CEEM《全球智庫半月談》(總第258期)

CEEMCEEM談全球智庫半月談全球智庫半月談總第258期2023年5月15日限制在華美國投資新規(guī)很難執(zhí)行從硅谷銀行的非受保存款擠兌中吸取教訓(xùn)戰(zhàn)瑞士信貸：過大而無法管理，太大而無法解決緣政治的思考(按姓氏拼音排序)CEEM全球智庫半月談《全球智庫半月談》是由中國社會科學(xué)院世界經(jīng)濟與政治研究所的全球宏觀經(jīng)濟研究室和究組顧問燕姚枝仲福維江熊愛宗徐奇淵楊盼盼李遠(yuǎn)芳昱流動顧弦博吳海英易崔曉敏易婉婷地組長燕召集人進協(xié)調(diào)人李東燕袁正清邵峰進薛力薇江王鳴鳴策華盧國學(xué)王雷彭成義徐秀軍李燕任琳工聚焦中國限制在華美國投資新規(guī)很難執(zhí)行...............................6導(dǎo)讀：美國政府最近在尋求限制美國對華技術(shù)轉(zhuǎn)讓和投資，但該計劃細(xì)節(jié)尚不明確，并可能導(dǎo)致很多問題，例如當(dāng)前的管控手段很難面面俱到，管控范圍的劃分可能導(dǎo)致對中國影響有限，更重要的是美國的過度管制可能影響其他投資者對美信心，從而使其失去金世界熱點美國經(jīng)濟概況.............................................10導(dǎo)讀：紐約聯(lián)邦儲備銀行研究部門編制的《美國經(jīng)濟概況》旨在提供當(dāng)前經(jīng)濟和金融概況還涵蓋了一些特殊主題，例如商品價格走勢、勞動力市場情況。本文的分析基于截至去美元化是否正在發(fā)生？ 28導(dǎo)讀：最近有很多關(guān)于美元失去全球主導(dǎo)地位的討論。本專欄認(rèn)為，盡管有證據(jù)表明美元在外匯儲備中分配的份額有所下降，但有關(guān)美元不再是全球主導(dǎo)貨幣的報道則是嚴(yán)重夸大。美元份額下降背后的因素包括中央銀行需要干預(yù)外匯市場和利率變化，但幾乎沒有元很大程度上是在向非傳統(tǒng)儲備貨幣轉(zhuǎn)變。從硅谷銀行的非受保存款擠兌中吸取教訓(xùn) 34導(dǎo)讀：對在破產(chǎn)的硅谷銀行持有大量存款的現(xiàn)金充裕的公司的公共救助，清楚地表明，社會仍然受制于未受保的索賠權(quán)。本文建議，當(dāng)資金流出規(guī)模變大時，通過閘門(即臨時或部分暫停贖回)和浮動定價相結(jié)合，可以應(yīng)對任何未受保存款的索賠權(quán)。這將確保企業(yè)國際金融與地緣政治 37導(dǎo)讀：最近的事件，特別是美國及其地緣政治盟友對俄羅斯實施的金融制裁，以及美國和中國之間日益加劇的經(jīng)濟和政治緊張局勢，凸顯了地緣政治在塑造全球貨幣和金融關(guān)系中的作用。這些事態(tài)發(fā)展對未來的影響將取決于美中緊張關(guān)系如何發(fā)展。在下文中，我將考慮兩種情況：現(xiàn)狀情況和關(guān)系中斷情況。前者將看到漸進的國際儲備和金融資產(chǎn)更多從美元轉(zhuǎn)向人民幣。后者認(rèn)為，國際金融體系將分化為以各自貨幣為中心的兩個豎井，對全球經(jīng)濟產(chǎn)生極具破壞性的影響。全球治理歐盟面臨的長期財政挑戰(zhàn)....................................50冠病毒大流行和俄烏沖突引發(fā)的后續(xù)價格沖擊，導(dǎo)致更高的債務(wù)、更高的預(yù)期實際利率和更高的公共投資需求，從而增加了歐盟的長期財政壓力。這份政策簡報對這些影響進行了的定量評估，并討論了政策建議。瑞士信貸:過大而無法管理，太大而無法解決 65政府干預(yù)的關(guān)注。本專欄分析了瑞士信貸擠兌及其最終被瑞銀(UBS)收購的細(xì)節(jié)。這凸顯了官方聲明與瑞士信貸和瑞士當(dāng)局實施的措施之間的多重差異。此外，報告認(rèn)為，2007-2009年危機后采取的改革措施仍不足以解決系統(tǒng)性機構(gòu)問題。展望未來，當(dāng)局必須能夠在得過于嚴(yán)重之前迅速采取行動并實施糾正措施。對地緣政治的思考 72導(dǎo)讀：最近地緣政治的概念在公共辯論中被廣泛使用。本文主要探討了這一概念在研究國際經(jīng)濟合作，特別是貿(mào)易和投資政策方面是如何演變的。本文從國際關(guān)系和國際政治時期被主流理論邊緣化的，盡管后來它被進攻性現(xiàn)實主義的理論家含蓄地接受了。然后，本文描繪了20世紀(jì)90年代政治經(jīng)濟的自由主義轉(zhuǎn)向，以及隨著市場一體化程度的提高，強權(quán)政治如何進一步退居幕后。直到2000年代，強權(quán)政治才慢慢回歸。過去10年，學(xué)術(shù)界和政界都見證了地緣政治令人驚訝的復(fù)興。本文描繪了這種新的地緣政治變體的輪廓，即超級大國競爭和經(jīng)濟民族主義的混合，并提供了一些關(guān)于決定論情景的危險和緩和未來本期智庫介紹 80限制在華美國投資新規(guī)很難執(zhí)行MartinChorzempa/文申劭婧/編譯導(dǎo)讀：美國政府最近在尋求限制美國對華技術(shù)轉(zhuǎn)讓和投資，但該計劃細(xì)節(jié)尚不明確，并可能導(dǎo)致很多問題，例如當(dāng)前的管控手段很難面面俱到，管控范圍的劃分可能導(dǎo)致對中國影響有限，更重要的是美國的過度管制可能影響其他投資者對美信心，從而使其失去金融中在要求明確對華經(jīng)濟和安全政策的壓力不斷增加的情況下，美國總統(tǒng)拜登的政府在最近幾周派出了兩名高級特使，在各種場合強調(diào)美國不尋求與中國留下了無數(shù)懸而未決的問題——最具體的是，華盛頓將如何在不警告合法投資資。了耶倫的評論，稱華盛頓并不尋求阻礙中國的經(jīng)濟繁榮，只服務(wù)于保護美國的國家安全。他否認(rèn)美國的目的是實施“技術(shù)封鎖”，并“將制裁范圍縮小在改變軍事平衡的技術(shù)范圍內(nèi)”。但他援引外界對中國軍事和政治野心的擔(dān)憂，為以減少與中國貿(mào)易和投資活動為目的的制造新工具、加強舊工具的行為提供理由，因為這被視為許多投資者和其他觀察人士預(yù)計，沙利文和耶倫將給出一項新的、極具爭議的工具的細(xì)節(jié)，該工具將限制某些在中國具有重大國家安全影響的特定敏感技術(shù)領(lǐng)域的美國投資。他們對這些工具的描述含糊其辭，這一事實似乎反映出政府在如何平衡計劃執(zhí)行的限制措施與繼續(xù)在中國投資中持有股份的私營部門耶倫表示，新規(guī)則將“范圍狹窄，目標(biāo)明確”，這顯然是為了安撫那些擔(dān)心即將出臺的命令可能會過度干涉，從而大幅擴大政府對美國公司海外活動的但為了避免重大意外后果，任何此類制度都需要精心設(shè)計，并專注于幾項關(guān)鍵技術(shù)。應(yīng)該增加一個更全面的數(shù)據(jù)分析模塊，以加強對該制度在必要時可以涵蓋的剩余風(fēng)險的了解。理想情況下，計劃中的聲明既可以幫助安撫那些認(rèn)為需要增加新的權(quán)力來限制美國在中國的投資的聲音，也可以平息那些擔(dān)心此對中國投資的新限制，將是美中經(jīng)濟對抗升級的最新一輪攻勢。比如，國會加強了美國外國投資委員會(CommitteeonForeignInvestmentintheUnitedStates，CFIUS)的權(quán)利，并設(shè)立了審查某些美國公司海外投資的權(quán)力。但全面改革，主要為了解決對中國的擔(dān)憂。特朗普政府還設(shè)立了新的權(quán)力機構(gòu)，月宣布對中國敏感技術(shù)實施全面出口管制，切斷了中國購買先進芯片和芯片制造設(shè)備的此外，拜登政府為《芯片法案》(CHIPSAct)建立了一個護欄，該法案限個人和公司投資被美國財政部列入中國軍事公司(CMC)名單的公司的公開交易證券，正在部署的另一個工具是財政部“特別指定國家”名單上的金融制裁。與名單上的實體進行商業(yè)交易，可能會受到被全球大部分金融體系拒之門外的懲罰。到目前為止，它更像是一種很少用來對付中國的核武器，但現(xiàn)在出現(xiàn)了把美國商務(wù)部的出口管制并不監(jiān)管資本流動本身，而是監(jiān)管向外國個人轉(zhuǎn)讓的數(shù)據(jù)、藍(lán)圖、技術(shù)甚至專有技術(shù)。[1]無論是在美國還是在國外。這些管制還禁止美國個人和公司幫助中國發(fā)展先進半導(dǎo)體。然而這一禁令并非面面俱到。資一直具有挑戰(zhàn)性。拜登政府和國會兩黨小組難以就對外投資控制的目標(biāo)、范圍和設(shè)計達(dá)成共識。參議員JohnCornyn(R-TX)和RobertCasey(D-PA)試圖獲得國會對他們提出的《國家關(guān)鍵能力防御法案》(NationalCriticalCapabilitiesDefenseAct，NCCDA)的支持，但該法案由于被擔(dān)心措施過于寬泛而功虧一簣。