國有企業(yè)引進戰(zhàn)略投資者的風(fēng)險分析與防范策略

1、國有企業(yè)引進戰(zhàn)略投資者的風(fēng)險分析與防范策略屈艷芳/郭敏【專題名稱】管理科學(xué)【專 題 號】c3【復(fù)印期號】2008年08期【原文出處】河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)學(xué)報(石家莊)2008年1期第7376頁【英文標題】risk analysis and prevention strategies in introducing strategic investors to state-owned enterprises【作者簡介】屈艷芳，北京師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院博士后。(北京 100875)；郭敏，中國財政部財政科學(xué)研究所博士后。(北京 100036)【內(nèi)容提要】引進戰(zhàn)略投資者是國有企業(yè)改革與發(fā)展的一種重要模式，同時引進

2、戰(zhàn)略投資者又是一項十分復(fù)雜的系統(tǒng)性工程，存在著不容忽視的風(fēng)險。國有企業(yè)引進戰(zhàn)略投資者存在的風(fēng)險主要表現(xiàn)在國有企業(yè)價值可能被低估、戰(zhàn)略投資者可能變?yōu)閼?zhàn)術(shù)投資者、控制權(quán)可能旁落、無形資產(chǎn)歸屬可能產(chǎn)生糾紛、可能出現(xiàn)文化沖突、可能觸動法律或國家利益等方面。充分做好引進戰(zhàn)略投資者的準備工作、采取有效措施保證企業(yè)價值的實現(xiàn)、通過嚴格考察和有力談判確定戰(zhàn)略投資者、設(shè)定必要的約束條件、合理設(shè)置股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理模式是國有企業(yè)引進戰(zhàn)略投資者風(fēng)險防范應(yīng)采取的有效措施。introducing strategic investor is one of the key mode for the development an

3、d reform of state-owned enterprise as well as a complicated work with risks we can not afford to neglect. the risks include the underestimate of enterprise value, the degradation from strategic investor to tactic investor, the loss of control power, the dispute in the ownership of intangible assets,

4、 cultural conflict, and the infringement of law and national interests. to prevent such risks, we have to make thorough preparation for introducing strategic investor, ensure the realization of enterprise value, select strategic investor through careful survey and negotiation, design effective restr

5、ictive conditions, determine rational ownership structure and governance mode.【日 期】2007-11-13【關(guān) 鍵 詞】國有企業(yè)/戰(zhàn)略投資者/風(fēng)險防范state-owned enterprise/strategic investor/risk prevention中圖分類號：f279.23文獻標識碼：a文章編號：1007-2101(2008)01-0073-04引進戰(zhàn)略投資者是當前日益被看好的國有企業(yè)改革與發(fā)展一種重要模式，引進戰(zhàn)略投資者對國有企業(yè)在增強資金實力、構(gòu)建合理產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)、完善治理結(jié)構(gòu)、提高管理水平和提升核

6、心競爭力等方面都可發(fā)揮出重要功能。同時引進戰(zhàn)略投資者又是一項十分復(fù)雜的系統(tǒng)性工程，存在著不容忽視的風(fēng)險。本文將就國有企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時可能存在的風(fēng)險進行分析，并提出防范風(fēng)險應(yīng)采取的一些策略。一、合理界定什么是戰(zhàn)略投資者戰(zhàn)略投資者是指以謀求長期戰(zhàn)略利益為目的，持股量較大且長期持有，擁有促進標的企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展和價值提升的實力，并積極參與公司治理的法人投資者。與戰(zhàn)略投資者相對應(yīng)的是財務(wù)投資者(也可稱之為套利性投資者)，財務(wù)投資者投資的出發(fā)點在于通過倒買倒賣，追求短期投機利益，它們一般不深入?yún)⑴c公司治理，對持股量也沒有太高的要求。國有企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時應(yīng)特別重視將二者區(qū)分開來，切忌將財務(wù)性投資者

7、錯當戰(zhàn)略投資者引進，一般應(yīng)回避財務(wù)投資者的介入。戰(zhàn)略投資者的類型大致可分為兩類：一類是產(chǎn)業(yè)性投資者，即與標的企業(yè)從事相同的產(chǎn)業(yè)或二者所從事的產(chǎn)業(yè)具有上下游關(guān)聯(lián)性的投資者，這類投資者往往不僅僅是資金投入，還能給標的企業(yè)帶來先進的技術(shù)、觀念、管理及成熟的市場營銷網(wǎng)絡(luò)；另一類戰(zhàn)略投資者是金融類投資者(主要包括基金管理公司、投資銀行等)，即雖不具備與標的企業(yè)相同或關(guān)聯(lián)的產(chǎn)業(yè)背景，但同樣具有長期戰(zhàn)略眼光，通過大量資金投入并積極參與公司治理而挖掘標的企業(yè)發(fā)展?jié)摿驈娀髽I(yè)優(yōu)勢，通過長期持有股權(quán)，在企業(yè)長期發(fā)展和價值增值中獲得收益。界定戰(zhàn)略投資者的標準關(guān)鍵是看投資者是否具有長期投資的信心和計劃，是否能夠深入

