jià)價(jià)值并沒(méi)有發(fā)發(fā)生變化。新股東在2006年底投入30萬(wàn)元獲得了一一部分公司股股票，在2007年底獲得本金金和投資收益益共計(jì)36萬(wàn)元，其凈現(xiàn)現(xiàn)值為：-30+36/(1+20%)=0，即老股東僅僅僅是給予了新新股東一個(gè)凈凈現(xiàn)值為0的投資機(jī)會(huì)。。12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管理理》2712.3.1經(jīng)典股利理論論——股利無(wú)關(guān)論例12-2將進(jìn)一步解釋釋股利政策對(duì)對(duì)于股東價(jià)值值沒(méi)有影響，，其實(shí)質(zhì)是老股股東向新股東東進(jìn)行的一種種價(jià)值轉(zhuǎn)移。。新股東得到了了新發(fā)行的股股票，其股價(jià)價(jià)低于股利宣宣告前的價(jià)格格，老股東則則要承擔(dān)股價(jià)價(jià)的下跌損失失，而這部分分損失又通過(guò)過(guò)額外的現(xiàn)金金股利得到補(bǔ)補(bǔ)償?！纠?2-2】假設(shè)B公司是一家全全權(quán)益資本公公司，目前該該公司有100萬(wàn)元現(xiàn)金，該該現(xiàn)金可用于于發(fā)放現(xiàn)金股股利，也可用用于投資一個(gè)個(gè)需要100萬(wàn)元的新項(xiàng)目目；假設(shè)這個(gè)個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)現(xiàn)值為NPV，則項(xiàng)目實(shí)施施后其價(jià)值為為100+NPV。下表是該公司的資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表。表

B公司資產(chǎn)負(fù)債表

單位：人民幣萬(wàn)元現(xiàn)金100負(fù)債0固定資產(chǎn)900股東權(quán)益1000+NPV投資項(xiàng)目NPV

總資產(chǎn)1000+NPV負(fù)債與股東權(quán)益合計(jì)1000+NPV需要注意的是，這這里的資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表中的數(shù)數(shù)值是以市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)列示的的，股東權(quán)益益等于公司流流通股的總價(jià)價(jià)值。若公司司利用現(xiàn)有的的現(xiàn)金進(jìn)行項(xiàng)項(xiàng)目投資，則則無(wú)需通過(guò)其其他方式籌集集資金，公司司的股東權(quán)益益為1000+NPV萬(wàn)元；若公司司利用現(xiàn)金發(fā)發(fā)放現(xiàn)金股利利，則需要考考慮通過(guò)其他他方式籌集資資金，主要包包括債務(wù)融資資和發(fā)行股票票?？紤]發(fā)行行新股的籌資資方式，即公公司需要通過(guò)過(guò)發(fā)放100萬(wàn)元的普通股股的方式籌集集資金進(jìn)行項(xiàng)項(xiàng)目投資。12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管理理》2812.3.1經(jīng)典股利理理論——股利無(wú)關(guān)論論假設(shè)一：該公司將100萬(wàn)元全部用用于現(xiàn)金股股利發(fā)放給給公司股東東，則在發(fā)發(fā)放股利、、發(fā)行新股股以及項(xiàng)目目投資完成成后，公司司引入了新新股東，其其股票價(jià)值值為100萬(wàn)元，而由由于公司的的股利政策策對(duì)公司市市場(chǎng)價(jià)值沒(méi)沒(méi)有影響，，B公司的股東東權(quán)益仍然然為1000+NPV萬(wàn)元，則容容易得到老老股東的股股票價(jià)值為為：對(duì)于老股東而言言，其收到到了100萬(wàn)元的現(xiàn)金金股利，但但權(quán)益價(jià)值值卻減少了了100萬(wàn)元，總的的價(jià)值仍然然不變，即即股利政策策對(duì)老股東東的總價(jià)值值沒(méi)有影響響。老股東股票票價(jià)值=公司價(jià)值－－新股東價(jià)價(jià)值=1000+NPV－100=900+NPV12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管管理》2912.3.1經(jīng)典典股股利利理理論論———股利利無(wú)無(wú)關(guān)關(guān)論論假設(shè)設(shè)二二：：B公司司在在發(fā)發(fā)行行股股票票以以前前發(fā)發(fā)行行在在外外的的普普通通股股為為100萬(wàn)股股，，項(xiàng)項(xiàng)目目的的凈凈現(xiàn)現(xiàn)值值為為100萬(wàn)元元，，則則公公司司的的股股東東權(quán)權(quán)益益為為1000+NPV=1000+100=1100(萬(wàn)元元)，在在發(fā)發(fā)放放股股利利之之前前每每股股價(jià)價(jià)值值為為1100/100=11(元)；在在公公司司發(fā)發(fā)放放現(xiàn)現(xiàn)金金股股利利之后后：：因此此，，每每股價(jià)價(jià)值值為為1000/100=10元，即每每股下跌跌1元，其在在股價(jià)上上的總損損失100萬(wàn)元恰好好由其所所獲得的的現(xiàn)金股股利100萬(wàn)元所彌彌補(bǔ)。