到目前為止，拜登政府與私營部門和其他專家進行磋商的努力還沒有結(jié)果。尚未有規(guī)則草案媒體報告暗示即將出臺的行政命令將從小處著手，限制美國對先進半導(dǎo)體、量子計算以及與軍事和監(jiān)控相關(guān)的某些類型的人工智能的投資，但目前尚不清楚美國公司和個人哪些類型的投資可能受到新制度的影響。該命令必須說明是理基金及其資還是同樣不清楚的是，該命令是否會列出直接禁止投資的行業(yè)，還是會成立一個類似于CFIUS的審查機構(gòu)來批準(zhǔn)、修改或拒絕交易。同樣復(fù)雜的是什么是“美國人”，什么是“中國人”的問題，這些定義并不簡單。美國公司在包括中國在內(nèi)的世界各地都有子公司和合資企業(yè)，許多美國投資基金都在離岸金融中心注冊，即使在紐約操作全局，依然是從世界各地的投資者那里籌集資金。中國公司也有大量的海外業(yè)務(wù)，中國公民可以成為硅谷創(chuàng)業(yè)團隊的一部分。制PeterHarrell說，“新的政策、美國政府最終必須決定，它主要關(guān)心的是資本的影響，還是專有技術(shù)/技術(shù)2019年興技術(shù)中心(CenterforSecurityandEmergingTechnology)的報告發(fā)現(xiàn)，按價值計算，中國人工智能公司只有37%的融資輪次包括美國投資者。顯然，中國的韓國和日本有對外投資審查/限制制度，而且兩者的目標(biāo)范圍都很窄。韓國的規(guī)定就像《芯片法案》的護欄一樣，只適用于擁有“政府補貼研發(fā)的國家核心技術(shù)”的公司，而日本的行業(yè)清單只包括武器、皮革和毒品。歐盟雖然已經(jīng)做出即使新制度開始時的范圍很窄，但如果投資者為了規(guī)避新制度帶來的風(fēng)險或因為在中國投資的繁文縟節(jié)而逃離，對未來擴大的預(yù)期可能會危及美國作為對美國投資的限制應(yīng)該認(rèn)識到，無論不讓中國科技公司獲得金融知識和國際認(rèn)可能帶來什么安全收益，向美國人投資的在其技術(shù)領(lǐng)域處于或接近領(lǐng)先地位的中國科技公司學(xué)習(xí)的潛在利益都有可能將其抵消。對中國敏感技術(shù)的投資存在合理的擔(dān)憂，而且有很好的理由站在道德立場上要求阻止美國投資者為中國的技術(shù)提供資金，因為這些技術(shù)會導(dǎo)致侵犯人權(quán)或軍事現(xiàn)代化。不過，政策制定者應(yīng)該意識到，這些控制措施的效果可能有限。以前對美國投資者的禁令提供了一個發(fā)人深省的例子。在其利用面部識別技術(shù)來分析中國的維吾爾人之后，美國將中國最大的人工智能公司之一商湯科技(SenseTime)列入CMC名單。盡管它已經(jīng)在出口黑名單上了，但對美國投資者來說禁令只是導(dǎo)致商湯科技在香港IPO延期一周。當(dāng)時中國不得不提高國有企業(yè)購買的股份，但交易甚耶倫的聲明表明，為了避免意外后果，美國將從小規(guī)模開始，并收集數(shù)據(jù)，以了解美國投資進入中國敏感行業(yè)的程度和渠道，這是十分正確的舉措。然后，這些數(shù)據(jù)可以為更仔細(xì)地診斷和投資篩選或禁止的定制設(shè)計提供信息。無論華盛頓做出什么決定，它的規(guī)則都可能重塑美國政府與其企業(yè)、投資者和世界的ET按價值計算，美國投資者參與融資的比例為37%，這一上限遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美國投資者的實際份額，因為80%有美國投資者參與的融資活動，中國或第三國投資者在國家安全和外國直接投資方面，美國外國投資委員會(CFIUS)設(shè)立的最初幾年催生了大量的申請，但在審查制度的界限變得更加清晰后，這些申請逐漸本文原題名為“NewRulesCurbingUSInvestmentinChinaWillbeTrickytoImplement”。MartinChorzempaPIIE3年5月3日刊于PIIE官網(wǎng)。單擊此處可以訪問原文鏈接。美國經(jīng)濟概況newyorkfed/文薛懿/編譯導(dǎo)讀：紐約聯(lián)邦儲備銀行研究部門編制的《美國經(jīng)濟概況》旨在提供當(dāng)前經(jīng)濟和金融發(fā)展相關(guān)的全面概述，包括勞動力和金融市場，消費者和企業(yè)的行為以及全球經(jīng)濟。此外，概況還涵蓋了一些特殊主題，例如商品價格走勢、勞動力市場情況。本文的分析基于截至支出基本不變。跌也明顯緩解。年同期水平。(一)2023年第一季度產(chǎn)出略低于疫情前的趨勢路徑。(1)在3月的經(jīng)濟預(yù)測摘要(SEP)中，對長期GDP增長率的預(yù)測中值度以來，GDP增速接近長期預(yù)測值，那么當(dāng)數(shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。(二)4月份失業(yè)率下降。(1)2月份的失業(yè)率低于藍(lán)籌股調(diào)查對2024-2028期間平均失業(yè)率4.2%數(shù)據(jù)來源：美國勞工統(tǒng)計局(BLS)。(三)3月份PCE通脹有所下降。(1)核心商品通脹從2.3%升至2.5%。數(shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。二.經(jīng)濟活動(一)2023年第一季度GDP小幅增長。(2)個人消費支出是第一季度增長的主要貢獻(xiàn)者，庫存投資則拖累了經(jīng)(3)對國內(nèi)私人購買者的最終銷售(消費加上私人固定投資)在本季度2.第一季度，實際可支配個人收入(Disposalpersonalincome,DPI)以8.0%數(shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。(二)制造業(yè)活動保持穩(wěn)定。在2022年第二季度走高，在第四季度回落，并在2023年第的大幅增長推動的。了非耐用品生產(chǎn)。4月ISM制造業(yè)指數(shù)仍處于較低水平。三.家庭(一)實際可支配收入上升。BEA員會。(二)服務(wù)業(yè)支出增長放緩。8%降至2.4%，這在很大程度上是由于數(shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。四.商業(yè)部門(一)2023年第一季度設(shè)備支出再次下降。1.實際商業(yè)設(shè)備支出在第一季度下降7.3%(年率)，是連續(xù)第二個季度(2)所有主要類別的支出都在下降，其中交通和“其他”類別的支出下2022年上半年呈上升趨勢，但自2022年年中以來幾數(shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。(二)第一季度非住宅建筑支出上升。際非住宅建筑投資支出以11.2%的年率大幅增長，連續(xù)第二了的水?dāng)?shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。五.房地產(chǎn)行業(yè)(一)第一季度住宅投資支出下降。(1)該季度的投資支出環(huán)比下降4%(年率)，并且同比下降19%。2.獨戶住宅的投資環(huán)比下降21%(年率)，而多戶住宅的投資環(huán)比上升。數(shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。(二)第一季度現(xiàn)房銷售上升。獨戶住宅現(xiàn)房銷量在第一季度環(huán)比增長16%(年率)。(1)銷售額比2019年平均水平低了18%，較2022年第四季度下降的21%%六.政府部門(一)第一季度聯(lián)邦支出增加。2.實際總支出高于去年同期水平。非國防支出和國防支出分別同比增長3%和數(shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。(二)第一季度州和地方政府支出增加。比增長2%(年率)，其中建筑支出下降1%，設(shè)備采購增長數(shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。七.通貨膨脹(一)核心CPI通脹的同比增速略微下降。。PI(1)核心商品通脹從-0.8%升至0.9%，其中二手汽車通脹從-20.4%升至-(2)核心服務(wù)通脹從6.6%下降到6.3%，其中租金通脹從8.9%下降到數(shù)據(jù)來源：勞工統(tǒng)計局(BLS)。(二)住房通脹保持高位。脹則由數(shù)據(jù)來源：勞工統(tǒng)計局(BLS)。八.勞動力市場(一)就業(yè)增長穩(wěn)健。