財(cái)務(wù)管理：第五章 證券價(jià)值評(píng)估

第五章證券價(jià)值評(píng)估債券價(jià)值評(píng)估股票價(jià)值評(píng)估1對(duì)外投資的目的：－－優(yōu)化資源配置，提高資產(chǎn)利用效率－－優(yōu)化投資組合，降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)－－穩(wěn)定與客戶的關(guān)系，擴(kuò)大市場占有率－－提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，增強(qiáng)企業(yè)償債能力對(duì)外投資的特點(diǎn)：－－投資對(duì)象多樣化，決策程序比較復(fù)雜－－投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)差別較大－－投資的變現(xiàn)能力差別較大－－投資回收的時(shí)間和方式差別較大2對(duì)外投資的原則：效益性原則、安全性原則、流動(dòng)性原則、整體性原則對(duì)外投資的類型：按對(duì)外投資的方式不同分為實(shí)物投資和證券投資。－實(shí)物投資：屬于直接投資的一種，指企業(yè)根據(jù)投資協(xié)議以貨幣資金、實(shí)物資產(chǎn)、無形資產(chǎn)對(duì)其他企業(yè)進(jìn)行直接投資，為從事某種生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)創(chuàng)造必要條件。

－證券投資：屬于間接投資的一種，指用現(xiàn)金、實(shí)物、無形資產(chǎn)等購買或折價(jià)取得其他單位有價(jià)證券的對(duì)外投資。本章介紹證券投資。3證券投資證券投資：通過購買證券所進(jìn)行的投資。它屬于間接投資。證券種類：－－按期限分：短期證券和長期證券－－按發(fā)行主體分：政府證券、金融證券和公司證券－－按所體現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)內(nèi)容分：債券、股票和投資基金。4證券投資的目的短期證券投資的目的：－－作為現(xiàn)金的替代品－－出于投機(jī)的目的－－滿足企業(yè)未來對(duì)現(xiàn)金的需求長期證券投資的目的：－－為了獲取較高的投資收益－－為了對(duì)被投資企業(yè)取得控制權(quán)5證券投資決策依據(jù)企業(yè)證券投資決策的主要依據(jù)是：證券價(jià)值與價(jià)格的比較，或者證券收益率與投資者必要報(bào)酬率的比較。如果證券價(jià)值高于價(jià)格（或者收益率高于必要報(bào)酬率），則證券值得投資，反之，就不應(yīng)該投資。6債券價(jià)值的評(píng)估P57債券價(jià)值：債券未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值。債券未來現(xiàn)金流入量包括債券的利息收入及到期歸還的本金。只有當(dāng)債券價(jià)值>債券價(jià)格時(shí)才值得去購買。常見的債券估價(jià)方法：（1）一般情況下的債券估價(jià)模型：即一次還本，分期付息且按復(fù)利方式計(jì)算的債券估價(jià)公式。例4-17（2）一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)模型。例4-1（3）貼現(xiàn)發(fā)行時(shí)債券的估價(jià)模型：以貼現(xiàn)方式發(fā)行，沒有票面利率，到期按面值償還。（4）可贖回債券估價(jià)模型：允許債券發(fā)行公司在到期日前贖回債券。這類債券的價(jià)值等于贖回前債券的利息收入和贖回價(jià)格兩者的現(xiàn)值之和。例4-28債券收益率債券收益率－－指購進(jìn)債券后，一直持有該債券至到期日或贖回日可獲取的收益率。即未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于債券買入價(jià)時(shí)的貼現(xiàn)率。分：債券到期收益率債券贖回收益率9例：某公司2005年2月1日，平價(jià)購買一張面值為1000元的債券，其票面利率為8%，每年2月1日計(jì)算并支付一次利息，并于5年后的1月31日到期，該公司持有該債券至到期日，計(jì)算到期收益率。