顯顯然，新新股的發(fā)發(fā)行必須須和宣告告股利發(fā)發(fā)放后的的股票價(jià)價(jià)格相同同，即股股價(jià)為發(fā)發(fā)放現(xiàn)金金股利后后的價(jià)格格10元/股，則B公司需要要發(fā)放10（100萬(wàn)元/10=10）萬(wàn)股來(lái)來(lái)籌集所所需的資資金。老股東股股票價(jià)值值=900+NPV=900+100=100012.3股利理論論《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》3012.3.1經(jīng)典股股利理理論——股利無(wú)無(wú)關(guān)論論假設(shè)圖中的的每一一個(gè)扇扇面表表示10萬(wàn)股，，在發(fā)發(fā)放現(xiàn)現(xiàn)金股股利以以前公公司的的股份份數(shù)為為100萬(wàn)股；；發(fā)放放現(xiàn)金金股利利并發(fā)發(fā)行新新股后后，公公司的的老股股東所所持有有的股股份數(shù)數(shù)不變變，依依然為為100萬(wàn)股，，而此此時(shí)老老股東東與新新股東東持有有的股股份總總數(shù)（（圖中中陰影影部分分）為為110萬(wàn)（100+10=110），由由于公公司的的總的的價(jià)值值依然然不變變，老老股東東的每每股價(jià)價(jià)值由由原來(lái)來(lái)的11元變?yōu)闉榱爽F(xiàn)現(xiàn)在的的10元，下下跌的的1元?jiǎng)t由由其每每股多多獲得得的現(xiàn)現(xiàn)金股股利1元所彌彌補(bǔ)，，即老股東東的每每股價(jià)價(jià)值被被稀釋釋。圖：公司股東權(quán)權(quán)益價(jià)價(jià)值與與利潤(rùn)潤(rùn)分配配政策策之間間的關(guān)關(guān)系12.3股利理理論《公司財(cái)財(cái)務(wù)管管理》3112.3.1經(jīng)典股股利理論——股利無(wú)關(guān)論論由于新股東東得到到一定定比例例的股股數(shù)，，老股股東的的持股股比例例降低低。收收到額額外股股利，，卻又又蒙受受股價(jià)價(jià)損失失，這這對(duì)老老股東東有什什么不不同呢呢？如如果這這是老老股東東得到到現(xiàn)金金的惟惟一方方式，，也許許會(huì)有有所不不同。但是在有效效市場(chǎng)場(chǎng)中，，他們也也能以以出售售股票票或?qū)?duì)外投投資的的方式式“自自制股股利””，使自自己得得到滿滿足。。自制股股利：：時(shí)間間1股利與與時(shí)間間2股利的的權(quán)衡衡(單位：：元)假設(shè)老股東東希望在在時(shí)間1處和時(shí)時(shí)間2處都能能得到到10元的股利。而公司卻在時(shí)間1處和時(shí)間2處發(fā)放的股股利分別為為11元和8.9元，他可以將將在時(shí)間1處多收的1元進(jìn)行再投投資，并在在時(shí)間2處將獲得1.1元（假設(shè)公公司的權(quán)益益報(bào)酬率為為10%）。這樣，，他在時(shí)間間1和2處都能得到到相同的10元現(xiàn)金股股利。反之亦亦然。12.3股利理論論《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》3212.3.1經(jīng)典股利利理論——“在手之之鳥(niǎo)”理理論“在手之鳥(niǎo)鳥(niǎo)”理論論認(rèn)為，，對(duì)股東東而言，，由留存存收益再再投資獲獲得的收收益是有有風(fēng)險(xiǎn)的的，并且且隨著時(shí)時(shí)間的推推移，投投資風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)逐漸增增大。因因此與資資本利得得相比，，投資者者更偏好好現(xiàn)金股股利，企企業(yè)應(yīng)實(shí)實(shí)行高比比例現(xiàn)金金分紅的的股利政政策?！霸谑种B(niǎo)”理論基于三個(gè)個(gè)明確的的假設(shè)：市場(chǎng)中信信息完全全對(duì)稱，，且不存存在發(fā)行行與交易易成本；股利與資資本利得得不存在在稅收差差異；相比于資資本利得得，現(xiàn)金金股利所所要求的的報(bào)酬率率更低。。12.3股利理論論《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》3312.3.1經(jīng)典股利理論論——“在手之鳥(niǎo)””理論“在手之鳥(niǎo)””理論的三個(gè)基本內(nèi)內(nèi)涵：假設(shè)“股東對(duì)對(duì)現(xiàn)金股利要要求的報(bào)酬率率更低”。股東更偏好于于現(xiàn)金股利。提高股利支付付率能夠降低低企業(yè)資本成成本，提升股股票價(jià)格及企企業(yè)價(jià)值。因此，企業(yè)應(yīng)實(shí)行行高比例現(xiàn)金金分紅的股利利政策。對(duì)企業(yè)而言，，股利支付可以以降低股東的的投資風(fēng)險(xiǎn)，，使股東愿意意接受較低的的必要報(bào)酬率率，從而降低低企業(yè)資本成成本，提高企企業(yè)價(jià)值；對(duì)股東而言，，現(xiàn)金股利的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)比資本利利得小，出于于對(duì)當(dāng)前收入入的偏好，他他們贊成高股股利政策。