(1)醫(yī)療保健業(yè)(+4萬人)，專業(yè)和商業(yè)服務(wù)業(yè)(+4.3萬人)，休閑和酒店業(yè)(+3.1萬人)，金融活動(+2.3萬人)以及政府(+2.3萬人)的增幅最間內(nèi)。數(shù)據(jù)來源：勞工統(tǒng)計局(BLS)。(二)平均時薪增速上升。(2)在過去六個月，工資的增速從4.2%(年率)上升至4.3%。(1)與過去六個月相比，該指數(shù)的增速從去年12月的4.7%(年率)降數(shù)據(jù)來源：勞工統(tǒng)計局(BLS)。九.地區(qū)發(fā)展(一)地區(qū)商業(yè)活動喜憂參半。(1)帝國州制造業(yè)調(diào)查的整體指數(shù)(制造業(yè)企業(yè))上升35個點至10.8，這是自去年11月以來首次出現(xiàn)的正值。商業(yè)領(lǐng)袖調(diào)查的整體指數(shù)(服務(wù)業(yè)企業(yè))(2)服務(wù)業(yè)就業(yè)保持不變，制造業(yè)就業(yè)連續(xù)第三個月下降。這是兩年來(二)紐約南部就業(yè)增長強勁。(1)在過去的12個月里，紐約州南部的就業(yè)增長了3.4%，新澤西州北，(2)紐約州南部的就業(yè)率比疫情前水平低0.9%，紐約州北部低1.9%，平，而新澤西州北部高出1.7%，全數(shù)據(jù)來源：美國勞工統(tǒng)計局和穆迪經(jīng)濟網(wǎng)，紐聯(lián)儲的工作人員對這些數(shù)據(jù)進行了早期校準(zhǔn)。十.國際進展(一)凈出口小幅推動了第一季度的經(jīng)濟增長。GDP年化增長率下降了0.4個百分點。(1)食品、石油和消費品的出口增長被非石油工業(yè)用品和運輸服務(wù)出口(1)汽車和消費品的增長被食品、工業(yè)用品和資本品進口的下降部分抵?jǐn)?shù)據(jù)來源：經(jīng)濟分析局(BEA)。(二)油價相對穩(wěn)定。1.油價(以WTI原油為基準(zhǔn))從3月份的每桶73美元升至4月份的每桶(2)2021年和2022年的平均油價分別為每桶68美元和95美元。2.美國能源部5月的預(yù)測顯示，2023年石油全球庫存的增長速度將接近其他地區(qū)。(2)美國、挪威、巴西和加拿大產(chǎn)量的增加預(yù)計將超過歐佩克(OPEC)十一.金融市場(一)聯(lián)邦基金利率的隱含路徑保持不變。S聯(lián)邦基金利率預(yù)期路徑基本保持不變。大約兩個月后，曲線將有一個向下的斜市場委員會(FOMC)自2023年3月以來的經(jīng)濟預(yù)測摘要(SEP)4.3%的中值。(二)10年期美國國債收益率上升。(三)美國股價略微上升。。2.以芝加哥期權(quán)交易所波動率指數(shù)(CBOEVolatilityIndex)衡量的期權(quán)(四)美元匯率保持不變。本文原題名為“U.S.EconomyinaSnapshot”。紐約聯(lián)儲銀行是組成美聯(lián)儲的12家地區(qū)聯(lián)儲銀行之一，其設(shè)立目的亦是為了維護經(jīng)濟、金融體系的安全、公正和活力?！睹绹?jīng)濟概況》匯編了紐約聯(lián)邦儲備銀行的研究和統(tǒng)計小組工作人員的觀察結(jié)果。本文于去美元化是否正在發(fā)生？BarryEichengreen/文宋海銳/編譯導(dǎo)讀：最近有很多關(guān)于美元失去全球主導(dǎo)地位的討論。本專欄認(rèn)為，盡管有證據(jù)表明美元在外匯儲備中分配的份額有所下降，但有關(guān)美元不再是全球主導(dǎo)貨幣的報道則是嚴(yán)重夸大。美元份額下降背后的因素包括中央銀行需要干預(yù)外匯市場和利率變化，但幾乎沒有證據(jù)表是在向非傳統(tǒng)儲備貨幣轉(zhuǎn)變。編譯如下：最近有很多關(guān)于美元失去全球主導(dǎo)地位的討論。本專欄認(rèn)為，盡管有證據(jù)表明美元在外匯儲備中分配的份額有所下降，但有關(guān)美元不再是全球主導(dǎo)貨幣的報道則是嚴(yán)重夸大。美元份額下降背后的因素包括中央銀行需要干預(yù)外匯市場和利率變化，但幾乎沒有證據(jù)表明是制裁產(chǎn)生了影響。美元很大程度上是在7%，現(xiàn)在去美元化的速度比過去20年快了10倍”。這段視頻吸引了埃隆·馬斯克(ElonMusk)這樣的人物的注意，他在推特上寫道：“如果你將貨幣武器化的次數(shù)足夠多，其他國家就會正如讀者所知，這個問題并不新鮮?；卮疬@個問題需要以事實為依據(jù)的冷靜分析。根據(jù)國際貨幣基金組織最新的官方外匯儲備貨幣構(gòu)成(CurrencyCompositionofOfficialForeignExchangeReserves，COFER)數(shù)據(jù)庫，美元在四季度的58.5%相比幾乎沒有變化，這一數(shù)據(jù)是當(dāng)時七國集團對俄羅斯實施金三個季度走強，這可能推高了美元儲備的價值和美元在外匯儲備投資組合中的份但央行為應(yīng)對匯率變化會重新平衡其儲備資產(chǎn)組合，這就限制了美元價值自1999年以來，經(jīng)匯率調(diào)整后，美元在外匯儲備中分配的份額平均每年下降(%；2006年1月指數(shù)=100)p美元所占份額下跌的潛在因素之一是各國央行干預(yù)外匯市場的需求。美元是最具流動性的干預(yù)單位，當(dāng)中央銀行進入市場購買其貨幣時，美元被廣泛使備最大持有國的中國經(jīng)歷了資本外流，并認(rèn)為有必要進行干預(yù)。2022年美元在外匯儲另一個可能引起美元份額變動的機制是利率的變化，因為這會影響債券的市場價值，而外匯儲備數(shù)據(jù)是以市場價值向COFER報告的。由于大多數(shù)外匯儲備都是利率敏感資產(chǎn)，如果美元債券的利率上升幅度超過以其他貨幣計價的債零至五年到期的政府債券的總回報指數(shù)可用于衡量每個司法管轄區(qū)的利率貢獻(xiàn)?？偦貓笾笖?shù)不僅反映了利息支付，還反映了債券投資組合因利率變動而產(chǎn)生的資本收益。根據(jù)美國財政部國際資本(TreasuryInternationalCapital，TIC)的數(shù)據(jù)，零至五年期區(qū)間涵蓋了官方投資者持有的大部分美國國債。圖1再次顯示，美元在外匯儲備中分配的份額(現(xiàn)在已經(jīng)匯率和利率調(diào)整后)一直在各國央行逐步、持續(xù)地從美元轉(zhuǎn)向其他貨幣的過程中，金融制裁是否會發(fā)揮作用？Arslanalp等人(2022)利用80家中央銀行的公開數(shù)據(jù)，研究了金融制裁對儲備貨幣組合構(gòu)成的作用。他們沒有發(fā)現(xiàn)制裁對美元份額產(chǎn)生影響的證據(jù)。這并不奇怪，因為美國實施的制裁經(jīng)常與其他國家協(xié)調(diào)一致，包括發(fā)行其他主要儲備貨幣和國際貨幣的國家。因此，歐元、英鎊和日元并沒有成為那些各國央行在尋求躲避制裁的避風(fēng)港時，可能會轉(zhuǎn)向兩個方向，一是黃金，二是非傳統(tǒng)儲備貨幣。許多新興市場央行一直在提高黃金在其外匯儲備中所占量。Arslanalp等人(2023)分析過去的金融制裁對180個國家持有的官方儲備中黃金份額的影響。他們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前或前兩年的制裁對黃金儲備份額產(chǎn)生了統(tǒng)計上的顯著影響。但量化效應(yīng)很小——多邊制裁的目標(biāo)國家將黃金在其為應(yīng)對最近的金融制裁，另一個可以想象的外匯儲備多元化方向是人民幣，備的國家分布的最新估計。俄羅斯央行持有全球央行報告的所有人民幣儲備的2021年底022年初以22年底)俄羅斯和南非的數(shù)資料來源：國際貨幣基金組織外匯儲備、國際貨幣基金組織儲備數(shù)據(jù)和中央銀行年度報告。R俄羅斯的份額，理由是該國面臨特殊的金融和地緣政治環(huán)境，人民幣的份額降至約1.6%。這一相對較小的份額與其他央行一直在大規(guī)模轉(zhuǎn)向人民幣的說法并不一致。正如張(2023)所指出的，中國的國際交易資產(chǎn)和負(fù)債僅占全球總量另一種觀點來自Gopinath和Stein(2021)的著作，他們強調(diào)國際貨幣不同功能之間自我強化的互補性。作者認(rèn)為，中央銀行之所以持有美元儲備，是因為在其國家管轄范圍內(nèi)的銀行借入和借出美元，以及國內(nèi)企業(yè)進行和接受跨境作用的互補性，而人民幣并不能提供類似的支持。關(guān)于貿(mào)易發(fā)票和跨境支付貨幣使用的研究表明，美元繼續(xù)占據(jù)主導(dǎo)地位，歐元那么，如果不是轉(zhuǎn)向人民幣，各國央行如何重新平衡其儲備資產(chǎn)組合？