8、參與企業(yè)的治理，是否對提升企業(yè)價值具有某一方面或某幾方面的優(yōu)勢。二、國有企業(yè)引進戰(zhàn)略投資者的風(fēng)險分析國有企業(yè)要成功地引進戰(zhàn)略投資者，并保證能夠長期愉快合作，充分保障國有企業(yè)應(yīng)有利益，達到預(yù)定目標，必須對引進戰(zhàn)略投資者的過程中和合作后可能的存在的潛在風(fēng)險充分預(yù)估，做到有備無患。(一)國有企業(yè)價值可能被低估國有企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時無論是以股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式還是增資擴股的方式都涉及到資產(chǎn)作價的問題，而且這一問題往往是雙方最為關(guān)心的敏感問題之一，國有資產(chǎn)作價的高低直接關(guān)系到企業(yè)價值是否被充分體現(xiàn)和國有資產(chǎn)是否流失。如果出讓方未能使用科學(xué)的資產(chǎn)評估方法，并廣泛征集受讓方，充分利用市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，即使資

9、產(chǎn)作價不低于凈資產(chǎn)值，也同樣可能造成企業(yè)價值被低估。不少國有企業(yè)急于引進戰(zhàn)略投資者，對企業(yè)價值的合理確定沒有足夠的重視，在資產(chǎn)作價不低于凈資產(chǎn)值的“保護傘”下草草確定資產(chǎn)價格，很可能造成企業(yè)價值被低估，造成國有資產(chǎn)流失難以挽回的后果。(二)戰(zhàn)略投資者可能變?yōu)閼?zhàn)術(shù)投資者真正的戰(zhàn)略投資者應(yīng)該是能夠長期持有股權(quán)并同標的企業(yè)的發(fā)展榮辱與共，然而有些投資者雖然在進入標的企業(yè)前擺出了戰(zhàn)略投資者的姿態(tài)，但其真正的動機并不是想從企業(yè)的長期發(fā)展和企業(yè)價值增值中獲益，而其真正的動機可能是通過低買高賣，把國有企業(yè)當成套利的工具，也可能是為了在控制標的企業(yè)后，通過限制其業(yè)務(wù)發(fā)展，從而削弱或消滅競爭，獲取行業(yè)內(nèi)的超額利

10、潤。這些投資者并不是長期可靠的戰(zhàn)略投資者，實為戰(zhàn)術(shù)投資者或隨時可能變?yōu)閼?zhàn)術(shù)投資者，這樣的投資者對國有企業(yè)的發(fā)展并無益處，反而可能適得其反。國有企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時如果對對方的動機沒有嚴格審查，沒有設(shè)置有力的約束條件，很可能引進戰(zhàn)術(shù)投資者，而造成無法挽回的損失。(三)控制權(quán)可能旁落很多國有企業(yè)尤其是具有一定競爭優(yōu)勢的大型企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資時不希望喪失控制權(quán)，避免控制旁落既要在初始股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)置上確保絕對控股或相對控股地位，也要考慮到將來控制權(quán)可能旁落的風(fēng)險。初始股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)定后并不意味著將來股權(quán)比例是一成不變的，戰(zhàn)略投資者可以通過多種渠道增持股份而奪取控制權(quán)，如當企業(yè)在后續(xù)發(fā)展中繼續(xù)擴充資本時，戰(zhàn)

11、略投資者提出增資擴股而國有資本無力增資時，為了保證企業(yè)的發(fā)展，國有方不得不將控制權(quán)拱手相讓，再如企業(yè)本身是上市公司或公開發(fā)行股票后，戰(zhàn)略投資者很容易在合適的時機通過收購他人股票而奪得控制權(quán)。不少企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時往往只重視初始股權(quán)比例的設(shè)置，而對未來可能的股權(quán)變動重視不夠，常常造成控制權(quán)旁落他人或可能陷入股權(quán)爭奪的被動局面，如國際知名的民族企業(yè)“青島啤酒”在引入“ab啤酒”后雖仍保持相對控股地位，但雙方股權(quán)比例僅差不到10，如果ab啤酒在二級市場大量收購股票，“青島啤酒”要么坐等控制權(quán)的旁落，要么陷入成本極高的股權(quán)大戰(zhàn)中。(四)無形資產(chǎn)歸屬可能產(chǎn)生糾紛有些國有企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時并不是以