“在手之鳥(niǎo)””理論的局限限性在于：（1）混淆了投資資決策和股利利政策對(duì)股票票價(jià)格的影響響，用留存收收益再投資所所形成的資本本利得的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)事實(shí)上是由由投資政策決決定的，與股股利政策關(guān)系系甚微；（2）該理論并未未確切分析股股利引起股票票價(jià)格變動(dòng)的的過(guò)程，僅僅僅給出了一個(gè)個(gè)定性的分析析；（3）從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看看，無(wú)論是現(xiàn)現(xiàn)金股利還是是資本利得，，都需要企業(yè)業(yè)的實(shí)際業(yè)績(jī)績(jī)支撐才能真真正實(shí)現(xiàn)；12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管理理》3412.3.1經(jīng)典股利理論論——稅差效應(yīng)理論論稅差效應(yīng)理論認(rèn)為，在沒(méi)有稅收的的情況下，公公司選擇何種種股利支付方方式并不重要要，但如果現(xiàn)現(xiàn)金股利稅與與資本利得稅稅之間存在差差異，支付現(xiàn)現(xiàn)金股利就不不一定是最優(yōu)優(yōu)的股利政策策。如果資本利得得的所得稅稅稅率低于股利利的所得稅稅稅率，且股東東能夠通過(guò)延延遲實(shí)現(xiàn)資本本利得而延遲遲繳納所得稅稅，則企業(yè)應(yīng)應(yīng)當(dāng)采取低股股利支付政策策，以提升股股票價(jià)格，實(shí)實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值值最大化。稅差效效應(yīng)理論基于三三個(gè)明明確的的假設(shè)設(shè)：市場(chǎng)中中的企企業(yè)和和投資資者都都是理理性的的；完全競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)的的資本本市場(chǎng)場(chǎng)；資本利利得稅稅的稅稅率低低于現(xiàn)現(xiàn)金股股利稅稅的稅稅率。。12.3股利理理論《公司財(cái)財(cái)務(wù)管管理》3512.3.1經(jīng)典股股利理理論——稅差效效應(yīng)理理論稅差效效應(yīng)理論的三個(gè)個(gè)基本本內(nèi)涵涵：對(duì)股東東而言言，資資本利利得優(yōu)優(yōu)于現(xiàn)金股股利。。對(duì)企業(yè)業(yè)而言言，降降低股股利支支付率率能夠夠降低低資本本成本本，提提升企企業(yè)價(jià)價(jià)值。管理層層應(yīng)采采用低低股利利支付付率的的政策策使得得企業(yè)業(yè)價(jià)值值最大大化。稅差效效應(yīng)應(yīng)理理論論的的局局限限性性體體現(xiàn)現(xiàn)在在理理論論與與實(shí)實(shí)際際的的沖沖突突。。如如果果股股東東偏偏好好資資本本利利得得，，反反對(duì)對(duì)現(xiàn)現(xiàn)金金股股利利，，那那么么最最好好的的股股利利政政策策應(yīng)應(yīng)當(dāng)當(dāng)是是不不發(fā)發(fā)放放股股利利。。但但真真實(shí)實(shí)情情況況卻卻是是許許多多公公司司不不但但發(fā)發(fā)放放股股利利，，而而且且公公司司的的股股東東們們對(duì)對(duì)股股利利政政策策還還相相當(dāng)當(dāng)重重視視。。12.3股利利理理論論《公司司財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)管管理理》3612.3.1經(jīng)典典股股利利理理論論———三種種理理論論對(duì)對(duì)比比以上上三三種種經(jīng)經(jīng)典典股股利利理理論論代代表表了了三三種種不不同同的的觀觀點(diǎn)點(diǎn)。。股股利利無(wú)無(wú)關(guān)關(guān)理理論論認(rèn)認(rèn)為為股股利利政政策策不不會(huì)會(huì)影影響響企企業(yè)業(yè)的的價(jià)價(jià)值值，，因因此此不不存存在在最最優(yōu)優(yōu)的的股股利利政政策策。?！啊霸谠谑质种B(niǎo)鳥(niǎo)””理理論論認(rèn)認(rèn)為為股股利利的的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)小小于于資資本本利利得得的的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，，人人們們往往往往存存在在謹(jǐn)謹(jǐn)慎慎的的心心理理，，因因此此企企業(yè)業(yè)應(yīng)應(yīng)采采取取較較高高股股利利發(fā)發(fā)放放率率的的政政策策。。而而稅稅差差效效應(yīng)應(yīng)理理論論則則認(rèn)認(rèn)為為資資本本利利得得有有推推遲遲納納稅稅的的優(yōu)優(yōu)勢(shì)勢(shì)，，如如果果資資本本利利得得稅稅的的稅稅率率低低于于股股利利稅稅率率，，企企業(yè)業(yè)應(yīng)應(yīng)采采取取低低股股利利支支付付率率的的股股利利政政策策。。12.3股利理論論《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》3712.3.2現(xiàn)代股利理論論——客戶效應(yīng)應(yīng)理論客戶效應(yīng)理論論認(rèn)為，，投資者者會(huì)根據(jù)據(jù)自身對(duì)對(duì)股利政政策的偏偏好選擇擇購(gòu)買(mǎi)公公司的股股票。