從美元轉(zhuǎn)向非傳統(tǒng)儲備貨幣的主要原因是韓元、挪威克朗、加拿大元、澳大利亞元和新加坡元。表1顯示了這些非傳統(tǒng)儲備貨幣(包括人民幣)在全球儲備中在某種程度上，向非傳統(tǒng)貨幣的轉(zhuǎn)向反映了這樣一個事實，即在傳統(tǒng)儲備貨幣的利率接近于零或在某些情況下為負(fù)的時期，非傳統(tǒng)貨幣提供了相對有吸引力的風(fēng)險/回報狀況。如今，在大多數(shù)情況下，利率已大幅回升至正值區(qū)間，因此值得思考的是，這種轉(zhuǎn)向非傳統(tǒng)儲備貨幣的趨勢是否會持續(xù)下去，或者相借用馬克·吐溫(MarkTwain)的一句俏皮話，人們可能會說，有關(guān)美元本文原題名為“IsDe-DollarisationHappening?”。本文作者是BarryEichengreen是加州大學(xué)伯克利分校的主席兼杰出經(jīng)濟學(xué)教授和政治學(xué)教授，是國家經(jīng)濟研究局的研究員和訪問原文鏈接。從硅谷銀行的非受保存款擠兌中吸取教訓(xùn)EnricoPerotti文劉錚/編譯導(dǎo)讀：對在破產(chǎn)的硅谷銀行持有大量存款的現(xiàn)金充裕的公司的公共救助，清楚地表明，社會仍然受制于未受保的索賠權(quán)。本文建議，當(dāng)資金流出規(guī)模變大時，通過閘門(即臨時或部分暫停贖回)和浮動定價相結(jié)合，可以應(yīng)對任何未受保存款的索賠權(quán)。這將確保企業(yè)獲對在破產(chǎn)的硅谷銀行(SiliconValleyBank，SVB)持有大量存款的現(xiàn)金充裕的公司進行公開救助，可能被視為給社會中的超級富豪階層提供令人尷尬和不合時宜的禮物。盡管對所有其他銀行征收資金稅使救助計劃合法化，但經(jīng)驗《巴塞爾協(xié)議III》(BaselIII)旨在通過充足的資本和流動性支持對中介機構(gòu)進行監(jiān)管，以確保銀行機構(gòu)的安全性。不幸的是，美國很快就撤銷了這些監(jiān)管，甚至對硅谷銀行(SVB)、第一共和銀行(FirstRepublic)和簽名銀行 (SignatureBank)等大型地區(qū)性銀行也是如此。當(dāng)企業(yè)存款人突然迅速取款時，這些銀行面臨崩潰或被接管。盡管最終原因是傳統(tǒng)上對長期利率的投機行為和監(jiān)管權(quán)力削弱造成的，但同期瑞士信貸(CreditSuisse)的破產(chǎn)表明，即使對受BaselIII性風(fēng)險權(quán)重方面也過于樂Dewatripont等(2023)審查了一些選項。盡管許多銀行仍未滿足當(dāng)前的要求，但通過新的處置規(guī)范的結(jié)構(gòu)性解決方案，將在違約情況下擴大損失吸收能力，使其超出當(dāng)前總損失吸收能力(totalloss-absorbingcapacity，TLAC)和自有資金和合格負(fù)債最低要求(minimumrequirementforownfundsandeligibleliabilities，MREL)規(guī)范的水平。這種投資者自救不可避免地要求銀行違約，但當(dāng)局不愿采取預(yù)防性行動，承認(rèn)任何銀行困境，因為任何銀行違約的跡象都巴塞爾協(xié)議III設(shè)想在銀行持續(xù)經(jīng)營的情況下，通過可轉(zhuǎn)換債券(contingentconvertible，CoCo)轉(zhuǎn)換對銀行進行資本重組，(Kashyap等，2008；HartZingalesAT，持續(xù)經(jīng)營轉(zhuǎn)換從未被觸發(fā)(Glasserman&Perotti，2017)，因此所有的可轉(zhuǎn)換債除非可轉(zhuǎn)換債券可以“像瑞士一樣”順利轉(zhuǎn)換以實現(xiàn)有序出售，否則它們不應(yīng)被允許作為銀行的一級資本，因為事實上它們只有在違約時才能轉(zhuǎn)換(Perotti，2023a)。第二種極端的解決方案是將公共保險擴展到企業(yè)存款(Heider等2023)。雖然過去的經(jīng)驗表明，存款保險的結(jié)構(gòu)定價水平較低，且不具備風(fēng)險敏感性，但據(jù)稱這種方案將通過提高存款保險費來獲得資金支持。根據(jù)Dewatripont等迫使它們面對不必要的風(fēng)險，對于一些大公司來說，這幾乎跟沒有給他們提供的經(jīng)濟理由還遠(yuǎn)未明朗。硅谷銀行的客戶和大多數(shù)企業(yè)存款人持有大量超出當(dāng)前運營需求的存款作為價值存儲。公眾并不迫切需要為企業(yè)現(xiàn)金儲備提供全額保障。公司通過承擔(dān)商業(yè)風(fēng)險來賺取利潤，并可以承擔(dān)適度的價格風(fēng)險以換取即時的流動性。盡管公司需要可靠的價值儲存手段，但它們可以投資不承諾安全本金的貨幣市場基金(moneymarketfunds。MMFs)來實現(xiàn)這一目標(biāo)(而且他們經(jīng)常這樣做)。商業(yè)股權(quán)投資者因承擔(dān)風(fēng)險而獲得回報，并且已通過有限顯而易見的穩(wěn)定性問題是，允許對企業(yè)或大額個人存款提供不設(shè)上限的擔(dān)保是幼稚的，即使通過制定一些規(guī)則來平衡風(fēng)險。經(jīng)驗表明，公共保險往往定價過低，助長了風(fēng)險激勵。過去幾十年來，我們相信存款保險已經(jīng)消除了擠兌，直到我們發(fā)現(xiàn)它刺激冒險行為，甚至比預(yù)期或已進行風(fēng)險定價的更多。早期的目前，確保私人儲蓄安全的公共責(zé)任是通過向所有家庭提供限額的最低安全存款額來實現(xiàn)的。羅斯福政府創(chuàng)建了這種形式的存款保險，并在全球范圍內(nèi)復(fù)制，目的不僅僅是限制銀行擠兌。這并不意味著要為企業(yè)安全創(chuàng)造一個不斷從近期貨幣市場基金大規(guī)模贖回的監(jiān)管經(jīng)驗中，可以得出一些有效的替代型的解決方案。第一種是在資金快速外流時實施“閘門”(臨時暫停交易)。另一種是通過穩(wěn)健的浮動定價機制對稀缺的流動性進行定價，以增加面值的折扣。這些解決方案可以滿足工資發(fā)放等基本的流動性需求，但不承諾對公司現(xiàn)金余在任何銀行擠兌中，允許資金始終以面值流出，自然會稀釋未提款人的利益。因此，一旦資金開始外流，所有存款人都有擠兌的動機。為了避免引發(fā)擠兌激勵的升級，關(guān)鍵是要減緩和阻止資金快速外流。一個解決方案是以企業(yè)存款最低風(fēng)險余額的形式設(shè)置資金外流閘門。Cipriani等(2023)提議允許對于未受保的大額存款，除了一小部分(他們提議為5%)外，其他在30天內(nèi)支付—本專欄建議，當(dāng)資金外流規(guī)模較大時，應(yīng)對任何未投保的索賠權(quán)采用閘門(即暫時或部分暫停贖回)和浮動定價相結(jié)合的方法。這樣將確保企業(yè)獲得所需的流動性，而不會造成事態(tài)升級，同時也避免提供絕對安全的保障。只要擠兌激勵被流動性不足的適當(dāng)定價所遏制，反映流動性沖擊的資金外流就不會升在擬議的貨幣市場基金監(jiān)管改革中，設(shè)想采取大額資金流出觸發(fā)浮動定價的方法，以確保投資者認(rèn)識到流動性風(fēng)險并對其進行定價。這項改革旨在滿足必要的流動性流出(如2020年3月)，同時減少額外的擠兌激勵以避免稀釋。如果保持當(dāng)前的規(guī)范，公共當(dāng)局將不得不一次又一次地支持任何對絕對安全和保證流動性的承諾，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了家庭或企業(yè)當(dāng)前運營所需的范圍。擴大公共保險將以過度創(chuàng)造保險承諾的代價來阻止擠兌，這是不合理的。一項扎實的改革必須認(rèn)識到，超出交易需求的企業(yè)現(xiàn)金儲備最好在貨幣市場基金結(jié)構(gòu)下滿足，這可以在銀行內(nèi)或外進行，其中擠兌激勵由浮動定價和適當(dāng)?shù)拈l門控制 (Cipriani等，2023)。強制浮動定價——美國證券交易委員會(SecuritiesandExchangeCommission，SEC)針對MMF提出的關(guān)鍵提案，將為有需要的人保留獲得流動性的渠道，同時通過抑制對極端稀釋的自我實現(xiàn)的擔(dān)憂來減少擠兌保護針對家庭和小企業(yè)對最低價值儲存需求的安全價值儲存的有限獲取，似乎是一項自然的公共任務(wù)，尤其是因為它為中介提供了廣泛而穩(wěn)定的基礎(chǔ) Perottib可靠的現(xiàn)金儲備。然而，在任何情況下，以可要求的條件保護公司現(xiàn)金的確切名義價值，都不符合基本的公共目的，而且會導(dǎo)致通脹和財政風(fēng)險。