12、整個企業(yè)(集團)作為合作對象，而只是拿一部分資產(chǎn)合資合作，這種情況下常常會涉及到重要無形資產(chǎn)(如商標、專有技術(shù)等)的歸屬問題。對這一問題首選是明確某種無形資產(chǎn)的最終所有權(quán)是歸合資公司還是歸原企業(yè)所有，其次，在明確了所有權(quán)的歸屬的基礎(chǔ)上，還要明確非所有權(quán)擁有單位是否擁有使用權(quán)，如有使用權(quán)還需明確使用范圍、使用期限、使用條件等等。如果企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時重要無形資產(chǎn)歸屬不清，將來存在著很大產(chǎn)生糾紛的可能，進而發(fā)生影響到雙方合作的風(fēng)險，如“娃哈哈”在引進法國“達能”時未能將“娃哈哈”商標的所有權(quán)和使用權(quán)界定清楚，以至雙方為此爭執(zhí)不下，對簿公堂，雙方不但要為此付出很大的解決成本，而且嚴重影響了企業(yè)的

13、正常生產(chǎn)經(jīng)營，也很難想象雙方還能重歸于好，繼續(xù)愉快合作。(五)可能出現(xiàn)文化沖突企業(yè)文化一旦形成和成熟，往往會長期根植于企業(yè)，并不會輕易因為企業(yè)人員的變動或業(yè)務(wù)的變化而改變。當國有企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時應(yīng)充分考慮到對方企業(yè)文化對自身企業(yè)的影響，首先要認識到對對方企業(yè)文化是否已充分理解，進而判斷出對方的企業(yè)文化是否能夠被本企業(yè)所接受或能否與本企業(yè)文化相融合。如果國有企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時未能對對方企業(yè)文化真正理解，也未能對其影響做出準確判斷，則很可能在未來的合作與磨合中出現(xiàn)文化沖突，而這一沖突一旦出現(xiàn)，往往難以調(diào)處，從而對管理效率、經(jīng)營策略造成不利影響。這種沖突可能使企業(yè)長期遭受內(nèi)耗，或使合作雙方

14、最終不歡而散。(六)可能觸動法律或國家利益國有企業(yè)尤其大型企業(yè)在引進戰(zhàn)略投資者時，不僅僅要考慮對自身企業(yè)是否有利，還要充分考慮是否會觸動法律或國家利益。有些行業(yè)龍頭企業(yè)在引進同行業(yè)的戰(zhàn)略投資者后，二者的合并或形成的市場聯(lián)盟會使其市場占有率過高，形成較強控制力，甚至壟斷，從而影響到消費者及同行企業(yè)的利益，這時往往會遭受到法律的禁止或限制，如國內(nèi)廚具龍頭企業(yè)“蘇泊爾”欲引進同行業(yè)的國際龍頭企業(yè)法國的“seb”而遭到行業(yè)內(nèi)眾多廠商的抵制，而被有關(guān)部門緊急叫停，進行審查。有些在國民經(jīng)濟重要行業(yè)中具有相當影響力的龍頭企業(yè)，如引進外資企業(yè)并放棄控制權(quán)，可能影響到國有經(jīng)濟的控制力，從而對國家利益產(chǎn)生不利影響

15、，如“徐工”欲引進美國“凱雷”，并放棄控股權(quán)，而遭到國人的抵制，在有關(guān)部門的干涉下，只好調(diào)整股權(quán)比例，重新設(shè)計合作方案，致使“徐工”的改制在長達3年的時間內(nèi)仍未完成。三、國有企業(yè)引進戰(zhàn)略投資者應(yīng)采取的風(fēng)險防范策略(一)充分做好引進戰(zhàn)略投資者的準備工作準備階段的工作是引進戰(zhàn)略投資者的重要基礎(chǔ)性工作，準備工作做得如何直接關(guān)系到后續(xù)工作的質(zhì)量和效率，準備階段主要應(yīng)包括以下幾項工作：一是充分分析企業(yè)當前的經(jīng)營狀況、優(yōu)勢和劣勢、市場的機遇和威脅，明確企業(yè)引進戰(zhàn)略投資者的必要性和吸引力。二是做好引導(dǎo)、動員和宣傳工作，并充分保障員工合法利益，企業(yè)內(nèi)統(tǒng)一思想，形成合力。三是根據(jù)企業(yè)自身情況和可能存在的潛在投資