由由于投資資者所處處的稅收收等級(jí)不不同，其其對(duì)待股股利政策策的態(tài)度度也不相相同，因因此每個(gè)個(gè)企業(yè)都都會(huì)試圖圖以特定定的股利利支付率率來(lái)吸引引偏好它它的投資資者（追追隨者““follower”）?？蛻粜?yīng)理論基于兩個(gè)明確的假設(shè)設(shè)：投資者是理理性的，以以稅后財(cái)富富最大化為為目標(biāo)；對(duì)企業(yè)而言言，分配利利潤(rùn)和留存存收益存在在稅收差異異；對(duì)投資資者而言，，股利和資資本利得存存在稅收差差異；12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管管理》3812.3.2現(xiàn)代股利理論——客戶效應(yīng)理理論客戶效應(yīng)理理論的三個(gè)基本內(nèi)內(nèi)涵：對(duì)股東而言言，所處稅稅收等級(jí)的的差異使其其對(duì)資本利利得和股利利的偏好有有所不同。。對(duì)企業(yè)而言言，任何股股利政策都都不可能滿滿足所有股股東對(duì)股利利的要求，，每個(gè)企業(yè)業(yè)都會(huì)試圖圖以其特定定的股利支支付率來(lái)吸吸引偏好它它的追隨者者。管理層應(yīng)該該根據(jù)股東東的不同需需求，分門(mén)門(mén)別類(lèi)地制制定股利政政策。客戶效應(yīng)理理論的不足足在于，盡盡管近年來(lái)來(lái)有學(xué)者對(duì)對(duì)其進(jìn)行不不斷的探索索和研究，，但目前仍仍缺乏有力力的實(shí)證研研究結(jié)果作作為支持該該理論的證證據(jù)。12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管管理》3912.3.2現(xiàn)代股利理論——股利信號(hào)理理論股利信號(hào)理論認(rèn)認(rèn)為，在信信息不對(duì)稱稱的條件下下，股利政政策變化是是管理層向向外界傳遞遞內(nèi)部信息息的一種手手段，股票票價(jià)格的變變化是投資資者通過(guò)股股利政策變變化對(duì)企業(yè)業(yè)前景進(jìn)行行分析和判判斷的結(jié)果果?？蛻粜?yīng)理論的假設(shè)：股利信號(hào)理論是是在股利無(wú)無(wú)關(guān)理論的的基礎(chǔ)上放放松了信息息對(duì)稱假定定后形成的的。股利信信號(hào)理論假假設(shè)公司管管理層和外外部投資者者之間存在在信息不對(duì)對(duì)稱，而股股利變化所所傳遞的信信號(hào)能夠減減少兩者之之間掌握信信息量的差差異。12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管管理》4012.3.2現(xiàn)代股利理論——股利信號(hào)理論論股利信號(hào)理論論的三個(gè)基本內(nèi)涵涵：管理當(dāng)局與外外部投資者之之間存在著信信息不對(duì)稱，，股利政策變變化是管理當(dāng)當(dāng)局向外界傳傳遞其掌握的的內(nèi)部信息的的一種手段。。股票價(jià)格的變變化是投資者者通過(guò)股利政政策變化對(duì)企企業(yè)前景進(jìn)行行分析和判斷斷的結(jié)果，與與其對(duì)股利的的偏好無(wú)關(guān)。信號(hào)方向有不不同的解釋。。后人在對(duì)信信號(hào)理論進(jìn)行行更深入的研研究時(shí)發(fā)現(xiàn)，，增發(fā)股利也也許并不是像像原始觀點(diǎn)里里面所說(shuō)的那那樣會(huì)傳遞““利好”消息息，而是恰恰恰相反，傳遞遞“利空”的的消息。股利信號(hào)理論的局限性是由于股利政策具有有“混合性””的特征，即企業(yè)宣布布股利政策的的變化往往不不是一種單純純的事件，而而是包含著其其他經(jīng)營(yíng)、財(cái)財(cái)務(wù)信息的變變化，同時(shí)各各種股利支付付方式交織在在一起。因此此，股利政策策相關(guān)的信息息含義和信號(hào)號(hào)傳遞，至今今仍然沒(méi)有一一致的結(jié)論。12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管理理》4112.3.2現(xiàn)代股利理論——代理成本理論論代理成本理論認(rèn)為為，支付現(xiàn)金金股利能夠降降低代理成本本，緩解由委委托代理關(guān)系系導(dǎo)致的利益益沖突。這里里所講的代理理成本理論主主要是針對(duì)股股東和經(jīng)營(yíng)管管理者之間、、控股股東與與非控股股東東之間的代理理關(guān)系而言的的。代理成本理論的假設(shè)：代理成本理論是在在股利無(wú)關(guān)理理論的基礎(chǔ)上上放松了“委委托人和代理理人之間沒(méi)有有利益沖突””這一假定而而形成的。該該假定的先決決條件是“低低市場(chǎng)價(jià)值容容易導(dǎo)致公司司被兼并與收收購(gòu)”、“充充分競(jìng)爭(zhēng)的經(jīng)經(jīng)理人市場(chǎng)使使投資者比較較容易替換不不稱職的管理理者”這兩個(gè)個(gè)市場(chǎng)機(jī)制能能夠有效運(yùn)作作且沒(méi)有任何何費(fèi)用。12.3股利利理理論論《公司司財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)管管理理》4212.3.2現(xiàn)代代股利利理理論論———代理理成成本本理理論論代理理成成本本理理論論的兩個(gè)基本內(nèi)內(nèi)涵：支付股利利有助于于抑制管管理層的的投資非非效率。。