存款保險是有上限的，同樣的原則應(yīng)適對于那些作為企業(yè)價值儲存手段而不是基本支付所需的尋求安全的可要求債權(quán)，應(yīng)該轉(zhuǎn)移到貨幣市場基金或受非流動性定價影響的同等中介機構(gòu)，或者根據(jù)調(diào)整后的條款繼續(xù)作為銀行存款。因為對于企業(yè)而言，可靠的商業(yè)流動性需要低價格風(fēng)險，但不需要完美的安全性(Gorton，2017)。如果把兩者混淆起來，就會導(dǎo)致經(jīng)濟學(xué)上的錯誤判斷，并容易被特殊利益集團所濫用。此外，無限保險也將不可避免地代表著商業(yè)風(fēng)險的社會化以及定價扭曲，基于這兩個本文原題名為“LearningfromSiliconValleyBank’sUninsuredDepositRun”。本文作者EnricoPerotti是阿姆斯特丹大學(xué)的國際金融教授，同時也是歐央行ESRB咨詢科學(xué)委員會成員，研究平臺“可持續(xù)未來”的創(chuàng)始人和主任。本文于2023年5月刊于Vox官。單擊此處可以訪問原文鏈接。國際金融與地緣政治BarryEichengreen/文張絲雨/編譯導(dǎo)讀：最近的事件，特別是美國及其地緣政治盟友對俄羅斯實施的金融制裁，以及美國和中國之間日益加劇的經(jīng)濟和政治緊張局勢，凸顯了地緣政治在塑造全球貨幣和金融關(guān)系中的作用。這些事態(tài)發(fā)展對未來的影響將取決于美中緊張關(guān)系如何發(fā)展。在下文中，我將考慮兩種情況：現(xiàn)狀情況和關(guān)系中斷情況。前者將看到漸進的國際儲備和金融資產(chǎn)更多從美元轉(zhuǎn)向人民幣。后者認(rèn)為，國際金融體系將分化為以各自貨幣為中心的兩個豎井，對全球經(jīng)濟學(xué)家將國際貨幣和金融安排視為促進商品和初級商品的互利交易，并有利于在國內(nèi)外尋找有利可圖的投資機會，而政治學(xué)家則將其視為政治構(gòu)想，其設(shè)計反映了能夠影響其運作的國家的利益。因此，1914年前的金本位制使當(dāng)時領(lǐng)先的商業(yè)、金融和軍事強國英國能夠根據(jù)當(dāng)?shù)匦枨笳{(diào)整國內(nèi)和國際金融條件，同時提供大部分貿(mào)易信貸并在全球范圍內(nèi)廣泛投資(Polanyi1944，Eichengreen1985)。布雷頓森林體系的設(shè)計包含了美國對穩(wěn)定匯率、開放經(jīng)常賬戶和美元的全球作用的重視，由于美國在第二次世界大戰(zhàn)后擁有獨特的金融和地緣政治影響力，它可以有效地將這些優(yōu)先事項強加給世界大部分地區(qū) (Gavin2007)。通過使調(diào)整機制更加對稱和創(chuàng)建特別提款權(quán)以補充美元流動性來改革該體系的早期嘗試，在政治和經(jīng)濟上都出現(xiàn)了分歧(Strange1971)。最代以美元為中心的國際貨幣和金融體系，這些行為既有政治原因，也有經(jīng)濟原因——也就是說，在很大程度上是為了推進政府的政治議程(Frieden2000)。這種地緣政治視角與經(jīng)濟學(xué)家的典型做法截然不同，經(jīng)濟學(xué)家通常會詢問匯率變化和國際貨幣體系的其他方面是否有助于貿(mào)易平衡和相關(guān)變量的調(diào)整，是否最近發(fā)生的事件，特別是美國及其地緣政治盟友對俄羅斯實體實施的金融制裁，以及美國和中國之間日益加劇的經(jīng)濟和政治緊張局勢，使這些問題凸顯出來。俄羅斯央行(BankofRussia)已將剩余的儲備資產(chǎn)從美元轉(zhuǎn)向人民幣。俄羅斯增加了人民幣和中國跨境銀行間支付系統(tǒng)(CIPS)的使用，作為紐約清算所(CHIPS)、清算所自動支付系統(tǒng)(CHAPS)和歐洲清算所的替代品。更普遍的是，制裁俄羅斯銀行被認(rèn)為預(yù)示著更廣泛地使用金融手段來推進地緣政治目標(biāo)。因此，即使是考慮到自己也可能在某個時候落入美國地緣政治圈內(nèi)，各國政府也會對這種所謂的美元和美國銀行系統(tǒng)的武器化感到擔(dān)憂。因此，他因此，一系列并未明顯與俄羅斯或西方結(jié)盟的國家與中國人民銀行簽署了國與巴基斯坦和阿根廷達(dá)成了新的清算安排。去年年底，習(xí)近平主席訪問了沙特阿拉伯，討論將該國對中國的石油出口支付款項轉(zhuǎn)為人民幣的可能性。2022年底，中國與海灣合作委員會舉行峰會，承諾增加從海灣合作委員會國家進口石油和液化天然氣，并對這一石油和天然氣貿(mào)易進行人民幣結(jié)算(Yee2022)。今年2月，中國人民銀行和巴西央行宣布了一項關(guān)于開設(shè)離岸人民幣清算行的協(xié)議，以促進巴西的人民幣清算。同樣在2月，伊拉克中央銀行宣布了一項計劃，首次允許與中國的貿(mào)易直接以人民幣結(jié)算，此前從中國的進口完全以美元 (ValeryGiscarddEstaing)到2009年的周小川，政策制定者都對美元在國際金融中的主導(dǎo)地位以及這一地位賦予美國的影響力表示不安。學(xué)者們很早就意識到政治聯(lián)盟影響著國際貿(mào)易的格局和方向，(Haim2015；Eichengreen，MehlandChitu2021)與央行外匯儲備的貨幣構(gòu)成(Eichengreen，MehlandChitu2019)。盡管如此，最近的事件強調(diào)了這些聯(lián)系。他們強調(diào)，中國正在努力創(chuàng)造一種替代以美元為基礎(chǔ)的國際貨幣和金融體系，同時至少某些其他國家顯然這些發(fā)展對未來意味著什么？答案將取決于美俄關(guān)系如何發(fā)展，更重要的是，取決于美中緊張關(guān)系如何發(fā)展。在下文中，我將考慮兩種情況。首先是維持現(xiàn)狀的情景。在這種情況下，美國和中國在中國臺灣、半導(dǎo)體和人權(quán)問題上的緊張關(guān)系繼續(xù)升溫。拜登政府及其繼任者維持特朗普時代對中國進口商品征收的關(guān)稅，而中國同樣維持其報復(fù)性關(guān)稅。美國繼續(xù)控制對中國的高端人工智能芯片、先進計算和半導(dǎo)體制造產(chǎn)品的出口，同時限制美國公司在中國投資生產(chǎn)高端雙重技術(shù)產(chǎn)品的能力，而中國則以限制向美國出售高科技產(chǎn)品、稀土和其他產(chǎn)品作為報復(fù)。正如中國政府已經(jīng)做的那樣，兩國將在世界貿(mào)易組織等場合挑戰(zhàn)對方的措施。然而，盡管如此，兩國之間的貿(mào)易仍將繼續(xù)，而且它們?nèi)詫⑹潜舜说牡谝换虻诙筚Q(mào)易伙伴。美國政府實施的制裁仍將僅限于中國政府的特定機構(gòu)和成員、中國人民解放軍及其附屬機構(gòu)，而不是美國對俄羅斯政府第二種情況是中美經(jīng)濟和金融徹底決裂。美國政府可能會得出結(jié)論，中國正在向莫斯科提供軍事裝備和其他形式的援助，使俄羅斯能夠進一步對烏克蘭發(fā)動戰(zhàn)爭。然后，美國將以二級制裁作為回應(yīng)，凍結(jié)中國政府對其持有的美國國債和其他美元資產(chǎn)的使用權(quán)。(更準(zhǔn)確地說，它將指示其他資產(chǎn)的保管人不要與中國同行做生意)。中國政府將采取報復(fù)措施，暫停美國銀行和公司在中國的金融資產(chǎn)。在第二種情況的一個更極端的變體中，中國將入侵中國臺灣，同時中國將采取行動削弱美國在該地區(qū)的軍事能力。美國和中國實體之間的金融交易將停止。兩國之間的貿(mào)易將停止。全球經(jīng)濟的影響，以及作為本文重點眾所周知，美元占通過環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(SWIFT)發(fā)送的跨境支付幣可能是與環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(SWIFT)聯(lián)合使用的第五大支付貨幣，但其最重要的跨境支付工具，主要是對中國本身而言。根據(jù)中國人民銀行的數(shù)據(jù)，文進一步討論的其他平臺實現(xiàn)的)。 (Bozetal2020)。相比之下，人民幣在全球結(jié)算中所占的份額非常低。盡管數(shù)據(jù)不完整，但Georgiadis、LeMezo、MehlandTille2021)將所有可獲得相關(guān)信口結(jié)算中的使用，但人民幣仍僅用于結(jié)算俄羅斯出口總額的15%(Dulancy,GershkovichandSimanovskaya2023;Stognei2023)。人民幣約占外匯市場交易作為一種價值儲存手段，人民幣也落后于美元。對于央行來說，情況也是如此：美元仍是遙遙領(lǐng)先的主要儲備貨幣，占全球已確認(rèn)儲備的近60%。