NPV=1000×８％(P/A,ｉ，5)＋1000(P/F,ｉ，5)-1000當(dāng)ｉ＝８％時(shí)，NPV＝0.44（元）當(dāng)ｉ＝９％時(shí)，NPV＝－38.8（元）用插值法求得債券到期收益率為8.01％。即：平價(jià)發(fā)行，每年付息一次的債券，到期收益率等于票面利率。10債券到期收益率若債券價(jià)格高于面值，買價(jià)是1050元當(dāng)ｉ＝6％時(shí)，NPV＝33.96（元）當(dāng)ｉ＝7％時(shí)，NPV＝－9（元）用插值法求得債券到期收益率為6.79％。若債券價(jià)格低于面值，買價(jià)是950元當(dāng)ｉ＝９％時(shí)，NPV＝11.2（元）當(dāng)ｉ＝10％時(shí)，NPV＝－25.72（元）用插值法求得債券到期收益率為9.30％。11債券贖回收益率債券贖回收益率：債券贖回前的利息收入和贖回價(jià)格兩者的現(xiàn)值之和等于債券買入價(jià)格時(shí)的內(nèi)含報(bào)酬率。例：P59。12債券價(jià)值的影響因素面值票面利率期限收益率（投資者要求的收益率、資本成本率、市場利率）例：表4-2，表4-3。13債券投資的風(fēng)險(xiǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)：債券發(fā)行單位無法按時(shí)支付利息，償還本金的風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：無法在短期內(nèi)以合理價(jià)格出售債券的風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)：由于利率變動(dòng)而引起債券價(jià)格下降，使投資者遭受損失的風(fēng)險(xiǎn)。通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)：由于通貨膨脹使購買力下降而造成的風(fēng)險(xiǎn)。匯率風(fēng)險(xiǎn)：指因外匯匯率的變動(dòng)而給外幣債券的投資者帶來的風(fēng)險(xiǎn)。142010年某公司按面值購進(jìn)國庫券100萬元，年利率為10%，3年期，單利計(jì)息，到期日還本付息。此時(shí)市場利率為9.14％。若購進(jìn)后一年，市場利率上升到12%，這時(shí)損失多少萬元？若購進(jìn)后一年，市場利率下降至8%，這時(shí)獲益多少萬元？15解：國庫券到期值=100×（1+3×10%）=130萬元若市場利率不變，一年的本利和=100×1.0914=109.14萬元當(dāng)市場利率為12％時(shí)，一年后現(xiàn)值＝130÷（1+12%）2=103.64萬元損失：109.14-103.64=5.5萬元當(dāng)市場利率為8％時(shí)，一年后現(xiàn)值＝130÷（1+8%）2=111.45萬元收益：111.45-109.14=2.31萬元16股票投資股票投資的特點(diǎn)：－－股票投資是股權(quán)性投資－－股票投資的風(fēng)險(xiǎn)大－－股票投資的收益不穩(wěn)定－－股票價(jià)格的波動(dòng)性大17股票價(jià)值評(píng)估股票價(jià)值：指股票未來收益的現(xiàn)值。股票價(jià)值評(píng)估的基本模型－－貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型，即股票價(jià)值等于股票投資者預(yù)期能得到的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。基本公式：

公式中的現(xiàn)金流量分股利和自由現(xiàn)金流量，對(duì)應(yīng)的模型分股利折現(xiàn)模型和自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型。18股利折現(xiàn)模型非永久持有股票的價(jià)值：

如果永久持有股票的價(jià)值：

19普通股的估值比債券估值要困難，原因在于：普通股投資沒有明確期限；普通股未來股利不明確，它以公司未來盈利能力和股利分配政策的預(yù)期為基礎(chǔ)。如果公司從未支付股利，則該股票價(jià)值如何評(píng)估？P62

股票折現(xiàn)模型通常假設(shè)公司會(huì)在未來某一時(shí)候支付股利，或者當(dāng)公司清算、并購時(shí)會(huì)支付清算性股利，或以回購股票時(shí)支付現(xiàn)金。