發(fā)放現(xiàn)現(xiàn)金股利利使管理理者可支支配的自自由現(xiàn)金金流量減減少，降降低了管管理者利利用這部部分資金金進(jìn)行私私人投資資或過(guò)度度投資的的程度，，從而降降低代理理成本。。支付股股利有有助于于增強(qiáng)強(qiáng)對(duì)管管理層層的外外部監(jiān)監(jiān)管。。發(fā)放放現(xiàn)金金股利利導(dǎo)致致現(xiàn)金金流出出企業(yè)業(yè)，使使得公公司所所需資資本由由留存存收益益提供供的可可能性性減少少，需需要對(duì)對(duì)外進(jìn)進(jìn)行新新的債債務(wù)或或權(quán)益益融資資以滿滿足新新的資資金需需求。代理成本理理論也也存在在其局局限性性：該該理論論以市市場(chǎng)的的監(jiān)督督機(jī)制制完全全有效效為前前提，，即市市場(chǎng)能能夠迅迅速的的識(shí)別別股利利政策策所傳傳遞的的信號(hào)號(hào)，并并據(jù)此此對(duì)股股票進(jìn)進(jìn)行合合理定定價(jià)，，但現(xiàn)現(xiàn)實(shí)資資本市市場(chǎng)的的監(jiān)督督機(jī)制制并不不是完完全有有效的的，無(wú)無(wú)法有有效識(shí)識(shí)別上上市公公司的的舞弊弊等行行為。。12.3股利理論《公司財(cái)務(wù)管管理》4312.3.3新興股利理理論

理性預(yù)期理論自我控制理論后悔厭惡理論股利迎合理論股利生命周期理論核心前提假設(shè)突破理性行為假設(shè)的約束理論基本思想市場(chǎng)對(duì)決策的反應(yīng)不僅取決于決策本身，更取決于投資者對(duì)該決策未來(lái)績(jī)效的預(yù)期。股利政策為人們提供了一種外部約束機(jī)制，“消費(fèi)股利而絕不動(dòng)用資本利得”。投資者一般都是后悔厭惡型的，股票股利會(huì)給投資者帶來(lái)后悔，所以他們更偏好現(xiàn)金股利。股利政策的制定迎合投資者需求。成熟期的公司比初創(chuàng)期的公司更加傾向于發(fā)放股利。12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》4412.112.212.3股利分配利潤(rùn)分配概概述股利理論12.4股利政策12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》45股利政策的本質(zhì)是公公司管理層層決定當(dāng)期期盈利的分分配比例以以及分配的的未來(lái)時(shí)間間分布問(wèn)題題。在現(xiàn)實(shí)實(shí)生活中，，公司的股股利政策通通常需要與與其融資政政策、投資資政策等公公司內(nèi)部因因素和法律律、契約等等外部因素素結(jié)合在一一起考慮。。12.4.1影響股利政策的的因素維度影響法律因素各國(guó)的法律都對(duì)公司的利益分配順序、資本充足性等方面有所規(guī)范，公司的股利政策必須符合這些法律規(guī)范契約因素債權(quán)人的關(guān)于股利政策的條款，優(yōu)先股對(duì)公司普通股股利的發(fā)放的限制公司內(nèi)部因素變現(xiàn)能力限制公司現(xiàn)金股利的支付能力；籌資能力限制公司股利支付程度；投資機(jī)會(huì)影響公司股利支付政策；盈余穩(wěn)定性影響公司股利政策穩(wěn)定性股東因素股權(quán)控制要求，股東投資機(jī)會(huì)，稅收政策的影響12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》4612.4.2股利政策的的基本類(lèi)型型基于股利理論和和影響股利利的因素，，企業(yè)應(yīng)視視客觀經(jīng)濟(jì)濟(jì)環(huán)境和企企業(yè)本身的的實(shí)際經(jīng)營(yíng)營(yíng)狀況確定定自己的股股利分配政政策。在進(jìn)進(jìn)行股利分分配的實(shí)務(wù)務(wù)中，企業(yè)業(yè)的股利分分配政策大大致分為：剩余余股利利政策策固定定或穩(wěn)穩(wěn)定定增增長(zhǎng)長(zhǎng)股股利利政策策固定定股利利支支付付率率政策策低正常常股股利利加加額額外外股股利利政政策策。一般般來(lái)來(lái)講講，公公司司的的股股利利政政策策應(yīng)應(yīng)保保持持連連續(xù)續(xù)性性，，從從而而股股東東能能夠夠判判斷斷其其發(fā)發(fā)展展趨趨勢(shì)勢(shì)。。12.4股利利政政策策《公司司財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)管管理理》4712.4.2股利利政政策策的的基基本本類(lèi)類(lèi)型型———剩余余股股利利政政策策剩余余股利利政政策策是是指指在在公公司司有有著著良良好好的的投投資資機(jī)機(jī)會(huì)會(huì)時(shí)時(shí)，，根根據(jù)據(jù)擬擬投投資資項(xiàng)項(xiàng)目目的的目目標(biāo)標(biāo)資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)，，測(cè)測(cè)算算出出投投資資所所需需的的權(quán)權(quán)益益資資本本數(shù)數(shù)量量，，并優(yōu)優(yōu)先先從從當(dāng)當(dāng)期期盈盈余余當(dāng)當(dāng)中中留留用用，剩剩余余的的盈盈余余才才可可用用于于股股利利分分配配。?！纠?2-3】假定X公司2006年度凈利潤(rùn)為為5000萬(wàn)元，2007年度投資項(xiàng)目目所需資金為為3000萬(wàn)元，公司的的目標(biāo)資本結(jié)結(jié)構(gòu)為自有資資金占60%，借入資金占占40%。