在撰即俄羅斯，該國面臨著特殊的地緣政治和金融環(huán)境(關(guān)于這一點，見圖1)。對央行來說是這樣，對投資者來說也是這樣：中國的外部資產(chǎn)和負(fù)債雖然別為13%和18%(Zhang2023)。到2021年左右，中國的外部資產(chǎn)占GDP的在某種程度上，中國較低的外部資產(chǎn)和負(fù)債比率反映了其維持資本管制，這限制了居民和外國人對外部資產(chǎn)和負(fù)債的獲取。盡管其中一些管制正在放松，但仍存在重大限制。中國繼續(xù)限制所謂的自由投資者(對沖基金等)進入其證券市場，對養(yǎng)老基金和央行等相對穩(wěn)定的投資者給予特權(quán)。這些措施限制了除養(yǎng)老基金和央行以外的非中國實體使用人民幣以及中國銀行和金融體系作為跨P對較低的外部資產(chǎn)和負(fù)債比率。Zhang(2023)考慮了中國深化其金融市場和資本賬戶自由化的未來。她發(fā)現(xiàn)，根據(jù)經(jīng)濟發(fā)展水平相當(dāng)?shù)膰业慕?jīng)驗，即使這樣也只能將中國的外部資產(chǎn)提高到GDP的80%左右，而主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟體則為本賬戶自由化在國內(nèi)金融改革之前推出，導(dǎo)致股市崩盤引發(fā)資本外逃，并導(dǎo)致當(dāng)局收緊政策 (EichengreenandXia2019)。中國在2022年春季和秋季出現(xiàn)了另一次大規(guī)模ID升值(反映了美聯(lián)儲的限制性政策)做出了反應(yīng)。人們不禁要問，這種資本外流是否會再次導(dǎo)致中國官員暫停資本賬戶自由化的行動。盡管如此，總體方向人民幣“絕對主義者”認(rèn)為，在中國取消剩余的資本管制之前，人民幣無法獲得重要的國際地位。這種絕對立場過于強硬。非居民可以通過向中國出口來獲得人民幣存款；當(dāng)中國實體發(fā)放以人民幣計價的貸款時，他們可以獲得這些貸款，包括通過政府的“一帶一路”倡議。然后，他們可以使用這些人民幣余額從中國供應(yīng)商那里購買商品，人民幣是這些供應(yīng)商的首選貨幣，并通過授權(quán)渠道(Eichengreen，MacCaire，Mehl，MonnetandNAEF2022)購買中國金融資產(chǎn)。人民幣離岸市場的存在意味著，不是獲準(zhǔn)在中國證券市場交易的合格境外機構(gòu)投資者(QFII)的出口商，可以將這些余額出售給有人民幣資金偏好和用途的QFII。類似地，各國央行(其中許多是QFII)可以從當(dāng)?shù)爻隹谏毯椭袊Ｍ馔顿Y的接受者手中購買離岸人民幣，并用這些人民幣來獲得在岸存款和證券，另一個值得商榷的觀點是，只有當(dāng)中國像美國一樣出現(xiàn)經(jīng)常賬戶赤字時，人民幣才能成為相應(yīng)的國際貨幣和儲備貨幣。這種觀點認(rèn)為，只有中國對世界其他地區(qū)的進口大于出口，外國人才能獲得人民幣余額，作為儲備并進行支付。然而，正如普拉薩德(Prasad)和Y(2012)等人所指出的，這一論點過分概括了美國的經(jīng)驗。雖然美國和英國長期存在經(jīng)常賬戶赤字，但歐元區(qū)、日本或瑞士的情況并非如此，這些國家的貨幣也在國際上使用。這種“必須運行經(jīng)常賬戶看，只有一些非居民必須接受人民幣支付，而其他人則必須以美元向中國支付，以使貨幣在外國人手中積累。同樣，在資本賬戶方面，即使中國凈購買外國資在支付方面，中國采取了兩條路線：離岸和在岸。在海外，中國已指定其四大銀行之一作為每個主要全球金融中心的官方清算行。尋求向中國供應(yīng)商支付人民幣的國內(nèi)銀行可以在官方清算銀行開設(shè)代理賬戶，然后以符合中國銀行監(jiān)管和資本管制的方式將款項轉(zhuǎn)入或轉(zhuǎn)出中國供應(yīng)商。就中國人民銀行而言，它已經(jīng)與外國央行進行了數(shù)十次雙邊貨幣互換談判。因此，相關(guān)外國央行應(yīng)該對承諾用人民幣支付的國內(nèi)銀行和企業(yè)更加放松，因為央行將能夠在貨幣短缺在國內(nèi)，中國致力于發(fā)展本地人民幣跨境支付的基礎(chǔ)設(shè)施：2015年建立的在這種情況下，它們在系統(tǒng)中保持一個賬戶，或者間接參與，在這種情況下，它們通過直接參與者進行交易。據(jù)最新統(tǒng)計，約有75個直接參與者(PBOC2022)。這些銀行主要是中國的銀行，但據(jù)稱也包括一些著名的全球銀行，如匯豐銀行、渣打銀行、東亞銀行、星展銀行、花旗銀行、澳新銀行和法國巴黎銀行(Eichengreen2022)。直接參與者可以使用其人民幣賬戶為其客戶支付和接收款項，并代表其作為代理銀行的間接參與者支付和接收款項。雖然按照Fedwire和紐約清算所(CHIPS)的標(biāo)準(zhǔn)，使用CIPS的交易較低，但它們增長迅速。目前，按價值計算，CIPS僅清算通過紐約清算所的每日交易的2%。與此中國還采取了一些措施，鼓勵人民幣兌其他貨幣的交易。Zucker-Marques和PerfeitodaSilva(2022)發(fā)現(xiàn)，離岸人民幣清算銀行的存在對于為外匯市場提供流動性和鼓勵特定中心的交易非常重要。他們進一步發(fā)現(xiàn)，外匯市場直接報價的存在鼓勵了人民幣交易，而直接市場往往在有人民幣需求的地方發(fā)展，以促進貿(mào)易。不出所料，國際清算銀行三年一次的調(diào)查數(shù)據(jù)和電子經(jīng)紀(jì)服務(wù) (EBS)的數(shù)據(jù)表明，人民幣交易在亞洲最為活躍(NabarandTovar2017)。在國內(nèi)，中國人民銀行監(jiān)管并大力參與外匯市場，以防止報價偏離央行每公司的每日交易金額限制在5萬美元。公司或個人必須向國家外匯管理局 人們非常關(guān)注石油等大宗商品以人民幣計價、交易和結(jié)算的可能性。為此，中國建立了原油、低硫燃油、棕櫚油、鐵礦石、用于制造聚酯和塑料瓶的對苯二甲酸、技術(shù)指規(guī)格的橡膠和銅的在岸人民幣期貨市場(PBOC2022)。買賣這些商品的實體通常希望對沖未來的價格變化。人民幣期貨合約的存在，使他總之，通過中國銀行系統(tǒng)實現(xiàn)的人民幣支付取代通過美元。(和其他西方)銀行系統(tǒng)的前景好壞參半。美元仍然是占主導(dǎo)地位的國際支付手段、記賬單位和價值儲存手段。它的主導(dǎo)地位是由其龐大的安裝用戶基礎(chǔ)支撐的，這給尋求替代方案的公司、銀行和政府帶來了成本和協(xié)調(diào)問題，(Krugman1984；Matsuyama,KiyotakiandMatsui1993)。國際貨幣的不同功能之間的互補性進一步維持了它的主導(dǎo)地位——企業(yè)希望以其出口發(fā)票和收款的相同貨幣借款，中央銀行希望持有國內(nèi)銀行和企業(yè)在國外借款和付款時使用的相同貨幣作為儲備 (Gopinath&Stein2021)。目前，人民幣在這些網(wǎng)絡(luò)收益遞增和互補性中的份額并不平等。作為一種外匯儲備形式、貿(mào)易計價貨幣、跨境銀行間支付結(jié)算工具、對沖貨幣風(fēng)險的工具以及非居民投資者的價值儲存手段，人民幣遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于美元。與此同時，使用人民幣以及中國銀行和金融系統(tǒng)來執(zhí)行這些功能的情況正在迅速增加。有人可能會問，由于擔(dān)心美國的制裁，這一趨勢現(xiàn)在是否會加速，從而促使人們尋本文回顧的理論和證據(jù)——以及歷史記錄——表明，國際貨幣和金融關(guān)系往往在沒有第4節(jié)分析的重大經(jīng)濟和政治沖擊的情況下逐漸演變。中國可能會繼續(xù)投資于人民幣支付基礎(chǔ)設(shè)施，在外國金融中心建立更多的官方人民幣清算銀行，并與沒有官方清算銀行的國家談判非正式清算協(xié)議。中國人民銀行將擴大雙邊人民幣互換，以鼓勵外國央行授權(quán)本地銀行和企業(yè)進行人民幣借貸和支人民銀行將繼續(xù)建設(shè)CIPS，特別是努力增強其本地信息傳可能在成本和便利性方面處于劣勢，但考慮到后者的規(guī)模和范圍要大得多，即使考慮到因地緣政治或其他爭端而無法使用美元和美國銀行系統(tǒng)的可能性很小，持不變?；叵肓?xí)近平主席去年年底訪問沙特阿拉伯，并討論了將該國對中國的石油出口支付轉(zhuǎn)移到人民幣的可能性。參觀之后有許多激動人心的評論。但將幣結(jié)算。它只會將人民幣在全球支付中的份額從2%提高到大約3%(Lo2023)。它將把以人所(ShanghaiInternationalEnergyExchange)的數(shù)據(jù)，援引自BorgenandChen (2023)。