以公司未來預(yù)期收益的現(xiàn)值作為股票價(jià)值。

20零成長股票的價(jià)值：V0＝D/KS

D－每年股利；KS－貼現(xiàn)率，即必要收益率固定增長股票的價(jià)值：V0＝D1/（KS－g）P62例4-4

D1－第一年股利收入；g－股利年增長率非固定增長股票的價(jià)值：例4-5非永久持有股票的價(jià)值：未來股利收益的現(xiàn)值以及未來出售股票價(jià)格的現(xiàn)值之和。21幾種特殊情況下的股票價(jià)值計(jì)算股票收益率股票收益率是股票投資凈現(xiàn)值等于零的貼現(xiàn)率。零成長股票的收益率：

KS＝D/PO

D－每年股利；PO－股票的價(jià)格固定增長股票的收益率：

KS＝D1/PO＋g

D1－第一年股利收入；

g－股利年增長率

如果公司沒有外來資本，股利增長來源留存收益和由該留存收益帶來的報(bào)酬，則固定股利增長率g=（1-股利支付率）×凈資產(chǎn)收益率例4-622增長機(jī)會(huì)的現(xiàn)值PVGO如果公司的收益不是全部用于股利支付，而是將其中的一部分轉(zhuǎn)化為新的凈投資，追加新的投資會(huì)創(chuàng)造出新的收益。這部分收益的現(xiàn)值可稱為增長機(jī)會(huì)的現(xiàn)值PVGO。計(jì)算公式為：PVGO=P-EPS/rP66，表4-4。23自由現(xiàn)金流量模型由于公司的股利受多種因素的影響，當(dāng)公司從不支付股利或者支付超額時(shí)，股利折現(xiàn)模型不能有效地反映公司價(jià)值。此時(shí)，股權(quán)現(xiàn)金流量或公司自由現(xiàn)金流量就成為公司收益相對(duì)準(zhǔn)確的替代指標(biāo)。股權(quán)自由現(xiàn)金流量FCFE：指歸屬于股東的剩余現(xiàn)金流量。公司自由現(xiàn)金流量FCFF：指公司支付了經(jīng)營費(fèi)用和所得稅之后，向公司權(quán)利要求者（普通股股東、公司債權(quán)人和優(yōu)先股股東）支付現(xiàn)金之前的全部現(xiàn)金流量。24公司價(jià)值就是指公司預(yù)期自由現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。股權(quán)價(jià)值是公司價(jià)值減去公司負(fù)債的市場價(jià)值。25價(jià)格乘數(shù)法價(jià)格/收益乘數(shù)（P/E）：即市盈率模型。當(dāng)前的股票價(jià)格等于第一年的每股收益乘上市盈率。即P0=EPS1×P/E例P7126股票除權(quán)價(jià)的計(jì)算除權(quán)日：上市公司在分配股利、配股時(shí)都要規(guī)定一個(gè)股權(quán)登記日，股權(quán)登記日的后一個(gè)交易日為除權(quán)日，這一天股票的價(jià)格相應(yīng)要做調(diào)整。除權(quán)價(jià)的計(jì)算：設(shè)：P1—股票除權(quán)價(jià)；

P0—除權(quán)日前一交易日收盤價(jià)；

R—送股比率；N—配股比率；

M—配股價(jià)；

E—每股分派的現(xiàn)金股利27－－無償送股的條件下:

P1=P0/(1+R)－－有償配股的條件下:

P1=(P0+M×N)/(1+N)－－無償送股和有償配股同時(shí)進(jìn)行的條件下:P1=(P0+M×N)/(1+R+N)－－無償配股、有償配股和分派現(xiàn)金同時(shí)進(jìn)行的條件下:

P1=(P0+M×N-E)/(1+R+N)－－只分派現(xiàn)金的條件下:P1=P0-E28練習(xí)1．某股份公司當(dāng)前已分配的股利為2元，以后每年遞增5％。如果投資者要求的報(bào)酬率為12％，則股票的現(xiàn)在的價(jià)