按照目標(biāo)資資本結(jié)構(gòu)的要要求，計(jì)算該該公司當(dāng)年可可發(fā)放的股利利數(shù)額。答案：①公司投資項(xiàng)目目所需資金來(lái)來(lái)源于當(dāng)年的的凈利潤(rùn)數(shù)量量為：3000×60%=1800(萬(wàn)元)②按照剩余股股利政策的要要求，該公司司當(dāng)年可向股股東發(fā)放股利利的金額為：：5000-1800=3200（萬(wàn)元）12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管理理》4812.4.2股利政策的基基本類(lèi)型——剩余股利政策策優(yōu)點(diǎn)：①使公司利用最低低成本的內(nèi)部部融資對(duì)新項(xiàng)項(xiàng)目投資，保保持合理的資資本結(jié)構(gòu)。②預(yù)示著發(fā)展前前景良好。缺點(diǎn)：①發(fā)放的股利額度不不穩(wěn)定；②與取得股利相比比，獲得資本本利得的不確確定性要大得得多。12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管理理》4912.4.2股利政策的基基本類(lèi)型——固定或持續(xù)增增長(zhǎng)的股利政政策固定或持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)長(zhǎng)的股股利政政策是是指：公司將每年年發(fā)放放的股股利額額固定定在某某一特特定水水平上上，這這個(gè)特特定水水平通通常與與企業(yè)業(yè)的當(dāng)當(dāng)期經(jīng)經(jīng)營(yíng)狀狀況有有關(guān)，，然后后在一一段時(shí)時(shí)間內(nèi)內(nèi)不論論公司司的盈盈利水水平和和財(cái)務(wù)務(wù)狀況況如何何變化化，發(fā)放的的股利利額均均保持持不變變。12.4股利政策策《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》5012.4.2股利政策策的基本本類(lèi)型——固定或持持續(xù)增長(zhǎng)長(zhǎng)的股利利政策近幾年西方國(guó)家家的大多多數(shù)上市市公司均均采取這這種股利利政策。。例如，，在香港港上市的的H股(內(nèi)地藍(lán)籌籌股)廣深鐵路路從1996年上市至至2010年度就基基本上采采用這種種股利政政策，如如圖12-10所示。該該公司從從2006~2010年的每股股收益從從0.11元/股逐年上上升至0.22元/股。而每每股股利利在這一一時(shí)期均均維持在在0.08~0.09元之間。圖：廣深鐵路股股份有限限公司（（0525.HK）歷年每每股收益益與每股股股利12.4股利政策策《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》5112.4.2股利政策策的基本本類(lèi)型——固定或持持續(xù)增長(zhǎng)長(zhǎng)的股利利政策優(yōu)點(diǎn)：①向投資者者傳遞公公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)穩(wěn)定的的信息。②避免了股股利支付付的大幅幅度、無(wú)無(wú)序性波動(dòng)。缺點(diǎn)：給公司的財(cái)財(cái)務(wù)運(yùn)作作帶來(lái)壓力，由于與公公司盈利利相脫離離，有可能侵蝕蝕公司的的留存收益。12.4股利政策策《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》5212.4.2股利政策策的基本本類(lèi)型——固定股利利支付率率政策固定股利支付付率政策策是指公公司從稅稅后利潤(rùn)潤(rùn)中提取取某一固固定百分分比的部部分作為為股利分分配給股股東。固定股利支付付率越高高，公司司留存的的盈余越越少。采采用這種種股利政政策的上上市公司司是把派派發(fā)股利利作為優(yōu)優(yōu)先考慮慮的目標(biāo)標(biāo)，然后后才是保保留盈余余，與剩余股股利政策策的順序序剛好相相反。圖：固定股利支付付率政策策12.4股利政策策《公司財(cái)務(wù)務(wù)管理》5312.4.2股利政策策的基本本類(lèi)型——固定或持持續(xù)增長(zhǎng)長(zhǎng)的股利利政策優(yōu)點(diǎn)：①股利的發(fā)發(fā)放與公公司盈余余緊密聯(lián)系；②保持股利利與利潤(rùn)潤(rùn)間的一一定比例例關(guān)系，，體現(xiàn)投投資風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)與收益益的對(duì)等等。缺點(diǎn)：①容易給投資者者造成公公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)不穩(wěn)定等等不良印印象；②造成股票票價(jià)格的的異常波波動(dòng)；③容易給公公司造成成較大的的財(cái)務(wù)壓力。12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》5412.4.2股利政策的的基本類(lèi)型型——固定或持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)的股股利政策【例12-5】Z公司目前發(fā)發(fā)行在外的的普通股股股數(shù)為1000萬(wàn)股，該公公司的營(yíng)業(yè)業(yè)收入較穩(wěn)穩(wěn)定?