清算的交易繼續(xù)以每年50%的速度增長，就像2021年的情況一樣，并且通過致。然后，CIPS將需要大約15年的時間才能在交易價值方面趕上美國清算或者，尋求擺脫對美元和美國銀行系統(tǒng)依賴的政府可以在離岸人民幣中心元市場，對于鼓勵代理商繼續(xù)持有美元存款并在美國利率受到嚴(yán)格控制的情況下將其用于支付非常重要。人們可以認(rèn)為，美國歷史上的這些管制措施與中國的管制措施有著類似的效果，后者使中國難以獲得在岸人民幣存款，并暗中限人民幣(約1300億美元)，而其他離岸市場的存款則達(dá)到6500億元人民幣(約1000億美元)。2021年，海外清算銀行清算了468萬億元人民幣(約合73萬億美元)的支付 Fedwire發(fā)前)離岸人此期間離岸清算僅增長了6%)。因此，盡管離岸清算是在岸人民幣清算的有益補充，但即使以10%的長期增長率計算，離岸人民幣支付也需要幾十年才能開2021年四分之三的離岸支付在香港結(jié)算。最近影響香港的治理變化提出了一個問題，即香港是否會保持其作為領(lǐng)先離岸人民幣中心的地位，如果不會，其他哪些中心(如果有的話)可能會承擔(dān)其角色。Moosa、Li和Jiang(2016)使用全球中心的Z/Yen排名分析了金融中心地位的決定因素。他們發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)權(quán)的力量發(fā)揮著重要作用，而最近的治理變革大大削弱了產(chǎn)權(quán)的力量。一些人繼續(xù)為香港的人民幣流動性池規(guī)模、外匯市場成交量以及通過股票和債券通進入其他人則對產(chǎn)權(quán)和治理持懷疑態(tài)度。這些懷疑者注意到香港金融機構(gòu)和專家的大批離去，其中許多人搬到了新加坡，在那里產(chǎn)權(quán)和治理都不是問題。因為新冠疫情：Riordan等人提出2023)，一些銀行甚至在新冠疫情之前就已經(jīng)擔(dān)憂。近年來，中國將香港作為一個培養(yǎng)皿，在將成功的金融產(chǎn)品和流程轉(zhuǎn)移到國內(nèi)之前，在這里安全地試驗新的金融產(chǎn)品和流程。人們不禁要問，如果離岸人民幣交易的更大份額發(fā)生在中國無法控制的香港以外的離岸中心，中國是否會繼續(xù)支持離岸人、中國銀行體系和CIPS在全球支付和結(jié)算中發(fā)揮越來越大的作用。與此同時，美中之間持續(xù)的緊張關(guān)系可能會減緩人民幣交易的增長，因為這種緊張關(guān)系會減緩雙邊貿(mào)易的增長，并導(dǎo)致美國銀行和公司在依賴中國同行時三思而后行。這些緊張局勢也凸顯了美國將越來越頻繁地訴諸制裁的可能性，這似乎是該國的傾向(圖2)。如果是這樣的話，這可能會鼓勵其他國家通過美元的替代品、美國銀行系統(tǒng)和芯片進行更多的支付，以防范制裁風(fēng)險。在其他條件相同的情況下，這將導(dǎo)致基于人民幣的交易增長更快?，F(xiàn)代金融技術(shù)使兩種貨幣更容易在市場之間流動，削弱了網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，為兩種全球貨幣共存打開了空間(Eichengreen，MehlandChitu2018)。因此，在維持現(xiàn)狀的情況下，美元和人民幣即使不一定平等，也可以現(xiàn)代金融技術(shù)降低了轉(zhuǎn)換成本，從而削弱了網(wǎng)絡(luò)鎖定效應(yīng)，這一說法指向了另一種可能性，即銀行、企業(yè)和政府在應(yīng)對中美緊張局勢加劇時，可能會尋求減少對美元和人民幣的依賴。Han等人(2023)認(rèn)為，中國建設(shè)支付基礎(chǔ)設(shè)施的動機不僅包括避免自身的制裁風(fēng)險，還包括增強該國對其他國家實施金融制裁的能力。如果各國擔(dān)心來自美國和中國的制裁風(fēng)險，我們可能會看到更多色。Arslanalp、Eichengreen和Simpson-Bell(2022)的研究表明，隨著非傳統(tǒng)儲備貨幣逐漸獲得更大的儲備貨幣角色，這一方向已經(jīng)出現(xiàn)了一些變化。這些作者將這一趨勢歸因于以自動做市算法和自動流動性供應(yīng)系統(tǒng)為特色的電子交易平臺的興起，使購買和交易這些貨幣變得更加容易。通過分析歷史數(shù)據(jù)，他們沒有發(fā)現(xiàn)制裁在這種向非傳統(tǒng)儲備貨幣第一次這樣的連接。2021年底，馬來西亞國家銀行(BankNegaraMalaysia)和泰國銀行 (BankofThailand)將其林吉特-泰銖直接結(jié)算框架進一步擴大到所有居住在這兩個國家的馬來西亞人和泰國人，通過合格的商業(yè)銀行進行支付，在這種情況下，只需掃描二維碼即可。2022年，五家東南亞央行簽署了一項協(xié)議，將其快速支付系統(tǒng)相互連接起來，繞過了同時使用美元和人民幣作為工具的需要。印，以確定監(jiān)管改革和提高認(rèn)識，從而促進這些國家之間更多的本幣結(jié)算。還可以舉出其他當(dāng)及中國央行，這增加了支付(如儲備)可能從兩大經(jīng)濟體的貨幣和銀行系統(tǒng)轉(zhuǎn)美國和中國之間地緣政治和經(jīng)濟關(guān)系破裂的第二種情況必然更具推測性，人們可以想到許多美中雙邊關(guān)系可能破裂的問題和事件。極端的例子是中國采取軍事行動奪取臺灣并將其與大陸“統(tǒng)一”，同時試圖削弱美國在該地區(qū)的軍事能力。中國可以決定向俄羅斯提供軍民兩用技術(shù)、軍事硬件以及后勤和財關(guān)電信設(shè)備進行間諜活動和監(jiān)視來挑釁美國。Rachman(2023)認(rèn)為，如果中國認(rèn)為與美國的競爭加劇是不可避免的，那么中國可能會冒險采取這樣的措施。他表示，中國和俄羅斯領(lǐng)導(dǎo)人都將美國視為對其國家野心和政治制度的核心威脅，這意味著競爭將會加劇。這些行動中的任何一項都可能促使美國實施制裁，鑒于美國國會對中國的敵意，人們也可以想象這種破裂是由美國發(fā)起的行動促成的。美國可能會向臺灣提供挑釁性的軍事裝備。它可能會增加航行和飛越中華人民共和國在南中國海和其他地方聲稱擁有主權(quán)的有爭議領(lǐng)土的頻率。它可以加倍努力，通過禁止出口所有類型的先進技術(shù)來阻礙中國經(jīng)濟的增長和技術(shù)進步，并鼓勵其歐洲、日本和韓國盟友也這樣做。中國可能會以制裁作為任何此類對抗都將對國際貿(mào)易、多國公司的運作以及學(xué)術(shù)和科學(xué)交流產(chǎn)生災(zāi)難性影響，此外還會對國際金融產(chǎn)生影響。在不排除這些其他方面的重要性作為第一步，美國財政部可能會發(fā)布命令，指示美國銀行暫停與中國同行 (IndustrialandCommercialBankofChina)都是CHIPS的直接參與者，它們將被禁止通過該系統(tǒng)轉(zhuǎn)移資金和清算支付。尋求支付和接收出口和投資款項的中國實體將不得不求助于CIPS。同樣，花旗(Citi)等直接參與CIPS的美國銀行澳新銀行(ANZ)和法國巴黎銀行(BNPParibas)等直接參與CIPS、總部設(shè)在與美國關(guān)系密切的國家并由這些國家的居民持有多數(shù)股權(quán)的銀行將會發(fā)生什么？這些銀行可能會被其政府禁止與中國同行開展業(yè)務(wù)，無論是通過CHIPS、最后，尋求在這場雙邊沖突中保持不結(jié)盟的國家的金融機構(gòu)會發(fā)生什么？比較一下土耳其的情況，在當(dāng)前俄羅斯和西方的沖突中，土耳其一直尋求保持MIR付系統(tǒng)。2023年2月，美國財政部官員布賴恩·納爾遜(BrianNelson)警告土耳其政府和土耳其公司增加對俄羅斯的化學(xué)品、微芯片和其他產(chǎn)品的出口(Spicer2023)。然而，這些事態(tài)發(fā)展并沒有導(dǎo)致土耳其銀行被禁止作為CHIPS的間接參與者，也沒有導(dǎo)致美國銀行被禁止與土耳其同行開展業(yè)務(wù) (在撰寫本文時)。這個例子表明，可以想象，不結(jié)盟國家可以繼續(xù)通過下，不結(jié)盟國家的銀行將作為銀行和專門與美國或中國系統(tǒng)做生意的國家之間也就是說，中美對抗的風(fēng)險將會更高。在與中國直接對抗的情況下，美國進行二級制裁。不結(jié)盟國家不能兩全其美。他們將不得不選擇參與其中一個金融體系。在這種情況下，美國和中國金融體系之間的直接和間接聯(lián)系將被完全這是假設(shè)這種破裂情景中的金融交易是通過銀行間市場進行的，就像今天的主要情況一樣。一些人將數(shù)字貨幣(普通加密貨幣、穩(wěn)定幣和央行數(shù)字貨幣)作為替代方案，并認(rèn)為銀行間市場的地緣政治干擾將加速交易向其方向遷移。