16、者情況確定引進戰(zhàn)略投資者的目標方向，將目標瞄向最有利于提升企業(yè)價值的投資者類型。四是制定引進戰(zhàn)略投資者后企業(yè)的發(fā)展規(guī)劃，明確通過借助外力做大做強企業(yè)的方向和渠道。五是制作引進戰(zhàn)略投資者的說明書，內(nèi)容包括選擇合作伙伴的出發(fā)點、標準及限制條件，以及希望對方作出貢獻的領(lǐng)域和具備的優(yōu)勢。六是充分掌握相關(guān)法律和政策，并聘請財務(wù)顧問和法律顧問把關(guān)，保證引進戰(zhàn)略投資者的行為符合法律和政策要求。(二)采取有效措施保證企業(yè)價值的實現(xiàn)首先在資產(chǎn)評估環(huán)節(jié)，出讓方應(yīng)按照規(guī)范的程序選聘具備資質(zhì)的評估機構(gòu)并根據(jù)企業(yè)情況在收益法、市場法、成本法中選取不低于兩種方法對企業(yè)價值進行客觀公正的評估，對盈利企業(yè)應(yīng)該以收益法為主。如

17、果評估環(huán)節(jié)不能嚴格把關(guān)，則很容易造成資產(chǎn)價值被低評，從而使國有企業(yè)價值被低估。其次在資產(chǎn)價格形成機制環(huán)節(jié)，出讓方應(yīng)充分利用充分市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，通過媒體公開征集最大限度地引起潛在的戰(zhàn)略投資者的參與，當面臨兩個以上符合條件的戰(zhàn)略投資者時，應(yīng)充分利用市場競爭機制，盡量通過競價機制實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，如“雪津啤酒”充分利用競爭機制，通過嚴格的招投標使資產(chǎn)比評估值溢價10倍。(三)通過嚴格考察和有力談判確定戰(zhàn)略投資者通過媒體公告或其它渠道征集到有意向的戰(zhàn)略投資者后，應(yīng)通過考察意向投資者的基本情況，篩選出符合條件且優(yōu)勢明顯的幾家作為備選合作方。在對意向投資者的了解中要注意考察以下幾個方面：一是戰(zhàn)略投資

18、者的實力，如資產(chǎn)規(guī)模和質(zhì)量、行業(yè)地位、經(jīng)營業(yè)績和聲譽等；二是戰(zhàn)略投資者能提供的增值服務(wù)情況，即合作伙伴可以轉(zhuǎn)移給企業(yè)哪些優(yōu)勢資源，提升企業(yè)的核心競爭力；三是戰(zhàn)略投資者的投資歷史，通過考察其以往的投資案例是否成功及是否穩(wěn)定，來判斷其是否能成為長期合作的真正戰(zhàn)略投資者；四是戰(zhàn)略投資者在金融市場的經(jīng)驗和資源，判定其是否能為企業(yè)安排后續(xù)融資。在篩選出備選合作方后，出讓方應(yīng)就合作的關(guān)鍵事項與投資者進行正式談判，這是整個引入投資者過程中最重要的一環(huán)。談判主要圍繞經(jīng)營計劃、增值服務(wù)、管理模式、職工安置、入股比例、資產(chǎn)作價、投資鎖定期、違約責(zé)任等問題進行。談判過程要給對方施加競爭的壓力，在與一方談判時并不放棄

19、與其他備選方合作的可能，在競爭面前出讓方才容易獲得有利于自身的合作條件。出讓方在與戰(zhàn)略投資者達成一致后，雙方需就重大原則問題簽署合作框架協(xié)議，其內(nèi)容包括合作范圍、條件和承諾等。(四)設(shè)定必要的約束條件國有企業(yè)引進戰(zhàn)略投資者的根本目的是通過長期合作提升核心競爭力和企業(yè)價值，然而在今后的合作中可能出現(xiàn)難以預(yù)料的變數(shù)，為保證戰(zhàn)略投資者能夠為企業(yè)的發(fā)展而長期合作，避免出現(xiàn)矛盾或出現(xiàn)矛盾時能有效地維護國有企業(yè)的利益，需要對戰(zhàn)略投資者設(shè)定必要的約束條件，明確懲罰性的違約責(zé)任。約束條件一般主要包括以下幾方面：一是鎖定戰(zhàn)略投資者的投資期限，戰(zhàn)略投資者的持股時間一般不應(yīng)少于3年，鎖定投資期限要通過制定嚴密的違約條款，避免出現(xiàn)投資者不受懲罰就退出的隱患。二是約束企業(yè)資產(chǎn)和經(jīng)營的穩(wěn)定，以防投資者出于削弱競爭的目的而處置企業(yè)的核心資產(chǎn)和壓縮