，F(xiàn)公公司擬投資資1200萬(wàn)元，擴(kuò)大大生產(chǎn)能力力50%。該公司想想要維持目目前50%的負(fù)債比率率，并想繼繼續(xù)執(zhí)行10%的固定股利利支付率政政策。該公公司在2006年的稅后利利潤(rùn)為500萬(wàn)元。求：：該公司2007年為擴(kuò)充生生產(chǎn)能力必必須從外部部籌措多少少權(quán)益資金金？答案：留存收益=500×(1-10%)=450（萬(wàn)元）項(xiàng)目所需權(quán)權(quán)益融資=1200×(1-50%)=600（萬(wàn)元）外部權(quán)益融融資=600-450=150（萬(wàn)元）故該公司應(yīng)從從外部實(shí)現(xiàn)現(xiàn)150萬(wàn)元的權(quán)益益融資。12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》5512.4.2股利政策的的基本類(lèi)型型——低正常股利利加額外股股利政策低正常股利加加額外股利利政策是指指公司穩(wěn)定定地支付數(shù)數(shù)額較低的的正常股利利，只在利利潤(rùn)和資金金較多時(shí)，，才在原有有數(shù)額基礎(chǔ)礎(chǔ)上再以額額外股利的的形式派發(fā)發(fā)給股東。這種股利政策介介于上述穩(wěn)穩(wěn)定股利政政策和固定定股利支付付率政策之間。圖：低正常常股利加額額外股利政政策12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》5612.4.2股利政策的的基本類(lèi)型型——固定或持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)的股股利政策優(yōu)點(diǎn)：①保證了股東東有起碼的的投資收益益保障；②當(dāng)公司盈余余增加得相相當(dāng)多時(shí)，，又可以將將部分盈余余轉(zhuǎn)移給股股東，增加加股東收益。缺點(diǎn)：①股利發(fā)放仍仍然缺乏穩(wěn)穩(wěn)定性；②一旦股利取取消，又容易造造成公司財(cái)財(cái)務(wù)狀況惡惡化的錯(cuò)誤誤印象，導(dǎo)導(dǎo)致股價(jià)下下跌。12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》5712.4.2股利政策的的基本類(lèi)型型——股利政策的的選擇4.股利保持穩(wěn)穩(wěn)定性1.股利是公司剩余余現(xiàn)金流的的分配3.股利分配應(yīng)應(yīng)該影響公公司的投資資計(jì)劃合理的股利利政策2.公司暫時(shí)性性的現(xiàn)金流流增長(zhǎng)應(yīng)該該通過(guò)股票票回購(gòu)來(lái)分分配股利政策極其重重要，它不不僅影響企企業(yè)的資本本結(jié)構(gòu)和融融資，也會(huì)會(huì)影響企業(yè)業(yè)的正常運(yùn)運(yùn)作和未來(lái)來(lái)的發(fā)展。對(duì)于上市公司來(lái)來(lái)說(shuō)，股息息還顯示了了企業(yè)經(jīng)營(yíng)營(yíng)的關(guān)鍵信信息，其意意義更為重重大。那么么，企業(yè)如何進(jìn)進(jìn)行股利政政策的選擇擇呢？12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》5812.4.2股利政策的的基本類(lèi)型型——股利政策的的選擇實(shí)務(wù)中，企業(yè)應(yīng)應(yīng)根據(jù)其所所處的發(fā)展展階段，綜綜合考慮面面臨的各方方面具體影影響因素，，以保證企企業(yè)的總體體目標(biāo)。公公司在不下同發(fā)發(fā)展階段所采用的股股利政策下表所示：公司發(fā)展階段特點(diǎn)適用的股利政策公司創(chuàng)始階段經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高，有投資需求但融資能力差剩余股利政策公司快速發(fā)展階段公司快速發(fā)展，需要持續(xù)追加投資低正常股利加額外股利政策公司穩(wěn)定增長(zhǎng)階段公司業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，盈利水平穩(wěn)中有升固定或穩(wěn)定增長(zhǎng)股利政策公司成熟階段產(chǎn)品市場(chǎng)趨于飽和，公司盈利水平穩(wěn)定固定支付率股利政策公司衰退階段公司獲利能力下降，股利支付能力下降剩余股利政策表：公司股利分分配政策的的選擇12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》5912.4.3股票股利和和股票分割——股票股利股票股利是用股票支付付股東股利利的一種方式式，即公司司以普通股股或優(yōu)先股股作為股票票標(biāo)的發(fā)放放給普通股股東。我國(guó)國(guó)資本市場(chǎng)場(chǎng)通常將發(fā)發(fā)放股票股股利的行為為稱為“送送股”?！舅伎肌抗善惫衫缛绾斡绊懝镜呢?cái)務(wù)報(bào)表？？從會(huì)計(jì)角度看看，股票股股利只是資金在股東東權(quán)益賬戶戶之間的轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移，而不是資資金的運(yùn)用用。即它僅僅僅是將資資金從留存存收益賬戶戶轉(zhuǎn)移到其其他股東權(quán)權(quán)益賬戶。。