據(jù)報道，盡管實施了制裁，但比特幣和Tether等加密貨幣仍被用來將資金轉(zhuǎn)移但這種規(guī)避代價高昂，因為交易在區(qū)塊鏈上是公開可見的，這使得政府有可能追蹤它們(國會研究服務(wù)2022)。無論如何，2萬億美元的加密市場規(guī)模太小，無法滿足中國的金融需求。比特幣區(qū)塊鏈只能支持有限數(shù)量的交易，每Binance和現(xiàn)在臭名昭著的FTX等交易所進行的，在這些交易所中，支付可以進行匯總和凈額結(jié)算。監(jiān)管機構(gòu)已經(jīng)證明有能力取締因此，出于所有這些原因，普通的加密貨幣不會提供變通辦法。盡管穩(wěn)定央行數(shù)字貨幣(CBDC)可能被認(rèn)為是另一回事。這些通常運行在私人的、許可的區(qū)塊鏈(或等效的加密平臺)上，只有發(fā)行央行才能查看，這使得外國當(dāng)局很難查看使用它們的交易。此外，還不存在市場規(guī)模的問題：中國人民銀這是否會為被禁止訪問外國銀行和支付系統(tǒng)的國家和居民提供一種變通辦法值得懷疑。在零售CBDC變體中，中央銀行將向國外和國內(nèi)的個人和公司提供數(shù)字錢包，他們將使用中央銀行的專用技術(shù)在他們之間轉(zhuǎn)移資金，而不涉及銀行系統(tǒng)。但其他國家的政府可以在法律上禁止和數(shù)字上阻止公司和個人下載外國CBDC應(yīng)用程序，就像他們現(xiàn)在禁止和阻止國內(nèi)銀行和個人與受制裁方做CBDC商業(yè)銀行提供其數(shù)字貨幣，并可能選擇其他支付提供商，這反過來將使其可供其客戶使用。但是，同樣，外國政府可以簡單地禁止和阻止公司和居民與有問題的外國銀行和支付提供商做生意，并威脅對未能這樣做的國家進行二級制裁。在這種情況下，CBDC不的一個不可否認(rèn)的特征。兩國都將尋求塑造對自己有利的國際金融體系，并希望其他國家對他們的倡議做出回應(yīng)。美國和中國究竟如何試圖改變國際貨幣格局，以及其他國家如何應(yīng)對，將取決于這些緊張局勢如何發(fā)展。本文考慮了兩種情況。首先，美中在貿(mào)易、知識產(chǎn)權(quán)、人權(quán)和國際安全方面的緊張關(guān)系持續(xù)升溫。美國將尋求保持美元在全球金融體系中的主導(dǎo)地位，因為這為其提供了地緣政治杠桿，即實施有效金融制裁的能力。為此，美國應(yīng)該明智地避免采取削弱美元吸引力的措施，比如因國會拒絕提高法定債務(wù)上限而暫停向美國國債持有者與此同時，中國將繼續(xù)建設(shè)以人民幣為基礎(chǔ)、由中國銀行主導(dǎo)的支付系統(tǒng)，并以其他方式促進人民幣的國際使用。第三國將希望深化對這兩個體系的參與，以規(guī)避不可預(yù)測的政治和經(jīng)濟事件對它們的影響。但作為關(guān)鍵貨幣，人民幣仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于美元，正如中國的支付系統(tǒng)仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于紐約清算所一樣。因此，尋求對沖經(jīng)濟和地緣政治風(fēng)險的國家也可以采取措施增加本國和當(dāng)?shù)刎泿沤Y(jié)算，同時持有鄰國和其他較小國家的貨幣作為儲備。金融技術(shù)的不斷發(fā)展將促進這些努力。隨著時間的推移，這些變化可能會變得顯著。但如果以史為鑒，它們在第二種情況下，美中緊張關(guān)系爆發(fā)。制裁和報復(fù)將切斷兩國的金融體系，正如西方對俄羅斯的制裁在很大程度上切斷了該國與歐洲和美國的金融聯(lián)系。在這種中美關(guān)系嚴(yán)重破裂的情況下，風(fēng)險將會很高。北京和華盛頓特區(qū)將向第三國施壓，要求它們通過自己的系統(tǒng)而不是對方的系統(tǒng)進行國際金融交易。他們將威脅對那些不遵守的國家進行二級制裁。全球貨幣和金融體系，乃至全球經(jīng)濟，將沿著地緣政治(如果不一定也是區(qū)域)的界線分裂成兩個部分。很難想象各經(jīng)濟體能夠順利適應(yīng)這一重大動蕩。事實上，很難想象他們能夠避免非常、非常嚴(yán)重的代價。我們必須希望美國和中國的政策制定者明白這一點，希望他本文原題名為“InternationalFinanceandGeopolitics”。作者為BarryEichengreen。BarryEichengreen自2023年4月以來一直是彼得森國際經(jīng)濟研究所的非常駐高級研究員。她也是布魯格爾大學(xué)的非常駐研究員、國際事務(wù)項目主任和基輔經(jīng)濟學(xué)院外交政策副院長?，F(xiàn)任加州大學(xué)伯克利分校經(jīng)濟系GeorgeC.PardeeandHelenN.Pardee講座教授，其主要學(xué)術(shù)兼職還包括美國藝術(shù)科學(xué)學(xué)院院士、美國國家經(jīng)濟研究局(NBER)研究員、經(jīng)濟政策研究中心研究員和德國基爾世界經(jīng)濟研究所研究員等。自1979年在耶魯大學(xué)獲得博士學(xué)位之后，BarryEichengreen教授曾在牛津大學(xué)、斯坦福大學(xué)、哈佛大學(xué)、芝加哥大學(xué)等國際著名院校和機構(gòu)任教或從事科研工作，此外還擔(dān)任過國際貨幣基金組織、亞洲開發(fā)銀行、韓國銀行等機構(gòu)顧問的角色。本文于2023年4月發(fā)表，之后刊于JCER官網(wǎng)。歐盟面臨的長期財政挑戰(zhàn)meyerGrgoryClaeysZsoltDarvasLennardWelslauStavrosZenios毒大流行和俄烏沖突引發(fā)的后續(xù)價格沖擊，導(dǎo)致更高的債務(wù)、更高的預(yù)期實際利率和更高的公共投資需求，從而增加了歐盟的長期財政壓力。這份政策簡報對這些影響進行了一些新冠病毒大流行和俄烏沖突引發(fā)的后續(xù)價格沖擊，導(dǎo)致更高的債務(wù)、更高的預(yù)期實際利率和更高的公共投資需求，從而增加了歐盟的長期財政壓力。這份政策簡報對這些影響進行了一些簡單的定量評估，并討論了政策建議，內(nèi)容至1.5%之間，才能抵消更高債務(wù)和更高預(yù)期實際利率。然而，由于先前存在的財政空間差異，當(dāng)一些國家可能需要進行更大幅度的調(diào)整時，并非所有國家都其次，所需的額外財政調(diào)整看起來是可控的，盡管在某些情況下調(diào)整幅度很大。為了實現(xiàn)中期減債的基本收支結(jié)余，幾個歐盟國家需要將基本收支結(jié)余提高到GDP的2%以上，高于其2025年目標(biāo)，但沒有一個國家額外的財政調(diào)整第三，市場數(shù)據(jù)表明，實際利率的未來走勢非常不確定。與新冠病毒大流行之前的時期相比，較長期的預(yù)期實際利率上升了約2個百分點，但按實際價的結(jié)構(gòu)性因素是持續(xù)存在還是消失。盡管利率可能再次下降，但財政政策制定者在種下降。DP為了確保財政調(diào)整不會因增長放緩而違背其目標(biāo)，逐步進行財政調(diào)整至關(guān)重要。對于需要進行這種調(diào)整的國家來說，應(yīng)在周期性條件允許的情況下盡快俄烏沖突引發(fā)的價格沖擊(以下簡稱“戰(zhàn)爭沖擊”)。這些沖擊通過三個渠道給歐盟帶來了新的財政挑戰(zhàn)。首先，赤字和債務(wù)增加。其次，實際和預(yù)期的實際利率都受到了影響，因此公共借貸的成本也受到了影響。第三，震蕩加速，從而加了對特定領(lǐng)域的公共投資需求，特別是氣候和國防方面。這就造成了一個兩我們試圖通過提供一些簡單的定量評估，為如何解決這一困境的相關(guān)討論9年相比，財政前景惡化了多少？需要多少調(diào)整才能讓債務(wù)走上下行軌道？歐盟各國財政空間的差異有多大？最近的加息是永久的還是暫時的？更高的公共投資需求，特別是在氣候和國防方面，會在多大程度上增加額外的財政壓力？最后，我們簡本文所使用的方法旨在(1)能夠在不同時間和不同國家之間進行比較，以及(2)足夠簡單地明確是什么驅(qū)動了結(jié)果。因此，本文旨在補充——而不是取代——歐盟委員會(2023)和國家層面更詳盡的分析。我們的時間范圍是中期和“長期”：大致是未來五到十年。我們沒有考慮人口老齡化帶來的長期挑戰(zhàn)。這些問題增加了研究的復(fù)雜性，通常需要獨特的解2.新冠病毒大流行和戰(zhàn)爭沖擊后的財政空間家和英國的公共債務(wù)分布和主要(非利息)財政平衡的演變情況。該圖顯示，對于處于債務(wù)中值或更低的歐盟國家，2022年的債務(wù)水平并不特別高。事實上，字也不是特別大。然而，處于債務(wù)分布第75百分位的國家(即債務(wù)比率最高的(1)最近債務(wù)和赤字的增加在某種程度上可能是自我糾正，因為生產(chǎn)繼續(xù)從新冠病毒大流行期間的