因此企業(yè)業(yè)發(fā)放股票票股利的實(shí)質(zhì)是股東東權(quán)益各項(xiàng)項(xiàng)目數(shù)額的的重新分配配，即將股票票股利按股股票市值從從留存收益益賬戶轉(zhuǎn)移移到普通股股股本賬戶戶和資本公公積賬戶中中，實(shí)際上上是將股票股股利按市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)值予以以資本化。當(dāng)企業(yè)的的盈余總額額以及股東東的持股比比例不變時(shí)時(shí)，每位股股東所持股股票的市場(chǎng)場(chǎng)總值保持持不變。12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》6012.4.3股票股利和股票票分割——股票股利股票股利發(fā)放低于原發(fā)行在外外的普通股股的20%股票股利發(fā)放大于等于原發(fā)行在外外的普通股股的20%稱其為小比例例股票股利利。這種股股票股利在在會(huì)計(jì)上的的處理方法法是以股票票的市值為標(biāo)準(zhǔn)，將將相應(yīng)的金金額從留存存收益轉(zhuǎn)移移到股本和和資本公積積賬戶上。稱其為大比例股票股利。。大比例股股票股利的的發(fā)放則可可能大大降降低股票的的市價(jià)，因因此，應(yīng)以以股票面值為標(biāo)準(zhǔn)，直直接將金額額從留存收收益轉(zhuǎn)移到到股本賬戶。12.4股利政策《公司財(cái)務(wù)管管理》6112.4.3股票股利和股票票分割——股票股利【例12-6】云南馳宏鋅鋅鍺股份有有限公司（（簡(jiǎn)稱馳宏宏鋅鍺）（（600497）股東大會(huì)會(huì)于2007年初審議通通過(guò)了公司司2006年度利潤(rùn)分分配議案。。2006年度公司實(shí)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)潤(rùn)10.36億元。公司司依法從2006年度稅后凈凈利潤(rùn)中提提取10%的法定盈余余公積金1.03億元后，加加上年度未未分配利潤(rùn)潤(rùn)718萬(wàn)元，可供供股東分配配的利潤(rùn)為為9.4017億元。以公公司總股本本1.95億股為基數(shù)數(shù)，擬向全全體股東每每10股送紅股10股，共計(jì)送送紅股1.95億股，剩余余未分配利利潤(rùn)結(jié)轉(zhuǎn)下下一年度。。已知公司司發(fā)放股票票股利以前前的資本公公積為10.2239億元元，，盈盈余余公公積積為為1.7994億元元。。其其股股東東權(quán)權(quán)益益變變化化情情況況如如表所所示：：發(fā)放股票股利前發(fā)放股票股利后股本19500股本39000資本公積102239資本公積102239盈余公積17994盈余公積17994未分配利潤(rùn)94017未分配利潤(rùn)74517股東權(quán)益合計(jì)233750股東權(quán)益合計(jì)23375012.4股利利政政策策《公司司財(cái)財(cái)務(wù)務(wù)管管理理》6212.4.3股票票股利利和和股股票票分割割———股票票股股利利續(xù)例例：：該公司司2006年度度未未分分配配利利潤(rùn)潤(rùn)為為50000萬(wàn)元元，，假假定定某某股股東東持持有有10000股該該公公司司普普通通股股，，則則發(fā)發(fā)放放股股票票股股利利對(duì)對(duì)該該股股東東的的影影響響如如表所所示。。發(fā)放股票股利前發(fā)放股票股利后每股收益（EPS）2.56每股收益（EPS）1.28每股市價(jià)54每股市價(jià)27持股份數(shù)（股）10000持股份（股）20000所持股總市值540000所持股總市值540000表：：馳宏鋅鋅鍺（（600497）發(fā)發(fā)放放股票票股股利利前前后后對(duì)對(duì)某某一一股股東東股股票票價(jià)價(jià)值值影影響響情情況況表表（單單位位：：元元））發(fā)放放股票票股股利利后后，，由由于于普普通通股股股股數(shù)數(shù)的的增增加加，，每每股股收收益益和和每每股股市市價(jià)價(jià)都都會(huì)會(huì)相相應(yīng)應(yīng)減減少少，，但但由由于于股股東東所所持持的的股股份份比比例例并并沒(méi)沒(méi)有有發(fā)發(fā)生生變變化化，，每每位位股股東東所所持持的的股股票票市市值值仍仍然然不不變變。。這這說(shuō)說(shuō)明明發(fā)放股股票股股利會(huì)會(huì)對(duì)公公司股股東權(quán)權(quán)益的的構(gòu)成成產(chǎn)生生影響響，從而而對(duì)公司司的財(cái)財(cái)務(wù)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)、、每股股收益益和每每股價(jià)價(jià)格等等產(chǎn)生生影響響。12.4股利政政策《公司財(cái)財(cái)務(wù)管管理》6312.4.3股票股利和和股票票分割——股票股股利值得一一提的是，，除了了采用用“送送股””的形形式外外，我我國(guó)上上市公公司也也經(jīng)常常采用用“轉(zhuǎn)增增股本本”的形式式發(fā)放放股票票股利利。轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)增股股本，，是指指公司司將一一部分分資本本公積積金轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)化為為股本本，上上市公公司應(yīng)應(yīng)同時(shí)時(shí)無(wú)償償增發(fā)發(fā)股票票并按按照股股東持持有股股份的的比